金融市場(chǎng)學(xué) 張亦春課件_07

1、Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠(yuǎn)期、期貨和互換,第七章,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,學(xué)完本章后，你應(yīng)該能夠：,了解金融遠(yuǎn)期、期貨和互換的概念及特點(diǎn) 掌握遠(yuǎn)期合約和期貨合約的定價(jià) 了解期貨價(jià)格和遠(yuǎn)期價(jià)格，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的關(guān)系 掌握利率互換和

2、貨幣互換的設(shè)計(jì)和安排,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,本章框架,金融遠(yuǎn)期和期貨概述 遠(yuǎn)期和期貨的定價(jià) 金融互換,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠(yuǎn)期合約概述,定義 金融遠(yuǎn)期合約 (Forward Contracts) 是指雙方約定在未來的某一確定時(shí)間，

3、按確定的價(jià)格買賣一定數(shù)量的金融資產(chǎn)的協(xié)定。 多方(Long Position)； 空方(Short Position)。 交割價(jià)格 (Delivery Price)。 遠(yuǎn)期合約是適應(yīng)規(guī)避現(xiàn)貨交易風(fēng)險(xiǎn)的需要而產(chǎn)生的。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠(yuǎn)期合約概述,特點(diǎn) 非標(biāo)準(zhǔn)化合約 場(chǎng)外市場(chǎng)交易,優(yōu)點(diǎn),靈活性較大,流動(dòng)性較差,市場(chǎng)效率低,違約風(fēng)險(xiǎn)較高,缺點(diǎn),Copyright by Yichun Zhang, Zhenlo

4、ng Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融遠(yuǎn)期合約概述,種類 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 遠(yuǎn)期外匯合約 遠(yuǎn)期股票合約,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期利率協(xié)議,遠(yuǎn)期利率協(xié)議 (Forward Rate Agreements，簡(jiǎn)稱FRA) 是買賣雙方同意從未來某一商定的時(shí)期開始在某一特定時(shí)期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名

5、義本金的協(xié)議。 規(guī)避利率上升（下降）的風(fēng)險(xiǎn),Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期利率協(xié)議,重要術(shù)語 交易流程,合同金額 合同貨幣 交易日 結(jié)算日 確定日,到期日 合同期 合同利率 參照利率 結(jié)算金,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期利率協(xié)議,結(jié)算金的計(jì)算

6、： 在遠(yuǎn)期利率協(xié)議下，如果參照利率超過合同利率，那么賣方就要支付買方一筆結(jié)算金，以補(bǔ)償買方在實(shí)際借款中因利率上升而造成的損失。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期利率協(xié)議,遠(yuǎn)期利率 (Forward Interest Rate) 定義：現(xiàn)在時(shí)刻的將來一定期限的利率。 計(jì)算：由一系列即期利率決定的。,r為T時(shí)刻到期的即期利率； 為T*時(shí)刻 ( ) 到期的即期利率； 為所求的t時(shí)刻的 期間的遠(yuǎn)期利率 。 上式僅適用于每年計(jì)一次

7、復(fù)利的情形 。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期利率協(xié)議,連續(xù)復(fù)利： 當(dāng)即期利率和遠(yuǎn)期利率所用的利率均為連續(xù)復(fù)利時(shí)，即期利率和遠(yuǎn)期利率的關(guān)系可表示為 ：,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期利率協(xié)議,功能 通過固定將來實(shí)際交付的利率而避免了利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

8、 給銀行提供了一種管理利率風(fēng)險(xiǎn)而無須改變其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的有效工具 簡(jiǎn)便、靈活、不需支付保證金等優(yōu)點(diǎn) 存在信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但這種風(fēng)險(xiǎn)又是有限的,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期外匯合約,遠(yuǎn)期外匯合約 (Forward Exchange Contracts) 是指雙方約定在將來某一時(shí)間按約定的遠(yuǎn)期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng an

9、d Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期匯率 (Forward Exchange Rate) 是指兩種貨幣在未來某一日期交割的買賣價(jià)格。 遠(yuǎn)期匯率的報(bào)價(jià)方法： 報(bào)出直接遠(yuǎn)期匯率 報(bào)出遠(yuǎn)期差價(jià) 遠(yuǎn)期差價(jià)是指遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的差額。 升水 平價(jià) 貼水,加減規(guī)則 ：前小后大往上加，前大后小往下減。,遠(yuǎn)期外匯合約,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期股

10、票合約,遠(yuǎn)期股票合約 (Equity forwards) 是指在將來某一特定日期按特定價(jià)格交付一定數(shù)量單個(gè)股票或一攬子股票的協(xié)議。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,定義 金融期貨合約 (Futures Contracts) 是指協(xié)議雙方同意在約定的將來某個(gè)日期按約定的條件(包括價(jià)格、交割地點(diǎn)、交割方式) 買入或賣出一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的某種金融工具的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。 期貨價(jià)格(Futures Price) 就是合約中規(guī)

11、定的價(jià)格。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,特點(diǎn) 期貨合約均在交易所進(jìn)行，違約風(fēng)險(xiǎn)小。 采取對(duì)沖交易以結(jié)束其期貨頭寸 (即平倉(cāng))，而無須進(jìn)行最后的實(shí)物交割。 標(biāo)準(zhǔn)化合約 期貨交易是每天進(jìn)行結(jié)算，買賣雙方在交易之前都必須在經(jīng)紀(jì)公司開立專門的保證金賬戶。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, X

12、iamen University, 2007,金融期貨合約概述,種類 利率期貨（標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格依賴于利率水平的期貨合約） 股價(jià)指數(shù)期貨(標(biāo)的物是股價(jià)指數(shù)) 外匯期貨(標(biāo)的物是外匯),Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,利率期貨 某投資基金公司擁有總面值為100萬美元的美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債，年利率為10.75%。該債券在9月份的現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格水平每10萬美元面值的市場(chǎng)價(jià)格為9.9萬美元。公司擔(dān)心今后數(shù)月內(nèi)利率可能大幅度調(diào)高

13、，受此影響價(jià)格可能下跌。于是，公司決定在期貨市場(chǎng)做賣出套期保值交易。 假定公司以8.3萬美元的價(jià)格賣出10張12月份債券期貨合約。 正如所料，11月份由于利率上升該債券的現(xiàn)貨價(jià)值下跌到90萬美元。但是由于該經(jīng)理已在期貨市場(chǎng)做了賣出套期保值交易，他得以按74萬美元的價(jià)格水平對(duì)沖掉手中的空盤，并用此期貨獲利部分彌補(bǔ)由于現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格下跌對(duì)本公司資產(chǎn)造成的損失。損益結(jié)果如表所示。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,C

14、opyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,股指期貨 假設(shè)股指期貨價(jià)位現(xiàn)為5,000點(diǎn)，則一手合約相應(yīng)面值為：5,000300=150萬元。 按12%保證金率計(jì)算，買賣一手合約需用保證金為：15012%=18萬元。 若價(jià)位上漲或上調(diào)保證金率，所需保證金將更多。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xia

15、men University, 2007,金融期貨合約概述,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,外匯期貨 美國(guó)A公司向英國(guó)B公司借款1,000萬英鎊，借期3個(gè)月，借還款都用美元支付。B公司考慮到3個(gè)月后英鎊和美元匯率變化可能給本公司造成較大的損失，要用買入套期保值法進(jìn)行保值避險(xiǎn)。B公司先將英鎊兌成美元借給A公司，3個(gè)月后A公司用美元還款給B公司，B公司再將美元換成英鎊。見表所示。 操作結(jié)果：如果8月7日英鎊對(duì)美

16、元下降，期貨市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)虧損，而現(xiàn)貨市場(chǎng)會(huì)有盈余，兩者相抵后，可以抵消避免全部或部分風(fēng)險(xiǎn)。這樣，B公司防止了匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨合約和遠(yuǎn)期合約的比較,標(biāo)準(zhǔn)化程度不同 交易場(chǎng)所不

17、同 違約風(fēng)險(xiǎn)不同 價(jià)格確定方式不同 履約方式不同 合約雙方關(guān)系不同 結(jié)算方式不同,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融期貨合約概述,期貨市場(chǎng)的功能 轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的功能 價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,遠(yuǎn)期價(jià)格和遠(yuǎn)期價(jià)值,遠(yuǎn)期價(jià)格指的是遠(yuǎn)期合約

18、中標(biāo)的物的遠(yuǎn)期價(jià)格，它是跟標(biāo)的物的現(xiàn)貨價(jià)格緊密相聯(lián)的。 遠(yuǎn)期價(jià)值則是指遠(yuǎn)期合約本身的價(jià)值，它是由遠(yuǎn)期實(shí)際價(jià)格與遠(yuǎn)期理論價(jià)格的差距決定的。 遠(yuǎn)期價(jià)格跟遠(yuǎn)期價(jià)值卻相差十萬八千里。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期價(jià)格的關(guān)系,當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格與利率呈正相關(guān)時(shí)，期貨價(jià)格高于遠(yuǎn)期價(jià)格。 當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格與利率呈負(fù)相關(guān)性時(shí)，遠(yuǎn)期價(jià)格就會(huì)高于期貨價(jià)格。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zh

19、eng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,基本假設(shè)與基本符號(hào),基本假設(shè)： 1沒有交易費(fèi)用和稅收。 2能以相同的無風(fēng)險(xiǎn)利率自由借貸 3遠(yuǎn)期合約沒有違約風(fēng)險(xiǎn)。 4允許現(xiàn)貨賣空行為。 5理論價(jià)格是在沒有套利機(jī)會(huì)下的均衡價(jià)格。 6期貨合約的保證金賬戶支付同樣的無風(fēng)險(xiǎn)利率。 基本符號(hào)：T；S；ST；K；f；F；r。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無

20、收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(jià),無收益資產(chǎn)是指在到期日前不產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)，如貼現(xiàn)債券。 (一) 無套利定價(jià)法 基本思路：構(gòu)建兩種投資組合，讓其終值相等，則其現(xiàn)值一定相等；否則的話，就可以進(jìn)行套利。這樣，我們就可根據(jù)兩種組合現(xiàn)值相等的關(guān)系求出遠(yuǎn)期價(jià)格。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(jià),構(gòu)建如下兩種組合： 組合A：一份遠(yuǎn)期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金； 組合B：一單位標(biāo)的資產(chǎn)。 在T時(shí)刻，兩種組合都等于一單

21、位標(biāo)的資產(chǎn)。由此我們可以斷定，這兩種組合在t時(shí)刻的價(jià)值相等。即：,一單位無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約多頭可由一單位標(biāo)的資產(chǎn)多頭和單位無風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債組成。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(jià),(二) 現(xiàn)貨遠(yuǎn)期平價(jià)定理 令f=0，則： 這就是無收益資產(chǎn)的現(xiàn)貨遠(yuǎn)期平價(jià)定理，或稱現(xiàn)貨期貨平價(jià)定理。 該式表明，對(duì)于無收益資產(chǎn)而言，遠(yuǎn)期價(jià)格等于其標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)格的終值。,Copyright by Yichun Zhang, Zh

22、enlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(jià),(三) 遠(yuǎn)期價(jià)格的期限結(jié)構(gòu) 描述不同期限遠(yuǎn)期價(jià)格之間的關(guān)系。 消去S， 根據(jù)公式 ，我們得到不同期限遠(yuǎn)期價(jià)格之間的關(guān)系。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(jià),支付已知現(xiàn)金收益的資產(chǎn)是指在到期前會(huì)產(chǎn)生完全可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流的資產(chǎn)。

23、 如附息債券和支付已知現(xiàn)金紅利的股票。 黃金、白銀等貴金屬本身不產(chǎn)生收益，但需要花費(fèi)一定的存儲(chǔ)成本，存儲(chǔ)成本可看成是負(fù)收益。 我們令已知現(xiàn)金收益的現(xiàn)值為I，對(duì)黃、白銀來說，I為負(fù)值。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(jià),構(gòu)建如下兩個(gè)組合： 組合A：一份遠(yuǎn)期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金; 組合B：一單位標(biāo)的證券加上利率為無風(fēng)險(xiǎn)利率、期限為從現(xiàn)在到現(xiàn)金收益派發(fā)日 、本金為I 的負(fù)債。 在t時(shí)刻，

24、這兩個(gè)組合的價(jià)值應(yīng)相等，即：,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的定價(jià),現(xiàn)貨遠(yuǎn)期平價(jià)公式 根據(jù)F的定義，我們可從公式 (7.11) 中求得： 該式表明，支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格等于標(biāo)的證券現(xiàn)貨價(jià)格與已知現(xiàn)金收益現(xiàn)值差額的終值。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen

25、 University, 2007,支付已知收益率資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約定價(jià),支付已知收益率的資產(chǎn)是指在到期前將產(chǎn)生與該資產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)格成一定比率的收益的資產(chǎn)。 外匯是這類資產(chǎn)的典型代表，其收益率就是該外匯發(fā)行國(guó)的無風(fēng)險(xiǎn)利率。 股價(jià)指數(shù)也可近似地看作是支付已知收益率的資產(chǎn)。 遠(yuǎn)期利率協(xié)議和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議也可看作是支付已知收益率資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知收益率資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約定價(jià),構(gòu)造兩個(gè)組合： 組合A：一份遠(yuǎn)

26、期合約多頭加上一筆數(shù)額為 的現(xiàn)金； 組合B： 單位證券并且所有收入都再投資于該證券，其中q為該資產(chǎn)按連續(xù)復(fù)利計(jì)算的已知收益率。 在t時(shí)刻：,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,支付已知收益率資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約定價(jià),現(xiàn)貨遠(yuǎn)期平價(jià)公式： 該式表明，支付已知收益率資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格等于按無風(fēng)險(xiǎn)利率與已知收益率之差計(jì)算的現(xiàn)貨價(jià)格在T時(shí)刻的終值。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai L

27、in, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系,期貨價(jià)格和現(xiàn)在現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系 現(xiàn)貨價(jià)格和預(yù)期現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,期貨價(jià)格和現(xiàn)在現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系,可以用基差 (Basis) 來描述。 基差=現(xiàn)貨價(jià)格期貨價(jià)格,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Dep

28、artment of Finance, Xiamen University, 2007,現(xiàn)貨價(jià)格和預(yù)期現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系,以無收益資產(chǎn)為例： 比較可知，y和r的大小就決定了F和 孰大孰小。 y值的大小取決于標(biāo)的資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。 在現(xiàn)實(shí)生活中，大多數(shù)標(biāo)的資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)都大于零，因此在大多數(shù)情況下，F(xiàn)都小于 。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,定義 金融互換 (Financial Swaps) 是約定兩個(gè)或兩個(gè)以上

29、當(dāng)事人按照商定條件，在約定的時(shí)間內(nèi)交換一系列現(xiàn)金流的合約。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,（一）互換與掉期的區(qū)別 合約與交易的區(qū)別 有無專門市場(chǎng)不同,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,（二）平行貸款、背對(duì)背貸款與金融互換,Cop

30、yright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,（二）平行貸款、背對(duì)背貸款與金融互換,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,(三) 比較優(yōu)勢(shì)理論與互換原理 互換是比較優(yōu)勢(shì)理論在金融領(lǐng)域最生動(dòng)的運(yùn)用。 根據(jù)比較優(yōu)勢(shì)理論，只要滿足以下兩種條件，就可進(jìn)行互換： 雙方對(duì)對(duì)方的資產(chǎn)或負(fù)債均有需求； 雙方在兩種資產(chǎn)或負(fù)債上存在比較優(yōu)勢(shì)。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,金融互換概述,功能 通過金融互換可在全球各市場(chǎng)之間進(jìn)行套利，從而一方面降低籌資者的融資成本或提高投資者的資產(chǎn)收益，另一方