財(cái)務(wù)成本管理-企業(yè)價(jià)值評(píng)估

1、1 1 企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義、對(duì)象與模型企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義、對(duì)象與模型2 2 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的基本原理現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的基本原理3 3 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的應(yīng)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的應(yīng)用一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義企業(yè)價(jià)值評(píng)估簡(jiǎn)稱價(jià)值估價(jià)，是一種經(jīng)濟(jì)評(píng)估方法，目的企業(yè)價(jià)值評(píng)估簡(jiǎn)稱價(jià)值估價(jià)，是一種經(jīng)濟(jì)評(píng)估方法，目的是分析和衡量企業(yè)或一個(gè)經(jīng)營(yíng)單位的公平市場(chǎng)價(jià)值，并提是分析和衡量企業(yè)或一個(gè)經(jīng)營(yíng)單位的公平市場(chǎng)價(jià)值，并提供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。正確理解價(jià)值評(píng)估的含義，需要注意以下幾點(diǎn)：正確理解價(jià)值評(píng)估的含義，需要注意以下幾點(diǎn)：1.1.價(jià)值

2、評(píng)估使用的方法，帶有主觀估計(jì)的成分，其結(jié)論不可能絕對(duì)正價(jià)值評(píng)估使用的方法，帶有主觀估計(jì)的成分，其結(jié)論不可能絕對(duì)正確確一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義正確理解價(jià)值評(píng)估的含義，需要注意以下幾點(diǎn)：正確理解價(jià)值評(píng)估的含義，需要注意以下幾點(diǎn)：2.2.價(jià)值評(píng)估提供的信息是有關(guān)價(jià)值評(píng)估提供的信息是有關(guān)“公平市場(chǎng)價(jià)值公平市場(chǎng)價(jià)值”的信息的信息 完善的市場(chǎng)：市場(chǎng)價(jià)值完善的市場(chǎng)：市場(chǎng)價(jià)值= =內(nèi)在價(jià)值內(nèi)在價(jià)值 市場(chǎng)：有效但不完善市場(chǎng)：有效但不完善二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值公平市場(chǎng)價(jià)值：公平市場(chǎng)價(jià)值公平市場(chǎng)價(jià)值：公平市場(chǎng)價(jià)值企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值的三個(gè)分類

3、：企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值的三個(gè)分類：1.1.實(shí)體價(jià)值與股權(quán)價(jià)值實(shí)體價(jià)值與股權(quán)價(jià)值企業(yè)實(shí)體價(jià)值企業(yè)實(shí)體價(jià)值= =股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值+ +凈債務(wù)價(jià)值凈債務(wù)價(jià)值例如，A企業(yè)以10億元的價(jià)格買下了B企業(yè)的全部股份，并承擔(dān)了B企業(yè)原有的5億元的債務(wù)，收購(gòu)的經(jīng)濟(jì)成本是15億元。10億元現(xiàn)在支付，另外5億元將來(lái)支付，因此他們用15億元購(gòu)買了B企業(yè)的全部資產(chǎn)。因此，企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值與股權(quán)價(jià)值是不同的。二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值的三個(gè)分類：企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值的三個(gè)分類：2.2.持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值與清算價(jià)值持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值與清算價(jià)值 持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值：由營(yíng)業(yè)所產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值：由營(yíng)業(yè)所

4、產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值 清算價(jià)值：停止經(jīng)營(yíng)，出售資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流清算價(jià)值：停止經(jīng)營(yíng)，出售資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流較高者較高者【注意注意】一個(gè)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值已經(jīng)低于其清算價(jià)值，本應(yīng)當(dāng)進(jìn)行清一個(gè)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值已經(jīng)低于其清算價(jià)值，本應(yīng)當(dāng)進(jìn)行清算。但是也有例外，就是控制企業(yè)的人拒絕清算，企業(yè)得以持續(xù)經(jīng)營(yíng)。算。但是也有例外，就是控制企業(yè)的人拒絕清算，企業(yè)得以持續(xù)經(jīng)營(yíng)。這種持續(xù)經(jīng)營(yíng)，摧毀了股東本來(lái)可以通過(guò)清算得到的價(jià)值。這種持續(xù)經(jīng)營(yíng)，摧毀了股東本來(lái)可以通過(guò)清算得到的價(jià)值。二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值的三個(gè)分類：企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值的三個(gè)分類：3.3.少數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值少

5、數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值 少數(shù)股權(quán)價(jià)值：現(xiàn)有管理和戰(zhàn)略條件下，企業(yè)能夠給股票投資人帶來(lái)的少數(shù)股權(quán)價(jià)值：現(xiàn)有管理和戰(zhàn)略條件下，企業(yè)能夠給股票投資人帶來(lái)的現(xiàn)金流量現(xiàn)值現(xiàn)金流量現(xiàn)值 控股權(quán)價(jià)值：企業(yè)進(jìn)行重組，改進(jìn)管理和經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略后可以為投資人帶來(lái)控股權(quán)價(jià)值：企業(yè)進(jìn)行重組，改進(jìn)管理和經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略后可以為投資人帶來(lái)的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值控股權(quán)溢價(jià)控股權(quán)溢價(jià)=V(=V(新的新的)-V()-V(當(dāng)前當(dāng)前) )控股控股權(quán)溢權(quán)溢價(jià)價(jià)【提示提示】在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，首先要明確擬評(píng)估的對(duì)象是什么，搞在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，首先要明確擬評(píng)估的對(duì)象是什么，搞清楚是企業(yè)實(shí)體價(jià)值還是股權(quán)價(jià)值，是續(xù)營(yíng)價(jià)值還是清算價(jià)

6、值，是少數(shù)清楚是企業(yè)實(shí)體價(jià)值還是股權(quán)價(jià)值，是續(xù)營(yíng)價(jià)值還是清算價(jià)值，是少數(shù)股權(quán)價(jià)值還是控股權(quán)價(jià)值。股權(quán)價(jià)值還是控股權(quán)價(jià)值。三、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的模型三、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的模型現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型相對(duì)價(jià)值模型相對(duì)價(jià)值模型企業(yè)價(jià)值評(píng)估與項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估的聯(lián)系與區(qū)別企業(yè)價(jià)值評(píng)估與項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估的聯(lián)系與區(qū)別區(qū)別區(qū)別 壽命不同壽命不同 現(xiàn)金流量分布不同現(xiàn)金流量分布不同 現(xiàn)金流量歸屬不同現(xiàn)金流量歸屬不同 項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估 投資項(xiàng)目的壽命是投資項(xiàng)目的壽命是有限的有限的 穩(wěn)定的或下降的現(xiàn)穩(wěn)定的或下降的現(xiàn)金流金流 屬于投資人屬于投資人 企業(yè)價(jià)值評(píng)估企業(yè)價(jià)值評(píng)估 企業(yè)的壽命是無(wú)限企業(yè)的壽命是無(wú)限的的 增長(zhǎng)的現(xiàn)

7、金流增長(zhǎng)的現(xiàn)金流 由管理層決定由管理層決定 聯(lián)系聯(lián)系 1.1.都可以給投資主體帶來(lái)現(xiàn)金流量；都可以給投資主體帶來(lái)現(xiàn)金流量；2.2.現(xiàn)金流都具有不確定性，其價(jià)值計(jì)量都使用風(fēng)險(xiǎn)概念；現(xiàn)金流都具有不確定性，其價(jià)值計(jì)量都使用風(fēng)險(xiǎn)概念；3.3.現(xiàn)金流都是陸續(xù)產(chǎn)生的，其價(jià)值計(jì)量都使用現(xiàn)值概念?，F(xiàn)金流都是陸續(xù)產(chǎn)生的，其價(jià)值計(jì)量都使用現(xiàn)值概念。 流程：基期報(bào)表及相關(guān)數(shù)據(jù)流程：基期報(bào)表及相關(guān)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)期報(bào)表預(yù)測(cè)期報(bào)表預(yù)測(cè)期現(xiàn)預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量金流量后續(xù)期現(xiàn)金流量后續(xù)期現(xiàn)金流量計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值企業(yè)實(shí)體價(jià)值企業(yè)實(shí)體價(jià)值= =預(yù)測(cè)期價(jià)值預(yù)測(cè)期價(jià)值+ +后續(xù)期價(jià)值后續(xù)期價(jià)值一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的種類一、現(xiàn)金流

8、量折現(xiàn)模型的種類基本公式：基本公式：企業(yè)價(jià)值企業(yè)價(jià)值=未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值( (一一) )股利現(xiàn)金流量模型股利現(xiàn)金流量模型 股利現(xiàn)金流量是企業(yè)分配給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量股利現(xiàn)金流量是企業(yè)分配給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量( (二二) )股權(quán)現(xiàn)金流量模型股權(quán)現(xiàn)金流量模型 股權(quán)現(xiàn)金流量是一定期間企業(yè)可以提供給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量，股權(quán)現(xiàn)金流量是一定期間企業(yè)可以提供給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量，它等于企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量扣除對(duì)債權(quán)人支付后剩余的部分它等于企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量扣除對(duì)債權(quán)人支付后剩余的部分11ttt股利現(xiàn)金流量股權(quán)價(jià)值股權(quán)資本成本11ttt股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)價(jià)值股權(quán)資本成本一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的

9、種類一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的種類基本公式：基本公式：企業(yè)價(jià)值企業(yè)價(jià)值=未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值( (三三) )實(shí)體現(xiàn)金流量模型實(shí)體現(xiàn)金流量模型二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)( (一一) )折現(xiàn)率折現(xiàn)率( (資本成本資本成本) )股權(quán)現(xiàn)金流量使用股權(quán)資本成本折現(xiàn)股權(quán)現(xiàn)金流量使用股權(quán)資本成本折現(xiàn)( (本章一般采用資本本章一般采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定資產(chǎn)定價(jià)模型確定) )；實(shí)體現(xiàn)金流量使用加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)。實(shí)體現(xiàn)金流量使用加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)?！咎崾尽空郜F(xiàn)率與現(xiàn)金流量要相互匹配二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)( (二二) )現(xiàn)金

10、流量的確定現(xiàn)金流量的確定1.1.無(wú)限期流量的處理方法無(wú)限期流量的處理方法 兩個(gè)階段：兩個(gè)階段： “詳細(xì)預(yù)測(cè)期詳細(xì)預(yù)測(cè)期”（“預(yù)測(cè)期預(yù)測(cè)期”） “后續(xù)期后續(xù)期”（“永續(xù)期永續(xù)期”） 預(yù)測(cè)期與后續(xù)期的劃分：詳細(xì)預(yù)測(cè)期通常為預(yù)測(cè)期與后續(xù)期的劃分：詳細(xì)預(yù)測(cè)期通常為5 57 7年年( (不超過(guò)不超過(guò)1010年年) ) 判斷企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志是兩個(gè)：判斷企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志是兩個(gè)：(1)(1)具有穩(wěn)定的銷售增長(zhǎng)率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率具有穩(wěn)定的銷售增長(zhǎng)率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率(2)(2)具有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近具有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近現(xiàn)

11、金流量現(xiàn)金流量詳細(xì)預(yù)測(cè)詳細(xì)預(yù)測(cè)簡(jiǎn)化方法簡(jiǎn)化方法“期初投資資本回報(bào)率期初投資資本回報(bào)率”【思考思考】 DBX DBX公司目前正處在高速增長(zhǎng)的時(shí)期，公司目前正處在高速增長(zhǎng)的時(shí)期，20002000年的銷售增長(zhǎng)了年的銷售增長(zhǎng)了12%12%。預(yù)計(jì)。預(yù)計(jì)20012001年可以維持年可以維持12%12%的增長(zhǎng)率，的增長(zhǎng)率，20022002年開(kāi)始逐步下降，年開(kāi)始逐步下降，每年下降每年下降2 2個(gè)百分點(diǎn)，個(gè)百分點(diǎn)，20052005年下降年下降1 1個(gè)百分點(diǎn)，即增長(zhǎng)率為個(gè)百分點(diǎn)，即增長(zhǎng)率為5%5%，20062006年及以后各年按年及以后各年按5%5%的比率持續(xù)增長(zhǎng)。見(jiàn)下表所示。的比率持續(xù)增長(zhǎng)。見(jiàn)下表所示。年份 基

12、期 2001200220032004200520062007200820092010銷售增長(zhǎng)率（%） 12121086555555稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn) 36.9641.4045.5349.1852.1354.7357.4760.3463.3666.5369.86投資資本 320.00 358.40 394.24 425.78 451.33 473.89 497.59 522.47 548.59 576.02 604.82期初投資資本回報(bào)率（%） 12.9412.7112.4712.2412.1312.1312.1312.1312.1312.13(1)(1)計(jì)算中使用的是計(jì)算中使用的是“期初投資資本回報(bào)

13、率期初投資資本回報(bào)率”，這與第二章的凈經(jīng)營(yíng)資，這與第二章的凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)利潤(rùn)率是不同的。產(chǎn)利潤(rùn)率是不同的。(2)(2)本題中銷售增長(zhǎng)率和投資資本回報(bào)率兩個(gè)指標(biāo)從本題中銷售增長(zhǎng)率和投資資本回報(bào)率兩個(gè)指標(biāo)從20052005年開(kāi)始即保持年開(kāi)始即保持不變，但卻將不變，但卻將20052005年劃入預(yù)測(cè)期，可以認(rèn)為年劃入預(yù)測(cè)期，可以認(rèn)為20052005年是一個(gè)轉(zhuǎn)換期。年是一個(gè)轉(zhuǎn)換期。注意，轉(zhuǎn)換期一定劃入預(yù)測(cè)期。注意，轉(zhuǎn)換期一定劃入預(yù)測(cè)期?！咎崾咎崾尽吭陬A(yù)測(cè)現(xiàn)金流量時(shí)，一定要將轉(zhuǎn)換期劃入預(yù)測(cè)期在預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量時(shí)，一定要將轉(zhuǎn)換期劃入預(yù)測(cè)期( (這一年的現(xiàn)這一年的現(xiàn)金流量需要預(yù)測(cè)金流量需要預(yù)測(cè)) )；但是在計(jì)算企業(yè)價(jià)

14、值時(shí)，可以放入第一階段；但是在計(jì)算企業(yè)價(jià)值時(shí)，可以放入第一階段( (一般一般也稱為預(yù)測(cè)期也稱為預(yù)測(cè)期) )，也可以放入第二階段，也可以放入第二階段( (一般也稱為后續(xù)期或穩(wěn)定期一般也稱為后續(xù)期或穩(wěn)定期) )。=稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈利率凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)( (二二) )現(xiàn)金流量的確定現(xiàn)金流量的確定2.2.預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量確定方法預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量確定方法【預(yù)測(cè)基期預(yù)測(cè)基期】 基期：作為預(yù)測(cè)基礎(chǔ)的時(shí)期，通常是預(yù)測(cè)工作的上一個(gè)年度?；冢鹤鳛轭A(yù)測(cè)基礎(chǔ)的時(shí)期，通常是預(yù)測(cè)工作的上一個(gè)年度。 基數(shù)基數(shù)( (基期的各項(xiàng)數(shù)據(jù)基期的各項(xiàng)數(shù)據(jù)) )：各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

15、的金額、增長(zhǎng)率及財(cái)務(wù)比率：各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的金額、增長(zhǎng)率及財(cái)務(wù)比率a)a) 以上年實(shí)際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)；以上年實(shí)際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)；b)b) 以修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。以修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)?！敬_定方法確定方法】 編表法：編表法：基期的報(bào)表及相關(guān)假設(shè)基期的報(bào)表及相關(guān)假設(shè)編制預(yù)計(jì)利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債編制預(yù)計(jì)利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表表編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表（參見(jiàn)第三章）編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表（參見(jiàn)第三章）狹義：估計(jì)企業(yè)未來(lái)的融資需求狹義：估計(jì)企業(yè)未來(lái)的融資需求廣義：編制全部的預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表廣義：編制全部的預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表估計(jì)企業(yè)未來(lái)融資需求的方法估計(jì)企業(yè)未來(lái)融資需求的方法銷售百分比法銷售百分比法估計(jì)企業(yè)未來(lái)融資

16、需求的方法估計(jì)企業(yè)未來(lái)融資需求的方法銷售百分比法銷售百分比法1.1.確定預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)確定預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn) 預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)= =預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)- -預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)負(fù)債預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)負(fù)債基本假設(shè)：經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)負(fù)債的銷售百分比不變基本假設(shè)：經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)負(fù)債的銷售百分比不變(1)(1)預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的確定。預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的確定。 假設(shè)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)項(xiàng)目中應(yīng)收賬款基期假設(shè)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)項(xiàng)目中應(yīng)收賬款基期(2009(2009年年) )的數(shù)據(jù)為的數(shù)據(jù)為1010萬(wàn)元，基期的銷萬(wàn)元，基期的銷售收入為售收入為100100萬(wàn)元，則應(yīng)收賬款的銷售百分比為萬(wàn)元，則應(yīng)收賬款的銷售百分比為10%10%。由于假定該比率不。由

17、于假定該比率不變，因此，如果下期變，因此，如果下期(2010(2010年年) )銷售收入為銷售收入為200200萬(wàn)元，則下期預(yù)計(jì)的應(yīng)收賬萬(wàn)元，則下期預(yù)計(jì)的應(yīng)收賬款項(xiàng)目金額為：款項(xiàng)目金額為：20020010%=20(10%=20(萬(wàn)元萬(wàn)元) )。 每一項(xiàng)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)項(xiàng)目均采用這種方法確定，合計(jì)數(shù)即為預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)。每一項(xiàng)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)項(xiàng)目均采用這種方法確定，合計(jì)數(shù)即為預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)。(2)(2)預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)負(fù)債的確定預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)負(fù)債的確定( (同上同上) )。(3)(3)預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)= =預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)- -預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)負(fù)債預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)負(fù)債銷售百分比法銷售百分比法估計(jì)企業(yè)未來(lái)融資需求的方法估計(jì)企業(yè)未

18、來(lái)融資需求的方法銷售百分比法銷售百分比法2.2.資金總需求的確定資金總需求的確定資金總需求資金總需求= =預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)- -基期凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)基期凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)3.3.預(yù)計(jì)可以動(dòng)用的金融資產(chǎn)的確定預(yù)計(jì)可以動(dòng)用的金融資產(chǎn)的確定 一般情況下，會(huì)直接給出一般情況下，會(huì)直接給出4.4.留存收益增加的確定留存收益增加的確定留存收益增加留存收益增加= =預(yù)計(jì)銷售收入預(yù)計(jì)銷售收入計(jì)劃銷售凈利率計(jì)劃銷售凈利率(1-(1-股利支付率股利支付率) )5.5.外部融資額的確定外部融資額的確定外部融資額外部融資額=(=(預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)- -基期凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)基期凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn))-)-可以動(dòng)用的金融資產(chǎn)可

19、以動(dòng)用的金融資產(chǎn)- -留存收益增加留存收益增加【提示】外部融資按照優(yōu)先順序，先債務(wù)融資，后股權(quán)融資【確定方法確定方法】 公式法公式法實(shí)體現(xiàn)金流量的確定方法：實(shí)體現(xiàn)金流量的確定方法：方法一：方法一：實(shí)體現(xiàn)金流量實(shí)體現(xiàn)金流量= =經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量投資現(xiàn)金流量投資現(xiàn)金流量 =( =(稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)+ +折舊攤銷折舊攤銷) ) ( (凈經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加凈經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加+ +凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加+ +折舊攤銷折舊攤銷) )方法二：方法二：本期凈投資本期凈投資= =經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加+ +本期資本支出本期資本支出- -折舊攤銷折舊攤銷 = =經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資

20、本增加經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加+(+(凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加+ +本年折舊攤銷本年折舊攤銷) ) 本期折舊攤銷本期折舊攤銷 = =經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加+ +凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加 = =凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增加凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增加實(shí)體現(xiàn)金流量實(shí)體現(xiàn)金流量= =稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)- -本期凈投資本期凈投資= =稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)- -凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增加凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增加資本支出資本支出本期總投資本期總投資【確定方法確定方法】 公式法公式法股權(quán)現(xiàn)金流量的確定方法：股權(quán)現(xiàn)金流量的確定方法：方法一：方法一：股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)現(xiàn)金流量= =股利分配股利分配- -股權(quán)資本凈增加股權(quán)資本凈

21、增加方法二：方法二：股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)現(xiàn)金流量= =實(shí)體現(xiàn)金流量實(shí)體現(xiàn)金流量- -債務(wù)現(xiàn)金流量債務(wù)現(xiàn)金流量 =(=(稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)- -本期凈投資本期凈投資)-()-(稅后利息支出稅后利息支出- -凈負(fù)債增加凈負(fù)債增加) ) = =稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)- -本期凈投資本期凈投資- -稅后利息支出稅后利息支出+ +凈負(fù)債增加凈負(fù)債增加 = =稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)-(-(本期凈投資本期凈投資- -凈負(fù)債增加凈負(fù)債增加) ) = =稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)- -( (本期凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增加本期凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增加- -凈負(fù)債增加凈負(fù)債增加) ) = =稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)- -股權(quán)凈投資股權(quán)凈投資( (股東權(quán)

22、益增加股東權(quán)益增加) )股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)現(xiàn)金流量= =稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)-(-(實(shí)體凈投資實(shí)體凈投資- -負(fù)債率負(fù)債率實(shí)體凈投資實(shí)體凈投資) ) = =稅后利潤(rùn)稅后利潤(rùn)- -實(shí)體凈投資實(shí)體凈投資(1-(1-負(fù)債率負(fù)債率) )按照固定的負(fù)按照固定的負(fù)債率債率(凈負(fù)債凈負(fù)債/凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)) 籌集資本籌集資本簡(jiǎn)簡(jiǎn)化化二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)( (二二) )現(xiàn)金流量的確定現(xiàn)金流量的確定3.3.后續(xù)期現(xiàn)金流量的確定后續(xù)期現(xiàn)金流量的確定 在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量的增長(zhǎng)率和銷售收入在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量的增長(zhǎng)率和銷售收入的增長(zhǎng)率相同

23、，因此可以的增長(zhǎng)率相同，因此可以根據(jù)銷售增長(zhǎng)率估計(jì)現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率根據(jù)銷售增長(zhǎng)率估計(jì)現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率。三、企業(yè)價(jià)值的計(jì)算三、企業(yè)價(jià)值的計(jì)算【例例】教材教材DBXDBX公司例題。假設(shè)該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為公司例題。假設(shè)該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為12%12%，股權(quán)，股權(quán)資本成本為資本成本為15.0346%15.0346%。要求計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。要求計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。1.1.實(shí)體現(xiàn)金流量模型實(shí)體現(xiàn)金流量模型【方法一方法一】?jī)r(jià)值計(jì)算的兩個(gè)階段與預(yù)測(cè)期和后續(xù)期的劃分一致。價(jià)值計(jì)算的兩個(gè)階段與預(yù)測(cè)期和后續(xù)期的劃分一致。 將轉(zhuǎn)換期歸入預(yù)測(cè)期。將轉(zhuǎn)換期歸入預(yù)測(cè)期?！纠拷滩慕滩腄BXDBX公

24、司例題。假設(shè)該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為公司例題。假設(shè)該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為12%12%，股權(quán)，股權(quán)資本成本為資本成本為15.0346%15.0346%。要求計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。要求計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。1.1.實(shí)體現(xiàn)金流量模型實(shí)體現(xiàn)金流量模型【方法二方法二】將進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的前一年劃入后一階段。將進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的前一年劃入后一階段。 將轉(zhuǎn)換期歸入后續(xù)期將轉(zhuǎn)換期歸入后續(xù)期企業(yè)實(shí)體價(jià)值企業(yè)實(shí)體價(jià)值=3=3( (P/F,12%,1)+9.69P/F,12%,1)+9.69 (P/F,12%,2)+17.64(P/F,12%,2)+17.64 (P/F,12%,3)(P/F,12%,3) +

25、26.58 +26.58 (P/F,12%,4)+32.17/(12%-5%)(P/F,12%,4)+32.17/(12%-5%) (P/F,12%,4)=331.90(P/F,12%,4)=331.90【例例】教材教材DBXDBX公司例題。假設(shè)該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為公司例題。假設(shè)該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為12%12%，股權(quán)，股權(quán)資本成本為資本成本為15.0346%15.0346%。要求計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。要求計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。2.2.股權(quán)現(xiàn)金流量模型股權(quán)現(xiàn)金流量模型股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值=9.75=9.75(P/F,15.0346%,1)+15.20(P/F,15.0346%,1

26、)+15.20(P/F,15.0346%,2)+21.44(P/F,15.0346%,2)+21.44(P/F,15.0346%,3)+28.24(P/F,15.0346%,3)+28.24(P/F,15.0346%,4)+32.64(P/F,15.0346%,4)+32.64(P/F,15.(P/F,15.0346%,5)+34.27/(15.0346%-5%)0346%,5)+34.27/(15.0346%-5%)(P/F,15.0346%,5)=235.90(P/F,15.0346%,5)=235.90實(shí)體價(jià)值實(shí)體價(jià)值= =股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值+ +凈債務(wù)價(jià)值凈債務(wù)價(jià)值=235.90+=23

27、5.90+9696=331.90=331.90基期賬面價(jià)值基期賬面價(jià)值( (一一) )股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用1.1.永續(xù)增長(zhǎng)模型永續(xù)增長(zhǎng)模型永續(xù)增長(zhǎng)模型假設(shè)企業(yè)未來(lái)長(zhǎng)期穩(wěn)定、可持續(xù)地增長(zhǎng)。永續(xù)增長(zhǎng)模型假設(shè)企業(yè)未來(lái)長(zhǎng)期穩(wěn)定、可持續(xù)地增長(zhǎng)。永續(xù)增長(zhǎng)模型的一般表達(dá)式如下：永續(xù)增長(zhǎng)模型的一般表達(dá)式如下： A A公司是一個(gè)規(guī)模較大的跨國(guó)公司，目前處于穩(wěn)定增長(zhǎng)狀公司是一個(gè)規(guī)模較大的跨國(guó)公司，目前處于穩(wěn)定增長(zhǎng)狀態(tài)。態(tài)。2001 2001 年每股凈利潤(rùn)為年每股凈利潤(rùn)為13.713.7元。根據(jù)全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期，元。根據(jù)全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期，長(zhǎng)期增長(zhǎng)率為長(zhǎng)期增長(zhǎng)率為6%6%，預(yù)計(jì)該公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率與宏觀

28、經(jīng)濟(jì)，預(yù)計(jì)該公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率與宏觀經(jīng)濟(jì)相同，為維持每年相同，為維持每年6%6%的增長(zhǎng)率，需要每股股權(quán)本年凈投的增長(zhǎng)率，需要每股股權(quán)本年凈投資資11.211.2元。據(jù)估計(jì)，該企業(yè)的股權(quán)資本成本為元。據(jù)估計(jì)，該企業(yè)的股權(quán)資本成本為10%10%。請(qǐng)。請(qǐng)計(jì)算該企業(yè)計(jì)算該企業(yè)20012001年每股股權(quán)現(xiàn)金流量和每股股權(quán)價(jià)值。年每股股權(quán)現(xiàn)金流量和每股股權(quán)價(jià)值。如果估計(jì)增長(zhǎng)率為8%，本年凈投資不變，則股權(quán)價(jià)值為？( (一一) )股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用1.1.永續(xù)增長(zhǎng)模型永續(xù)增長(zhǎng)模型( (一一) )股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用2.2.兩階段增長(zhǎng)模型兩階段增長(zhǎng)模型股權(quán)價(jià)值股

29、權(quán)價(jià)值= =預(yù)測(cè)期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值預(yù)測(cè)期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+ +后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值使用條件：適用于增長(zhǎng)呈現(xiàn)兩個(gè)階段的企業(yè)。使用條件：適用于增長(zhǎng)呈現(xiàn)兩個(gè)階段的企業(yè)。 第一個(gè)階段為超常增長(zhǎng)階段，增長(zhǎng)率明顯快于永續(xù)增長(zhǎng)階段第一個(gè)階段為超常增長(zhǎng)階段，增長(zhǎng)率明顯快于永續(xù)增長(zhǎng)階段 第二個(gè)階段具有永續(xù)增長(zhǎng)的特征，增長(zhǎng)率比較低，是正常的第二個(gè)階段具有永續(xù)增長(zhǎng)的特征，增長(zhǎng)率比較低，是正常的增長(zhǎng)率。增長(zhǎng)率。B B公司是一家高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢(shì)。公司是一家高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢(shì)。20002000年年每股銷售收每股銷售收2020元，預(yù)計(jì)元，預(yù)計(jì)2001200120052005年的銷售收入

30、增長(zhǎng)年的銷售收入增長(zhǎng)率維持在率維持在20%20%的水平，到的水平，到20062006年增長(zhǎng)率下滑到年增長(zhǎng)率下滑到3%3%并將持并將持續(xù)下去。目前該公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本占銷售收的續(xù)下去。目前該公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本占銷售收的40%40%，銷售，銷售增長(zhǎng)時(shí)可以維持不變。目前每股資本支出增長(zhǎng)時(shí)可以維持不變。目前每股資本支出3.73.7元，每股折元，每股折舊費(fèi)舊費(fèi)1.71.7元，為支持銷售每年增長(zhǎng)元，為支持銷售每年增長(zhǎng)20%20%，資本支出需同比，資本支出需同比增長(zhǎng)，折舊費(fèi)也會(huì)同比增長(zhǎng)。企業(yè)的目標(biāo)投資結(jié)構(gòu)是凈負(fù)增長(zhǎng)，折舊費(fèi)也會(huì)同比增長(zhǎng)。企業(yè)的目標(biāo)投資結(jié)構(gòu)是凈負(fù)債占債占10%10%，股權(quán)資本成本是，股權(quán)資本成本是

31、12%12%。目前每股凈利潤(rùn)。目前每股凈利潤(rùn)4 4元，元，預(yù)計(jì)與銷售同步增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)與銷售同步增長(zhǎng)。要求：計(jì)算目前的股票價(jià)值。要求：計(jì)算目前的股票價(jià)值。( (二二) )實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用1.1.永續(xù)增長(zhǎng)模型永續(xù)增長(zhǎng)模型實(shí)體價(jià)值實(shí)體價(jià)值= =下期實(shí)體現(xiàn)金流量下期實(shí)體現(xiàn)金流量/(/(加權(quán)平均資本成本永續(xù)增長(zhǎng)率加權(quán)平均資本成本永續(xù)增長(zhǎng)率) )2.2.兩階段模型兩階段模型實(shí)體價(jià)值實(shí)體價(jià)值= =預(yù)測(cè)期實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值預(yù)測(cè)期實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+ +后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值D D企業(yè)剛剛收購(gòu)了另一個(gè)企業(yè)，由于收購(gòu)借入巨額資金，使企業(yè)剛剛收購(gòu)了另一個(gè)企業(yè)，由于收購(gòu)借入巨額資金，使

32、得財(cái)務(wù)杠桿很高。得財(cái)務(wù)杠桿很高。20002000年年底投資資本總額為年年底投資資本總額為65006500萬(wàn)元萬(wàn)元，其中有息債務(wù)，其中有息債務(wù)46504650萬(wàn)元，股東權(quán)益萬(wàn)元，股東權(quán)益18501850萬(wàn)元，投資資萬(wàn)元，投資資本的負(fù)債率超過(guò)本的負(fù)債率超過(guò)70%70%。目前發(fā)行在外的股票有。目前發(fā)行在外的股票有10001000萬(wàn)股萬(wàn)股，每股市價(jià)，每股市價(jià)1212元元; ;固定資產(chǎn)凈值固定資產(chǎn)凈值40004000萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本本25002500萬(wàn)元萬(wàn)元; ;本年銷售額本年銷售額1000010000萬(wàn)元，稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)萬(wàn)元，稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)15001500萬(wàn)元，稅后借款利息萬(wàn)元，稅后借款利息200200萬(wàn)元。萬(wàn)元。凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn) 凈負(fù)債及股東權(quán)益 經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本 2500固定資產(chǎn)凈值 4000有息債務(wù) 4650股東權(quán)益 1850凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)合計(jì) 6500凈負(fù)