破解世界經(jīng)濟迷局-黎明到來前的黑暗

破解世界經(jīng)濟迷局

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黎明到來前的黑暗JosephE.KasputysIHS全球透視公司主席

中國產業(yè)投資論壇

北京中國

2008年11月27日金融危機現(xiàn)狀規(guī)模大、

程度深、范圍廣歷史上最大的全球房地產和信用泡沫并非僅存于美國各國信貸快速增長歐洲的貸款/存款比率過高次貸危機是第一征兆許多國家大宗商品市場，股權市場，外匯市場和房地產市場泡沫破裂沒有哪個地區(qū)可以幸免，區(qū)別僅僅在于受到危害的程度不同極度風險規(guī)避的一個重要信號(3-monthLIBORless3-monthTreasurybillrate,%points)金融危機為什么會發(fā)生？冰凍三尺，非一日之寒原因:監(jiān)管放松，過度金融創(chuàng)新以及資本市場的全球化主要問題:各國寬松的貨幣政策雖然存款過剩也許是第二個原因，但是利率已經(jīng)多年持續(xù)下降另一個主要原因：政府發(fā)債的動機——然而并非所有人都應該擁有住房現(xiàn)代金融盡管做了許多好事，但是并沒有降低波動性、投機性和杠桿作用貨幣供應量的增長率(以美元計算的變化率)*截至2008年8月(%)利率：大多呈下降趨勢以往危機的教訓

之一過去已經(jīng)歷多次危機僅管金融業(yè)存在投機—--但是在歷史上金融業(yè)促進了世界經(jīng)濟的繁榮華爾街已經(jīng)倒下?不要在這上面下賭注近幾十年以來，最嚴重的經(jīng)濟危機出現(xiàn)在受到嚴格管制、以銀行業(yè)為主導的金融體系中，例如日本，南韓

教訓：通貨緊縮比通貨膨脹更危險(對比美聯(lián)儲與歐洲央行)教訓：放任美元貶值這種以鄰為壑的政策是一種災難教訓：果斷決絕的行動是需要的(對比日本和瑞典)戰(zhàn)后銀行業(yè)危機的財政成本美國次貸危機2007-Present美國存貸危機1984-91瑞典1991挪威1987-93芬蘭1991-94西班牙1977-85日本1991-2003(占名義國內生產總值比重)數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟合作與發(fā)展組織,國際貨幣基金組織,全球透視公司南韓1997-20021970年以來全球最大的金融危機以往危機的教訓

之二教訓：管理危機效果有限度——更需要從制度入手解決教訓：只解決低流動性而不解決低清償能力的措施是無效的教訓：成功的解決方案應關注以下幾點內容：流動性、資本金注入、債務保證、存款保險以及政府財政刺激，以及對購房者提供幫助好消息：經(jīng)過短暫“不做為”階段，7國聯(lián)盟僅用幾個月而不是幾年時間就決定采取一致行動壞消息：平均而言，嚴重的銀行危機之后經(jīng)濟將持續(xù)4年下滑，也許這一次不會如此糟糕世界經(jīng)濟衰退的警示大宗商品:有漲就有落大宗商品是形成泡沫的主要原因激進的貨幣政策是需求增長的主要因素過去幾年間，弱勢美元和資本流動（投機）也是原因之一，但是不應該夸大其影響信貸緊縮日趨嚴重、對世界經(jīng)濟衰退預期上升使商品價格在數(shù)周內下降了40%-50%最壞的情況：大宗商品價格從目前的水平繼續(xù)下降20%-30%(GlobalInsightIndexes,2002:1=1.0)工業(yè)原料價格高位跳水

(西德克薩斯中質原油價格,美元/桶)原油價格大幅回落美元為何如此強勢？“山中無老虎，猴子稱大王“美元的安全港/首選儲備貨幣地位掩蓋了對經(jīng)濟和金融崩潰的恐慌目前許多貨幣都具有這種尋求安全性的性質----包括歐元按照實際有效匯率計算，歐元不應如此強勢，美元也不應如此弱勢----日元已長期走弱，人民幣持續(xù)走強歐元10年之慶:尚無定論美元匯率走勢對加幣幾乎等價對歐元的跌勢難以恢復對日元貶值對人民幣持續(xù)下跌(加幣/美元季度平均)(歐元/美元季度平均)(日元/美元季度平均)(人民幣/美元季度平均)最脆弱的會是誰？我們已看到，自從2007年秋季以來新興市場的資本價格下降了將近60%同一時期，新興市場的風險利差已經(jīng)飆升至800個基本點許多貨幣都已大幅度貶值即使是最健康的新興市場（比如中國），資本流入也呈下降由于過度依賴出口，亞洲地區(qū)更容易受到全球經(jīng)濟衰退的影響經(jīng)常賬戶有大量赤字的國家風險更大底線：2009年世界經(jīng)濟將出現(xiàn)衰退……美國、歐洲和日本遭受經(jīng)濟衰退的影響可能較大經(jīng)濟增長嚴重減速，哪個地區(qū)都無法幸免，有些地區(qū)還將遭受特別嚴重的打擊(比如歐洲的新興市場國家)大量的外匯儲備對亞洲和中東地區(qū)有所幫助，但問題在于究竟能持續(xù)多久？上世紀30年代經(jīng)濟大蕭條或日本十年經(jīng)濟衰退似乎不會重演我們的預期：經(jīng)濟進一步下行的可能性很大……但是，也存在相對強勢的回升機會大宗商品價格的大幅下滑有利于消費和企業(yè)經(jīng)營救市方案的出臺也是利好消息–––效果已有所顯現(xiàn)現(xiàn)有的和預期的貨幣性刺激政策將使得調整更加容易很多國家正計劃實施更多的財政性刺激政策概述：2009年經(jīng)濟深度衰退，2010年經(jīng)濟溫和復蘇，2010年經(jīng)濟強勢反彈世界經(jīng)濟：2010年前復蘇無望(百分比變化)美國展望北美:更深的衰退

目前唯一的爭論是衰退有多深救市的努力看起來非常有效，但是現(xiàn)在下結論還為時尚早更多的財政性刺激政策正在醞釀中——即將上臺的奧巴馬政府可能會推行2000萬美金的稅收減免和增加投入政策美聯(lián)儲將至少降息50個基點世界各國經(jīng)濟持續(xù)惡化將影響美國出口加拿大和墨西哥也不能避免巨大的沖擊(年度百分比變化,2000年美元價格計算)(%)由于美國經(jīng)濟低于潛在增長率，失業(yè)率隨之上升對外貿易加劇下滑趨勢(年率化增長率)(住宅投資占GDP的百分比)住宅建設–歷史上最不景氣的狀態(tài)…(喪失贖回權的房屋貸款比率)喪失贖回權比率屢創(chuàng)新高數(shù)據(jù)來源:MortgageBankersAssociation消費信貸：都是壞消息積極因素汽油價格從高位回落消極因素就業(yè)率下降實際工資下降房屋價值下降股票市場低迷信貸緊縮債務負擔上升低儲蓄率居民家庭財富嚴重縮水2007年三季度末到2008年三季度末：減少4.3萬億美金2008年三季度末到2008年10月10日：減少2.8萬億美金損失總金額:7.1萬億美金*(下降12%)如果消費的財富效應是：每增加1美元收入將有5美分被用于消費，那么意味著對消費支出的影響將達到3500億美金即消費支出減少3.5%*全球透視公司的估計數(shù)消費增長減緩(Percentgrowth,real)經(jīng)常賬戶赤字:已上升到峰值(10億美元)(占GDP比重)(Percentchangefromayearearlier,volumes)出口增長率預期放緩(Billionsofdollars,fiscalyears)(PercentofGDP)聯(lián)邦政府財政赤字重新擴大化奧巴馬財政計劃要點更多退稅–––但是這有用嗎？基礎設施建設投入中央和地方政府的收入共享（例如：醫(yī)療費用）更多失業(yè)救濟減輕購房者負擔會拯救底特律的汽車業(yè)嗎？其他國家概述西歐：衰退不可避免不可能與美國經(jīng)濟脫鉤猶豫了一段時期之后，歐洲在拯救金融危機方面作出了表率但是，高杠桿、大量存在的次貸，強勢歐元以及世界性的衰退都將對主要經(jīng)濟體產生負面影響房價跳水對經(jīng)濟也產生了極大的破壞性只有歐元走低和油價下降是有利因素多個國家已經(jīng)陷入或瀕臨衰退數(shù)據(jù)來源：《經(jīng)濟學家》，2008年9月13日多國住房價格飆升(累計百分比增長)(Percentchange)歐洲各國GDP實際增長率明顯存在差異歐洲新興市場國家：非常脆弱由于大量的經(jīng)常賬戶赤字，歐洲許多新興市場國家很難應對信用惡化和利率上漲風險歐洲周邊國家（如冰島，波羅的海國家，保加利亞）陷入困境近期俄羅斯金融動蕩表明，其經(jīng)濟繁榮時期不但已經(jīng)結束，而且將面臨下滑低油價、美國和歐洲經(jīng)濟的衰退將進一步?jīng)_擊俄羅斯經(jīng)濟(Percentchange)歐洲新興市場國家GDP實際增長率亞洲：形勢好于其他地區(qū)盡管受次貸危機的影響有限并且金融市場相對穩(wěn)定，高度依賴出口是亞洲國家的軟肋內需能否彌補日益惡化的外部經(jīng)濟環(huán)境影響？目前還無法確定資本流入減少，投資潛力下降澳大利亞、韓國、巴基斯坦、泰國和越南也一樣易受沖擊中國同樣受到影響（股市低迷），但是中國能比其他國家更好地度過危機(GDP實際增長百分比)日本經(jīng)濟增長潛力有限部分亞太國家的GDP實際增長率(Percentchange)拉丁美洲：都是壞消息大宗商品價格下跌、世界貿易下降及主要經(jīng)濟體陷入衰退將拖累經(jīng)濟下降。美國衰退導致墨西哥經(jīng)濟下滑阿根廷：年初發(fā)生了輕微的銀行危機，融資需求較高，經(jīng)濟管理不善，經(jīng)濟前景暗淡巴西：信貸緊縮使增長減緩、股價暴跌、房地產價格大幅下降委內瑞拉：油價暴跌致使政府無力在大選之前支持其社會計劃，政策不利、幣值下降加劇通貨膨脹(Percentchange)部分拉丁美洲國家實際GDP增長率中東和非洲：盛宴結束

石油和其他大宗商品的價格波動都是壞消息

石油輸出國大量的經(jīng)常賬戶盈余能輕微緩解沖擊

但是全球流動性緊縮將抑制這些地區(qū)的投資并注南非：也許將更早陷入困境如果石油價格保持在60美元水平或繼續(xù)走低，經(jīng)濟增長將大幅下降(Percentchange)中東和非洲部分國家GDP實際增長率綜述全球經(jīng)濟衰退不可避免——問題在于影響有多深、有多久如果金融危機消除，那么可望將在2010年溫和復蘇；如果不能消除……對于受影響最嚴重的國家，需要很多年才能恢復

下降的大宗商品價格將會“重新平衡”增長并且改變貿易結構不要被眼前的陰霾所左右，一旦復蘇時機到來，增長將非常強勁當危機有一天被人們淡忘，美國經(jīng)濟的迅速復蘇和亞洲經(jīng)濟的活力將使得他們重新回到世界經(jīng)濟舞臺的中央

何時投資？投向何處？短期：盯緊錢袋，慎重對待投資項目上升和下降市場的平均收益股票市場收益（季度同比增長率）全球經(jīng)濟衰退，相應的政策放松金融市場脆弱史無前例，新興市場更是如此市場對“合理價值”的反應通常過度現(xiàn)金為王！

耐心是必需的，但也要準備在復蘇中獲利H*-10月末值]/[2000年1月至9月的平均值]轉折點：

[3年預期增長]/[5年平均歷史增長]一年內，市場價格便宜，國際市場存在投資價值基礎的估值矩陣-中國、美國和歐盟（2008年11月情況）國家中國新興市場美國歐盟市盈率(P/E)08年10月8.758.2114.068.06H*0.480.550.630.43股息08年3季度3.704.152.875.83H*1.731.761.712.07實際銷售收入增長(扣除價格因素后)未來3年8.386.311.771.29轉折點0.550.670.510.6名義利潤增長未來3年11.5210.061.83.57轉折點0.450.520.360.73要素指標0.490.580.70.66估值（市盈率、股息）達到歷史低位中國的估值水平有吸引力比美國高但是比歐盟國家低中國的增長勢頭和企業(yè)利潤依舊比美國和歐盟國家高一年內中國哪些行業(yè)具有吸引力？

價格H*市盈率(P/E)股息實際銷售收入，未來3年增長率財務杠桿(資產占權益百分比)短期債務比例推薦等級

2008年10月H*2008年10月H*能源3.367.840.724.561.177.2718641過高材料0.805.230.514.491.638.4324660中工業(yè)0.825.620.344.091.297.4927658過高非必需消費品0.799.250.503.191.418.0425681中日用消費品1.3710.660.532.081.647.8020779

中醫(yī)療保健

10.3221490

過高金融1.288.960.463.802.287.87134489中電子計算機0.3419.840.261.010.5210.2023369

過低通訊1.3911.120.373.191.6811.9319456過高公共事業(yè)1.1415.401.184.421.338.7332541過低

中國股票市場中10個行業(yè)的等級推薦

（2008年11月）

H*-[10月末值]/[2000年1月至10月的平均值]謝謝JosephE.KasputysIHS全球透視公司主席9、春去春又回，新桃換舊符。在那桃花盛開的地方，在這醉人芬芳的季節(jié)，愿你生活像春天一樣陽光，心情像桃花一樣美麗，日子像桃子一樣甜蜜。2月-252月-25Tuesday,February4,202510、人的志向通常和他們的能力成正比例。20:09:1220:09:1220:092/4/20258:09:12PM11、夫學須志也，才須學也，非學無以廣才，非志無以成學。2月-2520:09:1220:09Feb-2504-Feb-2512、越是無能的人，越喜歡挑剔別人的錯兒