投資銀行財務(wù)模型與公司估值

投資銀行財務(wù)模型與公司估值2024/3/29投資銀行財務(wù)模型與公司估值I公司估值的基本方法

2投資銀行財務(wù)模型與公司估值進行公司估值有多種方法，歸納起來主要有三類：公司估值的主要方法現(xiàn)金流量折現(xiàn)（DCF，DiscountedCashFlow）將公司的未來現(xiàn)金流量貼現(xiàn)到特定時點上以確定公司的內(nèi)在價值可比公司分析（ComparableCompaniesAnalysis)利用同類公司的各種估值倍數(shù)對公司的價值進行推斷可比交易分析（ComparableTransactionsAnalysis）利用同類交易的各種估值倍數(shù)對公司的價值進行推斷絕對估值相對估值相對估值3投資銀行財務(wù)模型與公司估值I.1現(xiàn)金折現(xiàn)法（DCF）

4投資銀行財務(wù)模型與公司估值

概述DCF的運用需要的輸入變量包括現(xiàn)金流量、貼現(xiàn)率等。我們將首先介紹確定輸入變量的方法。然后，討論各種估值方法。T1T2T3T4T4T10終值(TV)T0各期現(xiàn)金流量現(xiàn)值5投資銀行財務(wù)模型與公司估值

現(xiàn)金流量折現(xiàn)公式永久年金（Perpetuity）折現(xiàn)公式

增長性永久年金（GrowingPerpetuity）折現(xiàn)公式

年金（Annuity）折現(xiàn)公式

現(xiàn)值的計算公式6投資銀行財務(wù)模型與公司估值I.1.1現(xiàn)金流量

7投資銀行財務(wù)模型與公司估值

自由現(xiàn)金流量（FCF）－股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量FCF（FreeCashFlow)是指公司經(jīng)營活動中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除公司業(yè)務(wù)發(fā)展的投資需求后可分給資本提供者的現(xiàn)金。

從EBIT開始FCF的計算

從EBITDA開始

從NI開始

EBITDA＝扣除稅、息、折舊、攤銷前的利潤EBIT＝扣除稅息前的利潤D&A=折舊和攤銷CapEx＝資本性投資IE＝利息費用II＝利息收入T＝稅率△NWC＝凈營運資金增量=△現(xiàn)金+△應(yīng)收賬款+△存貨+△其他流動資產(chǎn)-△應(yīng)付賬款-△其他流動負債=△長期資產(chǎn)凈值+D&A-△無息長期債務(wù)8投資銀行財務(wù)模型與公司估值

股東的現(xiàn)金流量－（FCFE）FCFE（FreeCashFlowofEquity)是指公司經(jīng)營活動中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量在扣除公司業(yè)務(wù)發(fā)展的投資需求和對其他資本提供者的分配后可分配給股東的現(xiàn)金流量。FCFE的計算

FCFE＝FCF－用現(xiàn)金支付的利息費用＋利息稅收抵減－優(yōu)先股股利+從普通股股東以外的資本提供者取得的現(xiàn)金－向普通股股東以外的資本提供者支付的現(xiàn)金9投資銀行財務(wù)模型與公司估值目前模型對FCF的測算

利潤表中通常有不少其他業(yè)務(wù)收入、營業(yè)外收入和支出、證券投資收益和補貼收入。如果其他業(yè)務(wù)收入與主營業(yè)務(wù)關(guān)系密切，可計入銷售收入中，從而計入經(jīng)營活動現(xiàn)金流量。否則，從經(jīng)營活動現(xiàn)金流量開始計算FCF和FCFE時，建議將上述四項均剔除。建議采用從EBIT計算現(xiàn)金流量，從而非經(jīng)營性收入對稅后利潤的影響和財務(wù)費用對經(jīng)營活動現(xiàn)金流量的影響可以不必考慮。這將使有關(guān)計算簡化。EBIT減：所得稅調(diào)整＝NOPLAT加：折舊和攤銷減：流動資金增量減：資本支出＝自由現(xiàn)金流（FCFU）減：以現(xiàn)金支付的利息費用加：利息稅收遞減減：優(yōu)先股股利加：從非股東資本提供者取得的現(xiàn)金減：向非股東資本提供者支付的現(xiàn)金＝股東的現(xiàn)金流量（FCFE）10投資銀行財務(wù)模型與公司估值I.1.2貼現(xiàn)率

11投資銀行財務(wù)模型與公司估值

WACC（WeightedAverageCostofCapital）是股本成本和債務(wù)稅后成本的加權(quán)平均數(shù)。其中，E為股票市值，D為債務(wù)市值（通常用帳面值代替），T為公司的稅率。加權(quán)平均資本成本（WACC）Ke=Rf+β(Rm–Rf)Rf=無風險收益率Rm＝市場平均收益率12投資銀行財務(wù)模型與公司估值終值（TV）計算公式永續(xù)增長TV＝最后一年自由現(xiàn)金流*(1+g)/(WACC-g)或者TV＝最后K+1年自由現(xiàn)金流/(WACC-g)然后還要將終值從預(yù)測期的最后一年貼現(xiàn)到目前。終值的現(xiàn)值＝TV/(1+wacc)^n13投資銀行財務(wù)模型與公司估值I.1.3DCF方法舉例

14投資銀行財務(wù)模型與公司估值WACC方法直接對FCF進行貼現(xiàn)得到企業(yè)值EV。其理論公式如下。TV的確定方法同前。計算WACC時，必須對公司的目標資本結(jié)構(gòu)/最佳資本結(jié)構(gòu)作出假定。WACC－DCF方法15投資銀行財務(wù)模型與公司估值目前模型WACC有關(guān)假設(shè)主要估值假設(shè)無風險收益率3.60%市場風險溢價8.30%BETA1.00股權(quán)成本（Re)11.90%所得稅率33.00%稅前債務(wù)成本(Rd)5.00%稅后債務(wù)成本3.35%權(quán)益比例74.72%目標債務(wù)比例25.28%加權(quán)平均資本收益率(WACC)9.74%近5年增長率

永續(xù)成長率（g）3%目前模型有關(guān)假設(shè)Beta可參照Bloombergg的假設(shè)可參照歷年FCF增長率或根據(jù)自己對公司前景的判斷目標債務(wù)比例為公司達到穩(wěn)態(tài)增長時的債務(wù)比例，而并非目前的資產(chǎn)負債率16投資銀行財務(wù)模型與公司估值DCF方法舉例單位:萬元2004-12-312005-12-312006-12-312007-12-312008-12-312009-12-312010-12-312011-12-312012-12-31

EBIT12,00714,86421,57125,51427,90230,16532,61335,26038,122NOPLAT7,1019,76614,23716,83918,41619,83421,44323,18425,065折舊和攤銷5,3914,7463,4383,3453,3053,3013,3273,3763,445減：流動資金增量5,3301,5654,4612,7392,0621,9502,1432,3552,590減：資本支出-3,695-1,586-1,563-1,782-2,016-2,237-2,484-2,759-3,066自由現(xiàn)金流（FCF）14,12714,49220,57321,14121,76622,84824,42926,15628,033FCF增長率

2.6%42.0%2.8%3.0%5.0%6.9%7.1%7.2%現(xiàn)值（NPV）0020,30319,01117,83217,05716,61916,21415,832預(yù)測期NPV合計122,869

永續(xù)經(jīng)營價值241,987

企業(yè)經(jīng)營價值364,855

加：非核心資產(chǎn)42,507

減：債務(wù)價值2,820

少數(shù)股東權(quán)益比例0.5%

權(quán)益價值（EquityValue)402,503

已發(fā)行股票30,290.00

每股價值(元)13.29

17投資銀行財務(wù)模型與公司估值與前面的方法類似，我們可以對FCFE進行貼現(xiàn)從而得到公司的股票價值。估值結(jié)果應(yīng)與DCF相同。具體程序和公式如下：股東的現(xiàn)金流量（FCFE）的貼現(xiàn)

預(yù)測FCFE計算和用對FCFE進行貼現(xiàn)，得到股票價值IIIIII加回債務(wù)的價值，得到企業(yè)值EVI公式18投資銀行財務(wù)模型與公司估值

DCF方法總結(jié)特點：是對持續(xù)經(jīng)營公司內(nèi)在價值的評估需要對公司經(jīng)營活動和資本結(jié)構(gòu)作出若干假定依據(jù)5－10年（或者覆蓋公司超常增長期）的財務(wù)預(yù)測可利用財務(wù)模型對各種假定加以測試，并深入了解各種變量的相互關(guān)系優(yōu)點：向前看的分析，可反映行業(yè)的趨勢和公司策略和經(jīng)營管理的變動較少受市場波動的影響以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)，較少受到不同會計政策的影響

缺點：基于大量假定，需要主觀判斷終值在估值結(jié)果終占有相當大的比例較為理論化19投資銀行財務(wù)模型與公司估值I.1.4其他類似于DCF的方法

20投資銀行財務(wù)模型與公司估值股利貼現(xiàn)模型（DividendDiscountModel）是對公司未來分配的股利進行預(yù)測并進行貼現(xiàn)的方法。該方法與FCFE的貼現(xiàn)相似，唯一的差別是對公司對分配政策作出進一步的假定。從長期來看，公司的FCFE的總額應(yīng)與其Dividend的總額一致。與DCF類似的方法1－股利貼現(xiàn)模型

一般模型DDM的不同類型

Gordon模型

兩期模型

三期模型

假定公司已進入穩(wěn)定增長期假定公司經(jīng)過高速成長期后進入穩(wěn)定增長期

假定公司經(jīng)過高速成長期后通過過渡期再進入穩(wěn)定增長期21投資銀行財務(wù)模型與公司估值與DCF類似，DDM需要確定下列變量：EPS增長率、股利分配比率(PO%)、長期增長率和貼現(xiàn)率。需要注意的是在不同增長階段公司的Beta將發(fā)生變化。DDM的說明高速成長期過渡期穩(wěn)定成長期股利分配率逐步提高低股利分配率高股利分配率利潤增長率T22投資銀行財務(wù)模型與公司估值

DDM舉例23投資銀行財務(wù)模型與公司估值DDM應(yīng)用舉例

2005-6-302006-6-302007-6-302008-6-302009-6-302010-6-302011-6-302012-6-302013-6-30前一年EPS0.050.060.250.350.510.620.710.780.86每股紅利（DPS）0.040.040.170.250.360.430.500.550.60現(xiàn)值（NPV）--0.160.210.270.290.300.290.291)TV(PE=10)4.62

每股價值6.15

2)TV(永續(xù)價值折現(xiàn)）3.25

每股價值4.78

24投資銀行財務(wù)模型與公司估值EVA（EconomicValueAdded）衡量一個年度內(nèi)公司經(jīng)營活動創(chuàng)造的經(jīng)濟利潤（EconomicProfit）；而MVA（MarketValueAdded)衡量公司市場價值與投入資本之間的差距。與DCF類似的方法2－EVA和MVA

EVA＝經(jīng)營收入一經(jīng)營成本－資本成本＝NOPAT－[資本成本×投入資本總額]＝[ROIC－CC]×(負債＋凈資產(chǎn)）其中，ROIC＝投入資本收益率CC＝WACCEVA和MVA的定義

MVA＝公司市場價值－投入資本總額＝PV（EVA流）其中，公司市場價值＝債務(wù)的市值＋股本證券的市值25投資銀行財務(wù)模型與公司估值應(yīng)用舉例

2004-12-312005-12-312006-12-312007-12-312008-12-312009-12-312010-12-312011-12-312012-12-31RI=NOPLAT-IC*WACC

投入資本回報率(ROIC)3.24%4.40%14.14%20.33%30.25%36.31%40.00%41.87%42.00%WACC9.34%9.34%9.34%9.34%9.34%9.34%9.34%9.34%9.34%ROIC-WACC-6.10%-4.94%4.81%10.99%20.91%26.97%30.66%32.54%32.67%投入資本（IC）1,6071,5651,5201,4871,4461,6091,7951,9792,159經(jīng)濟利潤（EP）(98)(77)73164302434550644705

現(xiàn)值（NPV）--72144238305345361353終值3,970

期初投入資本1,607

加：未來剩余價值現(xiàn)值5,434

＝企業(yè)經(jīng)營價值7,041

加：非核心資產(chǎn)259

＝企業(yè)估值總價值7,300

－債務(wù)價值518

少數(shù)股東權(quán)益比例1.3%

＝權(quán)益價值（EquityValue)6,694

已發(fā)行股票841

每股價值(元)7.96

26投資銀行財務(wù)模型與公司估值I.2可比公司法

27投資銀行財務(wù)模型與公司估值可比公司分析確定股票市場對同行業(yè)上市公司的估值特點來判斷估值對象的價值。比較的內(nèi)容包括市場估值、經(jīng)營業(yè)績、信用情況和業(yè)務(wù)增長?？杀裙痉治鰧⒌玫礁鞣N估值倍數(shù)和財務(wù)報表分析中提到的各種比率。最終估值倍數(shù)的確定需運用主觀判斷力。可比公司分析概述優(yōu)點：基于公開信息公眾公司的透明度較高，易于信息的取得市場有效理論

缺點：難于找到大量真正可比的公司市場估值易受到謠言、并購和交易量的影響會計政策的差異可能扭曲比較基礎(chǔ)28投資銀行財務(wù)模型與公司估值可比公司分析常常運用于下列情形：可比公司分析的用途確定股票市場對估值對象相當于其他公司的估值確立公司進行IPO的估值基準確立收購非公眾公司的估值基準確定多元化公司分拆后的價值（Break-upValue)主要應(yīng)用29投資銀行財務(wù)模型與公司估值在討論各種估值方法前，有必要簡要介紹各種估值倍數(shù)（Multiple）。這些倍數(shù)均為公司的的市場價值與公司經(jīng)營活動的某個指標的比值。各種估值倍數(shù)雖然對任何上市公司均可以計算各種估值倍數(shù)，但投資者投資不同行業(yè)的股票時因投資目的的不同，其重點關(guān)注的估值倍數(shù)有所不同。例如：*傳統(tǒng)制造業(yè)公司主要看P/E*電信服務(wù)業(yè)公司主要看EV/EBIT(DA)*高科技公司主要看P/S*銀行主要看P/B和P/EP/E＝Price/EPS＝股價/每股稅后利潤P/B＝Price/BVPS＝股價/每股凈資產(chǎn)P/S＝Price/Sales＝股價/每股銷售收入EV/EBIT＝[MVE＋Debt]/EBIT＝[股票市值＋債務(wù)]/EBITEV/EBITDA＝[MVE＋Debt]/EBITDA各種估值倍數(shù)30投資銀行財務(wù)模型與公司估值

各種估值倍數(shù)的優(yōu)劣比較31投資銀行財務(wù)模型與公司估值II財務(wù)模型

32投資銀行財務(wù)模型與公司估值II.1財務(wù)報表間關(guān)系

33投資銀行財務(wù)模型與公司估值

三個財務(wù)報表間的關(guān)系I－從利潤表看BS：固定資產(chǎn)SCF：固定資產(chǎn)購置BS：現(xiàn)金SCF：現(xiàn)金的增減BS：銀行貸款SCF：銀行貸款的增減34投資銀行財務(wù)模型與公司估值

三個財務(wù)報表間的關(guān)系II－從資產(chǎn)負債表看SCF：銀行貸款的變動SCF：長期投資的增減SCF：固定資產(chǎn)的購置和出售SCF：無形資產(chǎn)的變動SCF：股票的發(fā)行IS：稅后利潤SCF：支付股利SCF：現(xiàn)金的增減35投資銀行財務(wù)模型與公司估值

三個財務(wù)報表間的關(guān)系III－從現(xiàn)金流量表看BS：遞延稅款I(lǐng)S：凈利潤BS：壞帳準備BS：應(yīng)收帳款、存貨等BS：固定資產(chǎn)BS：無形資產(chǎn)BS：應(yīng)付帳款、預(yù)提費用36投資銀行財務(wù)模型與公司估值現(xiàn)金流量圖可進一步說明了財務(wù)報表間的關(guān)系，而且清楚地表明了公司需要多少現(xiàn)金和公司的經(jīng)營活動產(chǎn)生多少現(xiàn)金。在本例中，存貨包括折舊。三個財務(wù)報表的關(guān)系IV－現(xiàn)金流量圖現(xiàn)金銷售公司的現(xiàn)金應(yīng)付帳款應(yīng)收帳款存貨固定資產(chǎn)政府股東債權(quán)人投資折舊稅收派發(fā)股利認購股份支付利息提供債務(wù)支付應(yīng)付帳款供應(yīng)商信用銷售收回應(yīng)收帳款進行信用銷售生產(chǎn)活動融資活動經(jīng)營活動投資活動37投資銀行財務(wù)模型與公司估值II.2財務(wù)報表比率分析

38投資銀行財務(wù)模型與公司估值

比率分析－公司利潤率

總資產(chǎn)回報率(ROA)（ReturnonTotalAssets)總體利潤率/衡量盈利能力

投入資本回報率(ROIC)（ReturnonInvestedCapital)

凈資產(chǎn)回報率(ROE)（ReturnonEquityCapital)

39投資銀行財務(wù)模型與公司估值

比率分析－衡量公司經(jīng)營活動的效果

毛利率（GrossMargin)經(jīng)營活動利潤率/衡量經(jīng)營活動的管理

毛利率＝銷售毛利/銷售收入

NOPATMarginNOPAT(NetOperatingProfitAfterTax)

NOPATMargin＝NOPAT/銷售收入NOPAT=EBIT－調(diào)整后的所得稅

凈利率（NetMargin)

凈利率＝稅后利潤/銷售收入

EBITDAMarginEBITDA(EarningsBeforeInterest,Tax,Depreciation,&Amortization)

EBITDAMargin＝EBITDA/銷售收入

40投資銀行財務(wù)模型與公司估值

比率分析－衡量公司投資活動的效果II

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TAT）（TotalAssetsTurnover）資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/衡量投資活動（營運資金和長期資產(chǎn)）的管理

＝銷售收入/平均總資產(chǎn)

固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（FAT）（FixedAssetsTurnover）

＝銷售收入/平均固定資產(chǎn)

凈長期資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（NetLong-termAssetsTurnover）

＝銷售收入/平均凈長期資產(chǎn)

營運資金周轉(zhuǎn)率（WorkingCapitalTurnover）

＝銷售收入/平均營運資金

*營運資金＝（流動資產(chǎn)－現(xiàn)金和短期投資）－（流動負債－短期債務(wù)和一年內(nèi)到期的長期負債）*凈長期資產(chǎn)＝總長期資產(chǎn)－不帶息的長期負債41投資銀行財務(wù)模型與公司估值

比率分析－衡量公司融資策略的效果II杠桿（Leverage)比率/衡量融資策略的效果

債務(wù)/總資本（DebttoTotalCapitalRatio）

＝負債總額/[負債總額＋凈資產(chǎn)]

＝負債總額/凈資產(chǎn)

債務(wù)/凈資產(chǎn)（Debt-to-EquityRatio）

＝[短期負債＋長期負債－現(xiàn)金－短期投資]/凈資產(chǎn)

凈債務(wù)/凈資產(chǎn)比率（Net-debt-to-equityRatio）

＝長期債務(wù)/凈資產(chǎn)

長期債務(wù)/凈資產(chǎn)（Long-termDebt-to-EquityRatio）42投資銀行財務(wù)模型與公司估值II.3財務(wù)模型的制作

43投資銀行財務(wù)模型與公司估值模型假定的確定必須建立在對公司和行業(yè)分析的基礎(chǔ)上。公司估值結(jié)果是否可靠取決于模型假定，因此有必要遵循一套可行的方法，而行業(yè)和公司分析提供了有效的分析框架模型假定的確定需要大量各種主觀判斷，因此公司估值在很大程度上是一門藝術(shù)只要相信市場是有效的（反映行業(yè)和公司的各種信息），那么在占有充分信息的基礎(chǔ)，應(yīng)當相信自己的判斷可以利用可比公司分析和可比交易分析對估值結(jié)果和模型假定進行現(xiàn)實檢驗?zāi)Ｐ图俣ù_定的思路44投資銀行財務(wù)模型與公司估值

利潤表的預(yù)測

45投資銀行財務(wù)模型與公司估值任何公司的收入都是其銷售的產(chǎn)品/服務(wù)的數(shù)量與價格的乘積。但收入的構(gòu)成因行業(yè)不同而存在很大差異。收入預(yù)測不同行業(yè)的收入預(yù)測方法制造業(yè)和汽車業(yè)＝目標市場規(guī)?！疗占奥省潦袌龇蓊~×價格電信業(yè)＝目標市場規(guī)?！疗占奥省潦袌龇蓊~×使用時間×費率航空、造紙和電力行業(yè)＝生產(chǎn)能力×能力利用比例×價格采礦業(yè)和石油業(yè)＝資源儲量×開采能力×開采比例×價格零售業(yè)＝經(jīng)濟增長×前一年度銷售數(shù)量×價格銀行業(yè)＝經(jīng)濟增長×前一年度貸款數(shù)量×利率將有關(guān)預(yù)測與行業(yè)預(yù)測和對手的情況進行比較如果預(yù)測高于行業(yè)增長，應(yīng)分析公司的策略、能力和競爭情況是否支持可考慮行業(yè)歷史上的周期性波動46投資銀行財務(wù)模型與公司估值通常，我們將各成本項目（不包括利息和折舊）假定為公司銷售收入的一定比例?；谠摷俣ü镜母黜棾杀緦㈦S收入的增長而增長。成本預(yù)測考慮的角度公司的歷史財務(wù)比率和變動趨勢行業(yè)的平均水平和變動趨勢公司管理層的看法通常，有關(guān)比率應(yīng)盡量保守如果降低預(yù)測比率，應(yīng)當考慮公司的策略和行業(yè)競爭態(tài)勢是否支持有關(guān)假定如考慮規(guī)模效應(yīng)，應(yīng)當看同行業(yè)公司是否存在先例47投資銀行財務(wù)模型與公司估值費用假定營銷費用舉例通常和收入保持一定比例管理費用舉例這部分費用通常保持一定比例增長，和銷售收入的變動沒有特別明顯的關(guān)系管理費用增長過快或過慢都是異常情況，需要分析48投資銀行財務(wù)模型與公司估值

資產(chǎn)負債表的預(yù)測

49投資銀行財務(wù)模型與公司估值通常，我們利用營運資金各項目相對于銷售收入、銷貨成本、原材料采購等的周轉(zhuǎn)率來預(yù)測營運資金各項目的變動。如周轉(zhuǎn)率不變，則有關(guān)項目將隨著有關(guān)預(yù)測基礎(chǔ)而增長。營運資金的預(yù)測（一）考慮的角度公司的歷史財務(wù)比率和變動趨勢行業(yè)的平均水平和變動趨勢公司管理層的看法如果調(diào)高預(yù)測周轉(zhuǎn)率，應(yīng)當考慮公司的策略和行業(yè)情況是否支持有關(guān)假定如管理不善，營運資金項目的增長率可能超過收入的增長率。因此，應(yīng)密切注意有關(guān)周轉(zhuǎn)率的變化，以判斷公司利潤的快速成長能否轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流量的增長50投資銀行財務(wù)模型與公司估值營運資金的預(yù)測（二）營運資金應(yīng)收賬款預(yù)付貨款存貨其他流動資產(chǎn)預(yù)收貨款應(yīng)付帳款及應(yīng)計負債其他流動負債流動資產(chǎn)流動負債營運資金=流動資產(chǎn)-流動負債51投資銀行財務(wù)模型與公司估值營運資金的預(yù)測（三）營運資金的預(yù)測一般以歷史數(shù)據(jù)為出發(fā)點，按照特定的比率計算。主要比率有：存貨周轉(zhuǎn)率＝銷售成本/平均存貨應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率＝銷售收入/平均應(yīng)收帳款應(yīng)付帳款周轉(zhuǎn)率＝銷售成本/平均應(yīng)付帳款目前模型：假設(shè)流動資產(chǎn)和流動負債保持與收入相同的增速。52投資銀行財務(wù)模型與公司估值確定資本性投資的假設(shè)通常較為困難。但仍然有多個角度可以考慮，并與公司歷史數(shù)據(jù)和行業(yè)平均水平比較。在資本性投資假設(shè)的基礎(chǔ)上，我們可以根據(jù)公司固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的攤銷政策，計算各年的折舊和攤銷。資本支出預(yù)測（一）考慮的角度固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率公司歷史數(shù)據(jù)，如銷售收入/累計資本性投資，銷售收入的增長/資本性投資的增長公司管理層的資本性投資計劃

行業(yè)平均水平，如每單位生產(chǎn)能力/累計的資本性投資，累計資本性投資/每條電話線路53投資銀行財務(wù)模型與公司估值資本支出預(yù)測（二）完成資本性支出表后，就可在此基礎(chǔ)上著手編制折舊表了目前模型假設(shè)每年的折舊/固定資產(chǎn)原值的比例保持穩(wěn)定將BASE分析用于固定資產(chǎn)

B=期初固定資產(chǎn)凈值

A=+資本支出

S=-折舊

E=期末額54投資銀行財務(wù)模型與公司估值固定資產(chǎn)計算與三張表的關(guān)系

損益表 折舊 期初固定資產(chǎn)凈值 資本支出 年度折舊 資產(chǎn)負債表 固定資產(chǎn)凈值 固定資產(chǎn)凈值

現(xiàn)金流量表 折舊 資本支出 財產(chǎn)處置55投資銀行財務(wù)模型與公司估值

現(xiàn)金流量表的預(yù)測

56投資銀行財務(wù)模型與公司估值第一步：確定經(jīng)營活動現(xiàn)金流從凈利潤開始調(diào)整項目分四類：實際沒有支付現(xiàn)金的費用（如折舊）實際沒有收到現(xiàn)金的收益不屬于經(jīng)營活動的損益（如財務(wù)費用、投資收益）經(jīng)營性應(yīng)收應(yīng)付項目的增減變動（如應(yīng)收、應(yīng)付帳款）目前模型：

凈利潤加：少數(shù)股東損益財務(wù)費用減：投資收益加：折舊及攤銷減：營運資金增量＝經(jīng)營性現(xiàn)金流57投資銀行財務(wù)模型與公司估值第二步：確定投資活動現(xiàn)金流從資本支出開始加上長期股權(quán)投資的減少額，或減去其增加額加上短期投資、其它長期資產(chǎn)的減少額，或減去其增加額目前模型：

減：資本支出減：長期投資增加加：投資收益減：短期投資增加＝投資現(xiàn)金流58投資銀行財務(wù)模型與公司估值第三步：確定融資活動現(xiàn)金流從短期債務(wù)變動額（不含循環(huán)貸款）開始減去支付的紅利調(diào)整長期融資目前模型：

減：財務(wù)費用減：股息加：股票發(fā)行融資加：短期借款凈增加加：長期借款凈增加加：其他長期負債增加＝融資現(xiàn)金流59投資銀行財務(wù)模型與公司估值II.4需要注意的問題

60投資銀行財務(wù)模型與公司估值為什么模型估算的經(jīng)營性現(xiàn)金流與歷史數(shù)據(jù)不符？目前模型：

歷史會計報表：

凈利潤

凈利潤

加：少數(shù)股東損益

加：少數(shù)股東損益加：計提的資產(chǎn)減值準備財務(wù)費用

財務(wù)費用計提的壞賬準備或轉(zhuǎn)銷的壞賬減：投資收益

投資損失（減收益）計提的存貨跌價損失準備

固定資產(chǎn)折舊(元)處置固定無形和其他長期資產(chǎn)的損失（減收益）加：折舊及攤銷

無形資產(chǎn)攤銷(元)固定資產(chǎn)報廢損失

長期待攤費用攤銷(元)遞延稅款貸項（減借項）

遞延資產(chǎn)攤銷(元)增值稅增加凈額（減減少）

待攤費用的減少（減增加）(元)其他現(xiàn)金流量

存貨的減少（減增加）＝經(jīng)營活動產(chǎn)生之現(xiàn)金流量凈額減：流動資金增量

經(jīng)營性應(yīng)收項目的減少（減增加）

預(yù)提費用的增加（減減少）

＝營運現(xiàn)金流合計

經(jīng)營性應(yīng)付項目的增加（減減少）

61投資銀行財務(wù)模型與公司估值解決辦法關(guān)注：營業(yè)外收入、營業(yè)外支出、其他業(yè)務(wù)收入、其他業(yè)務(wù)支出等非經(jīng)常性科目數(shù)額是否巨大，因為這些基本不屬于企業(yè)正常經(jīng)營帶來的現(xiàn)金流，最好將其剔除。關(guān)注：預(yù)付帳款、預(yù)收帳款、其他應(yīng)收款、其他應(yīng)付款中是否有與經(jīng)營活動無關(guān)的現(xiàn)金流（如對大股東的貸款或?qū)ο聦俟镜耐顿Y，購買固定資產(chǎn)預(yù)付款等），如有