《REITs的定義與特征探析》4600字

REITs的定義與特征分析綜述目錄TOC\o"1-2"\h\u19393REITs的定義與特征分析綜述 1133651.1REITs的定義與起源 19060(1)REITs的定義 110467(2)REITs的起源 1310211.2REITs的類型與特征 26188(1)REITs的類型 213581(2)REITs的特征 4134411.3REITs與類REITs的區(qū)別 5104421.4REITs的組織結(jié)構(gòu) 61.1REITs的定義與起源(1)REITs的定義根據(jù)美國REITs協(xié)會(huì)（NAREIT）的定義：“房地產(chǎn)投資信托基金（REIT）是一家直接擁有能創(chuàng)造收入的房地產(chǎn)并深入地參與到房地產(chǎn)管理的公司。REITs大大減低了投資者進(jìn)入房地產(chǎn)投資的門檻，使其能夠獲得源自租金的穩(wěn)定股息，并且能享受房地產(chǎn)增值帶來的財(cái)富增長。普通人能直接在交易所購買代表REITs的公司或者相關(guān)的ETF（交易所交易基金），也可以通過共同基金進(jìn)行間接投資。REIT的股東通過房地產(chǎn)投資賺取收入的一部分，而實(shí)際上不必外出購買、管理或融資房地產(chǎn)?！敝袊鳵EITs聯(lián)盟把REITs（RealEstateInvestmentTrusts，房地產(chǎn)投資信托）定義為：“REITs是指通過發(fā)行基金收益憑證募集資金作為基金產(chǎn)品，然后將基金資產(chǎn)交由專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)來管理運(yùn)作，專門投資于房地產(chǎn)項(xiàng)目或業(yè)務(wù)，以獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流收益和長期資本增值的一種基金形態(tài)。”在美國要獲得REIT資格，公司必須同時(shí)滿足以下條件：=1\*GB3①房地產(chǎn)占其總資產(chǎn)的比例在75%以上，與房地產(chǎn)相關(guān)的租金或利息收入占到基金總收入的75%以上，每年要拿出90%以上的應(yīng)納稅收入用于股票分紅。=2\*GB3②公司由董事會(huì)或受托人管理，股東數(shù)量要在100名以上，前5名股東的持股集中度低于50%。(2)REITs的起源REITs起源于1883年的波士頓個(gè)人財(cái)產(chǎn)信托，由于波士頓是馬塞諸塞州的首府，故又稱馬塞諸塞州信托。在當(dāng)時(shí)，當(dāng)?shù)氐姆山构疽酝顿Y的目的持有房地產(chǎn)，但允許信托投資房地產(chǎn)。出于追利的目的，公司可以將擬投資的房地產(chǎn)轉(zhuǎn)移到信托資產(chǎn)中，委托管理人進(jìn)行管理，通過這種方式達(dá)到規(guī)避法律規(guī)定，投資房地產(chǎn)的目的。這種模式成為企業(yè)投資房地產(chǎn)的有效渠道，因此在各大城市得到推廣，逐漸流行開來。1960年，艾森豪威爾總統(tǒng)簽署《國內(nèi)稅收法》，規(guī)定滿足一定條件的REITs可以免征所得稅和資本利得稅，這也是最初的房地產(chǎn)投資信托法。但當(dāng)時(shí)REITs被設(shè)定為長期被動(dòng)的投資，法律禁止REITs主動(dòng)轉(zhuǎn)手所擁有的物業(yè)，也正是由于諸多限制，房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展較為緩慢。1976年，福特總統(tǒng)簽署《美國公法稅務(wù)修正案94-455》，首次確定了要以公司形式成立REITs，取消了必須由第三方的基金公司管理的要求，此外還規(guī)定了REITs每年分紅的金額不少于收益的90%，并且分紅免稅。1986年，美國國會(huì)推出了《稅收改革法案》，賦予REITs直接運(yùn)營房地產(chǎn)的權(quán)利，此舉提高了房地產(chǎn)經(jīng)營效率從而提升投資收益，符合持有人和管理人的利益，REITs規(guī)模在1988年擴(kuò)大到1000億美元。截止2019年6月，有超過37個(gè)國家和地區(qū)設(shè)立了REITs或類REITs的制度。1.2REITs的類型與特征(1)REITs的類型根據(jù)不同的標(biāo)準(zhǔn)，REITs有多種不同分類。首先，根據(jù)資金投向的不同，REITs可分為權(quán)益型、抵押型（MREITs）、混合型。權(quán)益型REITs通過直接或間接的方式獲得房地產(chǎn)的所有權(quán)或者使用權(quán)，收入主要來自租金、物業(yè)費(fèi)、其他收費(fèi)等。抵押型REITs投資于房地產(chǎn)抵押貸款或以房地產(chǎn)抵押貸款為標(biāo)的資產(chǎn)的證券（MBS），收入主要來自于利息，許多抵押貸款型REITs利用衍生品來進(jìn)行利率管理和信用風(fēng)險(xiǎn)控制。顧名思義，混合型REITs介于權(quán)益型和抵押貸款型之間，它不僅持有并經(jīng)營房地產(chǎn)，還投資房地產(chǎn)抵押貸款或MBS。權(quán)益型REITs是市場(chǎng)主流，其他兩種類型占比較小。全美房地產(chǎn)投資信托協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2018年底，美國上市的REITs有226只，其中權(quán)益型186只，占比82.3%，其他類型僅占17.7%。其次，根據(jù)資金募集方式的不同，REITs可分為公募和私募兩種類型。公募REITs在得到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審批后，以公開發(fā)行的形式向不特定投資者募集資金，募集成功后一般都在交易所進(jìn)行交易；私募REITs對(duì)投資者的數(shù)量有一定的限制，只能以非公開的方式向特定投資者募集資金，往往沒法在交易所上市交易。然后根據(jù)組織形式的不同，REITs可以分為公司型和契約型。顧名思義，契約型REITs會(huì)和投資者建立信托契約，基金將委托人的資金投向房地產(chǎn)，委托人獲得基金份額享有基金的財(cái)產(chǎn)和收益；公司型REITs依據(jù)《公司法》設(shè)立，和普通的上市公司一樣，通過發(fā)行股份的方式募集資金，依照法律和公司章程投資房地產(chǎn)。美國的REITs以公司型為主，而亞洲更多的是信托型。最后根據(jù)房地產(chǎn)類型的不同，還可以把它們分為基礎(chǔ)建設(shè)REITs、辦公樓REITs、零售REITs、酒店公寓REITs、醫(yī)療保健REITs等?；A(chǔ)設(shè)施REITs的屬性類型包括倉儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路、機(jī)場(chǎng)港口等交通設(shè)施，水電氣熱等市政設(shè)施，污染治理、信息網(wǎng)絡(luò)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等其他基礎(chǔ)設(shè)施。辦公樓REITs擁有和管理辦公房地產(chǎn)，主要是以寫字樓為主。零售REITs擁有和管理零售房地產(chǎn)，并將這些房產(chǎn)的租金空間出租給租戶，零售房地產(chǎn)包括購物中心、直銷中心、雜貨店等。住宿REITs擁有和管理酒店和度假村，并將這些酒店的空間出租給客人。酒店公寓REITs服務(wù)廣泛的客戶，從商務(wù)旅行者到度假者，擁有和管理各種形式的公寓和酒店，并將這些房產(chǎn)的空間出租給租戶。醫(yī)療保健REITs擁有和管理各種與醫(yī)療保健相關(guān)的房地產(chǎn)，并從租戶收取租金。醫(yī)療保健REITs的財(cái)產(chǎn)類型包括高級(jí)生活設(shè)施、醫(yī)院、醫(yī)療辦公樓和熟練的護(hù)理設(shè)施。REITs的分類如表2.1所示。表2.1REITs的分類分類方式類別特征資金投向權(quán)益型投資并運(yùn)營房地產(chǎn)項(xiàng)目，取得租金收入和不動(dòng)產(chǎn)增值抵押型投資房地產(chǎn)抵押貸款支持證券（MBS），取得利息收入混合型投資并運(yùn)營房地產(chǎn)的同時(shí)購買MBS續(xù)表分類方式類別特征募集方式公募面向200人以上公開發(fā)行私募面向200人以下的特定人群發(fā)行組織形式公司型具有獨(dú)立法人、投資者持有公司股權(quán)契約型無獨(dú)立法人、投資者持有基金份額房地產(chǎn)類型基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目主要包括倉儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路、機(jī)場(chǎng)港口等交通設(shè)施，水電氣熱等市政設(shè)施，污染治理、信息網(wǎng)絡(luò)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等其他基礎(chǔ)設(shè)施。辦公樓類辦公樓、辦公園區(qū)等辦公類房地產(chǎn)。零售類零售房地產(chǎn)，主要包括購物中心、商場(chǎng)、直銷中心、雜貨店等。酒店公寓類項(xiàng)目主要包括酒店、度假村、公寓樓、學(xué)生宿舍等住宅。醫(yī)療保健類包括高級(jí)生活設(shè)施、醫(yī)院、醫(yī)療辦公樓和熟練的護(hù)理設(shè)施。多元類投資多種類型的房地產(chǎn)。截至2019年底，公募REITs在美國擁有超過51.6萬處房產(chǎn)。股票和抵押貸款REITs加起來擁有大約2.5萬億美元的房地產(chǎn)總資產(chǎn)。截至2019年底，私募REITs擁有額外的1萬億美元總資產(chǎn)，使REIT在美國的擁有的總價(jià)值達(dá)到3.5萬億美元。上市REITs在2019年底的市值約為1.4萬億美元。(2)REITs的特征REITs具有透明度和流動(dòng)性高、分紅率和長期收益高、收益波動(dòng)性低、與其他大類資產(chǎn)相關(guān)性低特征。一是REITs作為標(biāo)準(zhǔn)化的基金產(chǎn)品，無論是透明度還是流動(dòng)性都要比房地產(chǎn)本身要高。房地產(chǎn)是一類流動(dòng)性較差的資產(chǎn)，資本投入大，投資周期長，變現(xiàn)能力差。而REITs通過證券或者基金份額將房地產(chǎn)的收益權(quán)進(jìn)行分割，并且在交易所上市，使得投資者能夠像其他股票、共同基金和ETF一樣買賣REITs，這提供給投資者一個(gè)戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置的機(jī)會(huì)，并且進(jìn)行投資組合再平衡也要遠(yuǎn)比直接投資房地產(chǎn)簡單。相比直接投資于房地產(chǎn)，通過透明度更高的REITs間接投資，能降低信息不對(duì)稱帶來的風(fēng)險(xiǎn)，這體現(xiàn)在REITs能提供經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告，并且公司治理與股東利益保持一致。二是REITs的分紅率和長期收益率高。法律規(guī)定REITs每年至少要把當(dāng)年收益的90%用作分紅，實(shí)際運(yùn)作過程中很多基金的分紅率都超過了90%，甚至100%分紅。REITs的收益由股息收益和價(jià)格或基金凈值上漲帶來的資本利得，兩者共同推高了REITs的長期收益率。根據(jù)美國房地產(chǎn)投資信托協(xié)會(huì)（Nareit）統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，美國所有的REITs在1971.1-2021.2.28約48年期間的年化收益率達(dá)到9.46%。其中同期權(quán)益型REITs的年化收益率更是高達(dá)11.47%，跑贏了美股三大指數(shù)：標(biāo)普500指數(shù)（10.82%）、納斯達(dá)克綜合指數(shù)（8.9%）、道瓊斯工業(yè)指數(shù)（7.48%）。三是REITs的波動(dòng)性一般較低，在1999-2020近20年期間，REITs的平均波動(dòng)率為17%，比債市稍高，但低于大多數(shù)股票指數(shù)，同期羅素2000成長指數(shù)（22%），納斯達(dá)克100指數(shù)（24%）[23]。因?yàn)镽EITs的收益主要來自于所擁有的物業(yè)的租金收益，現(xiàn)金流穩(wěn)定性較高，可預(yù)測(cè)性較強(qiáng)，因此一般REITs收益的波動(dòng)性較低。四是REITs與股票、債券等傳統(tǒng)大類資產(chǎn)的相關(guān)性比較低。在1990-2020期間，美國REITs與股票和債券的相關(guān)性較弱，與主流股票指數(shù)的相關(guān)系數(shù)低于0.6，而與主要債券的相關(guān)系數(shù)更是在0.3以下。采用多元化的投資策略，在投資組合中加入低相關(guān)的資產(chǎn)，能有效降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因此REITs是資產(chǎn)配置中不可或缺的一類資產(chǎn)。1.3REITs與類REITs的區(qū)別中國類REITs與美國等成熟市場(chǎng)的REITs存在一些核心差異。首先，成熟市場(chǎng)REITs偏向于權(quán)益性質(zhì)，而國內(nèi)類REITs偏向于債權(quán)性質(zhì)。成熟市場(chǎng)REITs以公司形式成立，沒有終止期限不分級(jí)別，投資者拿的是不確定的收益，收益和風(fēng)險(xiǎn)較高。國內(nèi)的類REITs有固定的期限，收益主要是固定的（優(yōu)先級(jí)），收益和風(fēng)險(xiǎn)較低。其次，類REITs的靈活性和流動(dòng)性均不如成熟市場(chǎng)REITs。由于美國的REITs主動(dòng)經(jīng)營并管理其擁有的物業(yè)，可根據(jù)市場(chǎng)情況出售、調(diào)換物業(yè)，靈活度更高，在管理人有一定能力的情況下能獲得主動(dòng)管理的超額收益，并且如果REITs上市將獲得很高的流動(dòng)性；而國內(nèi)的類REITs因其債權(quán)屬性，只能進(jìn)行被動(dòng)管理，靈活性大打折扣，目前尚無類REITs上市的案例。此外，從投資者的角度來看，中國的類REITs只能非公開發(fā)行（私募），投資門檻較高。資產(chǎn)證券化類非標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品目前只有法人或者機(jī)構(gòu)投資者可以投資，即個(gè)人無法參與類REITs的交易。最后，我國類REITs在稅收方面存在明顯劣勢(shì)。馬偉和計(jì)躍（2018）研究指出，REITs為了達(dá)到資產(chǎn)隔離的目的，發(fā)行方需要將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給特殊目的主體（SPV），在這個(gè)過程中涉及的稅收包括發(fā)行方的土地增值稅，企業(yè)所得稅，SPV的契稅；此外在REITs的成立、登記、管理、服務(wù)、銷售等諸多環(huán)節(jié)都要征收印花稅；在REITs進(jìn)入運(yùn)營后，租金所得要繳納企業(yè)所得稅，并且投資者收到的源于租金收入的分紅也要繳納個(gè)人所得稅或者企業(yè)所得稅，其實(shí)就相當(dāng)于雙重征稅。中國的類REITs要繳納以上的所有稅收，而美國、日本、新加坡等成熟市場(chǎng)給REITs很大的稅收優(yōu)惠，比如免除了分紅稅收或者REITs分紅抵稅避免雙重課稅、調(diào)低契稅比率、免除部分印花稅等[24]。中國類REITs與成熟市場(chǎng)REITs的差異如表2.2所示。表2.2中國類REITs與美國等成熟市場(chǎng)REITs核心差異類別成熟市場(chǎng)REITs中國類REITs收益性質(zhì)浮動(dòng)收益為主固定收益為主組織形式公司型契約型標(biāo)的資產(chǎn)主動(dòng)管理，可以增加或減少被動(dòng)管理，組成靜態(tài)投資對(duì)象物業(yè)產(chǎn)權(quán)、地產(chǎn)相關(guān)股票、債券、貸款、其他REITs或CMBS等項(xiàng)目公司股+債募集方式公募為主私募為主分配要求90%以上的收益分配率優(yōu)先級(jí)享受固定收益，次級(jí)享受剩余收益期限永續(xù)固定期限，可延期交易方式主要在二級(jí)市場(chǎng)交易持有到期或在開放期退出增信幾乎沒有增信多具有收益支持增信流動(dòng)性強(qiáng)強(qiáng)弱1.4REITs的組織結(jié)構(gòu)按照組織結(jié)構(gòu)的不同，REITs可分為內(nèi)部管理型和外部管理型。不管是內(nèi)部管理型還是外部管理型，都是由資產(chǎn)管理人管理不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)，區(qū)分基金是內(nèi)部管理或者外部管理的本質(zhì)就是在區(qū)別資產(chǎn)管理人的所屬問題。在內(nèi)部管理型中，REITs下設(shè)管理人或者持有管理人的股份形成控股關(guān)系，因此管理人從屬于基金的內(nèi)部，和投資人的利益是一致的[25]。內(nèi)部管理型REITs的結(jié)構(gòu)如圖2.1所示。持有份額分配收入管理服務(wù)投資人持有份額分配收入管理服務(wù)投資人REITs管理人不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)圖2.1內(nèi)部管理型REITs的結(jié)構(gòu)與此相反，外部管理型REITs選擇聘請(qǐng)外部的資產(chǎn)管理人管理它們的不動(dòng)產(chǎn)，因此更容易發(fā)生委托代理問題。一般管理費(fèi)用是按基金規(guī)模的固定百分比計(jì)提，基金規(guī)模越大，管理人拿到的管理費(fèi)越多。因此從短期來看，外部管理人傾向于采用激進(jìn)的投資策略，采用更高的杠桿加速擴(kuò)張，這無疑加大了REITs的風(fēng)險(xiǎn)，和投資者的利益相違背。外部管理型REITs的結(jié)構(gòu)如圖2.2所示。投資人投資人REITs不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)持有份額分配收入租金收入持有管理人受托人發(fā)起人管理服務(wù)管理費(fèi)代表投資人的利益費(fèi)用圖2.2外部管理型REITs的結(jié)構(gòu)境內(nèi)的類REITs是以資產(chǎn)專項(xiàng)計(jì)劃為載體成立的，REITs的投資人實(shí)際上是專項(xiàng)計(jì)劃的