Lecture5投資決策

1、Click to edit Master subtitle styleLecture 5 投資決策投資決策（Capital Budgeting Decision）汪宜霞汪宜霞華中科技大學(xué)管理學(xué)院華中科技大學(xué)管理學(xué)院Whats the Value of the Apple Tree?u前言：前言： 有一個(gè)老人擁有一棵蘋(píng)果樹(shù)，這棵樹(shù)有一個(gè)老人擁有一棵蘋(píng)果樹(shù)，這棵樹(shù)長(zhǎng)的很好，不需怎么照顧就每年果實(shí)長(zhǎng)的很好，不需怎么照顧就每年果實(shí)累累，每年約可賣(mài)累累，每年約可賣(mài)100美元美元的蘋(píng)果。老的蘋(píng)果。老人想換個(gè)環(huán)境退休，決定把樹(shù)賣(mài)掉。人想換個(gè)環(huán)境退休，決定把樹(shù)賣(mài)掉。他在華爾街日?qǐng)?bào)刊登廣告，說(shuō)希望他在華爾街日?qǐng)?bào)

2、刊登廣告，說(shuō)希望按最按最”好好”的出價(jià)的出價(jià)賣(mài)樹(shù)。賣(mài)樹(shù)。 到底老人能把蘋(píng)果樹(shù)賣(mài)多少錢(qián)？到底老人能把蘋(píng)果樹(shù)賣(mài)多少錢(qián)？ Whats the Value of the Apple Tree? (Con.)u路人甲：出價(jià)路人甲：出價(jià)50美元美元 路人甲說(shuō)：這是他把樹(shù)砍了賣(mài)給別人當(dāng)路人甲說(shuō)：這是他把樹(shù)砍了賣(mài)給別人當(dāng)柴燒所能得到的價(jià)值。柴燒所能得到的價(jià)值。 老人斥責(zé)說(shuō)：你在胡言亂語(yǔ)什么？你出老人斥責(zé)說(shuō)：你在胡言亂語(yǔ)什么？你出的價(jià)格是這樹(shù)的的價(jià)格是這樹(shù)的殘余價(jià)值殘余價(jià)值（residual value)。對(duì)一棵蘋(píng)果樹(shù)來(lái)說(shuō)，除非它當(dāng)柴的價(jià)值。對(duì)一棵蘋(píng)果樹(shù)來(lái)說(shuō)，除非它當(dāng)柴的價(jià)值高過(guò)賣(mài)掉蘋(píng)果的價(jià)值，否則你出的價(jià)格根

3、高過(guò)賣(mài)掉蘋(píng)果的價(jià)值，否則你出的價(jià)格根本不是好價(jià)格。去，去，你不懂這些事件本不是好價(jià)格。去，去，你不懂這些事件!請(qǐng)回吧請(qǐng)回吧! Whats the Value of the Apple Tree? (Con.)u路人乙：出價(jià)路人乙：出價(jià)100美元！美元！ 路人乙說(shuō)：蘋(píng)果樹(shù)快熟了，今年這樹(shù)路人乙說(shuō)：蘋(píng)果樹(shù)快熟了，今年這樹(shù)結(jié)的蘋(píng)果約可賣(mài)這個(gè)價(jià)錢(qián)。結(jié)的蘋(píng)果約可賣(mài)這個(gè)價(jià)錢(qián)。 老人說(shuō)：嗯老人說(shuō)：嗯!你比前人有腦筋，知道你比前人有腦筋，知道可以賣(mài)掉蘋(píng)果的可以賣(mài)掉蘋(píng)果的收入收入，不過(guò)你尚未考，不過(guò)你尚未考慮明年和未來(lái)各年的收入，請(qǐng)到別處慮明年和未來(lái)各年的收入，請(qǐng)到別處買(mǎi)吧買(mǎi)吧! Whats the Value

4、 of the Apple Tree? (Con.)u輟學(xué)商學(xué)院學(xué)生：出價(jià)輟學(xué)商學(xué)院學(xué)生：出價(jià)1,500美元美元 輟學(xué)商學(xué)院學(xué)生：我剛從商學(xué)院輟學(xué)出輟學(xué)商學(xué)院學(xué)生：我剛從商學(xué)院輟學(xué)出來(lái)，打算到網(wǎng)絡(luò)上賣(mài)蘋(píng)果，我預(yù)估這樹(shù)可來(lái)，打算到網(wǎng)絡(luò)上賣(mài)蘋(píng)果，我預(yù)估這樹(shù)可活活15年，每年可賣(mài)年，每年可賣(mài)100美元，我愿意以美元，我愿意以1,500美元買(mǎi)下。美元買(mǎi)下。 老人嘆道：喔老人嘆道：喔!NO! 夢(mèng)想中的創(chuàng)業(yè)家，夢(mèng)想中的創(chuàng)業(yè)家，和我談過(guò)的人都沒(méi)像你對(duì)現(xiàn)實(shí)那么無(wú)知和我談過(guò)的人都沒(méi)像你對(duì)現(xiàn)實(shí)那么無(wú)知距今距今15年后拿到的年后拿到的100元，當(dāng)然比不上今天元，當(dāng)然比不上今天的的100元值錢(qián)。把你的元值錢(qián)。把你的1

5、500元拿去投資公債元拿去投資公債，并且重回商學(xué)院多學(xué)點(diǎn)財(cái)務(wù)知識(shí)吧，并且重回商學(xué)院多學(xué)點(diǎn)財(cái)務(wù)知識(shí)吧! Whats the Value of the Apple Tree? (Con.)u會(huì)計(jì)系學(xué)生：出價(jià)會(huì)計(jì)系學(xué)生：出價(jià)75美元美元 要求看完老人的帳款后表示：要求看完老人的帳款后表示：10年前你以年前你以75美元買(mǎi)下，這美元買(mǎi)下，這10年你未提折舊，我不知道年你未提折舊，我不知道這符不符合這符不符合GAAP，就算符合，但當(dāng)時(shí)的，就算符合，但當(dāng)時(shí)的賬賬面價(jià)值面價(jià)值是是75美元，我愿意按這價(jià)格買(mǎi)下。美元，我愿意按這價(jià)格買(mǎi)下。 老人語(yǔ)帶責(zé)備：你們這些學(xué)生學(xué)得多，老人語(yǔ)帶責(zé)備：你們這些學(xué)生學(xué)得多，懂得少

6、。這棵樹(shù)的賬面價(jià)值的確值懂得少。這棵樹(shù)的賬面價(jià)值的確值75美元沒(méi)美元沒(méi)錯(cuò)錯(cuò)!但任何笨蛋都知道它的價(jià)值遠(yuǎn)高于此。但任何笨蛋都知道它的價(jià)值遠(yuǎn)高于此。你最好回學(xué)校去，看能不能找到一本書(shū)告訴你最好回學(xué)校去，看能不能找到一本書(shū)告訴你，會(huì)計(jì)的數(shù)字怎樣用最好你，會(huì)計(jì)的數(shù)字怎樣用最好。 Whats the Value of the Apple Tree? (Con.)u最后是一位剛從商學(xué)院畢業(yè)的證券營(yíng)業(yè)員：出價(jià)最后是一位剛從商學(xué)院畢業(yè)的證券營(yíng)業(yè)員：出價(jià) 225元！元！ 翻了翻老人的歷史帳簿，研究幾小時(shí)后，她依翻了翻老人的歷史帳簿，研究幾小時(shí)后，她依據(jù)據(jù)“the present value of future

7、earnings” 算出價(jià)值算出價(jià)值，準(zhǔn)備要向老人出價(jià)。，準(zhǔn)備要向老人出價(jià)。 她說(shuō)：她說(shuō)：“根據(jù)歷史資料，根據(jù)歷史資料，以過(guò)去以過(guò)去3年，該樹(shù)每年創(chuàng)造年，該樹(shù)每年創(chuàng)造45美元的利潤(rùn)美元的利潤(rùn)，所以未，所以未來(lái)它每年可為我創(chuàng)造來(lái)它每年可為我創(chuàng)造45美元的利潤(rùn)。但是同時(shí)我美元的利潤(rùn)。但是同時(shí)我也要承受風(fēng)險(xiǎn)，故我要求有也要承受風(fēng)險(xiǎn)，故我要求有20的報(bào)酬率，否則的報(bào)酬率，否則我另外可買(mǎi)草莓園。所以我另外可買(mǎi)草莓園。所以45/20%=225。這是我出。這是我出的價(jià)錢(qián)。的價(jià)錢(qián)。 老人說(shuō)：很高興學(xué)到一課，你的出價(jià)我要再思老人說(shuō)：很高興學(xué)到一課，你的出價(jià)我要再思考一番，請(qǐng)明天再來(lái)一趟?？家环?qǐng)明天再來(lái)一趟。

8、 Whats the Value of the Apple Tree? (Con.)u隔天，老人說(shuō)我們可以來(lái)談生意了。隔天，老人說(shuō)我們可以來(lái)談生意了。 昨天你把算出的昨天你把算出的45美元稱(chēng)做利潤(rùn)。利潤(rùn)是扣除美元稱(chēng)做利潤(rùn)。利潤(rùn)是扣除成本以后的收益，但是有些成本我不用支付現(xiàn)金成本以后的收益，但是有些成本我不用支付現(xiàn)金。所以我們來(lái)談。所以我們來(lái)談“現(xiàn)金現(xiàn)金”。 假如我們對(duì)未來(lái)的收入及成本的看法一致的話假如我們對(duì)未來(lái)的收入及成本的看法一致的話：那我們可對(duì)未來(lái)：那我們可對(duì)未來(lái)5年做出每年年做出每年50美元現(xiàn)金收入美元現(xiàn)金收入的的最佳估計(jì)值。然后假設(shè)那其后的最佳估計(jì)值。然后假設(shè)那其后的10年，每年年，每

9、年40美美元，元，15年后樹(shù)死當(dāng)柴燒的年后樹(shù)死當(dāng)柴燒的20美元?，F(xiàn)在我們要決美元?，F(xiàn)在我們要決定的是，算出你在取得這一系列美元現(xiàn)金流量的定的是，算出你在取得這一系列美元現(xiàn)金流量的“現(xiàn)值現(xiàn)值”（present value）。）。Whats the Value of the Apple Tree?(Con.) “所以我們要決定折現(xiàn)率。所以我們要決定折現(xiàn)率。 因你可以把錢(qián)存在銀行，每年可獲因你可以把錢(qián)存在銀行，每年可獲5%的利息。這是的利息。這是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。但是，。但是，5%頂多頂多只能禰補(bǔ)你的金錢(qián)時(shí)間價(jià)值，但很遺憾，只能禰補(bǔ)你的金錢(qián)時(shí)間價(jià)值，但很遺憾，來(lái)自蘋(píng)果樹(shù)的現(xiàn)金流量并非無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，所以

10、來(lái)自蘋(píng)果樹(shù)的現(xiàn)金流量并非無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，所以要要用較高的折現(xiàn)率來(lái)補(bǔ)償你投資所冒的風(fēng)用較高的折現(xiàn)率來(lái)補(bǔ)償你投資所冒的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。 我們以我們以15%來(lái)當(dāng)折現(xiàn)率，算出這一系列來(lái)當(dāng)折現(xiàn)率，算出這一系列的現(xiàn)金流量?jī)r(jià)值的現(xiàn)金流量?jī)r(jià)值270.49元，我算你元，我算你270元就元就好了好了 ”Whats the Value of the Apple Tree?(Con.) 年輕女士說(shuō)：其實(shí)不管你用的現(xiàn)金流量年輕女士說(shuō)：其實(shí)不管你用的現(xiàn)金流量折現(xiàn)法或我用的利潤(rùn)現(xiàn)值法來(lái)計(jì)算價(jià)值，折現(xiàn)法或我用的利潤(rùn)現(xiàn)值法來(lái)計(jì)算價(jià)值，如果兩個(gè)方法運(yùn)用的十分完美應(yīng)會(huì)得到相如果兩個(gè)方法運(yùn)用的十分完美應(yīng)會(huì)得到相同結(jié)論。同結(jié)論。 老人說(shuō)：?jiǎn)栴}是利潤(rùn)法

11、比較容易被誤用老人說(shuō)：?jiǎn)栴}是利潤(rùn)法比較容易被誤用。我比較喜歡用。我比較喜歡用現(xiàn)金法現(xiàn)金法，因?yàn)橹T如折舊之，因?yàn)橹T如折舊之類(lèi)的成本并不需要支付現(xiàn)金。而用類(lèi)的成本并不需要支付現(xiàn)金。而用利潤(rùn)時(shí)利潤(rùn)時(shí)則可以通過(guò)折舊期限和方法來(lái)人為調(diào)整則可以通過(guò)折舊期限和方法來(lái)人為調(diào)整。我覺(jué)得你的錯(cuò)誤在這里。我覺(jué)得你的錯(cuò)誤在這里。 最終兩人以最終兩人以250美元成交。美元成交。 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)值u風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值等于資產(chǎn)未來(lái)所有現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值等于資產(chǎn)未來(lái)所有現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，貼現(xiàn)率為投資者的期望收金流的貼現(xiàn)值，貼現(xiàn)率為投資者的期望收益率。益率。012nCF1CF2CFnntttrCFP10)1 (內(nèi)容

12、提要u投資決策指標(biāo)投資決策指標(biāo) （NPV，投資回收期，投資回收期, IRR，ARR)u項(xiàng)目現(xiàn)金流預(yù)測(cè)項(xiàng)目現(xiàn)金流預(yù)測(cè)u對(duì)應(yīng)章節(jié)：第對(duì)應(yīng)章節(jié)：第5章，第章，第6章章獨(dú)立項(xiàng)目與互斥項(xiàng)目獨(dú)立項(xiàng)目與互斥項(xiàng)目u按項(xiàng)目之間的關(guān)系：按項(xiàng)目之間的關(guān)系：獨(dú)立項(xiàng)目：對(duì)其接受或放棄的決策不受其他項(xiàng)獨(dú)立項(xiàng)目：對(duì)其接受或放棄的決策不受其他項(xiàng)目投資決策的影響。目投資決策的影響?；コ忭?xiàng)目：不能同時(shí)采納的項(xiàng)目（接受項(xiàng)目互斥項(xiàng)目：不能同時(shí)采納的項(xiàng)目（接受項(xiàng)目A意味著放棄意味著放棄B）。）。項(xiàng)目投資決策的一般步驟項(xiàng)目投資決策的一般步驟u預(yù)測(cè)項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流量（相關(guān)現(xiàn)金流量）預(yù)測(cè)項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流量（相關(guān)現(xiàn)金流量）和項(xiàng)目的貼現(xiàn)率和項(xiàng)目

13、的貼現(xiàn)率u使用相應(yīng)的投資決策指標(biāo)進(jìn)行分析使用相應(yīng)的投資決策指標(biāo)進(jìn)行分析u項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分析項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分析投資決策：一次性投資，全權(quán)益融資（例）u假定你有如下投資選擇，假定你有如下投資選擇，資金貼現(xiàn)率為資金貼現(xiàn)率為10。項(xiàng)目A：電影院。電影院所需的投資為$1,000,000，以后每年產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為$300,000，五年后，你打算以$500,000賣(mài)掉該電影院。項(xiàng)目B：快餐店?？觳偷甑钠诔跬顿Y為$150,000，以后每5年產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為$75,000 ，期末殘值為0。項(xiàng)目C：金礦。金礦投資需要$4,000,000，從現(xiàn)在開(kāi)始的四年期間，每年產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為$3,000,000，五年后項(xiàng)目結(jié)束

14、，預(yù)期將支付$9,000,000的環(huán)境清理費(fèi)用。如何判斷項(xiàng)目是否可行？投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)u凈現(xiàn)值（凈現(xiàn)值（NPV）u靜態(tài)投資回收期（靜態(tài)投資回收期（Payback Rule）u折現(xiàn)投資回收期（折現(xiàn)投資回收期（Discounted Payback Rule）u內(nèi)部收益率（內(nèi)部收益率（Internal Rate of Return）u平均會(huì)計(jì)報(bào)酬率平均會(huì)計(jì)報(bào)酬率(Average Accounting Return)凈現(xiàn)值u凈現(xiàn)值（凈現(xiàn)值（Net present value，NPV）：是指在：是指在項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)，按期望收益率計(jì)算的各年凈現(xiàn)項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)，按期望收益率計(jì)算的各年凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值的代數(shù)和。金流

15、量現(xiàn)值的代數(shù)和。ur，項(xiàng)目投資的期望收益率，如何確定？，項(xiàng)目投資的期望收益率，如何確定？資本成本（資本成本（WACC）行業(yè)平均的基準(zhǔn)收益率行業(yè)平均的基準(zhǔn)收益率u凈現(xiàn)值法則凈現(xiàn)值法則：NPV0，項(xiàng)目可行；否則，項(xiàng)，項(xiàng)目可行；否則，項(xiàng)目不可行。目不可行。NPVCICOrtttn()()10凈現(xiàn)值（例）項(xiàng)目項(xiàng)目/年度年度012345NPV項(xiàng)目項(xiàng)目A-1,000,000300,000300,000300,000300，000800，000447,696.69項(xiàng)目項(xiàng)目B-150，00075,00075,00075,00075,00075,000134,309.01項(xiàng)目項(xiàng)目C-4,000,0003,000,0003,000,0003,000,0003,000,000-9,000,000-78,695.57u依據(jù)凈現(xiàn)值法則：依據(jù)凈現(xiàn)值法則：NPVA0,項(xiàng)目項(xiàng)目A可行可行; NPVB0,項(xiàng)目項(xiàng)目B可行