策略周報：多因素角力下聚焦紅利和高勝率景氣

免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。華泰研究2024年華泰研究2024年4月21日│中國內(nèi)地策略周報核心觀點：多因素角力下聚焦紅利和高勝率景氣上周市場延續(xù)震蕩，大盤、紅利占優(yōu)，行業(yè)上家電、銀行領漲。多因素角力wangyi012893@+(86)2128972228fangzhengtao@+(86)2128972228研究員SACNo.S0570520060001SFCNo.BMQ373聯(lián)系人SACNo.S0570122050097是近期行情底色：1）分子端，港股年報業(yè)績增速回升，A股年報業(yè)績或企穩(wěn)、一季報預喜率較高，但斜率可能相對較低；2）海外降息推后+地緣風險+再通脹交易下美債利率、美元指數(shù)再度上行，對A股估值修復形成制約，結(jié)構(gòu)上紅利和出口鏈或占優(yōu)；3）監(jiān)管積極作為，周五證監(jiān)會推出五項對港合作措施和公募基金交易費用管理規(guī)定，有望在中長期為A股引入“活水”。結(jié)合日歷效應，我們認為A股風險偏好修復進入平臺期，建議增配紅利（銀行、石化等紅利內(nèi)部高低切換方向）基礎上，把握出口和產(chǎn)能減壓兩大線索。業(yè)績追蹤：全A非金融盈利增速小幅回升，1Q24預喜率較高截至2024.4.19的可比口徑下，1）2023年年報，市值口徑全A披露率75%，全A非金融營收、盈利增速分別為2.5%、-3.5%，前者較3Q23（3.0%）略有回落，后者較3Q23（-4.4%）小幅回升；分行業(yè)看，公用/美護/交運/輕工等盈利增速較高且改善幅度較大，農(nóng)業(yè)/地產(chǎn)等下行壓力相對較大。2）1Q24業(yè)績預告?zhèn)€數(shù)口徑披露率僅2.9%，處于2010年+以來歷史同期下沿，有限樣本內(nèi)預喜率85.7%，預告凈利潤增速中樞為85.0%，均處于歷史同期上沿，隨業(yè)績期進入尾聲有收斂跡象，較高披露率的板塊中，高預喜率、高增速中樞交集為公共產(chǎn)業(yè)，行業(yè)為輕工制造、汽車、通信、公用事業(yè)。海外流動性：美債利率、美元上行制約估值修復，關注紅利和出口鏈近期美債利率、美元指數(shù)再度上行：1）美國3月CPI超預期上行，美聯(lián)儲首次降息預期推后至9月；2）中東局勢再度升級，運價、油價應聲上漲，再通脹壓力上升，且油價上漲或通過貿(mào)易條件傳導推升美元；3）歐央行4月會議釋放6月降息的信號，相對美聯(lián)儲更鴿的貨幣政策態(tài)度亦支撐美元強勢。大勢上，美債利率和美元影響全球流動性及其分配，如美元與A股風險溢價顯著正相關，兩者高位反復制約A股估值修復；風格上，10Y美債資本市場政策：滬深港通新政和基金降費有望在中長期為A股引入“活水”4月19日證監(jiān)會推出兩項重要政策：1）五項對港合作措施，同時滬深交易所針對滬深股通ETF的調(diào)入/調(diào)出，降低規(guī)模和權(quán)重占比要求；僅考慮上市滿6個月、跟蹤A股股票指數(shù)和最新資產(chǎn)規(guī)模，新規(guī)下滿足納入規(guī)模要求的ETF規(guī)模將由15806億元增長至16658億元，主要增量為碳中和、紅利、科技等主題ETF和滬深300、國證2000等寬基ETF，此外ETF產(chǎn)品的逆勢資金屬性有望增強資本市場內(nèi)生穩(wěn)定性；2）根據(jù)《公開募集證券投資基金證券交易費用管理規(guī)定》，首次基金股票交易傭金費率調(diào)降工作將于7月1日前完成，2024、2025年或分別為投資者節(jié)省32億元、64億元成本。配置建議：增配紅利基礎上把握出口和產(chǎn)能減壓兩大線索一方面，國內(nèi)金融數(shù)據(jù)和年報業(yè)績顯示復蘇趨勢尚待企穩(wěn)、海外流動性環(huán)境不確定性仍存，另一方面，一季報預喜率較高、監(jiān)管積極作為，對應ERP修復或處于平臺期。結(jié)合日歷效應，配置上保持紅利思維，適度把握景氣加分項，1）增配紅利，關注銀行、石油石化等潛在紅利內(nèi)部高低切換方向；2）業(yè)績期關注出口（家電及上游氟化工/紡服及上游化纖/家居/工程機械/通用自動化/船舶）和產(chǎn)能減壓（食品加工/疫苗/模擬芯片/封測/PCB/被動元件/面板/隔膜/風電零部件）兩大線索；3）主題成長圍繞新質(zhì)生產(chǎn)力和設備更新改造兩大主線，但近期波動率或上升，后續(xù)或有更好的參與機會。風險提示：1）經(jīng)濟復蘇不及預期；2）政策落地進度及力度不及預期。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23A全A非金融盈利增速小幅回升，1Q24預喜率較高 4美債利率、美元上行制約估值修復，關注紅利和出口鏈 7滬深港通新政和基金降費有望在中長期為A股引入“活水” 12市場結(jié)構(gòu) 14國內(nèi)流動性 海外流動性 A/H分行業(yè)估值 18風險提示 圖表1：分行業(yè)，2023年報凈利潤、營收增速及其變動情況概覽 4圖表2：各上市板1Q24業(yè)績預告披露率處于2010年以來的低位 5圖表3：各上市板1Q24業(yè)績預告凈利潤增速中樞均上移 5圖表4：可比口徑下，分板塊看，中游材料、公共產(chǎn)業(yè)、TMT預告業(yè)績增速較去年同期的改善幅度較大 5圖表5：分行業(yè)，1Q24業(yè)績預告披露數(shù)據(jù)、凈利潤增速中位數(shù)及變動情況 6圖表6：近期10Y美債利率、美元再度上行 7圖表7：3月美國CPI超預期上行 7圖表8：服務通脹偏強是CPI回升的主因 7圖表9：6月FOMC會議首次降息概率從1個月前的67.4%降至16.2% 7圖表10：美聯(lián)儲首次降息預期推后至9月 8圖表11：4月以來，歐線集運主力期貨（EC）合約累計上漲超過兩成 8圖表12：Brent原油期貨價格有回升跡象 8圖表13：2022年中東地區(qū)原油產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的34% 9圖表14：2022年中東地區(qū)天然氣產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的18% 9圖表15：2022年中東地區(qū)原油出口占全球總出口量的43% 9圖表16：2022年中東地區(qū)天然氣出口量占全球出口量的16% 9圖表17：10年期美債利率與全APETTM負相關 9圖表18：美元指數(shù)與全A風險溢價正相關 9圖表19：10Y美債利率上行，價值相對成長估值擴張 10圖表20：10Y美債利率上行，中證紅利相對全A超額收益上行 10圖表21：各行業(yè)PETTM、北向倉位占比、北向配置系數(shù)、北向資金占流通市值比重、2018-2022年海外營收占比及均值 圖表22：新規(guī)前后滬深股通ETF調(diào)入和調(diào)出標準對比 12圖表23：僅考慮最新資產(chǎn)規(guī)模，新規(guī)下滿足納入規(guī)模要求的ETF規(guī)模由15806億元增長至16658億元 12圖表24：《關于加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規(guī)定》核心內(nèi)容 13圖表25：大類資產(chǎn)表現(xiàn)：四月月第三周，美債利率、美元上行，全球風險資產(chǎn)承壓，滬深300逆勢收漲 14圖表27：銀行間資金價格有所回落 16圖表28：上周國債期限利差有所上升 16圖表29：絕對信用利差、相對信用利差均回落 16圖表30：上周中美利差有所減少 16圖表31：美債利率拆解：上周隱含通脹預期略有上升 17圖表32：美債期限利差：上周收于-0.35% 17圖表33：海外流動性總量：美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表邊際縮小 17圖表34：當前A股各行業(yè)指數(shù)PE(TTM)、PB(LF)所處2005年以來的百分位 18圖表35：當前H股各行業(yè)指數(shù)PE(TTM)、PB(LF)所處2010年以來的百分位 18圖表36：Wind全A周度盈利預測修正廣度 19免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。首先需要說明，以下數(shù)據(jù)統(tǒng)計均截至2024.4.19，均基于歷史可比口徑，隨著財報的進一步披露可能出現(xiàn)誤差。剔除ST及上市不足120個交易日的標的后，當前披露數(shù)據(jù)顯示2023年全A盈利增速或與3Q23基本持平。市值口徑下，A股2023年年報披露率75%，全A非金融披露率71%?；诂F(xiàn)有數(shù)據(jù)，全A營收增速-0.3%，較3Q23（0.6%）小幅下滑，全A盈利增速-1.5%，與3Q23（-1.3%）基本持平；全A非金融營收增速2.5%，較3Q23（3.0%）略有回落，全A非金融盈利增速-3.5%，較3Q23（-4.4%）小幅回升；分行業(yè)看，公用/美護/交運/輕工等盈利增速較高且改善幅度較大，農(nóng)業(yè)/地產(chǎn)等下行壓力相對較大。歸母凈利潤增速歸母凈利潤增速營收增速披露率（個數(shù)）披露率（市值）近4Q趨勢1Q23近4Q趨勢分類全A 石油石化58%94%-4.0%-10.4%-2.4%-2.6%-0.20-0.7%煤炭66%88%有色金屬56%75%-16.5%-29.2%-27.2%-26.1%1.093.5-.基礎化工56%67%-39.6%-43.3%建筑材料59%83%-67.7%-41.7%-36.5%-31.8%4.71-0.2%-2.5%-鋼鐵64%77%-62.3%電力設備60%64%29.4%16.3%5.1%-6.5%-11.6623.6%.-機械設備60%64%-1.4%3.2%0.6%-0.7%-1.341.3%3.9%u-..-商貿(mào)零售68%79%-8.8%■--美容護理45%66%45.6%52.0%38.9%55.4%---.紡織服飾37%44%-2.9%1.3%5.7%6.輕工制造46%43%-18.5%-11.7%2.2%15.9%13.76-6.7%-5.8%-4.1%-2.3%1.76■■--銀行74%96%.-非銀金融71%91%69.7%計算機62%71%45.6%---傳媒41%45%3.6%6.7%10.8%31.7%公用事業(yè)61%70%交通運輸69%72%-18.7%-7.8%18.4%環(huán)保49%58%綜合60%69%-32.7%-78.9%-79.4%-92.2%-12.731.1%1.6%-2.2%-8.2%-6.01---■注：數(shù)據(jù)截至2024.4.19，歷史數(shù)據(jù)基于同樣本同期可比口徑資料來源：Wind，華泰研究1Q24業(yè)績預告方面，全樣本口徑（因披露樣本有限，不剔除ST及上市120個交易日以內(nèi)標的），延續(xù)2023年年報業(yè)績預告的特征，各上市板1Q24業(yè)績預告披露率處于2010年來的歷史同期經(jīng)驗區(qū)間的下沿。披露數(shù)量口徑，截至2024.4.19，全A整體1Q24業(yè)績預告披露率為2.9%（去年同期為5.4%，過去5年均值為26.5%主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北交所的披露率分別為2.9%、3.5%、2.6%和0.4%，雙創(chuàng)披露率略高于整體。需要提示的是，整體偏低的披露率限制了下文所得觀察的樣本代表性。上述有限樣本內(nèi)保持了較高的預喜率，各上市板的1Q24預告業(yè)績增速中樞較1Q23均有所提升，業(yè)績向好公司的信息披露意愿更強，隨著業(yè)績期進入尾聲有收斂跡象：1）預喜/預警率維度，以滬深300為例，1Q24預喜率為85.7%，較1Q23的84.0%小幅上升（過去5年均值為80%，2021年來預喜率中樞上移）。與之對應的，1Q24滬深300預警率7.1%，較去年的12%進一步下降，但相比一周前0%的預警率有所上升；2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242010201120122013201420152016201720182019202020212022202320244002）預告業(yè)績增速中樞維度，201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024400201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024全A主板創(chuàng)業(yè)板201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024120% 科創(chuàng)板北證120%100%80%60%40%20%0%注：數(shù)據(jù)截至2024.4.19，歷史數(shù)據(jù)基于同樣本同期可比口徑資料來源：Wind，華泰研究250200150100500(50)(100)全A主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板北證201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024注：數(shù)據(jù)截至2024.4.19，歷史數(shù)據(jù)基于同樣本同期可比口徑，單位為%資料來源：Wind，華泰研究分板塊看，1Q24預告凈利潤增速較高的板塊包括TMT、公共產(chǎn)業(yè)、中游材料等板塊，是實現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)的主力；1Q24預喜率上各板塊較為接近，居前板塊包括中游制造、公共產(chǎn)業(yè)、中游材料，金融地產(chǎn)預警率較高。1Q24預喜率和預告凈利潤增速中樞均靠前的大類板塊交集為公共產(chǎn)業(yè)和中游材料，同時披露率也接近或高于全A整體水平。200150100500(50)(100)上游資源中游材料200150100500(50)(100)中游制造可選消費必選消費TMT3002001000(100)(200)(300)(400)金融地產(chǎn)公共產(chǎn)業(yè)注：數(shù)據(jù)截至2024.4.19，歷史數(shù)據(jù)基于同樣本同期可比口徑，單位為%資料來源：Wind，華泰研究進一步下沉至行業(yè)，披露率>2.9%（全A整體水平）的行業(yè)中，剔除①1Q24業(yè)績預告預喜率排名后30%；②1Q24預告凈利潤增速中樞排名后30%的行業(yè)后，相對較高的披露率、預喜率和預告凈利潤增速中樞的交集是：輕工制造、汽車、通信、公用事業(yè)。板塊/行業(yè)披露率預喜率預警率1Q24凈利潤增速-中位數(shù)（%）凈利潤增速中位數(shù)變動：pct2010年來分位數(shù)（1Q24）上游資源公共產(chǎn)業(yè)可選消費中游制造中游材料必選消費TMT金融地產(chǎn)綜合4.5%石油石化4.6%通信4.5%家用電器46.1%美容護理輕工制造鋼鐵有色金屬交通運輸建筑材料機械設備商貿(mào)零售紡織服飾環(huán)保醫(yī)藥生物4.8%公用事業(yè)基礎化工國防軍工4.3%計算機食品飲料4.0%電力設備農(nóng)林牧漁社會服務傳媒非銀金融建筑裝飾房地產(chǎn)煤炭銀行注：數(shù)據(jù)截至2024.4.19，歷史數(shù)據(jù)基于同樣本同期可比口徑資料來源：Wind，華泰研究美債利率、美元上行制約估值修復，關注紅利近期多重擾動下美債利率、美元再度上行：1）美聯(lián)儲降息預期推遲。4月10日美國公布3月CPI數(shù)據(jù)，核心CPI環(huán)比持平于0.36%，高于彭博一致預期的0.3%，同比維持在3.8%；CPI環(huán)比從2月的0.44%回落至0.38%，高于彭博一致預期的0.3%，同比回升0.3pct至截至4月20日，美聯(lián)首次降息預期推后至9月，6月FOMC會議首次降息概率從1個月前的67.4%降至16.2%。(%)美國:國債收益率:10年美元指數(shù)（右軸）65544310810710610510410310210110099982023-052023-052023-062023-072023-072023-082023-092023-092023-102023-112023-112023-122024-012024-012024-022024-032024-04資料來源：Wind，華泰研究2015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-11美國:CPI:商品:當月同比（%） 美國:CPI:商品(不含食品和能源類):當月同比（%）2050(5)(10)資料來源：Wind，華泰研究2008-022008-112009-082010-052011-022011-112012-082013-052014-022014-112015-082016-052008-022008-112009-082010-052011-022011-112012-082013-052014-022014-112015-082016-052017-022017-112018-082019-052020-022020-112021-082022-052023-022023-1186420(2)86420(2)(4)資料來源：Wind，華泰研究90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%6月FOMC會議聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間概率83.38%2024/4/2083.38%1周前1個月前26.92%16.17%7.49%1.41%25.09%67.42%71.67%0.45%475-500bp500-525bp525-550bp資料來源：CMEFEDWatch，華泰研究資料來源：CMEFEDWatch，華泰研究2）近期中東局勢再度升級，運價、油價應聲上漲，再通脹壓力上升。根據(jù)華泰宏觀團隊2024.4.15報告《運價再度上漲或加劇海外通脹共振》，若伊以局勢進一步升級，短期內(nèi)運價可能與油價呈現(xiàn)互相加持、螺旋上升的走勢，或?qū)⒚黠@加劇通脹上行壓力。此外，美國在頁巖油改革后轉(zhuǎn)為石油凈出口國，油價上漲或通過貿(mào)易條件傳導推升美元。3）歐央行4月會議釋放6月降息的信號，相對美聯(lián)儲更鴿的貨幣政策態(tài)度亦支撐美元強勢。（元）集運指數(shù)（歐線）主力合約2,5002,1001,7001,3009005002,5002,1001,7001,3009005002023-092023-112024-012024-03資料來源：Wind，華泰研究（美元/桶）期貨結(jié)算價(連續(xù)):布倫特原油1009590858075702023-09-012023-09-152023-09-292023-10-132023-10-272023-11-102023-11-242023-12-082023-12-222024-01-052024-01-192024-02-022024-02-162024-03-012024-03-152024-03-292024-04-12資料來源：Wind，華泰研究(%)原油產(chǎn)量占比403530252050中東伊朗34.53.520012004200720102013201620192022資料來源：Wind，華泰研究5045中東伊朗504542.840353025202.152.1020022004200620082010201220142016201820202022資料來源：Wind，華泰研究20中東2017.886.466.442020012004200720102013201620192022資料來源：Wind，華泰研究(%)20(%)20中東伊朗15.78640.220.2020012004200720102013201620192022資料來源：Wind，華泰研究美債利率、美元上行對A股大勢和結(jié)構(gòu)的影響：大勢上，10Y美債利率影響全球流動性、與全APETTM負相關，美元影響在美元資產(chǎn)和非美資產(chǎn)中的分配、與全A風險溢價正相關，10Y美債利率和美元高位反復對A股估值修復形成制約，當前行情或進入歇腳期；風格上，10Y美債利率上行階段，價值相對成長估值擴張，中證紅利相對全A超額收益上行；行業(yè)上，考慮估值、外資倉位和基本面因素（出口鏈受益于人民幣匯率向下波動關注輕工、紡服等。(%)10Y美債利率全APETTM（右軸）6543210R2R2=28.9%2520502016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-12資料來源：Wind，華泰研究(%)5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0全AERP美元指數(shù)（右軸）11511010510095908580R2R2=35.4%2015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-02資料來源：Wind，華泰研究(%)10Y美債利率6543210相對PETTM：300價值vs創(chuàng)業(yè)板指（右軸）0.350.3050.100.052016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-12資料來源：Wind，華泰研究(%)10Y美債利率6543210相對股價：中證紅利全收益相對股價：中證紅利全收益vs全A（右軸）2.02016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-12資料來源：Wind，華泰研究北向資金2018年海2019年海2020年海2021年海2022年海2018-2022北向倉位北向配置占流通市外營收占外營收占外營收占外營收占外營收占海外營收占行業(yè)PETTM值比重比比比比比比均值食品飲料23.512.1%182.8%11.7%3.6%3.4%3.4%3.3%3.5%3.4%電力設備16.810.8%138.4%8.9%18.0%20.2%20.2%18.4%18.8%19.1%銀行5.28.2%116.8%7.5%6.3%7.2%6.7%6.5%6.6%6.7%家用電器14.28.1%291.9%18.7%33.0%34.0%36.7%36.5%36.3%35.3%醫(yī)藥生物24.97.6%90.5%5.8%7.4%7.5%10.6%11.4%11.8%9.7%電子40.17.5%86.6%5.5%42.8%43.5%46.6%38.8%41.2%42.6%汽車24.15.0%117.6%7.5%14.0%15.7%15.8%17.5%21.2%16.8%機械設備27.64.9%96.9%6.2%16.7%15.8%13.5%14.7%19.0%15.9%有色金屬20.04.3%92.6%5.9%12.9%15.6%17.1%17.3%18.8%16.3%非銀金融14.94.2%72.3%4.6%2.0%1.8%1.4%1.4%1.4%1.6%公用事業(yè)19.43.7%105.7%6.8%1.9%1.8%1.8%2.1%3.7%2.3%基礎化工20.63.1%69.2%4.4%19.7%18.2%20.3%21.8%24.8%21.0%交通運輸15.52.8%90.7%5.8%12.1%11.1%7.7%7.9%10.7%9.9%計算機47.22.3%46.6%3.0%11.4%11.3%12.1%11.1%11.8%11.5%通信29.51.8%66.2%4.2%5.3%5.4%5.7%5.5%5.7%5.5%煤炭11.01.8%107.3%6.9%3.3%2.7%2.4%2.7%4.2%3.0%石油石化17.01.7%101.1%6.5%3.5%3.6%3.2%3.6%4.8%3.7%傳媒32.81.5%75.0%4.8%5.7%5.9%6.2%6.8%7.5%6.4%建筑裝飾8.91.4%65.5%4.2%9.2%8.2%6.7%6.6%6.8%7.5%建筑材料17.31.0%110.0%7.0%4.9%4.4%4.3%4.0%5.3%4.6%農(nóng)林牧漁48.11.0%56.8%3.6%8.2%8.4%7.2%7.1%7.7%7.7%國防軍工47.00.9%32.7%2.1%15.5%14.0%12.8%12.0%12.1%13.3%鋼鐵20.50.9%83.9%5.4%6.9%6.8%5.1%4.9%6.1%6.0%商貿(mào)零售25.60.7%62.8%4.0%12.8%12.1%14.3%15.1%15.8%14.0%輕工制造24.60.6%55.6%3.6%16.4%16.9%16.8%17.2%18.8%17.2%房地產(chǎn)11.80.6%42.9%2.7%0.4%0.2%0.7%0.5%0.4%0.4%美容護理27.00.5%149.5%9.6%14.2%13.6%19.2%15.2%14.4%15.3%紡織服飾20.60.4%59.3%3.8%14.2%15.2%14.3%14.3%16.6%14.9%社會服務40.80.2%38.7%2.5%8.7%9.2%7.3%4.7%7.1%7.4%環(huán)保19.90.2%25.3%1.6%9.8%9.1%8.8%7.2%2.8%7.6%綜合50.50.0%20.5%1.3%13.2%8.9%6.2%7.6%6.8%8.5%注：北向配置系數(shù)=該行業(yè)北向倉位占比/該行業(yè)流通市值占A股流通市值比重，數(shù)據(jù)截至2024.4.19資料來源：Wind，華泰研究滬深港通新政和基金降費有望在中長期為A股引入“活水”4月19日，資本市場再迎兩項重大政策：1）證監(jiān)會發(fā)布5項資本市場對港合作措施，滬深交易所擬分別對《滬（深）港通業(yè)務實施辦法》進行修訂；2）證監(jiān)會制定發(fā)布《公開募集證券投資基金證券交易費用管理規(guī)定》，標志著公募基金行業(yè)費率改革第二階段舉措全部落地。其一，五項對港合作措施旨在拓展優(yōu)化滬深港通機制、助力香港鞏固提升國際金融中心地位，共同促進兩地資本市場協(xié)同發(fā)展，包括：1）放寬滬深港通下股票ETF合資格產(chǎn)品范圍；2）將REITs納入滬深港通；3）支持人民幣股票交易柜臺納入港股通；4）優(yōu)化基金互認安排；5）支持內(nèi)地行業(yè)龍頭企業(yè)赴香港上市。其中，本次滬深交易所新政主要對滬深股通、港股通ETF范圍進行了調(diào)整，這里重點討論對滬深股通的影響：1）調(diào)入方面，降低ETF納入規(guī)模要求、下調(diào)ETF指數(shù)權(quán)重占比要求。滬深股通ETF納入規(guī)模門檻由不低于人民幣15億元調(diào)整為不低于人民幣5億元；指數(shù)權(quán)重占比調(diào)整為跟蹤的標的指數(shù)成份證券中，上交所和深交所上市股票權(quán)重占比不低于60%（vs原規(guī)則下90%且滬股通股票和深股通股票權(quán)重占比不低于60%（vs原規(guī)則下80%）。由于成份股等條件篩選較為復雜，在滬深交易所上市滿6個月、跟蹤A股股票指數(shù)的ETF中，僅考慮最新資產(chǎn)規(guī)模，原規(guī)則下、滿足納入規(guī)模要求的ETF共15806億元，新規(guī)下滿足納入規(guī)模要求的ETF共16658億元，主要增量為碳中和、新能源、芯片等主題類ETF和滬深300、國證2000等指數(shù)類ETF，預計新規(guī)將帶來滬深股通ETF產(chǎn)品擴容，此外ETF帶有逆勢資金屬性，有望增強資本市場內(nèi)生穩(wěn)定性。2）調(diào)出方面，降低ETF調(diào)出規(guī)模要求、下調(diào)ETF指數(shù)權(quán)重占比要求。ETF調(diào)出規(guī)模由低于人民幣10億元調(diào)整為低于人民幣4億元；調(diào)出比例調(diào)整為跟蹤的標的指數(shù)成份證券中，上交所和深交所上市股票權(quán)重占比低于55%（vs原規(guī)則下85%或滬股通股票和深股通股票權(quán)重占比低于55%（vs原規(guī)則下70%）。調(diào)入調(diào)入調(diào)出調(diào)出原規(guī)則新規(guī)原規(guī)則新規(guī)新規(guī)近6個月日均資產(chǎn)規(guī)模≥15億元≥5億元＜10億元＜4億元上交所和深交所上市股票權(quán)重占比≥90%≥60%＜85%＜55%滬股通股票和深股通股票權(quán)重占比≥80%≥60%＜70%＜55%資料來源：上海證券交易所，深圳證券交易所，華泰研究圖表23：僅考慮最新資產(chǎn)規(guī)模，新規(guī)下滿足納入規(guī)模要求的ETF規(guī)模由（億元）最新資產(chǎn)規(guī)模滿足滬深股通要求的ETF合計規(guī)模17,00016,00015,00014,00013,00012,000僅考慮上市滿6僅考慮上市滿6個月、跟蹤A股股票指數(shù)和最新資產(chǎn)規(guī)模15,80616,658新規(guī)后新規(guī)前新規(guī)后資料來源：Wind，上海證券交易所，深圳證券交易所，華泰研究估算其二，《公開募集證券投資基金證券交易費用管理規(guī)定》（以下簡稱九條”中“穩(wěn)步降低公募基金行業(yè)綜合費率”的精神，包括四方面舉措：1）堅持投資者利益優(yōu)先，調(diào)降基金股票交易傭金費率；2）降低基金管理人證券交易傭金分配比例上限，對一家證券公司的傭金分配比例上限由30%降至15%，加強傭金分配行為監(jiān)管；3）全面強化基金管理人、證券公司相關合規(guī)內(nèi)控要求；4）明確了基金管理人層面交易傭金信息披露內(nèi)容和要求，強化市場監(jiān)督和約束。《規(guī)定》與此前發(fā)布的《公募基金費率披露XBRL模板修訂方案》相輔相成，標志著公募基金行業(yè)費率改革第二階段舉措全部落地。首次基金股票交易傭金費率調(diào)降工作將于2024年7月1日前完成，根據(jù)華泰金融團隊2024.4.19報告《費率改革營造良好發(fā)展新業(yè)態(tài)》，以2023年靜態(tài)數(shù)據(jù)測算，2024、2025年或分別為投資者節(jié)省32億元、64億元成本，前兩階段費率改革舉措每年累計可為投資者節(jié)約成本約200億元。國內(nèi)投資者對費率敏感，隨著基金交易成本和費率降低，有望提升投資者獲得感，吸引更多中長期資金入市。注：紅色為正式稿較征求意見稿差異內(nèi)容資料來源：證監(jiān)會，華泰研究資料來源：Wind，華泰研究風格與行業(yè)風格與行業(yè)上證綜指2023-10-012023-10-3110月2023-11-012023-12-0111月2023-12-012023-12-3112月2024-01-012024-01-311月2024-02-012024-02-292月2024-03-012024-03-313月2024-04-152024-04-19四月第三周2024-04-012024-04-19二季度以來2024-01-012024-04-19今年以來-2.95-1.81-6.27上證50-3.81-2.47-1.68-3.094.49滬深300-3.17-2.51-1.86-6.29創(chuàng)業(yè)板指-1.78-2.13-1.62-16.81-0.39-3.42-7.16科創(chuàng)50-1.51-0.79-1.58-19.62-5.57-1.07-4.22-14.25中證500金融-2.86-2.09-13.49-1.13-2.11-3.22-2.45-2.41-3.08周期-1.60-2.09-11.204.26消費-1.87-3.75-11.80-0.29-2.95-6.59成長-2.11-1.43-20.19-2.33-5.92-12.77穩(wěn)定石油石化-3.19-0.27-5.73-1.01-0.47-0.43煤炭-2.89-3.98有色金屬-1.00-3.26-11.75-2.10電力公用-0.74-0.32-1.70-0.95鋼鐵-0.51-0.99-3.45-6.88基礎化工-0.52-2.35-1.72-17.20-1.03-6.82建筑-5.82-0.65-1.81-2.88-0.51建材-6.67-4.14-3.24-8.514.43-1.11-0.77-6.24輕工制造-2.52-3.21-14.45-4.39-4.99-11.03機械-4.94-0.83-17.69-0.83-2.22-6.12電新-6.51-3.79-14.804.09-1.45-3.47-5.72國防軍工-2.26-1.99-21.354.02-4.27-11.63汽車-6.42-16.524.93-0.45-0.45-0.07商貿(mào)零售-4.95-4.50-10.01-5.81-4.30-10.29消費者服務-8.34-5.52-11.21-0.48-7.00-8.56-12.51家電-3.53-1.84-0.37-1.23紡織服裝-0.93-1.16-11.08-3.17-2.02-8.48醫(yī)藥-4.50-18.53-2.17-1.67-4.31-15.65食品飲料-2.67-0.64-4.54-10.14-3.75-4.80農(nóng)林牧漁-1.25-12.97-0.73-3.66-9.11銀行-3.86-2.51-0.534.32-0.124.484.45非銀行金融-1.61-2.82-3.30-3.27-5.96-2.46-5.65房地產(chǎn)-6.92-0.73-6.11-8.42-3.44-2.98-11.22-19.50交通運輸-2.30-3.63-2.294.734.98電子4.46-1.29-23.13-2.60-6.95-16.43通信-8.344.46-14.27-0.43-3.63計算機-4.98-2.04-24.17-3.73-10.31-18.20傳媒-5.62-2.55-15.61-4.84-10.08-11.93綜合4.75-14.23-0.84-0.87-8.01-9.85-23.99綜合金融-2.00-3.08-6.95-9.14-3.16-10.52資料來源：Wind，華泰研究SHIBOR:1周(%)SHIBOR:1周3.43.02.62.22021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-04資料來源：Wind，華泰研究(%)0.20.03年期絕對信用利差(AAA級企業(yè)債-國債)3年期相對信用利差(AA級企業(yè)債-AAA級)3年期國債收益率(右)2020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01(%)3.53.02.52.0資料來源：Wind，華泰研究(%)(%)10年期國債收益率(右)4.0期限利差:10年-1年(%)(%)10年期國債收益率(右)4.02.40.02021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-03資料來源：Wind，華泰研究(%)(%)中國:中間價:美元兌人民幣3210(1)(2)(3)2020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01(元)7.47.27.06.86.66.46.26.0資料來源：Wind，華泰研究2019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-01美國美國:10年期國債利率美債隱含通脹預期543210(1)(2)美國:10年期實際利率2005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01資料來源：Wind，華泰研究美國:10年期國債利率9876543210美債期限利差美債期限利差:10年期-2年期(右軸)3.53.02.52.00.50.0(0.5)(1.0)(1.5)1991-011994-011997-012000-012003-012006-012009-012012-012015-012018-012021-012024-01資料來源：Wind，華泰研究(億美元)總資產(chǎn)（右軸，億美元）70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000聯(lián)邦機構(gòu)債和MBSSPV（一級與二級信貸等特殊工具）隔夜回購央行流動性互換其他100,00090,00080,00070,00060,00050,00040,000資料來源：Wind，華泰研究行業(yè)分類當前PE估值所處歷史的百分位(2005.01.07-2024.04.19)當前PB估值所處歷史的百分位(2005.01.07-2024.04.19)10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%上游資源石油石化34.0%54.5%煤炭45.2%57.3%有色金屬20.0%27.6%中游材料鋼鐵53.7%18.9%基礎化工23.7%8.0%建材34.2%0.3%中游制造機械32.6%15.7%電力設備1.9%18.5%建筑2.6%1.4%國防軍工18.9%17.6%必需消費餐飲旅游1.8%7.5%紡織服裝19.4%8.4%醫(yī)藥6.0%9.7%食品飲料15.7%40.8%農(nóng)林牧漁32.2%9.7%商貿(mào)零售16.5%0.3%可選消費房地產(chǎn)28.1%0.0%汽車62.5%38.7%家電23.0%37.8%輕工制造8.8%13.3%金融銀行20.1%10.0%非銀行金融20.5%0.4%綜合金融14.2%1.3%TMT電子元器件27.2%14.9%通信16.5%21.3%計算機25.6%13.4%傳媒8.5%8.9%公共產(chǎn)品電力及公用事業(yè)29.1%20.1%交通運輸33.5%11.7%綜合綜合52.4%2.6%注：紅色數(shù)字代表較上周估值分位數(shù)上升，藍色數(shù)字代表較上周估值分位數(shù)下降或持平資料來源：Wind，華泰研究行業(yè)分類當前PE估值所處歷史的百分位(2005.01.07-2024.04.19)當前PB估值所處歷史的百分位(2005.01.07-2024.04.19)上游資源中游材料材料中游制造資本貨物必需消費食品與主要用品零售家庭與個人用品制藥、生物科技與生命科學食品、飲料與煙草醫(yī)療保健設備與服務可選消費房地產(chǎn)消費者服務汽車與汽車零部件零售業(yè)耐用消費品與服裝金融銀行保險多元金融TMT電信服務媒體軟件與服務技術(shù)硬件與設備半導體與半導體生產(chǎn)設備公共產(chǎn)業(yè)商業(yè)和專業(yè)服務公用事業(yè)運輸注：紅色數(shù)字代表較上周估值分位數(shù)上升，藍色數(shù)字代表較上周估值分位數(shù)下降或持平資料來源：Wind，華泰研究注：Wind全A周度盈利預測修正廣度以（周度上調(diào)盈利預測家數(shù)-下調(diào)家數(shù)）/盈利預測變動家數(shù)衡量資料來源：Wind，華泰研究1）經(jīng)濟復蘇不及預期：若國內(nèi)經(jīng)濟復蘇不及預期，可能傳導至上市公司盈利，使得盈利復蘇不及預期，并影響當前投資者的風險偏好修復進程；2）政策落地進度及力度不及預期：我們認為“新國九條”等增量政策將對A股當前投資者的風險偏好形成支撐，若后續(xù)落地進度及力度不及預期，可能成為影響投資者風險偏好的因素。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。分析師聲明本人，王以，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發(fā)行人的個人意見；彼以往、現(xiàn)在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會批準的證券投資咨詢業(yè)務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯(lián)機構(gòu)使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯(lián)機構(gòu)(以下統(tǒng)稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發(fā)布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發(fā)出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現(xiàn)并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態(tài)。華泰對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是FINRA的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為FINRA的研究分析師/不具有FINRA分析師的注冊資華泰力求報告內(nèi)容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結(jié)論和建議僅供參考，不構(gòu)成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構(gòu)成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內(nèi)容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業(yè)績的數(shù)據(jù)代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現(xiàn)，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產(chǎn)品等相關服務或向該公司招攬業(yè)務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產(chǎn)管理部門、自營部門以及其他投資業(yè)務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據(jù)。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布的機構(gòu)或人員，也并非意圖發(fā)送、發(fā)布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則的機構(gòu)或人員。本報告版權(quán)僅為本公司所有。未經(jīng)本公司書面許可，任何機構(gòu)或個人不得以翻版、復制、發(fā)表、引用或再次分發(fā)他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權(quán)。如征得本公司同意進行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發(fā)符合當?shù)剡m用法規(guī)的要求，同時注明出處