中藥制造業(yè)創(chuàng)新投入高管激勵(lì)與企業(yè)價(jià)值-基于2011-2021年47家上市企業(yè)的數(shù)據(jù)分析

表2-22011年-2015年K-S檢驗(yàn)結(jié)果指標(biāo)名稱（代碼）2011年2012年2013年2014年2015年每股收益X10.1290.0920.1760.1970.194每股凈資產(chǎn)X20.2000.2000.2000.0610.014*每股息稅前利潤(rùn)X30.0540.0550.1780.1690.200凈資產(chǎn)收益率X40.1730.2000.002*0.0560.200資產(chǎn)報(bào)酬率X50.2000.1880.2000.2000.118投入資本回報(bào)率X60.000*0.000*0.2000.2000.200銷售凈利率X70.000*0.040*0.2000.2000.003*研發(fā)費(fèi)用率X80.1910.2000.1760.2000.165銷售費(fèi)用率X90.2000.2000.2000.2000.200管理費(fèi)用率X100.2000.2000.2000.2000.200財(cái)務(wù)費(fèi)用率X110.000*0.000*0.1990.2000.200營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率X120.000*0.1110.2000.2000.005*成本費(fèi)用利潤(rùn)率X130.006*0.2000.2000.2000.022*流動(dòng)比率X140.020*0.2000.0850.2000.200速動(dòng)比率X150.035*0.1120.043*0.2000.200產(chǎn)權(quán)比率X160.002*0.001*0.001*0.001*0.011*利息保障倍數(shù)X170.2000.007*0.2000.2000.200每股收益增長(zhǎng)率X180.2000.001*0.2000.1930.200凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率X190.2000.010*0.029*0.005*0.200凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率X200.001*0.1520.0780.2000.000*總資產(chǎn)增長(zhǎng)率X210.2000.2000.1540.1720.004*應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X220.001*0.1050.0950.000*0.000*應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率X230.0510.001*0.001*0.2000.200流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X240.0940.1320.0580.2000.011*總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X250.041*0.050*0.050*0.1440.075銷售現(xiàn)金比率X260.2000.037*0.2000.2000.200總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率X270.2000.2000.2000.2000.200資產(chǎn)負(fù)債率X280.005*0.0960.0830.040*0.193固定資產(chǎn)比率X290.050*0.2000.2000.031*0.200股東權(quán)益比率X300.005*0.0960.0830.040*0.193資產(chǎn)規(guī)模LNX310.2000.2000.2000.2000.200管理財(cái)務(wù)費(fèi)用率X320.004*0.000*0.0710.1380.200注：*代表不超過(guò)0.05的Sig值表2-32016年-2021年K-S檢驗(yàn)結(jié)果指標(biāo)名稱（代碼）2016年2017年2018年2019年2020年2021年每股收益X10.2000.0900.2000.2000.1110.200每股凈資產(chǎn)X20.009*0.0870.0850.0770.038*0.018*每股息稅前利潤(rùn)X30.2000.2000.2000.1290.1720.200凈資產(chǎn)收益率X40.2000.2000.2000.2000.2000.200資產(chǎn)報(bào)酬率X50.2000.2000.2000.014*0.2000.200投入資本回報(bào)率X60.2000.2000.1160.023*0.2000.200銷售凈利率X70.2000.2000.0840.2000.0950.200研發(fā)費(fèi)用率X80.1910.014*0.002*0.005*0.0690.011*銷售費(fèi)用率X90.2000.049*0.0870.2000.2000.200管理費(fèi)用率X100.2000.2000.1320.2000.1050.200財(cái)務(wù)費(fèi)用率X110.2000.2000.2000.2000.2000.200營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率X120.1900.1740.0770.2000.022*0.200成本費(fèi)用利潤(rùn)率X130.2000.2000.2000.1740.1180.200流動(dòng)比率X140.2000.2000.2000.0950.2000.200速動(dòng)比率X150.1730.2000.0700.042*0.2000.200產(chǎn)權(quán)比率X160.000*0.005*0.001*0.002*0.000*0.028*利息保障倍數(shù)X170.036*0.0720.035*0.031*0.0990.042*每股收益增長(zhǎng)率X180.000*0.2000.2000.1670.2000.000凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率X190.001*0.2000.011*0.1790.2000.000凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率X200.1230.1950.013*0.2000.1720.000總資產(chǎn)增長(zhǎng)率X210.008*0.1840.2000.2000.041*0.200應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X220.001*0.005*0.001*0.001*0.000*0.000應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率X230.2000.2000.2000.2000.2000.200流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X240.0700.2000.2000.2000.2000.200總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X250.023*0.2000.2000.2000.2000.200銷售現(xiàn)金比率X260.2000.2000.047*0.2000.002*0.000總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率X270.2000.2000.0160.2000.2000.000資產(chǎn)負(fù)債率X280.1340.1050.2000.2000.2000.200固定資產(chǎn)比率X290.2000.2000.016*0.2000.050*0.007*股東權(quán)益比率X300.1340.1050.2000.2000.000*0.200資產(chǎn)規(guī)模LNX310.2000.2000.2000.2000.2000.200管理財(cái)務(wù)費(fèi)用率X320.2000.1240.2000.2000.0820.200TuobinQX330.0780.1310.2000.2000.0830.081股權(quán)激勵(lì)X340.004*0.000*0.2000.033*0.000*0.000*注：*代表不超過(guò)0.05的Sig值2、配對(duì)樣本T檢驗(yàn)完成K-S檢驗(yàn)后，基于其結(jié)果，對(duì)那些滿足正態(tài)分布的指標(biāo)，執(zhí)行配對(duì)樣本T檢驗(yàn)。根據(jù)得到的配對(duì)樣本的T值和雙尾顯著性概率(見(jiàn)表2-4、2-5)，判定財(cái)務(wù)比率指標(biāo)是否存在顯著性差異。3、非參數(shù)檢驗(yàn)完成K-S檢驗(yàn)后，根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果，對(duì)那些沒(méi)有滿足正態(tài)分布的指標(biāo)，則執(zhí)行非參數(shù)檢驗(yàn)中的兩個(gè)關(guān)聯(lián)樣本檢驗(yàn)。根據(jù)得到的Z值和雙尾顯著性概率，判定財(cái)務(wù)比率指標(biāo)是否存在顯著性差異。2011年-2021年配對(duì)樣本T檢驗(yàn)和非參數(shù)檢驗(yàn)的結(jié)果見(jiàn)表2-4、2-5。4、提取顯著性指標(biāo)基于上述數(shù)據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果，得到樣本2011年-2021年各年具有顯著性差異的財(cái)務(wù)比率指標(biāo)(見(jiàn)表2-6)。通過(guò)分析具有顯著性差異的指標(biāo)在2011年-2021年這十一年中的穩(wěn)定性，去除選取的解釋變量與被解釋變量以及共線性較高的資產(chǎn)報(bào)酬率指標(biāo)以及投入資本回報(bào)率指標(biāo)，最終選取控制變量為：投入資本回報(bào)率與企業(yè)規(guī)模。變量定義1、被解釋變量本文將公司的價(jià)值分為當(dāng)期價(jià)值和長(zhǎng)期價(jià)值，并在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，提出了以總資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）描述企業(yè)的當(dāng)期價(jià)值和托賓Q值（TOBINQ）來(lái)描述企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。

2、解釋變量在本篇文章中，選擇了研發(fā)投入來(lái)衡量企業(yè)的創(chuàng)新投入。因?yàn)樵谥兴幹圃鞓I(yè)中，需要大量的技術(shù)創(chuàng)新投入，所以，研發(fā)投入總額與企業(yè)創(chuàng)新水平之間具有很好的一致性。參考已有學(xué)者的研究成果，本文選擇了研發(fā)投入與營(yíng)業(yè)收入的比值，也就是企業(yè)研發(fā)投入率（R&D）來(lái)度量企業(yè)的創(chuàng)新投入。3、調(diào)節(jié)變量本文選取股權(quán)激勵(lì)，即以高管人員的持股比例（ESH）為衡量高管激勵(lì)的指標(biāo)，其數(shù)值等同于高管人員的持股數(shù)與公司總股本的比率。薪酬激勵(lì)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性較高本文不予選用。4、控制變量中藥制造業(yè)企業(yè)的高管激勵(lì)與企業(yè)價(jià)值必然受到其他因素影響，因此本文通過(guò)剖面分析，選取控制變量為：總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率(OCA)及資產(chǎn)規(guī)模(SIZE)；此外，為求研究的嚴(yán)謹(jǐn)性，本文根據(jù)已有文獻(xiàn)再加入資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)這一變量。表2-42011-2015檢驗(yàn)結(jié)果指標(biāo)名稱（代碼）2011年2012年2013年2014年2015年t/zsigt/zsigt/zSigt/zsigt/zsig每股收益X1-0.3500.7492.4510.092*1.0340.3771.8750.157*-0.3860.725每股凈資產(chǎn)X2-2.3840.097*-1.2370.304-0.6040.588-0.4610.676-1.8260.068*每股息稅前利潤(rùn)X3-0.2820.7961.9560.145*0.8410.4621.4490.243*-0.5570.616凈資產(chǎn)收益率X41.2680.3323.1880.086*-0.3650.7151.9800.142*1.0280.380資產(chǎn)報(bào)酬率X51.5760.213*2.5250.086*1.1600.3302.3580.100*1.2860.289投入資本回報(bào)率X6-1.4610.144*-1.8260.068*0.3320.7613.1410.052*1.1860.321銷售凈利率X7-0.3650.715-1.0950.273-0.2540.8160.0190.9860.0001.000研發(fā)費(fèi)用率X80.5400.6272.5420.085*2.3210.103*1.0810.3591.2060.314銷售費(fèi)用率X90.4730.6690.4770.6660.5610.6140.8260.4690.8430.461管理費(fèi)用率X101.0840.3581.0720.3621.5410.221*1.8210.166*1.5400.221*財(cái)務(wù)費(fèi)用率X11-1.0950.273-0.7300.465-0.2190.841-0.9210.425-1.3270.276營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率X12-0.7300.465-0.5750.606-0.4140.706-0.0200.9850.0001.000成本費(fèi)用利潤(rùn)率X13-0.3650.7152.2660.108*0.2190.8410.4810.6640.0001.000流動(dòng)比率X14-0.7300.4651.0380.3761.4550.242*1.5000.230*2.2080.114*速動(dòng)比率X15-0.7300.4651.0490.371-1.4610.144*1.8020.169*3.2130.049*產(chǎn)權(quán)比率X16-1.0950.273-0.3650.7150.0001.0000.0001.000-0.7300.465利息保障倍數(shù)X17-1.0000.500-1.0000.500-1.0000.500-1.0000.423-1.0000.423每股收益增長(zhǎng)率X180.5150.642-1.4610.144*-1.1910.3190.3430.764-2.4320.093*凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率X19-0.3130.775-1.0950.273-0.7300.465-0.7300.465-2.6640.076*凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率X20-1.4610.144*-0.2130.8451.5710.214*0.7210.523-0.3650.715總資產(chǎn)增長(zhǎng)率X21-1.4680.238*-0.5310.632-0.1840.866-0.7520.507-0.3650.715應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X220.0001.000-2.6660.076*0.7630.501-0.7300.465-0.7300.465應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率X230.5220.638-0.3650.715-0.3650.7150.7810.4920.2050.851流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X24-0.4580.678-0.5510.620-1.0740.361-1.0280.380-1.8260.068*總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X250.0001.000-0.3650.715-0.3650.715-0.2990.785-0.3560.745銷售現(xiàn)金比率X261.1150.3460.0001.0004.1760.025*2.6430.077*2.4630.091*總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率X271.8030.169*1.3490.2702.5270.086*1.7370.181*4.8880.016*資產(chǎn)負(fù)債率X28-0.3650.7150.1610.882-0.1220.9110.0001.000-1.2290.307固定資產(chǎn)比率X29-1.0950.2730.0200.985-1.3520.269-1.4610.144*-1.1450.335股東權(quán)益比率X30-0.3650.715-0.1610.8820.1220.9110.0001.0001.2290.307資產(chǎn)規(guī)模LNX31-1.2710.293-1.5070.229*-1.5360.222*-1.5150.227*-1.5240.225*管理財(cái)務(wù)費(fèi)用率X32-1.0950.273-1.0950.2731.5050.229*1.7560.177*1.2680.294TuobinQX336.0750.009*4.7300.018*8.3790.004*4.9000.016*0.7770.494股權(quán)激勵(lì)X34-0.3650.7150.0001.000-0.2880.792-0.5350.593-0.3650.715注：斜體加粗代表z值，其他則為t值；Sig代表雙尾顯著性概率；*代表不超過(guò)0.25的Sig值。表2-52016-2021檢驗(yàn)結(jié)果指標(biāo)名稱（代碼）2016年2017年2018年2019年2020年2021年t/zsigt/zsigt/zsigt/zsigt/zsigt/zsig每股收益X1-0.0340.9750.1120.9161.5620.193*1.0400.3570.4410.6820.3160.768每股凈資產(chǎn)X2-1.8260.068*-2.5620.062*-1.4770.214*-1.0530.352-0.9440.345-0.9440.345每股息稅前利潤(rùn)X3-0.3410.756-0.6080.5760.5050.6400.3840.720-0.2990.780-0.1010.924凈資產(chǎn)收益率X43.3770.043*4.5300.011*4.7090.009*2.5690.062*1.5390.199*0.3780.725資產(chǎn)報(bào)酬率X53.3810.043*6.1990.003*6.4730.003*-1.7530.080*1.9530.123*0.2000.852投入資本回報(bào)率X62.5990.080*6.1790.003*6.7190.003*-1.7530.080*1.4440.222*0.1730.871銷售凈利率X70.2670.8070.4560.6722.8400.047*0.9510.395-0.0090.993-0.2380.824研發(fā)費(fèi)用率X81.4610.240*1.1570.312-1.4830.138*-1.4830.138*1.5600.194*-1.2140.225*銷售費(fèi)用率X90.9580.409-1.2140.225*0.6620.5440.7910.473*0.8890.4241.3250.256管理費(fèi)用率X101.5020.230*-1.2140.225*-0.0040.9970.5310.6240.1050.9210.1340.900財(cái)務(wù)費(fèi)用率X11-4.0910.026*-1.2250.288-2.3540.078*-1.7840.149*-2.9510.042*-1.7770.150*營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率X120.4590.6780.5800.5933.1800.034*0.9920.377-0.6740.500-0.2520.813成本費(fèi)用利潤(rùn)率X130.6900.5400.9630.3904.5810.010*1.4530.220*0.4520.6750.0700.947流動(dòng)比率X142.1340.123*2.6940.054*1.6070.183*0.9190.4101.6500.174*1.1360.319速動(dòng)比率X152.6270.079*2.8710.045*1.5980.185*-0.9440.3451.6680.171*1.1560.312產(chǎn)權(quán)比率X16-0.7300.465-1.4830.138*-1.4830.138*-1.2140.225*-1.2140.225*-1.2140.225*利息保障倍數(shù)X17-1.3420.180*2.5340.239*-1.3420.180*-0.4470.6551.1170.326-0.5350.593每股收益增長(zhǎng)率X180.0001.0000.8380.4632.2440.088*0.4810.663-0.1470.8900.3650.750凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率X19-0.3650.715-0.6890.540-2.0230.043*-0.1500.888-0.3800.7230.2300.839凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率X20-0.0770.9431.2540.278-0.9440.3450.2690.8021.8370.140*0.5960.612總資產(chǎn)增長(zhǎng)率X21-0.3650.715-0.7070.5180.3790.7244.6000.010*-1.4830.138*0.6180.570應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X22-0.3650.715-0.9440.345-0.9440.345-0.9440.345-1.2140.225*1.1650.309應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率X23-0.3960.7180.5380.6190.7270.5080.3630.7350.4380.6842.2380.089*流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X24-1.6130.205*-1.1930.299-0.6060.578-1.2450.281-1.0830.340-0.4910.649總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X25-0.3650.715-0.3570.739-0.0860.936-0.4800.656-0.5530.610-0.5900.587銷售現(xiàn)金比率X260.9950.3931.1980.297-0.9440.345-0.1590.881-0.9440.345-1.0050.372總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率X271.3700.2641.8150.144*1.1560.312-0.0390.9711.4390.224*-1.0170.367資產(chǎn)負(fù)債率X28-1.0190.383-1.7130.162*-1.8160.144*-1.2480.280-1.2000.296-1.2640.275固定資產(chǎn)比率X29-1.6630.195*-1.4580.219*-0.1350.8930.2710.800-0.9440.345-0.9440.345股東權(quán)益比率X301.0190.3831.7130.162*1.8160.144*1.2480.280-0.1350.8931.2640.275資產(chǎn)規(guī)模LNX31-1.5820.212*-2.8830.045*-2.8150.048*-2.4070.074*-2.2540.087*-1.8360.140*管理財(cái)務(wù)費(fèi)用率X321.1570.3311.1950.298-0.9070.416-0.2160.840-0.8250.456-0.6240.566TuobinQX334.1920.025*4.2920.023*3.6990.034*2.3870.097*-1.8260.068*-1.8260.068*股權(quán)激勵(lì)X34-1.8260.068*-0.5350.5930.3540.747-1.6040.109*-0.3650.715-1.3420.18*注：斜體加粗代表z值，其他則為t值；Sig代表雙尾顯著性概率；*代表不超過(guò)0.25的Sig值。表2-6指標(biāo)顯著性統(tǒng)計(jì)指標(biāo)名稱（代碼）2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年每股收益X1顯著顯著顯著每股凈資產(chǎn)X2顯著顯著顯著顯著顯著每股息稅前利潤(rùn)X3顯著顯著凈資產(chǎn)收益率X4顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著資產(chǎn)報(bào)酬率X5顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著投入資本回報(bào)率X6顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著銷售凈利率X7顯著研發(fā)費(fèi)用率X8顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著銷售費(fèi)用率X9顯著顯著管理費(fèi)用率X10顯著顯著顯著顯著顯著財(cái)務(wù)費(fèi)用率X11顯著顯著顯著顯著顯著營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率X12顯著成本費(fèi)用利潤(rùn)率X13顯著顯著顯著流動(dòng)比率X14顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著速動(dòng)比率X15顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著產(chǎn)權(quán)比率X16顯著顯著顯著顯著顯著利息保障倍數(shù)X17顯著顯著顯著每股收益增長(zhǎng)率X18顯著顯著顯著凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率X19顯著顯著凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率X20顯著顯著顯著總資產(chǎn)增長(zhǎng)率X21顯著顯著顯著應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X22顯著顯著應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率X23顯著流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X24顯著顯著總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X25銷售現(xiàn)金比率X26顯著顯著顯著總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率X27顯著顯著顯著顯著顯著顯著資產(chǎn)負(fù)債率X28顯著顯著固定資產(chǎn)比率X29顯著顯著顯著股東權(quán)益比率X30顯著顯著資產(chǎn)規(guī)模LNX31顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著管理財(cái)務(wù)費(fèi)用率X32顯著顯著TuobinQX33顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著顯著股權(quán)激勵(lì)X34顯著顯著模型建構(gòu)豪斯曼檢驗(yàn)通過(guò)對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行豪斯曼檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表4-1、表4-2，結(jié)果顯示，以企業(yè)當(dāng)期價(jià)值作為被解釋變量，p值為0.0059，應(yīng)使用fe固定效應(yīng)；以企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值作為被解釋變量，p值小于0.1，也應(yīng)使用fe固定效應(yīng)模型。表3-6變量定義與描述變量屬性變量名稱變量定義變量公式被解釋變量企業(yè)當(dāng)期價(jià)值ROA凈利潤(rùn)／期末總資產(chǎn)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值TOBINQ市值/資產(chǎn)總額解釋變量創(chuàng)新投入R&D研發(fā)投入／營(yíng)業(yè)收入調(diào)節(jié)變量高管激勵(lì)ESH高管持股數(shù)量／普通股總股數(shù)控制變量企業(yè)規(guī)模SIZELN(期末總資產(chǎn))總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率OCA固定資產(chǎn)/所有者權(quán)益資產(chǎn)負(fù)債率Lev負(fù)債總額／資產(chǎn)總額表4-1企業(yè)當(dāng)期價(jià)值豪斯曼檢驗(yàn)Coefficients(b)(B)(b-B)sqrt(diag(V_bfereDifferenceStd.err.rd-10.4510.036-10.4872.861size-0.415-0.4640.0490.078oca0.5720.997-0.4250.211lev-0.148-0.4720.3230.239TestofH0:Differenceincoefficientsnotsystematicchi2(4)=(b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B)=14.47Prob>chi2=0.0059表4-2企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值豪斯曼檢驗(yàn)結(jié)果Coefficients(b)(B)(b-B)sqrt(diag(V_bfereDifferenceStd.err.rd-0.753-0.105-0.6480.123size-0.0030.003-0.0060.003oca0.0090.063-0.530.007lev-0.078-0.0790.0020.106TestofH0:Differenceincoefficientsnotsystematicchi2(4)=(b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B)=316.88Prob>chi2=0.00002、回歸模型建立針對(duì)創(chuàng)新投入與經(jīng)營(yíng)價(jià)值之間的關(guān)系及上述影響是否存在滯后效應(yīng)，本文構(gòu)建如下多元回歸模型：模型(1):ROAit=β0+β1R＆Dit+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+eit模型(2):ROAit=β0+β1R＆Di(t-1)+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+eit模型(3):ROAit=β0+β1R＆Di(t-2)+β2SELi(t-2)+β3OCAit+β4Levit+eit模型(4):TOBINQit=β0+β1R＆Dit+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+eit模型(5):TOBINQit=β0+β1R＆Di(t-1)+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+eit模型(6):TOBINQit=β0+β1R＆Di(t-2)+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+eit、R＆Di(t－1)、R＆Di(t－2)分別表示示企業(yè)滯后一期和滯后兩期的研發(fā)投入。R＆D×ESH與R＆D×L.ESH構(gòu)建模型(7)、模型(8)、模型(9)、模型(10)、檢驗(yàn)高管激勵(lì)對(duì)研發(fā)投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值和長(zhǎng)期價(jià)值關(guān)系的調(diào)節(jié)作用：模型(7):ROAit=β0+β1R＆Dit+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+β5L.ESH+β6R＆Dit×ESHit+eit模型(8):ROAit=β0+β1R＆Dit+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+β5L.ESH+β6R＆Dit×L.ESHit+eit模型(9):TOBINQit=β0+β1R＆Dit+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+β5L.ESH+β6R＆Dit×ESHit+eit模型(10):TOBINQit=β0+β1R＆Dit+β2SIZEit+β3OCAit+β4Levit+β5L.ESH+β6R＆Dit×L.ESHit+eitL.ESH與滯后一期的股權(quán)激勵(lì)。實(shí)證分析描述性統(tǒng)計(jì)分析根據(jù)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果(見(jiàn)表4-1)，揭示了中藥制造業(yè)公司的特點(diǎn)和差異，同時(shí)也暗示了該行業(yè)需要加強(qiáng)的方向。首先，中藥制造業(yè)公司高回報(bào)率的特點(diǎn)顯而易見(jiàn)，，企業(yè)資產(chǎn)收益率的平均值為8.3%，托賓Q值的均值為2.848，但是最小值與最大值相差極大，說(shuō)明不同公司在市場(chǎng)表現(xiàn)上存在明顯差異。其次，研發(fā)費(fèi)用率的均值為3.7%，相較于國(guó)際先進(jìn)水平(15%)有較大差距，這表明我國(guó)中藥制造業(yè)上市企業(yè)的創(chuàng)新投入還需加強(qiáng)。除此之外，在高管激勵(lì)方面，最大值為46.2%，但是仍然有部分企業(yè)持股數(shù)基本為0，這表明了不同的中藥制造業(yè)上市企業(yè)在股權(quán)激勵(lì)制度的運(yùn)用上有著很大的差別。此外，在控制變量方面，樣本所涵蓋的中藥制造業(yè)企業(yè)規(guī)模相對(duì)較??；投入資本回報(bào)率的均值為5.1%，標(biāo)準(zhǔn)差為6.9%，說(shuō)明中藥制造業(yè)企業(yè)盈利水平差距較大；資產(chǎn)負(fù)債率則呈現(xiàn)出較大的波動(dòng)性。由此可以看出，不同企業(yè)間對(duì)財(cái)務(wù)杠桿和盈利能力的利用程度存在很大差別。表4-1描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果變量均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值ROA0.0830.059-0.0960.286TOBINQ2.8481.9660.84013.205R&D0.0370.0270.0010.130ESH0.0620.1150.0010.462SIZE3.2500.9251.4675.877OCA0.0510.069-0.1530.257LEV0.3050.1710.0560.873相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果與分析下表(表4-2)是對(duì)本文主要解釋與被解釋變量的相關(guān)性分析，高管激勵(lì)指標(biāo)方面，高管激勵(lì)(ESH)與公司當(dāng)期價(jià)值不存在明顯的相關(guān)關(guān)系，而高管激勵(lì)(ESH)與企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效(托賓Q)的相關(guān)系數(shù)為0.099，在5%的顯著性水平上顯著。研究結(jié)果表明，企業(yè)創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值之間存在著極顯著的正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的正相關(guān)系數(shù)為0.195；企業(yè)創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值(TOBINQ)的相關(guān)系數(shù)為0.232，達(dá)到了1%的顯著水平。從主要變量的相關(guān)系數(shù)來(lái)看，多數(shù)變量間的相關(guān)性較小，適合進(jìn)行回歸分析。表4-2相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果ROATOBINQR&DESHSIZEOCAlEVROA1.000TOBINQ0.331***R&D0.195***0.232***1.000ESH0.0600.099**0.0501.000SIZE0.096**-0.222***0.058-0.287***1.000OCA0.237***0.134***0.186***0.003-0.0231.000LEV-0.252***-0.197***-0.292***-0.083*0.186***-0.215***1.000注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著回歸結(jié)果與分析本文模型的回歸結(jié)果如表4-3、表4-4、表4-5、表4-6所示，主要分析結(jié)論如下。1、創(chuàng)新投入與企業(yè)價(jià)值研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系(見(jiàn)表4-3、表4-4)。在模型(1)中，公司創(chuàng)新投資與公司當(dāng)前價(jià)值(ROA)的回歸系數(shù)為0.2，通過(guò)了10%顯著性檢驗(yàn)，而在模型(4)中，公司創(chuàng)新投資與公司長(zhǎng)期價(jià)值(TOBINQ）的回歸系數(shù)為15.069，顯著性檢驗(yàn)結(jié)果為1%，這說(shuō)明公司創(chuàng)新投資對(duì)公司當(dāng)前和長(zhǎng)期價(jià)值都有明顯的正面影響，而且其短期影響不大，長(zhǎng)期影響較大。實(shí)驗(yàn)結(jié)果證實(shí)了H1、H2所提出的假設(shè)。另外，在模型(2)中，滯后一期的創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的回歸系數(shù)為0.273，達(dá)1%的顯著性水平，表明企業(yè)的創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值具有明顯的正相關(guān)。在模型(3)中，滯后兩期的創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的回歸系數(shù)為0.279，在1%的顯著性水平上是顯著的，這也說(shuō)明了滯后兩期的創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值存在著顯著的正相關(guān)。在模型(5)中，滯后一期創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值回歸系數(shù)為16.626，在1%水平上是顯著的，滯后兩期創(chuàng)新投入與當(dāng)期長(zhǎng)期價(jià)值回歸系數(shù)為17,651，在1%的顯著性水平上是顯著的，這說(shuō)明滯后兩期創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值之間存在著明顯的正相關(guān)關(guān)系。H3假設(shè)得到了驗(yàn)證。表4-3創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值回歸結(jié)果(1)(2)(3)ROAROAROAROAROAR&D0.422***0.200*(4.22)(1.96)L.R&D0.273***(2.59)L2.R&D0.279***(2.57)SIZE0.009***0.009***0.010***0.012***(3.22)(2.97)(3.41)(3.91)OCA0.160***0.150***0.169***0.146***(4.17)(3.89)(4.30)(3.65)LEV-0.082***-0.073***-0.076***-0.104***(-5.17)(-4.43)(-4.56)(-5.93)Constant0.067***0.069***0.062***0.051***0.053***(14.67)(6.71)(5.64)(4.41)(4.24)Observations453453453405357R-squared0.0380.1190.1260.1610.202r2_a0.03560.1130.1190.1530.192F17.80020.19016.21019.1922.21注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-4創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值回歸結(jié)果(4)(5)(6)TOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQR&D16.844***15.069***(5.07)(4.42)L.R&D-0.412***16.626***(-4.22)(4.54)L2.R&D2.827**17.651***(2.16)(4.23)SIZE-1.599***-0.462***-0.386***-0.378***(-2.96)(-4.79)(-3.79)(-3.35)OCA2.0751.5571.313(1.60)(1.14)(0.89)LEV-0.412***-0.919*-0.865-1.109*(-4.22)(-1.67)(-1.48)(-1.71)Constant2.228***4.529***3.468***3.650***3.707***(14.68)(12.81)(10.76)(9.01)(8.11)Observations453453453405357R-squared0.0540.0840.1220.1290.131r2_a5.84E-071.45E-080.0000.1000.099F25.7013.7015.8116.2416.80注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。2、創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)與企業(yè)價(jià)值（1）股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的調(diào)節(jié)作用(見(jiàn)表4-5)。從模型(7a)的回歸結(jié)果可以看出，企業(yè)的高管持股比例與企業(yè)的當(dāng)期價(jià)值在10%的水平上具有極顯著的相關(guān)性，而企業(yè)的創(chuàng)新投資與企業(yè)的當(dāng)期權(quán)益比例的交乘項(xiàng)(R&D×ESH)卻未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，這表明，企業(yè)的高管激勵(lì)對(duì)于緩解企業(yè)與企業(yè)間的委托問(wèn)題以及對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新投資與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的調(diào)節(jié)作用不顯著。由模型(8a)的回歸結(jié)果可知，滯后一期的高管持股比例(ESH)本身與公司當(dāng)期價(jià)值在10%的水平上具有顯著性，而在模型(8b)中，創(chuàng)新投入與滯后一期高管持股比例的交乘項(xiàng)(R&D×L.ESH)的回歸系數(shù)為-1.561，且在10%的水平上具有顯著性，這表明，滯后一期的高管激勵(lì)能夠有效地緩解股東與管理者之間的委托問(wèn)題，并對(duì)創(chuàng)新投入與公司當(dāng)期價(jià)值的關(guān)系產(chǎn)生了顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)效應(yīng)。由模型(7a)與(7b)的結(jié)果可知，滯后一期的高管激勵(lì)對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用，但當(dāng)期的高管激勵(lì)無(wú)顯著作用。因此，本文進(jìn)行進(jìn)一步分析。將47家中藥制造企業(yè)分為9家國(guó)企與38家非國(guó)企進(jìn)行進(jìn)一步分析。對(duì)于9家國(guó)企而言(見(jiàn)表4-7):當(dāng)期股權(quán)激勵(lì)與滯后一期股權(quán)激勵(lì)本身與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值無(wú)相關(guān)性，未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，并且當(dāng)期股權(quán)激勵(lì)與滯后一期股權(quán)激勵(lì)對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的關(guān)系也沒(méi)有顯著調(diào)節(jié)作用。對(duì)于38家非國(guó)企而言(見(jiàn)表4-8)：股權(quán)激勵(lì)本身與滯后一期股權(quán)激勵(lì)本甚與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值在1%的水平上顯著，并且交乘項(xiàng)也通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，這表明，高管激勵(lì)對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的調(diào)節(jié)作用(見(jiàn)表4-6)。由模型(9a)中的回歸分析可知，當(dāng)前無(wú)論是企業(yè)管理者的股權(quán)比例，還是企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值，均未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)；而模型9(b)中，公司創(chuàng)新投入和公司經(jīng)理持股比例的交叉項(xiàng)(RD×ESH)的回歸系數(shù)為-111.949，達(dá)1%顯著水平；實(shí)驗(yàn)結(jié)果證實(shí)了H6假說(shuō)。該研究表明，當(dāng)公司對(duì)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后，因創(chuàng)新活動(dòng)持續(xù)的時(shí)間長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大，高管人員將會(huì)減少在該類活動(dòng)的投資，以實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的增長(zhǎng)。將47家中藥制造企業(yè)分為9家國(guó)企與38家非國(guó)企進(jìn)行進(jìn)一步分析。對(duì)于9家國(guó)企而言(見(jiàn)表4-9)：當(dāng)期股權(quán)激勵(lì)與滯后一期股權(quán)激勵(lì)本身與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值無(wú)相關(guān)性，未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，并且當(dāng)期股權(quán)激勵(lì)與滯后一期股權(quán)激勵(lì)對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的關(guān)系也沒(méi)有顯著調(diào)節(jié)作用。對(duì)于38家非國(guó)企而言(見(jiàn)表4-10)：股權(quán)激勵(lì)本身與滯后一期股權(quán)激勵(lì)本甚與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值在1%的水平上顯著，并且交乘項(xiàng)也通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，這表明，高管激勵(lì)對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。(3)加計(jì)扣除政策的影響以上結(jié)果表明，高管激勵(lì)對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系的調(diào)節(jié)作用在非國(guó)營(yíng)企業(yè)中更顯著。而2016年財(cái)政部的《財(cái)政部國(guó)家稅務(wù)總局科技部關(guān)于完善研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策的通知》，使企業(yè)的創(chuàng)新投入達(dá)到新高，因此，本文進(jìn)一步將非國(guó)營(yíng)企業(yè)時(shí)間分段進(jìn)行進(jìn)一步研究，將年度劃分為2011-2016年與2017-2021年。根據(jù)模型(7g)、模型(7h)、模型(8g)和模型(8h)可知(見(jiàn)表4-11)，2011年-2016年中藥制造業(yè)中非國(guó)營(yíng)企業(yè)高管激勵(lì)本身與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值無(wú)關(guān)，并且對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的關(guān)系也沒(méi)有顯著的調(diào)節(jié)作用。根據(jù)模型(9g)、模型(9h)、模型(10g)和模型(10h)的結(jié)果可知(見(jiàn)表4-12)，2017年-2021年中藥制造業(yè)中非國(guó)營(yíng)企業(yè)高管激勵(lì)本身與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值顯著相關(guān)，并且對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的關(guān)系也有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。根據(jù)模型(7i)、模型(7j)、模型(8i)和模型(8j)可知(見(jiàn)表4-13)，2011年-2016年中藥制造業(yè)中非國(guó)營(yíng)企業(yè)高管激勵(lì)本身與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值無(wú)關(guān)，并且對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的關(guān)系也沒(méi)有顯著的調(diào)節(jié)作用；根據(jù)模型(9i)、模型(9j)、模型(10i)和模型(10j)的結(jié)果可知(見(jiàn)表4-14)，2017年-2021年中藥制造業(yè)中非國(guó)營(yíng)企業(yè)高管激勵(lì)本身與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值不相關(guān)，并且對(duì)于創(chuàng)新投入與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的關(guān)系也沒(méi)有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。表4-5創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(7a)(7b)(8a)(8b)ROAROAROAROAROAROAROAR&D0.422***0.200*0.188*0.264**0.224**0.316***(4.22)(1.96)(1.85)(2.29)(2.22)(2.76)SIZE0.009***0.009***0.010***0.010***0.011***0.011***(3.22)(2.97)(3.37)(3.4)(3.72)(3.75)OCA0.160***0.150***0.151***0.151***0.169***0.169***(4.17)(3.89)(3.93)(3.92)(4.31)(4.32)LEV-0.082***-0.073***-0.072***-0.071***-0.078***-0.076***(-5.17)(-4.43)(-4.41)(-4.29)(-4.62)(-4.53)ESH0.042*0.090**(1.80)(2.16)R&D*ESH-1.272(-1.39)L.ESH0.039*0.099**(1.65)(2.32)R&D*L.ESH-1.561*(-1.69)Constant0.067***0.069***0.062***0.055***0.051***0.046***0.042***(14.67)(6.71)(5.64)(4.68)(4.29)(3.76)(3.39)Observations453453453453453405405R-squared0.0380.1190.1260.1330.1360.1640.170r2_a0.03560.1130.1190.1230.1250.1540.158F17.8020.1916.2113.6811.7415.6713.59注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著表4-6創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(9a)(9b)(10a)(10b)TOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQR&D16.844***15.069***14.967***21.654***15.985***21.918***(5.07)(4.42)(4.37)(5.65)(4.55)(5.54)SIZE-0.412***-0.462***-0.449***-0.441***-0.392***-0.389***(-4.22)(-4.79)(-4.46)(-4.44)(-3.71)(-3.71)OCA2.827**2.0752.0862.0261.4101.390(2.16)(1.6)(1.61)(1.58)(1.03)(1.03)LEV-1.599***-0.919*-0.915*-0.755-0.823-0.728(-2.96)(-1.67)(-1.66)(-1.38)(-1.41)(-1.25)ESH0.3644.544***(0.46)(3.3)R&D*ESH-111.949***(-3.68)L.ESH-0.0503.819***(-0.06)(2.59)R&D*L.ESH-100.459***(-3.15)Constant2.228***4.529***3.968***3.905***3.600***3.660***3.406***(14.68)(12.81)(10.76)(9.92)(9.07)(8.58)(7.94)Observations453453453453453405405R-squared0.0540.0840.1220.1230.1480.1100.131Ftest5.84E-071.45E-080007.30E-092.57E-10r2_a0.0520.0780.1140.1130.1370.0980.118F25.7013.7015.5812.4812.959.81710.02注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著表4-7國(guó)企創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(7c)(7d)(8c)(8d)ROAROAROAROAROAROAROAR&D-0.487-0.279-0.286-0.482-0.333-0.451(-1.08)(-0.60)(-0.60)(-0.84)(-0.69)(-0.79)SIZE0.025***0.026***0.026***0.026***0.030***0.030***(3.14)(3.18)(3.16)(3.13)(3.49)(3.49)OCA-0.080-0.083-0.084-0.084-0.051-0.055(-0.88)(-0.91)(-0.90)(-0.90)(-0.54)(-0.57)LEV0.125***0.116***0.116***0.114***0.091**0.091**(3.33)(2.84)(2.81)(2.76)(2.02)(2.01)ESH0.036-1.628(0.07)(-0.59)R&D*ESH57.723(0.62)L.ESH0.192-0.595(0.36)(-0.28)R&D*L.ESH28.188-0.38Constant0.092***-0.037-0.031-0.031-0.026-0.042-0.040(7.34)(-1.28)(-1.01)(-1.00)(-0.80)(-1.29)(-1.20)Observations1001001001001009090R-squared0.0120.1830.1860.1860.190.1760.177Ftest0.2830.0000.0000.0010.0030.0050.011r2_a0.0020.1580.1520.1430.1370.1270.118F1.177.185.444.313.633.592.99注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-8非國(guó)企創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(7e)(7f)(8e)(8f)ROAROAROAROAROAROAROAR&D0.499***0.1580.1590.261**0.207**0.327***(4.82)(1.61)(1.62)(2.32)(2.07)(2.86)SIZE0.011***0.010***0.012***0.012***0.012***0.012***(3.83)(3.57)(4.02)(4.09)(3.76)(3.83)OCA0.219***0.209***0.212***0.211***0.212***0.211***(5.62)(5.3)(5.4)(5.39)(5.17)(5.17)LEV-0.131***-0.123***-0.122***-0.120***-0.114***-0.112***(-8.22)(-7.42)(-7.40)(-7.25)(-6.66)(-6.56)ESH0.045**0.104***(2.02)(2.66)R&D*ESH-1.536*(-1.83)L.ESH0.040*0.111***(1.75)(2.73)R&D*L.ESH-1.818**(-2.11)Constant0.063***0.076***0.070***0.061***0.055***0.054***0.048***(12.28)(7.49)(6.48)(5.13)(4.56)(4.28)(3.74)Observations353353353353353315315R-squared0.0620.2600.2650.2740.2810.2760.286r2_a0.0590.2530.2570.2630.2680.2640.272F23.2340.831.3826.1522.523.5120.55注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-9國(guó)企創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(9c)(9d)(10c)(10d)TOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQR&D-16.701-0.939***13.35115.95714.1429.526(-1.19)(-4.06)(0.99)(0.98)(1.05)(0.6)SIZE-0.875***-5.100*-0.929***-0.927***-0.928***-0.921***(-3.89)(-1.95)(-4.01)(-3.98)(-3.86)(-3.82)OCA-5.279**3.835***-5.294**-5.293**-5.419**-5.568**(-2.02)(3.31)(-2.01)(-2.00)(-2.03)(-2.07)LEV3.318***15.4783.771***3.792***5.545***5.559***(3.09)(1.18)(3.24)(3.23)(4.43)(4.42)ESH11.33233.412(0.75)(0.43)R&D*ESH-766.359(-0.29)L.ESH-3.543-34.357(-0.24)(-0.58)R&D*L.ESH1,103.260(0.54)Constant3.052***4.795***4.464***4.460***4.392***4.017***4.098***(7.82)(5.83)(5.14)(5.13)(4.85)(4.4)(4.41)Observations1001001001001009090R-squared0.0140.3110.3210.3250.3260.3870.389r2_a0.0040.2900.2930.2890.2820.3510.345F1.4214.4711.249.067.4910.628.82注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-10非國(guó)企創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(9e)(9f)(10e)(10f)TOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQR&D19.074***12.827***12.838***20.969***14.108***21.571***(5.43)(3.63)(3.63)(5.27)(3.9)(5.27)SIZE-0.186*-0.240**-0.208*-0.193*-0.148-0.138(-1.80)(-2.34)(-1.93)(-1.83)(-1.32)(-1.26)OCA5.774***4.950***5.009***4.919***4.147***4.092***(4.07)(3.5)(3.54)(3.56)(2.78)(2.8)LEV-3.017***-2.391***-2.376***-2.179***-2.349***-2.217***(-5.20)(-4.01)(-3.98)(-3.73)(-3.78)(-3.63)ESH0.8165.486***(1.02)(3.98)R&D*ESH-121.796***(-4.11)L.ESH0.4784.922***(0.58)(3.37)R&D*L.ESH-112.382***(-3.65)Constant2.135***4.122***3.631***3.453***3.032***3.203***2.832***(12.27)(11.08)(9.31)(8.09)(7.06)(6.95)(6.11)Observations353353353353353315315R-squared0.0780.1590.1900.1920.2300.1820.216r2_a0.0750.1520.1800.1810.2160.1690.201F29.5322.0120.3816.5217.2113.7914.17注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-11非國(guó)企11-16年創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(7g)(7h)(8g)(8h)ROAROAROAROAROAROAROAR&D0.465***0.0080.0150.0530.0160.124(3.05)(0.07)(0.12)(0.36)(0.12)(0.86)SIZE0.015***0.015***0.016***0.016***0.013***0.013***(4.01)(3.96)(3.99)(3.97)(3.30)(3.28)OCA0.373***0.372***0.373***0.372***0.407***0.404***(7.83)(7.63)(7.63)(7.57)(8.12)(8.08)LEV-0.108***-0.107***-0.105***-0.105***-0.089***-0.087***(-5.43)(-5.17)(-5.01)(-4.97)(-4.25)(-4.21)ESH0.0160.035(0.58)(0.78)R&D*ESH-0.597(-0.54)L.ESH-0.0050.057(-0.17)(1.21)R&D*L.ESH-1.778(-1.60)Constant0.074***0.059***0.059***0.055***0.054***0.054***0.050***(10.54)(4.64)(4.32)(3.73)(3.59)(3.53)(3.27)Observations167167167167167135135R-squared0.0530.4170.4170.4180.4190.4720.482r2_a0.0480.4060.4020.4000.3970.4510.458F9.2938.8428.9623.1419.2423.0319.85注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-12非國(guó)企17-21年創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(7i)(7j)(8i)(8j)ROAROAROAROAROAROAROAR&D0.583***0.305**0.286**0.448***0.316**0.463***(4.16)(2.21)(2.09)(2.85)(2.3)(2.91)SIZE0.008**0.007*0.010**0.011***0.011***0.012***(2.00)(1.68)(2.44)(2.68)(2.64)(2.8)OCA0.106*0.0940.104*0.106*0.0970.099*(1.78)(1.59)(1.76)(1.82)(1.65)(1.68)LEV-0.146***-0.129***-0.133***-0.130***-0.129***-0.127***(-6.22)(-5.29)(-5.50)(-5.41)(-5.31)(-5.25)ESH0.074**0.182***(2.28)(2.94)R&D*ESH-2.464**(-2.04)L.ESH0.078**0.170***(2.38)(2.8)R&D*L.ESH-2.136*(-1.79)Constant0.051***0.090***0.076***0.059***0.048**0.052***0.043**(6.9)(5.79)(4.62)(3.31)(2.57)(2.81)(2.23)Observations186186186186186180180R-squared0.0860.2120.2330.2540.2710.2570.271r2_a0.0810.1990.2160.2330.2470.2360.245F17.3116.3113.7112.2611.0912.0510.71注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-13非國(guó)企11-16年創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(9g)(9h)(10g)(10h)TOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQR&D15.784***6.7697.33513.081**5.32411.244*(2.95)(1.37)(1.48)(2.35)(0.99)(1.88)SIZE-0.428***-0.451***-0.416***-0.421***-0.458***-0.466***(-2.95)(-3.10)(-2.80)(-2.87)(-2.77)(-2.86)OCA12.579***12.068***12.122***11.877***12.306***12.108***(6.89)(6.49)(6.53)(6.46)(5.82)(5.79)LEV-1.384*-1.077-0.923-0.844-1.183-1.104(-1.82)(-1.36)(-1.15)(-1.07)(-1.34)(-1.27)ESH1.3174.287**(1.26)(2.52)R&D*ESH-91.661**(-2.21)L.ESH0.9314.333**(0.81)(2.19)R&D*L.ESH-97.539**(-2.10)Constant2.796***4.609***4.364***4.084***3.889***4.458***4.251***(11.4)(9.47)(8.43)(7.26)(6.91)(6.9)(6.59)Observations167167167167167135135R-squared0.050.3020.3100.3170.3370.3170.340r2_a0.04430.2890.2930.2960.3120.2900.309F8.6923.5618.2314.9513.5711.9710.97注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。表4-14非國(guó)企17-21年創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的回歸結(jié)果(9i)(9j)(10i)(10j)TOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQTOBINQR&D24.816***19.052***18.786***27.872***20.291***28.584***(5.67)(4.26)(4.19)(5.54)(4.77)(5.94)SIZE0.003-0.077-0.0240.0310.0450.082(0.02)(-0.60)(-0.17)(0.23)(0.33)(0.63)OCA1.8841.1311.2631.4010.8910.976(0.94)(0.59)(0.66)(0.75)(0.49)(0.55)LEV-4.063***-3.024***-3.080***-2.909***-2.725***-2.605***(-5.18)(-3.84)(-3.90)(-3.79)(-3.62)(-3.55)ESH1.0597.081***(0.99)(3.58)R&D*ESH-138.013***(-3.58)L.ESH0.9526.174***(0.94)(3.36)R&D*L.ESH-121.231***(-3.36)Constant1.401***3.634***2.791***2.550***1.912***2.091***1.563***(6.07)(7.02)(5.24)(4.36)(3.21)(3.64)(2.7)Observations186186186186186180180R-squared0.1490.1550.2320.2360.2870.2470.294r2_a0.1440.1410.2150.2150.2630.2260.269F32.111.1313.6711.1412.0211.4411.99注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。結(jié)論與建議研究結(jié)論本文以中國(guó)中藥制造業(yè)上市公司為研究樣本，選取2011—2021年的數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，實(shí)證分析創(chuàng)新投入、高管激勵(lì)以及企業(yè)當(dāng)期價(jià)值和長(zhǎng)期價(jià)值三者間的關(guān)系，得出以下主要結(jié)論：創(chuàng)新投入對(duì)于中藥制造企業(yè)價(jià)值有顯著正向影響，而企業(yè)加大創(chuàng)新投入可以促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新和促進(jìn)技術(shù)升級(jí)、降低生產(chǎn)成本，繼而增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，最終增加企業(yè)價(jià)值。創(chuàng)新投入與企業(yè)價(jià)值之間具有顯著的滯后效應(yīng)。創(chuàng)新投入的滯后性顯著地促進(jìn)了企業(yè)價(jià)值的提升。高管激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新投入和中藥制造企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的關(guān)系有著顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用，并且對(duì)于2016年-2021年的非國(guó)營(yíng)企業(yè)的調(diào)節(jié)效果更好。說(shuō)明當(dāng)高管持股比例提高時(shí)，高管人員會(huì)選擇減少創(chuàng)新投入以此來(lái)獲得企業(yè)當(dāng)期價(jià)值的提高。建議1、加強(qiáng)對(duì)創(chuàng)新投入的重視程度本文的研究結(jié)果表明，中藥制造業(yè)上市公司的創(chuàng)新投入對(duì)企業(yè)價(jià)值有著顯著提升。然而，根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國(guó)中藥制造業(yè)上市企業(yè)對(duì)于創(chuàng)新領(lǐng)域的投入和關(guān)注程度略有不足，這也是我國(guó)行業(yè)整體發(fā)展水平與發(fā)達(dá)國(guó)家相比差距較大的原因之一。因此，為了推動(dòng)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展并縮小與發(fā)達(dá)國(guó)家的差距，在企業(yè)層面和政府層面都需要采取有效措施來(lái)提高企業(yè)對(duì)創(chuàng)新的認(rèn)知和追求。

首先，在醫(yī)藥行業(yè)中，專業(yè)技術(shù)人員數(shù)量眾多，產(chǎn)品質(zhì)量必須經(jīng)過(guò)嚴(yán)格審核才能保證。因