證券其它相關(guān)論文-多方共贏地解決股權(quán)分置問題的原則和方法.doc

證券其它相關(guān)論文-多方共贏地解決股權(quán)分置問題的原則和方法我國證券市場為國有企業(yè)、金融市場改革和發(fā)展，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟發(fā)展，作出了重要貢獻；但其效益低下等一系列弊端存在也是不可否認(rèn)的事實。證券市場存在眾多弊端的根源主要是因為上市公司存在著股權(quán)分置，股權(quán)分置問題已經(jīng)嚴(yán)重地阻礙著我國資本市場的發(fā)展，引發(fā)著社會經(jīng)濟的低效率運行。但如何來解決這個問題，長期以來，都難以制定出系統(tǒng)性的、為管理層、投資者和上市公司市場各方能廣泛接受的股權(quán)分置改革實施方案。今年2月1日，國務(wù)院頒布了國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見，為我國證券市場穩(wěn)步發(fā)展和改革開放提出了綱領(lǐng)性指導(dǎo)原則，也為具體解決股權(quán)分置問題提出了明確指導(dǎo)思想，本人據(jù)此分析了系統(tǒng)解決股權(quán)分置問題的具體原則和方法，設(shè)計了一個可以達到多方共贏的股權(quán)分置問題的解決方案，供有關(guān)部門和投資者參考和討論。一、解決股權(quán)分置應(yīng)該遵循的實施原則根據(jù)國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見中闡明我們在推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的綱領(lǐng)原則和指導(dǎo)思想，結(jié)合我國證券市場的發(fā)展實踐，我們認(rèn)為在進行解決股權(quán)分置方案設(shè)計時應(yīng)該堅持以下八方面的具體原則：1、必須堅持由國家制定政策來統(tǒng)一解決實施股權(quán)分置問題的原則，在認(rèn)識解決股權(quán)分置問題時，不應(yīng)把股權(quán)分置問題看成只是證券市場內(nèi)的問題，沿用“市場問題由市場來解決”的思維。上市公司股權(quán)改革是我國經(jīng)濟體制改革深入發(fā)展的重要組成部分，是繼續(xù)推進我國資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的重大舉措，是黨的十六大三中全會提出的“股份制是公有制主要實現(xiàn)形式”重要思想的具體實施，同時證券市場經(jīng)過十余年的發(fā)展，上市公司的總資產(chǎn)已達5.5萬億元，達到了我國國民生產(chǎn)總值的近一半，證券市場的股權(quán)制度改革涉及到了國家利益和最廣大勞動人民的根本利益，關(guān)系到國民經(jīng)濟的穩(wěn)定健康發(fā)展，只有堅持由國家制定政策來統(tǒng)一規(guī)劃和具體實施，股權(quán)分置問題才會得到科學(xué)合理公平迅速的解決。2、必須堅持從有利于國民經(jīng)濟發(fā)展大局出發(fā)和資本市場改革市場化的原則。國家經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展需要證券市場支持，發(fā)達國家的成功經(jīng)驗和經(jīng)濟學(xué)理論分析表明，股權(quán)全流通是有效率的公正的股票市場的必要條件，實現(xiàn)股權(quán)的全流通應(yīng)該是解決股權(quán)分置的直接目標(biāo)。3、必須堅持國家利益至上的原則，股權(quán)分置改革不是要讓國有資產(chǎn)在證券市場的退出或減持，而是要盤活國有資產(chǎn)，使國有資產(chǎn)得到保值增值，同時也能繼續(xù)保持國家對部分國民經(jīng)濟重要行業(yè)上市公司的控制和領(lǐng)導(dǎo)權(quán)。4、在堅持國家利益至上原則的前提下，在進行股權(quán)改革方案實施時要尊重歷史，立足現(xiàn)實，有利未來，最終實現(xiàn)相關(guān)利益主體多方共贏的目標(biāo)。5、證券市場股權(quán)制度改革是我國經(jīng)濟體制改革進程中的一次國家利益再分配，不只涉及到了上市公司流通股東和非流通股東的利益，還涉及到了國家及廣大原有國企職工的利益，所以代表國家和廣大職工直接利益的國家社保基金應(yīng)該要在這次利益調(diào)整中享有相應(yīng)的權(quán)益。6、尊重市場規(guī)律，目前市場中各利益主體擁有的現(xiàn)實利益是經(jīng)過市場機制形成的。都有它們現(xiàn)實的市場價值標(biāo)準(zhǔn)，在確認(rèn)他們的利益和進行股權(quán)全流通改造時，應(yīng)該尊重和保證他們的現(xiàn)有利益。7、保證股權(quán)改革中證券市場穩(wěn)定發(fā)展，保持上市公司及其管理層穩(wěn)步過度。8、保證股權(quán)改革方案的系統(tǒng)性、科學(xué)性、可操作性和簡捷性，保證改革成本的最小化和收益的可能最大化。二、對股權(quán)分置改革的相關(guān)利益主體及其利益的分析與確認(rèn)在提出和實施具體的解決方案之前，我們首先應(yīng)該要對股權(quán)分置改革的相關(guān)利益主體及其應(yīng)該現(xiàn)有利益進行分析與確認(rèn)。股權(quán)分置改革的相關(guān)利益主體除了現(xiàn)有市場的流通股東和非流通股東，應(yīng)該還有代表國家和全民利益的國家社?；穑湟罁?jù)是：證券市場和上市公司是我國經(jīng)濟體制改革的產(chǎn)物，國有企業(yè)及其職工支撐著我們國家近幾十年的經(jīng)濟發(fā)展，國家和企業(yè)及職工的利益是緊密相聯(lián)的，國家財富屬于全民所有，在改革前，企業(yè)不僅要支付職工工資，還要負(fù)擔(dān)職工的醫(yī)療養(yǎng)老等社會保障義務(wù)，可以說，現(xiàn)有的上市公司不僅有現(xiàn)有股東們的投入，還更有國家和廣大職工的多方面長期投入，在經(jīng)濟體制改革逐步深化后，企業(yè)對原有廣大國企職工應(yīng)盡的社會保障義務(wù)已經(jīng)改由國家社保基金來承擔(dān)。這次股權(quán)分置改革其實質(zhì)就是國家利益的再分配，所以社?；饝?yīng)該要在這次利益分配中享有相應(yīng)的權(quán)益，我們建議由非流通股轉(zhuǎn)化為流通股時產(chǎn)生的溢價應(yīng)該歸屬社?；鹚?。所以這次解決股權(quán)分置問題應(yīng)該涉及到流通股東、非流通股東和社會保障基金三個利益主體。對于各個主體現(xiàn)有利益的確認(rèn)，我們的分析如下：1、當(dāng)前每個投資者每一時刻所擁有的股票市值就是他的現(xiàn)有利益，因為這個市值是投資者根據(jù)市場原則自主決策的結(jié)果，投資者本人對這個結(jié)果負(fù)完全責(zé)任，這個現(xiàn)有利益應(yīng)該在股權(quán)改革前后得到確認(rèn)和保護。但由于股票市值都是隨時變化的，根據(jù)二級市場年換手率兩倍左右的事實，我們建議用投資者持有股票的半年平均市值來代表他的現(xiàn)有利益。2、在確認(rèn)非流通股的利益時，我們從價格和價值兩方面來分析：首先，商品的價格就是它的交換價值，在非流通股允許進行協(xié)議轉(zhuǎn)讓或法院拍賣及銀行抵押貸款時，非流通股為供求雙方所接受的標(biāo)準(zhǔn)就是每股凈資產(chǎn)值。這點可以從部分歷史統(tǒng)計數(shù)據(jù)得到證明，根據(jù)中證報信息數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計資料顯示，從2002年6月23日至2002年12月20日，根據(jù)已明確公告轉(zhuǎn)讓價格和轉(zhuǎn)讓股數(shù)的67家公司96起轉(zhuǎn)讓結(jié)果統(tǒng)計，轉(zhuǎn)讓平均價格為2.516元/股。而這些公司2002年三季度加權(quán)平均凈資產(chǎn)值為2.36元/股。所以非流通股的現(xiàn)有價格就是它的每股凈資產(chǎn)值附近，這是市場規(guī)律的選擇結(jié)果，這個價格標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該得到非流通股東和市場各方的尊重和確認(rèn)。其次，從股票是具有某種權(quán)益的屬性看，在我國證券市場中，非流通股東在上市公司中是基本絕對控股的，據(jù)2004年中報數(shù)據(jù)統(tǒng)據(jù)，我國上市公司的資產(chǎn)總額約5.5萬億元，全部流通股東凈資產(chǎn)不到萬億元，而非流通股占到總股本的2/3，也就是說現(xiàn)在的非流通股具有可以絕對控制和支配達到其價格約倍資產(chǎn)的權(quán)益，考慮到這個現(xiàn)實權(quán)益，非流通股在轉(zhuǎn)換為流通股時，應(yīng)該要在其每股凈資產(chǎn)值上有適當(dāng)?shù)囊鐑r?？紤]到這個溢價并不是非流通股東創(chuàng)造的，而是我國經(jīng)濟體制改革過程中生產(chǎn)資料公有制表現(xiàn)形式轉(zhuǎn)化為股份制而產(chǎn)生的價值，所以這個溢價不能歸屬非流通股東所有，而應(yīng)該要歸屬國家所有。3、我們建議把全部上市公司非流通股轉(zhuǎn)化為流通股產(chǎn)生的溢價利益劃歸國家社?；鹚校魍ㄒ鐑r總值可統(tǒng)一規(guī)定為非流通股東的凈資產(chǎn)值的某一固定比例數(shù)，根據(jù)目前市場中非流通股的實際價值及市場的可接受程度和實施全流通后的市場利益格局，我們建議統(tǒng)一規(guī)定這個數(shù)值為50%。三、股權(quán)分置解決方案內(nèi)容及方法根據(jù)以上原則及分析，我們設(shè)計的股權(quán)分置解決方案表述為：由國家制定政策規(guī)定，各個上市公司須按統(tǒng)一的原則和方法同時進行股權(quán)全流通改造，各個上市公司把非流通股轉(zhuǎn)換為流通股時產(chǎn)生的溢價利益（或者說是二次創(chuàng)業(yè)收益）劃歸國家社?；鹚?，然后在上市公司不改變總股本情況下，按照流通股東和非流通股東的現(xiàn)有利益總值和社保基金的溢價利益格局按比例重新調(diào)整股本結(jié)構(gòu)，根據(jù)流通股東獲增的總股本數(shù)為依據(jù)對現(xiàn)有股價進行相應(yīng)除權(quán)，全部上市公司即時按相應(yīng)的除權(quán)價實現(xiàn)股權(quán)全流通改造，在三至五年時間內(nèi)，原非流通股東持有的股票分期分批上市流通。具體的方法和程序表述為：1、由國家制定政策規(guī)定，在上市公司實施股權(quán)全流通時，把非流通股轉(zhuǎn)化為流通股時產(chǎn)生的流通溢價歸屬國家社?；鹚校魍ㄒ鐑r總值可統(tǒng)一規(guī)定為非流通股東凈資產(chǎn)值的一定百分比例，這個比例建議設(shè)定為50%。2、在不改變現(xiàn)有上市公司總股本和各個主體利益總值的前提下，利用現(xiàn)有流通股東的半年平均流通市值、最新報表中非流通股所占有的凈資產(chǎn)值和社保基金所應(yīng)有的流通溢價總值按比例重新調(diào)整上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和重新劃分股份總數(shù)，調(diào)整后的股權(quán)性質(zhì)全部轉(zhuǎn)化為流通股權(quán)，各個主體根據(jù)所劃分到的流通股總數(shù)按原有股東持股比例再劃分給具體的原有股東。3、根據(jù)流通股東在調(diào)整股權(quán)前后的總市值不變及所獲得增加的股份數(shù)，計算上市公司二級市場原有價格的除權(quán)系數(shù)，即時對全部上市公司股價進行統(tǒng)一除權(quán)，除權(quán)后的價格即為上市公司全部股份的統(tǒng)一流通價格。4、為了防止由解決股權(quán)分置問題造成的可流通股票增量過大而造成的二級市場價格波動壓力，對于已經(jīng)完成改造的非流通股東持有的股票和社?；鸪钟械墓善睂嵤┮欢ㄆ谙薜逆i定期，用三至五年的時間分期分批在二級市場全部實現(xiàn)全流通，具體辦法可參照解決轉(zhuǎn)配股流通上市的方式。5、新股發(fā)行全部按可全流通股權(quán)性質(zhì)進行發(fā)行，原始股東把發(fā)行股票所獲得的股東權(quán)益增值的50%轉(zhuǎn)化為相應(yīng)股權(quán)劃拔給社?；鹚?，原始股東和社保基金的股票鎖定三年不流通，三年期滿后，按當(dāng)時市價進行流通。此項政策可執(zhí)行三至五年時間。6、有兩類公司應(yīng)該要區(qū)別處理，一種情況是上市公司半年平均股價比每股凈資產(chǎn)高不到50%時，假設(shè)這個比例為A%，（07、職工股和B股及H股不參與股權(quán)調(diào)整，它們的股份數(shù)和股東權(quán)益不改變。我們根據(jù)分析家軟件提供的市場數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截止2004年6月28日，滬深兩市全部上市公司總資產(chǎn)55066.55億元，股東權(quán)益為(不計少數(shù)股東權(quán)益)17644.18億元，A股共眾股東權(quán)益5489.99億，非流通股的股東權(quán)益12152.93億元，國家股東權(quán)益8053.69億元，發(fā)起人法人股東權(quán)益2932.96億元，一般法人股東權(quán)益1166.28億元，總市值42468.13億元，流通市值11711.38億元，A股加權(quán)平均股價6.31元，加權(quán)平均每股凈資產(chǎn)2.62元，2003年每股加權(quán)平均收益為0.216元，市場股本數(shù)據(jù)如下表：根據(jù)以上市場數(shù)據(jù)，我們設(shè)定一代表性的公司A：總股本1億股，其中流通股3000萬股，國家股4500萬，法人股2500萬，每股凈資產(chǎn)2.71元，每股收益0.216元，在上證指數(shù)1385點的6月28日現(xiàn)價為6.31元，其半年均價為7元代表性A公司的股權(quán)分置解決方法和步驟為：1、A公司現(xiàn)有半年平均流通市值=7*3000萬=21000萬元非流通股的股東權(quán)益=2.62*(4500+2500)=18340萬元社?；鹨鐑r收益=18340*50%=9170萬元2、調(diào)整后原流通股東總股份數(shù)=10000*21000/(21000+18340+9170)=4329萬股調(diào)整后原非流通股東總股份數(shù)=10000*18340/（21000+18340+9170）=3781萬股社?；鸸煞輸?shù)=10000*9170/（21000+18340+9170）=1890萬股3、現(xiàn)有股票流通價格除權(quán)系數(shù)=4329/3000=1.443股權(quán)調(diào)整為全流通后的統(tǒng)一起點價格=6.31/1.443=4.37元四、方案評估1、該方案完成了股權(quán)分置制度改革，實現(xiàn)了股權(quán)的全流通，消除了股權(quán)分置存在所產(chǎn)生的各種制度弊端，為我國證券市場穩(wěn)定發(fā)展和改革開放創(chuàng)立了良好的基礎(chǔ)制度。2、該方案實施并沒有讓國有資產(chǎn)完全退出證券市場，而是盤活了國有資產(chǎn)，使大量的不可流通的國有股獲得了流通性，國有資產(chǎn)得到了保值增值，國有股東由原來的絕對控股地位變成了相對控股地位，仍然保持了國家對上市公司這個重要資源的控制和領(lǐng)導(dǎo)權(quán)。3、有效擠掉原有股票市場泡沫，整體市場的平均市盈率和凈價比達到與國際接軌的具有投資價值的標(biāo)準(zhǔn)，把我國證券市場改造成為能吸引外資和國內(nèi)儲蓄資金的富有價值的投資市場，可望讓股票市場真正成為我國國民經(jīng)濟發(fā)展的發(fā)動機和晴雨表。4、保障了市場各方的現(xiàn)有直接利益，實現(xiàn)了多方共贏的目標(biāo)。首先，從國家利益方面看，國家能與時俱進地對影響資本市場發(fā)展的股權(quán)分置問題進行改革，得到了基礎(chǔ)制度合理并能有效地配置資源推動國民經(jīng)濟健康持續(xù)發(fā)展的證券市場，代表國家利益的社?；皤@得了近6000億元的金融資產(chǎn)，近8000億的國有股東權(quán)益資產(chǎn)獲得了獲得保值和流動性；從非流通股東方面看，原有不能自由轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)成為了可自由兌現(xiàn)的金融資產(chǎn)，獲得了資產(chǎn)的流動性，而且能以凈資產(chǎn)值流通變現(xiàn)，不算歷年的分紅，非流通股東的歷史投資收益接近其投資額的一倍，這個創(chuàng)業(yè)投資收益是應(yīng)該會得到滿足的；從流通股東方面看，整體獲得了近1500億元的股東權(quán)益補償，增加了對上市公司的經(jīng)營管理的權(quán)益，另外現(xiàn)有流通股票價值總值不受損失，又由于對現(xiàn)有股票價格的進行了除權(quán)降低處理，減少了股價的泡沫成份，減少了現(xiàn)有利益再受下跌損害的系統(tǒng)風(fēng)險。5、方案實施不需要場外接盤資金，對市場總體的股票供求相對平衡不產(chǎn)生激烈沖擊。避免了如采用減持、配售、縮擴股辦法處理股權(quán)分置問題所產(chǎn)生的種種不足。6、股權(quán)分置實施后，原有非流通大股東變成了機構(gòu)投資者，實現(xiàn)了我國證券市場由散戶投資者轉(zhuǎn)化為機構(gòu)投資者為主體的結(jié)構(gòu)變革。7、非流通全部轉(zhuǎn)化流通股后，所有股東平等地成為股價變化的受益者或風(fēng)險承擔(dān)者，上市公司市值成為公司的真正資產(chǎn)，大股東的利益直接與市值變化及公眾投資者的利益聯(lián)系起來，保護廣大投資者的利益直接由公司大股東來首先連帶承擔(dān)，減輕了政府在市場中的負(fù)擔(dān)，還原證券市場優(yōu)化社會資源配置的本色，可望有效改變我國證券市場“政策市”的色彩。8、該方案保證上市公司總股本不變，非流通股東由絕對控股變?yōu)橄鄬毓?，保持了上市公司?jīng)營管理和領(lǐng)導(dǎo)層的穩(wěn)定性和連續(xù)性，實現(xiàn)了證券市場和上市公司的漸進改革和平穩(wěn)過度。9、全流通改造后股票流通價格的除權(quán)降低，將可有效抑制A股新股高溢價發(fā)行，同時也減少了目前市場中A股與B股和H股的價差，為以后推行“同股同價”的發(fā)行制度及A股和B股、H股市場統(tǒng)一創(chuàng)造了條件。10、該方案原則合理，思路清晰，技術(shù)簡潔，可操作性強，使用簡單的方法和程序可解決股權(quán)分置的全部問題，達到了使用最小成本完成改革目標(biāo)的目的。五、建議與討論1、目前我國上市公司總資產(chǎn)已達5萬多億元，資本市場總值已占據(jù)國民生產(chǎn)總值的近一半，資本市場的改革開放和穩(wěn)定發(fā)展已經(jīng)