2024年權益市場策略與投資機會展望

2CONTENTS01宏觀經濟：穩(wěn)中求進政策加力復蘇前行02權益策略：底部反擊盈利修復估值擴張03行業(yè)風格：景氣回歸低估成長風格占優(yōu)3宏觀經濟：穩(wěn)中求進政策加力復蘇前行2023年12月華夏基金管理有限公司23/2一致預期：復蘇邏輯形成共識，成長板塊分歧高反轉行業(yè)：計算機為主、傳媒，通信跟隨可能成為新主線反轉：微盤股（主題炒作）0能已經見底，成長彈性最大反轉：紅利表現(xiàn)最佳23/2一致預期：復蘇邏輯形成共識，成長板塊分歧高反轉行業(yè)：計算機為主、傳媒，通信跟隨可能成為新主線反轉：微盤股（主題炒作）0能已經見底，成長彈性最大反轉：紅利表現(xiàn)最佳>實際表現(xiàn)與年初預期差距大：《新財富》統(tǒng)計22年末>漲幅居前行業(yè)估值低（年初PB（5年分位傳媒（11%）、通信（7%）、計算機（17%電新（61%）、消費者服務（）；>漲幅居前行業(yè)機構持倉低（年初基金持倉自2010年以來的分位數(shù)傳媒（15%）、通信（11.3%）、計算機（49%電新（94%）、消費者服務（79%）、地產（13%）。濟復蘇動力弱反轉行業(yè)：中特估23/1023/10月底：看好順周期居多反轉：電子、醫(yī)藥22/1222/12對經濟復蘇的預期弱，外資凈流入推動市場上漲22/11,22/11,一致預期：經濟整體預期悲觀反轉行業(yè)：消費出行鏈，恒生科技傳通計煤汽電石家紡非電綜機建銀鋼萬醫(yī)輕商有國農交綜食基建房電媒信算炭車子油電織銀力合械筑行鐵得藥工貿色防林通合品礎材地力源5長環(huán)比走弱，但私人部門資產負債表較期轉向補庫，全球制造業(yè)周期有望底部鴿導致金融條件放松，美債利率短期回落，但不弱的經濟制約下行空間。財政強刺激概率偏低：地方政府加杠桿能外需觸底回升：海外弱補庫支撐外需企穩(wěn)2023年12月華夏基金管理有限公司782023年國內經濟特征：防疫政策調整經濟脈沖式修）：地產投資非制造業(yè)PMI消費者信心指數(shù)廣義財政支出增速2023年12月華夏基金管理有限公司經濟地方政府資產負債表能夠修復以及項目綜合回報是否可以覆蓋資金成本依賴于于地產銷售中樞產負債表的修復還需考慮產業(yè)鏈重塑、險通過低利率環(huán)境和廣義財經濟地方政府資產負債表能夠修復以及項目綜合回報是否可以覆蓋資金成本依賴于于地產銷售中樞產負債表的修復還需考慮產業(yè)鏈重塑、險通過低利率環(huán)境和廣義財政引導信用——意在修復現(xiàn)金流量表取決于保交樓和城中濟數(shù)據(jù)的改善。廣義基建（含國企投2023年12月華夏基金管商品房終端需求持續(xù)回落，下行速度未見減速，預計2024年商品房銷售面積增速(相對于2019年)土地成交熱度繼續(xù)降溫預示2024年上半年新開工仍以回落為主今02013-022014-052015-082016-112018-022019-052020-08基建：地方政府加杠桿能力受制約，托底基建需要更高的預算內資金投入2024年中央加杠桿、財政乘數(shù)效應降低、預算內資金的占比提升是必然趨勢，為實現(xiàn)8%的基建增速，2024年需要增量預算基建資金中預算資金的規(guī)模和占比0情景假設基建增速所需增量資金對應預算赤字專項債額度廣義赤字基準8%1.8萬億3.6%4萬億8.8萬億樂觀10%2.2萬億4.0%4萬億9.4萬億悲觀1.4萬億3.2%4萬億8.3萬億消費：居民收入和就業(yè)預期未穩(wěn)，社零預計在近年中樞水平維持穩(wěn)定>2018年-2019年期間，社零的增速維持在8.5%左右波動；2020年后，在疫情干擾較小居民就業(yè)和收入預期仍處于低位 ?消費者信心指數(shù):就業(yè)?消費者信心指數(shù):收入.消費者信心指數(shù):消費意愿數(shù)據(jù)來源：NBS，華夏基金，公開信息，2023年12月社零增速預計維持在4.5%中樞水平波動>過去兩年，供應鏈壓力和財政補貼導致美國經濟供需兩端緊平衡，企業(yè)因而積累了大量庫存，2023年以來美國庫存持續(xù)去化，對全球的外溢但全年來看出口對經濟的拉動效果有望好于2023年。2023年12月華夏基金管權益策略：底部反擊盈利修復估值擴張大類資產配置建議影響資產價格的重要因子?A股：估值中性偏低，估值小幅抬大類資產配置建議影響資產價格的重要因子?A股：估值中性偏低，估值小幅抬?港股：海外流動性邊際寬松，盈利?美股：全年有望獲得正收益，但漲?市場利率：經濟內生動能不強，利計中樞水平2.65%，區(qū)間2.5%-2.8%?盈利增速：內外需彈性均有限，預計全A盈利增速在3%左右，盈利大幅向上空間不足?海外流動性：美國經濟走弱但避免衰退，海外寬松空間有限，美債利率和美元指數(shù)小幅下行國內經濟海外經濟宏觀環(huán)境判斷宏觀環(huán)境判斷?地產：銷售下降幅度有望縮窄，但投資下行幅度需觀察?基建：取決于增量財政力度，中性預期全年增速8%左右?消費：居民收入預期未修復，預計社零中樞維持在4.5%左右?美國：經濟動能邊際放緩，陷入衰退的概率較低，美聯(lián)儲可能預防式?歐洲：經濟底部企穩(wěn)，歐央行預計?外需：海外庫存回補與全球制造業(yè)資產估值與情緒指標資產估值與情緒指標2023年12月華夏基金管420A股：盈利向上估值有望小幅擴張420>歷史上看，股票估值的大幅提升一般對應盈利增速的大幅上行（例如2009年，2016-2017年，2020-2021年）或流動性大幅寬松（2014-對應A股的年度總收益相對樂觀。 萬得全A股債比（10年國債-E/P）5年移動平均正1倍標準差…正2倍標準差負1倍標準差負2倍標準差盈利增速(右軸)盈利增速-預期(右軸)估值：從當前的市場位置看，我們仍處于絕對的底部區(qū)域只比十債年復合收益率高0.75%。萬得全A股債收益差概率分布16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%2023年12月華夏基金管>2008年以來，A股比較劇烈的年度級別回撤都是戴維斯雙殺年份，如2008和2018，但是這一過程很少超過1年。2022、2023連續(xù)兩年的戴維斯雙殺是近15年僅有的。>與此同時，2021-2023連續(xù)三年的估值收縮也追評了2016-2018的最長連續(xù)估值收縮時間。A股年度漲跌幅盈利貢獻與估值貢獻拆分估值貢獻盈利貢獻16.18%12.49%37.68% 44.88%2023年12月華夏基金管流動性將相較于2023年有所收縮。估值模型預測擴張，而剩余流動性邊際收縮的情形在2013、2014、2018都曾出現(xiàn)。盡管從宏觀基本面角度看，我們對2024年的宏觀預測更加類似于2016年，但是市場的估值環(huán)境更加類似于2013-2014年。與2013-2014相比，總體估值環(huán)境最大的區(qū)別在于當前的無風險利率處在年度剩余流動性變化及2024年預測十年期國債收益率過去三年分位萬得全A估值過去五年分位滬深300估值過去五年分位萬得全A風險溢價五年標準差位置滬深300風險溢價五年標準差位置全A真實股債比分位2023年12月華夏基金管理有限公司工業(yè)企業(yè)營收增速全A盈利增速工業(yè)企業(yè)利潤增速工業(yè)企業(yè)營收增速全A盈利增速工業(yè)企業(yè)利潤增速工業(yè)企業(yè)利潤增速與全A盈利增速的趨勢較為一致，基于工業(yè)企業(yè)利潤增速的測算，我們中性預期2024全A盈利增速為3%左右，全A盈利增地產出口消費工業(yè)企業(yè)利潤率增工業(yè)企業(yè)利潤率增速工業(yè)企業(yè)利潤和全A盈利增速萬得全A盈利增速工業(yè)企業(yè)利潤增速萬得全A盈利增速(預測)工業(yè)企業(yè)利潤增速(預測)2023年12月華夏基金管理有限公司宏觀剩余流動性與大小盤風格剩余流動性主要通過估值擴張帶來成長風格的占優(yōu)。從近十年的情況看，A股年度估值變化在多數(shù)情況下與成長超額方向一致，在不一致的年份往往有前后年的均值修復現(xiàn)象。成長價值收益比與剩余流動性對比成長超額收益與A股估值擴張8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%—剩余流動性—成長/價值A股年度估值變化成長超額2023年12月華夏基金管理有限公司必須把堅持必須把堅持高質量發(fā)展作為新時代的硬道理，完整、準確、全面貫徹新發(fā)展理念，推動經濟實現(xiàn)質的有效提升和量的合理增長必須堅持深化供給側結構性改革和著力擴大有效需求協(xié)同發(fā)力，發(fā)揮超大規(guī)模市場和強大生產能力的優(yōu)勢，使國內大循環(huán)建立在內需主動力的基礎上，提升國際循環(huán)質量和水平必須堅持高質量發(fā)展和高水平安全良性互動，以高質量發(fā)展促進高水平安全，以高水平安全保障高質量發(fā)展，發(fā)展和安全要動態(tài)平衡、相得益彰必須把推進中國式現(xiàn)代化作為最大的政治，在黨的統(tǒng)一領導下，團結最廣大人民，聚焦經濟建設這一中心工作和高質量發(fā)展這一首要任務，把中國式現(xiàn)代化宏偉藍圖一步步變成美好現(xiàn)實以科技創(chuàng)新引領現(xiàn)代化產業(yè)體系建設03深化重點領域改革05持續(xù)有效防范化解重點領域風險07推動城鄉(xiāng)融合、區(qū)域協(xié)調發(fā)展必須堅持深化供給側結構性改革和著力擴大有效需求協(xié)同發(fā)力，發(fā)揮超大規(guī)模市場和強大生產能力的優(yōu)勢，使國內大循環(huán)建立在內需主動力的基礎上，提升國際循環(huán)質量和水平必須堅持高質量發(fā)展和高水平安全良性互動，以高質量發(fā)展促進高水平安全，以高水平安全保障高質量發(fā)展，發(fā)展和安全要動態(tài)平衡、相得益彰必須把推進中國式現(xiàn)代化作為最大的政治，在黨的統(tǒng)一領導下，團結最廣大人民，聚焦經濟建設這一中心工作和高質量發(fā)展這一首要任務，把中國式現(xiàn)代化宏偉藍圖一步步變成美好現(xiàn)實以科技創(chuàng)新引領現(xiàn)代化產業(yè)體系建設03深化重點領域改革05持續(xù)有效防范化解重點領域風險07推動城鄉(xiāng)融合、區(qū)域協(xié)調發(fā)展09切實保障和改善民生02著力擴大國內需求04擴大高水平對外開放06堅持不懈抓好“三農”工作深入推進生態(tài)文明建設和綠色低碳發(fā)展九項任務必須堅持依靠改革開放增強發(fā)展內生動力，統(tǒng)籌推進深層次改革和高水平開放，不斷解放和發(fā)展社會生產力、激發(fā)和增強社會活力2023年中央經濟工作會議的特點是：中心特別明確（高質量發(fā)展任務特別全面（廣泛覆蓋產業(yè)、增長、改革、開放、農業(yè)、區(qū)域、低碳政策資源、金融資源向能夠形成“新質生產力”的領域集聚是會議最明確的指向。這一指向在產業(yè)層面提供了制造業(yè)，特別是戰(zhàn)略新興產業(yè)相關的專用制造業(yè)部門資本開支擴張的持續(xù)性。有效需求不足、部分行業(yè)產能過剩、社會預期偏有效需求不足、部分行業(yè)產能過剩、社會預期偏外部環(huán)境的復雜性、嚴峻性、不確定性上升資本開資本開支擴張2023年12月華夏基金管理有限公司截至12月7日，恒生指數(shù)相對于中國國債的股債比處于負1.85倍標準差附近，相對于美國國債的股債比處于負0.73倍截至12月7日，港股的賣空成交額占比達27.6%，處于過去恒生指數(shù)：相對中債股債比處于負1.85倍標準差20 10年中債-恒生EP5年移動平均正1正2倍標準差負1倍標準差負2倍標準差港股賣空成交額占比處于正1.86倍標準差3 負2倍標準差負1倍標準差正1倍標準差正2倍標準差恒生指數(shù)：相對美債股債比處于負0.73倍標準差 10年美債-恒生EP5年移動平均正2倍標準差負1倍標準差負2倍標準差2023年12月華夏基金管理有限公司從股債比的角度看，當前美股相對10年期美債的股債比處于正2倍2024年美國經濟整體處于逐步放緩的節(jié)奏中，隨著通脹的放緩，美國經濟的名義增速將低于2023年，對應美股的盈利上行空間預計較2023美股長期性價比弱于美債美股盈利增速預計將邊際回落美股長期性價比弱于美債2023年12月華夏基金管理有限公司根據(jù)大宗商品宏觀供需模型，我們當前正處于商品供需缺口收斂的過程中，供需缺口預計在2024年年中觸底。這一模型暗示商品價格202大宗商品宏觀供需模型CRB工業(yè)指數(shù)與南華工業(yè)品指數(shù)近期持續(xù)背離40.00%30.00%20.00%10.00% 供需差(需求增速-供給增速)CRB工業(yè)2023年12月華夏基金管理有限公司紡織服裝家電石油石化綜合金融電力及公用事業(yè)非銀行金融消費者服務電力設備及新能源房地產食品飲料農林牧漁有色金屬商貿零售輕工制造醫(yī)藥紡織服裝家電石油石化綜合金融電力及公用事業(yè)非銀行金融消費者服務電力設備及新能源房地產食品飲料農林牧漁有色金屬商貿零售輕工制造醫(yī)藥交通運輸萬得全A鋼鐵銀行建筑機械計算機0?需求預期確定性相對較高的軍工。行業(yè)風格：景氣回歸低估成長風格占優(yōu)..PB分位數(shù)PB分位數(shù)炭及工屬化信媒1-紡織服裝商業(yè)鋼醫(yī)鐵藥PB分位數(shù)PB分位數(shù)炭及工屬化信媒1-紡織服裝商業(yè)鋼醫(yī)鐵藥者服務0>大部分行業(yè)PB-ROE分位數(shù)仍處于右下角，與之相對的是2023年市場高點（23/05行業(yè)估值相對盈利的分位數(shù)大多集中于1附近，表明彼>當前篩選出的行業(yè)如電子、醫(yī)藥、鋼鐵、建材、化工基本都處于低景氣商●消費者服●消費者服務務料械ROE分位數(shù)分位數(shù)0業(yè)輸輸機 房地產●銀行↑房地產●銀行↑00ROE分位數(shù)0ROE分位數(shù)ROE分位數(shù)2023年12月華夏基金管理有限公司籌碼結構：超配籌碼出清時往往是行業(yè)底部將基金籌碼分為基民偏好和機構偏好，前者衡量實際資金流向對板塊的影響，>沒有行業(yè)會被永遠超配，超配籌碼出清）：>電子持倉環(huán)比上行，基民偏好目前處于>醫(yī)藥的超配籌碼在機構偏好方面已經經歷出清（近5年23%分位但基民偏好上還較為堅挺（64%）；>電新機構持倉已經明顯下行，但還未達>食品飲料籌碼較為堅挺，基民偏好來看仍超配10%。2023年12月華夏基金管理有限公司庫存分位數(shù)（%)80%60%40%廚房20%生0%庫存分位數(shù)（%)80%60%40%廚房20%生0%需求邊際改善+低資本開支分位（<50%）+盡可能低庫存的二級行業(yè)，主要分布于電子、醫(yī)藥、建材、鋼鐵、化工（部分）、機械（部分）100%100%互●植業(yè)●金屬制品Ⅱ ●工業(yè)金屬航空機場黑色家產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)●特材●建筑施工領域控股Ⅱ備●其他軍工ⅡⅡ●●新興●●照明電金融服務Ⅱ工及其他工及其他●乘用車Ⅱ●●普鋼●●其他鋼鐵學纖維●文娛云服…化學●●酒類輕工Ⅱ●環(huán)保及原料電器Ⅱ公用事業(yè)公用事業(yè)●石油開采Ⅱ●文化娛樂牌服飾●建筑裝修Ⅱ●小家電Ⅱ元器件●裝飾材元器件料光學光電●料光學光電●家橡膠及制品料旅游及休居居半導體閑通用設備-白色家電●公路鐵路-白色家電●公路鐵路農用化工●●商用車Ⅱ房地產開發(fā)和運營●運營●塑料及●汽車零部件Ⅱ物醫(yī)藥物醫(yī)藥Ⅱ結構材結構材0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%110%資本開支分位數(shù)（%）中國醫(yī)藥生物產業(yè)融資情況2024年其他值得關注的創(chuàng)新藥大單品0等床各階段都有分布，最快已至III期臨床ADC由2022年1323億美AbbVie、Lux科技：創(chuàng)新大周期進入AI時代2023年12月華夏基金管理有限公司110海外存儲龍頭公司盈利迎來周期拐點毛利率-海力士毛利率-美光毛利率-海力士80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%-80.0%半導體及消費電子中觀景氣跟蹤110002023年12月華夏基金管理有限公司整及人事落地不及預期等。軍工產業(yè)鏈下游業(yè)績釋放較為平緩，歸母凈利增速尚且平穩(wěn)我國軍費支出占GDP比重受宏觀擾動較小40%30%20%10% /-11%201920202021—上游—中游—下游0中國:公共財政支出預算:國防—中國:占GDP比重:公共部門:軍費支出2023年12月華夏基金管理有限公司>手機廠入局汽車，他們會加速汽車行業(yè)自主品牌大制造：尋找產業(yè)周期的有利階段>2021年下半年以來船價開始漲價，對應兩年完工體現(xiàn)在2023年民營>當前仍然是0到1階段的主題投資，主要看產業(yè)邊際進展的催化。遠期空間巨大，產業(yè)爆發(fā)力強。2024年是人形機器人量產元年，會持續(xù)有催各船型手持訂單與運力之比(%)建材行業(yè)處于產能、估值、盈利的底部：當前建