電站項(xiàng)目投資的風(fēng)險(xiǎn)管控論述

1、電站項(xiàng)目投資的風(fēng)險(xiǎn)管控論述1越南BOT電站項(xiàng)目收益背景介紹越南BOT電站項(xiàng)目屬于BOT生質(zhì)，由外國(guó)獨(dú)立發(fā)電商(IndependentPowerProducer , IPP)負(fù)責(zé)全部建設(shè)工作，運(yùn)營(yíng) 25年后 電廠交還越南政府。項(xiàng)目將新建 4臺(tái)300MV亞臨界燃煤循環(huán)流化床鍋 爐和2套600MW勺汽輪發(fā)電機(jī)組，通過(guò)兩回220kV線路并入越南國(guó)家 電力公司(ElectricityofVietnam, EVN的勺電網(wǎng)。項(xiàng)目位于越南京門地區(qū)勺一個(gè)工業(yè)園內(nèi)，已由越南工貿(mào)部 (MinistryofIndustryandTrade ， MOIT)批準(zhǔn)，取得了項(xiàng)目規(guī)劃、環(huán)境影響評(píng)估、土地使用、電力系統(tǒng)接 入等批

2、復(fù)。此外，越南政府提供了電費(fèi)支付擔(dān)保、越南盾勺兌換擔(dān)保、25年長(zhǎng)期購(gòu)售電合同(PowerPurchaseAgreement, PPA和煤炭供應(yīng)合同, 并提供稅收和土地優(yōu)惠政策。通過(guò)國(guó)際招投標(biāo)，投資方選定了一家中 資工程公司作為EPC承包商。2越南BOT電站項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)管理針對(duì)越南BOT電站項(xiàng)目，投資方在開發(fā)階段即對(duì)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)行 了全面勺識(shí)別和分析評(píng)估，作為項(xiàng)目決策和后續(xù)實(shí)施勺依據(jù)，同時(shí)也 為項(xiàng)目的成功奠定了良好的基礎(chǔ)。本文對(duì)如何實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)緩解和轉(zhuǎn)移實(shí) 行了總結(jié)，以供后續(xù)項(xiàng)目參考借鑒。2.1 國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)是海外投資項(xiàng)目最重大的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源，企業(yè)在投資前需要審慎評(píng)估考量。經(jīng)濟(jì)學(xué)人智庫(kù)(Econom

3、istIntelligenceUnit, EIU)發(fā)布的國(guó)家信用評(píng)級(jí)是使用最廣泛的商業(yè)評(píng)級(jí)結(jié)果之一，其國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)模型 (CountryRiskModel) 覆蓋了 144個(gè)國(guó)家。 120多個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家或地區(qū) 從2006年3月起使用新模型。根據(jù)EIU的評(píng)級(jí)結(jié)果，越南的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn) 等級(jí)相當(dāng)高，為CCC級(jí)，這個(gè)級(jí)別的定義為“償還債務(wù)的水平和承諾 值得懷疑”。2.1.1 政治風(fēng)險(xiǎn)越南政治風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估為 B 級(jí)。越南執(zhí)政黨維持著牢固的 權(quán)力，確保了高度的政治穩(wěn)定。領(lǐng)導(dǎo)層擁護(hù)市場(chǎng)化改革，但改革步伐 緩慢， 2011年國(guó)會(huì)大選后的新一屆領(lǐng)導(dǎo)層的改革力度仍有待觀察。2.1.2經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)越南經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估為 CC

4、C級(jí)。自1986年實(shí)行 革新開放以來(lái)，越南已取得了堅(jiān)實(shí)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，據(jù)世界銀行的報(bào)告， 過(guò)去10年越南GDP增長(zhǎng)率達(dá)7.2%，僅次于中國(guó)，居世界第二。但人均 收入還是相對(duì)較低，2010年人均GDP為1162美元，其中南海油氣收入 占 30%，海產(chǎn)品為第二大外匯來(lái)源。這限制了政府發(fā)行以盾計(jì)價(jià)的債券， 也提升了舉債成本。2.1.3主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)越南主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估為 CCC級(jí)，短期內(nèi)會(huì)持續(xù)?？赡馨l(fā)行更多以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際債券，即使舉債成本高昂。雖然負(fù)債率已相 當(dāng)高，越南政府不能履行還款義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)很低。2.1.4貨幣風(fēng)險(xiǎn)越南貨幣風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估為 CCC級(jí)。對(duì)中間產(chǎn)品和生產(chǎn)資料 的依賴性造成了近年來(lái)巨額的貿(mào)易逆差，加上持

5、續(xù)上升的通貨膨脹， 支撐了對(duì)美元的強(qiáng)勁需求，這使越南盾受到巨大壓力，迫使越南國(guó)家 銀行在近幾年中實(shí)施了 4次匯率貶值，最近一次是 2011年2月，越南 盾一次性貶值 9.3%。政府近期對(duì)黃金貿(mào)易的控制將減少以盾計(jì)價(jià)的貴 金屬投機(jī)活動(dòng)，希望以此穩(wěn)定貨幣體系和外匯市場(chǎng)。2.1.5銀行部門風(fēng)險(xiǎn)越南銀行部門風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估為 CCC級(jí)，來(lái)源于不確定 的貨幣政策和政府可能用來(lái)管理國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)的貨幣工具。越南政府 持有所有大型銀行的股份，這意味著如果這些銀行受到壓力，政府將 提供財(cái)政支持，限制了存款擠兌的可能性。綜合以上五個(gè)方面的評(píng)級(jí)結(jié)果，越南的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)為CCC級(jí)。經(jīng)過(guò)研究和分析，越南的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)雖然不佳，但外

6、商投資仍然很高，這預(yù) 示了市場(chǎng)對(duì)該國(guó)強(qiáng)勁發(fā)展趨勢(shì)的認(rèn)同，一定水準(zhǔn)上可減輕這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。 為評(píng)定國(guó)家信用等級(jí)的機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí) （國(guó)際貨幣基金組織和世界銀行季 刊金融與發(fā)展 1997 年第 1 期） 一文指出：“在沒(méi)有新信息的情況下， 評(píng)級(jí)結(jié)果事實(shí)上將長(zhǎng)期保持不變。”這恰好解釋了評(píng)級(jí)結(jié)果存有滯后 性，而市場(chǎng)是先知先覺的。除參考 EIU 評(píng)級(jí)結(jié)果外，投資方也可利用 海外投資項(xiàng)目核準(zhǔn)的機(jī)會(huì)實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)控制。 2012年 8月，中華人民共和 國(guó)國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì) （ 簡(jiǎn)稱國(guó)家發(fā)改委 ）公布了境外投資項(xiàng)目核準(zhǔn) 管理辦法（征求意見稿 ） ，對(duì)于投資 1億美元以上的非資源類項(xiàng)目，以 及前往敏感地區(qū)投資的項(xiàng)目，需報(bào)國(guó)家發(fā)改

7、委實(shí)行核準(zhǔn)。這個(gè)舉措將 在一定水準(zhǔn)上協(xié)助企業(yè)實(shí)行國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)的控制。投資方可通過(guò)設(shè)定高投 資收益率來(lái)篩選投資項(xiàng)目，以控制國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的價(jià) 值。2.2 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)2.2.1 融資風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目要求的融資完成日期為投資許可證頒發(fā)后的 16 個(gè) 月，如未完成，項(xiàng)目終止。中方作為項(xiàng)目參股方，在股權(quán)協(xié)議中明確， 在投資許可證頒發(fā)后的 8 個(gè)月內(nèi)從中國(guó)獲得借款承諾書 ; 如屆時(shí)無(wú)法實(shí) 行融資，則控股方有權(quán)終止合作，中方可收回前期已投入的所有資金。 越南正在實(shí)行大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，包括多個(gè) IPP 項(xiàng)目。在資金供應(yīng) 有限情況下，市場(chǎng)利率會(huì)上浮。PPA合同電價(jià)公式允許對(duì)利率實(shí)行調(diào)整， 按融資完成日的利率替換

8、 PPA簽訂時(shí)的利率，但設(shè)置了一個(gè)封頂值。 如實(shí)際利率遠(yuǎn)超過(guò)封頂值，使項(xiàng)目投資收益率低于中方要求，則可按 項(xiàng)目融資失敗來(lái)處理。222通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)越南2010年、2011年CPI分別為8.7%和9.1%, 預(yù)期20122015年將會(huì)下降到平均7.3%左右。通貨膨脹將潛在增加電 廠的建設(shè)成本和與設(shè)備相關(guān)的成本，EPC合同是固定總價(jià)合同，所以 EPC承包商將承擔(dān)通貨膨脹引起的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。通貨膨脹也將增加電廠將 來(lái)的運(yùn)營(yíng)和維修成本，根據(jù) PPA合同，電價(jià)中的運(yùn)營(yíng)和維修成本與美 國(guó)CPI和越南CPI掛鉤，即可通過(guò)電價(jià)調(diào)整來(lái)覆蓋 CPI的影響。2.2.3 貨幣兌換和匯率風(fēng)險(xiǎn)在越南的外國(guó)直接投資都面臨同樣的問(wèn)

9、題， 即外幣的可用性和可兌換性，以及投資收入的價(jià)值和保值。因EPC承包商為中資公司，合同約定以人民幣實(shí)行付款，轉(zhuǎn)移了建設(shè)期絕大多 數(shù)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于運(yùn)營(yíng)期，PPA合同規(guī)定電價(jià)以美元計(jì)價(jià)，由 EVN用 盾支付，政府擔(dān)?？蓛稉Q為美元。匯率風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換為美元和人民幣的兌 換率波動(dòng)，可考慮實(shí)行外匯匯率套期保值，減少電費(fèi)收入的損失。2.2.4 法律變化風(fēng)險(xiǎn)法律變化可能對(duì)電廠工期產(chǎn)生影響，如電網(wǎng)編碼 的改變會(huì)要求電廠電力接入系統(tǒng)實(shí)行改造 ; 法律變化可能對(duì)財(cái)務(wù)產(chǎn)生影 響，如稅收、會(huì)計(jì)制度、外國(guó)投資法等發(fā)生變更。BOT合同規(guī)定，任何法律改變引起的不利影響將由 MOIT實(shí)行補(bǔ)償。2.2.5 行業(yè)改制風(fēng)險(xiǎn)越南電力行

10、業(yè)存有改制可能性，建立一個(gè)有競(jìng)價(jià) 的發(fā)電、批發(fā)、零售市場(chǎng)以替代現(xiàn)有系統(tǒng)。如果改制發(fā)生， IPP 的地位 可能改變?？紤]到越南當(dāng)前電力供應(yīng)短缺的狀況，中期不可能建立競(jìng) 價(jià)發(fā)電市場(chǎng)。且BOT合同或PPA合同中沒(méi)有做過(guò)此類規(guī)定，到時(shí)可按 合同變更實(shí)行談判，要求補(bǔ)償。226工期風(fēng)險(xiǎn)PPA規(guī)定了項(xiàng)目建設(shè)工期：1號(hào)機(jī)組48個(gè)月，2號(hào)機(jī) 組54個(gè)月，如工期延誤，電站項(xiàng)目須向 MOIT實(shí)行賠償。為了分清各 方的責(zé)任，首先在PPA合同中定義了工期的起算日為開工日，開工日 為項(xiàng)目融資完成日或場(chǎng)地交付日這兩者中的后發(fā)生者。對(duì)于場(chǎng)地交付 風(fēng)險(xiǎn)，BOT合同規(guī)定：越南省人民委員會(huì)需確保場(chǎng)地平整工作的實(shí)行以 達(dá)到交付條件。

11、對(duì)于施工過(guò)程中，因?yàn)?EVN接入系統(tǒng)設(shè)施未準(zhǔn)備好而 引起的工期延誤，項(xiàng)目不承擔(dān)損害賠償，相反能夠要求MOIT補(bǔ)償工期延遲直接導(dǎo)致的合理的額外成本，包括項(xiàng)目因融資文件產(chǎn)生的成本;此外，如電廠已可調(diào)試，項(xiàng)目還有權(quán)收取容量電費(fèi)。對(duì)于因EPC施工問(wèn)題引起的工期延誤，在EPC合同中規(guī)定的工期罰款為此提供了充足的 罰款額能夠補(bǔ)充損害賠償；如遭遇不可抗力事件，根據(jù) BOT合同，運(yùn)行 期限將扣減保險(xiǎn)賠款后的凈值實(shí)行延期。2.2.7建設(shè)成本風(fēng)險(xiǎn)越南BOT電站項(xiàng)目與一家聲譽(yù)良好的中資工程公 司簽訂了固定總價(jià)的EPC合同，并附有詳細(xì)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)募夹g(shù)規(guī)范書。除因 業(yè)主方簽發(fā)變更令，提出合同之外的要求，EPC承包商須承擔(dān)施工

12、過(guò)程中的超支部分。如變更是應(yīng) EVN或 MOIT的要求實(shí)行的，項(xiàng)目可根據(jù) BOT合同要求給予成本補(bǔ)償。項(xiàng)目制定了詳細(xì)的業(yè)主費(fèi)用預(yù)算并采取最 佳的成本控制措施，預(yù)算包括了預(yù)備費(fèi)，以應(yīng)付不可預(yù)見情況。同時(shí)， 業(yè)主方和 EPC 承包商都將購(gòu)買必要的保險(xiǎn)，如運(yùn)輸保險(xiǎn)、建安一切險(xiǎn)、 第三方責(zé)任險(xiǎn)和預(yù)期利潤(rùn)損失險(xiǎn)等，以減緩可能遭遇的不可抗力對(duì)項(xiàng) 目的影響。228性能風(fēng)險(xiǎn)為了滿足PPA合同規(guī)定的出力和熱耗值，及保證項(xiàng)目 的投資收益率，EPC合同也做了相對(duì)應(yīng)的要求，如不能滿足，性能削弱 損害賠償將充足補(bǔ)充項(xiàng)目的收益下降，EPC承包商將用履約保函和質(zhì)保金擔(dān)保。表 1 是各合同和財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)中使用的出力和熱耗指標(biāo)比較

13、表。 受既有合同的限制，只能在財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)中考慮5%左右的熱耗偏差。顯然，更好的做法是在PPA合同值上加一定的裕度后作為 EPC合同值?？紤] 到國(guó)產(chǎn)設(shè)備的出力裕度，以及主要設(shè)備 45年的大修可恢復(fù)機(jī)組性能， 出力指標(biāo)未調(diào)整。2.2.9 運(yùn)行成本風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)行成本中與通貨膨脹和煤價(jià)相關(guān)的部分已通過(guò)PPA合同實(shí)行規(guī)避，但如遭遇勞動(dòng)力短缺、易耗品價(jià)格上漲，則成本將 取決于市場(chǎng)情況，這部分非燃料成本大概占經(jīng)營(yíng)成本的20%。預(yù)算的運(yùn)行成本根據(jù)當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)詢價(jià)和項(xiàng)目運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)實(shí)行估計(jì)確定，考慮一定 的費(fèi)用裕度。2.2.10 煤炭供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)與越南國(guó)家煤炭和礦業(yè)集團(tuán)簽訂了 25年長(zhǎng)期煤 炭供應(yīng)合同，規(guī)定不能足量供煤時(shí)，項(xiàng)目有

14、權(quán)購(gòu)買當(dāng)?shù)鼗蛲鈬?guó)其他煤源。項(xiàng)目建設(shè)了一個(gè)煤碼頭，方便海外采購(gòu)，但進(jìn)口煤須經(jīng)MOIT批準(zhǔn)。這樣的安排保證了煤炭供應(yīng)的連續(xù)性，煤炭的采購(gòu)成本根據(jù)PPA合同將轉(zhuǎn)移給 EVN。2.2.11 收入風(fēng)險(xiǎn)收入風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于調(diào)度量和電費(fèi)支付。項(xiàng)目為基本負(fù)荷 電廠，年利用時(shí)數(shù)預(yù)計(jì)6500小時(shí)。PPA合同電價(jià)分為容量電價(jià)和能量 電價(jià)，容量電價(jià)按確定的機(jī)組容量為基礎(chǔ)實(shí)行計(jì)算，貸款本金和利息、 固定成本和股東回報(bào)支付的絕大多數(shù)來(lái)源于容量電價(jià)，故低調(diào)度量風(fēng) 險(xiǎn)的影響得以緩解。EVN是國(guó)有的公用事業(yè)單位，也是越南唯一的電力 輸配公司，通過(guò)越南政府對(duì) BOT合同的擔(dān)保，EVN的電費(fèi)支付風(fēng)險(xiǎn)也得 以緩解2.2.12 關(guān)鍵協(xié)議違約

15、風(fēng)險(xiǎn)因越南方面的違約事件而終止關(guān)鍵協(xié)議，如 終止PPA合同，將導(dǎo)致電廠停運(yùn)。BOT合同規(guī)定MOIT將負(fù)責(zé)購(gòu)買電廠, 購(gòu)買價(jià)格包括未償還貸款和相關(guān)成本、投資方的注入資本金和 6.25 年 的預(yù)期收益。因項(xiàng)目的違約事件而終止， MOIT沒(méi)有義務(wù)但有權(quán)購(gòu)買電 廠，如果行使購(gòu)買權(quán)，購(gòu)買價(jià)格包括未償還貸款和相關(guān)成本以及投資 方的注入資本金。如果 MOIT決定不購(gòu)買電廠，項(xiàng)目可將電廠及所有相 關(guān)權(quán)利、利益轉(zhuǎn)讓給第三方。非政府不可抗力如持續(xù)超過(guò) 180 天，導(dǎo) 致電廠停運(yùn)，MOIT有責(zé)任購(gòu)買電廠，購(gòu)買價(jià)格包括未償還貸款和相關(guān) 成本以及投資方的注入資本金。2.2.13 環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)電廠運(yùn)行需滿足環(huán)境影響評(píng)價(jià)報(bào)告的批復(fù)，否則電廠 的運(yùn)行水平和生存都將受到極大影響，并被認(rèn)為是違約。EPC合同的技術(shù)協(xié)議將按批復(fù)意見作出規(guī)定，各項(xiàng)合同協(xié)議也考慮了電廠運(yùn)行期環(huán) 保排放的影響，例如，在土地租用協(xié)議和 BOT合同中規(guī)定了 10年后 200hm2的2號(hào)灰池用地。3 結(jié)語(yǔ)隨著國(guó)內(nèi)電力投資市場(chǎng)的日漸飽和，中國(guó)企業(yè)走向海外的腳步日益加 快，尤其是東南亞和