《公司籌資》PPT課件.ppt

1、第11課 公司籌資,籌資的兩種形式-內(nèi)部籌資與外部籌資,內(nèi)部籌資（在美國占資本來源總額的85%） 是指通過企業(yè)運營-主要是通過保留盈余-來籌集資金 外部籌資 是指向外部貸款人和投資者發(fā)行債券和股票來籌集資金,美國公司的資本來源(%),中國公司境內(nèi)股票融資與銀行貸款增加額的比率,外部融資-股權(quán)融資與債務融資,普通股 優(yōu)先股 認股權(quán)證 債務融資 租賃,普通股,從投資者的角度： 對公司資產(chǎn)和現(xiàn)金流的剩余索取權(quán) 投票權(quán) 沒有投票權(quán)的普通股 從公司的角度： 沒有義務歸還本金和支付股利 喪失控制權(quán)，資本成本高,優(yōu)先股,沒有投票權(quán) 每年發(fā)放固定比例的股利 股利發(fā)放的“可選擇性”：可以在某一年或某幾年不發(fā)放股

2、利 累積性：如果任何一年的股利沒有發(fā)放，那么該年投資者獲得股利的權(quán)力將轉(zhuǎn)入下一年 與債券不同，它支付的股利不能免稅,債務融資,公司通過承諾定期支付利息并在到期日償付本金以換取資本 沒有控制權(quán) 融資成本低 利息支出可以抵減稅收,風險資本與非公開權(quán)益市場,大多數(shù)成功的公司最先都是由風險資本提供資金的。這樣的例子有Microsoft、Oracle、Intel和Sun Microsystems 風險資本（VC）在高科技行業(yè)的發(fā)展過程中扮演著重要的角色 在公司創(chuàng)立之初，提供管理、商業(yè)建議以及資本 非公開權(quán)益市場 沒有在證券監(jiān)管當局進行登記 在小的緊密控制的公司中持有的股份,風險投資基金的資金來源構(gòu)成,美

3、國投資基金的收益(%)(1980-1997),首次公開發(fā)行(IPO),成功的企業(yè)在它們的發(fā)展過程中通常會達到這樣一個階段：對資本的需求量如此之大，以至于它們不得不變成公眾公司以獲得所需的資本 上市之弊 控制權(quán)的喪失 資本市場的壓力 信息披露 公開上市管理 注冊制 核準制(特許制),首次公開發(fā)行(IPO),IPO的階段 選擇承銷商 獲得主管當局的批準 決定發(fā)行價格：價格往往決定發(fā)行的成敗 價格發(fā)現(xiàn) 發(fā)行價格盡可能反映公司的真實價值和市場的供求關(guān)系 通過路演向投資者介紹公司，了解市場需求 路演加強公司和投資者的交流 發(fā)行方式：公幕和私幕,投資銀行在IPO中的作用,投資銀行的作用 財務和重組顧問 重

4、組的重要性和工作量超過上市發(fā)行 重組是價值創(chuàng)造關(guān)鍵環(huán)節(jié) 發(fā)行計劃的執(zhí)行者 購買新發(fā)股份 把它們銷售給公眾 IPO后市場支持 承銷方式 最佳努力協(xié)議（Best efforts arrangement) 投資銀行包銷,我國發(fā)行成本(吳立范, 2002),IPO中的定價偏低現(xiàn)象,在美國，IPO平均定價偏低的幅度是發(fā)行總價值的15%左右 在中國，“新股發(fā)行不敗” 從1997到2001首日平均收益為138(吳立范，2002) 在591家新上市公司中，最低首日收益為0.73%;最高首日收益為830% 在1997到2001年間，新股發(fā)行市盈率的年平均水平為：14, 15, 22, 34, 30 從新股上市公

5、告書中發(fā)現(xiàn)，流通股東前十家中都是承銷商,IPO中的定價偏低現(xiàn)象,贏家的詛咒（Winners curse)和信息不對稱 發(fā)行價過低時，知情投資者多申購，一般投資者的需求得不到滿足 發(fā)行價過高時，知情者不參與，風險由一般投資者承擔 降低發(fā)行價以吸引一般投資者，保證發(fā)行成功,首日收益的公司分布(1997-2001),發(fā)行市盈率與市場市盈率,增發(fā)和配股,現(xiàn)有的股東對增發(fā)的新股有優(yōu)先購買權(quán) 為了防止財富轉(zhuǎn)移 配股權(quán)是一項按發(fā)行價格購買新發(fā)行股票的選擇權(quán) 財富分配與配股價格無關(guān),配股的例子,原有1億股；當前的股票價格為1.20元 需要募集2500萬元 “四配一”：配股價1.00元 每持有四股原有的股票，有

6、權(quán)購買1股新股 5股股票的價值：4.80+1.005.80 配股后的每股股票的價值：1.16 原有股票每股所附帶的購股權(quán)的價值是0.04元,配股的例子,“一配一”；配股價0.25元 兩股股票的價值：1.20+0.251.45 配股后的每股價值：0.725元 原有股票每股所附帶的購股權(quán)的價值是0.475元 絕大多數(shù)的配股價折價比率介于5和30之間 絕大多數(shù)的配股發(fā)行都采用承銷的方式，承銷費通常為配股金額的2,認股權(quán)證籌資,認股權(quán)證（warrants）：股份公司發(fā)行的，持有者有權(quán)購買該公司股票的一種權(quán)利證書。認股權(quán)證的持有者沒有投票權(quán)，也不享受股利分配，但認股權(quán)證規(guī)定的施權(quán)價隨股票股利的分配而自動

7、調(diào)整 認股權(quán)證的價值：認股權(quán)證具有期權(quán)的性質(zhì)，它相當于一個股票看漲期權(quán)。因此其價值可由期權(quán)定價公式確定。認股權(quán)證的價值可分為內(nèi)在價值與時間價值兩部分,認股權(quán)證的價值,N股發(fā)行在外的流通股股票 M份認股權(quán)證；每股認股權(quán)證可以以每股為X的執(zhí)行價格購買股股票 股東權(quán)益的價值V=NS+MW 式中，S是股票價格；W是認股權(quán)證價格 認股權(quán)證執(zhí)行后的股票價格為： 認股權(quán)證持有者的收益為：,認股權(quán)證的價值,認股權(quán)證的價值是或基于V/N的看漲期權(quán)的價值 使用BlackScholes期權(quán)定價模型時 - S0 改為 波動率是所有股東權(quán)益的波動率 -最后乘以,發(fā)行公司債券,發(fā)行定價 利率的收益率曲線 信用評級（反映違

8、約的可能性） 可轉(zhuǎn)換債券 持有該公司債券的投資者有權(quán)在債券到期前按照規(guī)定的比例轉(zhuǎn)換成該公司的普通股,公司債券,評級根據(jù) 債務人違約的可能性 違約時對投資者的保護 主權(quán)債具有最高評級 評級和債券收益間的關(guān)系 違約概率隨評級下降而上升 收益隨評級下降而上升 標普評級BBB以下的債券,19711999年間美國債券的違約率,Source: Edward Altman, Default and Returns on High-Yield Bonds Through 1998 & Default Outlook for 1999-2000, New York University Salomon Cent

9、er, January 1999.,可轉(zhuǎn)換債券的例子,1996年ALZA發(fā)行了5億美元的、2006年到期、票面利率為5的可轉(zhuǎn)換債券 每份債券（面值為1000美元）可以在到期以前的任何時間轉(zhuǎn)換成26.2股股票 轉(zhuǎn)股價：1000/26.238.17美元 當前的股票價格為28美元 可轉(zhuǎn)債普通債券看漲期權(quán) 可轉(zhuǎn)換債券通常有針對拆股或發(fā)放股利的保護措施,國際融資,股票和存托憑證（Deposit Receipts)的跨國上市 外國債券 歐洲債券：在國外發(fā)行的以本國貨幣標價的債券,海外上市的利弊,國內(nèi)融資成本低 同一公司國內(nèi)的市盈率平均為海外的2-3倍 海外市場容量大，股東群更廣泛 海外以機構(gòu)投資者為主 海

10、外市場監(jiān)管嚴格 海外市場行政限制小、政策風險小 提高企業(yè)名稱和產(chǎn)品在國外市場的知名度 使收購外國公司更加容易,跨國上市的優(yōu)點,學術(shù)研究發(fā)現(xiàn)： 股票價格對跨國上市作出積極的反應 跨國上市平均可以使權(quán)益資本成本降低114個基本點 證券在國內(nèi)和國外證券交易所的流動性都得到了提高,跨國上市的缺點?,達到信息披露和上市要求的成本很高 可能會被外國投資者所控制,跨國上市的缺點,德國的企業(yè)不愿意在國外上市，因為德國的會計制度和英美國家的會計制度之間很難折中 1993年Daimler-Benz在NYSE上市 為了達到上市的要求，Daimler-Benz不得不按照美國的GAPP來編制財務報表，這導致該公司自二戰(zhàn)

11、以來第一次在中報中出現(xiàn)5.92億美元的損失,存托憑證,存托憑證是由受存銀行以股票作抵押發(fā)行的代表相應股票權(quán)利的可轉(zhuǎn)讓票證（negotiable certificates) ADRs: 美國存托憑證 GDRs：全球存托憑證 一級ADR 在柜臺市場（OTC）交易 會計標準：本國 SEC登記：免 發(fā)行：僅對現(xiàn)有的股票,二級ADR 在股票市場交易 會計標準：本國和美國GAPP SEC登記：全面 發(fā)行：僅對現(xiàn)有的股票 三級ADR 在股票交易所交易 會計標準:本國和美國GAPP SEC登記:全國 發(fā)行:通過公開發(fā)行募集新的資本,紐約交易所,上市條件 過去3年稅前總收入至少650萬美元 有型凈資產(chǎn)至少180

12、0萬美元 退市 股東人數(shù)低于1200 公眾股數(shù)量低于60萬 公眾股市值低于500萬美元 外國公司上市條件 過去3年稅前總收入至少1億美元 有型凈資產(chǎn)至少1億美元,國際化的過程:丹麥Novo Industri的案例,1977年：同時用丹麥和英語兩種語言進行信息披露 1978年：發(fā)行可轉(zhuǎn)換歐洲債券籌得2000萬美元資金,并在倫敦證交所（LSE）上市 1980年：在紐約組織了一次市場研討會 1981年4月：ADRs在NASDAQ上市 1981年7月：在NYSE上市,Novo B-股票價格,1998年跨國上市的分布,股票交易所的趨勢,許多跨國公司在多家交易所上市 股票交易所之間在吸引外國企業(yè)前來上市上

13、的競爭非常激烈 股票交易所之間的并購,債券市場,國內(nèi)債券 外國債券 歐洲債券 1998年的公司債券市場規(guī)模 國內(nèi)債券：50,990億美元 外國債券：9,390億美元 歐洲債券：26,890億美元 1998年的政府債券：143,890億美元,歐洲債券市場,管制少 發(fā)行成本低 公司信用等級高 發(fā)行規(guī)模大（超過1億美元） 違約風險低 投資者匿名(bearer security) 利率低,歐洲債券的主要類型,(簡單)固定利率債券(Straight fixed-rate bond) 指數(shù)化債券: 如零售價格指數(shù)(相聯(lián)系的)債券、石油(價格相聯(lián)系的)債券、浮動利率票據(jù) (FRNs) 雙重貨幣可轉(zhuǎn)換債券(Du