新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈5月參考鋰行業(yè)的深刻變局與我們的思考

新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈5月參考：鋰行業(yè)的深刻變局與我們的思考五月思考：直面鋰行業(yè)的深刻變局由于全球鹽湖提鋰的產(chǎn)能建設(shè)和產(chǎn)線磨合通常需要較長的時(shí)間周期，自2015年以來，“西澳鋰礦+中國鋰鹽廠”的組合無論在資本開支、生產(chǎn)經(jīng)營，還是在產(chǎn)品品質(zhì)等方面都被視為最具效率的資產(chǎn)組合。不僅中國企業(yè)，甚至連美國鋰巨頭Albemarle都是通過收購中國鋰鹽廠--江鋰新材料，將其配套西澳的泰利森鋰礦，才迅速構(gòu)建起大規(guī)模、高品質(zhì)的電池級氫氧化鋰供應(yīng)體系，并獲益頗豐。但不容忽視的是，鋰資源已被全球視為電動化時(shí)代的關(guān)鍵金屬原料，在后疫情時(shí)代的全球格局下，我們認(rèn)為中國鋰行業(yè)的企業(yè)決策者不應(yīng)簡單的將過去的“常態(tài)”視作未來的“理所當(dāng)然”。我們認(rèn)為，全球鋰行業(yè)正在發(fā)生兩點(diǎn)深刻的變化：第一，海外疫情加劇了逆全球化風(fēng)險(xiǎn)，“全球機(jī)遇”并未消失，但其內(nèi)涵正在發(fā)生深刻變化，而未來也將更具挑戰(zhàn)。落地于微觀的汽車產(chǎn)業(yè)，盡管鋰行業(yè)的需求蛋糕將不斷變大，但未來3-5年，歐洲、美國構(gòu)建新能源汽車上下游全產(chǎn)業(yè)鏈條的趨勢也愈發(fā)清晰。2019年，全球約60%的鋰資源供應(yīng)來自礦石體系，產(chǎn)自西澳、巴西、加拿大的鋰精礦近乎100%由中國的鋰鹽廠轉(zhuǎn)化加工，再流向全球鋰電中下游。向前看，鋰化合物的生產(chǎn)環(huán)節(jié)不可避免將變得更加多元。這一方面是歐洲、美國新能源汽車市場的體量快速成長所致；另一方面，也是由歐洲、美國對于保障戰(zhàn)略資源供應(yīng)安全的訴求所決定，要求實(shí)現(xiàn)一定的關(guān)鍵原料自供比例；

此外，由于汽車產(chǎn)業(yè)鏈具備上下游縱深，涉及產(chǎn)值和附加值較高，因此往往被視為各國的基石產(chǎn)業(yè)，而新能源汽車又是汽車產(chǎn)業(yè)的未來，勢必將受到政策制定者們的高度關(guān)注。目前在歐洲市場，終端車企等產(chǎn)業(yè)決策者已經(jīng)在推動電池、材料、原料的本地配套逐級落地。我們認(rèn)為，這一局面將導(dǎo)致中國鋰行業(yè)呈現(xiàn)“馬太效應(yīng)”。由于中上游產(chǎn)業(yè)的構(gòu)建、工程人員的培養(yǎng)、工藝knowhow的習(xí)得繞不開一個(gè)必要的、較長的學(xué)習(xí)曲線，而電動化的上量卻已箭在弦上，因此全球領(lǐng)軍車企和電池巨頭在可期的未來無疑離不開中國領(lǐng)軍鋰鹽廠的高品質(zhì)產(chǎn)品，及其高效、穩(wěn)健的供應(yīng)能力，但國內(nèi)二線鋰鹽廠未來再借外需實(shí)現(xiàn)“彎道超車”的難度或?qū)⒃絹碓酱?，剩余的外需增量蛋糕更可能會被海外的鋰巨頭以及歐美的新廠商所瓜分，這將促使中國鋰行業(yè)的供應(yīng)格局向頭部進(jìn)一步集中。第二，正如我們前期所重點(diǎn)提示，新能源汽車終端需求的分層（高鎳-長續(xù)航車型、鐵鋰-高性價(jià)比車型）也在加劇中上游競爭格局的分化。綁定全球OEMs或電池寡頭、切入高端供應(yīng)鏈的中國頭部鋰鹽廠，尤其一線的氫氧化鋰供應(yīng)商，正在收獲海外電動化上量的紅利，而二線的氫氧化鋰產(chǎn)能卻遲遲難以滿產(chǎn)。同時(shí)，推出“刀片電池”是鐵鋰路徑返潮的標(biāo)桿，由于鐵鋰強(qiáng)調(diào)高度的成本經(jīng)濟(jì)性，且對鋰源品質(zhì)的要求寬容，因此鹽湖系碳酸鋰依靠低成本在鐵鋰市場占據(jù)了明確且穩(wěn)固的競爭優(yōu)勢，云母提鋰的“準(zhǔn)電碳”產(chǎn)品提供了補(bǔ)充（尤其在錳酸鋰市場），而不具備成本優(yōu)勢和絕對產(chǎn)品優(yōu)勢的二、三線礦石提鋰產(chǎn)能則遭遇了尷尬。正因如此，新能源汽車終端需求的分層也加劇了上游鋰鹽環(huán)節(jié)的分化和洗牌。中國的鋰行業(yè)如何應(yīng)對變局？（1）對于中國的頭部鋰鹽廠，我們建議，第一，緊抓全球藍(lán)籌客戶需求上量的機(jī)遇窗口，積極擴(kuò)大產(chǎn)能并重視ESG，以明確的品質(zhì)優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢、供應(yīng)穩(wěn)定性來強(qiáng)化與全球藍(lán)籌客戶的長期戰(zhàn)略協(xié)同和供應(yīng)黏性；第二，充分夯實(shí)上游資源，確立成本優(yōu)勢，但需提高對于海外礦產(chǎn)國家風(fēng)險(xiǎn)的警惕；第三，即便海外訂單飽滿且利潤率更高，也需堅(jiān)定不移的扎根白熱化的中國內(nèi)需市場、確保國內(nèi)市場份額；第四，轉(zhuǎn)變單純基于即期經(jīng)濟(jì)性的思路，提前做好走出去、在歐洲等海外市場布局產(chǎn)能的預(yù)案。（2）對于中國的二線鋰鹽廠，我們認(rèn)為實(shí)現(xiàn)“資源、鋰鹽一體化”的業(yè)務(wù)構(gòu)架具備高度的必要性，在內(nèi)生層面也需要繼續(xù)錘煉品質(zhì)并提升經(jīng)營能力，此外，選擇與國內(nèi)下游的大型電池廠商進(jìn)行深度聯(lián)合（盡管可能會犧牲短期的盈利彈性）不失為一個(gè)生存和突圍之良策，直至周期拐點(diǎn)到來。（3）此外我們需要警惕，逆全球化或發(fā)酵導(dǎo)致海外礦產(chǎn)資源國家主義的抬頭，未來中國本土的鹽湖資源、礦石資源的戰(zhàn)略價(jià)值無疑將提升。對于即期產(chǎn)業(yè)鏈投資的判斷：汽車產(chǎn)業(yè)的未來無疑在于ToC消費(fèi)，但當(dāng)前急需積極的扶持政策來緩解新冠疫情的巨大沖擊。我們認(rèn)為，補(bǔ)貼的延長和ToB采購將支撐中國新能源汽車-這一戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的回暖，但疫情過后汽車消費(fèi)的修復(fù)或并非V型、全球需求復(fù)蘇所需的時(shí)間或長于預(yù)期，上游原料將繼續(xù)磨底。展望5月份，西澳礦山的部分鋰精礦CIF價(jià)格或?qū)⑾滦兄良s400美元/噸；鈷行業(yè)方面，我們認(rèn)為對于KatangaMining的私有化要約也是明確的底部信號。此外，我們預(yù)計(jì)二季度歐洲的新能源汽車產(chǎn)銷將開始承壓，但高端電芯作為瓶頸環(huán)節(jié)所受的影響預(yù)計(jì)相對較輕。在產(chǎn)業(yè)鏈的投資上，我們長期看好鋰資源、動力電池兩大戰(zhàn)略環(huán)節(jié)，建議繼續(xù)關(guān)注、。新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈月度價(jià)格回顧及展望鋰產(chǎn)品：碳酸鋰價(jià)格再陷低迷，氫氧化鋰產(chǎn)能利用率分化鋰精礦價(jià)格：根據(jù)S&PGlobalPlatts的采集，3月西澳鋰精礦（SC6）FOB價(jià)格報(bào)419美元/噸，同比下降35.54%。展望未來一個(gè)季度，一方面需求偏弱、去庫存壓力將繼續(xù)壓制鋰精礦的銷售價(jià)格（我們預(yù)計(jì)FOB價(jià)格或向380美元/噸附近靠攏，CIF價(jià)格將降至約400美元/噸），另一方面，原油價(jià)格驟跌也導(dǎo)致了西澳至中國港口的海運(yùn)費(fèi)用大幅下降（綜合下滑至約20美元/噸），此外還需關(guān)注澳元兌美元匯率的波動，也是影響即期成本的重要因素。碳酸鋰價(jià)格：與其余大部分的制造業(yè)、原材料部門類似，4月以來鋰鹽市場的核心矛盾已從年初戰(zhàn)疫導(dǎo)致的產(chǎn)能受限和物流受阻轉(zhuǎn)向了需求低迷，碳酸鋰生產(chǎn)商開始面臨一定的庫存壓力，導(dǎo)致3月份剛剛抬頭的現(xiàn)貨價(jià)格又再度下挫探底。根據(jù)亞洲金屬網(wǎng)，至4月底，中國工業(yè)級碳酸鋰均價(jià)跌至3.75萬元/噸（事實(shí)上青海鹽湖和部分南美的產(chǎn)品價(jià)格更低），同比下跌43%；電池級碳酸鋰均價(jià)跌至4.50萬元/噸，同比下跌41%；碳酸鋰歐洲交到均價(jià)10.45美元/公斤，同比下跌31%；南美離岸均價(jià)6.85美元/公斤，同比下跌46%。氫氧化鋰價(jià)格：氫氧化鋰產(chǎn)品相對碳酸鋰的價(jià)格跌幅較小，流向高鎳三元的微粉和無水氫氧化鋰相對堅(jiān)挺，但市場分化顯著，少數(shù)頭部供應(yīng)商的電池級氫氧化鋰供不應(yīng)求，但二線的開工依然平淡。根據(jù)亞洲金屬網(wǎng)的采集，至4月底，中國工業(yè)級氫氧化鋰均價(jià)走弱至4.80萬元/噸，同比下跌42%；中國電池級氫氧化鋰均價(jià)走弱至5.30萬元/噸，同比下跌44%，氫氧化鋰韓國交到均價(jià)下行至11.3美元/公斤，同比下跌33%。鎳、鈷、錳：全球疫情壓制價(jià)格，關(guān)注潛在的供給擾動金屬鎳及硫酸鎳：新冠疫情導(dǎo)致全球需求基本面受到顯著沖擊，價(jià)格普遍下挫，但近期供給擾動預(yù)期開始推動鎳價(jià)反彈（鎳容易受到東南亞、俄羅斯等主產(chǎn)區(qū)供給干擾）。至4月底，電解鎳現(xiàn)貨均價(jià)10.16萬元/噸，LME電解鎳三個(gè)月期貨收盤價(jià)1.23萬美元/噸，同比下跌1%，國內(nèi)硫酸鎳（Ni22%min）出廠均價(jià)跌至2.83萬元/噸，同比下跌2%。金屬鈷及鈷鹽：需求疲弱加上庫存尚足，繼續(xù)壓制4月的鈷產(chǎn)品價(jià)格。由于疫情，此前關(guān)于鈷行業(yè)2020年將受電子消費(fèi)、新能源汽車雙輪驅(qū)動的需求邏輯弱化，我們認(rèn)為鈷行業(yè)已經(jīng)觸底，要約私有化KatangaMining（核心資產(chǎn)為剛果金KCC銅鈷礦）也是明確的行業(yè)底部信號，后續(xù)靜待需求側(cè)的邊際改善，而等領(lǐng)軍廠商的財(cái)務(wù)狀況也已重回正軌。至4月底，歐洲金屬鈷（99.3%min）均價(jià)16美元/磅，同比下跌2%，國內(nèi)硫酸鈷（20.5%min）均價(jià)4.35萬元/噸，同比下跌17%，四氧化三鈷均價(jià)171.5元/公斤，同比下跌17%。硫酸錳：下游錳酸鋰的采購意愿平淡，但鋼鐵等傳統(tǒng)領(lǐng)域的需求堅(jiān)挺，對于錳金屬市場帶來的支撐。至4月底，國內(nèi)硫酸錳出廠均價(jià)5600元/噸，同比下跌19%。正極材料：4月需求總體乏力，價(jià)格繼續(xù)下跌三元材料：至4月底，國內(nèi)NCM523正極前驅(qū)體均價(jià)6.95萬元/噸，同比下跌21%；國內(nèi)NCM523正極材料均價(jià)103.5元/公斤，同比下跌27%；國內(nèi)NCM622正極前驅(qū)體均價(jià)7.85萬元/噸，同比下跌16%；國內(nèi)NCM622正極材料均價(jià)118.5元/公斤，同比下跌28%。由于疫情，動力需求疲軟，海外的消費(fèi)類訂單削減，加上動力電池企業(yè)手中的庫存較大，導(dǎo)致4月份三元材料面臨較大的價(jià)格壓力，同時(shí)鋰、鈷、鎳原材料價(jià)格走低也拉低了三元材料市場的價(jià)格水位。磷酸鐵鋰：至4月底，國產(chǎn)磷酸鐵鋰均價(jià)3.6萬元/噸，同比下跌27%。儲能需求轉(zhuǎn)暖，但動力需求尚未發(fā)力。鈷酸鋰：至4月底，國內(nèi)鈷酸鋰均價(jià)196.5元/公斤，同比下跌19%。向前看，iPhoneSE以及旗艦手機(jī)廠商5G機(jī)型對于鈷酸鋰出貨量的提振值得跟蹤。錳酸鋰：至4月底，錳酸鋰均價(jià)3.45萬元/噸，同比下跌29%，逼近生產(chǎn)成本線，后續(xù)價(jià)格下探空間有限。新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)銷、出口數(shù)據(jù)分析1-2月中國氫氧化鋰出口量逆市增長，需求增量在韓國2020年1-2月中國的氫氧化鋰出口量逆市實(shí)現(xiàn)增長。2020年1-2月中國氫氧化鋰出口總量5679.6噸，同比增長約5%，進(jìn)口量幾乎為零。雖然春節(jié)假期、疫情對于開工率造成壓制，但出口量的逆市增長反映出日韓鋰電廠商的開工較高、歐洲終端市場的電動化趨勢確定。1-2月中國氫氧化鋰出口均價(jià)11.2美元/千克，同比下跌20.5%，環(huán)比下跌5.2%。關(guān)注結(jié)構(gòu)差異，1-2月氫氧化鋰的需求增長主要在韓國市場，而非日本市場。2020年1-2月，中國向日本出口氫氧化鋰2950.7噸，同比下滑24%，但中國向韓國出口氫氧化鋰2357.6噸，同比大幅增長87%。同時(shí)據(jù)海外市場的進(jìn)口口徑，2020年2月份，日本進(jìn)口氫氧化鋰總量約1480噸，同比下滑44%，環(huán)比下滑51%；2月份韓國進(jìn)口氫氧化鋰約1570噸，同比增長66%，環(huán)比下滑44%，3月份韓國進(jìn)口氫氧化鋰約2720噸，同比增長51%，環(huán)比大增73.5%，且進(jìn)口均價(jià)達(dá)到了14.4美元/千克。我們判斷，日本市場階段性放緩了氫氧化鋰進(jìn)口主因Tesla體系受到疫情和停工的制約，而韓國鋰電廠商主要對口歐洲車企，該體系的動力電池供應(yīng)更為緊俏，因此LGChem等的備貨和生產(chǎn)暫未遭遇顯著影響。2020年1-2月中國碳酸鋰進(jìn)口量大增，主要來自智利和阿根廷。1-2月中國碳酸鋰進(jìn)口總量4803噸，同比大增97%，其中凈進(jìn)口量為3687噸，同比大增237%，主因智利、阿根廷增加了對中國的碳酸鋰出口。其中，根據(jù)19Q4的季報(bào)披露，SQM在2020年計(jì)劃擴(kuò)大對中國市場的銷售份額，同時(shí)ORE也將中國視為主戰(zhàn)場之一。1-2月中國碳酸鋰出口總量1116噸，同比下滑42%，鋰鹽運(yùn)出和過關(guān)受到了一定影響。均價(jià)方面，1-2月中國碳酸鋰平均進(jìn)口均價(jià)6.8美元/千克，同比走低39%，出口均價(jià)9.3美元/千克，同比走低22.5%。此外，日本市場的碳酸鋰需求總體保持增長之勢，2月份日本進(jìn)口碳酸鋰2816噸，同比增長4%，環(huán)比大增123%。三月中國鋰化合物產(chǎn)量快速反彈一季度電池級碳酸鋰產(chǎn)量受影響較大：20Q1中國電池級碳酸鋰產(chǎn)量21435噸，同比下滑19.7%，受疫情和市場低迷的沖擊較大，同期工業(yè)級碳酸鋰產(chǎn)量6150噸，同比增長7.0%，氫氧化鋰產(chǎn)品總產(chǎn)量16660噸，同比增長2.6%。碳酸鋰產(chǎn)量在3月實(shí)現(xiàn)“V型”反彈：由于疫情，中國鋰鹽廠大部分在春節(jié)假期后推遲復(fù)工，但進(jìn)入3月份后，中國的碳酸鋰產(chǎn)能陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，月度產(chǎn)量顯著提升，證明了中國作為全球鋰鹽生產(chǎn)基地的供應(yīng)穩(wěn)定性。據(jù)亞洲金屬網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2020年3月中國碳酸鋰總產(chǎn)量達(dá)到12,355噸，環(huán)比大增104%，同比下滑4.6%。其中，電池級碳酸鋰產(chǎn)量9835噸，環(huán)比大增137%，同比下滑7%，工業(yè)級碳酸鋰產(chǎn)量2500噸，環(huán)比增長32%，同比走高6%。氫氧化鋰產(chǎn)量3月環(huán)比大增：中國的氫氧化鋰產(chǎn)能也在快速恢復(fù)，3月中國氫氧化鋰產(chǎn)量6880噸，環(huán)比大幅增長79.2%，同比增加9.4%，下游韓國市場的需求大幅增長。正極材料三月動力鏈訂單低迷，鈷酸鋰產(chǎn)量穩(wěn)健3月正極材料產(chǎn)銷量：3月中國鈷酸鋰產(chǎn)量4480噸，環(huán)比增長7.7%，同比下滑0.9%；三元材料產(chǎn)量9930噸，環(huán)比增長29%，同比走低34.1%；磷酸鐵鋰產(chǎn)量8650噸，環(huán)比大增182%，同比增長17.7%，恢復(fù)2019年的正常生產(chǎn)水平。由于中國疫情的顯著緩解，進(jìn)入3月后正極材料的產(chǎn)能和開工率較快恢復(fù)，主要矛盾在于下游的內(nèi)需暫未起量。一季度正極材料市場回溯：

（1）根據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)，20Q1中國三元正極材料產(chǎn)量25,470噸，同比顯著下滑45%；三元前驅(qū)體產(chǎn)量46,210噸，同比下滑27%；磷酸鐵鋰材料產(chǎn)量15,880噸，同比下滑21%；鈷酸鋰產(chǎn)量約11,720噸，同比依然實(shí)現(xiàn)10%的增長；錳酸鋰產(chǎn)量13,190噸，同比下滑17%。一季度鈷酸鋰產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)了逆勢增長，預(yù)計(jì)主要受益于5G手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的備貨拉動。（2）關(guān)于三元材料的結(jié)構(gòu)，3月份高鎳8系的出貨量占比升至22%，6系三元的占比降至17%，5系三元的占比依然達(dá)到56%，中國市場整體依然處于高鎳三元的導(dǎo)入階段。（3）競爭格局方面，鈷酸鋰市場已經(jīng)完成了頭部集中化，鐵鋰材料的供應(yīng)格局也愈發(fā)清晰，但三元材料的競爭依然膠著。2017年來，深度協(xié)同CATL的正極材料廠商的份額獲得了充分保障，但在高鎳導(dǎo)入期勢必將面臨新一輪的產(chǎn)能競爭和成本拼殺，同時(shí)鐵鋰路徑的返潮也將加劇未來三元材料市場的競爭。國內(nèi)動力電池裝機(jī)一季度數(shù)據(jù)慘淡，但正逐步復(fù)蘇三月裝機(jī)量環(huán)比增長，但一季度數(shù)據(jù)總體慘淡。根據(jù)鑫欏資訊，3月動力電池裝機(jī)量2.76GWh，同比下滑46%，環(huán)比增長363%，環(huán)比提升主要系疫情得到控制、開工率提高。2020年一季度累計(jì)裝機(jī)量約5.67GWh，同比下滑達(dá)54%。不同車型的裝機(jī)量均有回暖，純電動乘用車貢獻(xiàn)較大份額。乘用車是3月的絕對裝機(jī)主力，裝機(jī)量2.24GWh，環(huán)比增長327%，占裝機(jī)量比例81%，其中純電動乘用車裝機(jī)量2.06GWh，同比下滑47%，一季度新能源乘用車?yán)塾?jì)裝機(jī)量4.46GWh，同比下滑53%；新能源客車3月裝機(jī)量0.39GWh，一季度累計(jì)裝機(jī)量0.91GWh；新能源專用車3月裝機(jī)量127.28MWh，一季度累計(jì)裝機(jī)量307.22MWh。方形依然是主要的裝機(jī)類型。3月方形電池裝機(jī)量約2.05GWh，環(huán)比增長445%，同比下滑52%，占比74%；圓柱電池方面，由于LGChem配套的推動，3月圓柱總裝機(jī)量約0.59MWh，占比達(dá)到21%，且一季度累計(jì)裝機(jī)量同比小幅上升至1.08GWh；軟包電池裝機(jī)量有所回升，達(dá)到約0.12GWh，但占比僅4.5%。分正極看，三元占比逐月提升，磷酸鐵鋰依然為客車的主要路徑。3月三元電池裝機(jī)量約2.22GWh，環(huán)比增長103%，同比下滑44%，占總裝機(jī)量比例80%，進(jìn)入2020年以來占比逐月提升，其主要由純電動乘用車貢獻(xiàn)，但后續(xù)需關(guān)注鐵鋰的返潮。同期，磷酸鐵鋰電池裝機(jī)約0.54GWh，環(huán)比提升，占比來到19%，在純電動客車領(lǐng)域比例接近100%。LGChem和CATL主導(dǎo)高鎳811的裝機(jī)市場。根據(jù)鑫欏資訊的統(tǒng)計(jì)，3月高鎳三元的裝機(jī)量達(dá)到0.89GWh，占到三元比例的40%。在集中度上，由于的中國銷量高增，3月LGChem的811在高鎳裝機(jī)中排名榜首，達(dá)到526MWh，占高鎳裝機(jī)59%的份額，次位是CATL，811裝機(jī)量約354MWh，占高鎳裝機(jī)40%的份額，兩大巨頭的占比合計(jì)達(dá)99%。分企業(yè)看，裝機(jī)量份額高度集中，海外龍頭開始發(fā)力。據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)，3月三元和磷酸鐵鋰電池裝機(jī)總量約2.75GWh。其中，CATL裝機(jī)量1.22GWh排名榜首，但市場份額下滑至44%，20Q1整體市占率約50%；LGChem的3月裝機(jī)量由所拉動，憑借高鎳三元，其裝機(jī)市占率達(dá)到19%，排名第三，20Q1的整體市占率也達(dá)到11%。集中度方面，3月TOP10裝機(jī)量份額高達(dá)98%，20Q1累計(jì)裝機(jī)量TOP10的市場份額也高達(dá)96%。西澳鋰礦一季度綜述：生存、減產(chǎn)、降本2020年西澳鋰礦受疫情的直接影響較小，但全球疫情無疑加劇了短期市場需求的低迷。我們判斷，與鹽湖不同，資源量有限的澳礦資源商在周期底部實(shí)施逆勢擴(kuò)張、擴(kuò)大市場份額的意義不大，通過主動減停產(chǎn)來保護(hù)礦產(chǎn)資源是著眼長期最理性的選擇。但是否支持做出主動減產(chǎn)的決策，也取決于礦商的賬面現(xiàn)金、債務(wù)狀況、債權(quán)人條款以及股東背景。目前來看，銀河資源MtCattlin、Pilbara這兩家具備“減產(chǎn)能力”（在手現(xiàn)金較為充足）的礦商均顯著降低了采選量，聚焦于降庫存和成本優(yōu)化，Altura在一季度終于達(dá)成了債務(wù)重組和再融資方案，開始評估減產(chǎn)、停產(chǎn)的可能性。MtMarion受益于的需求飽滿，維持了較高的產(chǎn)銷水平。此外，考慮到雅保、天齊目前對于鋰精礦的消化能力有限，我們預(yù)計(jì)Talison的化學(xué)級鋰精礦工廠（CG1、CG2）暫時(shí)將保持較低的產(chǎn)能利用率。2020年一季度，除Talison之外，西澳在產(chǎn)新興澳礦（MtCattlin、MtMarion、Pilbara、Altura）總共實(shí)現(xiàn)鋰精礦產(chǎn)量約18.1萬噸，同比縮減31%、環(huán)比縮減18%，實(shí)現(xiàn)鋰精礦總銷量約18.4萬噸，同比縮減16%、環(huán)比縮減8%，總庫存量終于開始邊際下行。MtCattlin：消化存放的低品位原礦，降低鋰精礦庫存銀河資源旗下全資控股西澳MtCattlin鋰礦，作為一座成熟礦山，具備穩(wěn)定的鋰精礦產(chǎn)能，并且產(chǎn)品品位近年來顯著優(yōu)化。2019年收率優(yōu)化項(xiàng)目（YOP）投產(chǎn)后，MtCattlin礦石處理能力達(dá)到180萬噸/年，年產(chǎn)22-24萬噸6%品位鋰精礦。盡管盈利壓力較大，但零負(fù)債和寬裕的在手現(xiàn)金是銀河資源相對同行最大的優(yōu)勢，加上MtCattlin本身的礦產(chǎn)資源有限，因此公司在2020年明確選擇實(shí)施大幅減產(chǎn)。此外，公司已著眼于阿根廷SaldeVida鹽湖項(xiàng)目的分期開發(fā)，但受疫情影響，目前鹽湖礦區(qū)的試驗(yàn)性裝置難以運(yùn)營，僅保留了必要的團(tuán)隊(duì)。一季度鋰精礦產(chǎn)量顯著縮減，但成本短期走高。（1）20Q1共處理礦石15.45萬濕噸，同比下滑62.3%，環(huán)比下滑61.8%，礦石處理品位1.03%，相較2019年平均的1.23%有所下滑，主要系處理礦石中12%來自于低品位礦石；生產(chǎn)鋰精礦1.43萬干噸，同比減少65.8%，環(huán)比減少66.9%，產(chǎn)量符合指引（1.4-1.7萬干噸）。（

2）20Q1產(chǎn)出的鋰精礦平均氧化鋰品位6.06%，相較于2019年的5.93％進(jìn)一步提升，且創(chuàng)下品位新高，品位的上升主要是因?yàn)?020年初安裝并調(diào)試了新設(shè)備。（

3）20Q1鋰精礦的現(xiàn)金成本為592美元/干噸，同比大幅增加139美元/干噸，環(huán)比大幅增加186美元/干噸，現(xiàn)金成本大幅增加是因?yàn)?020Q1產(chǎn)量大幅下降，隨著產(chǎn)量逐月增加，2020年3月的生產(chǎn)現(xiàn)金成本已經(jīng)下降至399美元/干噸。前端增加光電選礦裝置，處理存量的低品位礦石成為可能：MtCattlin于2020年初據(jù)既定計(jì)劃在澳洲的夏季停工了六周，并已于2月中旬開始重新運(yùn)營，停工期間，選礦廠完成了前端光電選礦裝置的安裝，旨在分選礦場堆砌的超過一百萬噸的低品位礦石。截至2020年3月底，選礦回收率升至55％，環(huán)比略微增加1%，2020年目標(biāo)是進(jìn)一步提升至58-62%。在手現(xiàn)金充足形成核心競爭優(yōu)勢。截至2020年3月31日公司的現(xiàn)金和金融資產(chǎn)為1.296億美元（2019年底為1.432億美元），零債務(wù)，公司在手現(xiàn)金充足。2020年計(jì)劃大幅減產(chǎn)，將根據(jù)市場靈活生產(chǎn)。2020年公司明確MtCattlin的策略為“價(jià)值優(yōu)先于量”，計(jì)劃將開采量較2019年大幅縮減60%，指引2020年的鋰精礦產(chǎn)量將下滑至9.0-10.5萬干噸，其中20Q2鋰精礦產(chǎn)量指引為2.5–3.0萬干噸。若下游需求回暖，MtCattlin具備快速恢復(fù)至滿產(chǎn)水平的能力。Pilbara：減產(chǎn)去庫存進(jìn)展順利，技改后回收率已經(jīng)達(dá)標(biāo)PilbaraMinerals旗下全資控股Pilgangoora大型鋰鉭礦山，一期年產(chǎn)33萬噸6%鋰精礦。在2019年CATL入股成為第一大股東后，Pilbara獲得了一個(gè)較寬裕的窗口期去實(shí)施技改、提升回收率、降本增效。2020Q1公司繼續(xù)采用放緩采選、擴(kuò)大銷售、去庫存的策略，并開采了較高品位的礦石（1.35%-1.45%），并在后端的選礦技改上取得了一定的進(jìn)展。由于礦區(qū)的礦石庫存降至低位，預(yù)計(jì)2020Q2礦山將重啟采礦，將對其現(xiàn)金流再度形成考驗(yàn)。繼續(xù)降低采選量，鋰精礦庫存大幅降低。2020年第一季度Pilgangoora總計(jì)生產(chǎn)20251干噸的鋰精礦，同比大幅下滑61.2%，環(huán)比增長37.7%，實(shí)現(xiàn)銷售33729干噸，同比下滑12.5%，環(huán)比小幅增長1.7%，鋰精礦銷量略低于此前指引的3.5萬-5.0萬干噸，長期包銷客戶包括容匯鋰業(yè)、、、POSCO、天宜鋰業(yè)等。礦山一季度末的鋰精礦庫存量顯著降低至11286干噸，相較2019年底大幅減少14444干噸，同時(shí)鉭精礦庫存也大幅降低。一季度經(jīng)營性凈現(xiàn)金流勉強(qiáng)轉(zhuǎn)正，在手現(xiàn)金暫時(shí)充足。20Q1公司實(shí)現(xiàn)銷售收入2700萬澳元，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流122.5萬澳元（上一季度為-3286.4萬澳元），近五個(gè)季度以來首次轉(zhuǎn)正，但需注意這是在20Q1顯著降低采礦量、削減鋰精礦產(chǎn)量、并積極擴(kuò)大銷量的情形下才實(shí)現(xiàn)的。截止2019年3月底，公司在手現(xiàn)金小幅升至1.08億澳元，短期足以償還美元抵押債券（本金1億美元，12%年息率）以及流動資金借款的利息。選礦技改取得一定的進(jìn)展，回收率顯著優(yōu)化：Pilbara在2019年聘請外部顧問實(shí)施了技改優(yōu)化，具體包括安裝LIMS裝置的除鐵項(xiàng)目、浮選優(yōu)化、產(chǎn)線自動化升級等。通過技改，2019年底選礦回收率開始震蕩上行，20Q1的選礦回收率基本與設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)相符（回收率72％至78％），但具體回收率也與送料的礦石品位高度相關(guān)。20Q1若按照現(xiàn)金流表推算，鋰精礦的生產(chǎn)成本約為430美元/噸，公司指引未來若恢復(fù)至滿產(chǎn)，其生產(chǎn)成本將趨近320-350美元/干噸（中國CFR）。新增長協(xié)客戶：公司3月25日公告與宜賓天宜鋰業(yè)簽訂了為期5年的7.5萬噸高品質(zhì)的鋰精礦銷售協(xié)議，其中2020年將供應(yīng)6萬噸鋰精礦，首批2萬噸鋰輝石精礦的裝運(yùn)已于今年3月完成，第二批預(yù)計(jì)在2020年4月下旬/2020年5月上旬交付。天宜鋰業(yè)首期年產(chǎn)2.5萬噸LCE鋰鹽廠在建（氫氧化鋰+碳酸鋰），預(yù)計(jì)2020年6月試車，遠(yuǎn)期計(jì)劃在2022年將產(chǎn)能擴(kuò)大至年產(chǎn)10萬噸LCE。MtMarion：開采量臨時(shí)下降，鋰精礦產(chǎn)銷維持強(qiáng)勁西澳MtMarion鋰礦具備45萬噸的鋰精礦年產(chǎn)能。贛鋒國際、澳洲大型礦業(yè)服務(wù)商MineralResourcesLimited（MRL）各持有運(yùn)營平臺RIM公司50%的股權(quán)。自2017年2月發(fā)出第一船鋰精礦以來，MtMarion的生產(chǎn)量已達(dá)到預(yù)期，但產(chǎn)品分為6%和4%兩種品位。為投入于選礦技改、降本增效，贛鋒與MRL計(jì)劃在2020年再次實(shí)施等比例的增資。20Q1西澳MtMarion鋰礦的生產(chǎn)活動未受到新冠疫情的顯著影響，但MRL提示疫情為后續(xù)季度的需求帶來了較大不確定性。作為礦山運(yùn)營商，MRL公告在20Q1完成了對于采礦方案的優(yōu)化。據(jù)更新后的方案，未來MtMarion的選礦處理量將降低，但回收率將得到提升，將繼續(xù)產(chǎn)出4%低品位的鋰精礦產(chǎn)品。MtMarion于20Q1開采礦石59.1萬噸，同比降低21.9%，環(huán)比降低26.5%。開采量臨時(shí)性走低，主因采礦活動由中央礦坑轉(zhuǎn)移到了N6和N7礦坑，但開采量足以滿足選礦之需，以及礦區(qū)安全庫存的要求。20Q1鋰精礦產(chǎn)量11.1萬濕噸，同比小幅增長3.7%，環(huán)比減少10.5%；銷售鋰精礦9.9萬濕噸，同比小幅下滑10.8%，環(huán)比持平。與澳礦同行形成鮮明對比，MtMarion的一季度產(chǎn)銷量維持強(qiáng)勁主因下游的原料需求飽滿。目前MtMarion依然在產(chǎn)出高低兩種品位的礦石產(chǎn)品，一季度6%品位鋰精礦的產(chǎn)量為6.1萬噸，產(chǎn)量占比55%，較19Q4的65%有所下滑。Altura：解決債務(wù)重組，開始考慮減停產(chǎn)方案AlturaMining旗下的Pilgangoora礦山毗鄰Pilbara，具備一期年產(chǎn)22萬噸鋰精礦的生產(chǎn)能力。自投產(chǎn)以來，由于財(cái)務(wù)壓力以及與債權(quán)人的協(xié)議，Altura的生產(chǎn)一直維持了較高的產(chǎn)能利用率，但遭遇了增產(chǎn)容易增效難的困擾。幸運(yùn)的是，公司在新冠疫情全球爆發(fā)前，與債權(quán)人達(dá)成了關(guān)于債務(wù)展期、利息暫緩支付、實(shí)施股權(quán)再融資的關(guān)鍵協(xié)議。目前Altura暫時(shí)擺脫了生死危機(jī)，終于可以放慢生產(chǎn)的腳步，評估減停產(chǎn)的可能性并實(shí)施對于浮選的技改。一季度未受到疫情的明顯影響，實(shí)現(xiàn)鋰精礦產(chǎn)量42282濕噸（年初指引4.5-5.0萬噸），鋰精礦銷量22564干噸（指引4.0-5.0萬噸）。（1）20Q1鋰精礦的產(chǎn)量下滑主因受到熱帶颶風(fēng)的影響以及選礦回收率小幅降低，同時(shí)由于中國鋰鹽廠客戶的需求低迷，導(dǎo)致20Q1的銷售遭遇了較大的壓力，僅向長協(xié)客戶發(fā)出一船22564干噸。（2）值得注意是的，一季度Altura的總開采量環(huán)比縮減15%、開采礦石量環(huán)比縮減24%，同時(shí)礦石處理量也繼續(xù)走低，開采品位維持在1.27%的高位。經(jīng)營效能方面：（1）一季度Altura的選礦回收率錄得60%，環(huán)比小幅走低。（2）20Q1重選粗顆粒鋰精礦和浮選細(xì)顆粒鋰精礦的產(chǎn)出比例為1.33，一季度公司完成了對于浮選產(chǎn)線升級的初步研究，未來落地后有望通過新增磨礦能力來提高浮選的回收率。（3）礦山的現(xiàn)金生產(chǎn)成本在20Q1繼續(xù)優(yōu)化至345美元/濕噸（FOB），若考慮水含量、原住民地權(quán)和海運(yùn)費(fèi)用，我們測算其折算約對應(yīng)425美元/干噸（CIF）。（4）向前看，伴隨選礦技改方面的推進(jìn)，公司的短期成本目標(biāo)為降至300美元/濕噸（FOB）之下。一季度Altura最大的突破在于完成了債務(wù)重組方案，潛在的減停產(chǎn)方案成為了可能。一季度公司的重大突破在于完成了涉及金額達(dá)到3.05億澳元的再融資方案，具體包括三項(xiàng)：（1）與債權(quán)人達(dá)成一致，將1.63億美元借款的到期日展期至2023年8月，并在2020年內(nèi)無需支付利息；（2）向機(jī)構(gòu)投資者等增發(fā)1120萬澳元股票；（3）未來公司具備選擇權(quán)向LDACapital定向發(fā)行5000萬澳元的股票。在與債權(quán)人達(dá)成一致、暫時(shí)化解完燃眉的財(cái)務(wù)危機(jī)后，Altura啟動對于減產(chǎn)、停產(chǎn)方案的評估。我們認(rèn)為，在目前行業(yè)周期的底部實(shí)施減產(chǎn)，無疑是作為一座中小型礦山著眼長期的的明智之舉。歐洲新能源汽車：方向明確、趨勢確立，但需放低解封后的預(yù)期調(diào)整對于2020年歐洲新能源汽車市場的預(yù)期歐洲無疑是2020年全球汽車產(chǎn)業(yè)的焦點(diǎn)，其一季度銷量甚至超越了中國市場。我們認(rèn)為：（1）基于嚴(yán)格的碳排放法規(guī)和擺脫原油依賴兩大邏輯，歐洲市場將堅(jiān)定踐行電動化，尤其德國大眾、BMW等有望并肩，成為全球電動化的主導(dǎo)力量。（2）同時(shí)，也不宜低估疫情對于歐洲經(jīng)濟(jì)基本面的打擊，雖然歐洲各國將在五月迎來“封鎖”，歐洲車企于4月末開始逐步恢復(fù)運(yùn)營，但“戰(zhàn)疫”的經(jīng)濟(jì)代價(jià)無疑是痛苦的，市場不應(yīng)低估消費(fèi)復(fù)蘇所需的時(shí)間周期（或至少6-12個(gè)月）。2019全年，歐洲的新能源汽車（BEV+PHEV）產(chǎn)銷規(guī)模約為56.4萬輛，疫情前投資者對于歐洲市場2020年的產(chǎn)銷量預(yù)期一度達(dá)到120萬輛，但我們預(yù)計(jì)50-80萬輛或是今年一個(gè)更加現(xiàn)實(shí)的區(qū)間（區(qū)間較寬反映市場不確定較大）。但需重視，由于動力電池是目前歐洲新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的瓶頸環(huán)節(jié)，我們預(yù)計(jì)LGChem等電池巨頭配套歐洲OEMs的工廠的開工將較為飽滿，其產(chǎn)能建設(shè)計(jì)劃也將繼續(xù)推進(jìn)。歐洲一季度燃油車已陷低迷，但新能源汽車注冊量逆流而上2020年一季度歐洲整體汽車市場已開始受到疫情的顯著拖累，但新能源汽車的銷量勢頭強(qiáng)勁，六大重點(diǎn)市場（德國、英國、挪威、瑞典、法國與荷蘭）的注冊量總計(jì)達(dá)到17.4萬輛，同比大幅增長78%。其中，僅挪威的新能源汽車數(shù)據(jù)同比小幅下降，此外，荷蘭市場由于電動汽車稅收自2020年1月起開始增加，其2019年12月的注冊量大幅增加，提前預(yù)支了部分需求，導(dǎo)致20Q1的注冊量環(huán)比19Q4出現(xiàn)下降。此外，我們已獲得2020年前兩個(gè)月歐洲市場總體的汽車銷量數(shù)據(jù)，前兩個(gè)月累計(jì)銷量約14.4萬輛，同比大增118%。其中2月的滲透率為6.5%，1月份為6.6%。歐洲六大細(xì)分新能源汽車市場概覽德國新能源汽車市場：德國是歐洲最大的汽車市場，受疫情影響，3月整體車市銷量同比大幅下滑38%，但與此同時(shí)，乘用車的注冊量（純電+插電混動）卻達(dá)到了月度歷史新高的19755輛，同比增長約104%，環(huán)比增長約20%，滲透率也提升至9.2%。此外，德國市場3月純電動與插電混動的注冊量比例較為平衡，其中純電動車注冊量10329輛，同比增長56%，插電混動注冊量9426輛，同比增長208%。2020年一季度，德國新能源汽車的注冊量總體實(shí)現(xiàn)52394輛，同比大幅增長125%，環(huán)比