藍(lán)曉科技300487技術(shù)領(lǐng)先的樹脂龍頭多點(diǎn)開花開啟快速增長(zhǎng)通道_W

1、強(qiáng)烈推薦-A（首次）藍(lán)曉科技300487.SZ當(dāng)前股價(jià)：21.9 元2018 年01 月17 日技術(shù)領(lǐng)先的樹脂龍頭，多點(diǎn)開花開啟快速增長(zhǎng)通道證券研究報(bào)告| 公司深度報(bào)告其它| 中小市值 公司是國(guó)內(nèi)特種樹脂材料龍頭，下游需求旺盛原有業(yè)務(wù)進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道，新領(lǐng)域突破不斷，打開成長(zhǎng)空間。q 研發(fā)實(shí)力穩(wěn)固高端樹脂領(lǐng)域龍頭地位，產(chǎn)業(yè)鏈延伸開拓新增長(zhǎng)點(diǎn)。技術(shù)團(tuán)隊(duì)從事樹脂研究 20 余年，對(duì)配方及復(fù)雜工藝的深刻理解是發(fā)展根基。憑借優(yōu)秀的技術(shù)實(shí)力，公司逐步攻破環(huán)?；?、食品加工、制藥和濕法冶金等高附加值樹脂新興領(lǐng)域，并快速占據(jù)各領(lǐng)域龍頭地位，隨著新進(jìn)入領(lǐng)域增加，公司銷售收入持續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)公司以樹脂為中心，逐步

2、延伸到相關(guān)裝備與配套產(chǎn)線，較多工程已實(shí)現(xiàn)交鑰匙服務(wù)，單個(gè)客戶銷售收入實(shí)現(xiàn)從 1 到 N 的飛越， 同時(shí)提高議價(jià)權(quán)，開拓新增長(zhǎng)點(diǎn)；董瑞 S1090516030002研究助理趙美娟資料來(lái)源：貝格數(shù)據(jù)、招商證券6m12m24119-17股價(jià)表現(xiàn)%1m絕對(duì)表現(xiàn)29相對(duì)表現(xiàn)22基礎(chǔ)數(shù)據(jù)上證綜指3437總股本（萬(wàn)股）20239已上市流通股（萬(wàn)股）8460總市值（億元）44流通市值（億元）19每股凈資產(chǎn)（MRQ）3.9ROE（TTM）11.8資產(chǎn)負(fù)債率19.1%主要股東寇曉康主要股

3、東持股比例25.49%q 下游應(yīng)用需求旺盛，原有業(yè)務(wù)進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道。1）生物制藥領(lǐng)域：鞏固中 藥成分及植物提取領(lǐng)域強(qiáng)勢(shì)地位，固相合成載體領(lǐng)域技術(shù)和層析介質(zhì)系列等高端醫(yī)藥分離純化技術(shù)成為醫(yī)藥領(lǐng)域新看點(diǎn)；2）環(huán)?；ゎI(lǐng)域：供給側(cè)改革與環(huán)保趨嚴(yán)督促?gòu)U水治理領(lǐng)域進(jìn)入業(yè)績(jī)釋放期，將直接帶動(dòng)公司環(huán)保應(yīng)用領(lǐng)域業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；3）濕法冶金領(lǐng)域（金屬鎵）：隨著 5G、物聯(lián)網(wǎng)和軍工信息化等加速進(jìn)行，砷化鎵和氮化鎵應(yīng)用將極速增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)較高業(yè)績(jī)彈性。我們長(zhǎng)期堅(jiān)定看好公司在生物制藥、環(huán)?；ず蜐穹ㄒ苯饝?yīng)用領(lǐng)域的發(fā)展，配合新產(chǎn)能投放，有望進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段；q 尖端領(lǐng)域材料和技術(shù)的創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)化布局不斷，打開成長(zhǎng)空間。1）金屬鋰

4、： 提鋰技術(shù)儲(chǔ)備已久，能實(shí)現(xiàn)貧礦鹵水（鎂鋰比超過(guò) 1300:1）有效提鋰，目前青海冷湖 100t/a 碳酸鋰項(xiàng)目已產(chǎn)出高純度碳酸鋰，關(guān)鍵運(yùn)行指標(biāo)技術(shù)性和經(jīng)濟(jì)性均達(dá)到較好水平，有望在 2018 年進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能；2）多晶硅：與永祥股份簽署精餾硼吸附樹脂大額訂單，公司新產(chǎn)品技術(shù)進(jìn)一步獲得市場(chǎng)認(rèn)可。公司還儲(chǔ)備了鎳、鈷、銦、錸等其他金屬提取分離技術(shù)，我們相信隨著公司金屬鋰、多晶硅提取等其他新業(yè)務(wù)逐步鋪開，后續(xù)增長(zhǎng)可期；q 首次覆蓋給予“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí)。不考慮金屬鋰等新業(yè)務(wù)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，我們預(yù)計(jì)公司 17-19 年凈利潤(rùn)為 0.96、1.08 和 1.39 億，對(duì)應(yīng) 17-19 年 PE 為

5、 46 倍、41 倍和 32 倍，首次覆蓋給予“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)；q 風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能釋放進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，下游應(yīng)用需求不振，新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù) 期。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與估值會(huì)計(jì)年度201520162017E2018E2019E主營(yíng)收入(百萬(wàn)元)295332429543678同比增長(zhǎng)3%13%29%27%25%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(百萬(wàn)元)556990122158同比增長(zhǎng)-18%25%31%35%30%凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)516296108139同比增長(zhǎng)-15%21%56%12%30%每股收益(元)0.640.760.480.530.69PE34.528.746.041.231.8PB4.54.1資料來(lái)源

6、：公司數(shù)據(jù)、招商證券敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明淘寶店鋪“Vivian研報(bào)” 首次收集整理獲取最告及后續(xù)更新服務(wù)請(qǐng)?jiān)谔詫毸阉鞯赇?“Vivian研報(bào)” 或直接用手機(jī)淘寶掃描下方二維碼 公司研究正文目錄敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的重要說(shuō)明Page 27一、高門檻研發(fā)技術(shù)鑄就細(xì)分領(lǐng)域龍頭地位41、公司聚焦吸附分離樹脂新興應(yīng)用領(lǐng)域42、長(zhǎng)期高毛利、高市占率運(yùn)營(yíng)驗(yàn)證公司具有較高技術(shù)壁壘63、樹脂產(chǎn)業(yè)系統(tǒng)集成商的轉(zhuǎn)變，客戶黏性不斷提高73.1 分離純化裝置開拓公司新增長(zhǎng)點(diǎn)73.2 圍繞樹脂核心技術(shù)，產(chǎn)業(yè)鏈不斷拓展84、即將擺脫產(chǎn)能吃緊現(xiàn)狀，逐步釋放產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)8二、下游應(yīng)用進(jìn)入旺盛期，公司進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道91、生物醫(yī)藥板塊91

7、.1 西藥及植物提取保持領(lǐng)先地位101.2 中成藥及植物提取景氣度較好101.3 高端藥物分離純化成新看點(diǎn)112、環(huán)保化工板塊122.1 環(huán)保行業(yè)進(jìn)入業(yè)績(jī)釋放期122.2 看好化工燒堿行業(yè)回暖123、金屬板塊133.1 金屬鎵已度過(guò)期，下游應(yīng)用崛起迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)13三、尖端領(lǐng)域材料和技術(shù)的創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)化布局不斷171、金屬鋰等提取技術(shù)儲(chǔ)備已久，靜待后續(xù)發(fā)展172、多晶硅除雜樹脂訂單落實(shí)，新產(chǎn)品獲市場(chǎng)認(rèn)可19四、盈利預(yù)測(cè)21五、風(fēng)險(xiǎn)提示21圖表目錄圖 1 吸附分離樹脂形態(tài)4圖 2 公司技術(shù)/下游應(yīng)用發(fā)展路線圖4圖 3 公司下游專用樹脂毛利率情況6圖 4 公司下游專用樹脂毛利占比分布6圖 5 公司分

8、業(yè)務(wù)客戶群7圖 6 系統(tǒng)裝置及技術(shù)服務(wù)毛利率7圖 7 樹脂生產(chǎn)線8圖 8 公司營(yíng)收及增速9圖 9 公司凈利潤(rùn)及增速9圖 10 抗生素價(jià)格及管理政策時(shí)間線（6-APA 為例）10圖 11 中成藥工業(yè)總產(chǎn)值10圖 12 中成藥產(chǎn)量（月）10圖 13 植物提取物出口情況11圖 14 營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速（環(huán)保工程及服務(wù)行業(yè)）12圖 15 燒堿市場(chǎng)價(jià)格（32%離子膜，市場(chǎng)中間價(jià)）13圖 16 氧化鋁庫(kù)存量13圖 17 氧化鋁月產(chǎn)量及產(chǎn)能利用率13圖 18 金屬鎵月開工率逐步恢復(fù)14圖 19 金屬鎵月庫(kù)存量大幅下降14圖 20 氧化鋁年產(chǎn)量14圖 21 砷化鎵（GaAs）下游應(yīng)用15圖 22 氮化鎵（GaN

9、）應(yīng)用前景15圖 23 公司鋰吸附劑樹脂技術(shù)儲(chǔ)備已久18圖 24 碳酸鋰下游需求19圖 25 國(guó)產(chǎn)原生多晶硅(一級(jí)料)出廠價(jià)(含稅)國(guó)內(nèi)主流廠商平均（元/千克）20表 1：國(guó)內(nèi)外主要公司的下游應(yīng)用領(lǐng)域分布5表 2：公司高管背景介紹5表 3：公司專用樹脂產(chǎn)能及產(chǎn)銷情況8表 4：公司在投項(xiàng)目情況9表 5：手機(jī)端鎵化合物半導(dǎo)體零部件需求量15表 6：物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備鎵需求量測(cè)算16表 7：網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施-基站鎵需求量測(cè)算16表 8：鹽湖提鋰工藝對(duì)比17表 9：國(guó)內(nèi)多晶硅生產(chǎn)廠商擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃（單位：萬(wàn)噸）20表 10：分業(yè)務(wù)收入拆分及預(yù)測(cè)21附：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表23一、高門檻研發(fā)技術(shù)鑄就細(xì)分領(lǐng)域龍頭地位公司主營(yíng)吸附分離

10、樹脂材料，下游應(yīng)用廣泛。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)是研發(fā)、生產(chǎn)和銷售吸附分離功能材料，并提供載有特定工藝的系統(tǒng)裝置，以及一體化的吸附分離技術(shù)服務(wù)。公司產(chǎn)品具有獨(dú)特的選擇性吸附、分離和純化等功能，凡涉及固液分離體系的生產(chǎn)過(guò)程， 都是吸附分離樹脂潛在的應(yīng)用領(lǐng)域。目前，公司依靠自主研發(fā)并產(chǎn)業(yè)化品系達(dá)八大類一百多個(gè)品種，廣泛應(yīng)用于生物醫(yī)藥、金屬、食品、環(huán)保、化工和水處理等領(lǐng)域。圖 1 吸附分離樹脂形態(tài)資料來(lái)源：公司公告、招商證券1、公司聚焦吸附分離樹脂新興應(yīng)用領(lǐng)域公司逐步攻破環(huán)?；?、食品加工、制藥和濕法冶金等高門檻、高附加值新興應(yīng)用領(lǐng)域。公司 視產(chǎn)品在新興應(yīng)用領(lǐng)域的拓展為企業(yè)發(fā)展的生命線，不斷加強(qiáng)在新產(chǎn)品和新應(yīng)用

11、領(lǐng)域的研發(fā)投入，產(chǎn)品品類和應(yīng)用領(lǐng)域不斷擴(kuò)大，推動(dòng)了公司穩(wěn)定、健康發(fā)展，鞏固和提升了公司核心競(jìng)爭(zhēng)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。圖 2 公司技術(shù)/下游應(yīng)用發(fā)展路線圖3、進(jìn)入制藥領(lǐng)域。 2003年起，合作研發(fā)CPC 專用吸附樹脂，實(shí) 現(xiàn)進(jìn)口替代； 2005年起，合作研發(fā)生產(chǎn) 7-ACA 的酶載體技術(shù)，實(shí)現(xiàn)對(duì)原有化學(xué)法的替代； 中草藥和植物成分應(yīng)用范圍越來(lái)越多。 5、2011年，進(jìn)入系統(tǒng)裝置領(lǐng)域。 1、2001年，公 司成立。 吸附分離樹脂應(yīng)用于環(huán)?；ゎI(lǐng)域。 2、2002年，進(jìn)入食品加工領(lǐng)域。 在濃縮果汁加工質(zhì)量控制領(lǐng)域具有高市場(chǎng)占有率。 4、進(jìn)入濕法冶金領(lǐng)域。 2007年期，合作研發(fā)鎵提取樹脂產(chǎn)品； 推進(jìn)在鹽湖

12、鹵水中提取碳酸鋰、從低品位紅土鎳礦中提取金屬鎳的材料和工藝開發(fā)。 資料來(lái)源：公司公告、招商證券公司是新興應(yīng)用領(lǐng)域跨度最大、產(chǎn)業(yè)化品種最多、綜合技術(shù)實(shí)力最強(qiáng)的產(chǎn)品和應(yīng)用服務(wù)提供商之一。國(guó)內(nèi)大部分吸附分離樹脂公司扎堆傳統(tǒng)工業(yè)水處理領(lǐng)域，技術(shù)相對(duì)低端， 盈利能力較低，而公司重點(diǎn)突破如濕法冶金、制藥、食品加工、環(huán)保、化工等新興市場(chǎng)， 錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)及率先布局高門檻、高附加值領(lǐng)域，領(lǐng)跑行業(yè)發(fā)展。表 1：國(guó)內(nèi)外主要公司的下游應(yīng)用領(lǐng)域分布濕法冶金制藥行業(yè)食品加工環(huán)?；ち_門哈斯德國(guó)朗盛國(guó)外企業(yè)日本三菱漂萊特住友化學(xué)浙江爭(zhēng)光江蘇蘇青國(guó)內(nèi)企業(yè)魯抗立科淄博東大藍(lán)曉科技資料來(lái)源：公司公告、招商證券董事為核心建立研發(fā)團(tuán)隊(duì)，

13、穩(wěn)扎公司技術(shù)創(chuàng)新根基。高月靜女士和寇曉康先生為夫妻， 為公司實(shí)際控制人，共計(jì)持股 38.98%。公司董事及其他核心成員大多來(lái)自于西安電力樹脂廠，研發(fā)背景深厚且團(tuán)隊(duì)凝聚力較強(qiáng)，為公司研發(fā)成果不斷涌現(xiàn)提供高較好的人才支持。表 2：公司高管背景介紹職位姓名背景介紹董事長(zhǎng)，董事高月靜董事，總經(jīng)理寇曉康董事，副總經(jīng)理田曉軍董事，副總經(jīng)理韋衛(wèi)軍董事，副總經(jīng)理關(guān)利敏財(cái)務(wù)總監(jiān)安源高月靜女士，1969 年出生。畢業(yè)于西北工業(yè)大學(xué)，博士學(xué)歷，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)永久境外居留權(quán)。1998 年至 2000 年，高月靜女士在新加坡國(guó)立大學(xué)理學(xué)院留學(xué)從事改性功能高分子材料研究。2000 年至 2001 年，在新加坡 ESE 公司

14、從事研發(fā)工作。高月靜女士回國(guó)后創(chuàng)立藍(lán)曉科技，并自公司設(shè)立至今一直擔(dān)任公司董事長(zhǎng)?？軙钥迪壬?，1967 年出生。畢業(yè)于西北工業(yè)大學(xué)，碩士學(xué)歷，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)永久境外居留權(quán)?？軙钥迪壬?1990 年起進(jìn)入西安電力樹脂廠工作，曾擔(dān)任技術(shù)員、研究所 、總工程師。2005 年加入本公司?？軙钥迪壬侨珖?guó)行業(yè)權(quán)威期刊離子交換與吸附編委、南京大學(xué)產(chǎn)業(yè)教授、西北工業(yè)大學(xué)、西安建筑科技大學(xué)碩士生導(dǎo)師， 政府特殊津貼專家、陜西省三秦人才?？軙钥迪壬?2011 年起至今任本公司董事、總經(jīng)理。田曉軍先生，1969 年出生。畢業(yè)于天津大學(xué)，本科學(xué)歷，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)永久境外居留權(quán)。田曉軍先生自 1991 年起進(jìn)入西安電力

15、樹脂廠工作，曾擔(dān)任技術(shù)員、研究所副 。2005 年加入本公司，2011 年起至今任本公司董事、副總經(jīng)理。韋衛(wèi)軍先生，1967 年出生。畢業(yè)于四川大學(xué)，本科學(xué)歷，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)永久境外居留權(quán)。韋衛(wèi)軍先生自 1990 年起先后就職于總后 3513 廠，陜西康旺科技有限公司研發(fā)部，2001 年加入本公司，歷任銷售經(jīng)理、副總經(jīng)理。韋衛(wèi)軍先生自 2011 年起至今任本公司董事、副總經(jīng)理。關(guān)利敏女士，1963 年出生，畢業(yè)于西北紡織學(xué)院，本科學(xué)歷，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)永久境外居留權(quán)。關(guān)利敏女士自 1986 年起先后就職于哈爾濱紡織職工大學(xué)、西安市第二絲綢廠、西安電力樹脂廠，2005 年加入本公司，2011 年起任本

16、公司董事、銷售總監(jiān)，2013 年起至今任本公司副總經(jīng)理。安源女士，1970 年出生，會(huì)計(jì)師，畢業(yè)于西安財(cái)經(jīng)學(xué)院會(huì)計(jì)系，碩士學(xué)歷， 中國(guó)國(guó)籍，無(wú)永久境外居留權(quán)。安源女士自 1993 年起就職于西安電力樹脂廠財(cái)務(wù)科，2004 年加入本公司，歷任財(cái)務(wù)部副經(jīng)理、董事會(huì)秘書。安源女士職位姓名背景介紹副總經(jīng)理，董事會(huì)秘書張成資料來(lái)源：公司公告、招商證券為公司現(xiàn)任財(cái)務(wù)總監(jiān)。張成先生，1980 年出生，中級(jí)經(jīng)濟(jì)師，畢業(yè)于南京審計(jì)學(xué)院，碩士學(xué)歷，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)永久境外居留權(quán)。2004 年 6 月起就職于中國(guó)西電集團(tuán)公司、中國(guó)西電電氣股份有限公司，2012 年加入本公司，現(xiàn)任董事會(huì)秘書、副總經(jīng)理。2、長(zhǎng)期高毛利、高

17、市占率運(yùn)營(yíng)驗(yàn)證公司具有較高技術(shù)壁壘環(huán)保、制藥、濕法冶金領(lǐng)域毛利貢獻(xiàn)尤其高。從公司毛利分布來(lái)看，制藥、濕法冶金和 環(huán)保合計(jì)占比超過(guò)公司總毛利的 57%，占主營(yíng)專用樹脂類的 73%，同時(shí)它們的毛利率在 36%-53%之間，高于其他領(lǐng)域。其中，化工領(lǐng)域毛利率降低和收入增長(zhǎng)影響相互抵消，總體表現(xiàn)較為穩(wěn)定。工業(yè)水處理領(lǐng)域由于基數(shù)較低，通過(guò)技術(shù)改進(jìn)和下游應(yīng)用擴(kuò)張， 毛利提高較快。圖 3 公司下游專用樹脂毛利率情況圖 4 公司下游專用樹脂毛利占比分布60%50%40%30%20%10%0%201220132014100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201220132014制藥專

18、用樹脂 濕法冶金專用樹脂環(huán)保專用樹脂 化工專用樹脂 工業(yè)水處理樹脂 食品加工專用樹脂 資料來(lái)源：Wind、招商證券資料來(lái)源：Wind、招商證券上游價(jià)格波動(dòng)幅度不大，成本較為穩(wěn)定。公司生產(chǎn)所需原材料主要是石化產(chǎn)品，如二乙 烯苯、甲醇、苯乙烯等，市場(chǎng)價(jià)格比較透明、質(zhì)量穩(wěn)定、標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一，通過(guò)與供應(yīng)商長(zhǎng)期合作，穩(wěn)定成本支出，維持高毛利運(yùn)行。公司與下 業(yè)領(lǐng)先企業(yè)合作研發(fā)新產(chǎn)品，領(lǐng)跑行業(yè)發(fā)展并長(zhǎng)期占據(jù)細(xì)分領(lǐng)域龍頭。吸 附分離技術(shù)是與下游用戶具有截然不同的技術(shù)，且公司下游客戶群多為各領(lǐng)域龍頭企業(yè)， 更傾向于選擇更為專業(yè)的整體解決方案，公司通過(guò)與下游客戶的深入合作，共同開發(fā)專 用樹脂產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)雙方受益，最大程度

19、增加客戶粘性。圖 5 公司分業(yè)務(wù)客戶群資料來(lái)源：公司公告、招商證券公司技術(shù)和產(chǎn)品在多個(gè)新興應(yīng)用領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)進(jìn)口替代，實(shí)現(xiàn)原創(chuàng)技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化，高研發(fā)能力提供公司后續(xù)不斷增長(zhǎng)與突破動(dòng)力。3、樹脂產(chǎn)業(yè)系統(tǒng)集成商的轉(zhuǎn)變，客戶黏性不斷提高3.1 分離純化裝置開拓公司新增長(zhǎng)點(diǎn)分離純化裝置和技術(shù)服務(wù)同步開拓公司新增長(zhǎng)點(diǎn)。公司利用自身應(yīng)用技術(shù)及設(shè)計(jì)能力， 與大型企業(yè)合作，提升公司樹脂材料應(yīng)用效果，同時(shí)增厚下游用戶盈利空間，實(shí)現(xiàn)雙贏并進(jìn)一步增加客戶粘性，提升公司吸附分離技術(shù)綜合服務(wù)能力。系統(tǒng)裝置及技術(shù)服務(wù)均有較高的毛利率，且分離純化裝置產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目已經(jīng)可以開始投產(chǎn)， 公司目前在售訂單較多，預(yù)計(jì)未來(lái)將保持較高的增速，為公

20、司帶來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。圖 6 系統(tǒng)裝置及技術(shù)服務(wù)毛利率82.15%系統(tǒng)裝置技術(shù)服務(wù)64.40%55.66%44.62%46.67%47.93%50.68%44.54%34.11%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20122013201420152016資料來(lái)源：公司公告、招商證券在系統(tǒng)裝置和技術(shù)服務(wù)領(lǐng)域，公司從食品加工領(lǐng)域拓展為制藥領(lǐng)域，客戶包括浙江司太立制藥、鹽湖鎂業(yè)、中國(guó)鋁業(yè)、神華準(zhǔn)能、匯源集團(tuán)、土耳其阿西亞等。我們判斷分離純化裝置和技術(shù)服務(wù)是公司拓展下游客戶和提升公司盈利的強(qiáng)有助力。3.2 圍繞樹脂核心技術(shù)，產(chǎn)業(yè)鏈不斷拓展產(chǎn)線不斷延伸，提高客戶黏性。公司以吸附分離樹脂

21、材料核心技術(shù)為中心，從最開始僅 對(duì)外賣出樹脂材料，逐步延伸到設(shè)備的生產(chǎn)甚至整個(gè)產(chǎn)線搭建的商業(yè)模式。公司樹脂產(chǎn)品的每個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域，基本選擇與下游應(yīng)用商龍頭合作，樹脂在大多數(shù)領(lǐng)域還屬于較新的分離提純技術(shù)，通過(guò)從分離設(shè)備的提供到產(chǎn)線合作搭建，應(yīng)用商中樹脂的滲透率將快速提高， 一體化解決方案的提供可以大大增加客戶黏性，獲得更強(qiáng)的議價(jià)權(quán)。圖 7 樹脂生產(chǎn)線資料來(lái)源：公司公告、招商證券4、即將擺脫產(chǎn)能吃緊現(xiàn)狀，逐步釋放產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)公司長(zhǎng)期通過(guò)大量外購(gòu)白球來(lái)提高公司產(chǎn)量，產(chǎn)能擴(kuò)張迫在眉睫。公司 2016 年吸附分離樹脂產(chǎn)能為 6075.00 噸，而產(chǎn)量高達(dá) 9115.60 噸，產(chǎn)能掣肘是公司當(dāng)前發(fā)展面臨的障礙，公

22、司積極實(shí)施技改措施，對(duì)現(xiàn)有生產(chǎn)線以及相關(guān)配套設(shè)施進(jìn)行技改，優(yōu)化生產(chǎn)設(shè)施配置， 提升工藝水平，充分挖掘生產(chǎn)潛力，同時(shí)多形式舒緩現(xiàn)有生產(chǎn)能力不足的壓力， 滿足市場(chǎng)需求。表 3：公司專用樹脂產(chǎn)能及產(chǎn)銷情況201420152016產(chǎn)能（噸）6075.006075.006075.00生產(chǎn)量（噸）8154.158977.519115.60銷售量（噸）7077.898490.569473.31庫(kù)存量（噸）2,381.32,868.262,510.55資料來(lái)源：公司年報(bào)、招商證券高陵新材料產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目預(yù)計(jì)年內(nèi)實(shí)現(xiàn)一期投產(chǎn)，逐步釋放公司產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)。短期通過(guò)優(yōu)化 生產(chǎn)線與外購(gòu)白球緩解公司產(chǎn)能吃緊，年產(chǎn) 2.5 萬(wàn)噸項(xiàng)

23、目預(yù)計(jì) 2019 年 6 月完成三期投產(chǎn)，我們認(rèn)為公司產(chǎn)品下游應(yīng)用增進(jìn)配合產(chǎn)能投放，公司有望進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段。表 4：公司在投項(xiàng)目情況濕法冶金分離材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目新建年產(chǎn) 2,500 噸鎵提取樹脂車間8,200.000.58%項(xiàng)目預(yù)計(jì)完成時(shí)間延項(xiàng)目?jī)?nèi)容擬投入資金截至 2017Q1具體情況長(zhǎng)至 2019 年 6 月。工程中心項(xiàng)目各項(xiàng)技術(shù)革新6,900.0092.87%2016 年 12 月已達(dá)到可使用狀態(tài)。營(yíng)銷體系建設(shè)項(xiàng)目以西安為核心，建議完善的覆蓋銷售與售后服務(wù)支持網(wǎng)絡(luò)3,000.0068.00%預(yù) 計(jì) 2017 年 12 月31 日達(dá)到使用狀態(tài)。分離純化裝置產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目擴(kuò)大分離純化裝置業(yè)務(wù)產(chǎn)能的

24、重要生產(chǎn)性投資項(xiàng)目7,433.0087.28%主廠房 2015 年 9 月已達(dá)到可使用狀態(tài)并產(chǎn)生效益。高陵新材料產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目年產(chǎn)各類吸附樹脂 2.5 萬(wàn)噸50,000.00預(yù)計(jì)一期建設(shè)內(nèi)容年內(nèi)投產(chǎn)資料來(lái)源：公司公告、招商證券二、下游應(yīng)用進(jìn)入旺盛期，公司進(jìn)入快速增長(zhǎng)通道2017 年業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)敲響公司快速增長(zhǎng)之路。公司前期整體營(yíng)收的年復(fù)合增速在 11%左右，由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整與下游經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響，凈利潤(rùn)略有浮動(dòng)，但整體表現(xiàn)較為穩(wěn)健。而2017 年前三季度公司總體營(yíng)業(yè)收入與歸母凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)了37.46%與72.36%的高速增長(zhǎng)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于往年同期。圖 8 公司營(yíng)收及增速圖 9 公司凈利潤(rùn)及增速350300

25、250200150100營(yíng)業(yè)總收入同比(%，右軸)15.0112.54歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比(%，右軸)17.2521.3211.81-3.75-14.828072.36706050403020100 (409037.463580307060255020401512.54307.455003.2610205100010)20)201220132014201520162017Q3201220132014201520162017Q3資料來(lái)源：公司公告、招商證券資料來(lái)源：公司公告、招商證券公司前期布局較為完善，一旦下游需求旺盛，公司即可享受高速增長(zhǎng)。公司依托現(xiàn)有業(yè)務(wù)領(lǐng)域，專注主營(yíng)業(yè)務(wù)，穩(wěn)定、擴(kuò)大

26、已有優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，加快進(jìn)入并擴(kuò)展弱勢(shì)領(lǐng)域，拓展技術(shù)含量高、市場(chǎng)容量大的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，按現(xiàn)代服務(wù)業(yè)方向豐富業(yè)務(wù)模式，圍繞生物制藥、環(huán)?；ず徒饘俚劝鍓K積極布局，為公司贏得廣闊的市場(chǎng)空間和發(fā)展機(jī)遇。1、生物醫(yī)藥板塊公司醫(yī)藥板塊主要分為西藥、中成藥和植物成分提取。1.1 西藥及植物提取保持領(lǐng)先地位藥物臨床應(yīng)用專項(xiàng)整治活動(dòng)方案以來(lái)，國(guó)家多次提及嚴(yán)格監(jiān)管抗生素使用，從而使價(jià)格持續(xù)走低。隨著后期政策消化，以抗生素 6-APA 為例各類品種漲勢(shì)不斷，帶動(dòng)醫(yī)藥類樹脂需求不斷上升，我們認(rèn)為抗生素將維持高景氣度。圖 10 抗生素價(jià)格及管理政策時(shí)間線（6-APA 為例）240抗生素國(guó)內(nèi)價(jià)格（6-APA，元/千克） 2202

27、001801601401202010-01-082011-08-142013-03-192014-10-232016-05-28資料來(lái)源：Wind、公開資料整理、招商證券注：表中紅色虛線為抗生素限制政策發(fā)布期2018-01-01公司將繼續(xù)保持西藥應(yīng)用領(lǐng)域核心地位。公司通過(guò)產(chǎn)品技術(shù)革新，保持產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力，通過(guò)與行業(yè)龍頭客戶穩(wěn)定合作形成示范作用，穩(wěn)定并逐漸擴(kuò)大市場(chǎng)份額。1.2 中成藥及植物提取景氣度較好中成藥市場(chǎng)規(guī)模增速高于整體醫(yī)藥行業(yè)，滲透率有較大提高空間。中成藥工業(yè)總產(chǎn)值近幾 年復(fù)合增速超過(guò) 20%，隨著健康意識(shí)的提高，中成藥將逐步得到認(rèn)可。隨著提取和純化技術(shù)的提升，中藥材的價(jià)值將被進(jìn)一步

28、挖掘，中成藥的現(xiàn)代化和國(guó)際化發(fā)展可期。圖 11 中成藥工業(yè)總產(chǎn)值圖 12 中成藥產(chǎn)量（月） 中成藥工業(yè)總產(chǎn)值（億元）YOY（右軸）中成藥月產(chǎn)量（萬(wàn)噸）8,00040% 506,00030% 404,00020% 302,00010% 200200020032006200920120%2015102010-012011-082013-032014-092016-042017-11資料來(lái)源：Wind、招商證券資料來(lái)源：國(guó)家、招商證券植物提取主要供出口，占中藥產(chǎn)品出口比例超過(guò) 60%。我國(guó)植物提取物行業(yè)國(guó)內(nèi)需求相對(duì)較小，主要銷往海外市場(chǎng)，是中藥產(chǎn)品出口最主要形式之一。雖然 2016 年受東盟市場(chǎng)精油

29、類產(chǎn)品大幅下跌拖累，我國(guó)植物提取貿(mào)易規(guī)模呈現(xiàn)收縮現(xiàn)象，但對(duì)歐洲和洲的出口由于以非精油類產(chǎn)品為主，表現(xiàn)較為平穩(wěn)。國(guó)外對(duì)天然保健品的需求較高，而國(guó)內(nèi)幾乎處于開始階段，隨著消費(fèi)升級(jí)和健康保健意識(shí)的加強(qiáng)，植物提取物的需求將受到國(guó)內(nèi)外雙重驅(qū)動(dòng)，未來(lái)增速將遠(yuǎn)高于 20%。公司甜菊糖提純技術(shù)處于行業(yè)領(lǐng)先地位并取得良好業(yè)績(jī)，銀杏黃酮等其他品種也持續(xù)獲得研發(fā)進(jìn)展。圖 13 植物提取物出口情況植物提取物出口額（億美元） YOY（右軸） 占中藥產(chǎn)品出口比例（右軸） 2570%60%2050%1540%1030%20%510%00%200720082009201020112012201320142015資料來(lái)源：Wi

30、nd、招商證券1.3 高端藥物分離純化成新看點(diǎn)在目前高端生物醫(yī)藥領(lǐng)域，原料有效成份的分離純化技術(shù)成為掣肘。用于多肽的固相合成載體、用于重組白蛋白、疫苗等的層析介質(zhì)將迎來(lái)快速的發(fā)展機(jī)會(huì)。多肽藥物合成領(lǐng)域：目前多肽多用于醫(yī)藥和健康食品的開發(fā)，對(duì)人體具有非常重要的不可替代的調(diào)節(jié)作用，幾乎涉及人體的全部生理活動(dòng)，胰島素便為其中重要的應(yīng)用之一。固相合成載體領(lǐng)域技術(shù)是用于合成多肽藥物的重要方法，獲得市場(chǎng)認(rèn)可，部分品類處于行業(yè)領(lǐng)先地位，市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)大。公司多肽專用樹脂售價(jià)高達(dá)幾十萬(wàn)/噸，遠(yuǎn)高于其他專用樹脂單價(jià)。1） 多肽藥物主要用慢病治療，單品種價(jià)值較高。全球多肽藥物銷售額在 200 億美元左右，增速為

31、8%-10%，是整體醫(yī)藥市場(chǎng)增速的 2 倍，主要用于治療治療癌癥、代謝紊亂相關(guān)的重大疾病，目前全球有 60-70 種多肽藥物，有 200300 種在臨床試驗(yàn)中，有500600 種正在臨床前試驗(yàn)中，更多在實(shí)驗(yàn)室研究階段。多肽藥物單品種價(jià)值能達(dá)到幾十億美元，新產(chǎn)品的上市會(huì)大大提高市場(chǎng)增速。2） 多肽藥物國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增速可觀，合成技術(shù)是關(guān)鍵。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)到 260 億元，年均復(fù)合增速接近 30%。2014-2020 年是多肽藥物專利過(guò)期高峰期，雖然會(huì)降低多肽藥物價(jià)格，反而會(huì)刺激國(guó)內(nèi)市場(chǎng)消費(fèi)量，帶來(lái)更大增長(zhǎng)空間。層析介質(zhì)系列：隨著藥物監(jiān)管越來(lái)越嚴(yán)格，生物制藥分離純化的難度顯著提高，層析技術(shù)具有極高的分

32、離純化效率，并有效保持目標(biāo)分子的生物活性，以其較為溫和的應(yīng)用條件已成為生物制藥最重要的制作技術(shù)。目前，層析介質(zhì)制備技術(shù)由國(guó)外高度壟斷，中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)進(jìn)口，而公司目前以形成穩(wěn)定品種并達(dá)到規(guī)?；a(chǎn)水平，有望成為下一個(gè)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代的風(fēng)口。2、環(huán)保化工板塊2.1 環(huán)保行業(yè)進(jìn)入業(yè)績(jī)釋放期隨著供給側(cè)改革及環(huán)保長(zhǎng)期趨嚴(yán)，環(huán)保行業(yè)業(yè)績(jī)應(yīng)聲而起。發(fā)改委聲稱到 2020 年，環(huán)保產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值將達(dá)到 2.8 萬(wàn)億元，培育 50 家以上產(chǎn)值過(guò)百億的環(huán)保企業(yè)，我們認(rèn)為國(guó)家支持將極大促進(jìn)環(huán)保行業(yè)發(fā)展。2017 年前三季度，環(huán)保行業(yè)上市公司營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速分別為 40.64%與 31.14%，按細(xì)分領(lǐng)域看，其中污水處理業(yè)績(jī)?cè)鏊?/p>

33、最快。公司重點(diǎn)布局污水處理板塊，并能實(shí)現(xiàn)資源有限回收。樹脂法具有效率高及回收金屬功能，可以為下游公司提供新的利潤(rùn)，滲透率和毛利率將進(jìn)一步上升。公司集中布局有機(jī)物及重金屬重度污染廢水的處理及資源化回收，主要覆蓋農(nóng)藥、染料以及重金屬污水處理， 公司在中水回用降 COD、生化尾水處理和銅回收等領(lǐng)域形成了典型的應(yīng)用示范。圖 14 營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速（環(huán)保工程及服務(wù)行業(yè)）營(yíng)收同比增長(zhǎng)率%歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率%40.6438.7231.1425.9724.0424.6722.3718.21454035302520152014-12-312015-12-312016-12-312017-9-30資料來(lái)源：Wi

34、nd、招商證券高端水處理技術(shù)長(zhǎng)期被國(guó)外壟斷，公司通過(guò)提升技術(shù)將逐步實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。國(guó)內(nèi)公司普 遍技術(shù)相對(duì)低下，而大部分采用國(guó)內(nèi)技術(shù)的企業(yè)規(guī)模較小，環(huán)保長(zhǎng)期壓力下，治理成本大大提高，水處理專業(yè)樹脂和水處理需求企業(yè)都將難以為繼。公司以自身研發(fā)優(yōu)勢(shì)尋求與大企業(yè)合作，開發(fā)新應(yīng)用，并以相對(duì)較低的成本進(jìn)入歐美市場(chǎng)，提升發(fā)展空間，2016 年已實(shí)現(xiàn)國(guó)際收入 4700 多萬(wàn)元，2017 年公司國(guó)外收入進(jìn)一步增長(zhǎng)。2.2 看好化工燒堿行業(yè)回暖環(huán)保趨嚴(yán)造成供給緊縮，燒堿價(jià)格上漲一觸而發(fā)。燒堿價(jià)格從 2016 年 10 月以來(lái)直線上漲，直接引起燒堿產(chǎn)量逐月遞增， 2017 年燒堿行業(yè)維持高景氣度，近期雖有回落， 但總

35、體好于往年平均。樹脂法是離子膜燒堿行業(yè)唯一的工業(yè)化二次鹽水精制方法，具有處理精度高、選擇性好、可反復(fù)使用、經(jīng)濟(jì)性高等特點(diǎn)，將配合燒堿行業(yè)積極向上。圖 15 燒堿市場(chǎng)價(jià)格（32%離子膜，市場(chǎng)中間價(jià)）燒堿市場(chǎng)價(jià)(中間價(jià))1,6001,4001,2001,0008006004002010-012011-122013-122015-122017-12資料來(lái)源：中國(guó)氯堿網(wǎng)、招商證券下游景氣度同步高，燒堿價(jià)格轉(zhuǎn)移能力強(qiáng)。氧化鋁是燒堿最大的下游應(yīng)用，氧化鋁價(jià)格 從 2017 年 4 月開始筑底回升，2017 年氧化鋁月產(chǎn)量平均同比增速在 20%左右，產(chǎn)能利用率均在 90%以上，氧化鋁需求增長(zhǎng)將顯著拉動(dòng)燒堿需

36、求增長(zhǎng)，我們判斷燒堿專用樹脂也將維持較高增長(zhǎng)速度。氧化鋁庫(kù)存量（萬(wàn)噸）圖 16 氧化鋁庫(kù)存量圖 17 氧化鋁月產(chǎn)量及產(chǎn)能利用率14012010080604020070095氧化鋁產(chǎn)量（月/噸） 產(chǎn)能利用率（%,右軸） 60090500400853008020075100070資料來(lái)源：國(guó)家、阿拉丁、招商證券2016-01-292016-09-182017-05-092017-12-282013-012014-032015-052016-072017-09資料來(lái)源：根據(jù)新聞?wù)?、招商證券樹脂催化劑為公司重點(diǎn)推進(jìn)項(xiàng)目。在化學(xué)合成中利用樹脂法代替無(wú)機(jī)酸和堿進(jìn)行催化， 不僅具有良好的催化效果，具有產(chǎn)品

37、易于分離，反應(yīng)容易控制，不腐蝕反應(yīng)器等優(yōu)點(diǎn)， 且離子交換樹脂可反復(fù)使用，有效降低催化劑成本，公司在化工板塊將優(yōu)先開展樹脂催化劑業(yè)務(wù)的突破，目前在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已形成規(guī)模銷售。3、金屬板塊3.1 金屬鎵已度過(guò)期，下游應(yīng)用崛起迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)金屬鎵已度過(guò)期，產(chǎn)量回升。金屬鎵前期處于過(guò)剩狀態(tài)（2011-2014 年），價(jià)格持續(xù)下跌，2016 年上半年，國(guó)內(nèi)部分廠商選擇停產(chǎn)或減產(chǎn)，從而大幅減少庫(kù)存，使鎵的價(jià)格有所上升，從 2016 年 12 月份開始，月開工率逐步恢復(fù)，月產(chǎn)量逐步上升。從金屬鎵的月庫(kù)存量快速消化情況來(lái)看，我們可以判斷 2018 年金屬鎵需求較為旺盛。圖 18 金屬鎵月開工率逐步恢復(fù)圖 19 金

38、屬鎵月庫(kù)存量大幅下降資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)、招商證券資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)、招商證券金屬鎵主要為伴生礦，可開采率較低。90%的金屬鎵為氧化鋁副產(chǎn)物，理論上 100 噸氧化鋁產(chǎn)出 40 噸鎵，目前，國(guó)內(nèi)氧化鋁的年產(chǎn)量在 6000 噸左右，但由于大部分氧化鋁礦鎵含量較低，且規(guī)模較小的氧化鋁生產(chǎn)商不具備承擔(dān)生產(chǎn)線成本能力，金屬鎵實(shí)際可開采率較低。樹脂法提取金屬鎵工藝既可實(shí)現(xiàn)資源的綜合回收利用，另一方面也為氧化鋁廠創(chuàng)造了可觀的利潤(rùn)。大部分氧化鋁企業(yè)由于技術(shù)限制難以獨(dú)立開采，公司基本與國(guó)內(nèi)大部分大型氧化鋁生產(chǎn)商均有合作，市場(chǎng)占有率較高，共同實(shí)現(xiàn)金屬鎵的高效提取。圖 20 氧化鋁年產(chǎn)量產(chǎn)量:氧化鋁（萬(wàn)噸） 產(chǎn)

39、能利用率:氧化鋁（%）5,8986,0914,7774,4383,7723,4172,89470009290600050004000300020001000088868482807876742010201120122013201420152016資料來(lái)源：中計(jì)局、招商證券半導(dǎo)體行業(yè)為金屬鎵最大消費(fèi)領(lǐng)域，占比高達(dá) 80%左右。其中，砷化鎵具有高頻、抗輻射、耐高溫等特性，因此廣泛應(yīng)用在主流的商用無(wú)線通信、光通訊以及先進(jìn)的國(guó)防用途 上，手機(jī)和通訊設(shè)備消耗掉 80%以上的砷化鎵器件。而氮化鎵是制作高頻、高壓、高效、大功率微波器件最理想的半導(dǎo)體材料。目前氮化鎵器件有 2/3 是應(yīng)用于軍工電子， 如軍事通

40、訊、電子干擾、雷達(dá)等領(lǐng)域，而在民用領(lǐng)域，氮化鎵主要應(yīng)用在通訊基站、功率器件等領(lǐng)域。我們認(rèn)為隨著 5G、物聯(lián)網(wǎng)、國(guó)防信息化等應(yīng)用市場(chǎng)興起，砷化鎵/ 氮化鎵半導(dǎo)體器件將迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。圖 21 砷化鎵（GaAs）下游應(yīng)用圖 22 氮化鎵（GaN）應(yīng)用前景 近期： 軍事通訊 電子戰(zhàn)/電子干擾 有線電視信號(hào)方法器中期：雷達(dá) 長(zhǎng)期： 無(wú)線通訊 無(wú)線回程系統(tǒng)通訊 資料來(lái)源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)、招商證券資料來(lái)源：公開信息整理、招商證券移動(dòng)設(shè)備領(lǐng)域（砷化鎵為主）1） 手機(jī)端：手機(jī)無(wú)線射頻模組射頻功率放大器（PA）和射頻開關(guān)器是兩個(gè)關(guān)鍵的砷化 鎵半導(dǎo)體零組件。隨著 4G/5G 手機(jī)滲透率不斷提升，全球和國(guó)內(nèi)手機(jī)用砷

41、化鎵元件數(shù)量均將至少實(shí)現(xiàn)翻倍，假設(shè)全部替換為 5G 手機(jī)，則每年實(shí)際用鎵量是 2016 年的 3 倍。目前，90%以上第二代/第三代半導(dǎo)體高端核心芯片依賴進(jìn)口，隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)例如三安光電在砷化鎵/氮化鎵展開拳腳，有望推進(jìn)芯片國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程，砷化鎵材料實(shí)際需求將進(jìn)一步增加。同時(shí)，隨著 5G 手機(jī)逐步商用化，砷化鎵元件的單位造價(jià)及用量也逐級(jí)翻倍。表 5：手機(jī)端鎵化合物半導(dǎo)體零部件需求量2014201520162017E2018E2019E2020E全部為 5G全球手機(jī)出貨量（億部）18.7919.4019.9820.5821.2021.8322.492G 出貨量（億部）6.345.165.284.714

42、.053.322.492.49智能機(jī)出貨量（億部）12.4514.2414.7015.8817.1518.5220.0020.003G 占比45%5%1%1%-4G 占比55%95%99%99%95%90%70%-5G 占比-5%10%30%100%PA 需求量（億個(gè)）83.02107.86113.02120.07135.84152.92198.97324.98射頻開關(guān)器（億個(gè)）44.9360.7063.7967.8976.0784.80106.49162.49鎵需求量（噸）63.9884.2888.4193.98105.96118.86152.73243.742014201520162017

43、E2018E2019E2020E全部為 5G中國(guó)手機(jī)出貨量（億部）4.525.185.606.056.537.057.622G 出貨量（億部）0.600.580.380.050.05智能機(jī)出貨量（億部）3.924.605.245.836.406.977.577.573G 占比56%4%1%1%-4G 占比44%96%99%99%95%90%70%-5G 占比-5%10%30%100%PA 需求量（億個(gè)）22.0232.7837.2541.0647.9355.2573.51121.19射頻開關(guān)器（億個(gè)）11.8718.5921.2223.4227.0130.7639.40

44、60.60鎵需求量（噸）16.9425.6929.2432.2437.4743.0056.4690.89資料來(lái)源：Gartner、招商證券假設(shè)：預(yù)計(jì) 2017-2020 年中國(guó)智能手機(jī)出貨量增速在 8%左右； 預(yù)計(jì) 2017-2020 年全球智能手機(jī)出貨量增速在 5%左右；假設(shè)：預(yù)計(jì) 5G 手機(jī) 2018 年開始量產(chǎn)，2018-2020 年的滲透率分別為 5%、10%、30%； 假設(shè)：2G/3G/4G/5G 手機(jī)的 PA 數(shù)量分別為 2/4/7/16 個(gè)/臺(tái)手機(jī)；2G/3G/4G/5G 手機(jī)的射頻開關(guān)器數(shù)量分別為 1/2/4/8 個(gè)/臺(tái)手機(jī)；假設(shè)：2016 年以前，PA 和射頻開關(guān)器中砷化鎵（

45、GaAs）滲透率為 85%，2017-2020 年滲透率為 90%。2） 聯(lián)網(wǎng)設(shè)備（物聯(lián)網(wǎng)）：思科和華為分別認(rèn)為到 2020 年物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)量可達(dá) 750 億至1000 億臺(tái)。我們綜合 Gartner、BI 和 Machina 等研究機(jī)構(gòu)對(duì) 2020 年全球聯(lián)網(wǎng)設(shè)備的預(yù)估，保守估計(jì)到時(shí)候人均物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備可達(dá) 4 臺(tái)/人，則 2020 年聯(lián)網(wǎng)設(shè)備可達(dá) 320 億臺(tái)，最終消耗鎵用量 160 噸，累計(jì)新增數(shù)量目前總需求量的 4 倍。網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施與反導(dǎo)雷達(dá)等領(lǐng)域都要求使用高性能高功率密度的射頻器件，這使得市場(chǎng)對(duì)于射頻氮化鎵器件的需求不斷升溫。表 6：物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備鎵需求量測(cè)算2016 年2020 年累計(jì)新增

46、物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備數(shù)量（億）64320256物聯(lián)網(wǎng)滲透率3%15%人均物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備數(shù)量（臺(tái)/人）0.864.0RF 射頻模塊需求量（億）64320256鎵需求量（噸）32160128資料來(lái)源：Gartner、BI 研究、Machina、招商證券假設(shè)：2016 年，全球物聯(lián)網(wǎng)的平均滲透率只有 3%左右，2020 年滲透率可達(dá) 15%； 假設(shè)：目前，手機(jī)保有量為 74 億，智能手機(jī)滲透率為 50%。2020 年智能手機(jī)滲透率提高為 80%。假設(shè)：?jiǎn)闻_(tái)設(shè)備配置 1 個(gè) RF 模塊。網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施-基站（砷化鎵/氮化鎵并行）5G 基地臺(tái)的功率放大器將會(huì)以砷化鎵與氮化鎵制程為主。GaN 功率放大器的功放效率可使其相

47、比于其他材料節(jié)省大量電能，且其可以覆蓋無(wú)線通訊的幾乎全部主流頻段， 功率密度大，可以減少基站體積和質(zhì)量。5G 小基站帶動(dòng)鎵化合物應(yīng)用迎來(lái)高速增長(zhǎng)。5G 整體系統(tǒng)容量相較 4G 提升 1000 倍， 此時(shí)小基站臺(tái)（Small Cell）勢(shì)在必行，未來(lái)將形成以大小型基地臺(tái)交織布點(diǎn)的 5G 網(wǎng)絡(luò)構(gòu)架。國(guó)外小型基站在 3G 時(shí)始啟動(dòng)，2011 年至 2015 年的復(fù)合增速達(dá) 55.1%。而國(guó)內(nèi)還未起量，隨著 4G 基站逐漸飽滿，小型基站將被大量使用，讓電信營(yíng)運(yùn)商能以最具成本效益的方式彈性組網(wǎng)，從而提高網(wǎng)絡(luò)密度、覆蓋范圍、傳輸率和網(wǎng)絡(luò)容量。我們判斷國(guó)內(nèi)小基站即將迎來(lái)高速增長(zhǎng)期。4G 宏基站5G 宏基站小

48、基站射頻器件需求鎵需求需求增長(zhǎng)（2016base）表 7：網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施-基站鎵需求量測(cè)算量（億）量（噸）目前數(shù)量全球50013301.460.73（萬(wàn)臺(tái)）中國(guó)3140.250.13新增量全球15080017778237.92118.96存量基礎(chǔ)上翻 163 倍（萬(wàn)臺(tái)）中國(guó)684008889118.9559.48存量基礎(chǔ)上翻 474 倍資料來(lái)源：賽迪、招商證券假設(shè)：全球每年約新建 150 萬(wàn)座基站。假設(shè)：目前，中國(guó) 4G 用戶數(shù)量及 4G 基站數(shù)量占比全球已超過(guò) 50%。合理假設(shè)，全球建設(shè)量為中國(guó) 2 倍。假設(shè)：宏基站（覆蓋 500 米）效率為 80%，不足部分由小基站（覆蓋 20-40 米）補(bǔ)

49、足。假設(shè)小基站的滲透率在 50%。 雷達(dá)（氮化鎵為主）GaN 半導(dǎo)體的下游應(yīng)用中，航空航天和國(guó)防部門占主導(dǎo)地位，2015 年占全球市場(chǎng) 42%以上，據(jù)StrategyAnalytics 預(yù)測(cè)，到 2019 年，軍事應(yīng)用占比會(huì)進(jìn)一步提升至 60%。國(guó)內(nèi)電子芯片供不應(yīng)求。近年來(lái)，隨著電子戰(zhàn)裝備的迅速發(fā)展，軍事領(lǐng)域的通信市場(chǎng)穩(wěn)中有升，而國(guó)內(nèi)還沒(méi)有完整的芯片制造供應(yīng)鏈，領(lǐng)域?qū)I(yè)的代工廠商需求迫切，呈現(xiàn)供不應(yīng)求的狀態(tài)。例如源相控陣?yán)走_(dá)的 T/R 模組數(shù)量往往能達(dá)到幾千個(gè)，鎵需求量相當(dāng)可觀。其他例如陸基雷達(dá)用量與機(jī)載雷達(dá)相當(dāng)，天基雷達(dá)包含無(wú)人機(jī)、等、均有不錯(cuò)的增速。國(guó)防信息化開支高速增長(zhǎng)為軍工電子領(lǐng)域建

50、立堅(jiān)實(shí)后盾。2014 年中國(guó)國(guó)防裝備領(lǐng)域投入約 2586 億元，其中國(guó)防信息化開支約 750 億元；2015 年國(guó)防裝備總支出約 2927 億元，其中國(guó)防信息化開支約 878 億元，同比增長(zhǎng) 17%，占比為 30%。其他應(yīng)用領(lǐng)域?qū)⒈３州^為穩(wěn)健的增長(zhǎng)。1）LED 行業(yè)（三甲基鎵/三乙基鎵）預(yù)計(jì) 2020年，LED 芯片年消耗量在 5500 億顆左右，對(duì)應(yīng)鎵年需求量在 136 噸；2）太陽(yáng)能行業(yè)（銅銦鎵硒 CIGS）預(yù)計(jì) 2020 年 CIGS 薄膜太陽(yáng)能電池組件產(chǎn)量在 3762MW，對(duì)應(yīng)鎵年需求量在 50 噸左右；其他行業(yè)：例如硝酸鎵可用于化學(xué)工業(yè)中的催化劑和醫(yī)學(xué)工業(yè)， 氧化鎵可用作冶金添加劑，粗鎵用作牙科合金、磁體添加劑及電池真空裝置中的液封和制造高溫溫度計(jì)等。鎵在其他行業(yè)的消費(fèi)將保持相對(duì)平穩(wěn)增長(zhǎng)，每年消費(fèi)約 30-40 噸。三、尖端領(lǐng)域材料和技術(shù)的創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)化布局不斷1、金屬鋰等提取技術(shù)儲(chǔ)備已久，靜待后續(xù)發(fā)展吸附分離法是最具有經(jīng)濟(jì)效益的生產(chǎn)方法。在眾多鹽湖鹵水提鋰工藝中，吸附技術(shù)與膜 分離技術(shù)組合的吸附法提鋰技術(shù)以其環(huán)境友好，適用性強(qiáng)，綜合成本特點(diǎn)，生產(chǎn)成本較低的優(yōu)勢(shì)。表 8：鹽湖提鋰工藝對(duì)比提鋰方法代表公司概述優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)工藝水平生產(chǎn)成本通過(guò)濃縮結(jié)晶工藝簡(jiǎn)單，成純度低，鎂鋰沉淀法礦業(yè)本低，適合低比高時(shí)，用堿國(guó)際通用中淀，后續(xù)輔助鎂鋰量大且鋰損失廠