2023年醫(yī)療信息化行業(yè)分析報(bào)告

2023年醫(yī)療信息化行業(yè)分析報(bào)告目錄一、國內(nèi)醫(yī)療信息化現(xiàn)狀：曙光乍泄，前程似錦 PAGEREFToc357105244\h41、政策頻加碼基層、區(qū)域、臨床信息化一個(gè)都不少 PAGEREFToc357105245\h5（1）醫(yī)療衛(wèi)生事業(yè)成長期國策 PAGEREFToc357105246\h5（2）醫(yī)療信息化成長期國策，超十年政策持續(xù)加碼成大概率事件 PAGEREFToc357105247\h5（3）基層、區(qū)域、臨床信息系統(tǒng)一個(gè)都不能少 PAGEREFToc357105248\h6（4）行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)加速，大廠將受政策傾斜 PAGEREFToc357105249\h82、醫(yī)院內(nèi)生需求旺盛，信息化方興未艾 PAGEREFToc357105250\h10（1）各類醫(yī)院對(duì)IT的重視程度和投入不斷加大 PAGEREFToc357105251\h10（2）醫(yī)院臨床類應(yīng)用進(jìn)入建設(shè)高潮 PAGEREFToc357105252\h11（3）經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)和中小醫(yī)院迎來需求高峰 PAGEREFToc357105253\h11（4）國內(nèi)醫(yī)院信息化發(fā)展阻礙因素轉(zhuǎn)向產(chǎn)能受限 PAGEREFToc357105254\h123、新技術(shù)的應(yīng)用將加速產(chǎn)業(yè)發(fā)展 PAGEREFToc357105255\h13（1）無線技術(shù) PAGEREFToc357105256\h13（2）大數(shù)據(jù) PAGEREFToc357105257\h14（3）云計(jì)算 PAGEREFToc357105258\h14（4）語音識(shí)別 PAGEREFToc357105259\h15二、中美比較分析：我國醫(yī)療信息化仍長路漫漫 PAGEREFToc357105260\h161、兩國醫(yī)療信息化的云泥之別 PAGEREFToc357105261\h16（1）兩國醫(yī)療信息化投入判若云泥 PAGEREFToc357105262\h16（2）支出結(jié)構(gòu)相差較大，我國醫(yī)療信息化仍處基礎(chǔ)階段 PAGEREFToc357105263\h17（3）我國醫(yī)療信息化評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)較為寬松，醫(yī)院信息化水平偏弱 PAGEREFToc357105264\h18（4）我國醫(yī)療信息化各應(yīng)用整體滲透率較低 PAGEREFToc357105265\h19（5）兩國的醫(yī)療信息化發(fā)展限制因素不盡相同 PAGEREFToc357105266\h192、兩國在政策、發(fā)展方向上已漸趨一致，差距將逐漸縮小 PAGEREFToc357105267\h20（1）中美兩國醫(yī)院信息化發(fā)展路徑與政策方向大體相同 PAGEREFToc357105268\h20（2）兩國均在2023年后迎來電子病歷的政策推廣高峰 PAGEREFToc357105269\h21（3）從醫(yī)療信息化的職能階段而言，兩國將相差無幾 PAGEREFToc357105270\h23三、行業(yè)標(biāo)桿分析：中國衛(wèi)寧軟件VS美國Cerner PAGEREFToc357105271\h241、Cerner：美國醫(yī)院信息化的翹楚 PAGEREFToc357105272\h25（1）專注使公司充分地分享了醫(yī)療信息化長期行業(yè)紅利 PAGEREFToc357105273\h26（2）走出“區(qū)域化”，渠道覆蓋面提升提供長期增長空間 PAGEREFToc357105274\h27（3）產(chǎn)品平臺(tái)化、應(yīng)用多元化、運(yùn)維服務(wù)長期化提升毛利率，提高營收和利潤持續(xù)能力 PAGEREFToc357105275\h282、衛(wèi)寧軟件：“專注、產(chǎn)品化、走出去”是成為Cerner的基因 PAGEREFToc357105276\h29（1）衛(wèi)寧的專注已為其奠定了行業(yè)地位 PAGEREFToc357105277\h29（2）“產(chǎn)品化”思路有助于未來大幅降低管理成本，提升利潤率和市場(chǎng)份額 PAGEREFToc357105278\h30（3）順應(yīng)“走出去”戰(zhàn)略，擴(kuò)大省外市場(chǎng)，“跑馬圈地”陣痛將換來光明 PAGEREFToc357105279\h31四、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc357105280\h32一、國內(nèi)醫(yī)療信息化現(xiàn)狀：曙光乍泄，前程似錦新醫(yī)改余音方落，醫(yī)療衛(wèi)生信息化“十四五”規(guī)劃、“3521工程”、基層醫(yī)療信息系統(tǒng)建設(shè)指導(dǎo)意見等實(shí)質(zhì)性政策接踵而至，我國醫(yī)療信息化步入發(fā)展快車道，縣醫(yī)院、社區(qū)衛(wèi)生、公共衛(wèi)生信息系統(tǒng)成主要?jiǎng)恿?，醫(yī)院應(yīng)用需求向臨床化和公眾化橫縱雙向拓展，云計(jì)算、無線等技術(shù)被廣泛接受并逐步滲透。根據(jù)IDC的報(bào)告，2023年，醫(yī)療行業(yè)IT花費(fèi)是146億元，約占到醫(yī)療總費(fèi)用的0.8%。我們認(rèn)為，在政府不斷加大對(duì)醫(yī)藥衛(wèi)生事業(yè)及醫(yī)療信息化產(chǎn)業(yè)的支持力度的背景下，醫(yī)療信息化熱潮將加速升溫，預(yù)計(jì)2023年投資將達(dá)340億元，未來幾年醫(yī)療信息化市場(chǎng)仍然可觀。醫(yī)療信息化行業(yè)未來的長期增長邏輯涵蓋政策、醫(yī)院需求、技術(shù)迭代，幾乎占盡天時(shí)、地利、人和。1、政策頻加碼基層、區(qū)域、臨床信息化一個(gè)都不少（1）醫(yī)療衛(wèi)生事業(yè)成長期國策2023年8月，衛(wèi)生部發(fā)布耗時(shí)三年完成的《健康中國2023戰(zhàn)略研究報(bào)告》，推出七大醫(yī)療體系重大專項(xiàng)，并提出衛(wèi)生費(fèi)用占GDP比重到2023年將從目前的5%提升0.5個(gè)百分點(diǎn)，到2023年將進(jìn)一步達(dá)到6.5%-7%。相應(yīng)財(cái)政投入也將大幅增加，目前衛(wèi)生支出占財(cái)政支出比重僅為5.3%，預(yù)計(jì)到“十四五”末期將提高到8%，而到2023年將進(jìn)一步上升3個(gè)百分點(diǎn)到11%，政府衛(wèi)生投入占GDP比重也將從目前的1.2%左右上升到2023年的2.2%，提高1個(gè)百分點(diǎn)。醫(yī)藥衛(wèi)生事業(yè)已經(jīng)提升到國家戰(zhàn)略高度，未來資金投資總規(guī)模有望達(dá)到4000億左右。（2）醫(yī)療信息化成長期國策，超十年政策持續(xù)加碼成大概率事件《健康中國2023戰(zhàn)略研究報(bào)告》提出，針對(duì)醫(yī)療信息化，衛(wèi)生部將推出未來八年611億元預(yù)算的全民電子健康系統(tǒng)工程，包括大型綜合醫(yī)院信息化系統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)、建立全民電子健康檔案和區(qū)域性醫(yī)療信息化平臺(tái)三項(xiàng)工作。其中“十四五”期間，國家將選擇部分省份投入經(jīng)費(fèi)先行試點(diǎn)，開展信息化統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)、組織編寫健康檔案標(biāo)準(zhǔn)等工作，隨后逐步向全國推行。醫(yī)療衛(wèi)生信息化“十四五”規(guī)劃的發(fā)布和“3521工程”的推進(jìn)，開啟了我國醫(yī)療信息化的新一輪建設(shè)高潮，之后各種相關(guān)政策持續(xù)加大對(duì)醫(yī)療信息化的支持力度。我們認(rèn)為，未來十年，政策持續(xù)加碼將是推動(dòng)醫(yī)療信息化熱潮持續(xù)升溫、行業(yè)不斷向縱深發(fā)展的主要?jiǎng)恿?，醫(yī)療信息化行業(yè)將迎來新一輪高速增長期。（3）基層、區(qū)域、臨床信息系統(tǒng)一個(gè)都不能少目前，醫(yī)療信息化建設(shè)重點(diǎn)正在向HCIS過渡，下一步重點(diǎn)推廣電子病歷EMR(ElectronicMedicalRecord)，實(shí)現(xiàn)區(qū)域內(nèi)的聯(lián)網(wǎng)使用。2023年，各級(jí)醫(yī)院將重點(diǎn)部署電子病歷和臨床路徑系統(tǒng)，衛(wèi)生部已下發(fā)通知，決定在北京市等22個(gè)省(區(qū)、市)部分區(qū)域和醫(yī)院開展電子病歷試點(diǎn)工作，要求所有試點(diǎn)醫(yī)院在年內(nèi)完成相關(guān)試點(diǎn)項(xiàng)目。我們從“十四五”期間衛(wèi)生信息化建設(shè)的重點(diǎn)來看，中央資金投入也集中在下述領(lǐng)域：第一，基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)信息化建設(shè)，即支持縣級(jí)醫(yī)院和中西部地區(qū)42萬多個(gè)村級(jí)衛(wèi)生室信息化建設(shè)，市場(chǎng)潛力大，地方政府將是其發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力；第二，區(qū)域醫(yī)療衛(wèi)生平臺(tái)建設(shè)，此次衛(wèi)生部發(fā)布的電子健康系統(tǒng)工程預(yù)算將更多用于區(qū)域性醫(yī)療信息化平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目，目前已在上海的多個(gè)區(qū)縣，廣東省和江蘇省的多個(gè)城市，以及河北省的唐山市等多地開始建立起來。第三，遠(yuǎn)程醫(yī)療與臨床醫(yī)療路徑管理系統(tǒng)建設(shè)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅上述三項(xiàng)重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目，政府直接補(bǔ)助就超過100億元，期間投資力度可見一斑。未來幾年，上述項(xiàng)目逐步由試點(diǎn)轉(zhuǎn)向全面建設(shè)，各政府、醫(yī)院勢(shì)必加大配套投入，總體投資規(guī)模還將擴(kuò)大數(shù)倍。與此同時(shí)全國多個(gè)城市也已經(jīng)開始進(jìn)行規(guī)劃和計(jì)劃，預(yù)計(jì)2023到2023年將是高速建設(shè)期。（4）行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)加速，大廠將受政策傾斜目前我國醫(yī)療信息化已進(jìn)入到臨床和區(qū)域醫(yī)療信息化建設(shè)階段，無論是電子健康檔案還是區(qū)域醫(yī)療，必須要求區(qū)域內(nèi)醫(yī)院信息系統(tǒng)能夠?qū)崿F(xiàn)互聯(lián)互通，而原來沒有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的醫(yī)院信息系統(tǒng)將成為建設(shè)區(qū)域醫(yī)療的最大技術(shù)障礙。因此，醫(yī)療信息化標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)便成為最亟待解決的問題。從此次健康中國戰(zhàn)略中也可以看到，針對(duì)醫(yī)療信息化的全民電子健康系統(tǒng)工程建設(shè)中非常重要的一項(xiàng)便是大型綜合醫(yī)院信息化系統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)，由此表明醫(yī)療信息化標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)已經(jīng)被提到更高的戰(zhàn)略地位。從今年以來衛(wèi)生部召開的關(guān)于醫(yī)療信息化標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)會(huì)議的密集程度也可窺見一斑。資料來源：衛(wèi)生部據(jù)此我們認(rèn)為，與制定電子病歷統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)相同，衛(wèi)生部還將加速推進(jìn)其它信息化統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)等工作。醫(yī)療信息系統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)將逐步統(tǒng)一，市場(chǎng)更加規(guī)范，這一方面將提升行業(yè)準(zhǔn)入門檻；另一方面利好實(shí)力強(qiáng)大的企業(yè)快速推廣標(biāo)準(zhǔn)化程度高的產(chǎn)品，從而提高市場(chǎng)份額，促進(jìn)行業(yè)集中度逐步提升。2、醫(yī)院內(nèi)生需求旺盛，信息化方興未艾目前，多數(shù)公立醫(yī)院在其功能完備性、人員配備、組織管理、科研技術(shù)等多方面已達(dá)到較高水平，部分領(lǐng)域在應(yīng)對(duì)患者需求上已具備較大冗余，而信息管理作為起步較晚的重要發(fā)展基礎(chǔ)之一，“木桶效應(yīng)”凸顯，也因此，醫(yī)院信息化建設(shè)需求異常旺盛。主要體現(xiàn)在以下方面：（1）各類醫(yī)院對(duì)IT的重視程度和投入不斷加大目前，多數(shù)醫(yī)院已開始將信息化建設(shè)作為其長期發(fā)展重點(diǎn)之一，近五年中小型醫(yī)院效仿大型三級(jí)醫(yī)院，紛紛開始建立信息化部門，并開始制定全面的信息化規(guī)劃，反映了醫(yī)院對(duì)IT重視程度的不斷提升。根據(jù)CHIMA的調(diào)查，2023年我國醫(yī)院信息化平均投入僅95.8萬元，2023年投入為252.0萬元，5年內(nèi)增長2.5倍。同時(shí)，由醫(yī)院信息化投入規(guī)模變化狀況的有效統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中顯示，68.14%醫(yī)院信息化投入表現(xiàn)出增長態(tài)勢(shì)，24.4%的醫(yī)院投入規(guī)模將現(xiàn)大幅增長。（2）醫(yī)院臨床類應(yīng)用進(jìn)入建設(shè)高潮自2023年醫(yī)院業(yè)務(wù)信息系統(tǒng)（HMIS）在大型醫(yī)療機(jī)構(gòu)的建設(shè)熱潮后，醫(yī)院基礎(chǔ)業(yè)務(wù)平臺(tái)已逐步成型，信息化需求開始轉(zhuǎn)向深化臨床應(yīng)用，從目前醫(yī)院規(guī)劃率前十名的臨床應(yīng)用來看，醫(yī)院仍然處于極其重要科室、核心診療工具相關(guān)的應(yīng)用，處于醫(yī)院深化應(yīng)用規(guī)劃的初級(jí)階段。因而我們認(rèn)為，臨床信息系統(tǒng)整體需求規(guī)模增速仍將維持在30%以上，且增速短期還將不斷放大。（3）經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)和中小醫(yī)院迎來需求高峰目前我國醫(yī)療信息化投入中77.7%來自于三級(jí)醫(yī)院，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的投入占比達(dá)到62.8%，中西部地區(qū)、中小型醫(yī)院信息化能力建設(shè)較慢。到考慮到國家對(duì)電子病歷及未來結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)和應(yīng)用的標(biāo)準(zhǔn)化需要建立在全國各醫(yī)院信息系統(tǒng)的基礎(chǔ)之上，中小醫(yī)院和經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)醫(yī)院有望迎來需求高峰。在12年CHIMA的調(diào)研中，超過70%的欠發(fā)達(dá)地區(qū)醫(yī)院信息化投入將有所增長，其中26.5%將出現(xiàn)大幅增長。（4）國內(nèi)醫(yī)院信息化發(fā)展阻礙因素轉(zhuǎn)向產(chǎn)能受限2023年的調(diào)查統(tǒng)計(jì)中揭示了，除了資金因素外，信息化標(biāo)準(zhǔn)和領(lǐng)導(dǎo)的支持成為阻礙信息化發(fā)展的罪魁禍?zhǔn)?，而到?023年，在資金問題繼續(xù)凸顯的基礎(chǔ)上，供應(yīng)商產(chǎn)能和本身人力資源的匱乏成為了重要因素，反映了醫(yī)療信息化需求快速擴(kuò)張下，需求和產(chǎn)能失衡的局面?？紤]到未來政策對(duì)醫(yī)療信息化帶來的資金傾斜，國內(nèi)軟件企業(yè)還將繼續(xù)面臨供不應(yīng)求的局面。整體來看，小型醫(yī)院和欠發(fā)達(dá)地區(qū)的增量需求與大型醫(yī)院的臨床應(yīng)用深化在橫縱兩個(gè)方向?qū)π袠I(yè)高增長形成支撐，在醫(yī)院重視程度不斷加大和政策資金傾斜的背景下，醫(yī)院信息化發(fā)展阻礙因素也將逐步消除，行業(yè)高增長仍將延續(xù)。3、新技術(shù)的應(yīng)用將加速產(chǎn)業(yè)發(fā)展任何一個(gè)信息化行業(yè)的有效技術(shù)升級(jí)都將使行業(yè)誕生巨大的技術(shù)迭代需求，醫(yī)療信息化也不例外，考慮到無線技術(shù)、云計(jì)算、語音識(shí)別、大數(shù)據(jù)等前沿技術(shù)在醫(yī)療信息化的滲透率仍然較低，這些新技術(shù)的應(yīng)用還將為醫(yī)療信息化帶來巨大的增量空間：（1）無線技術(shù)隨著近年無線臨床技術(shù)的快速發(fā)展，醫(yī)院無紙化、無膠片化趨勢(shì)有了更好的技術(shù)保障，無線查房、無線床邊護(hù)理、通信、監(jiān)控、藥庫管理、無線科研以及與RFID結(jié)合的WLAN應(yīng)用紛紛涌現(xiàn)，并在大型醫(yī)院中得以應(yīng)用。無線網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用已成目前醫(yī)院規(guī)劃最多的新技術(shù)，未來隨終端設(shè)備移動(dòng)化、通信介質(zhì)無線化趨勢(shì)對(duì)醫(yī)院的進(jìn)一步影響，無線類應(yīng)用仍將快速增長。（2）大數(shù)據(jù)醫(yī)院產(chǎn)生的數(shù)據(jù)量令人震驚，醫(yī)院正常CT圖像單張就高達(dá)150-200MB，病理圖、診斷圖等動(dòng)則上G，更不用說包含B超在內(nèi)的視頻影像文件，大部分病人數(shù)據(jù)均由于缺乏相應(yīng)硬件和應(yīng)用無法長期保存，從而最終被醫(yī)院丟棄，麥肯錫曾測(cè)算每年美國由于缺乏對(duì)數(shù)據(jù)的分析和利用從而損失了超過3000億美元的價(jià)值。隨我國對(duì)電子病歷結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)的不斷補(bǔ)充，醫(yī)院對(duì)大數(shù)據(jù)應(yīng)用的建設(shè)也將催生行業(yè)的巨大機(jī)會(huì)。（3）云計(jì)算云計(jì)算在醫(yī)療信息化的應(yīng)用主要分為兩個(gè)層面：1.IT企業(yè)為中小型企業(yè)提供的云計(jì)算平臺(tái)化服務(wù)，如SaaS，目前已在衛(wèi)寧、金蝶、用友等企業(yè)中普遍使用，未來隨中小醫(yī)院客戶數(shù)量的不斷增長，這一技術(shù)的應(yīng)用還將深化；2.實(shí)現(xiàn)區(qū)域內(nèi)衛(wèi)生信息互聯(lián)互通，數(shù)據(jù)一體化的區(qū)域云平臺(tái)，使得醫(yī)院診療、數(shù)據(jù)向公眾開放，并通過開源平臺(tái)引入第三方企業(yè)豐富應(yīng)用，已有華為、東軟、IBM等企業(yè)分別介入基礎(chǔ)層和中間層，目前應(yīng)用層仍需要醫(yī)療結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一。（4）語音識(shí)別作為交互方式的補(bǔ)充，語音識(shí)別是近年炙手可熱的技術(shù)。美國著名語音識(shí)別企業(yè)Nuance與醫(yī)療IT軟件企業(yè)合作的收入占比接近40%，主要應(yīng)用于醫(yī)囑錄入。2023年，國內(nèi)已有5.58%的醫(yī)院采用了語音識(shí)別技術(shù)，語音識(shí)別技術(shù)在醫(yī)院信息化軟件中的融入，也將增厚軟件本身的附加值，提升醫(yī)生的工作效率。考慮到目前發(fā)達(dá)地區(qū)大型醫(yī)院的同質(zhì)化競(jìng)爭依然激烈，醫(yī)療服務(wù)能力與方式已成為各大醫(yī)院考量的重點(diǎn)之一，在此背景下，成熟大型醫(yī)院有較強(qiáng)動(dòng)力來追逐醫(yī)療行業(yè)中的新興技術(shù)，并通過此保持區(qū)域內(nèi)或行業(yè)內(nèi)的服務(wù)領(lǐng)先地位，新技術(shù)對(duì)其需求的拉動(dòng)作用在未來也將發(fā)揮重大作用。二、中美比較分析：我國醫(yī)療信息化仍長路漫漫與世界醫(yī)院信息化技術(shù)起源國美國相比，我國在起步階段上落后10-15年，考慮到現(xiàn)階段和美國在投入力度、執(zhí)行效果上的巨大差距，我國醫(yī)療信息化仍長路漫漫，但隨目前兩國政策對(duì)醫(yī)療信息化時(shí)點(diǎn)、出發(fā)點(diǎn)、扶持方向以及目標(biāo)上的漸趨一致，兩國醫(yī)療信息化差距也將逐步縮小。1、兩國醫(yī)療信息化的云泥之別我國人口眾多、醫(yī)院數(shù)量龐大、醫(yī)療體系問題較多、醫(yī)療信息化起步較晚，因此與美國相比，我國差距甚大，主要體現(xiàn)在：（1）兩國醫(yī)療信息化投入判若云泥即便我國對(duì)醫(yī)療行業(yè)重視程度在不斷提升，但醫(yī)療開支占財(cái)政支出比例仍差美國4倍左右，美國醫(yī)院IT總支出約為273億美元，占醫(yī)療總開支的3.09%，而中國即便是在較小的醫(yī)療投入基數(shù)下，IT支出占比仍不及美國?？紤]到我國人口基數(shù)較大，醫(yī)院數(shù)量眾多，我國人均醫(yī)療IT支出更是微不足道，與美國相差37倍。美國2023年奧巴馬簽署的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和在投資法案中，僅電子病歷的支出就高達(dá)200億美元。（2）支出結(jié)構(gòu)相差較大，我國醫(yī)療信息化仍處基礎(chǔ)階段根據(jù)賽迪顧問的統(tǒng)計(jì)，我國醫(yī)療信息化支出中，硬件支出高達(dá)71.2%，服務(wù)僅占11.9%，而美國的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)則更偏向于服務(wù)和軟件，反映了我國醫(yī)療信息化仍處于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和平臺(tái)框架搭建階段，一定程度上影響了IT廠商的毛利率水平和盈利的持續(xù)性。（3）我國醫(yī)療信息化評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)較為寬松，醫(yī)院信息化水平偏弱兩國權(quán)威機(jī)構(gòu)均發(fā)布了針對(duì)醫(yī)療機(jī)構(gòu)的電子病歷成熟度評(píng)價(jià)模型，并將所有樣本分為8個(gè)等級(jí)，在評(píng)價(jià)體系上，我國標(biāo)準(zhǔn)制定的較為寬松。從兩國信息化達(dá)到的標(biāo)準(zhǔn)來看，我國醫(yī)院相對(duì)偏弱。（4）我國醫(yī)療信息化各應(yīng)用整體滲透率較低美國核心醫(yī)療信息化應(yīng)用如EMR、CPOE、臨床分析系統(tǒng)等滲透率已經(jīng)較高，同類應(yīng)用與我國相比高30%-40%，但至今美國醫(yī)療信息化應(yīng)用仍在向縱深化和區(qū)域化兩個(gè)維度發(fā)展，行業(yè)需求較為旺盛，因而我國醫(yī)療信息化應(yīng)用的發(fā)展道路仍不見邊際。（5）兩國的醫(yī)療信息化發(fā)展限制因素不盡相同上文中提及，我國現(xiàn)階段醫(yī)療信息化的最大阻礙因素在于缺乏資金，而HIMSS在美國的調(diào)查顯示，隨美國200億美元的刺激政策出臺(tái)后，美國醫(yī)療機(jī)構(gòu)已將主要障礙因素轉(zhuǎn)向人力資源匱乏，這點(diǎn)體現(xiàn)了我國政策的作用仍然是滯后的。2、兩國在政策、發(fā)展方向上已漸趨一致，差距將逐漸縮小即便我們看到兩國之間，由于起步時(shí)間和國情的因素，導(dǎo)致兩國目前在醫(yī)療信息化上的巨大差距，但同時(shí)我們也應(yīng)看到未來差距縮小的可能性。（1）中美兩國醫(yī)院信息化發(fā)展路徑與政策方向大體相同雖然美國醫(yī)療信息化起步較早，且醫(yī)療服務(wù)和管理模式與我國有較大的差別，但相同之處就在于：1.發(fā)展歷程主要都經(jīng)歷了從財(cái)務(wù)系統(tǒng)為核心的醫(yī)院管理信息化系統(tǒng)，逐步轉(zhuǎn)向了以HER電子病歷為工具的臨床管理信息化，最終走向園內(nèi)業(yè)務(wù)整合為核心實(shí)現(xiàn)的區(qū)域衛(wèi)生信息化；2.目前均處于醫(yī)院管理信息化向臨床信息化的切換階段，政策和資金推動(dòng)顯著，但該階段的探索需要經(jīng)歷相當(dāng)長的時(shí)期。（2）兩國均在2023年后迎來電子病歷的政策推廣高峰2023年奧巴馬簽署的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和在投資法案（ARRA）將美國醫(yī)療信息化推到了新的制高點(diǎn)，政府共計(jì)投入約200億美元專項(xiàng)資金用于推廣電子病歷EMR，由Mediacare為使用電子病歷的醫(yī)生最高補(bǔ)助4.4萬美元，為醫(yī)院補(bǔ)助至少200萬美元，Mediacaid對(duì)個(gè)人最高補(bǔ)助6.38萬美元，醫(yī)院補(bǔ)助200萬美元起。并將2023年發(fā)布的電子病歷推廣計(jì)劃分為三大階段：第一階段，2023年-2023年：有效使用（MU），臨床數(shù)據(jù)存儲(chǔ)與共享階段，包含28個(gè)平價(jià)店，23個(gè)核心指標(biāo)，要求實(shí)現(xiàn)CPOE、藥物交互作用、藥物過敏核查、實(shí)時(shí)更新問題和診斷列表等；第二階段，2023年：以電子病歷數(shù)據(jù)來優(yōu)化臨床過程，草案包含18個(gè)評(píng)價(jià)點(diǎn)、16個(gè)核心指標(biāo)；第三階段，2023年：提高整體醫(yī)療質(zhì)量階段，包含13個(gè)評(píng)價(jià)點(diǎn)，10個(gè)核心指標(biāo)。從我國目前的電子病歷的政策推廣現(xiàn)狀來看，時(shí)點(diǎn)和政策導(dǎo)向上與美國大致相同，但在標(biāo)準(zhǔn)制定、推廣方式上具備明顯差異，總體仍然是先做試點(diǎn)，再做總結(jié)并制定下一步計(jì)劃。截止到2023年底，中美在電子病歷的推廣上，均遇到了一定的難度，回報(bào)期過長及短期成本過高是美國目前的最大問題，而中國的問題則在于標(biāo)準(zhǔn)制定。（3）從醫(yī)療信息化的職能階段而言，兩國將相差無幾從醫(yī)療信息化的職能來看，Gartner將其主要分為五個(gè)時(shí)代，依次為信息收集者、文檔化工具、助手、工作伙伴和良師諍友，而我國目前正處于文檔化工具階段，美國則介于文檔化工具和助手之間，從系統(tǒng)發(fā)揮的作用來看，差距正在逐漸縮小。因此，我國醫(yī)療信息化雖然起步晚、現(xiàn)階段投入較小、面臨的問題不少，但同時(shí)也應(yīng)看到兩國漸趨一致的政策導(dǎo)向和發(fā)展路徑，使兩國間的差距逐漸縮小，并為我國帶來了巨大發(fā)展空間。三、行業(yè)標(biāo)桿分析：中國衛(wèi)寧軟件VS美國Cerner我國目前醫(yī)療信息化仍處于大量基礎(chǔ)設(shè)備和平臺(tái)搭建階段，因此服務(wù)類市場(chǎng)僅僅是HIS廠商在做一些配套咨詢和運(yùn)維服務(wù)，但同時(shí)，我國在業(yè)務(wù)和臨床層的企業(yè)分布較為分散，仍然有眾多小型企業(yè)能夠在市場(chǎng)中立足，體現(xiàn)了應(yīng)用深化程度仍然較低。美國醫(yī)療信息化上市企業(yè)熱度較高，在2023年奧巴馬頒布ARRA發(fā)案時(shí)，多數(shù)企業(yè)如QualitySystems、Cerner等當(dāng)年P(guān)E均高達(dá)40-80倍，目前根據(jù)美國市場(chǎng)普遍預(yù)期，多數(shù)企業(yè)仍然維持較高的市盈率。他山之石，可以為錯(cuò)。我們以業(yè)務(wù)最為類似的Cerner為例來審視衛(wèi)寧軟件。1、Cerner：美國醫(yī)院信息化的翹楚Cerner是美國最大的純醫(yī)療信息化解決方案提供商，上市以來業(yè)績顯赫。其1986-2023年收入復(fù)合增長率高達(dá)21%，凈利潤復(fù)合增長率高達(dá)23%，近十年凈利潤復(fù)合增速甚至高達(dá)25%，股價(jià)表現(xiàn)顯著。我們認(rèn)為其成長主要源于三大邏輯：（1）專注使公司充分地分享了醫(yī)療信息化長期行業(yè)紅利公司自創(chuàng)立以來，始終專注于醫(yī)院信息化，從業(yè)務(wù)信息系統(tǒng)到臨床系統(tǒng)，應(yīng)用不斷深化，目前其解決方案已覆蓋超過全球9000家醫(yī)療機(jī)構(gòu)。公司近十年的業(yè)務(wù)主要分為五大塊：1）核心是美國醫(yī)療機(jī)構(gòu)信息化市場(chǎng)，分享行業(yè)2.3萬億美元的市場(chǎng)，預(yù)計(jì)到2023年實(shí)現(xiàn)翻倍；2）包含25個(gè)國家和六大洲的醫(yī)療電子信息化傳輸和共享；3）醫(yī)藥設(shè)備，成為HIT行業(yè)中的重要部分；4）制藥企業(yè)的數(shù)字化系統(tǒng)，并結(jié)合藥品在醫(yī)療機(jī)構(gòu)的臨床試驗(yàn)和監(jiān)控；5）大眾化個(gè)人2C信息化市場(chǎng)；（2）走出“區(qū)域化”，渠道覆蓋面提升提供長期增長空間自2023年以后，歐洲各發(fā)達(dá)國家也開始進(jìn)入電子健康記錄或電子病歷的規(guī)劃熱潮，部分醫(yī)院信息化需求空前膨脹，Cerner通過自身長期積累的經(jīng)驗(yàn)技術(shù)，不斷拓展海外市場(chǎng)，2023年-2023年期間海外收入均出現(xiàn)翻倍增長。（3）產(chǎn)品平臺(tái)化、應(yīng)用多元化、運(yùn)維服務(wù)長期化提升毛利率，提高營收和利潤持續(xù)能力公司在2023年期間就已逐步將咨詢、解決方案類服務(wù)產(chǎn)品化，并在2023年推出uCern、uDevelop、uCernStore等平臺(tái)化產(chǎn)品，在抓住醫(yī)院信息化基礎(chǔ)系統(tǒng)和平臺(tái)的基礎(chǔ)上，為其添加應(yīng)用，客戶黏性較高，從而運(yùn)維服務(wù)、平臺(tái)化業(yè)務(wù)為其提供了長期增長動(dòng)力，并逐步拉高毛利率水平。正是基于以上幾點(diǎn)因素，Cerner能夠從醫(yī)療信息化小行業(yè)中逐步成為一家全球矚目的大型IT企業(yè)，從此，“小行業(yè)的大作為”在醫(yī)療信息化領(lǐng)域中也得到了充分驗(yàn)證。2、衛(wèi)寧軟件：“專注、產(chǎn)品化、走出去”是成為Cerner的基因中國雖然醫(yī)療信息化起步較晚，基礎(chǔ)薄弱，但參與競(jìng)爭的IT企業(yè)依然較多，這之中不乏有從ERP軟件或系統(tǒng)集成商中轉(zhuǎn)型而來的競(jìng)爭者，但是，我們從美國發(fā)展的角度重新預(yù)判我國未來的醫(yī)療信息化競(jìng)爭格局，集中化趨勢(shì)下誰主沉浮，答案已經(jīng)非常鮮明了。（1）衛(wèi)寧的專注已為其奠定了行業(yè)地位在IDC報(bào)告中，衛(wèi)寧被排為國內(nèi)醫(yī)療信息化市占率第一的IT企業(yè)，公司2023年進(jìn)入醫(yī)療行業(yè)至今，一直從事醫(yī)院信息化系統(tǒng)的開發(fā)、設(shè)計(jì)，在資本、企業(yè)規(guī)模、先發(fā)優(yōu)勢(shì)上一直居于行業(yè)的相對(duì)領(lǐng)先地位。公司自設(shè)立以來，一直圍繞醫(yī)療IT領(lǐng)域深耕細(xì)作，并不斷伴隨行業(yè)需求轉(zhuǎn)變，從醫(yī)院基礎(chǔ)業(yè)務(wù)系統(tǒng)向臨床、公衛(wèi)方向延伸和開拓，2023年來營收復(fù)合增速達(dá)38.6%，凈利潤達(dá)34.1%，近三年公司營收在整個(gè)醫(yī)療IT行業(yè)中的占比持續(xù)小幅提升，反映了公司的行業(yè)地位不斷增強(qiáng)。（2）“產(chǎn)品化”思路有助于未來大幅降低管理成本，提升利潤率和市場(chǎng)份額現(xiàn)階段醫(yī)療信息化產(chǎn)能瓶頸凸顯，早期產(chǎn)品化的巨頭投入將在未來有助于降低實(shí)施人員流動(dòng)帶來的損失、提升產(chǎn)品的可復(fù)制性，與東軟、杭創(chuàng)等項(xiàng)目制企業(yè)相比具備顯著的實(shí)施周期和成本優(yōu)勢(shì)。另外，醫(yī)療信息化行業(yè)割據(jù)化競(jìng)爭明顯，市場(chǎng)極度分散，技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)層次不齊。根據(jù)其它市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，未來行業(yè)集中度的提升通常依賴于兩類事件：一類是價(jià)格戰(zhàn)，另一類有企業(yè)搶占了行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定的制高點(diǎn)。而我們認(rèn)為，“產(chǎn)品化”既有利于降低邊際成本、提升服務(wù)效率、形成價(jià)格優(yōu)勢(shì)，又能夠?yàn)樵鰪?qiáng)標(biāo)準(zhǔn)制定的話語權(quán)。公司目前提倡“柔性產(chǎn)品化”，通過不斷增加研發(fā)投入，降低實(shí)施人員占比，逐步向標(biāo)準(zhǔn)化、產(chǎn)品化、模塊化進(jìn)軍，該舉措有望在未來為公司提升毛利率、擴(kuò)大市場(chǎng)份額提供先決條件。（3）順應(yīng)“走出去”戰(zhàn)略，擴(kuò)大省外市場(chǎng)，“跑馬圈地”陣痛將換來光明目前，我國醫(yī)療信息化發(fā)展?fàn)顩r仍呈現(xiàn)明顯的“東高西低”態(tài)勢(shì)，未來中西部地區(qū)、中小型醫(yī)療機(jī)構(gòu)信息化空間及發(fā)展?jié)摿薮?。公司上市后提出“走出去”?zhàn)略，力圖全國化布局?；谀壳肮緺奚麚Q取上海以外市場(chǎng)的現(xiàn)狀，我們認(rèn)為，這類在分散行業(yè)中常見的“跑馬圈地”行為將有望在未來一、兩年內(nèi)進(jìn)入貢獻(xiàn)期，伴隨公司省外訂單的不斷增加，毛利與省外營收的雙豐收也將漸行漸近。異地?cái)U(kuò)張研發(fā)與實(shí)施人員進(jìn)入貢獻(xiàn)期，將縮小營收凈利增速“剪刀差”。公司2023年實(shí)施的異地?cái)U(kuò)張及產(chǎn)品化策略拉動(dòng)員工人數(shù)大幅增長，凈利被費(fèi)用侵蝕明顯，考慮到員工的成本和收入貢獻(xiàn)確認(rèn)之間存在一年左右的時(shí)滯，未來人員擴(kuò)張?jiān)鏊俜啪弻⒂型範(fàn)I收凈利增速“剪刀差”縮小，利潤綻放漸行漸近。至今，公司仍處醫(yī)療信息化行業(yè)中的佼佼者，其三大戰(zhàn)略無一不體現(xiàn)了03年后Cerner不斷擴(kuò)張、做大企業(yè)的基因，考慮到目前公司作為百億醫(yī)療信息化市場(chǎng)龍頭，僅不到30億元的企業(yè)市值，有被低估之嫌。我們認(rèn)為，伴隨著未來行業(yè)與公司的持續(xù)成長，企業(yè)價(jià)值也將逐步被市場(chǎng)認(rèn)可。四、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)1、市場(chǎng)需求與快速擴(kuò)張導(dǎo)致人才瓶頸凸顯的風(fēng)險(xiǎn)（缺乏有經(jīng)驗(yàn)的項(xiàng)目經(jīng)理和研發(fā)人員，導(dǎo)致公司短期投入仍然較大）；2、政策變化導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭格局變化。

2023年紡織服飾品牌分析報(bào)告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn) 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變 116、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點(diǎn)公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險(xiǎn)因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對(duì)持續(xù)上漲的成本費(fèi)用壓力同時(shí)實(shí)現(xiàn)盈利增長的要求，不斷對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對(duì)上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫存積壓傳導(dǎo)至訂貨會(huì)增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會(huì)明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對(duì)往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實(shí)上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進(jìn)行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會(huì)不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進(jìn)一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來修復(fù)路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認(rèn)為終端的問題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會(huì)普遍不再壓貨，同時(shí)考慮到2021年開始大力清庫存，我們預(yù)計(jì)2022年末全行業(yè)清庫存會(huì)告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與利潤表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價(jià)修復(fù)取決于凈利潤的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機(jī)、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測(cè)的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點(diǎn)的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長期來看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場(chǎng)對(duì)行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會(huì)增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)行業(yè)的估值將會(huì)得到率先修復(fù)，業(yè)績的逐步兌現(xiàn)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)的上漲。但從投資機(jī)會(huì)上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個(gè)股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場(chǎng)，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長階段。我們認(rèn)為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產(chǎn)品提價(jià)方式實(shí)現(xiàn)的粗放式增長已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國內(nèi)服飾需求增長相對(duì)低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒有形成足夠強(qiáng)大的客戶粘性，產(chǎn)品提價(jià)無法彌補(bǔ)銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識(shí)到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價(jià)比將取代高定價(jià)倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產(chǎn)品定價(jià)的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號(hào)召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴(kuò)張模式對(duì)品牌公司已經(jīng)開始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費(fèi)與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴(kuò)張，對(duì)新開店的店址、費(fèi)用投入與盈利會(huì)有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會(huì)經(jīng)歷一個(gè)整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關(guān)店數(shù)量開始增加。我們判斷經(jīng)過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡與整合，未來渠道的內(nèi)生性增長將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績?cè)鲩L的主要拉動(dòng)力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動(dòng)品牌公司由小做大的主要驅(qū)動(dòng)因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對(duì)渠道控制力較弱、對(duì)終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗(yàn)，品牌公司難以在實(shí)體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進(jìn)行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對(duì)消費(fèi)需求變化做出快速的反應(yīng)。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經(jīng)開始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達(dá)芙妮與奧康等已經(jīng)開始通過加盟收直營與聯(lián)營等各種方式來提升品牌公司對(duì)渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺(tái)的促銷活動(dòng)讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時(shí)也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點(diǎn)。針對(duì)電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時(shí)設(shè)立專門的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行管理。我們認(rèn)為未來電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機(jī)會(huì)。5、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變隨著國內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費(fèi)偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費(fèi)環(huán)境與外資品牌競(jìng)爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團(tuán)隊(duì)角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)由于經(jīng)驗(yàn)依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費(fèi)環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，并通過合適的激勵(lì)方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實(shí)現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點(diǎn)上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)基本搭建完畢，并通過股權(quán)激勵(lì)等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對(duì)擁有更強(qiáng)大的融資平臺(tái)，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢(shì)，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進(jìn)行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購整合品牌或渠道互補(bǔ)的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動(dòng)、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對(duì)象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運(yùn)動(dòng)巨頭VF集團(tuán)、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個(gè)較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時(shí)要求有強(qiáng)大的整合能力，而被收購方管理團(tuán)隊(duì)能較長時(shí)間保持穩(wěn)定。我們認(rèn)為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經(jīng)打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對(duì)齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因?yàn)榘l(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴(kuò)容空間、競(jìng)爭態(tài)勢(shì)、行業(yè)可能達(dá)到的市場(chǎng)集中度、消費(fèi)粘度等多個(gè)角度綜合考慮，目前階段對(duì)子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時(shí)尚休閑、女鞋、男正裝和運(yùn)動(dòng)裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會(huì)更快傳導(dǎo)至直營占比更高的品牌公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點(diǎn)，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點(diǎn)上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機(jī)。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來看，在訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對(duì)一系列問題，同時(shí)也有更長的時(shí)間做出調(diào)整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財(cái)務(wù)報(bào)表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認(rèn)為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個(gè)也許是資本市場(chǎng)最關(guān)心的問題，我們認(rèn)為，除了每季的訂貨會(huì)指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運(yùn)質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運(yùn)指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費(fèi)者對(duì)品牌、定價(jià)、產(chǎn)品的逐步認(rèn)可，未來的增長更多將來自銷量的帶動(dòng)?？杀韧赇N量增長擺脫低個(gè)位數(shù)甚至負(fù)增長后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)。對(duì)于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對(duì)國內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報(bào)告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營業(yè)收入變化時(shí)，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年?duì)I收復(fù)蘇，因?yàn)閷?duì)加盟商授信的減少預(yù)示著終端經(jīng)營情況的改善，下一個(gè)訂貨期，訂單量將會(huì)增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報(bào)告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢(mèng)潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時(shí)間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門店各類成本費(fèi)用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現(xiàn)有門店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢(shì)下，凈開店增長的恢復(fù)本身反映了公司對(duì)自身擴(kuò)張與復(fù)制高質(zhì)量門店的信心，同時(shí)可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動(dòng)等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動(dòng)較大，我們認(rèn)為連續(xù)3個(gè)月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點(diǎn)公司簡況品牌服飾公司作為消費(fèi)型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績波動(dòng)，我們認(rèn)為目前品牌公司經(jīng)營業(yè)績的波動(dòng)一方面有經(jīng)濟(jì)減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認(rèn)為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運(yùn)質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財(cái)務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會(huì)出現(xiàn)越來越明顯的改善，參考海外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，資本市場(chǎng)通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價(jià)，我們認(rèn)為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會(huì)有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長及更高的經(jīng)營質(zhì)量將為他們帶來估值溢價(jià)。經(jīng)過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢(shì)，多年的擴(kuò)張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲(chǔ)備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營增長。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動(dòng)、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗(yàn)，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)和研發(fā)能力，多年的市場(chǎng)摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護(hù)城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認(rèn)為，市場(chǎng)應(yīng)該重新審視對(duì)傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現(xiàn)金流表現(xiàn)實(shí)際已經(jīng)代表了公司的核心競(jìng)爭力，也理應(yīng)對(duì)應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點(diǎn)關(guān)注華斯股份的階段性機(jī)會(huì)。品牌類未來一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細(xì)分領(lǐng)域的護(hù)城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母?jìng)爭力所在，也是公司長期以來相對(duì)行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強(qiáng)的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績?cè)鲩L的主要推動(dòng)因素，棉價(jià)的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟(jì)的變化將進(jìn)一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進(jìn)一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價(jià)訂單占比的逐步上升，預(yù)計(jì)近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復(fù)合增長。在中國經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)、不存在歷史增長負(fù)擔(dān)的企業(yè)所受影響相對(duì)更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對(duì)更高，更具有吸引力。我們認(rèn)為前期公司股價(jià)的上漲主要來自于業(yè)績拐點(diǎn)的確認(rèn)，后期公司股價(jià)上漲將更多來自于估值修復(fù)和業(yè)績可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來的客戶黏度、更為精細(xì)化的管理與相對(duì)更強(qiáng)的零售能力一直是公司區(qū)別于競(jìng)爭對(duì)手的主要優(yōu)勢(shì)，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對(duì)更穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費(fèi)用控制力度可以使其保持相對(duì)行業(yè)更好的經(jīng)營質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實(shí)現(xiàn)高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時(shí)發(fā)展電商專屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計(jì)風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費(fèi)升級(jí)晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場(chǎng)空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營管理優(yōu)勢(shì)豐富產(chǎn)品品類，進(jìn)一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內(nèi)戶外用品市場(chǎng)較小的基數(shù)，我們預(yù)計(jì)未來3-5年國內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢(shì)。公司較早完成了職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，并且通過較為完善的激勵(lì)措施充分保證了管理團(tuán)隊(duì)不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營管理的積極性，另一方面管理團(tuán)隊(duì)本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，目睹了運(yùn)動(dòng)服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場(chǎng)需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號(hào)召力，公司設(shè)立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲(chǔ)備。2022年公司進(jìn)一步明確以美國VF集團(tuán)為標(biāo)桿，堅(jiān)定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對(duì)比其他品牌服飾企業(yè)，公司對(duì)電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個(gè)投入層次，首先積極推動(dòng)加盟商參與電子商務(wù)的運(yùn)營，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過對(duì)網(wǎng)站的投入進(jìn)行品牌與公司線上平臺(tái)的推廣；最后是通過搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺(tái)，帶領(lǐng)公司建立強(qiáng)大的品牌號(hào)召力與忠實(shí)的客戶群，實(shí)現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國內(nèi)戶外行業(yè)一步步的成長。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場(chǎng)行業(yè)集中度較低，個(gè)性化與差異化特征超過其他服飾子行業(yè)，進(jìn)入壁壘比較高，同時(shí)受外資沖擊不大，競(jìng)爭態(tài)勢(shì)較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來的資源平臺(tái)優(yōu)勢(shì)相當(dāng)明顯，也給公司帶來了潛在的行業(yè)整合機(jī)會(huì)。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直