20141208-東北證券-基礎(chǔ)化工行業(yè)行業(yè)深度報告2015年年度策略報告關(guān)注競爭格局好轉(zhuǎn)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展新機遇

1、 發(fā)布時間：2014-12-08 /化工報告類型 / 行業(yè)深度報告 同步大勢關(guān)注競爭格局好轉(zhuǎn)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展新機遇2015 年基礎(chǔ)化工行業(yè)年度策略報告上次評級：同步大勢 歷史收益率曲線 報告摘要：化工滬深3002014 年以來，我國國內(nèi)經(jīng)濟增速有所放緩，前三季度增速分別為 7.4%、7.5%和 7.3%。11 月中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為 50.3%，較上月回落 0.5 個百分點。國內(nèi)制造業(yè)產(chǎn)能過剩的格局并未有效改變，國內(nèi)工業(yè)品出廠價格仍在持續(xù)下降中。 25%17%9%1%-7%-15%110 月，化學(xué)工業(yè)增加值增長 10.6%，專用化學(xué)品制造業(yè)主營收入增速 14.8%；涂（顏）料制造業(yè)增幅

2、 11.2%；基礎(chǔ)化學(xué)原料主營收入增幅 9.1%；合成材料增幅 7.4%；橡膠制品業(yè)主營收入同比增長 7.6%； 化肥行業(yè)主營收入增幅 5.2%。 漲跌幅（%） 絕對收益 相對收益 1M4.81%-13.30%3M13.82%-9.38%12M28.35%6.87%行業(yè)整體依然盈利底部、新增投資放緩，費用率下降，繼續(xù)下行空 間有限。 輝豐股份兄弟科技佰利聯(lián) 買入增持增持自 10 月以來，供應(yīng)過剩和需求疲軟導(dǎo)致國際油價持續(xù)下跌，WTI 原油當前報價已至 66.81 美元/桶。我國是石油進口大國，化工行業(yè)中多數(shù)細分子行業(yè)常年掙扎于產(chǎn)能過剩的困境中，油價下行有助于 該類企業(yè)從成本端減輕壓力，降低生產(chǎn)

3、成本，擴大盈利空間。 回顧行業(yè)走勢，2014 年 6 月中旬后，申萬化工指數(shù)明顯跑贏滬深 300， 11 月后大盤風(fēng)格向權(quán)重股藍籌價值轉(zhuǎn)換，至 12 月，化工指數(shù)小幅跑輸滬深 300。2014 年三季度，行業(yè)熱點輪動效應(yīng)明顯，資金配臵偏好度明顯提升。同時風(fēng)險偏好和估值水平齊升，小市值公司受資金追捧，2014 年 Q1，A 股化工類上市公司共有 49 家企業(yè)市值低于 20 億元，至 Q3，市值低于 20 億元的企業(yè)數(shù)量只剩下 9 家。化工是充分競爭行業(yè)，但自 2013 年以來，行業(yè)已經(jīng)逐漸開始了從單純的競爭走向合作競爭階段，主要表現(xiàn)的行業(yè)如染料、維生素、玻纖、PTA行業(yè)等。 相關(guān)報告 化工行業(yè)

4、2014 三季報簡述 2014-11-06關(guān)注供給收縮及業(yè)績持續(xù)增長品種 2014-06-30環(huán)氧丙烷：價格上漲，關(guān)注短期行情 2013-12-26把握結(jié)構(gòu)性機會，注重估值與業(yè)績增長 2013-12-10 投資策略方面：我們認為當前經(jīng)濟大環(huán)境對化工這樣的中間行業(yè)來說并不能構(gòu)成正向有效刺激。那么此時，首先，確定的業(yè)績增長是投資化工行業(yè)的主要依據(jù)與邏輯。第二、產(chǎn)能過剩下，行業(yè)內(nèi)部的整合與并購成為優(yōu)勢企業(yè)煥發(fā)生機的契機，供給端的變化引導(dǎo)行業(yè)投資，結(jié)構(gòu)性機會需要把握。建議把握三條主線：1、銷量訂單穩(wěn)定增長，業(yè)績穩(wěn)定上漲：復(fù)合肥行業(yè)、部分受益于跨國企業(yè)訂單轉(zhuǎn)移的農(nóng)藥企業(yè)；2、收購并購后有持續(xù)整合能力的企

5、業(yè)；3、受益于油 價下跌盈利上漲的品種。 證券分析師：田蓓執(zhí)業(yè)證書編號： S0550511070003(021)20361121請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明制作時間： 2014-12-052013/122014/12014/22014/32014/42014/52014/62014/72014/82014/92014/102014/11重點公司投資評級 行業(yè)研究報告目錄1. 2014 年化工行業(yè)運行回顧42. 油價下行，成本端壓力減輕7分行業(yè)：關(guān)注盈利改善與業(yè)績持續(xù)增長.2.輪胎行業(yè):受益于合成橡膠價格下跌9鈦白粉行業(yè)價格短期提升，近期大幅回調(diào)104

6、. 關(guān)注行業(yè)競爭格局好轉(zhuǎn)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展新機遇.行業(yè)從單純競爭走向合作競爭13關(guān)注行業(yè)發(fā)展新機遇13請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明2 / 16 行業(yè)研究報告圖目錄圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖1：國內(nèi) PMI 指數(shù)回落42：化工行業(yè)固定資產(chǎn)完成額（累計至 10 月）43：BASE 工業(yè)品出廠價格增長率54：化工行業(yè) PPI 指數(shù)持續(xù)負增長55：化工與滬深 300 走勢對比66：化工與滬深 300 走勢對比67：化工子行業(yè)區(qū)間漲跌幅對比78：WTI 油價走勢（美元/桶）89：庫存量:商業(yè)原油:全美(千桶）810：庫存量:原油和石油產(chǎn)品(千桶）811：化工產(chǎn)品價格走勢

7、812：國內(nèi)乘用車銷量及商用車銷量增長913：國內(nèi)汽車保有量914：合成橡膠價格下跌（元/噸）915：輪胎上市企業(yè)毛利率變動1016： 國內(nèi)合成橡膠產(chǎn)量變動1017：鈦白粉出口量持續(xù)增長1118：鈦白粉下游應(yīng)用比例1119：鈦白粉產(chǎn)能增長情況1220：鈦白粉產(chǎn)量及表觀消費量1221：鈦白粉產(chǎn)量及表觀消費量1322：維生素 B1 價格走勢（元/千克）1323：PTA 價格走勢1324：傳統(tǒng)農(nóng)藥銷售渠道1425：工作站+植保站運營模式15表目錄表 1：化工產(chǎn)品表觀消費量（萬噸）7請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明3 / 16 行業(yè)研究報告1. 2014 年化工行業(yè)運行回顧2014 年以來，我國國內(nèi)經(jīng)濟增

8、速有所放緩，前三季度增速分別為 7.4%、7.5%和 7.3%。 11 月中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為 50.3%，較上月回落 0.5 個百分點。 圖 1：國內(nèi) PMI 指數(shù)回落70.0065.0060.0055.0050.0045.0040.0035.0030.00PMI:新訂單PMI數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資明顯降速，2014 年 1-10 月，我國國內(nèi)化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資累計投入 12720.2 億元，同比增速為 8.38%，相比于 2012 年、2013 年 1-10 月同 期增速為 31.24%、16.13%，投資增速已經(jīng)明顯降低。 圖 2：化工行業(yè)固定資

9、產(chǎn)完成額（累計至 10 月） 140,000,000.0035%120,000,000.00100,000,000.0030%25%80,000,000.0060,000,000.0020%15%40,000,000.0010%20,000,000.005%0.000%2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額(萬元） 同比增長率 數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券2014 年 Q3 化工板塊（剔除石油化工）營業(yè)收入 2257.8 億元，yoy+3.3%，凈利潤 68.86 億元，yoy+7.16%，相比于二季度進一步轉(zhuǎn)好。盈利質(zhì)量

10、方面，毛利率略降， 而凈利率微增，上市公司較第二季度三項費用成本有所縮減。庫存繼續(xù)維持高位且較二季度略有上升，在建工程水平繼續(xù)維持高位，主要集中于化學(xué)制品和橡膠輪胎行業(yè)。企業(yè)投資沖動減弱，全行業(yè)三季度投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額（算術(shù)平均） 為 2.21 億元，相比于上年同期下降 38%。 110 月，化學(xué)工業(yè)增加值增長 10.6%，專用化學(xué)品制造業(yè)主營收入增速 14.8%；涂 （顏）料制造業(yè)增幅 11.2%；基礎(chǔ)化學(xué)原料主營收入增幅 9.1%；合成材料增幅 7.4%；橡膠制品業(yè)主營收入同比增長 7.6%；化肥行業(yè)主營收入增幅 5.2%。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明4 / 162005-012

11、005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-07 行業(yè)研究報告行業(yè)整體依然盈利底部、新增投資放緩，費用率下降，繼續(xù)下行空間有限。國內(nèi)制造業(yè)產(chǎn)能過剩的格局并未有效改變，國內(nèi)工業(yè)品出廠價格仍在持續(xù)下降中。 圖 3：BASE 工業(yè)品出廠價格增長率0.00%-0.50%-1.00%-1.50%-2.00%-2.50%-3.00%數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券化工行業(yè) PPI 值與其盈利水平相

12、關(guān)度較高，自 2011 年下半年以來，我國化工業(yè)PPI增速急劇下滑，至今指數(shù)仍處于負增長水平。 圖 4：化工行業(yè) PPI 指數(shù)持續(xù)負增長15.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券回顧行業(yè)走勢，2014 年 6 月中旬后，申萬化工指數(shù)明顯跑贏滬深 300，11 月后大盤 風(fēng)格向權(quán)重股藍籌價值轉(zhuǎn)換，至 12 月，化工指數(shù)小幅跑輸滬深 300。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明5 / 162008-012008-062008-112009-042009-092010-022010-072010-122011-052011-102012-032012

13、-082013-012013-062013-112014-042014-09 行業(yè)研究報告 圖 5：化工與滬深 300 走勢對比40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%50000450004000035000300002500020000150001000050000 成交金額化工(申萬)滬深300數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券 圖 6：化工與滬深 300 走勢對比120.00100.0080.00 60.0040.0020.000.00數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券2014 年 Q3 產(chǎn)品價格

14、敏感型個股凈利潤增長顯著，而出口因素功不可沒。玻纖行業(yè)： 中國玻纖（凈利潤 yoy+76.4%，）、長海股份（凈利潤 yoy+46.28%，）。鈦白粉行業(yè)：佰利聯(lián)（凈利潤 yoy+60.14%，）、中核鈦白（凈利潤 yoy+75.04%，）、安納達（凈利潤 yoy+207.88%，）。醋酸乙烯：皖維高新（凈利潤 yoy+165.60%，）。復(fù)合肥及部分農(nóng)業(yè)類個股保持穩(wěn)定增速：金正大（凈利潤 yoy+35.48% ，）、史丹利（凈利潤yoy+24.57%，）、輝豐股份（凈利潤 yoy+46.23%，）、長青股份（凈利潤 yoy+28.76%，） 等。另有一些收購并購類個股因并表范圍擴大，業(yè)績也有

15、明顯增長。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明6 / 16SW食品飲料SW農(nóng)林牧漁 SW采掘SW建筑裝飾SW商業(yè)貿(mào)易SW家用電器SW醫(yī)藥生物SW紡織服裝SW建筑材料 SW化工SW輕工制造SW公用事業(yè) SW傳媒SW房地產(chǎn)SW電子SW銀行SW電氣設(shè)備SW休閑服務(wù)SW交通運輸 SW鋼鐵SW綜合 SW有色金屬 SW汽車SW通信 SW機械設(shè)備SW國防軍工SW計算機 行業(yè)研究報告 圖 7：化工子行業(yè)區(qū)間漲跌幅對比120.00%100.00%80.00% 60.00%40.00%20.00%0.00%數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券表 1：化工產(chǎn)品表觀消費量（萬噸）2011 年 1-10月2012 年 1-10月20

16、13 年 1-10月2014 年 1-10月2012 年 1-10月同比增速2013 年 1-10月同比增速2014 年 1-10月同比增速合成樹脂6,006.586,540.006,962.007,994.618.88%6.45%14.83%1,127.401,175.601,263.251,318.734.28%7.46%4.39%PVC合成橡膠380.42412.25445.90541.848.37%8.16%21.51%合成纖維單體2,674.323,057.542,918.062,712.2314.33%-4.56%-7.05%聚酯908.40849.40863.47810.87-6

17、.49%1.66%-6.09%涂料（油漆）878.801,000.631,059.441,336.9013.86%5.88%26.19%純堿1,806.341,862.431,852.871,956.503.11%-0.51%5.59%甲醇2,143.732,598.582,657.793,366.5421.22%2.28%26.67%數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券2. 油價下行，成本端壓力減輕自 10 月以來，供應(yīng)過剩和需求疲軟導(dǎo)致國際油價持續(xù)下跌，WTI原油當前報價已至 66.81 美元/桶。我國是石油進口大國，化工行業(yè)中多數(shù)細分子行業(yè)常年掙扎于產(chǎn)能過剩的困境中，油價下行有助于該類企業(yè)從成本

18、端減輕壓力，降低生產(chǎn)成本，擴大盈利空間。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明7 / 16SW日用化學(xué)產(chǎn)品SW氨綸SW其他化學(xué)原料SW農(nóng)藥 SW聚氨酯SW氮肥SW磷化工及磷酸鹽SW鉀肥 SW民爆用品SW氟化工及制冷劑SW無機鹽SW合成革SW純堿SW磷肥SW紡織化學(xué)用品SW輪胎 SW氯堿SW玻纖SW復(fù)合肥SW其他橡膠制品SW其他纖維SW改性塑料 SW滌綸 SW其他化學(xué)制品SW粘膠SW其他塑料制品SW維綸SW涂料油漆油墨制造 行業(yè)研究報告 圖 8：WTI 油價走勢（美元/桶）160140120100806040200數(shù)據(jù)來源：化工在線、東北證券 圖 9：庫存量:商業(yè)原油:全美(千桶） 圖 10：庫存量:原

19、油和石油產(chǎn)品(千桶）1,900,000.00420,000.00400,000.001,850,000.00380,000.001,800,000.001,750,000.00360,000.00340,000.001,700,000.00320,000.001,650,000.001,600,000.00300,000.00數(shù)據(jù)來源：WIND、東北證券數(shù)據(jù)來源：WIND、東北證券隨著油價下行，大部分下游化工產(chǎn)品隨油價同步下跌。圖 11：化工產(chǎn)品價格走勢140.00130.00120.00110.00100.0090.0080.0070.0060.00數(shù)據(jù)來源：化工在線、東北證券請務(wù)必閱讀正文

20、后的聲明及說明8 / 162009-012009-052009-092010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-09 行業(yè)研究報告3. 分行業(yè)：關(guān)注盈利改善與業(yè)績持續(xù)增長3.1. 輪胎行業(yè):受益于合成橡膠價格下跌需求上看，輪胎行業(yè)需求受益于國內(nèi)汽車保有量水平的迅速提升。2008-2010 年是我國乘用車銷量迅速擴大的三年，2009 年國內(nèi)乘用車銷量同比增速達 52.9%，商用 車是 26.4%銷量同比增長。 圖 12：國內(nèi)乘用車銷量及

21、商用車銷量增長 圖 13：國內(nèi)汽車保有量18,000,000.0016,000,000.0014,000,000.0012,000,000.0010,000,000.008,000,000.006,000,000.004,000,000.002,000,000.000.0060%160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.0025%50%20%40%15%30%20%10%10%5%0%0%-10%保有量:汽車(百萬輛） 保有量同比增速 乘用車銷量（輛） 乘用車銷量同比增速 商用車銷量（輛） 商用車銷量同比增速 數(shù)據(jù)來源：WIND、東北證券數(shù)據(jù)來

22、源：WIND、東北證券輪胎的主要原材料為天然橡膠、合成橡膠、炭黑等，原材料成本約占生產(chǎn)總成本的80%的比例，其中天然橡膠、合成橡膠約占輪胎生產(chǎn)成本的 50%上下。 2008 年之后，國內(nèi)合成橡膠產(chǎn)能出現(xiàn)井噴式增長，行業(yè)整體處于嚴重過剩階段，行業(yè)開工率嚴重低下，BR、SBR 的裝臵利用率已經(jīng)分別下跌至 53%、68%，IR 降至15%。未來兩年國內(nèi)還將有 104 萬噸的合成橡膠新增產(chǎn)能即將投產(chǎn)。合成橡膠主要是由石油化工原材料經(jīng)聚合精制而成，油價下跌帶動合成橡膠價格下行，直接利好輪胎成本降低。 圖 14：合成橡膠價格下跌（元/噸）4500040000 35000 30000 25000 20000

23、15000 100005000天然橡膠（標準1#，長三角） 順丁橡膠（BR9000，長三角） 數(shù)據(jù)來源：化工在線、東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明9 / 162008 H2008 A2009 H2009 A2010 H2010 A2011 H2011 A2012 H2012 A2013 H2013 A2014 H 行業(yè)研究報告輪胎行業(yè)兼具消費品和周期品的特點，原材料成本對企業(yè)毛利的影響至關(guān)重要， 2013 年以來，行業(yè)并購大幕開啟，未來集中度高、品牌實力強的企業(yè)優(yōu)勢將進一步 凸顯。 圖 15：輪胎上市企業(yè)毛利率變動25.000020.0000黔輪胎A青島雙星15.0000S佳通 風(fēng)神股份1

24、0.0000雙錢股份賽輪股份5.00000.00002012 2012 2012 2012 2013 2013 2013 2013 2014 2014 2014Q1HQ3AQ1HQ3AQ1HQ3數(shù)據(jù)來源：公司公告、東北證券圖 16： 國內(nèi)合成橡膠產(chǎn)量變動60.0050%40%50.0030%40.00 20%30.0010%20.000%10.00-10%0.00-20%產(chǎn)量:合成橡膠（萬噸） 合成橡膠產(chǎn)量同比 數(shù)據(jù)來源：WIND、東北證券3.2.鈦白粉行業(yè)價格短期提升，近期大幅回調(diào)國內(nèi)鈦白粉出口量自 2013 年 7 月以來，已經(jīng)保持了 15 個月的同比正增長，2014 年 1 月單月出口鈦

25、白粉 4.4 萬噸，同比漲幅達 99.24%。2014 年 1-12 月，國內(nèi)鈦白粉出口累計達 46.8 萬噸，同比增長 43%。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明10 / 162009-012009-052009-092010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-09 行業(yè)研究報告圖 17：鈦白粉出口量持續(xù)增長60,000.00300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%50,000.0040,000.0030,0

26、00.0020,000.0010,000.000.00鈦白粉出口數(shù)量（噸） 鈦白粉出口數(shù)量同比 數(shù)據(jù)來源：、東北證券出口量的持續(xù)增加主要來源于兩個方面，第一是歐美經(jīng)濟的好轉(zhuǎn)，對鈦白粉需求量增加，而相應(yīng)的海外鈦白粉產(chǎn)能并未有增加，2013 年 3 月，洛克伍德收購了薩哈利本持有的凱米拉 39%股份，全資控股 34 萬噸鈦白粉產(chǎn)能，2013 年 9 月，亨斯邁現(xiàn)金收購了洛克伍德的功能助劑和鈦白粉業(yè)務(wù)，海外鈦白粉產(chǎn)能進一步集中；第二是國內(nèi)產(chǎn)品和海外產(chǎn)品價差增加，國內(nèi)鈦白粉紛紛尋找海外銷售出路，增加出口量。近兩年來，鈦白粉行業(yè)經(jīng)營持續(xù)艱難，2013 年行業(yè)內(nèi)僅 2 成企業(yè)盈利，2014 年 4 月，國

27、內(nèi)硫酸法金石型鈦白粉售價達到最低點：含稅價格 1.15 萬元/噸。隨著國內(nèi)硫酸法工藝產(chǎn)品品質(zhì)的提升，成本低廉的優(yōu)勢使得部分下游廠商開始選用國產(chǎn)硫酸 法鈦白粉。 圖 18：鈦白粉下游應(yīng)用比例3%5%6%涂料塑料10%造紙油墨60%16%橡膠其它數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊、東北證券鈦白粉下游主要用于涂料、塑料、造紙、油墨等行業(yè)，其中以涂料用量最大，所占比例達 60%。今年以來，我國涂料產(chǎn)量回升明顯，2014 年上半年，我國國內(nèi)涂料產(chǎn)量 771.16 萬噸，同比增長 10.29%。同期國內(nèi)塑料制品累計產(chǎn)量達 3471.85 萬噸，同 比增長 6.38%。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明11 / 162006-

28、012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-01 行業(yè)研究報告 圖 19：鈦白粉產(chǎn)能增長情況30035%30%25025%20020%15015%10010%505%00%2007200820092010201120122013鈦白粉產(chǎn)能增速 鈦白粉產(chǎn)能（萬噸） 數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊、公司資料、東北證券2013 年，國內(nèi)鈦白粉行業(yè)總產(chǎn)能約 280 萬噸左右，當年產(chǎn)量為 215.5 萬噸，表觀消費量194 萬噸。其中金紅

29、石型鈦白粉產(chǎn)量為142.01 萬噸，占鈦白粉總產(chǎn)量的65.90%。2010 年、2011 年我國鈦白粉行業(yè)產(chǎn)能擴張是近年來最快的兩年，產(chǎn)能增長同比增速 分別達到 32.4%、20.8%。近兩年，國內(nèi)鈦白粉產(chǎn)能擴張速度有所放緩。 圖 20：鈦白粉產(chǎn)量及表觀消費量250200150 10050020062007200820092010201120122013鈦白粉產(chǎn)量（萬噸） 鈦白粉表觀消費量（萬噸） 數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊、公司資料、東北證券臨近 11 月，國內(nèi)鈦白粉出口有所減弱，加之年底國內(nèi)企業(yè)資金緊張，庫存增加，鈦 白粉產(chǎn)品價格快速下滑。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明12 / 16 行業(yè)研究報告

30、 圖 21：鈦白粉產(chǎn)量及表觀消費量60,000.00300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%50,000.00 40,000.0030,000.0020,000.00 10,000.000.00出口數(shù)量:鈦白粉（噸） 出口量同比數(shù)據(jù)來源：Wind、東北證券4. 關(guān)注行業(yè)競爭格局好轉(zhuǎn)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展新機遇4.1. 行業(yè)從單純競爭走向合作競爭2014 年三季度，行業(yè)熱點輪動效應(yīng)明顯，資金配臵偏好度明顯提升。同時風(fēng)險偏好和估值水平齊升，小市值公司受資金追捧，2014 年 Q1，A 股化工類上市公司共有49 家企業(yè)市值低于 20 億元，至 Q3，市值低于 20 億元的企業(yè)數(shù)量只剩

31、下 9 家。化工是充分競爭行業(yè)，但自 2013 年以來，行業(yè)已經(jīng)逐漸開始了從單純的競爭走向合 作競爭階段，主要表現(xiàn)的行業(yè)如染料、維生素、玻纖、PTA 行業(yè)等。 圖 22：維生素 B1 價格走勢（元/千克） 圖 23：PTA 價格走勢220.00200.00180.00140001200010000160.008000140.006000120.004000100.0080.0020000數(shù)據(jù)來源：百川資訊、東北證券數(shù)據(jù)來源：WIND、東北證券4.2.關(guān)注行業(yè)發(fā)展新機遇近期，農(nóng)村互聯(lián)概念受市場一致追捧，農(nóng)資電商在國內(nèi)已經(jīng)不乏先例，仔細留意后便會發(fā)現(xiàn)，IT 大佬們已經(jīng)開始在農(nóng)資電商領(lǐng)域中掘金。阿里

32、集團的“聚土地”改變了傳統(tǒng)的農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈模式，并于近期上線了“農(nóng)村淘寶”，第一個試點站設(shè)在浙江桐廬縣，其“千縣萬村”計劃將在三到五年時間里投資 100 億元，建立 1000 個縣級運營中心和 10 萬個村級服務(wù)站，其戰(zhàn)略主要是通過網(wǎng)絡(luò)將農(nóng)副產(chǎn)品銷售至城市， 同時將城市產(chǎn)品通過網(wǎng)絡(luò)銷售給農(nóng)村。阿里巴巴首席執(zhí)行官表示：6 億的農(nóng)村用戶可以再造一個淘寶，再造一個阿里。聯(lián)想于 2012 年組建了佳沃集團，現(xiàn)階段主要 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明13 / 162010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-01201

33、3-052013-092014-012014-052014-09 行業(yè)研究報告聚焦于水果、茶葉等細分領(lǐng)域。京東開始在農(nóng)村全面落實“渠道下沉”戰(zhàn)略，著手構(gòu)建農(nóng)資和農(nóng)產(chǎn)品電商服務(wù)平臺。顯而易見，農(nóng)村電商成為兵家必爭之地，電商巨頭們的對抗開始從城市轉(zhuǎn)移到農(nóng)村，相比于其它已經(jīng)出現(xiàn)競爭白熱化的市場，農(nóng)村電商市場發(fā)展?jié)摿薮螅请娚贪l(fā)展的藍海。 傳統(tǒng)的農(nóng)藥銷售渠道環(huán)節(jié)眾多，產(chǎn)品從生產(chǎn)商到農(nóng)戶手中需要經(jīng)過總經(jīng)銷商、二級經(jīng)銷商、三級經(jīng)銷商、零售商等層級，不僅了渠道利潤，對產(chǎn)品質(zhì)量和價格體系也難以控制。相比于城市，農(nóng)村相對落后、信息不對稱和不透明程度更高。近年來，農(nóng)資行業(yè)整體產(chǎn)能過剩加劇，市場競爭程度日漸激烈，

34、對線上平臺的呼聲也越來越高。對農(nóng)戶來說，農(nóng)資產(chǎn)品是作為生產(chǎn)原料投入農(nóng)業(yè)生產(chǎn)，所以對其價格敏感性更高，隨著國內(nèi)農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)和集約經(jīng)營程度越來越高，對農(nóng)業(yè)生產(chǎn)原材料采購鏈條的扁平化要求也愈發(fā)提高。 圖 24：傳統(tǒng)農(nóng)藥銷售渠道生產(chǎn)廠家總經(jīng)銷商二級經(jīng)銷商三級經(jīng)銷商零售商農(nóng)戶數(shù)據(jù)來源：東北證券輝豐股份是我們近期重點推薦的品種，就輝豐在電商領(lǐng)域的戰(zhàn)略部署，我們分析總結(jié)了公司當前在該業(yè)務(wù)領(lǐng)域所具備的優(yōu)勢及獨到之處。 第一、農(nóng)藥發(fā)展與應(yīng)用牽頭：1、更容易整合生產(chǎn)廠家與經(jīng)銷商；2、賦予農(nóng)一網(wǎng)更高的可信度和權(quán)威性。在入駐企業(yè)的篩選方面，依靠前 200 強的生產(chǎn)企業(yè)。 選擇國內(nèi)排名 第二、就模式來看，實行農(nóng)藥商城

35、B2B（企業(yè)對經(jīng)銷商）、B2C（企業(yè)直達農(nóng)戶）， O2O 模式，農(nóng)藥品牌企業(yè)旗艦店模式，一年內(nèi)免費建旗艦店。農(nóng)一網(wǎng)采用“農(nóng)一網(wǎng)+縣域工作站+村級植保信息化服務(wù)站”的電商模式，縣域工作站 運營中心主要是多年從事農(nóng)資的經(jīng)銷商、植保合作社、植保服務(wù)公司等機構(gòu)， 工作站發(fā)展本縣村級植保信息化服務(wù)站，工作站的主要功能是解決產(chǎn)品配送、技術(shù)服務(wù)和信息交流，而村級的植保信息化服務(wù)站主要功能是將技術(shù)信息服 務(wù)和農(nóng)作物解決方案直接送達農(nóng)戶，建立起更專業(yè)更細化的植保服務(wù)體系。該模式下，生產(chǎn)企業(yè)不用另外花費建站成本，可通過縣級工作站和村級植保 信息化服務(wù)站將現(xiàn)有的經(jīng)銷商變?yōu)槲锪髋渌蜕?，解決了渠道沖突。實現(xiàn)線上 線下互

36、補；傳統(tǒng)渠道與電商渠道互補；線上植保服務(wù)與線下植保服務(wù)互補； 植保服務(wù)與產(chǎn)品銷售互補。 未來三年內(nèi)，公司將在全國 24 個省的 8000 個糧食生產(chǎn)大縣，大城市郊區(qū)多 功能農(nóng)業(yè)區(qū)、19 個大型集團化墾區(qū)、草原生態(tài)經(jīng)濟區(qū)，建立 2000 家以上的 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明14 / 16 行業(yè)研究報告工作站經(jīng)營中心，并在農(nóng)一網(wǎng)站建立專家?guī)旌凸婕夹g(shù)服務(wù)信息專欄，建立 20 萬個村級植保信息化服務(wù)站。 我們認為該模式下，農(nóng)一網(wǎng)在農(nóng)資電商領(lǐng)域中脫穎而出的概率極大。公司在農(nóng)藥行業(yè)尤其是農(nóng)藥銷售領(lǐng)域中具有豐富的經(jīng)驗，相比于現(xiàn)有涉足農(nóng)資電商的企業(yè)，我們認為公司想法更深遠、更全面。農(nóng)一網(wǎng)實際上整合了農(nóng)藥生

37、產(chǎn)及銷售領(lǐng)域的全產(chǎn)業(yè)鏈，整合了線上的農(nóng)藥產(chǎn)品銷售與植保服務(wù)，再加上第三方平臺難以比擬的。 的金字招牌，這種優(yōu)勢是而對于業(yè)績方面，我們認為對初創(chuàng)期的電商盈利能力預(yù)期不能過高，畢竟利潤和造血功能要建立在流量的基石上。農(nóng)一網(wǎng)目前最重要的任務(wù)是建立工作站和植保站， 搶占客戶流量，未來可通過廣告推送、專家在線咨詢、適當?shù)膫蚪鸨壤确绞綌U大 盈利面。 圖 25：工作站+植保站運營模式農(nóng)一網(wǎng)縣域工作站 農(nóng)一網(wǎng)農(nóng)村植保信息服務(wù)站農(nóng)村植保信息服務(wù)端 農(nóng)村植保信息宣傳欄 植保技術(shù)推廣會 金融產(chǎn)品代辦服務(wù) 銀聯(lián)便民POS農(nóng)資代購服務(wù)數(shù)據(jù)來源：農(nóng)一網(wǎng)網(wǎng)站、東北證券投資策略方面：我們認為當前經(jīng)濟大環(huán)境對化工這樣的中間行

38、業(yè)來說并不能構(gòu)成正向有效刺激。那么此時，首先，確定的業(yè)績增長是投資化工行業(yè)的主要依據(jù)與邏輯。第二、產(chǎn)能過剩下，行業(yè)內(nèi)部的整合與并購成為優(yōu)勢企業(yè)煥發(fā)生機的契機，供給端 的變化引導(dǎo)行業(yè)投資，結(jié)構(gòu)性機會需要把握。 投資方面建議把握三條主線：1、銷量訂單穩(wěn)定增長，業(yè)績穩(wěn)定上漲：復(fù)合肥行業(yè)、部分受益于跨國企業(yè)訂單轉(zhuǎn)移的農(nóng)藥企業(yè)；2、收購并購后有持續(xù)整合能力的企業(yè)； 3、受益于油價下跌盈利上漲的品種。 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明15 / 16 行業(yè)研究報告重要聲明本報告由東北證券股份（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發(fā)布，本東北證券股份中國吉林省長春市自由大路1138號郵編：130021電話：4006000686 傳真：(0431)5680032網(wǎng)址：公司不會因任何機構(gòu)或個人接收到本