現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型在我國(guó)股市適用性檢驗(yàn)

1、現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型在我國(guó)股市適用性檢驗(yàn)摘要：本文采用上證180指數(shù)，計(jì)算出各個(gè)公司的 每股內(nèi)在價(jià)值，來(lái)檢驗(yàn)現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型在目前中國(guó)股市中運(yùn) 用是否具有有效性。結(jié)論認(rèn)為：股價(jià)與公司每股內(nèi)在價(jià)值的 相關(guān)性較弱，實(shí)際當(dāng)中的股票價(jià)格與每股內(nèi)在價(jià)值相偏離程 度較大。關(guān)鍵詞：自由現(xiàn)金流；內(nèi)在價(jià)值；有效性一、引言在目前股票市場(chǎng)中，由于各種股票的價(jià)格時(shí)刻都處于不 斷變化之中，想要以合理的價(jià)格交易就必須知道它們的價(jià) 值。由于相關(guān)文獻(xiàn)的可獲得性問(wèn)題，國(guó)內(nèi)關(guān)于現(xiàn)金流量貼現(xiàn) 模型的研究主要側(cè)重應(yīng)用數(shù)學(xué)模型。遲國(guó)泰（2006）等人則 在指數(shù)平滑法和var方法基礎(chǔ)上，建立了基于ewma-var的 企業(yè)整體現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)模型。戴

2、耀華（2006）等人通過(guò)實(shí)證 證明了現(xiàn)金流的構(gòu)成項(xiàng)含有總量所未能反映的信息因而增 強(qiáng)了現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)能力?；诖?，本文首先選取上市時(shí)間 較長(zhǎng)的且經(jīng)營(yíng)狀況處于穩(wěn)定狀態(tài)的公司，計(jì)算出樣本公司的 每股內(nèi)在價(jià)值。二、研究設(shè)計(jì)本文采用穩(wěn)定增長(zhǎng)模型來(lái)評(píng)估樣本股票的真實(shí)價(jià)值，穩(wěn) 定增長(zhǎng)模型是現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的一種特殊形式。模型如下：v二+=、分別代表企業(yè)初期和第一期的自由現(xiàn)金流，r：代表 自由現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的不變貼現(xiàn)率；g：代表自由現(xiàn)金流增長(zhǎng) 率。在本文中，我們采用7年平均自由現(xiàn)金流作為每期的自 由現(xiàn)金流，故假設(shè)薩0。其中fcf：自由現(xiàn)金流，ncf0：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量； itr：所得稅率；fe：財(cái)務(wù)費(fèi)用；nf

3、ci：投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流 出量。本文將貼現(xiàn)率r定義為投資者期望收益率，我們使用資 本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)計(jì)算期望收益率。根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模 型：其中：為投資者期望收益率；為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；為市 場(chǎng)上所有股票的預(yù)期收益率；b為被評(píng)估企業(yè)股票的系統(tǒng)風(fēng) 險(xiǎn)，反映了公司股票相對(duì)于股票市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)的高低。三、實(shí)證分析根據(jù)數(shù)據(jù)的可獲性，本文選取上交所上市的52家企業(yè) 作為樣本進(jìn)行研究。從計(jì)算結(jié)果中可以看出：僅有首開(kāi)股份 (600376)、中國(guó)神華(601088)、上海醫(yī)藥(601607)三家 上市公司的股價(jià)/每股內(nèi)在價(jià)值小于1,其余49家上市公司 的股價(jià)均高于每股內(nèi)在價(jià)值，其中中國(guó)船舶(600150)的 股價(jià)/每股

4、內(nèi)在價(jià)值為1361,說(shuō)明其股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于股票內(nèi)在 價(jià)值。為了進(jìn)一步檢驗(yàn)計(jì)算結(jié)果，本文采取成對(duì)雙樣本均值 t檢驗(yàn)。原假設(shè)；備擇假設(shè)其中，為公司股價(jià)的均值；為公司每股內(nèi)在價(jià)值的均值。 該檢驗(yàn)為右邊檢驗(yàn)，對(duì)應(yīng)的拒絕域形式也是右邊的，即 統(tǒng)計(jì)量大于臨界值時(shí)拒絕原假設(shè)。所以，該假設(shè)的單側(cè)拒絕 域?yàn)椤１?t每股內(nèi)在價(jià)值和股價(jià)的成對(duì)雙樣本均值t-檢驗(yàn)分 析表上述的實(shí)證研究結(jié)果說(shuō)明我國(guó)a股市場(chǎng)存在過(guò)度投機(jī)的 現(xiàn)象，股票價(jià)值整體上被市場(chǎng)高估，即使經(jīng)過(guò)股權(quán)分置改革 之后，股市高估公司價(jià)值的現(xiàn)象仍然存在。下面將分析每股內(nèi)在價(jià)值是否和股價(jià)存在顯著的正相 關(guān)性。本文采用pearson相關(guān)系數(shù)來(lái)衡量股票內(nèi)在價(jià)值與股 票價(jià)格

5、相關(guān)性，計(jì)算公式如下：其中，、分別是變量x與y的均值。與分別是變量x與y 的第i個(gè)觀測(cè)值。相關(guān)系數(shù)顯著性t檢驗(yàn)的原假設(shè)是：總體中兩個(gè)變量間 的相關(guān)系數(shù)為0,即：原假設(shè)備擇假設(shè)即代表總體中兩個(gè)變量間的相關(guān)系數(shù)，t值計(jì)算公式如下：(3-2)其中，r是相關(guān)系數(shù)，n是樣本觀測(cè)量，ri-2是自由度。 查t分布表中的值為t的臨界值，當(dāng)時(shí)，則拒絕原假設(shè)， 否則則說(shuō)明所得到的r值具有偶然性，從r值還不能斷定總 體具有相關(guān)關(guān)系。經(jīng)過(guò)計(jì)算得到統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表3-2：表3-2股價(jià)和每股內(nèi)在價(jià)值的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)四、結(jié)論股價(jià)與公司每股內(nèi)在價(jià)值的相關(guān)性較弱，但是也不可否 認(rèn)在目前中國(guó)a股市中尤其是在上證股市中股價(jià)和公司內(nèi)在 價(jià)值是存在一定的相關(guān)性，但實(shí)際當(dāng)中的股票價(jià)格與每股內(nèi) 在價(jià)值相偏離程度較大。參考文獻(xiàn)：1 遲國(guó)泰，吳珊珊，許文基于ewma-var的企業(yè)整體