注冊制與核準(zhǔn)制對比分析

1、,股票發(fā)行機制,核準(zhǔn)制&注冊制,Contents Page,目錄頁, * ,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別, * ,Transition Page,過渡頁,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,受全國人大財政經(jīng)濟委員會委托,財經(jīng)委副主任委員吳曉靈2015年04月20在十二屆全國人大常委會第十四次會議上作證券法修訂草案的說明。 修訂草案規(guī)定,我國將實行股票發(fā)行注冊制。,證券法自1998年12月制定以來,2004年8月、2013年6月、2014年8月分別進行了

2、個別條款的修改,2005年10月進行了較大修訂。,1998年12月29日，第九屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第六次會議通過中華人民共和國證券法，自1999年7月1日起施行。 證券法第11條第1款規(guī)定”公開發(fā)行股票，必須依照公司法規(guī)定的條件，報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)核準(zhǔn)，發(fā)行人必須向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)提交公司法規(guī)定的申請文件和國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的有關(guān)文件?！?總之，我國證券發(fā)行審核制度視證券的種類不同而不同： 1、對股票發(fā)行采取核準(zhǔn)制。 2、對債券發(fā)行采取審批制。,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,第二節(jié) 發(fā)行機制改革背景介紹,證券法的制定和實施,

3、對于規(guī)范證券發(fā)行和交易行為,保護投資者合法權(quán)益,維護市場經(jīng)濟秩序,促進經(jīng)濟社會發(fā)展,發(fā)揮了重要作用。,2005年以來,上市公司累計募集資金6.73萬億元；2014年前三季度,上市公司營業(yè) 收入為20.94萬億元,占GDP的50%,繳納所得稅為5796.12億元,占全國企業(yè)所得稅總額的28%。,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,隨著我國證券市場的快速發(fā)展,改革創(chuàng)新的不斷深入,現(xiàn)行證券法的許多內(nèi)容已難以完全適應(yīng)證券市場發(fā)展的新形勢,表現(xiàn)出許多矛盾，對此,社會各界要求修改證券法的呼聲比較高,許多全國人大代表提出議案、建議,要求修改完善證券法。,04 風(fēng)險防范,01

4、 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別, * ,Transition Page,過渡頁,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,第一節(jié) 核準(zhǔn)制,“核準(zhǔn)制是指發(fā)行人在發(fā)行股票時，不僅要充分公開企業(yè)的真實狀況，而且還必須符合有關(guān)法律和證券管理機關(guān)規(guī)定的必備條件；還對發(fā)行人是否符合發(fā)行條件進行實質(zhì)審核?！?證券法第11條第1款規(guī)定”公開發(fā)行股票，必須依照公司法規(guī)定的條件，報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)核準(zhǔn)，發(fā)行人必須向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)提交公司法規(guī)定的申

5、請文件和國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的有關(guān)文件?！?核準(zhǔn)制具有兩層含義：一種是指行政機關(guān)對披露內(nèi)容的真實性進行核查與判斷，另一種是指行政機關(guān)對披露內(nèi)容的投資價值作出判斷。在界定股票發(fā)行中的核準(zhǔn)制時，一般取實質(zhì)審查的第二種含義，即判斷公司證券的投資價值與風(fēng)險。,04 風(fēng)險防范,03 兩者區(qū)別,第二節(jié) 注冊制,注冊制是指發(fā)行人在準(zhǔn)備發(fā)行證券時，必須將依法公開的各種資料完整、真實、準(zhǔn)確地向證券主管機關(guān)呈報并申請注冊。 作形式審查，至于發(fā)行人營業(yè)性質(zhì)，發(fā)行人財力、素質(zhì)及發(fā)展前景，發(fā)行數(shù)量與價格等實質(zhì)條件均不作為發(fā)行審核要件。不作出價值判斷。申報文件提交后，經(jīng)過法定期間，主管機關(guān)若無異議，申請即自動生效。

6、,而且，隨著社會進步，人們生活水平不斷提高，消費者選擇品牌往往更注重情感精神感受，情感性或象征性品牌核心價值日益成為消費者認(rèn)同品牌驅(qū)動力。,比如阿迪達斯早期非常強調(diào)品牌功能性價值，然而隨著市場發(fā)展，阿迪達斯競爭優(yōu)勢越來越弱化，20世紀(jì)90年代，阿迪達斯為品牌注入新個性情感元素，提煉出“nothing is impossible”核心價值，阿迪達斯又重新煥發(fā)了生命力。,形式審核(注冊制)與實質(zhì)審核(核準(zhǔn)制)的區(qū)分在于審核機關(guān)是否對公司的價值作出判斷，是注冊制與核準(zhǔn)制的劃分標(biāo)準(zhǔn)。,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,04 風(fēng)險防范,03 兩者區(qū)別,第二節(jié) 注冊制,股票發(fā)行注冊制主要是指發(fā)行人申請

7、發(fā)行股票時，必須依法將公開的各種資料完全準(zhǔn)確地向證券監(jiān)管機構(gòu)申報。證券監(jiān)管機構(gòu)的職責(zé)是對申報文件的全面性、準(zhǔn)確性、真實性和及時性作形式審查，不對發(fā)行人的資質(zhì)進行實質(zhì)性審核和價值判斷而將發(fā)行公司股票的良莠留給市場來決定。 注冊制的核心是只要證券發(fā)行人提供的材料不存在虛假、誤導(dǎo)或者遺漏，即使該證券沒有任何投資價值，證券主管機關(guān)也無權(quán)干涉，因為自愿上當(dāng)被認(rèn)為是投資者不可剝奪的權(quán)利。這類發(fā)行制度的代表是美國和日本。這種制度的市場化程度最高。,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,04 風(fēng)險防范,03 兩者區(qū)別,第二節(jié) 注冊制,注冊制強調(diào)發(fā)行人申請發(fā)行股票時，必須依法將公開的各種資料完全準(zhǔn)確地向證券監(jiān)管

8、機構(gòu)申報。證券監(jiān)管機構(gòu)的職責(zé)是對申報文件的全面性、準(zhǔn)確性、真實性和及時性作出形式審查，不對發(fā)行人的資質(zhì)進行實質(zhì)性審核和價值判斷，而是將發(fā)行人股票的良莠留給市場判斷。,注冊制的基礎(chǔ)是強制性信息公開披露原則，遵循“買者自行小心的理念。 值得注意的是，草案說明，注冊生效不表明國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu) 對股票的投資價值或者投資收益作出實質(zhì)性判斷或者保證，也不表明國 務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)對注冊文件的真實性、準(zhǔn)確性、完整性作出保證。,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,04 風(fēng)險防范,03 兩者區(qū)別, * ,Transition Page,過渡頁,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03

9、 兩者區(qū)別,第三節(jié) 注冊制與核準(zhǔn)制的區(qū)別,推進股票發(fā)行注冊制改革,其本質(zhì)是以信息披露為中心,由市場參與各方對發(fā)行人的資產(chǎn)質(zhì)量、投資價值作出判斷,發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用。,吳曉靈,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,03 兩者區(qū)別,02 核準(zhǔn)制&注冊制,一是明確注冊程序。取消股票發(fā)行審核委員會制度,規(guī)定公開發(fā)行股票并擬在證券交易所上市交易的,由證券交易所負(fù)責(zé)對注冊文件的齊備性、一致性、可理解性進行審核,交易所出具同意意見的,應(yīng)當(dāng)向證券監(jiān)管機構(gòu)報送注冊文件和審核意見,證券監(jiān)管機構(gòu)十日內(nèi)沒有提出異議的,注冊生效。公開發(fā)行股票但不在證券交易所上市交易的,其注冊條件和程序由證券監(jiān)管機構(gòu)另行規(guī)定。,

10、第三節(jié) 注冊制與核準(zhǔn)制的區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,03 兩者區(qū)別,02 核準(zhǔn)制&注冊制,二是修改發(fā)行條件。取消發(fā)行人財務(wù)狀況及持續(xù)盈利能力等盈利性要求,規(guī)定發(fā)行人及其控股股東、實際控制人最近三年無經(jīng)濟類犯罪記錄、發(fā)行人具有符合法律規(guī)定的公司組織機構(gòu)、最近三年財務(wù)會計報告被出具為標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的,可以申請注冊。,第三節(jié) 注冊制與核準(zhǔn)制的區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,03 兩者區(qū)別,02 核準(zhǔn)制&注冊制,三是細(xì)化參與各方的責(zé)任。發(fā)行人注冊文件及補充修改情況、解釋說明等,均應(yīng)當(dāng)公開。發(fā)行人和保薦人應(yīng)當(dāng)保證其真實、準(zhǔn)確、完整；證券服務(wù)機構(gòu)及其從業(yè)人員應(yīng)當(dāng)恪守職業(yè)道德和執(zhí)業(yè)規(guī)范,勤勉

11、盡責(zé),保證出具文件的真實、準(zhǔn)確、完整；負(fù)責(zé)承銷的證券經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當(dāng)對發(fā)行文件的真實性、準(zhǔn)確性、完整性進行核查。同時,規(guī)定現(xiàn)場檢查、核查制度以及欺詐發(fā)行的撤銷注冊制度,并明確相應(yīng)的民事責(zé)任和監(jiān)管措施。,第三節(jié) 注冊制與核準(zhǔn)制的區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,03 兩者區(qū)別,02 核準(zhǔn)制&注冊制,四是建立公開發(fā)行豁免注冊制度,規(guī)定向合格投資者發(fā)行、眾籌發(fā)行、小額發(fā)行、實施股權(quán)激勵計劃或員工持股計劃等豁免注冊的情形。,第三節(jié) 注冊制與核準(zhǔn)制的區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,03 兩者區(qū)別,02 核準(zhǔn)制&注冊制,五是建立股票轉(zhuǎn)售限制制度。從許多境外成熟市場的做法來看,轉(zhuǎn)售限制制度是股票發(fā)行注

12、冊制的內(nèi)在要求和重要組成部分。修訂草案立足我國市場實際,規(guī)定未經(jīng)注冊的股票應(yīng)當(dāng)注冊后公開發(fā)行,或者按照“安全港”所規(guī)定的條件通過公開交易賣出,同時將股東劃分為關(guān)聯(lián)人和非關(guān)聯(lián)人,規(guī)定了不同的“安全港”條件。這一制度也有助于解決我國市場上長期存在的大股東套現(xiàn)、“大小非”解禁等難題,符合加強投資者保護的價值取向。,第三節(jié) 注冊制與核準(zhǔn)制的區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,03 兩者區(qū)別,02 核準(zhǔn)制&注冊制, * ,Transition Page,過渡頁,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,第

13、五節(jié) 存在哪些風(fēng)險且如何規(guī)避風(fēng)險,吳曉靈說：“考慮到股票發(fā)行注冊制改革是當(dāng)前證券市場改革的重點和難點，而對于將發(fā)行注冊制適用范圍擴大到公司信用類債券及其他證券，條件是否成熟，還需要進一步研究?！?為確保注冊制改革順利推出，減少爭議，修訂草案規(guī)定股票發(fā)行實行注冊制，維持債券及其他證券發(fā)行實行核準(zhǔn)制。,吳曉靈,存在的 風(fēng)險,1,2,3,認(rèn)門檻低，造成“寬進”現(xiàn)象，會出現(xiàn)欺詐發(fā)行。,出現(xiàn)造假的上市公司。,中國散戶投資者比例太高，承擔(dān)風(fēng)險的能力較弱，沖擊較大,第五節(jié) 存在哪些風(fēng)險且如何規(guī)避風(fēng)險,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,如何防范風(fēng)險,根據(jù)草案，如果發(fā)行人在招

14、股說明書中“隱瞞重要事實或者編造重大虛假內(nèi)容”，尚未發(fā)行證券的，處以100萬元以上1000萬元以下的罰款，而現(xiàn)行處罰最高標(biāo)準(zhǔn)只有60萬；已經(jīng)發(fā)行證券的，處以非法所募資金金額2以上10以下的罰款，現(xiàn)行最高標(biāo)準(zhǔn)為5。 目前，中國證券法的處罰比美國的同類案件要輕得多，不足以造成對違規(guī)違法罪犯的警戒與震懾。而美國對同類案件的判決往往是幾十年乃至幾百年。,一、必須加大處罰力度，嚴(yán)防欺詐發(fā)行。,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,如何防范風(fēng)險,草案規(guī)定，因欺詐發(fā)行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的，發(fā)行人的控股股東、實際控制人、相關(guān)的證券經(jīng)營機構(gòu)、證券服務(wù)機

15、構(gòu)以及國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)認(rèn)可的投資者保護機構(gòu)可以就賠償事宜與投資者達成協(xié)議，予以先期賠付。,二、遭遇上市公司造假可先協(xié)議賠償。,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,如何防范風(fēng)險,三、建立完善配套的體系支撐,早在上個世紀(jì)四十年代，美國的1933年證券法就確立了證券發(fā)行上市的注冊制制度。美國對于證券發(fā)行在聯(lián)邦層面上采用的是注冊制，但是在各州采用的是實質(zhì)性的審核，即由證券監(jiān)管機構(gòu)對計劃在本州進行推銷活動的證券發(fā)行申請進行審核。其實，至今仍是很嚴(yán)謹(jǐn)?shù)?，十分注意保護中小投資者及機構(gòu)投資者。為了更好地保護投資者，美國于1911年在堪薩斯州頒布了“藍(lán)天法”，隨后其他各個

16、州也相繼建立了各自的“藍(lán)天法則”，即嚴(yán)格控制劣質(zhì)股票進入市場。,04 風(fēng)險防范,01 背景介紹,02 核準(zhǔn)制&注冊制,03 兩者區(qū)別,如何防范風(fēng)險,由于缺乏集體訴訟制度，股民索賠一直是一大難題。草案規(guī)定，投資者提起虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等證券民事賠償訴訟時，當(dāng)事人一方人數(shù)眾多的，可以依法推選代表人進行訴訟。 雖然美國實行了表面上進入門檻較低的注冊制，但美國實行的注冊制背后有配套的體系支撐著：一，訴訟機制很普遍，有很多集團訴訟，很多納稅人也有自己的律師；二，有著像“渾水”、“香椽”這樣比價大的專業(yè)的做空機構(gòu)；三，事后懲罰措施十分有力嚴(yán)格，一旦發(fā)生問題丑聞不僅公司需要追索，相關(guān)保薦人有的可能面臨取消保薦資格終身等嚴(yán)厲懲罰。此外美國股市大多是機構(gòu)投資者，相對個人投資者更加專業(yè)，更加理性，美國政府部門的民事救濟也比較及時到位