2024年安琪酵母研究報告：堅守主業(yè)成就酵母巨頭-放眼寰宇、比學(xué)趕超

2024年安琪酵母研究報告：堅守主業(yè)成就酵母巨頭_放眼寰宇、比學(xué)趕超1酵母巨頭崛起步履堅實，布局寰宇揚帆再起航1.1公司專注酵母主業(yè)，數(shù)十載光輝歷程鑄就百億龍頭安琪成立于1986年，深耕酵母產(chǎn)業(yè)近四十載；依托酵母技術(shù)與產(chǎn)品優(yōu)勢，公司成功建立一條覆蓋上下游、輻射全世界的產(chǎn)業(yè)鏈，并形成多產(chǎn)品、多業(yè)務(wù)、多事業(yè)的戰(zhàn)略布局。目前公司主營產(chǎn)品包括面包酵母、酵母抽提物YE、釀酒酵母、生物飼料添加劑、營養(yǎng)保健產(chǎn)品、食品原料等，對應(yīng)的應(yīng)用領(lǐng)域涵蓋烘焙與發(fā)酵面食、食品調(diào)味、微生物發(fā)酵、動物營養(yǎng)、人類營養(yǎng)健康、釀造與生物能源等領(lǐng)域。在烘焙面食、烘焙國際、YE等主業(yè)持續(xù)快增下，公司目前已成為亞洲第一、全球第二的世界級酵母企業(yè)。快速擴產(chǎn)、領(lǐng)跑亞洲（1986-1999）：成立初，公司只是湖北宜昌的一個員工數(shù)不過幾十人的國營小廠，隨后通過快速擴產(chǎn)（活性干酵母產(chǎn)線）、產(chǎn)品差異競爭（干酵母相較于鮮酵母等，更利于規(guī)模化生產(chǎn)、運輸及快速市場化）、技術(shù)突破（成立研究所、建立技術(shù)研發(fā)體系）以及廣告營銷等策略，在北方區(qū)域快速打開市場；期間，公司實現(xiàn)產(chǎn)品端加速替代、市場端城鄉(xiāng)并進，并在成立八年后一舉成為國內(nèi)乃至亞洲龍頭。隨后，公司深化酵母產(chǎn)業(yè)發(fā)展，如拓展的酵母抽提物被列入國家“九五”科技攻關(guān)項目。1998年，公司完成股份改制并逐步建立全國營銷網(wǎng)絡(luò)，為沖擊IPO打下良好基礎(chǔ)。酵母為基、多元進化（2000-2010）：2000年，公司成功上市后，確立“做國際化、專業(yè)化酵母大公司”的戰(zhàn)略目標(biāo)。期間，隨著全國城鎮(zhèn)化發(fā)展及居民飲食結(jié)構(gòu)改變，酵母需求攀升，公司也加快產(chǎn)能擴張與產(chǎn)品補充，如先后在伊犁、濱州、睢縣、崇左等地建設(shè)酵母生產(chǎn)線。公司酵母產(chǎn)能也從2000年的1萬噸增長至2010年的9.2萬噸，產(chǎn)能增長近10倍，其中還包括2003年投產(chǎn)的5000噸YE產(chǎn)線。經(jīng)營成績方面，公司展現(xiàn)出強勁且持續(xù)的成長性，2001-2010年期間每年營收增速保持在22%+，同期CAGR達27%；盡管公司歸母凈利潤受糖蜜等原料價格周期擾動，但仍保持穩(wěn)健快增趨勢，同期CAGR也達到22%。除了積極擴充酵母及YE主業(yè)產(chǎn)能，公司還積極探索其他衍生品業(yè)務(wù)，如開發(fā)以酵母濃縮液為原料的有機肥、超級釀酒酵母，建成烘焙食品原料車間等。放眼寰宇、進擊巨頭（2011-至今）：在經(jīng)歷黃金十年的高速增長，酵母等總量需求也隨勞動力人口見頂而逐漸飽和，如2011年公司營收增速跌破20%。對此，公司開始加緊對海外市場的布局：首先，海外戰(zhàn)略一直踐行“先渠道后建廠”的策略；例如，公司2011年在埃及投資建設(shè)首個海外工廠，13年投產(chǎn)，14年-23年該工廠營收CAGR達18%；隨后，公司在俄羅斯投建2萬噸酵母工廠。其次，公司通過高性價比產(chǎn)品與加速渠道下沉，搶占亞太等新興市場份額；截止23年末，海外營收占比提升至35%+。此外，面對居民消費升級、需求健康化趨勢以及酵母在飼料養(yǎng)殖、生物發(fā)酵等新興市場機遇，公司推動酵母提取物YE（食品調(diào)味和微生物營養(yǎng)兩大領(lǐng)域增長較好）等深加工產(chǎn)品快速發(fā)展，截止2023年，公司已經(jīng)是全球最大的YE供應(yīng)商和第二大酵母供應(yīng)商，在全球市占率超18%。1.2公司業(yè)績呈現(xiàn)波浪式前進、螺旋式上升不同于營收增長的穩(wěn)定性，公司利潤端受糖蜜等原料價格周期（糖蜜在酵母生產(chǎn)成本占比大，且屬于國家禁止進口的原料；公司一般在榨季集中采購下一個生產(chǎn)周期的量）影響而展現(xiàn)出一定周期性，整體呈現(xiàn)出波浪式前進、螺旋式上升的趨勢。具體回顧公司2001年以來的幾輪業(yè)績周期：2009-2010年業(yè)績高增期：期間，公司利潤迎來跳躍式提升，主要得益于行業(yè)景氣度高，內(nèi)需、外銷兩旺，公司營收提速；同時，公司通過高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定，所得稅率從25%降至15%；2009年糖蜜等原輔料進入價格下行周期，其中同年榨季糖蜜原料價格一度低于400元/噸,進而貢獻業(yè)績增長彈性。此外，公司2008年3月、12月的兩輪大幅提價同樣顯著提振當(dāng)年利潤表現(xiàn)。2011-2014年盈利能力下行期：首先，國內(nèi)市場飽和、海外產(chǎn)能投產(chǎn)受阻等導(dǎo)致公司營收增長放緩。其次，受糖蜜原料價格大幅上行（11年采購價約1200元/噸；13-14年榨季價格回落，13年回歸至約700元，14年回升至約800元，但折舊攤銷大幅提升拖累了EBIT表現(xiàn)）、多元化戰(zhàn)略造成費用高企以及政府補助大幅減少等影響，期間公司歸母凈利潤出現(xiàn)大幅調(diào)整，即從11年階段高點2.98億元大幅下滑至14年1.46億元。2015-2017業(yè)績跨越式提升：盡管2015-16年榨季糖蜜采購價整體處于抬升期（16年約900元/噸），但下游調(diào)味品等需求提質(zhì)帶動公司YE放量，同時消費升級為YE提價創(chuàng)造空間。最終，外部需求升級、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與積極提價、所得稅率下降等共振，促進公司15-17年盈利能力大幅改善（毛利率提升近8pcts），歸母凈利潤持續(xù)高增至8億元大關(guān)，期間CAGR達74%。2018-至今業(yè)績再躍遷后的壓力期：2019年以來，糖蜜等原料價格處于上行周期；但在20年初期，公司通過優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（催化C端小包裝產(chǎn)品放量）、積極提價、優(yōu)化費用（四項費率20年合計同比-4pcts）以及高額政府補貼等，再次實現(xiàn)業(yè)績躍遷，同年歸母凈利潤跳躍至13億元，同比+52%。然而，后續(xù)糖蜜價格持續(xù)上漲（創(chuàng)近年新高達1800元/噸）明顯影響公司利潤；對于榨季糖蜜高價壓力，公司加緊布局水解糖產(chǎn)線替代糖蜜需求，同時調(diào)整價格、向下游傳導(dǎo)，但在高成本壓力、需求疲軟等背景下，公司盈利能力下滑至23年9.35%，利潤增長端同樣有所承壓。2酵母賽道“長坡厚雪”，行業(yè)格局清晰、馬太效應(yīng)凸顯酵母是一種單細(xì)胞微生物，含有蛋白質(zhì)、脂肪、糖分和B族維生素等,營養(yǎng)價值豐富。現(xiàn)代酵母產(chǎn)業(yè)起源于歐洲，歷經(jīng)上百年發(fā)展后，目前主要包含酵母制品和酵母衍生制品兩大生產(chǎn)方向。其中，酵母系列從應(yīng)用端可分為面用烘焙酵母、釀酒酵母以及飼料酵母等。而衍生品是對酵母進行深加工，將其中的營養(yǎng)素提取出來后制成的產(chǎn)品，如YE系衍生品中的核心品類，并被廣泛應(yīng)用于調(diào)味品等食品制造、微生物營養(yǎng)、人類營養(yǎng)健康、動物營養(yǎng)、生物有機肥等。此外，酵母產(chǎn)業(yè)鏈上游主要為原材料糖蜜，其作為以甘蔗、甜菜等為原料的制糖工業(yè)的副產(chǎn)物，一般應(yīng)用于酒精、酵母工業(yè)；具體到酵母生產(chǎn)，4.5-5.5萬噸糖蜜才能生產(chǎn)1噸酵母，而且糖蜜一般占酵母生產(chǎn)成本的39%。2.1酵母產(chǎn)業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域廣，成長天花板高全球酵母產(chǎn)業(yè)穩(wěn)步擴容；且在消費健康化、技術(shù)創(chuàng)新等驅(qū)動下，下游應(yīng)用持續(xù)延伸，行業(yè)天花板不斷被打開。近半個世紀(jì)以來，伴隨經(jīng)濟發(fā)展、人口增長以及技術(shù)進步，酵母產(chǎn)業(yè)的應(yīng)用領(lǐng)域日益豐富，市場需求與日俱增；根據(jù)GIF統(tǒng)計，2021年全球酵母粉市場規(guī)模達55.38億美元，對應(yīng)16-21年CAGR達14%。同樣，全球酵母產(chǎn)能迎來持續(xù)擴張，截止2023年，產(chǎn)能規(guī)模約200萬噸，且在人口老齡化與消費健康化的趨勢下，預(yù)計2025年全球產(chǎn)銷規(guī)模將增長到200萬噸。分區(qū)域看，歐洲與北美系酵母粉的主銷市場，2020年分別占酵母粉銷量的31.49%和25.65%，而大洋洲同樣是成熟市場，規(guī)模大、增量少，且上述區(qū)域以鮮酵母消費為主，未來增長點在衍生品。而非洲、中東、亞太等區(qū)域人口增長快，烘焙業(yè)發(fā)展欣欣向榮，酵母市場需求潛力大；其中我國生物發(fā)酵產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品總量居世界第一位，成為名符其實的發(fā)酵大國，也是全球酵母產(chǎn)能增長最為迅猛的區(qū)域。我國酵母行業(yè)逐步邁向成熟，未來靠烘焙食品滲透、衍生品擴容引領(lǐng)增長。近年來，中國酵母產(chǎn)能及銷量快速增長，帶動了亞太乃至全球酵母產(chǎn)能的持續(xù)增長。截止2022年，我國酵母產(chǎn)量逾46萬噸，近十年CAGR約5.1%，對應(yīng)市場規(guī)模也達到92.4億元。聚焦應(yīng)用端，目前我國酵母主要用于烘焙食品及面點領(lǐng)域，兩者需求占比合計達70%以上。具體來看，中式面點占比最高，達37%，主要由于面點酵母相較于傳統(tǒng)的老面、泡打粉發(fā)酵，具有發(fā)面快、營養(yǎng)豐富、使用簡便等顯著優(yōu)勢，但近年來發(fā)展相對成熟，需求逐步飽和。其次為烘焙食品和酒類（啤酒、白酒）應(yīng)用，占比分別為36%和26%；其中，烘焙酵母近年充分受益于烘焙食品滲透率持續(xù)提升。而且目前我國人均消費量也與各國有明顯差距：2022年我國烘焙食品人均消費量7.9KG，約為法國的1/9、英國的1/6；未來伴隨消費代際更迭、飲食習(xí)慣轉(zhuǎn)變，烘焙市場有望迎來持續(xù)擴容（歐睿數(shù)據(jù)預(yù)計2021-2026年我國烘焙食品零售額CAGR為8.49%），進而帶動烘焙酵母市場持續(xù)增長。此外，酒精酵母作為酵母業(yè)重要下游，近年隨著酒類市場的不斷擴大和消費者需求的提升而持續(xù)擴容。此外，酵母在飼料、生物發(fā)酵等新興領(lǐng)域具備較大發(fā)展空間；例如，酵母衍生品在風(fēng)味、營養(yǎng)、健康等領(lǐng)域應(yīng)用的廣度和深度正在持續(xù)拓展。2.2健康消費、多元場景提振，YE等衍生品β空間可觀YE近年充分受益于近年消費升級，未來有望進一步受益于減鹽、零添加等消費新趨勢，成長空間廣闊。酵母衍生品系是酵母產(chǎn)業(yè)的新興賽道，具備高的附加值與高技術(shù)含量等特征，未來在全球應(yīng)用前景廣闊。其中，酵母抽提物YE是從食用酵母中提取的營養(yǎng)型鮮味劑；作為一種天然食品調(diào)味料，YE相對味精和核苷酸等競品具備“增鮮增味、降鹽淡鹽、掩蓋異味、耐受性強、食品屬性”等多種優(yōu)勢，可充分滿足調(diào)味品、食品行業(yè)近年產(chǎn)品升級換代的需求，故在海內(nèi)外市場均迎來快速發(fā)展。具體來看，YE在國內(nèi)主要應(yīng)用于生物培養(yǎng)基（啤酒YE）以及食品加工&調(diào)味品（面包YE），如食用香精、肉制品、醬油、雞精粉以及方便面料包等領(lǐng)域；而從全球看，酵母抽提物應(yīng)用于調(diào)味醬（含醬汁、湯汁等復(fù)調(diào)）、肉制品、零食餅干、素食食品等領(lǐng)域，其中占比較大的品類包括零食、預(yù)制食品和醬料&調(diào)味品類，分別為28%/23%/16%；而日本、美國和英國是上市含YE類新品最多的國家，其中2021年人均消費量分別達0.3/0.16/0.15kg，遠高于中國0.03kg。根據(jù)貝哲斯咨詢與GlobalMarketInsight統(tǒng)計，2022年全球YE市場規(guī)模達122.47億元，2015-2022年CAGR達8.5%，其中中國市場規(guī)模達38.55億元，近年平均需求增長率10%+；而美國、歐洲衍生品滲透率更高，市場增速大概在5%。未來伴隨“健康、美味”消費持續(xù)崛起，全球YE市場或延續(xù)快增趨勢，預(yù)計2028年規(guī)模達200.8億元，期間CAGR為8.59%；且考慮到我國人均YE消費量遠低海外，預(yù)計國內(nèi)市場增速達10%。2.3行業(yè)競爭格局清晰，公司內(nèi)外兼修追趕全球領(lǐng)導(dǎo)地位酵母行業(yè)屬于典型的寡頭壟斷行業(yè)，整體競爭格局穩(wěn)定；且對比其他市場龍頭，安琪酵母增長勢能更高，全球競爭優(yōu)勢不斷凸顯。從全球來看，酵母行業(yè)發(fā)展已相對成熟；且由于行業(yè)較高資金、技術(shù)及環(huán)保壁壘的存在，新企業(yè)進入行業(yè)較為困難，使得行業(yè)產(chǎn)能增長相對緩慢，競爭格局清晰。具體而言，酵母行業(yè)主要由樂斯福、安琪酵母、英聯(lián)馬利三家公司主導(dǎo)，2021年CR3約64%，對應(yīng)的市場份額分別為28%/19%/17%；其中，樂斯福系未上市的家族企業(yè)，成立有百年之久，而其技術(shù)底蘊、產(chǎn)能優(yōu)勢集中在鮮酵母，對YE等衍生品的布局相對較少，故從行業(yè)發(fā)展趨勢看，樂斯福經(jīng)營相對保守；而英聯(lián)馬利系英國上市公司，主業(yè)為糖業(yè)和快消品，90年代通過并購才開始涉足酵母市場，整體技術(shù)、成本優(yōu)勢在三者中相對不大，且近年在國內(nèi)呈收縮態(tài)勢；最后，安琪酵母聚焦主業(yè)、后來居上，目前在國內(nèi)市場地位穩(wěn)固，全球份額持續(xù)提升。全球酵母市場格局清晰，各區(qū)域龍頭存在差異。國內(nèi)酵母市場從上世紀(jì)80年代起步，發(fā)展較晚，但增長快、空間大，其中龍頭安琪酵母通過技術(shù)追趕、產(chǎn)線升級以及錯位競爭等快速崛起，目前在國內(nèi)的市占率約55%-60%（近10年市占率提升近30%；其中小包裝份額達70%+），且主力產(chǎn)品價格基本高于競爭對手，市場領(lǐng)導(dǎo)地位穩(wěn)固；而歐洲市場酵母產(chǎn)、銷份額集中在樂斯福和英聯(lián)馬利上，預(yù)計安琪市場份額不高；非洲酵母產(chǎn)品市場主要參與者是樂斯福、英聯(lián)馬利、安琪酵母以及當(dāng)?shù)氐钠放?；而亞太、中東等新興市場主要以樂斯福、安琪、英聯(lián)馬利及本土企業(yè)等為主。在YE等衍生品賽道，安琪已取得領(lǐng)先優(yōu)勢，同時持續(xù)發(fā)力衍生品，進一步向全球酵母巨頭追趕。相對于酵母及原料市場，YE技術(shù)門檻更高，產(chǎn)線資金投入大，對設(shè)備要求嚴(yán)格，故行業(yè)整體進入壁壘較高、市場集中度也相對更高。具體來看，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)計2022年YE全球產(chǎn)量約35萬噸；從產(chǎn)能視角看，CR2約68%，其中安琪酵母自96年研制出滿足調(diào)味品、食品需求的YE以來（率先在雞精中應(yīng)用），YE供給份額已躍居全球首位，目前產(chǎn)能達13萬噸，市占率約37%，而思賓格Biospringer(樂斯福旗下）產(chǎn)能約7.6萬噸，占31%；從產(chǎn)品銷售視角看，2021年安琪YE產(chǎn)品在國內(nèi)市場的占有率已超過53%，國際市場占有率高達23%。伴隨著食品飲料消費健康化、高端化，Ye等酵母衍生品增長潛力更大，安琪作為行業(yè)龍頭有望充分受益，并助力在總量端持續(xù)追趕樂斯福。3鞏固國內(nèi)、蠶食海外，中國制造的“比學(xué)趕超”國內(nèi)先發(fā)優(yōu)勢顯著，市場領(lǐng)導(dǎo)者地位穩(wěn)固；海外著力搶占新興市場與衍生品等行業(yè)發(fā)展新高地，持續(xù)追趕全球酵母產(chǎn)業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位。前文談及酵母行業(yè)資金、技術(shù)、設(shè)備、市場渠道等進入壁壘較高，即便全球各大洲競爭格局不盡相同，甚至部分市場出現(xiàn)一些強力本土品牌，但整體市場秩序主要由樂斯福、安琪酵母及英格馬利等主導(dǎo)。且考慮到酵母行業(yè)的增長空間與進入成本，預(yù)計酵母行業(yè)競爭仍以寡頭們?yōu)楹诵?，暫時不會出現(xiàn)強有力的跨界選手。具體來看，對比全球龍頭樂斯福、英格馬力，安琪酵母具備以下競爭優(yōu)勢：1）本土市場中，公司近年市場份額持續(xù)提升，即從2013年30%多提升到至今55%以上，究其原因系公司在國家支持力度、甜菜等原材料產(chǎn)區(qū)卡位（成本領(lǐng)先優(yōu)勢）、品牌粘性、渠道服務(wù)等均取得明顯優(yōu)勢。2）海外端，公司一方面積極布局海外產(chǎn)能，如興建埃及、俄羅斯工廠（計劃東南亞再建生產(chǎn)子公司），同時通過產(chǎn)品差異化、成本領(lǐng)先以及技術(shù)服務(wù)優(yōu)勢等，追趕歐洲、北美等成熟市場份額（干酵母生產(chǎn)、使用于鮮酵母無異，但易保存、規(guī)模效益大、運輸成本低，更有利渠道下沉、滲透）以及亞太、中東、非洲等新興市場的增量獲取，目前公司在20多個國家市場占有率第一；另一方面，公司重點布局YE等衍生品市場，包括承擔(dān)國家“九五科技攻關(guān)項目”、率先開發(fā)市場、實現(xiàn)應(yīng)用寬度&深度領(lǐng)先以及完成YE產(chǎn)能布局。多重優(yōu)勢持續(xù)強化國內(nèi)市場領(lǐng)導(dǎo)地位，競爭主導(dǎo)權(quán)強化上下游議價力。公司在國內(nèi)市場中的領(lǐng)導(dǎo)地位日趨穩(wěn)固，多元競爭抓手打造深護城河。具體來看：首先，公司研發(fā)體系完備、技術(shù)實力雄厚，不僅擁有自主的酵母菌種篩選、培養(yǎng)、加工等技術(shù)，生產(chǎn)出高活性、高耐糖、高穩(wěn)定性的酵母產(chǎn)品，而且能持續(xù)推陳出新，進而強化自身產(chǎn)品矩陣競爭力；其次，公司在國內(nèi)主要的甘蔗以及甜菜產(chǎn)區(qū)均有工廠布局，產(chǎn)能較競爭對手公司更貼近原料地，同時公司積極布局水解糖業(yè)務(wù),最終產(chǎn)區(qū)布局、規(guī)模效應(yīng)、結(jié)構(gòu)優(yōu)化等奠定了成本優(yōu)勢；此外，公司擁有20000多家經(jīng)銷商，其中國內(nèi)接近16000家，已完成線上線下一體化、BC端全渠道布局，且對比樂斯福在國內(nèi)高線市場設(shè)立分公司、提供解決方案，公司目前在國內(nèi)設(shè)立18個銷售組織，銷售人員達1760名，渠道覆蓋廣度、市場下沉深度以及服務(wù)反饋速度均占優(yōu)；最后，公司品牌心智高、消費者粘性強，例如國內(nèi)酵母小包裝產(chǎn)品市占率高。得益于良性的供需結(jié)構(gòu)、領(lǐng)先的市場地位以及強大的競爭優(yōu)勢，公司掌握著酵母市場的定價權(quán)?；仡櫣疽酝醿r歷程，公司產(chǎn)品調(diào)價動作主要發(fā)生在糖蜜價格上行期；且在每次大幅調(diào)價后，公司仍能實現(xiàn)酵母品類銷量增長，較順利地傳導(dǎo)原材料價格壓力，以平滑業(yè)績波動；同時伴隨原料價格回落，新價格體系有助于產(chǎn)生利潤彈性。以YE為代表，公司在全球衍生品市場不斷實現(xiàn)“比學(xué)趕超”。針對海外市場，公司除了推進產(chǎn)能建設(shè)，還已構(gòu)建起面向全球、信息靈敏、反應(yīng)迅速、渠道暢通、控制有力的營銷與市場服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，海外經(jīng)銷商數(shù)量持續(xù)快速提升，截至22年，公司優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品、細(xì)致的服務(wù)已覆蓋全球163個國家和地區(qū)。同時，公司著力搶占衍生品等行業(yè)發(fā)展新高地；以YE為例，公司承擔(dān)國家"九五科技攻關(guān)項目”，同時率先開發(fā)市場、完成YE產(chǎn)能布局。具體而言，公司產(chǎn)研端均高度重視YE的發(fā)展前景，不僅在產(chǎn)品研發(fā)、應(yīng)用技術(shù)服務(wù)方面取得領(lǐng)先，即公司先后開發(fā)出天然高I+G型、低鹽型、多款umami型、Kokumi型、無肉源肉風(fēng)味型等酵母抽提物系列產(chǎn)品，深得國內(nèi)外用戶的歡迎，并針對不同應(yīng)用領(lǐng)域開發(fā)多種技術(shù)解決方案，如降鹽解決方案、零添加解決方案、多應(yīng)用領(lǐng)域的增鮮方案、用戶配方升級方案；而且自2003年以來公司已在建成七大YE專業(yè)化生產(chǎn)基地，目前總產(chǎn)能達13萬噸，系全球最大的YE供應(yīng)商。4長坡厚雪下的行穩(wěn)致遠，業(yè)績周期上行可期4.1衍生品引領(lǐng)，拓展海外，主業(yè)延續(xù)雙位數(shù)增長在YE等產(chǎn)品延伸、海外招商拓市下，酵母主業(yè)或保持雙位數(shù)增長。分品類看，首先，國內(nèi)酵母需求相對飽和，傳統(tǒng)面點市場增量不多，主要靠西式烘焙品持續(xù)滲透貢獻，尤其在C端家庭消費承壓，B端面食、烘焙緩慢恢復(fù)的背景下，預(yù)計國內(nèi)酵母業(yè)務(wù)增長不高；相較于成熟的酵母市場，YE等衍生品業(yè)務(wù)增長勢能更高，其中YE先發(fā)優(yōu)勢顯著，未來有望通過持續(xù)擴品類（拓展應(yīng)用場景、領(lǐng)域）、拓市場等保持穩(wěn)步快增；而微生物、動物營養(yǎng)等業(yè)務(wù)基數(shù)低、增量需求大，在公司技術(shù)、產(chǎn)能及營銷等持續(xù)賦能下，預(yù)計增長彈性較高。對于海外烘焙酵母等業(yè)務(wù)，今年或面臨一定競爭壓力，主要系歐洲和俄羅斯需求受局勢影響較大，同時主要競爭對手充分受益于玉米等原料價格下降，并將釋放的成本空間轉(zhuǎn)化為促銷等價格武器，一定程度削弱了公司在部分市場的價格優(yōu)勢。對此，公司選擇優(yōu)化價格體系、加速新產(chǎn)能落地以攤薄成本，同時積極推進渠道下沉和二次開發(fā)。尤其對于中東、非洲、美洲等正常增長的市場，公司加大拓展新商、開發(fā)大用戶的力度，例如近年，公司海外經(jīng)銷商數(shù)量增長持續(xù)提速，22年一度達15%，同時單商年收入也從2017年近62萬元提升至23年超89萬元?？傊?，伴隨公司產(chǎn)品端持續(xù)豐富、市場端招商拓市（包括深度下沉、開發(fā)大B客戶等）以及品牌知名度上升，公司海外業(yè)務(wù)或延續(xù)20%左右的增長，進一步提升市占率（除了中國以外，公司在海外其它地區(qū)的市占率總體不到10%）。歷年經(jīng)營目標(biāo)整體完成度高，逐步成就全球最大的酵母企業(yè)。短期看，2024年公司確定了實現(xiàn)營業(yè)收入156.69億元，同比增長15.37%，實現(xiàn)歸母凈利潤13.69億元，同比增長7.80%的經(jīng)營目標(biāo)。中長期看，公司延伸產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域同時深化全球業(yè)務(wù)布局，未來或進一步擠占英聯(lián)馬利等核心廠商的份額。期間，公司力爭成為全球第一酵母企業(yè)，國際一流生物技術(shù)公司，聚焦酵母、健康食品配料、營養(yǎng)保健食品、生物新技術(shù)、新型健康包材五大產(chǎn)業(yè)布局，以期十四五末實現(xiàn)200億元營收目標(biāo)。4.2多維因子共振，業(yè)績漸入上行周期業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、原料成本下行、費用攤銷收窄等共振，或促進公司EBITDA增長提速以及毛利率持續(xù)改善。首先，酵母及衍生品業(yè)務(wù)占公司90%的毛利潤；而伴隨公司YE等高附加值業(yè)務(wù)持續(xù)放量，疊加公司剝離低附加值的貿(mào)易糖業(yè)務(wù)、優(yōu)化虧損的保健品業(yè)務(wù)，公司整體盈利能力有望得到受益。其次，公司持續(xù)布局水解糖項目，目前已成功實現(xiàn)3條自制水解糖產(chǎn)線滿產(chǎn)，單糖成本不斷下降（替代接近30%的糖蜜消耗量），再疊加其他供需因子影響，預(yù)計糖蜜原料價格有望進一步向下，進而帶動公司成本端改善，并逐步釋放業(yè)績增長彈性。最后，公司精細(xì)管控經(jīng)營費效比，同時推動剛性費用逐步收窄，例如前期的股權(quán)激勵費用逐步攤薄，預(yù)計能節(jié)省4-5000w費用。供需變局驅(qū)動糖蜜價格邊際向下，主業(yè)毛利率改善可期。首先，公司主要原材料為糖蜜，系核心需求方，估計國內(nèi)糖蜜需求量約150萬噸，但由于