2021年連鎖包點(diǎn)行業(yè)巴比食品分析報(bào)告

8 8 8 9 1.市場空間：以中式面點(diǎn)為主，全國包子店超15萬 203.管理：加盟管理嚴(yán)格，信息系統(tǒng)持續(xù)賦能 26 28 28 (五)資本策略.把握窗口加快并購，明確中期日標(biāo)規(guī)劃 37(一)盈利預(yù)測：十年收入空間4倍，規(guī)模效應(yīng)下利潤更優(yōu) 42 圖表目錄圖表1加盟連鎖商一般關(guān)注的因素 8圖表2加盟快餐投入低、回報(bào)高 8 9圖表4早餐消費(fèi)中選擇就餐地點(diǎn)考慮因素 9圖表5早餐行業(yè)供給特征 9 圖表77-11在天津密集開店 圖表8早餐店年凈開店數(shù)在200-300左右 圖表102019年早餐市場規(guī)模達(dá)到1.75萬億 圖表11消費(fèi)者早餐品類消費(fèi)比例 圖表12我國早餐包子店數(shù)量多維度測算過程 圖表13我國各省份包子店數(shù)量 圖表14我國不同層級早餐市場的規(guī)模 圖表15我國早餐外食率為45% 圖表16我國臺灣地區(qū)早餐外食比例達(dá)到6-8成 圖表172008年早餐消費(fèi)平均金額調(diào)查 圖表182016-2018年居家早餐花費(fèi) 圖表192017-2018年增多的消費(fèi)品類引領(lǐng)了早餐市場的成長 圖表202019年不同渠道早餐花費(fèi)調(diào)查 圖表21早餐品類的增加是跨渠道出現(xiàn)的趨勢 圖表22我國臺灣地區(qū)西式早餐店數(shù)量 圖表232017年我國臺灣地區(qū)早餐店數(shù)量統(tǒng)計(jì) 圖表242020年我國人口金字塔結(jié)構(gòu)預(yù)測 圖表25包子制作工藝工業(yè)化程度提升 圖表27早餐市場主要競爭企業(yè)類型 圖表28不同層級城市的包子品牌梯隊(duì)格局 圖表29全國主要連鎖包子品牌的不完全統(tǒng)計(jì) 圖表30巴比食品加盟商門店經(jīng)營測算 圖表31公司門店變化數(shù)據(jù) 圖表32公司各區(qū)域加盟門店穩(wěn)步擴(kuò)張 圖表33公司歷年單店收入基本穩(wěn)定 圖表34高效的日配供應(yīng)鏈系統(tǒng) 20圖表35公司堅(jiān)持與知名供應(yīng)商合作 圖表36公司毛利率變化 圖表37主要原材料價(jià)格變化 圖表38信息化管理系統(tǒng) 圖表39連鎖包子頭部品牌主要情況梳理 2圖表40主要包子企業(yè)各方面發(fā)展時(shí)間軸 圖表41巴比在資本市場上市 圖表42上市后策劃多輪品牌營銷 圖表43全國主要城市包子店市場格局 圖表45早陽系列全國門店分布情況 圖表46早陽系工廠分布分散 26圖表47和善園早餐門店分布相對分散 圖表48巴比保持長期且穩(wěn)定的開店速度 圖表49部分地級市巴比與其他頭部品牌門店數(shù) 圖表50巴比主要產(chǎn)品門店端供貨價(jià)格 圖表51創(chuàng)始人劉會平線上訪談資料匯總 圖表52公司首次募投資金使用情況 圖表53公司產(chǎn)能規(guī)劃測算 圖表54公司各區(qū)域補(bǔ)貼情況 30圖表55各期公司加盟店補(bǔ)貼金額 圖表56各期公司加盟店折扣金額 圖表57公司門店持續(xù)升級迭代 圖表58公司推出鎖線裝新品系列 圖表59打造巴比商城自有020平臺 圖表61早陽和三津子公司結(jié)構(gòu) 圖表62巴比收購好禮克、早宜點(diǎn)方案關(guān)鍵要素 圖表63公司團(tuán)餐業(yè)務(wù)保持較快增長 圖表64我國團(tuán)餐市場空間廣闊 圖表65絕味加盟體系一體化建設(shè) 圖表6619年同行業(yè)公司銷售費(fèi)用明細(xì)對比 35圖表67絕味早期開拓市場費(fèi)用率較高 圖表69公司銷售費(fèi)用率預(yù)測明細(xì) 圖表70公司管理費(fèi)用率預(yù)測明細(xì) 圖表71公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測及測算(單位：百萬元、%) 圖表72可比公司估值表 40 圖表74巴比食品現(xiàn)金流測算假設(shè)因素 圖表75WACC為7.65%時(shí)巴比食品權(quán)益價(jià)值測算結(jié)果(單位：百萬人民幣) 圖表78公司歷年收入和凈利潤情況 圖表79公司歷年盈利能力指標(biāo) 圖表80公司渠道以特許加盟銷售為主 圖表81公司銷售區(qū)域主要集中在華東地區(qū) 圖表82巴比食品公司發(fā)展歷程 圖表83公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 圖表84公司華東華南地區(qū)開店空間測算 (一)商業(yè)模式：自控加盟終端的早餐供應(yīng)鏈連鎖早餐店兼具餐飲的高盈利(對應(yīng)高坪效)、零售的高周轉(zhuǎn)(對應(yīng)低投入)特點(diǎn)，是人工少店面小設(shè)備和顧客易決策工業(yè)化標(biāo)品供應(yīng)高效需求高頻大品牌EQ\*jc3\*hps21\o\al(\s\up4(品),期)周單投入資本和坪效比較投入資本和坪效比較要上巴比帶店數(shù)為1.1,最大加盟商門店數(shù)不到10家。2)經(jīng)營辛苦：從業(yè)者需凌晨3-4點(diǎn)開始備餐工作，且工作量時(shí)間上分配不均，早上11點(diǎn)前營業(yè)額占全天80%,高峰時(shí)段客流巴比食品絕味食品營業(yè)時(shí)間制作方法工廠生產(chǎn)門店加工工廠加工至成品工廠生產(chǎn)門店加工門店制作為主門店人員3人(含師傅1人)2-3人2-3人3-4人門店數(shù)量13000左右加盟商數(shù)量約300010000左右5000左右單加盟商帶店客單價(jià)5-8元30元15元平均日客流平均日營業(yè)額初始投資金額15-20萬20萬左右20萬30萬資料來源：各公司公告，各公司宮網(wǎng)，華創(chuàng)證券格局思考：生意模式辛苦，對業(yè)外資本吸引減弱，格局穩(wěn)定下利好現(xiàn)階段龍頭做整合。圖表4早餐消費(fèi)中選擇就餐地點(diǎn)考慮因素初始投入低競爭激烈管理難客單價(jià)低消費(fèi)習(xí)慣仍需教育天花板低靠近八流來十點(diǎn)需面點(diǎn)師現(xiàn)場加工前臺標(biāo)準(zhǔn)化提高頭部品牌成型資料來源：華創(chuàng)證券資料來源：DT財(cái)經(jīng)，備注：截至20年7月27日圖表77-11在天津密集開店絕味正新和善園"核心原因核心原因人力高周轉(zhuǎn)行業(yè)降低成本實(shí)現(xiàn)盈利面點(diǎn)師傅依賴大流動(dòng)性高成本優(yōu)勢火鍋品牌供應(yīng)鏈差異化競爭，品牌價(jià)值高高周轉(zhuǎn)行業(yè)降低成本實(shí)現(xiàn)盈利需求偏好成本優(yōu)勢供應(yīng)鏈高周轉(zhuǎn)行業(yè)降低成本實(shí)現(xiàn)盈利成本優(yōu)勢供應(yīng)鏈資金投資大，龍頭議價(jià)優(yōu)勢明顯投資大，并購基金助力孵化成本優(yōu)勢高周轉(zhuǎn)行業(yè)降低成本實(shí)現(xiàn)盈利成本優(yōu)勢品牌人力資金醫(yī)生和醫(yī)院品牌決定患者選擇合伙人計(jì)劃綁定稀缺醫(yī)生投資大，龍頭議價(jià)優(yōu)勢明顯投資大，并購基金助力孵化需求偏好便利品牌人力供應(yīng)鏈資金醫(yī)生和醫(yī)院品牌決定患者選擇合伙人計(jì)劃綁定稀缺醫(yī)生投資大，龍頭議價(jià)優(yōu)勢明顯投資大，并購基金助力孵化需求偏好成本優(yōu)勢藥店供應(yīng)鏈資金高周轉(zhuǎn)行業(yè)降低成本實(shí)現(xiàn)盈利整合期資本介入，實(shí)現(xiàn)大規(guī)模連鎖成本優(yōu)勢早期教育品牌差異化競爭，品牌價(jià)值高需求偏好院線區(qū)位資金投資大，龍頭實(shí)力雄厚非學(xué)歷教育資料來源：華創(chuàng)證券整理1.市場空間：以中式面點(diǎn)為主，全國包子店超15萬全國早餐市場近2萬億，中式面點(diǎn)為主流。從整體規(guī)?？矗鶕?jù)英敏特調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2019年我國居民早餐消費(fèi)規(guī)模達(dá)1.75萬億，未來5年預(yù)計(jì)增速在6%左右。從品類來看，面食點(diǎn)心消費(fèi)占比最大，達(dá)到58.5%,其次是豆?jié){，消費(fèi)占比達(dá)到51%。圖表102019年早餐市場規(guī)模達(dá)到1.75萬億億201420152016201720182019E2020E2021E2022E202根據(jù)多口徑計(jì)算，全國包子店約15-20萬家，包子市場規(guī)模約600億。早餐市場規(guī)模口飲店占比法測算(如下表),結(jié)果基本落在15-20萬區(qū)間。2)包子市場規(guī)模：在第九屆發(fā)酵面食產(chǎn)業(yè)大會上，中國糧油學(xué)會發(fā)酵面食分會透露“中國包子產(chǎn)值2017年已超400則預(yù)計(jì)2021年包子市場規(guī)模超600億。其中，根據(jù)揚(yáng)州包子行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計(jì)，國內(nèi)速凍包子市場規(guī)模約50億2,占包子整體規(guī)模10%左右，未來包子中速凍產(chǎn)品的滲透空間充足。15萬1.關(guān)鍵詞“包子”進(jìn)行檢索3.剔除掉均價(jià)10元及以上的、尚未營業(yè)和歇業(yè)等點(diǎn)位1.系統(tǒng)采集遺漏2.計(jì)入部分堂食包子店15萬1.和善園2014年統(tǒng)計(jì)，南京市包子鋪近5000家，其中包子專賣店1100-1200家2.南京市常住人口800萬人，城鎮(zhèn)化人口640萬人，南京3.全國城鎮(zhèn)人口8.4億，假設(shè)南京市密度為全國平均沒有考慮各個(gè)地區(qū)的消費(fèi)習(xí)慣。且僅根據(jù)6年前數(shù)據(jù)，考慮行業(yè)12年后17-20萬1.大眾點(diǎn)評檢索數(shù)據(jù)顯示上海共有包子店4000家3.全國餐飲門店566.6萬，假設(shè)包子門店占比3.沒有考慮各個(gè)地區(qū)的消費(fèi)習(xí)慣圖表13我國各省份包子店數(shù)量0EQ\*jc3\*hps20\o\al(\s\up8(拍),月) 圖表14我國不同層級早餐市場的規(guī)模非售)(8500包，掌早警也子賬來面品包于(600吃，《早餐，中國》,華創(chuàng)證券1根據(jù)湖北監(jiān)利縣面點(diǎn)師協(xié)會統(tǒng)計(jì)，17、18年全縣居民實(shí)現(xiàn)包子產(chǎn)業(yè)收入65億、80億，增長23%。故推測中國糧油學(xué)會發(fā)酵面食分會參照17-18年20%以上增速來給定未來5年復(fù)合增速。3資料來源：仲茜，孫羽霖《2萬人見證包子走上紅毯3萬個(gè)包子回饋吃貨熱情》2.驅(qū)動(dòng)因素：外食化、消費(fèi)升級、連鎖化持續(xù)演繹至2024年將達(dá)1.12萬億元，占比為47.1%,19-24年市場規(guī)模CAGR為7.6%。而在我圖表15我國早餐外食率為45%時(shí)間中國臺灣國家衛(wèi)生研究院當(dāng)?shù)爻?、高中生的早、午餐外食比董氏基金會食品營養(yǎng)中心13—64歲臺灣民眾，有68%為三餐外食人口.其中早餐外食比例約《中國臺灣食品消費(fèi)調(diào)05、10、15年早餐外食比例分別為博思市調(diào)公司我國臺灣地區(qū)早餐、午餐、晚餐外益普索發(fā)布的《外食市,有高達(dá)7成民眾每周外食或外帶7次以上示，2008年我國50%以上的民眾早餐消費(fèi)價(jià)格在5元以下，而到了2018年，英敏特調(diào)圖表172008年早餐消費(fèi)平均金額調(diào)查2元以下■2-3元■3-5元■5-8元■8元以上學(xué)生白領(lǐng)圖表182016-2018年居家早餐花費(fèi)早餐市場總市值圖表202019年不同渠道早餐花費(fèi)調(diào)查圖表21早餐品類的增加是跨渠道出現(xiàn)的趨勢■1-5元■6-9元■10-19元■20元或以上■記不清了333324333352▲▲▲▲▲W▲中式快餐店中式快餐店中式全服餐廳70西式快餐店資料來源：恩帛源官網(wǎng)結(jié)構(gòu)角度：連鎖化方興未艾，未來仍有整合空間。我國餐飲整體連鎖化較低，當(dāng)前僅10%左右，遠(yuǎn)低于全球27%的平均水平，其中早餐店的連鎖化同樣存在差距。以我國臺灣地區(qū)為例，共計(jì)有超2萬家早餐店，其中僅西式早餐連鎖店總數(shù)就突破萬家。分品牌看頭部集中，前六大品牌瑞麟美而美、早安美芝城、巨林美而美、麥味登、弘爺、拉亞漢堡門店數(shù)超6500,而大陸地區(qū)主要包子連鎖品牌門店總數(shù)不超過4萬，連鎖化率仍不到30%。圖表22我國臺灣地區(qū)西式早餐店數(shù)量早餐店數(shù)量(家，左軸)連鎖早餐店品牌數(shù)量(家，右軸)201020112012201320142015201620172010圖表232017年我國臺灣地區(qū)早餐店數(shù)量統(tǒng)計(jì)早餐店密集度世界第一高雄市臺南市新竹市花薄靜苗栗臺束驟南投躲新北市2231ANOMORE圖表242020年我國人口金字塔結(jié)構(gòu)預(yù)測0a45s.學(xué)的工龍硫順離學(xué)的工龍硫順離(看真發(fā)舉煦工廠所地沖包性于圖表26圖表26中國各地早餐圖譜EQ\*jc3\*hps12\o\al(\s\up6(四nt),各種)米線廣西廣州m錫州早元個(gè)體戶企小馬中式連恢早飲電育新容售面點(diǎn)飯團(tuán)，帕尼團(tuán)、面包等中式早格及華東起家，全國、大連、北京、武漢眾多3000+家10元起10元10元老顧客多價(jià)格優(yōu)勢品牌效應(yīng)與日常商品互補(bǔ)資料來源：公司官網(wǎng)，華創(chuàng)證券社區(qū)里的便利店早餐則明顯遇冷。3)我國臺灣地區(qū)經(jīng)驗(yàn)：據(jù)統(tǒng)計(jì)全臺便利店數(shù)量約1萬家，但早餐店數(shù)量突破2萬，便利店難以取代各式早餐店。此外，臺灣營養(yǎng)基金會調(diào)查表城市進(jìn)行統(tǒng)計(jì)并給出定性結(jié)論。1)總體規(guī)模：一線城市包子店數(shù)在3000以上，二線城市2000左右，三線城市500-1000左右，四線城市500以下，從密度看一二線城市密二線城市大致按照“三四百、一百多、幾十”分布，部分城市可容納2家一梯隊(duì)品牌。上海深圳杭州南京武漢邯鄲大同2426萬1343萬1036萬850萬1121萬955萬346萬巴比(1250)三津(536)包客里(400+)巴比饅頭(351)和善園(406家)好禮客(281)蒸福(178)張小生(55)野尚膳(31)孫記包子早陽(200)大眼包子(200)品皖園/朱師傅獨(dú)秀湯包(132)興糧品湯(260)巴比饅頭(163)津品湯包(155)甘其食(123)包籠天下(147)青露慢頭(130)雞鳴湯包(119)金陵湯包(154)籠上蒸品(132)可晨包子(103)四美包子(85)和善園(66)包味王(22)老臺門(12)包味小鎮(zhèn)金豆米粥(5)李記包子(3)老盛興(60)蔡先生(49)和善園(22)肚子里有料(22)桃園灌湯包(25)萬春湯包(23)糧老師生煎(17)尊客飪(31)和善園(19)知味觀(72)安慶包子(74)蒸全味(88)江南小鎮(zhèn)(27)樂麥蒸坊(21)巴比饅頭(17)蒸優(yōu)味(36)巡包(15)金口福(11)心蒸道(3)包之家(2)私人小店等運(yùn)城包子(2)其他私人店鋪(多城郊地為門店數(shù)500以上的品牌，預(yù)計(jì)數(shù)量在10家以內(nèi)。第四梯隊(duì)為100-500家之間的品牌，1巴比百味粵比廣東廣州2早陽上海整合天下大眼包子上海蓄勢待發(fā)3三津廣東深圳1000左右饅頭世家浙江寧波兵出四方4和善園江蘇南京全國布局包原味廣東廣州一5興糧品湯包廣東深圳毛市佬湖北監(jiān)利放眼世界6老臺門浙江紹興包道廣東廣州7安仔包河南鄭州遍布鄭州甘其食浙江杭州理念創(chuàng)新8蒸福湖北武漢中原突圍汴梁大包街頭巷尾9包客里浙江杭州迸發(fā)圖強(qiáng)籠香廣東深圳好禮客湖北武漢突破五百佶福祥湖南長沙后起之秀青露江蘇南京穩(wěn)中求進(jìn)蒸味美福建廈門后發(fā)先至包子叔叔浙江寧波強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手饅鄉(xiāng)人浙江嘉興見縫插針古老東方廣東佛山埋頭苦干田料廣東珠海阿慧廣東惠州扎根惠州明鼎包子山東青島津品廣東深圳合縱連橫獨(dú)秀上海自東往西饃饃哥江西新余一思艷安微合肥當(dāng)天制作慶豐包子北京皇城腳下餛飩小二廣東廣州蒸旺廣東廣州細(xì)耕廣州鍋貼小二安徽合肥量大實(shí)惠南點(diǎn)北味福建福州廈門爭雄麥之坊安微合肥餡鮮多樣酷比炎味包廣東廣州走出羊城福旗源陜西西安獨(dú)家秘方端銷售額約在80-100萬區(qū)間。按照日客流量400人次、客單價(jià)6元、毛利率約50%為基礎(chǔ)，年凈利率可近20%,投資回收期約在10個(gè)月左右。投資類別投資金額備注前期授資加藍(lán)費(fèi)保進(jìn)會含肉然止后振船付許能警合鬥相關(guān)來次節(jié)以選逃常修費(fèi)頭松稱設(shè)備(公司接低)最航，嘴共臺、冰額、電餅鰭、株作合、煎將)一次性支竹其拋含開業(yè)家傳、門店員工原維都總投資額后期營選月錯(cuò)常額日銘蕾旗2400,每用30天房和單店按15平永計(jì)薺，陽和合15元/平資工工費(fèi)279人(1個(gè)師得),師得6-8紅，員工3-57水吃費(fèi)貨就費(fèi)和維費(fèi)原林成章門店毛新平均海50%盈虧平街點(diǎn)月鑄額單期利6-7元邀號平街點(diǎn)凈和的凈利率前期概回收期(月)7-10月當(dāng)期收入比分別為1.88%、1.66%和1.83%,占比較低且基本穩(wěn)定可控，歷年門店凈增加為98.3%、98.8%、98.6%,老店對公司的認(rèn)可和忠誠度高，公司經(jīng)營基本盤扎實(shí)。期初門店增加門店減少門店減少門店占當(dāng)期營收比應(yīng)續(xù)約門店未續(xù)約比例總數(shù)88.8%,門店數(shù)量上遙遙領(lǐng)先其他對手，并在華東地區(qū)建立了較強(qiáng)的網(wǎng)絡(luò)根基和品牌影響力。從單店表現(xiàn)來看，17-19年單店平均收入分別為33.8、33.2和31.5萬元，整體基本保持穩(wěn)定，其中19年單店收入下滑較大，推測為華南華北拓店尚未成熟導(dǎo)致單店下滑較大、華東產(chǎn)能瓶頸約束(產(chǎn)能利用率136%)和競爭加劇綜合所致。未來隨著募投項(xiàng)目逐步落地，公司完善產(chǎn)能短板、加強(qiáng)營銷和品牌建設(shè)，疊加華南門店逐步成熟，單店收入有望繼續(xù)保持穩(wěn)中有升的趨勢。圖表32公司各區(qū)域加盟門店穩(wěn)步擴(kuò)張0圖表33公司歷年單店收入基本穩(wěn)定萬元/店區(qū)為區(qū)域收入/區(qū)域門店數(shù)，與整體單店口徑不同(約350km),在江浙滬粵地區(qū)建立了103條冷鏈物流，構(gòu)建“緊鄰門店、統(tǒng)一管理、凌晨2點(diǎn)送達(dá)的日配到店體系，這種供應(yīng)鏈日配能力在消費(fèi)品中難得可貴。除此之外在應(yīng)商，在生產(chǎn)環(huán)節(jié)公司自動(dòng)化率達(dá)到85%,并加入了嚴(yán)格質(zhì)檢流程和出廠檢測，全方位圖表34高效的日配供應(yīng)鏈系統(tǒng)85%自動(dòng)化次日2:00到達(dá)門店，次日700至消費(fèi)者從采摘到成品，24小時(shí)新鮮送達(dá)供應(yīng)商供應(yīng)商工廠面粉(7300噸)、食用油味精(300噸)蘇三零、同門店面粉醬油(285噸)食用油、冷鮮前腿肉(3000噸)家樂雞精(113噸)酵母(230噸)進(jìn)口奶粉(15噸)粽子淡奶油(30噸)、三花淡奶(27噸)貨類、生鮮果蔬、調(diào)味品類和非食品類原材料占比分別為45.33%、25.84%、14.36%和6.20。其中豬肉類占比35%,面粉占比15%,是原材料成本中最大的兩個(gè)構(gòu)成。2018-2019結(jié)構(gòu)提價(jià)等方式緩解成本壓力，17-19年存貨中原材料金額從921萬提高至7015萬。綜合影響下，18-19年毛利率穩(wěn)定在33%左右，公司對上游供應(yīng)鏈的掌控力得到體現(xiàn)。圖表36公司毛利率變化圖表37主要原材料價(jià)格變化2.42.42.42.3元/500克資料來源：wind,華創(chuàng)證券2017-122017-122020-12化培訓(xùn)，為期7天到一個(gè)月不等；開店中組織定期培訓(xùn)，包括幫助加盟商了解新上市產(chǎn)百余名督導(dǎo)，各管理30家門店，每月巡店不少于3次，督促原材料采購、制作工藝、食信息化系統(tǒng)建設(shè)提升企業(yè)管理效率。公司2017年引進(jìn)SAP系統(tǒng)，到目前初步完成信息圖表38信息化管理系統(tǒng)OA(律批流)資料來源：公司招股書(二)對手角度：先發(fā)優(yōu)勢成型，管理、規(guī)模更優(yōu)廠房巴比約3200上海、江蘇、浙江、廣東、北京價(jià)3.6-5萬/家)、早宜點(diǎn)目前擁有三個(gè)中央工廠，分別為上海、廣州、天津，2020年10月在南京開建11萬平方米中央工廠總投資為11-15萬，加盟費(fèi)1.28萬，保證金3萬，裝修2-4萬，設(shè)備3-7萬.早陽約3000(加聯(lián)合品牌)江蘇、上海、浙廣東包子叔叔、包客里、益味坊/三味齋、朱師府/品皖園、糧老師、萬春湯包；集團(tuán)還有華古食品、牛郎煮湯、包山包海等2013年在上海青浦區(qū)建立大型標(biāo)準(zhǔn)化工廠，分別在上海、江蘇、浙江成立三大生產(chǎn)基地，并在安徽建立早餐及面點(diǎn)中央工廠，2019年在廣東建立2萬平方工廠，年產(chǎn)量達(dá)2.5萬噸總投資為11-12萬，無加費(fèi)5.5萬，另有設(shè)備費(fèi)等三津約2000(加聯(lián)合品牌)廣東、成都、湖南旗下還有田料湯包、百味粵比、興糧品(2020子、好煮意等品牌。2019年開建三迎產(chǎn)業(yè)因(園區(qū)面積6.8萬平方米，形成一套完整的生產(chǎn)和配送產(chǎn)業(yè)鏈)總投資7-10萬。其中加盟費(fèi)6000元，保證金1.5萬元，裝修1.5-4萬元，設(shè)備2.5萬元，廣告8000元和善園江蘇、上海、浙陜西、湖北、湖南、山東、河南和緣春老鹵面、蘭婆水餃、和善園包子共擁有四大現(xiàn)代化工廠，南京淳化(2010)、南京湯山(2014,7000平)、南京速凍面點(diǎn)工廠(2019年)和泗陽水餃工廠(2.5萬平)總投資約為12萬元。其中，加盟費(fèi)2.48元，保證金2萬元，裝修2.5萬元，設(shè)備3.5萬元。安仔包陜西、鄭州、青山西、寧夏、安徽、內(nèi)蒙古、新檀公司擁有糧全齊美、老臺門等品牌的代理，還擁有有食在香、妙滋味2020年安仔包、老臺門中央工廠全面升級完成，擁有現(xiàn)代化的生產(chǎn)設(shè)備/蒸福約500川、重慶蒸福在武漢、湖南、重慶、成都設(shè)有生產(chǎn)基地和運(yùn)營機(jī)構(gòu)。武漢中央廚房占地8000多平，重慶高標(biāo)準(zhǔn)現(xiàn)代化工廠超過1萬平。加盟費(fèi)5000元，保證金5000元，餡料預(yù)付款5000元好禮客約400湖北、湖南、山東好禮客原歸屬好利緣餐飲管理有限公司，該公司同時(shí)經(jīng)營食品生產(chǎn)和加工，當(dāng)前擬被巴比收購/青露約400江蘇、上海、安徽、山東青露擁有面積5000多平方米的中央身房，餡料、面粉以及所有輔料統(tǒng)一配送加盟費(fèi)1.98萬元，保證資料來源：公司官網(wǎng)，大眾點(diǎn)評，高德地圖，華創(chuàng)證券。備注：加粗為核心市場，門店數(shù)為不完全統(tǒng)計(jì)，存在一定誤差系統(tǒng)。報(bào)表月結(jié)算周期由15天降至5天以下，訂單處理也由4小時(shí)縮減至2小時(shí)，年早陽才擁有門店460家，三津150家。圖圖表40主要包子企業(yè)各方面發(fā)展時(shí)間軸已比天津中央工廠早陽廣東工廠20162018已比實(shí)施訂貨巴比開放和善因，酷比開放早陽開放三津開放早陽品牌整合三津進(jìn)入成都酷比進(jìn)入廣西2016201720182019巴比2000巴比1000+早陽460和善園三津300三津早陽3000+巴比3000+和善園60+400,三津150三津10001126三津2000和善園1000200820102012201520江浙市場州市場上海酷比中央時(shí)房巴比南京2012酷比1000巴比500+現(xiàn)金領(lǐng)先：截止20Q3公司賬面現(xiàn)金13.3億，且每年約2億經(jīng)營性凈現(xiàn)金流，公司資金層面實(shí)力雄厚。考慮到并購好禮客(對價(jià)3.6-4萬/家),早陽和三津資本整合家，第二梯隊(duì)的早陽、大眼、獨(dú)秀門店數(shù)則在200家左右的水平，龍頭地位十分穩(wěn)固。而在其它大城市中，龍頭品牌市占率基本維持在15-20%區(qū)間，門店數(shù)在500家以下，且0包子鋪數(shù)量龍一品牌門店量龍二品牌門店量一0一龍一品牌占比一0一龍二品牌占比集度更好。而早陽相比下有所不如，主品牌開店數(shù)最多是在浙江嘉興，其余多數(shù)城市通略，除與巴比重合的市場外還額外開發(fā)了安徽市場，而和善園規(guī)劃分布的省份達(dá)到10個(gè)。**EQ\*jc3\*hps20\o\al(\s\up2(東要),長商昌)EQ\*jc3\*hps20\o\al(\s\up2(著),圓)EQ\*jc3\*hps20\o\al(\s\up2(不),崗)EQ\*jc3\*hps20\o\al(\s\up11(口),市)區(qū)上海1250家浙江667家江蘇750家廣東258家0鞍合肥■早陽■包子叔叔■包客里■朱師傅三味離■萬春湯包■糧老師生煎浙江1487家廣東475家江蘇209家安徽186家圖圖表46早陽系工廠分布分散批批資料來源：公司官網(wǎng)，華創(chuàng)證券圖表49部分地級市巴比與其他頭部品牌門店數(shù)0從原因來看，規(guī)范的管理、創(chuàng)始人理念是長期穩(wěn)定開店的核心原因。包子店生意模式辛苦，前端經(jīng)營差異化不大，但日前行業(yè)整體的管理還是比較粗放，囚此細(xì)節(jié)上“比別人多做一點(diǎn)”,日積月累下方在開店長跑中慢慢領(lǐng)先。>管理規(guī)范：1)價(jià)格管理：公司歷史上提價(jià)謹(jǐn)慎，19年成本壓力下公司成品包子、葷餡供貨價(jià)分別增長4.3%和4.0%,而同期和善園宣布對9款包子產(chǎn)品進(jìn)行0.5元的價(jià)格上調(diào)，早陽餡料上漲較大。另調(diào)研反饋加盟商直接觀感“19年巴比餡料進(jìn)貨價(jià)際中公司政策的兌現(xiàn)和執(zhí)行情況普遍比競品嚴(yán)格。圖表50巴比主要產(chǎn)品門店端供貨價(jià)格素餡類(元/千克，右軸)0一輩餡類(元/千克，右軸)0餃291類(元/袋，右軸)小富即安的部分創(chuàng)業(yè)者而言更具企業(yè)家精神，長期來對公司起到關(guān)鍵影響。1)判斷全投放到公司經(jīng)營中，且正值年富力強(qiáng)、積極進(jìn)取的年齡(44),長期以來堅(jiān)持包點(diǎn)主業(yè)經(jīng)營，未來也將持續(xù)追求長遠(yuǎn)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。連鎖化我開始研究麥當(dāng)勞肯德基商業(yè)模式，無非就是品牌化經(jīng)營，連鎖化銷售中央廚房2004年靠包子鋪賺到的第一個(gè)100萬中，就拿80萬來投資中央廚房門店設(shè)備升級靠人經(jīng)驗(yàn)想給產(chǎn)品做成標(biāo)準(zhǔn)化是不大可能，必須從設(shè)備上改進(jìn)，于是，我們自己花了三年時(shí)間，從標(biāo)準(zhǔn)化醒發(fā)、蒸柜做了一系列的研發(fā)升級信息系統(tǒng)我提出一個(gè)信息化系統(tǒng)建設(shè)的目標(biāo)，希望通過10-15年打造一個(gè)智慧化經(jīng)營系統(tǒng)上市融資巴比體量到了一定規(guī)模，商業(yè)模式清晰成熟，這時(shí)就必須借助資本的力量快速發(fā)展品牌供應(yīng)商合作我們選擇供應(yīng)商一定是選擇這個(gè)品類數(shù)一數(shù)二數(shù)三的企業(yè)，前三就代表他的實(shí)力市場的認(rèn)可，他也會小心翼翼用心地去經(jīng)營好自己的產(chǎn)品牌宣傳積極利用媒體進(jìn)行個(gè)人訪談和企業(yè)品牌曝光，在面點(diǎn)師群體中逐步積累較高知名度工作態(tài)度我骨子里就是不愿意給別人打工的人，人生最大的愛好就是工作；不管做到什么程度始終高興不起來，始終存在的就是危機(jī)感人生理想02年剛賺到30萬，拿出10萬元捐贈給自己的母校；17年簽下了《個(gè)人股權(quán)承諾書》,保證名下股份及收益的40%捐給國內(nèi)教育基金大緩解當(dāng)下產(chǎn)能供應(yīng)緊張的局面。除此之外，渠道上公司計(jì)劃3年內(nèi)在重點(diǎn)城市鋪設(shè)直項(xiàng)目名稱募集資金項(xiàng)目內(nèi)容(萬元)巴比食品智能化廠房直營網(wǎng)絡(luò)建設(shè)500計(jì)劃3年內(nèi)在北京、上海、廣東、江蘇、浙江等地的重點(diǎn)城市開設(shè)直營店鋪品牌推廣信息化建設(shè)包括SAP系統(tǒng)、供應(yīng)商管理系統(tǒng)(SRM)、運(yùn)輸管理系統(tǒng)(TMS)等現(xiàn)有信息化模塊的升級；產(chǎn)品生命周期管理(PLM)、質(zhì)量追溯系統(tǒng)、客戶關(guān)系管理系統(tǒng)(CRM)等模塊建設(shè)電子商務(wù)平臺建設(shè)6,525升級建設(shè)、推廣公司電子商務(wù)平臺——巴比商城補(bǔ)充流動(dòng)資金南京智能制造中心(一期)噸、熟餡0.99萬噸的產(chǎn)能合計(jì)(一)主業(yè)發(fā)展：華東加密強(qiáng)化優(yōu)勢，其他區(qū)域漸次開花我們測算(見附錄),華東、華南、華北地區(qū)整體開店空間分別為6687、897、500家，總計(jì)可開門店數(shù)8084家，約為19年門店數(shù)2.7倍。中長期來看，考慮到華南地區(qū)逐步成熟，華北和華中等新興市場陸續(xù)導(dǎo)入，預(yù)計(jì)開店空間可達(dá)1萬以上。投產(chǎn)日期上海上海一期松江中央工廠16年成品(萬噸)餡料(萬噸)上海智能化廠21年成品(萬噸)二期房上海二廠(調(diào)研反23年12月成品+餡料(萬噸)廣州成品(萬噸)餡料(萬噸)19年12月成品(萬噸)餡料(萬噸)南京南京一期智造中心一期22年10月成品(萬噸)餡料(萬噸)南京二期(調(diào)研反24年10月成品+餡料(萬噸)設(shè)置補(bǔ)貼折扣政策，鼓勵(lì)弱勢市場開拓。公司對加盟商的補(bǔ)貼政策包括裝修補(bǔ)貼與市場補(bǔ)貼，折扣政策包括開業(yè)折扣、競爭折扣和專項(xiàng)折扣。公司因地制宜設(shè)置不同條件，通常弱勢市場優(yōu)惠大于優(yōu)勢市場。其中華南市場開拓有望迎來轉(zhuǎn)折。公司自14年進(jìn)入華南市場后開拓較慢，主要原因在公司對華南消費(fèi)習(xí)慣、口味偏好和店鋪資源不夠了解。當(dāng)前公司針對性推出叉燒包、糯米雞等粵式點(diǎn)心，逐步解決水土不服問題，同時(shí)在華南開拓上集中資源，一方面給予“免加盟費(fèi)+降1萬保證金”的優(yōu)惠條件，另一方面給予新店裝修35~70%不等的優(yōu)惠，對介紹客戶加盟的人員獎(jiǎng)勵(lì)2000-20000元不等。此外，董事長也花費(fèi)更多精力在華南，疊加19年底廣州工廠搬遷結(jié)束，預(yù)計(jì)華南市場將迎來較快發(fā)區(qū)城上海、昆山、常州、杭州、寧波省湖州、紹興、義烏、臺州、慈溪、溫州、嘉興、象山、嵊州、省省以20m2計(jì)算老設(shè)備16800元新設(shè)備22500元土包子萬元0萬元00b.同店前景：門店升級、鎖鮮新品和到家消費(fèi)提供新思路門店形象升級迭代，第三代單店?duì)I業(yè)額提升30%左右。因市場山寨品牌較多，公司08年將門店升級為第二代。隨著規(guī)模增長和定位升級，原店名宣傳上存在局限，于是門店16年再次升級為第三代，一方面整體色調(diào)換成了更顯眼高級的橙色，并選擇有辨識度的卡通小象形象，另一方面內(nèi)部環(huán)境改善，設(shè)備升級為“醒發(fā)柜、蒸箱和保溫柜”新三件套，取代傳統(tǒng)蒸籠等設(shè)備，自動(dòng)化提高、操作也更為簡易，改造后預(yù)計(jì)單店?duì)I業(yè)額提升20-30%。調(diào)研反饋上海約有50%門店已更換為第三代，預(yù)計(jì)未來2-3年全面完成換代，華南地區(qū)開拓也以三代店為主。此外，雖周轉(zhuǎn)率有所放緩，但考慮單店天花板、有效經(jīng)營時(shí)間提高，公司也在試驗(yàn)外賣兼堂食型門店(業(yè)內(nèi)多有積極探索，面積30-50平),圖表57圖表57公司門店持續(xù)升級迭代(第二代門店)(第三代門店)2016至今(第一代門店)已有近300家上海門店上線鎖鮮新品并登陸?zhàn)I了么4。消費(fèi)者一方面可在巴比商城(也可到店自提)、美團(tuán)、餓了么等平臺下單，公司為門店墊資購買冰柜作為前置倉，由騎手提貨后送達(dá)到家，公司每單給予加盟商服務(wù)費(fèi)，另一方面通過京東買菜等渠道(團(tuán)餐渠道)下單。預(yù)計(jì)鎖鮮裝發(fā)展前景良好。2)電商發(fā)展：董事長高度重視電商工作，親自掛數(shù)據(jù)搜集等功能。截止20年10月，每天線上支付約40萬單，約占總體銷量30%?。圖表58公司推出鎖線裝新品系列圖表59打造巴比商城自有020平臺資料來源：巴比商城APP,華創(chuàng)證券模整體不高，在全國擁有300-400家店即屬于區(qū)域龍頭，大量品牌集中在200以下這個(gè)區(qū)間。因此多數(shù)品牌規(guī)模效應(yīng)缺乏，尤其是原材料采購上約束明顯，規(guī)模500家以下是4資料來源：億邦動(dòng)力網(wǎng)《雙11巴比食品攜手餓了么首發(fā)速凍鎖鮮新品》5資料來源：新浪財(cái)經(jīng)采訪，鄒沅錚許旻《對話巴比創(chuàng)始人劉會平：如何把2元包子生意做成10億營收?》益味坊圖表61早陽和三津子公司結(jié)構(gòu)早陽餐飲企業(yè)管理有限公司三津餐飲管理有限公司參拉股子公司變更時(shí)間參控股子公司變更時(shí)間2017年7月2018年8月2017年9月廣州三津要飲理官限公司(前轉(zhuǎn)溺包，60%)2016年9月液公司(49%)2018年5月四川就比食品有限必司2020年5月東莞市好就意食有限命2017年3月資料來源：企查查，華創(chuàng)證券一步打通北京-武漢-廣深連線，且靠近湖北監(jiān)利面點(diǎn)鄉(xiāng)，推高公司在面點(diǎn)師群體影響力。好禮客、早宜點(diǎn)乙方：王勇、王竹林、丁劍鋒、陳向軍2021年1月31日前設(shè)立新公司新公司設(shè)立后3個(gè)月內(nèi)，乙方將好禮客、早宜點(diǎn)品牌等全部資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入目標(biāo)公司自目標(biāo)公司正式運(yùn)營滿12個(gè)月，巴比將按照協(xié)議約定條件受讓目標(biāo)公司70%股權(quán)3500萬元3000萬元1.總加盟店>730,銷售額>8300萬元，毛利率>18%;2.其中，巴比加盟店>180,銷售額≥2000萬元1.總加盟店>680,銷售額>7500萬元，毛利率>16%;2.其中，已比加盟店>150,銷售額≥1500萬元1.總加盟店>550,銷售額>6500萬元，毛利率>16%;2.其中。巴比加盟莊>1001.總加盟店>400,銷售額>3800萬元，毛利率>2.其中，巴比加盟店≥503.84萬元/店3.6萬元/店3.82萬元/店簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓后10日內(nèi)支付至完成工商變更登記后10日內(nèi)6資料來源：弘二《萬億早餐賽道里的“包子江湖”,“大眼”能否后來居上?》團(tuán)餐市場空間廣闊，速凍成品應(yīng)用漸成趨勢。根據(jù)中國飯店協(xié)會調(diào)查顯示，2019年我國團(tuán)餐市場規(guī)模已達(dá)1.5萬億，同比增長17.2%,下游客戶包括51.4萬學(xué)校和2.7億在校生、1570萬家機(jī)關(guān)單位和1.8億城鎮(zhèn)就業(yè)人口，市場空間十分龐大。當(dāng)前租金和人工成本提升持續(xù)擠壓團(tuán)餐食堂利潤，同時(shí)團(tuán)餐采購成本高、集約化低等問題突出，以速凍食品為代表的工業(yè)化成品存在極大的應(yīng)用空間。公司團(tuán)餐業(yè)務(wù)保持40%+增長，長期規(guī)劃收入占比提至30%以上。公司設(shè)有團(tuán)餐事業(yè)部，當(dāng)前共為300多家企事業(yè)單位供餐，主要集中在華東地區(qū)，其中蘇州工業(yè)園是重要客戶來源地，此外，如京東買菜、樂購等零售渠道也劃歸團(tuán)餐渠道中。17-19年團(tuán)餐業(yè)務(wù)分別的增長。考慮到團(tuán)餐主要采購包子、饅頭等成品，與公司能力匹配度較高，而根據(jù)公司自身規(guī)劃，未來團(tuán)餐占比將提升至30-40%,隨著募投產(chǎn)能逐步落地，長期成長空間充足。20172018團(tuán)購收入(左軸)——YOY(右軸)——毛利率(右軸) 0萬億20172018團(tuán)餐市場規(guī)模(萬億)動(dòng)態(tài)評估指標(biāo)評估。層級檢核。軟指標(biāo)評估優(yōu)選戰(zhàn)略/重點(diǎn)加望商推進(jìn)戰(zhàn)能/重點(diǎn)加置商做大渠道分層授權(quán)調(diào)整。職責(zé)調(diào)整組織變革管理輸出有條件返利。發(fā)展基金。常態(tài)管理輸出來可進(jìn)一步改善、深化空間仍充分。比如POS/RMS系統(tǒng)的應(yīng)用(提高收銀效率、門店數(shù)據(jù)實(shí)時(shí)透明)、CSC巡檢系統(tǒng)(提高督導(dǎo)效率)、門店監(jiān)控系統(tǒng)(降低違規(guī)成本)等。圖表6619年同行業(yè)公司銷售費(fèi)用明細(xì)對比單位：%單位：%絕味巴比職工薪酬7運(yùn)雜費(fèi)市場營銷費(fèi)其他7圖表67絕味早期開拓市場費(fèi)用率較高(三)同店策略：圍繞產(chǎn)品發(fā)力，深化電商功能僅考慮內(nèi)生成長因素，以2020年為基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)收入未來5年CAGR為20%(剔除20在17%),預(yù)計(jì)未來10年CAGR為15%,至2030年預(yù)計(jì)收入46億。其中加盟業(yè)務(wù)33億，直營門店2.5億，團(tuán)餐9億。加盟門店業(yè)務(wù)增速預(yù)計(jì)15%,過去3年復(fù)合增速11%,當(dāng)前公司已基本完成前期供望提速。預(yù)計(jì)凈增開店率逐步提升至12%以上，(新增開店率提至23%,關(guān)店率以計(jì)增長1.5%左右。20-22年，預(yù)計(jì)單店收入分別增長-17%、15%和3%,其中21-22年受益20年疫情低基數(shù)，疊加三代店升級(2年內(nèi)完成)和鎖鮮裝放量支撐，預(yù)計(jì)增速為15%(對應(yīng)19年恢復(fù)至95%左右)、3%,門店方面凈增295、353和428家。加盟模式復(fù)合增速2%(升級難度略小于加盟店),至2030年單店收入125萬左右。20-22年，預(yù)計(jì)單店收入分別增長-17%、15%和5%,凈增門店分別為0、15和22。預(yù)計(jì)團(tuán)餐復(fù)合增速20-25%左右，至2030年收入占比提高至20%左右。團(tuán)餐業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)團(tuán)餐業(yè)務(wù)分別增長51.3%和41.2%。加盟門店(百萬元)876八年CAGR為13%凈開店率12.5%凈開店率12%單店收入(萬元/個(gè))直營門店(百萬元)八年CAGR為20%單店收入(萬元/個(gè))團(tuán)餐業(yè)務(wù)(百萬元)八年CAGR為20%包子銷量(百萬個(gè))公司規(guī)劃團(tuán)餐長期占比30%-40%,我們假設(shè)中期占比到20%均價(jià)(元/個(gè))饅頭銷量(百萬個(gè))均價(jià)(元/個(gè))其他業(yè)務(wù)(百萬元)總計(jì)(百萬元)八年CAGR為15%直接人工、制造費(fèi)用和外購商品分別為48.22%、10.80%、8.68%和32.30%,原材料占比敏感性預(yù)測，假設(shè)21-22年原材料采購價(jià)格分別增長-2%、-1%,同時(shí)主要食品業(yè)務(wù)提價(jià)和33.2%。我們預(yù)計(jì)中期2024年毛利率預(yù)計(jì)達(dá)34.0%,,并在規(guī)模效應(yīng)下逐步小幅提升。廣告投入占比預(yù)計(jì)下滑。因此預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用率20-22年分別為9.2%、9.7%和9.8%,中期2025年達(dá)9.4%,長期規(guī)模效應(yīng)下能優(yōu)化回8.6%水平；管理費(fèi)用率預(yù)計(jì)20-22年分別為7.1%、6.9%和6.8%,對比絕味，中長期下預(yù)計(jì)保持平穩(wěn)。巴比食品絕味食品租賃費(fèi)辦公費(fèi)辦公費(fèi)折舊攤銷折舊費(fèi)咨詢費(fèi)巴比食品絕味食品租賃費(fèi)辦公費(fèi)辦公費(fèi)招待費(fèi)保安費(fèi)3年CAGR為16%凈利潤3年CAGR為17%(二)投資建議：優(yōu)勢加固，成長提速，給予目標(biāo)價(jià)48元品牌，加盟擴(kuò)張進(jìn)度上已領(lǐng)先對手6-7年，且在產(chǎn)能規(guī)劃、信息化建設(shè)、品牌影響力、EPS(元/股)市值(億元)股價(jià)(元)絕味食品一鳴食品安井食品三全食品巴比食品資料來源：wind,華創(chuàng)證券預(yù)測.備注：股價(jià)截止2021年4月2日.一鳴、三全均采用wind一致預(yù)期圖表73巴比食品WACC測算假設(shè)因素Beta計(jì)算器(上市后與滬深300)公司實(shí)際情況中國10年期國債到期收益率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(Rm-Rf)參考行業(yè)經(jīng)驗(yàn)一計(jì)算計(jì)算計(jì)算資料來源：華創(chuàng)證券測算期限根據(jù)盈利預(yù)測，分別-9%、31%、20%根據(jù)盈利預(yù)測，分別-13%、34%、21%根據(jù)盈利預(yù)測，分別19%、-17%、29%結(jié)合歷史支出和墓投項(xiàng)目計(jì)劃由占收入比例5%逐步下降至2%營運(yùn)資本增加、根據(jù)盈利預(yù)測與企業(yè)規(guī)模增長匹配，預(yù)測期最后一期折舊攤銷與資本開支相當(dāng)資料來源：華創(chuàng)證券測算。備注：2020-2025年是資本開支的高峰期01隱含市盈率(動(dòng)態(tài))附錄：巴比食品公司簡介、開店空間測算30%左右。公司成立于2010年，前身為2001年成立的“劉師傅大包”長22%,毛利率持續(xù)提高至26.4%;其中葷餡料和素餡料2019年分別營收2.2億和1.1億，同比增長7%和5%,餡料整體毛利率近40%,19年因原材料成本上漲下滑至37.2%;圖表77公司主要產(chǎn)品及業(yè)務(wù)情況產(chǎn)品毛利率1類001.0%,餃子類3.9%,加盟商管理6.6%,米面制品類外購食品類立漿飲品%外均來。20.4%,包子類2料米面制品銘料類其他類收入利潤平穩(wěn)增長，盈利指標(biāo)表現(xiàn)優(yōu)異。19年公司實(shí)現(xiàn)營收10.6億，同比增長7.5%,過去3年CAGR為13.9%,同期實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.5億，同比增長7.9%。公司展現(xiàn)出強(qiáng)勁的盈利能力，17-19年毛利率均值32.7%,凈利率均值14.0%,ROE均值26.2%。從時(shí)間上看，公司盈利能力持續(xù)優(yōu)化，預(yù)計(jì)主要與新產(chǎn)能投放和提價(jià)有關(guān)。16年占地近百畝的松江新工廠落地，產(chǎn)能爬坡和生產(chǎn)效率提升下規(guī)模效應(yīng)紅利逐步釋放；18年公司對