企業(yè)創(chuàng)新投入中風(fēng)險(xiǎn)投資的作用

1、企業(yè)創(chuàng)新投入中風(fēng)險(xiǎn)投資的作用關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資; 創(chuàng)新投入; 創(chuàng)業(yè)板; 固定效應(yīng)模型;一、引言隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的不斷發(fā)展和改革開(kāi)放的不斷深入, 在國(guó)家大力推動(dòng)雙創(chuàng);的背景下, 涌現(xiàn)出一大批科技創(chuàng)新企業(yè)。有別于傳統(tǒng)企業(yè), 這些創(chuàng)業(yè)公司以科技為內(nèi)核, 旨在利用創(chuàng)新為經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造新的可持續(xù)增長(zhǎng)點(diǎn)。然而, 新技術(shù)的引進(jìn)和發(fā)展以及經(jīng)濟(jì)效益的產(chǎn)生必須經(jīng)歷漫長(zhǎng)的過(guò)程, 如果沒(méi)有足夠的資金支持, 任何階段的創(chuàng)新停滯或失敗都將使公司受到重挫。因此, 充足的資金是公司創(chuàng)新順利進(jìn)行和公司發(fā)展穩(wěn)步推進(jìn)的重要保證。充足的資金不僅能夠保障公司創(chuàng)新初期擁有足夠的人力、物力, 還能夠在產(chǎn)品創(chuàng)新后期推動(dòng)產(chǎn)品的試驗(yàn)、量產(chǎn)和市場(chǎng)推廣。但

2、是, 研發(fā)活動(dòng)的高風(fēng)險(xiǎn)性和不確定性加劇了企業(yè)與資金提供者之間的信息不對(duì)稱, 使企業(yè)面臨著嚴(yán)重的融資約束, 尤其在極為重視安全性原則的銀行間金融市場(chǎng), 中小企業(yè)面臨著極為狹窄的融資渠道。相反, 在直接融資市場(chǎng)上, 風(fēng)投機(jī)構(gòu)往往能夠掌握比銀行更多的信息, 承受風(fēng)險(xiǎn)的能力也較銀行高出許多, 因此高風(fēng)險(xiǎn)和高收益特征兼具的中小技術(shù)創(chuàng)新公司往往能夠獲得風(fēng)投機(jī)構(gòu)的垂青。風(fēng)投機(jī)構(gòu)的參與不僅在資金方面填補(bǔ)了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)信貸配給;的市場(chǎng)空缺, 還為企業(yè)在公司治理和管理決策方面帶來(lái)先進(jìn)的理念和經(jīng)驗(yàn), 并提供了一系列增值服務(wù)。作為風(fēng)投機(jī)構(gòu)的投資對(duì)象和技術(shù)創(chuàng)新的研發(fā)主體, 創(chuàng)業(yè)公司扮演著資金與技術(shù)之間的橋梁角色。風(fēng)險(xiǎn)投

3、資除了直接為企業(yè)提供財(cái)務(wù)支持和管理幫助外, 還間接建立企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制, 激勵(lì)監(jiān)督機(jī)制和市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制。有助于提升公司綜合創(chuàng)新資源的能力, 提升資源利用效率, 最終促進(jìn)技術(shù)研發(fā)的成果化。二、現(xiàn)有研究回顧國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者對(duì)風(fēng)投機(jī)構(gòu)入股與公司創(chuàng)新之間的關(guān)系做了許多的研究。武巧珍 (2009) 、劉勝軍 (2016) 認(rèn)為, 資金投入只是風(fēng)險(xiǎn)投資給予創(chuàng)新企業(yè)的最主要支持, 除此之外, 風(fēng)投機(jī)構(gòu)還可以利用其豐富的資源, 為企業(yè)提供信息支持、知識(shí)支持、經(jīng)驗(yàn)支持和社會(huì)關(guān)系支持等, 這些也是促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的重要因素;Jeng et al (2000) 認(rèn)為, 被投企業(yè)的科技創(chuàng)新是風(fēng)投機(jī)構(gòu)獲得高額收益的基礎(chǔ), 因此

4、風(fēng)投機(jī)構(gòu)有足夠的動(dòng)力支持和監(jiān)督公司的創(chuàng)新活動(dòng), 促進(jìn)公司的增值;萬(wàn)坤揚(yáng)等 (2006) 采用中美兩國(guó)的風(fēng)投數(shù)據(jù)和代表技術(shù)研發(fā)成果的專利數(shù)量。以時(shí)間序列進(jìn)行分析, 發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)新投入產(chǎn)出之間存在長(zhǎng)期平穩(wěn)的線性關(guān)系, 風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的參與對(duì)于推動(dòng)高新技術(shù)創(chuàng)新具有正向作用;宋罡應(yīng)用SFA方法分析了風(fēng)投對(duì)科技型企業(yè)創(chuàng)新效率的影響, 發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資能夠推動(dòng)科技創(chuàng)業(yè)公司提升技術(shù)創(chuàng)新效率;Guo和Jiang (2013) 研究了中國(guó)制造企業(yè)的創(chuàng)新表現(xiàn), 發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資不僅可以通過(guò)資本投資支持創(chuàng)新, 還可以參與公司的企業(yè)管理, 實(shí)施創(chuàng)新型的管理決策;付雷鳴、萬(wàn)迪昉 (2012) 分析了機(jī)構(gòu)投資者入股和公司創(chuàng)新投

5、資二者存在的關(guān)系, 發(fā)現(xiàn)VC比一般機(jī)構(gòu)投資者在推動(dòng)企業(yè)新技術(shù)研發(fā)方面有更好的效果;李云鶴、李文等 (2016) 研究發(fā)現(xiàn), 有VC持股的企業(yè)在IPO前的增長(zhǎng)性明顯好于無(wú)VC持股的企業(yè);茍燕楠、董靜 (2013) 以企業(yè)R&D費(fèi)用和專利數(shù)量為指標(biāo), 實(shí)證研究發(fā)現(xiàn), 風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持股的企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力顯著好于非風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持股的企業(yè);吳濤、趙增耀 (2016) 采用CDM模型對(duì)20122014年深交所掛牌企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新成果進(jìn)行了分析, 發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資可以通過(guò)提升投入力度, 提高創(chuàng)新企業(yè)的經(jīng)營(yíng)水平來(lái)促進(jìn)公司創(chuàng)新績(jī)效的增長(zhǎng);饒靜等 (2017) 選擇了珠江三角洲中小板和創(chuàng)業(yè)板技術(shù)型上市公司為研究樣本,

6、 實(shí)證分析顯示, VC的參與可以促進(jìn)企業(yè)技術(shù)研發(fā), 參與的VC的數(shù)量越多, 進(jìn)入時(shí)間越長(zhǎng), 公司的創(chuàng)新活動(dòng)表現(xiàn)就越好。陳思等 (2017) 以20062011年滬深兩市公司為樣本, 運(yùn)用雙重差分模型, 研究風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響, 發(fā)現(xiàn)VC的參與推動(dòng)了標(biāo)的企業(yè)的科技創(chuàng)新, 其表現(xiàn)為標(biāo)的企業(yè)在被VC注資后申請(qǐng)的專利數(shù)量顯著增加。參考相關(guān)研究, 本文認(rèn)為風(fēng)投機(jī)構(gòu)的參與可以通過(guò)財(cái)務(wù)支持和管理提升公司創(chuàng)新投入。三、研究設(shè)計(jì)(一) 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源?；趧?chuàng)業(yè)板上市公司的經(jīng)濟(jì)地位、企業(yè)特征和風(fēng)險(xiǎn)投資特征等因素的考慮, 本文選取20102016年我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司作為研究樣本。首先, 創(chuàng)業(yè)板上市的大多數(shù)

7、公司都是高科技公司, 盡管歷史較短, 市場(chǎng)價(jià)值較低, 業(yè)績(jī)不穩(wěn)定。但增速較快, 是風(fēng)投機(jī)構(gòu)的主要目標(biāo);其次, 大部分的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)都從事專業(yè)技術(shù)服務(wù), 在科技創(chuàng)新投入方面表現(xiàn)突出, 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示, 2014年、2015年、2016年三個(gè)自然年創(chuàng)業(yè)板上市公司平均研發(fā)支出額分別高達(dá)3, 636萬(wàn)元、4, 564萬(wàn)元和5, 861萬(wàn)元, 不僅體量巨大, 還呈現(xiàn)出逐年增長(zhǎng)之勢(shì)。因此, 以創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)為研究樣本是具有代表性的。本文的數(shù)據(jù)主要來(lái)自國(guó)泰安CSMAR和WIND, 共有2, 290個(gè)觀測(cè)值。(二) 模型與變量。本文提出以下假設(shè):H1:VC的入股能夠顯著提升企業(yè)的創(chuàng)新投入H2:VC的入股能夠提升公

8、司的創(chuàng)新投入強(qiáng)度為驗(yàn)證假設(shè)H1, 本文采用多元線性回歸模型lnrd=β1vc+c+β2α為驗(yàn)證假設(shè)H2, 本文采用多元線性回歸模型rds=β3vc+d+β4γ本文選創(chuàng)新研發(fā)投入和創(chuàng)新投入強(qiáng)度作為解釋變量。研發(fā)投入強(qiáng)度用研發(fā)費(fèi)用與總資產(chǎn)的比值確定, 反映了一家公司在技術(shù)創(chuàng)新方面的投入程度。本文選擇公司是否有VC注資 (vc) 作為解釋變量, 衡量指標(biāo)是公司前十大股東中是否有VC。同時(shí), 本文還選取總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 (tat) , 總資產(chǎn)回報(bào)率 (roa) , 第一大股東持股比例 (lsh) , 營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率 (irrev) , 總資產(chǎn)

9、增長(zhǎng)率 (agr) 作為控制變量?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的高低決定了一家公司的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率, 進(jìn)而影響公司在研發(fā)過(guò)程中的決策, 因?yàn)榧夹g(shù)創(chuàng)新的周期相對(duì)較長(zhǎng), 更快的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度會(huì)要求更短的創(chuàng)新周期, 這將影響公司的投資決策。第一大股東持股比例反映了公司的股權(quán)架構(gòu), 對(duì)公司的研發(fā)投入也會(huì)產(chǎn)生影響, 因?yàn)檩^為分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)可能會(huì)導(dǎo)致不同的利益訴求, 各自的決策會(huì)存在差異, 從而對(duì)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)造成影響。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率反映了公司的經(jīng)營(yíng)狀況, 較低的增長(zhǎng)率可能會(huì)更加迫切地需要技術(shù)創(chuàng)新來(lái)提振業(yè)務(wù)增長(zhǎng), 而較高的增長(zhǎng)率也可能會(huì)因?yàn)橛黾佣度敫噘Y金用于技術(shù)創(chuàng)新。本文選擇以下解釋變量、被解釋變量和控制變量。 (

10、表1)四、實(shí)證分析(一) 描述性統(tǒng)計(jì)。表2顯示了每個(gè)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果?？梢?jiàn), 風(fēng)投參與度的平均值是0.1605, 低于20%的創(chuàng)業(yè)板掛牌企業(yè), 具有風(fēng)險(xiǎn)投資背景;研發(fā)強(qiáng)度均值是3.2657, 標(biāo)準(zhǔn)偏差是3.2269, 不同公司之間的研發(fā)強(qiáng)度差別較大, 有的公司創(chuàng)新投入在總資產(chǎn)中的占比達(dá)到11.29%, 而有的公司幾乎沒(méi)有創(chuàng)新投入。 (表2)(二) 回歸分析。本文采用多元線性回歸的方法來(lái)研究VC參股對(duì)公司創(chuàng)新投入的影響。府方和社會(huì)資本方的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)比例與談判損耗系數(shù)相關(guān)。首先, 看研發(fā)強(qiáng)度和風(fēng)投是否參與之間的關(guān)系, 經(jīng)過(guò)OLS回歸之后, 發(fā)現(xiàn)研發(fā)強(qiáng)度rds在1%的顯著性水平下顯著;在增加了更多

11、的控制變量后, 模型1中的研發(fā)支出強(qiáng)度在1%的顯著性水平下仍然顯著。這說(shuō)明VC參與能夠顯著提升公司創(chuàng)新投入強(qiáng)度;對(duì)研發(fā)投入對(duì)數(shù)與風(fēng)險(xiǎn)投資是否參與做OLS回歸, 發(fā)現(xiàn)lnrd在5%的顯著性水平下顯著, 在加入了更多的控制變量后, 發(fā)現(xiàn)lnrd仍在5%顯著性水平下顯著, 這說(shuō)明VC參與能夠顯著提升公司創(chuàng)新投入。表1 各變量一覽表其次, 使用固定效應(yīng)模型來(lái)研究VC參與和創(chuàng)新投入及創(chuàng)新投入強(qiáng)度之間的關(guān)系。關(guān)于研發(fā)強(qiáng)度和風(fēng)投是否參與之間的關(guān)系, 使用固定效應(yīng)模型發(fā)現(xiàn)研發(fā)強(qiáng)度在1%的顯著性水平下顯著, 它表明VC參與能夠顯著提升公司創(chuàng)新投入強(qiáng)度。然后, 利用固定效應(yīng)回歸模型對(duì)lnrd和vc進(jìn)行回歸, 發(fā)現(xiàn)

12、研發(fā)投入對(duì)數(shù)在1%的顯著性水平下仍顯著。這就說(shuō)明VC參與能夠顯著提升公司創(chuàng)新投入。因此, 本文假設(shè)H1和H2得到證實(shí), 風(fēng)險(xiǎn)投資的參與能夠促進(jìn)公司創(chuàng)新投入。表2 描述性統(tǒng)計(jì)分析一覽表表3 回歸分析結(jié)果一覽表注:*、*、*分別表示通過(guò)1%、5%和10%的顯著性檢驗(yàn)探究其背后原因, 風(fēng)險(xiǎn)投資的參與, 首先為企業(yè)提供了資金支持, 在技術(shù)導(dǎo)入階段提供科研經(jīng)費(fèi), 支持創(chuàng)新投入, 在技術(shù)應(yīng)用階段協(xié)助開(kāi)發(fā)市場(chǎng), 在技術(shù)成熟階段支持技術(shù)升級(jí)改造, 再次支持研發(fā)投入;其次, 風(fēng)險(xiǎn)投資也為企業(yè)提供增值服務(wù), 通過(guò)參與公司管理, 改善公司治理結(jié)構(gòu), 為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入提供了良好的制度環(huán)境?？刂谱兞康目傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率ta

13、t與研發(fā)投入強(qiáng)度rds正相關(guān), 表明公司運(yùn)營(yíng)效率越高, 增加投入的可能性就越高。公司的年齡age與rd正相關(guān), 表明公司成立的時(shí)間越長(zhǎng), 越認(rèn)同技術(shù)創(chuàng)新的價(jià)值, 越愿意加大研發(fā)投入。第一大股東所持股份的比例lsh與創(chuàng)新投入強(qiáng)度rds呈反向變動(dòng)關(guān)系, 表明公司股權(quán)越分散, 越有可能通過(guò)各方之間的制衡做出更合理的決策, 這將有助于公司的長(zhǎng)期發(fā)展。 (表3)五、結(jié)論及啟示高新技術(shù)企業(yè)往往有著自己的研發(fā)團(tuán)隊(duì), 通過(guò)對(duì)新想法的實(shí)踐, 推動(dòng)著公司的發(fā)展、打造公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。但是, 最終將技術(shù)創(chuàng)新理念轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的關(guān)鍵在于解決對(duì)資金的巨大需求, 因?yàn)樵诩夹g(shù)創(chuàng)新過(guò)程中, 無(wú)論是新技術(shù)的開(kāi)發(fā)還是新產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)化

14、, 都面臨著各種風(fēng)險(xiǎn), 如研發(fā)失敗和營(yíng)銷受阻。此外, 新技術(shù)從產(chǎn)生到成熟往往要經(jīng)歷一個(gè)很長(zhǎng)的周期, 需要持續(xù)投入資金。在這種形勢(shì)下, VC的存在對(duì)創(chuàng)新型科技公司有著積極的影響。本文以中國(guó)創(chuàng)業(yè)板掛牌企業(yè)為樣本, 分析VC參與對(duì)公司創(chuàng)新投入的影響, 研究發(fā)現(xiàn)VC的入股可以對(duì)公司創(chuàng)新投入產(chǎn)生積極影響。VC機(jī)構(gòu)不但能夠帶來(lái)足夠的資金, 而且還能夠提供強(qiáng)有力的管理支持。因此, 創(chuàng)新企業(yè)應(yīng)當(dāng)更加重視引入風(fēng)險(xiǎn)投資, 要從自身的技術(shù)創(chuàng)新能力和技術(shù)管理水平出發(fā), 加大對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的引入力度。政府作為市場(chǎng)的監(jiān)管者, 要大力推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資+技術(shù)創(chuàng)新;模式, 使風(fēng)險(xiǎn)投資在促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新方面發(fā)揮更大的作用, 為促進(jìn)我國(guó)高

15、科技產(chǎn)業(yè)持續(xù)、穩(wěn)定、健康發(fā)展, 一方面各級(jí)政府機(jī)關(guān)應(yīng)該為風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)造有利的環(huán)境, 加大風(fēng)險(xiǎn)投資的推廣力度, 使VC入股的方式能夠被更多的公司理解和接受。并且可以將引進(jìn)風(fēng)投機(jī)構(gòu)作為招商引資工作的一部分, 積極引入更多的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu);另一方面政府要拓展風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域, 提升風(fēng)險(xiǎn)投資質(zhì)量, 在中國(guó)制造2025;的新形勢(shì)下, 引導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)資金投入企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新環(huán)節(jié), 并且避免風(fēng)投機(jī)構(gòu)只注重眼前利益而忽視對(duì)具有高成長(zhǎng)性的小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資的情況?？傊? VC參股有力地促進(jìn)了公司的創(chuàng)新投入。各級(jí)政府要努力創(chuàng)造風(fēng)險(xiǎn)投資環(huán)境, 拓展風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域, 創(chuàng)業(yè)企業(yè)要轉(zhuǎn)變業(yè)務(wù)發(fā)展理念, 通過(guò)各方合力使VC在推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新中承擔(dān)更重

16、要的角色。參考文獻(xiàn)：1符箱.風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)高新企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率研究綜述及展望J.財(cái)經(jīng)管理, 2018 (3) .2解維敏, 方紅星.金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)研發(fā)投入J.金融研究, 2011 (5) .3范雪瑩.風(fēng)險(xiǎn)投資、創(chuàng)新能力與企業(yè)IPO抑價(jià)J.企業(yè)論壇, 2017 (17) .4武巧珍.風(fēng)險(xiǎn)投資支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)自主創(chuàng)新的路徑分析J.管理世界, 2009 (7) .5劉勝軍.風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響機(jī)制:融資還是融智J.南方金融, 2016 (4) .6JENG L A, WELLS P C.The determinants of venture capital funding:Evidence

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