第六章 杠桿原理與資本結(jié)構(gòu)

1、第六章杠桿原理與資本結(jié)構(gòu)第六章杠桿原理與資本結(jié)構(gòu)n第一節(jié)杠桿原理第一節(jié)杠桿原理n第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策第一節(jié)第一節(jié) 杠桿原理杠桿原理1、成本習(xí)性是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)、成本習(xí)性是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。成本按習(xí)性的劃分：量上的依存關(guān)系。成本按習(xí)性的劃分：變動變動成本成本固定固定成本成本混合混合成本成本成本按成本按習(xí)性習(xí)性分類分類直接人工直接人工直接材料直接材料約束性固定成本約束性固定成本經(jīng)營能力成本經(jīng)營能力成本酌量性固定成本酌量性固定成本經(jīng)營方針成本經(jīng)營方針成本半變動成本半變動成本半固定成本半固定成本總成本習(xí)性模型：總成本習(xí)性模型： y=a+bxa- 固定

2、成本固定成本b- 單位變動成本單位變動成本x- 業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量2、邊際貢獻及計算、邊際貢獻及計算邊際貢獻是指銷售收入減去變動成本后的邊際貢獻是指銷售收入減去變動成本后的差額。邊際貢獻也是一種利潤。差額。邊際貢獻也是一種利潤。邊際貢獻銷售收入邊際貢獻銷售收入-變動成本變動成本Mpx-bx（p-b）xmx式中：式中：M為邊際貢獻；為邊際貢獻；p為銷售單價；為銷售單價；b為單位變動成本；為單位變動成本；x為產(chǎn)銷量；為產(chǎn)銷量；m為單為單位邊際貢獻。位邊際貢獻。3、息稅前利潤及其計算、息稅前利潤及其計算 息稅前利潤是不扣利息和所得稅之前的利潤。息稅前利潤是不扣利息和所得稅之前的利潤。息稅前利潤銷售收入息稅

3、前利潤銷售收入-變動成本變動成本-固定成本邊固定成本邊際貢獻際貢獻-固定成本固定成本 EBITpx-bx-a（p-b）x-aM-a 式中：式中：EBIT為息稅前利潤；為息稅前利潤；a為固定成本。為固定成本。 杠桿效應(yīng)杠桿效應(yīng)財務(wù)中的杠桿效應(yīng)是指：由于特定費用（如固財務(wù)中的杠桿效應(yīng)是指：由于特定費用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本或固定的財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致定生產(chǎn)經(jīng)營成本或固定的財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)變量會以較大幅度變動的現(xiàn)象。變量會以較大幅度變動的現(xiàn)象。即：由于固定費用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本或固定的即：由于固定費用（如

4、固定生產(chǎn)經(jīng)營成本或固定的財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生比較小財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生比較小的變化時，利潤會產(chǎn)生較大幅度的變動。的變化時，利潤會產(chǎn)生較大幅度的變動。包括三種形式：經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿、復(fù)合杠桿。包括三種形式：經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿、復(fù)合杠桿。二、經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿二、經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿u1、經(jīng)營風(fēng)險、經(jīng)營風(fēng)險u2、經(jīng)營杠桿的計量、經(jīng)營杠桿的計量用經(jīng)營杠桿系數(shù)用經(jīng)營杠桿系數(shù)或經(jīng)營杠桿程度或經(jīng)營杠桿程度u3、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系。、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系。1、經(jīng)營風(fēng)險、經(jīng)營風(fēng)險 所謂所謂經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險是指企業(yè)在無負(fù)債時未來經(jīng)營收益或是指企業(yè)在無負(fù)債時未來經(jīng)營收

5、益或者息稅前利潤的不確定性。者息稅前利潤的不確定性。影響因素：影響因素：1、市場需求的變化、市場需求的變化 2、產(chǎn)品價格的變動、產(chǎn)品價格的變動 3、原材料成本的變動、原材料成本的變動 4、產(chǎn)品更新周期以及公司研發(fā)能力、產(chǎn)品更新周期以及公司研發(fā)能力 5、固定成本比重、固定成本比重 2、經(jīng)營杠桿、經(jīng)營杠桿 所謂經(jīng)營杠桿是指由于固定成本的存在而導(dǎo)所謂經(jīng)營杠桿是指由于固定成本的存在而導(dǎo)致的息稅前利潤變動率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動致的息稅前利潤變動率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率的杠桿效應(yīng)。率的杠桿效應(yīng)。 或由于固定成本的存在，息稅前利潤變動率或由于固定成本的存在，息稅前利潤變動率大于產(chǎn)銷量變動率的現(xiàn)象。大于產(chǎn)銷量變動

6、率的現(xiàn)象。證明如下：（證明如下：（P-b）=1,a=3X由由5增長到增長到10， 則產(chǎn)銷量的變動率則產(chǎn)銷量的變動率100 EBIT（p-b）x-a15-32 EBIT（p-b）x-a110-37 EBIT的變動率（的變動率（7-2）/2100250100 由于存在固定成本，銷量較小的變動會引起由于存在固定成本，銷量較小的變動會引起息稅前利潤很大的變動。息稅前利潤很大的變動。經(jīng)營杠桿的計量經(jīng)營杠桿的計量衡量經(jīng)營杠桿作用程度的指標(biāo)：經(jīng)營杠桿系數(shù)衡量經(jīng)營杠桿作用程度的指標(biāo)：經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動率相當(dāng)于產(chǎn)經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)。銷量變動率的倍數(shù)。

7、公式：公式： 經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)=息稅前利潤變動率息稅前利潤變動率/產(chǎn)銷量變產(chǎn)銷量變動率動率DOL=EBIT/EBIT x/x 例題：書例題：書P150可以看出計算經(jīng)營杠桿系數(shù)必須根據(jù)變動前、后的有可以看出計算經(jīng)營杠桿系數(shù)必須根據(jù)變動前、后的有關(guān)資料才能進行計算，不能僅根據(jù)基期資料來進行關(guān)資料才能進行計算，不能僅根據(jù)基期資料來進行計算。為此，我們推導(dǎo)出另一個公式。計算。為此，我們推導(dǎo)出另一個公式。經(jīng)營杠桿系數(shù)的推導(dǎo)公式經(jīng)營杠桿系數(shù)的推導(dǎo)公式基期：基期：EBIT=（P-b）X-a 報告期：報告期：EBIT=（P-b）X-a - EBIT=(P-b)x 將代入將代入DOL的計算公式即可求得的

8、計算公式即可求得DOL= =XXEBITEBITDOL/XXEBITXbP/)(EBITaEBITEBITMEBITXbp )(因此，報告期經(jīng)營杠桿系數(shù)基期邊際貢獻因此，報告期經(jīng)營杠桿系數(shù)基期邊際貢獻/基期息基期息稅前利潤稅前利潤即：即：因此因此, 當(dāng)固定成本當(dāng)固定成本a=0時，經(jīng)營杠桿系數(shù)時，經(jīng)營杠桿系數(shù)DOL=1; 當(dāng)固當(dāng)固定成本定成本a0時，經(jīng)營杠桿系數(shù)時，經(jīng)營杠桿系數(shù)DOL1產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)的根本原因是固定成本的存在。產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)的根本原因是固定成本的存在。基基期期息息稅稅前前利利潤潤基基期期邊邊際際貢貢獻獻經(jīng)經(jīng)營營杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)基基期期固固定定成成本本基基期期邊邊際際貢貢獻獻成

9、成本本基基期期邊邊際際貢貢獻獻經(jīng)經(jīng)營營杠杠桿桿系系數(shù)數(shù) 分子分母同時除以邊際貢獻則：分子分母同時除以邊際貢獻則：影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素：單價、單位變動成本、銷售量、固影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素：單價、單位變動成本、銷售量、固定成本。定成本。同方向同方向影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素：固定成本、單位變影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素：固定成本、單位變動成本動成本反方向反方向影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素：單價、銷售量。影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的因素：單價、銷售量。xbpa11經(jīng)經(jīng)營營杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)3、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系經(jīng)營杠桿系數(shù)的含義和有關(guān)因素的關(guān)系是：經(jīng)營杠桿系數(shù)的含義和有關(guān)因素的關(guān)系是：1)在

10、固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長（減少）所引起息稅前利潤增長（減少）銷售額增長（減少）所引起息稅前利潤增長（減少）的幅度。的幅度。2)在其他因素不變的情況下，固定成本越大，經(jīng)營在其他因素不變的情況下，固定成本越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大；反之，固定成杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大；反之，固定成本越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險也就越小。本越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險也就越小。因此，企業(yè)一般可以通過因此，企業(yè)一般可以通過增加銷售額、降低產(chǎn)品單增加銷售額、降低產(chǎn)品單位變動成本、降低固定成本比重位變動成本、降低固定成本比重等

11、措施使經(jīng)營杠桿等措施使經(jīng)營杠桿系數(shù)下降，降低經(jīng)營風(fēng)險。系數(shù)下降，降低經(jīng)營風(fēng)險。例如例如 某企業(yè)生產(chǎn)某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本產(chǎn)品，固定成本60萬元，變動萬元，變動成本率成本率40，當(dāng)企業(yè)銷售額分別為，當(dāng)企業(yè)銷售額分別為400萬元、萬元、200萬元、萬元、100萬元時，經(jīng)營杠桿系數(shù)分別萬元時，經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為：為：33. 160%40*400400%40*4004001DOL260%40*200200%40*2002002DOL60%40*100100%40*1001003DOL 可以看出：固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠可以看出：固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長所引起利潤增長的

12、桿系數(shù)說明了銷售額增長所引起利潤增長的幅度。銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)小，經(jīng)營幅度。銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)小，經(jīng)營風(fēng)險越小；銷售額越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，風(fēng)險越?。讳N售額越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大。當(dāng)銷售額達到盈虧臨界經(jīng)營風(fēng)險也就越大。當(dāng)銷售額達到盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨于無窮大。此時若銷點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨于無窮大。此時若銷售額稍有增加便可出現(xiàn)盈利，若銷售額稍有售額稍有增加便可出現(xiàn)盈利，若銷售額稍有減少便會發(fā)生虧損，企業(yè)經(jīng)營只能保本減少便會發(fā)生虧損，企業(yè)經(jīng)營只能保本 二、二、 財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿n1、財務(wù)杠桿的含義、財務(wù)杠桿的含義n2、財務(wù)杠桿的計量：財務(wù)

13、杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿的計量：財務(wù)杠桿系數(shù)n3、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系1、財務(wù)杠桿的含義、財務(wù)杠桿的含義由于固定財務(wù)費用的存在而導(dǎo)致的，普通股股由于固定財務(wù)費用的存在而導(dǎo)致的，普通股股東權(quán)益變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿東權(quán)益變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿效應(yīng)。效應(yīng)。衡量普通股股東的獲利能力一般是用普通股的衡量普通股股東的獲利能力一般是用普通股的每股利潤。因此，財務(wù)杠桿的定義是，每股利潤。因此，財務(wù)杠桿的定義是，由于由于固定財務(wù)費用的存在，普通股每股利潤的變固定財務(wù)費用的存在，普通股每股利潤的變動幅度超過息稅前利潤的變動幅度的現(xiàn)象。動幅度超過息稅前利潤的變動幅度的現(xiàn)

14、象。財務(wù)杠桿反映的是每股利潤變動大于息稅前利財務(wù)杠桿反映的是每股利潤變動大于息稅前利潤變動的現(xiàn)象。潤變動的現(xiàn)象。普通股每股利潤公式為：普通股每股利潤公式為：普通股每股利潤普通股每股利潤(凈利潤凈利潤-優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利)/普通普通股股數(shù)股股數(shù)EPS【(EBIT-I)(1-T) -d】/N其中：其中：I、T、d和和N不變不變EBIT的較小變動會導(dǎo)致的較小變動會導(dǎo)致EPS較大的變動。較大的變動。書例題書例題結(jié)論：只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財務(wù)支結(jié)論：只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財務(wù)支出的債務(wù)和優(yōu)先股，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)。出的債務(wù)和優(yōu)先股，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)。即存在財務(wù)杠桿的前提是有固定的優(yōu)

15、先股利和即存在財務(wù)杠桿的前提是有固定的優(yōu)先股利和債務(wù)利息。債務(wù)利息。2、財務(wù)杠桿的計量、財務(wù)杠桿的計量財務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股利潤的變動率相財務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。公式：公式： EBIT EBIT-I-d/(1-T)式中：式中：I為債務(wù)利息；為債務(wù)利息；d為優(yōu)先股股息。為優(yōu)先股股息。EBITEBITEPSEPSDEL/財務(wù)杠桿系數(shù)的推導(dǎo)公式財務(wù)杠桿系數(shù)的推導(dǎo)公式基期：基期： 報告期：報告期： - NdTIEBITEPS)1)(NdTITEBISEP)1)(NTEBITEPS)1 ( EBITEBITEPSEPSDFL 將

16、上式代入將上式代入DFL的計算公式即可求得結(jié)果。的計算公式即可求得結(jié)果。DFL1，當(dāng)，當(dāng)I=0和和d=0時，時，DFL=1。產(chǎn)生財務(wù)杠桿效應(yīng)的根本原因是負(fù)債和優(yōu)先股的存在。產(chǎn)生財務(wù)杠桿效應(yīng)的根本原因是負(fù)債和優(yōu)先股的存在。當(dāng)不考慮優(yōu)先股時當(dāng)不考慮優(yōu)先股時,公式可簡為公式可簡為:DFL=EBIT/(EBIT-I)TdIEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFL1財務(wù)杠桿系數(shù)說明的問題：財務(wù)杠桿系數(shù)說明的問題：1)財務(wù)杠桿系數(shù)表明息稅前利潤增長引起的財務(wù)杠桿系數(shù)表明息稅前利潤增長引起的每股利潤的增長幅度。每股利潤的增長幅度。2)在資本總額、息稅前利潤相同的情況下，在資本總額、息稅前利潤相同的

17、情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，預(yù)期負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，預(yù)期每股利潤（投資者收益）變動越大。每股利潤（投資者收益）變動越大。n【事例事例1】財務(wù)杠桿系數(shù)等于財務(wù)杠桿系數(shù)等于2，表明如果要是，表明如果要是明年息稅前利潤變動明年息稅前利潤變動1倍，每股利潤將變動倍，每股利潤將變動2倍；倍；或者財務(wù)杠桿系數(shù)等于或者財務(wù)杠桿系數(shù)等于3，表明未來息稅前利潤，表明未來息稅前利潤增長增長1倍，每股利潤將增長倍，每股利潤將增長3倍；一旦息稅前利潤倍；一旦息稅前利潤下降下降1倍，每股利潤就會下降倍，每股利潤就會下降3倍。倍。n【事例事例2】已知財務(wù)杠桿系數(shù)等于已知財務(wù)杠桿系數(shù)等于2，明年每股

18、，明年每股利潤要增長利潤要增長50%，息稅前利潤至少得增長多少？，息稅前利潤至少得增長多少？既然已經(jīng)告訴財務(wù)杠桿系數(shù)是既然已經(jīng)告訴財務(wù)杠桿系數(shù)是2倍，要得到每股倍，要得到每股利潤增長利潤增長50%，息稅前利潤就要增長，息稅前利潤就要增長25%（50%2）。）。 3、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系 財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時，增加了普通股每股利潤大幅度用負(fù)債資金時，增加了普通股每股利潤大幅度變動的機會所帶來的風(fēng)險。（因舉債而給企業(yè)變動的機會所帶來的風(fēng)險。（因舉債而給企業(yè)財務(wù)成果帶來的不確定。）財務(wù)成果帶來的不確定。

19、）沒有負(fù)債，沒有財務(wù)風(fēng)險；有負(fù)債，有財務(wù)風(fēng)沒有負(fù)債，沒有財務(wù)風(fēng)險；有負(fù)債，有財務(wù)風(fēng)險；利息大，財務(wù)杠桿系數(shù)大，財務(wù)風(fēng)險大。險；利息大，財務(wù)杠桿系數(shù)大，財務(wù)風(fēng)險大。因此，企業(yè)舉債比重越大，財務(wù)杠桿效應(yīng)越強，因此，企業(yè)舉債比重越大，財務(wù)杠桿效應(yīng)越強，財務(wù)風(fēng)險越大。財務(wù)風(fēng)險越大。例題例題【例例8】B、C、D三家企業(yè)資金總額都是一樣三家企業(yè)資金總額都是一樣的，唯一不同的是的，唯一不同的是B公司全都是自有資金，公司全都是自有資金，而而C公司有公司有50%負(fù)債，負(fù)債，D公司也是有公司也是有50%的的負(fù)債，但是利息率不一樣，負(fù)債，但是利息率不一樣，C公司的利息率公司的利息率低低6%，D公司的利息率高公司的利

20、息率高12%，對于這三，對于這三家公司，有一些基本的數(shù)據(jù)。參見表。家公司，有一些基本的數(shù)據(jù)。參見表。企業(yè)企業(yè)名稱名稱經(jīng)濟經(jīng)濟情況情況概率概率 息稅息稅前利前利潤潤利息利息 稅前稅前利潤利潤所得所得稅稅凈利凈利潤潤每股每股利潤利潤B較好較好中等中等較差較差0.200.600.20320200800003202008016010040160100400.800.500.20C較好較好中等中等較差較差0.200.600.203202008060606026014020130701013070101.300.700.10D較好較好中等中等較差較差0.200.600.203202008012012012

21、020080-4010040010040-401.000.40-0.40DFLEBIT/（EBIT-I）必須首先計算息稅前利潤的期望值必須首先計算息稅前利潤的期望值B、EBIT3200.2+2000.6+800.2200 DFLEBIT/（EBIT-I）200/2001C、EBIT 200， DFL200/(200-60)1.43D、EBIT 200， DFL200/(200-120)2.5用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險。先計算每股利潤期望值。再計用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險。先計算每股利潤期望值。再計算算B、C、D三個方案的標(biāo)準(zhǔn)離差。三個方案的標(biāo)準(zhǔn)離差。B公司公司 每股利潤期望值每股利潤期望值=0.80.20+0

22、.500.60+0.200.20=0.50 0.19 B、C、D的每股利潤不一樣的每股利潤不一樣 必須要進一步計算必須要進一步計算B公司每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差率公司每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差率 Q0.19/0.50.38。C公司公司 每股利潤期望值每股利潤期望值=1.30.2+0.70.6+0.10.2=0.7 0.38 Q0.38/0.70.54D公司公司 每股利潤期望值每股利潤期望值0.36 0.45 Q0.45/0.361.25D公司的財務(wù)風(fēng)險最大。公司的財務(wù)風(fēng)險最大。財務(wù)杠桿衡量財務(wù)風(fēng)險的結(jié)論和利用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險的結(jié)論財務(wù)杠桿衡量財務(wù)風(fēng)險的結(jié)論和利用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險的結(jié)論一致。一致。 從上述分析

23、可知，從上述分析可知，C企業(yè)應(yīng)用財務(wù)杠桿，加企業(yè)應(yīng)用財務(wù)杠桿，加大了財務(wù)風(fēng)險，取得了比較好的效益；大了財務(wù)風(fēng)險，取得了比較好的效益；D企業(yè)企業(yè)應(yīng)用財務(wù)杠桿，加大了財務(wù)風(fēng)險，但不能取應(yīng)用財務(wù)杠桿，加大了財務(wù)風(fēng)險，但不能取得杠桿利益。就是說，企業(yè)利用財務(wù)杠桿，得杠桿利益。就是說，企業(yè)利用財務(wù)杠桿，可能會產(chǎn)生好的效果，也可能會產(chǎn)生壞的效可能會產(chǎn)生好的效果，也可能會產(chǎn)生壞的效果。果。結(jié)論：結(jié)論： 當(dāng)息稅前投資利潤率大于借入資金利息率時，當(dāng)息稅前投資利潤率大于借入資金利息率時，企業(yè)借入資金比例越大，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，自有企業(yè)借入資金比例越大，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，自有資金利潤率越高，有杠桿利益；資金利潤率越

24、高，有杠桿利益； 當(dāng)息稅前投資利潤率小于借入資金利息率時，當(dāng)息稅前投資利潤率小于借入資金利息率時，企業(yè)借入資金比例越大，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，自有企業(yè)借入資金比例越大，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，自有資金利潤率越低，有杠桿損失。資金利潤率越低，有杠桿損失。 企業(yè)如果避開風(fēng)險，不使用借入資金，就不能企業(yè)如果避開風(fēng)險，不使用借入資金，就不能獲得財務(wù)杠桿利益，提高自有資金利潤率；如果大獲得財務(wù)杠桿利益，提高自有資金利潤率；如果大量使用借入資金，風(fēng)險較大，可能使自有資金利潤量使用借入資金，風(fēng)險較大，可能使自有資金利潤率提高，也可能使自有資金利潤率降低；率提高，也可能使自有資金利潤率降低；只有適當(dāng)只有適當(dāng)利用借入資金

25、，才能在謀取財務(wù)杠桿利益的同時，利用借入資金，才能在謀取財務(wù)杠桿利益的同時，不冒過大的風(fēng)險。不冒過大的風(fēng)險。 通常借助自有資金利潤率指標(biāo)，分析企業(yè)借入通常借助自有資金利潤率指標(biāo)，分析企業(yè)借入資金與自有資金的比例安排是否適當(dāng)；采取新的籌資金與自有資金的比例安排是否適當(dāng)；采取新的籌資方案時，計算籌資后的自有資金利潤率與籌資前資方案時，計算籌資后的自有資金利潤率與籌資前的自有資金利潤率比較，該指標(biāo)提高有利，否則為的自有資金利潤率比較，該指標(biāo)提高有利，否則為不利。不利。三、復(fù)合杠桿三、復(fù)合杠桿n1、總杠桿（復(fù)合杠桿）含義、總杠桿（復(fù)合杠桿）含義n2、復(fù)合杠桿的作用程度、復(fù)合杠桿的作用程度n3、復(fù)合風(fēng)險

26、、復(fù)合風(fēng)險即企業(yè)風(fēng)險即企業(yè)風(fēng)險1、復(fù)合杠桿含義、復(fù)合杠桿含義 經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿的連鎖作用稱為經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿的連鎖作用稱為復(fù)合杠桿，即反應(yīng)產(chǎn)銷量變動對每股收益復(fù)合杠桿，即反應(yīng)產(chǎn)銷量變動對每股收益變動的影響程度。變動的影響程度。2.復(fù)合杠桿計量復(fù)合杠桿計量用普通股每股利潤變動率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)用普通股每股利潤變動率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)來衡量，稱為復(fù)合杠桿系數(shù)。來衡量，稱為復(fù)合杠桿系數(shù)。復(fù)合杠桿系數(shù)（復(fù)合杠桿系數(shù)（DCL）=普通股每股利潤變動率普通股每股利潤變動率/產(chǎn)銷產(chǎn)銷量變動率量變動率即總杠桿系數(shù)，它是經(jīng)營杠桿系數(shù)和財務(wù)杠桿系數(shù)的即總杠桿系數(shù)，它是經(jīng)營杠桿系數(shù)和財務(wù)杠桿系數(shù)的乘

27、積，其計算公式為乘積，其計算公式為復(fù)合杠桿系數(shù)復(fù)合杠桿系數(shù)=經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù)IMMXXEPSEPSDTL-a-/DFLDOL3.復(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險的關(guān)系復(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險的關(guān)系 由于復(fù)合杠桿作用使每股利潤大幅度波動由于復(fù)合杠桿作用使每股利潤大幅度波動而造成的風(fēng)險，稱為復(fù)合風(fēng)險。復(fù)合風(fēng)險直而造成的風(fēng)險，稱為復(fù)合風(fēng)險。復(fù)合風(fēng)險直接反映企業(yè)的整體風(fēng)險。接反映企業(yè)的整體風(fēng)險。其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險越大；復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)復(fù)合風(fēng)險越大；復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險越小。險越小。第二節(jié)第二節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策

28、資本結(jié)構(gòu)決策含義：含義：資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。系。 通常財務(wù)管理中的資金結(jié)構(gòu)是指狹義的資金結(jié)通常財務(wù)管理中的資金結(jié)構(gòu)是指狹義的資金結(jié)構(gòu)，即長期的資金結(jié)構(gòu)。構(gòu)，即長期的資金結(jié)構(gòu)。 資金從資金從來源渠道來源渠道分可分成兩大類：權(quán)益資金、負(fù)債分可分成兩大類：權(quán)益資金、負(fù)債資金。資金。 資金結(jié)構(gòu)的資金結(jié)構(gòu)的實質(zhì)實質(zhì)負(fù)債和所有者權(quán)益之間的比例關(guān)負(fù)債和所有者權(quán)益之間的比例關(guān)系。系。會計師考試書：會計師考試書：“資金結(jié)構(gòu)問題總的來說是資金結(jié)構(gòu)問題總的來說是負(fù)債資金的比例問題，即負(fù)債在企業(yè)全部資負(fù)債資金的比例問題，即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占的比重。

29、金中所占的比重。 資金結(jié)構(gòu)管理的意義：降低資金成本；利用資金結(jié)構(gòu)管理的意義：降低資金成本；利用財務(wù)杠桿效應(yīng)；合理擴大財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)杠桿效應(yīng)；合理擴大財務(wù)風(fēng)險。一、影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素一、影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素（一）公司產(chǎn)品銷售情況（二）公司股東和經(jīng)理的態(tài)度（三）公司財務(wù)狀況（四）公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)（五）貸款人和信用評級機構(gòu)的影響（六）行業(yè)因素與公司規(guī)模（七）公司所得稅稅率（八）利率水平的變動趨勢二、資金結(jié)構(gòu)的決策方法二、資金結(jié)構(gòu)的決策方法 最佳資金結(jié)構(gòu)的確定最佳資金結(jié)構(gòu)的確定n1、最佳資金結(jié)構(gòu)含義、最佳資金結(jié)構(gòu)含義n2、最佳資金結(jié)構(gòu)確定方法、最佳資金結(jié)構(gòu)確定方法1、最佳資金結(jié)構(gòu)含義、最佳資金結(jié)構(gòu)含

30、義 所謂最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下所謂最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價值最大的資金結(jié)構(gòu)。值最大的資金結(jié)構(gòu)。 2、最佳資金結(jié)構(gòu)確定方法、最佳資金結(jié)構(gòu)確定方法 u（1）比較資金成本法即比較綜合資金成本）比較資金成本法即比較綜合資金成本n 當(dāng)企業(yè)選擇不同籌資方案時可以采用比較綜合資金成本的當(dāng)企業(yè)選擇不同籌資方案時可以采用比較綜合資金成本的方法選定一個資金結(jié)構(gòu)較優(yōu)的方案方法選定一個資金結(jié)構(gòu)較優(yōu)的方案。n u（2）每股收益無差別點法（）每股收益無差別點法（EBIT-EPS）n 每股收益的無差別點，指每股收益不受融資方式影響的銷每股收益的無

31、差別點，指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。根據(jù)每股收益無差別點，可以分析判斷在什么樣的售水平。根據(jù)每股收益無差別點，可以分析判斷在什么樣的銷售水平下適于采用何種資金結(jié)構(gòu)。銷售水平下適于采用何種資金結(jié)構(gòu)。u（3）比較公司價值法）比較公司價值法（1）比較資金成本法）比較資金成本法n它是根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來確定它是根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來確定資金結(jié)構(gòu)的方法。資金結(jié)構(gòu)的方法。n最優(yōu)方案確定的原理：加權(quán)平均資金成本最優(yōu)方案確定的原理：加權(quán)平均資金成本最低的那個方案。最低的那個方案。例題例題 華光公司原來的資金結(jié)構(gòu)：債券華光公司原來的資金結(jié)構(gòu)：債券8000萬元，年利萬元，年利率率10%；普

32、通股；普通股8000萬元，每股面值萬元，每股面值1元，發(fā)行價元，發(fā)行價10元，共元，共800萬股；合計萬股；合計16000萬元。普通股目前價萬元。普通股目前價格也為格也為10元，今年期望股利為元，今年期望股利為1元元/股，預(yù)計以后每年股，預(yù)計以后每年增加股利增加股利5%。該企業(yè)適用的所得稅稅率假設(shè)為。該企業(yè)適用的所得稅稅率假設(shè)為33%，假設(shè)發(fā)行的各種證券均無籌資費。該企業(yè)現(xiàn)擬增資假設(shè)發(fā)行的各種證券均無籌資費。該企業(yè)現(xiàn)擬增資4000萬元，以擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，現(xiàn)有如下三個方案萬元，以擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，現(xiàn)有如下三個方案可供選擇?？晒┻x擇。甲方案：增加發(fā)行甲方案：增加發(fā)行4000萬元的債券，因負(fù)債增加

33、，萬元的債券，因負(fù)債增加，投資人風(fēng)險加大，債券利率增至投資人風(fēng)險加大，債券利率增至12%才能發(fā)行，才能發(fā)行，預(yù)計普通股股利不變，但由于風(fēng)險加大，普通股市預(yù)計普通股股利不變，但由于風(fēng)險加大，普通股市價降至價降至8元元/股。股。乙方案：發(fā)行債券乙方案：發(fā)行債券2000萬元，年利率為萬元，年利率為10%，發(fā)行，發(fā)行股票股票200萬股，每股發(fā)行價萬股，每股發(fā)行價10元，預(yù)計普通股股利元，預(yù)計普通股股利不變。不變。丙方案：發(fā)行股票丙方案：發(fā)行股票363.6萬股，普通股市價增至萬股，普通股市價增至11元元/股。股。為了確定上述三個方案哪個最好為了確定上述三個方案哪個最好,下面分別計算其加下面分別計算其加權(quán)

34、平均資金成本。權(quán)平均資金成本。（1）計算甲方案的加權(quán)平均資金成本）計算甲方案的加權(quán)平均資金成本原來債券所占的比重：原來債券所占的比重：Wb1=8000/20000=40%新增債券所占的比重：新增債券所占的比重：Wb2=4000/20000=20%股票所占的比重：股票所占的比重：Ws=8000/20000=40%原來債券的個別資金成本：原來債券的個別資金成本：Kb1=10%（1-33%）=6.7%新增債券的個別資金成本：新增債券的個別資金成本： Kb2=12%（1-33%）=8.04%股票的個別資金成本：股票的個別資金成本：Ks=1/8+5%=17.5%甲方案的加權(quán)平均資金成本為：甲方案的加權(quán)平

35、均資金成本為：Kw1=40%6.7%+20%8.04%+40%17.5%=11.288%(2)計算乙方案的加權(quán)平均資金成本計算乙方案的加權(quán)平均資金成本債券所占的比重：債券所占的比重：Wb=10000/20000=50%股票所占的比重：股票所占的比重：Ws=10000/20000=50%債券的個別資金成本：債券的個別資金成本：Kb=10%（1-33%）=6.7%股票的個別資金成本：股票的個別資金成本：Ks=1/10+5%=15%乙方案的加權(quán)平均資金成本為：乙方案的加權(quán)平均資金成本為：Kw2=50%6.7%+50%15%=10.85%(3)丙方案的加權(quán)平均資金成本丙方案的加權(quán)平均資金成本債券所占的

36、比重：債券所占的比重：Wb=8000/20000=40%股票所占的比重：股票所占的比重：Ws=12000/20000=60%債券的個別資金成本：債券的個別資金成本：Kb=10%（1-33%）=6.7%股票的個別資金成本：股票的個別資金成本：Ks=1/11+5%=14.1%丙方案的加權(quán)平均資金成本為：丙方案的加權(quán)平均資金成本為：Kw3=40%6.7%+60%14.1%=11.14%從以上計算可以看出，乙方案的加權(quán)平均資金成本從以上計算可以看出，乙方案的加權(quán)平均資金成本最低，所以選擇乙方案。最低，所以選擇乙方案。（2）每股收益無差別點法）每股收益無差別點法 它是利用息稅前利潤和每股利潤之間的關(guān)它是利用息稅前利潤和每股利潤之間的關(guān)系來確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法。系來確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法。即：根據(jù)企業(yè)的盈利能力和負(fù)債對每股利潤即：根據(jù)企業(yè)的盈利能力和負(fù)債對每股利潤的影響，分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤之間的關(guān)的影響，分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤之間的關(guān)系，計算各種籌資方案的每股利潤的無差異系，計算各種籌資方案的每股利潤的無差異點，進而確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法稱為息點，進而確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法稱為息稅前利潤稅前利潤-每股利潤分析法。每股利潤分析法。以普通股每股利潤最高為決策標(biāo)準(zhǔn)。以普通股每股利潤最高為決策標(biāo)準(zhǔn)。每股利潤無差別點的含義：是指每股利潤不受融每股利潤無差別點的含義：是指每股利潤不受融