電子行業(yè)2025年度策略報(bào)告：AI算力云到端迎接智能大時(shí)代

AI算力云到端，迎接智能大時(shí)代——電子行業(yè)2025年度策略報(bào)告半導(dǎo)體行業(yè)水溫持續(xù)回升，自主可控步入加速攻堅(jiān)新階段2024年，由AI、智能終端等創(chuàng)新力量驅(qū)動(dòng)的新一輪半導(dǎo)體景氣上行周期持續(xù)爬坡，從全球半導(dǎo)體銷售額來(lái)看

，24Q3季度銷售額增長(zhǎng)速度實(shí)現(xiàn)2016年以來(lái)的最大增速，而2024年9月創(chuàng)造了市場(chǎng)有史以來(lái)最高的月度總銷售額記錄，晶圓代工龍頭臺(tái)積電、中芯國(guó)際24Q3單季收入均創(chuàng)歷史新高，行業(yè)整體正強(qiáng)勁增長(zhǎng)。從當(dāng)前稼動(dòng)率水平來(lái)看，24年初至今，各大晶圓廠稼動(dòng)率快速攀升，部分已滿載甚至超百。需求與稼動(dòng)率共振向上的趨勢(shì)有望延續(xù)到2025年，半導(dǎo)體行業(yè)有望延續(xù)增長(zhǎng)。美國(guó)對(duì)華技術(shù)封鎖的廣度和深度都在不斷拓展，從數(shù)量上來(lái)看，自2018年美國(guó)禁止中興從美國(guó)進(jìn)口至今，已有近千家中國(guó)企業(yè)/機(jī)構(gòu)被列入實(shí)體清單；在制裁手段上，更是通過(guò)“組合拳”針對(duì)AI、先進(jìn)制程、設(shè)備、HBM等高精尖領(lǐng)域重點(diǎn)圍堵，中美科技博弈步入新階段。回顧歷史，每一次美對(duì)華核心科技的重大制裁都間接快速推動(dòng)了我國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的巨大進(jìn)步，而新一輪制裁有望再次為半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化吹起沖鋒號(hào)，自主可控進(jìn)程邁入新階。AI落地云/終設(shè)備驅(qū)動(dòng)配套方案全面升級(jí)，傳統(tǒng)設(shè)備趨勢(shì)明確滲透加速，創(chuàng)新設(shè)備百花齊放持續(xù)拓展。生成式AI浪潮下，云端與終端的應(yīng)用場(chǎng)景不斷被拓寬，從而催生多元配套方案的升級(jí)路線，給產(chǎn)業(yè)鏈上下游不斷帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇。當(dāng)前，搭載AI的終端形態(tài)正快速滲透至電子行業(yè)的方方面面，在傳統(tǒng)消費(fèi)電子產(chǎn)品方面，如AI

PC、AI手機(jī)、AI電視等，廠商正逐步突破基于算力攀升的硬件升級(jí)和從底層打通的適配生態(tài)，加速AI在傳統(tǒng)硬件上的C端方案落地；在創(chuàng)新型消費(fèi)電子產(chǎn)品方面，如AI智能眼鏡、AI耳機(jī)、AIoT設(shè)備等，廠商正在市場(chǎng)和消費(fèi)者的驗(yàn)證下不斷出新和迭代，端測(cè)AI市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，為電子行業(yè)終端及硬件需求再添成長(zhǎng)動(dòng)力。投資建議半導(dǎo)體部分，在景氣向上及先進(jìn)制程&先進(jìn)封裝的加速突破方面，建議關(guān)注中芯國(guó)際、華虹公司、長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技、晶方科技、甬矽電子等。在資本開支及自主可控方面，關(guān)注半導(dǎo)體設(shè)備/材料/零部件/

光刻機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的國(guó)產(chǎn)化落地，其中，半導(dǎo)體設(shè)備，建議關(guān)注北方華創(chuàng)，中微公司，拓荊科技等；半導(dǎo)體材料，建議關(guān)注鼎龍股份，昌紅科技，南大光電，石英股份，興森科技，滬硅產(chǎn)業(yè)等；半導(dǎo)體零部件，建議關(guān)注新萊應(yīng)材，江豐電子，昌紅科技，正帆科技，富創(chuàng)精密，英杰電氣等；光刻機(jī)，建議關(guān)注茂萊光學(xué)，福光股份，蘇大維格，騰景科技，晶方科技等。AI部分，云端方面，關(guān)注AI服務(wù)器加速滲透帶來(lái)的硬件配套方案的升級(jí)，建議關(guān)注勝宏科技、滬電股份、景旺電子、朗科科技、弘信電子、中際旭創(chuàng)、新易盛等，以及HBM產(chǎn)業(yè)鏈華海誠(chéng)科、壹石通、聯(lián)瑞新材、賽騰股份、華海誠(chéng)科、德邦科技、雅克科技等。終端方面，關(guān)注AI

PC、AI手機(jī)、AI折疊屏、AI智能眼鏡、AIOT等端側(cè)AI滲透加速帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會(huì)，如華勤技術(shù)、龍旗科技、立訊精密、統(tǒng)聯(lián)精密、蘇大維格、春秋電子、福蓉科技、宇環(huán)數(shù)控、水晶光電、領(lǐng)益智造、飛榮達(dá)、TCL科技、京東方A、聚飛光電、兆馳股份、瑞豐光電、全志科技、瑞芯微、北京君正、樂鑫科技、恒玄科技等。風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)及下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，原材料供應(yīng)緊張及價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。2第一章2024年電子行業(yè)回顧目第二章第三章半導(dǎo)體：行業(yè)景氣持續(xù)回溫，自主可控加速攻堅(jiān)AI：云/端軟硬件升級(jí)、傳統(tǒng)/創(chuàng)新終端全面開花錄第四章第五章投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示3資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所圖表1：電子行業(yè)指數(shù)漲跌幅近期A股SW電子指數(shù)表現(xiàn)整體上優(yōu)于滬深300、深證成指。2024年年初至11月28日，SW電子17.76%，滬深300指數(shù)14.36%，深證成指10.97%。A股電子指數(shù)漲跌幅自6月份后表現(xiàn)始終優(yōu)于大盤。電子行業(yè)在31個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中漲跌幅位列第5。2024年年初至11月28日，SW電子指數(shù)漲跌幅（17.76%）在31個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中位列第5，排名位于前列。電子行業(yè)細(xì)分板塊中，印制電路板漲跌幅居前。漲跌幅最高的5個(gè)子行業(yè)分別是：半導(dǎo)體設(shè)備（38.23%）、數(shù)字芯片設(shè)計(jì)（28.23%）印制電路板（25.29%）、集成電路封測(cè)（20.64%）、光學(xué)元件（19.11%）。資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所4-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2023-01-282023-02-282023-03-282023-04-282023-05-282023-06-282023-07-282023-08-282023-09-282023-10-282023-11-282023-12-282024-01-282024-02-282024-03-282024-04-282024-05-282024-06-282024-07-282024-08-282024-09-282024-10-282024-11-28滬深300 深證成指SW電子-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%圖表2：電子與其他行業(yè)的指數(shù)漲跌幅對(duì)比35%非銀金融銀行通信家用電器電子汽車交通運(yùn)輸計(jì)算機(jī)商貿(mào)零售房地產(chǎn)電力設(shè)備國(guó)防軍工建筑裝飾有色金屬傳媒公用事業(yè)環(huán)保機(jī)械設(shè)備綜合石油石化鋼鐵煤炭社會(huì)服務(wù)建筑材料輕工制造基礎(chǔ)化工美容護(hù)理食品飲料紡織服飾農(nóng)林牧漁醫(yī)藥生物-15-10-505101520253035圖表3：細(xì)分板塊指數(shù)漲跌幅（%）40半導(dǎo)體設(shè)備數(shù)字芯片設(shè)計(jì)印制電路板集成電路封測(cè)光學(xué)元件被動(dòng)元件其他電子Ⅲ消費(fèi)電子零部件及組裝半導(dǎo)體材料分立器件電子化學(xué)品Ⅲ面板LED模擬芯片設(shè)計(jì)品牌消費(fèi)電子資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所1.2.1電子行業(yè)業(yè)績(jī)總覽從行業(yè)總營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)來(lái)看，以申萬(wàn)電子行業(yè)板塊的上市公司為樣本進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，24Q3電子行業(yè)上市公司總營(yíng)收規(guī)模達(dá)到24793.05億元，同比增加15.16%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1060.95億元，同比增加34.28%?？傮w來(lái)看，24Q3電子行業(yè)營(yíng)收端及利潤(rùn)端均實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。從公司業(yè)績(jī)角度看，全行業(yè)有31%的公司實(shí)現(xiàn)同比50%以上的增長(zhǎng)，較23Q3的15%增加16個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)；有7%的公司實(shí)現(xiàn)同比20%~50%的增長(zhǎng)；有10%的公司實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；而虧損公司占10%，較23Q3的20%減少10個(gè)百分點(diǎn)，大幅減少。圖表4：電子及其細(xì)分板塊24Q3營(yíng)收及凈利潤(rùn)表現(xiàn)（億元） 圖表5：24Q3電子行業(yè)歸母凈利潤(rùn)同比變化56%8%7%31%14%14%10%10%20%＜yoy≤50%yoy≤-50%0＜yoy≤20%50%＜yoy虧損-20%<yoy≤0-50%<yoy≤-20%扭虧為盈23Q3營(yíng)收24Q3營(yíng)收營(yíng)收增速23Q3利潤(rùn)24Q3利潤(rùn)凈利潤(rùn)增速電子21,529.7024,793.0515.16%790.121,060.9534.28%半導(dǎo)體3,482.854,300.7223.48%223.84290.1529.63%元件1,683.822,006.0419.14%132.26169.2127.94%光學(xué)光電子5,040.865,271.654.58%-42.7354.65227.90%消費(fèi)電子9,426.8011,575.4722.79%408.87474.3416.01%電子化學(xué)品413.92434.705.02%37.3141.1510.28%其他電子1,481.451,204.47-18.70%30.5731.442.85%資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所1.2.2電子行業(yè)及細(xì)分板塊凈利率、毛利率表現(xiàn)從電子行業(yè)整體來(lái)看，2024年Q3毛利率為15.89%，較2023年Q3下降了0.73個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比2024年Q2增長(zhǎng)了0.11個(gè)百分點(diǎn)；2024年Q3凈利率為4.23%，較2023年Q3下降了0.27個(gè)百分點(diǎn)。從細(xì)分板塊來(lái)看，2024年初至今，毛利率較高的細(xì)分板塊有半導(dǎo)體和電子化學(xué)品，二者毛利率分別在25.2%、27.9%左右，其他電子、消費(fèi)電子板塊的毛利率則在細(xì)分板塊中處于相對(duì)較低水平，二者毛利率分別在8.9%、12.0%左右。值得注意的是，2024年Q3各電子細(xì)分板塊毛利率較2024年Q2均實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)；除消費(fèi)電子外，其余板塊較2023年Q3均實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。圖表6：電子行業(yè)單季度毛利率、凈利率（%） 圖表7：電子細(xì)分行業(yè)單季度毛利率（%）60481216202019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3毛利率 凈利率51015202530352019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3半導(dǎo)體光學(xué)光電子其他電子Ⅱ消費(fèi)電子元件電子化學(xué)品Ⅱ1.2.3電子行業(yè)及細(xì)分板塊ROE表現(xiàn)從整體ROE表現(xiàn)看，

2024年Q3電子行業(yè)的ROE為1.78%，較2023年Q3增長(zhǎng)0.29個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比增長(zhǎng)0.22個(gè)百分點(diǎn)，自2024年以來(lái)電子行業(yè)ROE持續(xù)修復(fù)。從細(xì)分領(lǐng)域ROE表現(xiàn)看，

ROE整體數(shù)值表現(xiàn)較好的為消費(fèi)電子與元件板塊。除電子化學(xué)品、光學(xué)光電子板塊外，其余板塊2024年Q3均實(shí)現(xiàn)環(huán)比修復(fù)；除消費(fèi)電子、電子化學(xué)品板塊外，其他電子細(xì)分板塊均實(shí)現(xiàn)了同比維度的增長(zhǎng)。資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所資料來(lái)源：iFinD，華福證券研究所710.501.53.532.52圖表8：電子行業(yè)單季度ROE（%） 圖表9：電子行業(yè)各細(xì)分板塊ROE（%）42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3-15-10-505102019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3半導(dǎo)體光學(xué)光電子其他電子Ⅱ消費(fèi)電子元件電子化學(xué)品Ⅱ資料來(lái)源：WIND，華福證券研究所從整體估值情況來(lái)看，2024年年初至11月27日，SW電子行業(yè)估值水位震蕩上行。截至2024年11月27日，SW電子指數(shù)PE（TTM）為53.37倍，跑贏滬深300及深證成指。從細(xì)分板塊估值情況來(lái)看，2024年年初至11月27日，半導(dǎo)體、其他電子、元件、光學(xué)光電子、消費(fèi)電子和電子化學(xué)品區(qū)間PE均值分別為76.46、46.91、32.49、54.20、27.60和50.86倍。當(dāng)前，電子行業(yè)細(xì)分板塊PE均高于上述區(qū)間均值。圖表10：電子行業(yè)指數(shù)PE走勢(shì)（TTM） 圖表11：電子行業(yè)細(xì)分板塊指數(shù)PE走勢(shì)（TTM）資料來(lái)源：WIND，華福證券研究所80102030405060702023/01/272023/02/272023/03/272023/04/272023/05/272023/06/272023/07/272023/08/272023/09/272023/10/272023/11/272023/12/272024/01/272024/02/272024/03/272024/04/272024/05/272024/06/272024/07/272024/08/272024/09/272024/10/272024/11/27電子(申萬(wàn)) 滬深300 深證成指 平均值02040608010012014024/1/2724/2/2724/3/2724/4/2724/5/2724/6/2724/7/2724/8/2724/9/2724/10/2724/11/27半導(dǎo)體(申萬(wàn))其他電子Ⅱ(申萬(wàn))元件均值消費(fèi)電子(申萬(wàn))光學(xué)光電子(申萬(wàn))光學(xué)光電子均值電子化學(xué)品Ⅱ(申萬(wàn))半導(dǎo)體均值消費(fèi)電子均值元件(申萬(wàn))其他電子均值電子化學(xué)品均值目錄9第一章 2024年電子行業(yè)回顧第二章 半導(dǎo)體：行業(yè)景氣持續(xù)回溫，自主可控加速攻堅(jiān)第三章 AI：云/端軟硬件升級(jí)、傳統(tǒng)/創(chuàng)新終端全面開花第四章 投資建議第五章 風(fēng)險(xiǎn)提示2.1.1全球半導(dǎo)體市場(chǎng)24Q3強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，24-25年將延續(xù)增長(zhǎng)持續(xù)反彈全球半導(dǎo)體銷售額：24Q3季度增速創(chuàng)23年至今新高，9月銷售額創(chuàng)歷史新高據(jù)微電子制造轉(zhuǎn)引SIA數(shù)據(jù)顯示，2024年第三季度全球半導(dǎo)體銷售額達(dá)到了1660億美元，這一數(shù)字不僅較2023年同期的1347億美元增長(zhǎng)了23.2%，也超過(guò)了2024年第二季度的1497億美元，環(huán)比增長(zhǎng)10.7%，季度銷售額增長(zhǎng)速度為2023年以來(lái)的最大增速。2024年9月的全球半導(dǎo)體銷售額達(dá)到了553億美元，較8月的531億美元增長(zhǎng)了4.1%。此外，9月份的銷售額不僅實(shí)現(xiàn)了環(huán)比增長(zhǎng)，還創(chuàng)造了市場(chǎng)有史以來(lái)最高的月度總銷售額記錄。與此同時(shí)，據(jù)截至目前發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2024年每個(gè)月全球半導(dǎo)體市場(chǎng)均實(shí)現(xiàn)了同比增長(zhǎng)，行業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭強(qiáng)勁。機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)24-25年半導(dǎo)體市場(chǎng)收入將持續(xù)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)。根據(jù)半導(dǎo)體行業(yè)觀察轉(zhuǎn)引Gartner最新數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2024年全球半導(dǎo)體收入同比增長(zhǎng)19%至6300億美元，2025年增長(zhǎng)14%至7170

億美元；TECHCET也于近期上調(diào)2024年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)24年同比增長(zhǎng)13%至6170

億美元以上，并預(yù)計(jì)2025年將是增長(zhǎng)27%的強(qiáng)勁一年。資料來(lái)源：wind，華福證券研究所資料來(lái)源：TECHCET，半導(dǎo)體行業(yè)觀察，華福證券研究所10706050403020100-10-20-30-40010203040502008-012008-092009-052010-012010-092011-052012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-092023-052024-012024-09圖表12：全球半導(dǎo)體銷售額及增速全球半導(dǎo)體銷售額（十億美元，左軸）60YoY（%，右軸）30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%100090080070060050040030020010002015201620172018201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E圖表13：全球半導(dǎo)體銷售額及預(yù)測(cè)（2015-2030E）全球半導(dǎo)體銷售額（十億美元）

YoY2.1.2半導(dǎo)體三季度整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)強(qiáng)勁，行業(yè)景氣顯著上升2024年第三季度半導(dǎo)體板塊整體實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)。2024年Q1-Q3，半導(dǎo)體行業(yè)相關(guān)上市公司的營(yíng)業(yè)總收入為3776.91億元，同比+22.84%；歸母凈利潤(rùn)為257.31億元，同比+42.58%。24Q3單季度營(yíng)業(yè)收入為1371.48億元，同比+20.88%，環(huán)比+6.09%；歸母凈利潤(rùn)為97.38億元，同比+46.73%，環(huán)比-2.21%

。24Q3單季度毛利率為26.69%，同比+1.21pct，環(huán)比+1.27pct；24Q3單季度凈利率為6.86%，同比+1.38pct，環(huán)比-0.26pct。圖表14：半導(dǎo)體單季營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)(億元,%)資料來(lái)源：iFIND，華福證券研究所11從細(xì)分板塊來(lái)看：（一）IC設(shè)計(jì)數(shù)字芯片設(shè)計(jì)：24Q3營(yíng)收386.90億元，同比+27.75%，環(huán)比+1.86%；歸母凈利潤(rùn)35.87億元，同比+244.07%，環(huán)比-9.36%。毛利率33.63％，同比+3.49pct；凈利率9.70%，同比+6.25pct。模擬芯片設(shè)計(jì)：24Q3營(yíng)收115.43億元，同比+4.32%，環(huán)比+0.01%；歸母凈利潤(rùn)-0.42億元，同比-114.84%，環(huán)比-117.28%。毛利率35.18％，同比-0.13pct；凈利率-0.42%，同比-2.70pct。（二）IC制造半導(dǎo)體設(shè)備：24Q3營(yíng)收185.99億元，同比+37.84%，環(huán)比+18.03%；歸母凈利潤(rùn)34.57億元，同比+57.82%，環(huán)比+10.34%。毛利率43.17％，同比+1.56pct；凈利率18.55%，同比+2.14pct。半導(dǎo)體材料：24Q3營(yíng)收103.44億元，同比+11.35%，環(huán)比+1.56%；歸母凈利潤(rùn)7.38億元，同比+9.56%，環(huán)比+0.65%。毛利率20.21％，同比+0.92pct；凈利率6.06%，同比-0.03pct。半導(dǎo)體分立器件：24Q3營(yíng)收283.54億元，同比+23.51%，環(huán)比+8.97%；歸母凈利潤(rùn)8.97億元，同比-38.11%，環(huán)比+34.01%。毛利率15.75％，同比-5.06pct；凈利率3.02%，同比-3.12pct。（三）IC封測(cè)24Q3營(yíng)收223.18億元，同比+13.54%，環(huán)比+6.75%；歸母凈利潤(rùn)10.78億元，同比+31.65%，環(huán)比-2.00%。24Q3毛利率14.86％，同比+0.49pct；凈利率5.00%，同比+0.76pct。-100-50050100150200-5015035055075095011501350155019Q119Q219Q419Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收QoQ歸母凈利潤(rùn)歸母YoY營(yíng)收YoY歸母QoQ2.1.2

半導(dǎo)體三季度整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)強(qiáng)勁，行業(yè)景氣顯著上升臺(tái)積電、中芯國(guó)際單季收入創(chuàng)歷史新高，華虹凈利潤(rùn)漲超200%。臺(tái)積電：24Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收235.0億美元，同比+36.0%，環(huán)比+12.9%，超預(yù)期且創(chuàng)歷史新高；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)100.58億美元，同比+54.2%，同樣創(chuàng)歷史新高。公司24Q3毛利率為57.8%，同比+3.5pct，環(huán)比+4.6pct，大幅優(yōu)于預(yù)期。臺(tái)積電預(yù)計(jì)24Q4營(yíng)收261-269億美元，環(huán)比+11.1%-14.5%

，將再創(chuàng)歷史新高；同時(shí)臺(tái)積電再度上調(diào)全年美元營(yíng)收預(yù)估，營(yíng)收同比增長(zhǎng)由24%-26%上調(diào)至30%。資本開支同樣上調(diào)，2024年capex從300-320億美元指引，改為略高于300億美元。中芯國(guó)際：24Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收156.09億元，同比+32.5%，環(huán)比+14%，首次站上單季20億美元臺(tái)階，創(chuàng)歷史新高；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)10.60億元，同比+56.4%。華虹半導(dǎo)體：24Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.7億元，同比-8.24%，環(huán)比+10%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)，同比+226.62%。全球晶圓代工將持續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)集微網(wǎng)轉(zhuǎn)引TrendForce預(yù)測(cè)，各終端應(yīng)用將在2024年陸續(xù)結(jié)束長(zhǎng)達(dá)兩年的庫(kù)存修正周期，2025年全球整體晶圓代工產(chǎn)值將年增20％。其中，2024年晶圓代工產(chǎn)業(yè)由AI服務(wù)器相關(guān)芯片獨(dú)挑大梁。圖表15：代工廠產(chǎn)業(yè)營(yíng)收及預(yù)測(cè)(百萬(wàn)美元,%)資料來(lái)源：TrendForce，華福證券研究所12-20-10010203040020000400006000080000100000120000140000160000180000-302018

2019

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2024E

2025E臺(tái)積電營(yíng)收臺(tái)積電YoY其他代工廠營(yíng)收其他YoY2.1.324Q1-Q3庫(kù)存周轉(zhuǎn)持續(xù)改善，24Q3庫(kù)存水位環(huán)比Q2基本持平主動(dòng)去庫(kù)階段于23Q4結(jié)束，24Q1-Q3存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)改善。IC設(shè)計(jì)和半導(dǎo)體經(jīng)銷商的庫(kù)存周轉(zhuǎn)在23年Q1度達(dá)到高點(diǎn)后，連續(xù)三個(gè)季度下降，并在23年Q4觸底。24年Q3末，平均周轉(zhuǎn)天數(shù)為258.08天。與去年同期相比，周轉(zhuǎn)天數(shù)減少了25.65天。整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)外半導(dǎo)體公司24Q3庫(kù)存水位較24Q2環(huán)比基本持平。資料來(lái)源：iFIND，華福證券研究所資料來(lái)源：iFind，Bloomberg，華福證券研究所13注：國(guó)內(nèi)代表性企業(yè)選?。喉f爾股份、瑞芯微、兆易創(chuàng)新、北京君正、圣邦股份、卓勝微、匯頂科技；國(guó)際代表性企業(yè)選?。篢I、ADI、恩智浦、英飛凌、意法半導(dǎo)體、安森美1015202530352502302101901701501301109070502024Q32024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q1圖表17：國(guó)內(nèi)外代表性IC設(shè)計(jì)企業(yè)存貨金額均值對(duì)比國(guó)內(nèi)均值（左軸-億元）

海外均值（右軸-億美元）050100150200250300350圖表16：國(guó)內(nèi)IC設(shè)計(jì)及半導(dǎo)體經(jīng)銷商公司平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)4002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32.1.4

晶圓廠稼動(dòng)率持續(xù)恢復(fù)，攀升趨勢(shì)有望延續(xù)2024年第一季度以來(lái)，各大晶圓廠的產(chǎn)能利用率正逐步攀升。其中，中芯國(guó)際和華虹的產(chǎn)能利用率在分別經(jīng)歷兩、三個(gè)季度的下滑后，于24Q1實(shí)現(xiàn)環(huán)比提升，并于24Q2-Q3持續(xù)攀升。至2024年第三季度，中芯國(guó)際產(chǎn)能利用率已達(dá)90.4%，華虹半導(dǎo)體產(chǎn)能利用率已達(dá)105.3%。資料來(lái)源：中芯國(guó)際公告，華虹半導(dǎo)體公告，Wind華福證券研究所圖表18：主要晶圓廠產(chǎn)能利用率趨勢(shì)（%）圖表19：主要12寸晶圓廠稼動(dòng)率變化（%，含Trendforce預(yù)測(cè)）資料來(lái)源：Trendforce，36Kr，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)縱橫，華福證券研究所142017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3中芯國(guó)際華虹半導(dǎo)體115%110%105%100%95%90%85%80%75%70%65%資料來(lái)源：SEMI，華福證券研究所2.2.1資本開支2024-2027年12英寸晶圓廠設(shè)備支出將持續(xù)攀升，中國(guó)大陸地區(qū)有望保持首位。據(jù)SEMIChina轉(zhuǎn)引的SEMI最新報(bào)告《300mm晶圓廠2027年展望報(bào)告》指出，從2025年到2027年，全球300mm晶圓廠設(shè)備支出預(yù)計(jì)將達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的4000億美元。據(jù)集微網(wǎng)轉(zhuǎn)引SEMI數(shù)據(jù)，2024年全球300mm晶圓廠設(shè)備支出預(yù)計(jì)將增長(zhǎng)4%，達(dá)到993億美元，到2025年將進(jìn)一步增長(zhǎng)24%，首次突破1000億美元，達(dá)到1232億美元。預(yù)計(jì)2026年支出將增長(zhǎng)11%，達(dá)到1362億美元，2027年將增長(zhǎng)3%，達(dá)到1408億美元。其中，預(yù)計(jì)到2027年中國(guó)將保持全球300mm設(shè)備支出第一的地位，未來(lái)三年投資將超過(guò)1000億美元。強(qiáng)勁支出是由數(shù)據(jù)中心和邊緣設(shè)備對(duì)AI芯片日益增長(zhǎng)的需求推動(dòng)的。預(yù)計(jì)2024年Q4全球半導(dǎo)體資本支出將同比增長(zhǎng)31%。據(jù)集微網(wǎng)轉(zhuǎn)引SEMI發(fā)布的2024年第三季度半導(dǎo)體制造監(jiān)測(cè)（SMM）數(shù)據(jù)，半導(dǎo)體資本支出在2024年上半年有所下降，但從2024年第三季度開始趨勢(shì)轉(zhuǎn)為正值，其中，與存儲(chǔ)相關(guān)的資本支出環(huán)比增長(zhǎng)34%，同比增長(zhǎng)67%。預(yù)計(jì)2024年第四季度，半導(dǎo)體總資本支出將較2024年第三季度水平增長(zhǎng)27%，同比增長(zhǎng)31%。圖表20：全球12寸晶圓廠設(shè)備支出及預(yù)期（24Q3最新預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)） 圖表21：全球半導(dǎo)體資本開支及預(yù)期（24Q3最新預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)）15-10%0%10%20%30%40%50%1601401201008060402002016

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202712寸晶圓廠設(shè)備支出（十億美元）

YoY30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%010203040506022Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4資料來(lái)源：SEM，集微網(wǎng)，華福證券研究所I24Q124Q224Q324Q4E單季半導(dǎo)體資本支出（十億美元）

YoY2.2.2產(chǎn)能建設(shè)全球據(jù)芯智訊轉(zhuǎn)引SEMI最新發(fā)布的《12英寸晶圓廠2027年展望報(bào)告》，全球12寸晶圓廠產(chǎn)能共計(jì)405座廠房和產(chǎn)線，2024

年至2027年期間將有79家新的12寸晶圓廠陸續(xù)量產(chǎn)。據(jù)SEMI預(yù)測(cè)，全球半導(dǎo)體制造產(chǎn)能預(yù)計(jì)將在2024年增長(zhǎng)6%，并在2025年實(shí)現(xiàn)7%的增長(zhǎng)，達(dá)到每月晶圓產(chǎn)能3370萬(wàn)片的歷史新高（以8英寸當(dāng)量計(jì)算）。其中，5納米及以下節(jié)點(diǎn)的產(chǎn)能預(yù)計(jì)在2024年將增長(zhǎng)13%，主要受數(shù)據(jù)中心訓(xùn)練、推理和前沿設(shè)備的生成式AI的驅(qū)動(dòng)。當(dāng)前全球范圍內(nèi)12英寸晶圓的生產(chǎn)能力擴(kuò)張步伐顯著加快。其中，據(jù)媒體11月19日?qǐng)?bào)道，臺(tái)積電正加速海外布局，預(yù)計(jì)2025年包含在建與新建廠在內(nèi)，海內(nèi)外將建設(shè)十個(gè)新工廠。其中中國(guó)臺(tái)灣新建七個(gè)工廠，涵蓋先進(jìn)制程晶圓廠和先進(jìn)封裝廠。圖表22：全球半導(dǎo)體產(chǎn)能及預(yù)測(cè)16中國(guó)大陸中國(guó)大陸晶圓制造產(chǎn)能方面，

根據(jù)明通集團(tuán)公眾號(hào)，

2023

年中國(guó)內(nèi)地共建有12/8/6英寸晶圓廠45/34/48座，規(guī)劃產(chǎn)能238/168/264萬(wàn)片；在建規(guī)劃產(chǎn)能125/20/21萬(wàn)片；規(guī)劃興建或改造57/32/34萬(wàn)片。據(jù)SEMI預(yù)測(cè)，中國(guó)芯片制造商也預(yù)計(jì)將保持兩位數(shù)的產(chǎn)能增長(zhǎng)，在2024年增長(zhǎng)15%至885萬(wàn)（wpm）后，2025年將增長(zhǎng)14%至1010萬(wàn)（wpm），幾乎占行業(yè)總產(chǎn)能的三分之一。中國(guó)大陸12英寸晶圓生產(chǎn)線快速推進(jìn)中。其中，中芯國(guó)際在上海、北京、天津各有一座12寸晶圓廠在建，預(yù)計(jì)2024年底其每月12英寸晶圓產(chǎn)能將增加6萬(wàn)片，在未來(lái)五到七年內(nèi)，中芯國(guó)際的四個(gè)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目完成后預(yù)計(jì)將新增34萬(wàn)片/月的12英寸晶圓產(chǎn)能；華虹無(wú)錫12英寸新廠也預(yù)計(jì)于2024年年底通線，并于25Q1開始釋放產(chǎn)能。圖表23：2023中國(guó)晶圓制造產(chǎn)線和產(chǎn)能情況資料來(lái)源：明通集團(tuán)，華福證券研究所12英寸8英寸6英寸5/4/3英寸建成數(shù)量（座）45344863規(guī)劃產(chǎn)能（萬(wàn)片）238168264730裝機(jī)產(chǎn)能（萬(wàn)片）/152206/實(shí)際產(chǎn)能（萬(wàn)片）125-140140180/建成數(shù)量（座）2454/規(guī)劃產(chǎn)能（萬(wàn)片）1252021/規(guī)劃興建/改造數(shù)量（座）13116/規(guī)劃產(chǎn)能（萬(wàn)片）573234/總產(chǎn)能（萬(wàn)片）420220319730其中外資產(chǎn)能（萬(wàn)片）7735//10%8%6%4%2%0%35003000250020001500100050002021 2022 2023 2024E 2025E資料來(lái)源：SEM，半導(dǎo)體行業(yè)觀察，華福證券研究所I全球晶圓廠產(chǎn)能（萬(wàn)片/月）YoY2.3.1美國(guó)對(duì)我國(guó)高科技領(lǐng)域的技術(shù)封鎖愈演愈烈自2018年美國(guó)禁止中興從美國(guó)進(jìn)口至今，我國(guó)被列入美國(guó)商務(wù)部實(shí)體清單的企業(yè)達(dá)到數(shù)百家，2024年，被列入制裁清單的中國(guó)實(shí)體數(shù)不斷攀升。4月11日，美國(guó)商務(wù)部宣布將6家中國(guó)實(shí)體列入實(shí)體清單；5月9日，又有37家中國(guó)實(shí)體被列入清單；8月23日，美國(guó)商務(wù)部再度新增123個(gè)制裁實(shí)體。截至目前，已有超800家中國(guó)企業(yè)、中國(guó)科研機(jī)構(gòu)等被列入實(shí)體清單。而近期實(shí)體清單方面的制裁再度加碼，美國(guó)全國(guó)商會(huì)透露將公布限制中國(guó)科技發(fā)展的新出口管制措施，預(yù)計(jì)將有約200家中國(guó)芯片公司納入貿(mào)易限制名單。而美國(guó)針對(duì)我國(guó)高科技領(lǐng)域的技術(shù)封鎖，更是通過(guò)“組合拳”重點(diǎn)打擊，近期制裁手段層出不窮，針對(duì)先進(jìn)制程、設(shè)備、HBM等領(lǐng)域?qū)⒅攸c(diǎn)圍堵。11月初，美國(guó)政府向Lam、應(yīng)用材料和科磊等芯片設(shè)備制造商發(fā)出信函，限制其向中國(guó)出口制造先進(jìn)芯片的工具；11月8日，臺(tái)積電宣布自11月11日起，將暫停向中國(guó)大陸AI/GPU客戶供應(yīng)所有7nm及更先進(jìn)工藝的芯片，目前臺(tái)積電已經(jīng)采取了限制措施，而隨后，三星晶圓代工部門也向中國(guó)大陸客戶發(fā)出類似通知；同時(shí)美國(guó)商會(huì)預(yù)計(jì)在12月間對(duì)外公布另一套限制高頻寬存儲(chǔ)（HBM）出口到中國(guó)的規(guī)定。圖表24：國(guó)外對(duì)華制裁政策重要事件資料來(lái)源：EETOP，新華日?qǐng)?bào)，南方日?qǐng)?bào)，環(huán)球時(shí)報(bào)，戰(zhàn)略前沿技術(shù)，財(cái)聯(lián)社，全球技術(shù)地圖，福卡智庫(kù)，中申國(guó)際貿(mào)易代理進(jìn)出口,WSJ，芯東西，電子技術(shù)應(yīng)用ChinaAET，華福證券研究所17美國(guó)商務(wù)部針對(duì)華為及子公司的芯片升級(jí)禁令正式生效，臺(tái)積電停止為華為生產(chǎn)麒麟芯片。美國(guó)國(guó)防部將中芯國(guó)際列入《中國(guó)軍方與軍工企業(yè)清單》。特朗普簽署《2020年國(guó)防授權(quán)法案》，限制中興通訊等中企獲得美國(guó)產(chǎn)品。這標(biāo)志著2018年中美半導(dǎo)體貿(mào)易戰(zhàn)全面打響。BIS將中國(guó)芯片制造商中芯國(guó)際等60多家其他企業(yè)列入實(shí)體清單。拜登簽署行政命令，將華為公司、中芯國(guó)際等59家企業(yè)列入投資黑名單美國(guó)商務(wù)部禁止ASML、LamResearch、KLA

向中國(guó)出口14nm以下先進(jìn)制程制造設(shè)備美國(guó)商務(wù)部將長(zhǎng)江存儲(chǔ)等36家中國(guó)高科技企業(yè)及機(jī)構(gòu)列入美出口管制實(shí)體清單。BIS發(fā)布針對(duì)芯片的出口禁令新規(guī)，包括限制向中國(guó)出口更先進(jìn)的AI芯片和半導(dǎo)體設(shè)備等。美、日、荷達(dá)成秘密協(xié)議對(duì)華設(shè)限，美國(guó)政府向荷蘭發(fā)出強(qiáng)制指令，限制對(duì)中國(guó)的深紫外（DUV）光刻機(jī)及其部件出口。美國(guó)商務(wù)部發(fā)布公告，更新了量子計(jì)算和半導(dǎo)體制造的出口管制政策，其中涉及先進(jìn)的半導(dǎo)體設(shè)備和技術(shù)，對(duì)中國(guó)企業(yè)在進(jìn)口光刻機(jī)等關(guān)鍵半導(dǎo)體設(shè)備提出挑戰(zhàn)。2019年5月美國(guó)商務(wù)部將華為及其114家附屬公司列入實(shí)體清單，標(biāo)志著美國(guó)開啟對(duì)中國(guó)半導(dǎo)體、5G

領(lǐng)域的技術(shù)限制。2020年12月2022年2月2022年12月2023年10月2024年11月應(yīng)用材料和Lam等芯片制造企業(yè)在美國(guó)政府壓力的推動(dòng)下，要求供應(yīng)商將中國(guó)從供應(yīng)鏈中剔除。臺(tái)積電宣布自11月11日起，將暫停向中國(guó)大陸AI/GPU客戶供應(yīng)所有7nm及更先進(jìn)工藝的芯片。隨后三星也向中國(guó)大陸客戶發(fā)出類似通知。2018年3月 2020年9月2021年6月2022年7月2023年1月2024年9月2.3.2中美科技博弈步入新階段，國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程深化回顧歷史，每一次美對(duì)華核心科技的重大制裁都間接快速推動(dòng)了我國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的巨大進(jìn)步。2018年-2019年，美國(guó)商務(wù)部宣布7年內(nèi)禁止美企與中興通訊開啟任何業(yè)務(wù)、華為被列入實(shí)體清單，這是美國(guó)開啟對(duì)我國(guó)半導(dǎo)體技術(shù)限制的開端，也是我國(guó)終端公司重視供應(yīng)鏈安全、采用中國(guó)芯的開始；2020年，BIS將中國(guó)芯片制造商中芯國(guó)際列入實(shí)體清單，同時(shí)全球芯片產(chǎn)能急劇緊張，該階段芯片國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程大大加速。隨著近年來(lái)海外對(duì)華半導(dǎo)體先進(jìn)制程核心芯片/設(shè)備/零部件/材料的限制日益加深，在半導(dǎo)體行業(yè)為代表的硬科技方面，底層技術(shù)的自主可控已形成共識(shí)，近幾年的國(guó)產(chǎn)替代亦取得一定成效，近期我們也可以看到半導(dǎo)體各領(lǐng)域自主可控進(jìn)程正加速推進(jìn)：晶圓廠方面，近日，意法半導(dǎo)體宣布將與華虹半導(dǎo)體合作，到2025年底在無(wú)錫生產(chǎn)40nm工藝節(jié)點(diǎn)的MCU，

展現(xiàn)我國(guó)芯片制造具備強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)力；

過(guò)去中芯國(guó)際位列全球代工廠第四，

據(jù)EETOP轉(zhuǎn)引Counterpoint

Research最新數(shù)據(jù)，24Q3中芯國(guó)際躋身全球第三大晶圓代工廠，僅次于臺(tái)積電與三星。半導(dǎo)體設(shè)備方面，9月上旬工信部發(fā)布《首臺(tái)重大技術(shù)裝備推廣應(yīng)用指導(dǎo)目錄》，兩款DUV光刻機(jī)（KrF、ArF）位列其中，據(jù)文件參數(shù)顯示，我國(guó)光刻機(jī)技術(shù)已成功突破65納米，取得里程碑式突破；同時(shí)其他半導(dǎo)體設(shè)備工藝基本都已達(dá)到成熟制程節(jié)點(diǎn)(28nm)，其中，刻蝕設(shè)備、去膠機(jī)、清洗機(jī)、熱處理設(shè)備、薄膜沉積設(shè)備已率先突破先進(jìn)制程，達(dá)到14nm的制程節(jié)點(diǎn)。圖表26：2023年細(xì)分半導(dǎo)體前道設(shè)備的國(guó)產(chǎn)化率圖表25：全球晶圓代工市場(chǎng)份額（按營(yíng)收）資料來(lái)源：來(lái)覓研究院，華福證券研究所據(jù)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)縱橫轉(zhuǎn)引SEMI中國(guó)區(qū)Senior

Director馮莉發(fā)表的《全球半導(dǎo)體市場(chǎng)概況》演講，中國(guó)的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)自主率逐年攀升，從2012年的14%到2022年18%，預(yù)計(jì)2027年達(dá)到26.6%。即便國(guó)產(chǎn)化階段性成果頻出，但在產(chǎn)業(yè)鏈最上游的核心設(shè)備及零部件、決定先進(jìn)制程的光刻機(jī)、

影響AI芯片升級(jí)的核心硬件HBM等領(lǐng)域，依然有較大差距。而當(dāng)前白熱化的科技制裁，也將使國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程再次提速，自主可控進(jìn)程邁入新階。

18設(shè)備種類光刻機(jī)刻蝕機(jī)薄膜沉積前道量測(cè)清洗機(jī)涂膠顯影CMP國(guó)產(chǎn)替代率/工藝覆蓋度＜1%/65nm約30%/5nm＜20%/14nm＜5%/28nm約30%/14nm＜5%/28nm超35%/14nm61%58%59%61% 61%62%13%11%12%13%14% 13%13%7%7%6% 6%5%6%5% 6%7%6% 7% 6%6% 5% 5%5% 6% 6%6% 6% 5%10% 10% 11% 10%9% 9% 9%10%0%20%30%

60%40%50%80%70%60%90%22Q4

23Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2資料來(lái)源：芯東西，騰訊科技，華福證券研究所臺(tái)積電 三星 聯(lián)電 中芯國(guó)際 格芯 其他100%目錄19第一章 2024年電子行業(yè)回顧第二章 半導(dǎo)體：行業(yè)景氣持續(xù)回溫，自主可控加速攻堅(jiān)第三章 AI：云/端軟硬件升級(jí)、傳統(tǒng)/創(chuàng)新終端全面開花第四章 投資建議第五章 風(fēng)險(xiǎn)提示3.1.1生成式AI產(chǎn)業(yè)浪潮翻涌，基礎(chǔ)設(shè)施資本支出快速增長(zhǎng)，帶動(dòng)云終端產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展基于大模型的生成式AI助推智能化，各行各業(yè)的智能化轉(zhuǎn)型注入了強(qiáng)勁動(dòng)力。生成式AI是大模型時(shí)代人工智能展現(xiàn)其學(xué)習(xí)能力和表達(dá)能力最突出的技術(shù)手段與應(yīng)用形態(tài)，標(biāo)志著AI

2.0

時(shí)代來(lái)臨，帶動(dòng)范式轉(zhuǎn)換及場(chǎng)景拓展。據(jù)來(lái)覓研究院轉(zhuǎn)引Bloomberg

Intelligence預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，到2032年，生成式AI在總體信息技術(shù)硬件、軟件、服務(wù)、游戲等支出中的占比或?qū)哪壳安坏?%的水平擴(kuò)大至12%。生成式AI落地云與端推升算力和存儲(chǔ)需求，應(yīng)用場(chǎng)景的差異化催生多元方案。算力和存儲(chǔ)是貫穿AI生命周期的基石，以此為核心的突破性解決方案不斷涌現(xiàn)，帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。與此同時(shí)，AI服務(wù)器更關(guān)注模型訓(xùn)練和大規(guī)模推理，而端側(cè)AI更適合輕量級(jí)推理與微調(diào)。24Q3全球云基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)支出同比增長(zhǎng)21%，達(dá)到820億美元，同時(shí)云服務(wù)廠商表示，其資本支出將繼續(xù)支持快速增長(zhǎng)的勢(shì)頭，并預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)將延續(xù)至2025年。資料來(lái)源：Marketus，華福證券研究所資料來(lái)源：Gartner，AI范兒，華福證券研究所2012901770

23403420

48406400

7840107301417019380274500500010000150002000025000圖表27：人工智能市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè)（億美元）30000202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E

2032E22.60%15.80%15.20%25%20%15%10%5%0%圖表28：未來(lái)12-18個(gè)月生成式AI對(duì)生產(chǎn)力、收入和成本節(jié)約的影響預(yù)測(cè)30%%Changein

productivity（n=380）%Changein

revenue（n=139）%Changeincost

savings（n=241）3.1.2云端：AI服務(wù)器為算力引擎，硬件配套方案全面升級(jí)——①AI服務(wù)器需求強(qiáng)勁AI大模型推動(dòng)算力需求增長(zhǎng)，AI服務(wù)器為算力發(fā)動(dòng)機(jī)。隨著Open

AI大模型參數(shù)增長(zhǎng)至萬(wàn)億級(jí)別，對(duì)應(yīng)的算力需求也呈現(xiàn)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)的趨勢(shì)。據(jù)智能算力《新一代人工智能基礎(chǔ)設(shè)施白皮書》轉(zhuǎn)引Epoch測(cè)算，萬(wàn)億級(jí)GPT-4大模型的訓(xùn)練算力需求達(dá)到了驚人的每秒鐘進(jìn)行2.02*1025次浮點(diǎn)運(yùn)算。相較于通用型服務(wù)器，

AI服務(wù)器的設(shè)計(jì)重點(diǎn)在于提供超高的計(jì)算性能，這對(duì)于機(jī)器學(xué)習(xí)和深度學(xué)習(xí)等AI應(yīng)用至關(guān)重要。據(jù)TrendForce預(yù)測(cè)，預(yù)估2024年AI服務(wù)器產(chǎn)值將達(dá)1,870億美元，成長(zhǎng)率達(dá)69%，產(chǎn)值占整體服務(wù)器高達(dá)65%。AI服務(wù)器方案以GPU和HBM為核心，同時(shí)催生PCB、光模塊等硬件升級(jí)，孵化國(guó)產(chǎn)機(jī)遇。AI服務(wù)器靠堆料高性能GPU和HBM，呈現(xiàn)突出的異構(gòu)計(jì)算能力。以英偉達(dá)H100為例，GPU+HBM價(jià)值占比超75%。同時(shí)，核心芯片的更新迭代推動(dòng)了服務(wù)器平臺(tái)配套升級(jí)，將為PCB、光模塊等國(guó)產(chǎn)領(lǐng)域帶來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。資料來(lái)源：半導(dǎo)體行業(yè)觀察，SEMI，華福證券研究所2172.63%圖表30：AI服務(wù)器成本結(jié)構(gòu)（以H100為例）CPU8GPU+4NVSwitchBaseboard內(nèi)存DRAM硬盤NAND網(wǎng)卡SmartNIC機(jī)箱（外殼、背板、電纜）主板散熱（散熱器+風(fēng)扇）電源組裝測(cè)試Markup05000100001500020000250002022 2023 2024E 2025E 2026E資料來(lái)源：DC，浪潮信息《2023-2024中國(guó)人工智能計(jì)算力發(fā)展評(píng)估報(bào)告》，華福證券研究所I圖表29：全球人工智能服務(wù)器市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（$M）G-AI 其他AI圖表31：AI服務(wù)器GPU市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)(億美元)圖表32：AI服務(wù)器各板塊價(jià)值量增長(zhǎng)資料來(lái)源：SEMI，半導(dǎo)體行業(yè)觀察，華福證券研究所22通用服務(wù)器成本構(gòu)成AI服務(wù)器成本構(gòu)成以2xIntelSapphireRapidsServer為例以Nvidia

DGX

H100零件類型價(jià)格（美元）價(jià)格（美元）價(jià)值增長(zhǎng)率CP8GPU+4

NVSwitchBaseboard-195000-內(nèi)存DRAM39307860100%硬盤NAN網(wǎng)卡SmartNIC654109081568%機(jī)箱（外殼、背板、電纜）39556343%主板30036020%散熱（散熱器+風(fēng)扇）27546368%電源3001200300%組裝測(cè)試4951485200%Markup689420005996%總成本104242684952476%10.2431.40353025201510502022 2029E資料來(lái)源：VauaesRepots，華福證券研究所rtlCAGR=16.7%據(jù)Valuates

Reports預(yù)測(cè)，全球AI服務(wù)器GPU市場(chǎng)將從2022年的10.24億美元增長(zhǎng)到2029年的31.40億美元，期間CAGR為16.7%。GPU核心器件助推配套軟硬件升級(jí)，AI服務(wù)器價(jià)值量顯著增長(zhǎng)。服務(wù)器常包含計(jì)算、存儲(chǔ)、IO、散熱、PCB等不同功能分區(qū)的模塊，不同功能模塊相互耦合、協(xié)同配合。服務(wù)器高精密、高耦合的特性意味著：GPU成為核心器件觸發(fā)了一系列的硬件和軟件升級(jí)，以確保整個(gè)系統(tǒng)高效協(xié)同工作。3.1.2云端：AI服務(wù)器為算力引擎，硬件配套方案全面升級(jí)——②AI服務(wù)器以GPU為核心方案，助推配套軟硬件升級(jí)服務(wù)器權(quán)柄CPU到GPU易主，單機(jī)多卡成為主流，GPU市場(chǎng)規(guī)模高速增長(zhǎng)。GPU（圖形處理單元）和CPU（中央處理單元）都是AI服務(wù)器的重要組件。雖然CPU在通用計(jì)算任務(wù)中仍然非常重要，但GPU由于其在并行處理、浮點(diǎn)運(yùn)算和能效方面的優(yōu)勢(shì)，成為了執(zhí)行AI算法的首選硬件。目前AI服務(wù)器是主流架構(gòu)為CPU+GPU，智能算力需求提升促進(jìn)GPU單機(jī)數(shù)量增長(zhǎng)。資料來(lái)源：《AIandMemoryWall》——Gholami等，華福證券研究所23HBM技術(shù)升級(jí)帶來(lái)全新需求與發(fā)展機(jī)遇。新技術(shù)：TSV技術(shù)實(shí)現(xiàn)DRAM各層Die之間以及HBM芯片與金屬凸塊之間的連接。新材料：液態(tài)塑封料或顆粒狀環(huán)氧塑封料新工藝：MR-MUF工藝通過(guò)填充液態(tài)樹脂保護(hù)芯片，利用回流技術(shù)實(shí)現(xiàn)芯片的重新定位和連接。圖表33：服務(wù)器存儲(chǔ)市場(chǎng)（億美元）?過(guò)去受困于高成本及性能溢出的HBM，能有效突破內(nèi)存墻，成為AI服務(wù)器的近內(nèi)存層的關(guān)鍵構(gòu)成。HBM是一種基于TSV（硅通孔）及3D堆棧工藝的高性能DRAM。多個(gè)DRAM芯片垂直堆疊高帶寬接口(1024位)，與處理器集成封裝，多個(gè)內(nèi)存通道高頻率運(yùn)行，具有高帶寬、高容量、低延時(shí)和低功耗的優(yōu)勢(shì)，成為AI服務(wù)器中GPU的搭載標(biāo)配。3.1.2

云端：AI服務(wù)器為算力引擎，硬件配套方案全面升級(jí)——③AI服務(wù)器存儲(chǔ)市場(chǎng)需求全方位升級(jí)，HBM為核心組件高性能AI芯片對(duì)于存儲(chǔ)容量和速率的要求水漲船高，服務(wù)1200器存儲(chǔ)市場(chǎng)規(guī)?？焖偬嵘?。據(jù)Technavio測(cè)算，2024-

10008002028年，全球服務(wù)器存儲(chǔ)市場(chǎng)規(guī)模將增加876.6億美元， 600400CAGR達(dá)27.06%。此外，美光表示，AI服務(wù)器對(duì)DRAM 200和NAND的容量需求分別是通用服務(wù)器的8倍和3倍。020232024E2025E2026E

2027E2028E存儲(chǔ)的數(shù)據(jù)及參數(shù)有限+緩存不足導(dǎo)致命中率低+頻繁訪問(wèn)參數(shù)，效率低數(shù)據(jù)吞吐量有限+參數(shù)更新速度慢+并行處理能力弱AI模型數(shù)據(jù)規(guī)模大、計(jì)算密集以及數(shù)據(jù)移動(dòng)頻繁，需要AI芯片和內(nèi)存配合工作。NAND負(fù)責(zé)儲(chǔ)備大量原始數(shù)據(jù)以及模型參數(shù)；DRAM在開發(fā)和部署過(guò)程中高速讀寫數(shù)據(jù)，與AI芯片共同決定訓(xùn)練及推理速度。但AI芯片的性能以每年大約55%速度快速提升，而DRAM性能的提升速度為每年10%左右，不均衡的發(fā)展速度造成了內(nèi)存的存取速度嚴(yán)重滯后于處理器的計(jì)算速度，因此形成“內(nèi)存墻”和“帶寬墻”。圖表34：AI模型增速與內(nèi)存增速差異 圖表35：算力增速與內(nèi)存、帶寬增速差異內(nèi)存墻帶寬墻資料來(lái)源：Technavio，華福證券研究所資料來(lái)源：半導(dǎo)體行業(yè)觀察，華福證券研究所圖表36：HBM芯片原理圖DRAMDRAMDRAMDRAMTSVPHYDA接口邏輯芯片中間介質(zhì)層CPU/GPUSoCPHY封裝基板24HBM市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)潛力巨大，大廠發(fā)力新品研發(fā)與產(chǎn)能布局。據(jù)集微網(wǎng)轉(zhuǎn)引TrendForce數(shù)據(jù)，24Q3全球DRAM市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到260.2億美元，環(huán)比+13.6%

，HBM強(qiáng)力驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)。同時(shí)得益于HBM取代傳統(tǒng)DRAM生產(chǎn)，其ASP延續(xù)了24Q2的上升3.1.2云端：AI服務(wù)器為算力引擎，硬件配套方案全面升級(jí)——③HBM強(qiáng)勁增長(zhǎng)，存儲(chǔ)廠商爭(zhēng)相布局HBM廣泛應(yīng)用于AI服務(wù)器方案，已成功導(dǎo)入多家廠商的高性能算力平臺(tái)。NVIDIA以及AMD的主流方案普遍搭載了HBM3技術(shù)。此外，谷歌TPU

V5、以及AWS的Trainium和Inferentia芯片都使用了HBM技術(shù)，其新品有望搭載最新HBM3或HBM3E技術(shù)。從HBM用量來(lái)看，2024年主流H100搭載80GB

HBM3，到2025年英偉達(dá)Blackwell

Ultra或AMD

MI350等主力芯片，將搭載達(dá)288GB的HBM3e，單位用量成長(zhǎng)逾3倍，AI服務(wù)器市場(chǎng)需求持續(xù)強(qiáng)勁，有望帶動(dòng)2025年HBM整體供給量翻倍成長(zhǎng)。圖表38：全球HBM市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（億美元）顯存類型產(chǎn)品型號(hào)發(fā)布時(shí)間最大顯存帶寬HBM1AMDRadeonR9FuryX2015/6/24512

GB/sAMDRadeonR9Nano2015/8/27512

GB/sHBM2NvidiaQuadroGP1002016/10/1732.2

GB/sNvidiaTeslaV100

SXM22017/6/21898

GB/sAMDRadeonRXVega64Liquid

Cooled2017/8/7483.8

GB/sNvidiaTitan

V2017/12/7651.3

GB/sAMDRadeonVII2019/2/71024

GB/sHBM2ENvidiaA100SXM42020/11/162039

GB/sAMDRadeonInstinct

M12002021/11/81638

GB/sNvidiaA800SXM42022/8/112039

GB/sIntelDataCenterMax

1100GPU2023/1/101229

GB/sHBM3NvidiaH100SXMS2022/3/221681

GB/sNvidiaH800SXM52023/3/221681

GB/sAMDMI300X2023/12/65300

GB/sHBM3ENvidia

H2002023/11/134800GB/sNvidiaBlackwell

B2002024Q18000GB/sAMDInstinctMI350/MI3752025E/圖表37：各代HBM搭載產(chǎn)品概覽及預(yù)測(cè)資料來(lái)源：天儀智科，重慶漢榮華國(guó)際貿(mào)易有限公司，前行技術(shù)，電子技術(shù)應(yīng)用ChinaAET，鈦媒體AGI，電腦吧評(píng)測(cè)室，奎芯科技，AMD官網(wǎng)，華福證券研究所25.279.52024 2029資料來(lái)源：Modorinelgence，華福證券研究所iltr25.86%趨勢(shì)，上升8%至13%。滲透率方面，據(jù)Trend90Force預(yù)估，2023年 80HBM營(yíng)收占DRAM約 708.4%，2024年底將擴(kuò) 60大至20

.

1

%，

為此， 5040各HBM制造商積極布 30局

新

的

產(chǎn)

能

規(guī)

劃

， 20HBM與DRR5產(chǎn)能占 100比提升。3.1.2云端：AI服務(wù)器為算力引擎，硬件配套方案全面升級(jí)——④AI服務(wù)器GPU板組為PCB帶來(lái)全新機(jī)遇AI服務(wù)器中的全新結(jié)構(gòu)GPU板組帶來(lái)了全新硬件、計(jì)算、傳輸連接需求，從而推動(dòng)PCB需求全方位升級(jí)。首先，AI服務(wù)器需要在傳統(tǒng)CPU的基礎(chǔ)上增加GPU板組，新增的GPU模組版帶來(lái)AI服務(wù)器單機(jī)PCB板使用量顯著提升。其次，AI服務(wù)器帶寬顯著提升，從而帶來(lái)數(shù)據(jù)量的提升，這對(duì)PCB板的面積、層數(shù)、以及CCL材料的抗干擾、抗串?dāng)_、低損耗特性均提出了更高的要求，PCB

整體的性能得到顯著的提高。再者，高算力性能的GPU同時(shí)也對(duì)連接通道和連接效率提出更高要求，這直接推動(dòng)了對(duì)高階HDI板的需求。HDI板的精細(xì)布線技術(shù)和高集成度，使其能夠在有限的空間內(nèi)實(shí)現(xiàn)復(fù)雜的電路設(shè)計(jì)，確保數(shù)據(jù)高速傳輸。AI服務(wù)器需求量增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)的工藝方案提升同樣帶來(lái)PCB領(lǐng)域的增量需求。據(jù)Valuates

Reports預(yù)測(cè)，AI服務(wù)器PCB的市場(chǎng)規(guī)模將從2023年的1億美元迅速增長(zhǎng)到2029年的1.97億美元，增長(zhǎng)潛力巨大。鑒于PCB行業(yè)屬于電子行業(yè)諸多細(xì)分領(lǐng)域中發(fā)展成熟度和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)靠前的板塊，國(guó)內(nèi)從業(yè)者有望捷足先登，率先受益于全球AI服務(wù)器的快速成長(zhǎng)。25資料來(lái)源：businessresearch，華福證券研究所100050100150200圖表39：AI服務(wù)器用PCB市場(chǎng)規(guī)模（百萬(wàn)美元）

圖表40：HDI板市場(chǎng)規(guī)模（百萬(wàn)美元）2502023 2029E資料來(lái)源：VauaesRepots，華福證券研究所rtlCAGR=12% 197.41339028680350003000025000200001500010000500002020

2021

2022

2023

2024

2025

2026

2027

2028

2029

2030

2031263.1.2云端：AI服務(wù)器為算力引擎，硬件配套方案全面升級(jí)——⑤AI數(shù)據(jù)中心的發(fā)展加速高速光模塊的發(fā)展和應(yīng)用AI大模型的訓(xùn)練和推理應(yīng)用需要海量并行數(shù)據(jù)計(jì)算，對(duì)AI服務(wù)器的網(wǎng)絡(luò)帶寬提出更大的需求，進(jìn)而推升高速光模塊需求。光模塊是實(shí)現(xiàn)光信號(hào)傳輸過(guò)程中光電轉(zhuǎn)換和電光轉(zhuǎn)換功能的光電子器件，主要用于數(shù)據(jù)中心和高性能計(jì)算系統(tǒng)，提供高速、大容量的數(shù)據(jù)傳輸服務(wù)。隨著數(shù)據(jù)中心和HPC系統(tǒng)在AI智能設(shè)備中的廣泛應(yīng)用，光模塊加速?gòu)?00G向1.6T演進(jìn)。全球數(shù)據(jù)中心建設(shè)帶動(dòng)對(duì)光模塊需求的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。據(jù)財(cái)經(jīng)三句半轉(zhuǎn)引LightCounting預(yù)計(jì)，2024年以太網(wǎng)光模塊的銷售額增長(zhǎng)近30%，全球光模塊市場(chǎng)未來(lái)5年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)16%。同時(shí)人工智能集群中使用光連接加速了1.6T光模塊和224G

SerDes的采用，LightCounting將其出貨量預(yù)測(cè)從2024年的數(shù)萬(wàn)臺(tái)提高到2025年的100萬(wàn)臺(tái)。圖表41：AI服務(wù)器用PCB市場(chǎng)規(guī)模（百萬(wàn)美元） 圖表42：光模塊快速迭代演進(jìn)資料來(lái)源：EthernetAlliance，思涵產(chǎn)業(yè)研究院，華福證券研究所0200001500010000500020162017201820192020202120222023202420252026

2027資料來(lái)源：Lghcouning，Lghwave，華福證券研究所tittiEthernetWireless

FronthaulFibreChannelwireless

BackhaulOpticalInterconnectsCWDM/DWDMFTTx3.1.3終端：落地形態(tài)橫向拓寬，硬件適配縱向深化據(jù)DOIT傳媒轉(zhuǎn)引Gartner預(yù)計(jì)，2025年將有75%的數(shù)據(jù)產(chǎn)生于數(shù)據(jù)中心和云之外。AI落地需要硬件載體，而終端硬件作為AI運(yùn)行的算力底座，是AI進(jìn)一步開花結(jié)果的土壤。當(dāng)前，搭載AI的終端形態(tài)正快速滲透：在傳統(tǒng)消費(fèi)電子產(chǎn)品方面，如AI

PC、AI手機(jī)、AI電視等，廠商正探索基于算力攀升的硬件升級(jí)以及適配的完整生態(tài)，加速AI應(yīng)用的落地；在創(chuàng)新型消費(fèi)電子產(chǎn)品方面，如AI智能眼鏡、AI耳機(jī)、AI

PIN等，廠商正不斷做出新的嘗試，在市場(chǎng)和消費(fèi)者的驗(yàn)證下不斷出新和迭代，AI創(chuàng)新硬件及應(yīng)用加速滲透。隨著AI終端產(chǎn)品出貨量和滲透率的不斷增長(zhǎng)，其產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)如芯片、存儲(chǔ)、散熱、結(jié)構(gòu)件、電池、組裝等環(huán)節(jié)有望迎來(lái)需求的提升和價(jià)值量的增長(zhǎng)。27①AI終端產(chǎn)品在結(jié)構(gòu)件、散熱、電池等環(huán)節(jié)有望帶來(lái)技術(shù)升級(jí)和價(jià)值量提升結(jié)構(gòu)件：AI終端在算力/功耗等方面均有升級(jí)，推動(dòng)了高端結(jié)構(gòu)件/外觀件需求提升。鎂鋁合金、碳纖維等材料因具有輕質(zhì)、高強(qiáng)度、散熱性能好等特性，其需求有望提升。散熱：算力提升拉動(dòng)散熱性能升級(jí)需求。一方面，導(dǎo)熱凝膠、散熱硅脂、石墨烯等導(dǎo)熱能力強(qiáng)的散熱材料有望迎來(lái)滲透率的提升；另一方面，均熱板、液冷技術(shù)等更高價(jià)值量及更高效方案也有望打開全新成長(zhǎng)空間。電池：功耗的提升對(duì)電池續(xù)航提出要求。AI終端或?qū)⑼苿?dòng)高能量密度、小體積新型電池發(fā)展，隨著鋼殼、硅碳負(fù)極、固態(tài)等技術(shù)加速落地，電池性能及價(jià)值量有望提升。資料來(lái)源：高通《混合AI是AI的未來(lái)》，華福證券研究所混合AI圖表43：AI處理重心向端側(cè)轉(zhuǎn)移為主流趨勢(shì)為實(shí)現(xiàn)規(guī)?；卣?，AI處理重心正向邊緣轉(zhuǎn)移成本隱私低時(shí)延可靠性邊緣云高效使用網(wǎng)絡(luò)帶寬終端側(cè)中心云3.1.3終端：落地形態(tài)橫向拓寬，硬件適配縱向深化——②AI端側(cè)算力及存儲(chǔ)關(guān)注低功耗、小型化和高能效端側(cè)對(duì)芯片的訴求為：兼顧性能需求與低功耗，滿足制造可行性、成本可控性、性能可靠性，頗具挑戰(zhàn)。為滿足AI算法需求，終端硬件的算力、存儲(chǔ)容量和能耗處理迎來(lái)顯著升級(jí)。28算力：AI賦能下PC處理器和手機(jī)芯片的升級(jí)方案CPU核心性能級(jí)別分化：驍龍8

Gen3內(nèi)嵌超大核心，創(chuàng)新CPU配置。異構(gòu)框架孵化特色方案：除通用芯片外，處理器普遍搭載了專用算力芯片，常包含NPU及ISP。公司及芯片CPU配置GPU型號(hào)專用芯片工藝代表機(jī)型高通驍龍8

Gen

38核

1+5+2高通Adreno

750NPU,ISP臺(tái)積電4nm小米14三星Exynos

240010核1+2+3+4三星Xclipse

940NPU三星4nmLPP+Galaxy

S24聯(lián)發(fā)科天璣9300+8核

1+3+4Arm

Immortalis-G720NPU,ISP臺(tái)積電4nmvivo

X100s聯(lián)發(fā)科天璣93008核

1+3+4Arm

Immortalis-G720NPUISP臺(tái)積電4nmOPPOFind

7谷歌Tensor

G39核

1+4+4Arm

Mali-G715ISP,TPU,DSP三星4nm

LPPPixel

8公司處理器預(yù)期NPU性能IntelLunar

Lake50

TOPSAMDRyzen

StrixPoint48

TOPSQualcomm驍龍

X

Elite45

TOPS,圖表45：主流手機(jī)AI芯片方案資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，中國(guó)電子報(bào)，華福證券研究所圖表44：下一代AIPC處理器算力內(nèi)存：LPDDR方案大有可為為了有效處理AI數(shù)據(jù)和指令，終端存儲(chǔ)產(chǎn)品性能和容量必須同步升級(jí)。LPDDR因低功耗、輕便、成本低，廣泛應(yīng)用于移動(dòng)終端。PC端微軟針對(duì)AIPC的DRAM規(guī)格要求為16GB，故而AIPC將帶動(dòng)PCDRAM需求增長(zhǎng)。據(jù)TrendForce預(yù)期，2024年LPDDR占PC

DRAM需求30~35%，未來(lái)其比重將在AIPC的CPU廠商的拉動(dòng)下繼續(xù)提升。手機(jī)端根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，16GB

RAM將成為新一代AI手機(jī)的基礎(chǔ)配置。與目前非AI手機(jī)相比，AI手機(jī)DRAM含量將增