耐克公司案例中文版

1、耐克公司：資本成本2001年7月5日，KIMI FORD , NORTHPOINT 集團(tuán)（實際是一家基金管理公司）的portfolio經(jīng)理，仔細(xì)思考著分析人員關(guān)于耐克公司的積極評論。耐克的股票價格從年初開始顯著下跌。FORD正在考慮為她管理的NORTHPOINT 大資本基金公司購買一些股份，這家基金公司主要投資財富雜志世界500強(qiáng)企業(yè)，其重點是價值投資。它持有最多的股份包括埃克森公司、通用公司、麥當(dāng)勞、3M及其它大企業(yè)，通常是經(jīng)濟(jì)歷史悠久的股票。雖然股票市場在過去18個月下跌，NORTHPOINT大資本基金公司卻表現(xiàn)極好。2000年，這家基金回報率20.7%，而S&P500甚至下跌了

2、10.1%。到2001年6月底，這家基金的 YEAR-TO-DATE 回報率為6.4%， 而 S&P500 為 7.3%。一個星期前的2001年6月28日，耐克公司組織了分析人員會議，發(fā)布2001財政年度業(yè)績（耐克的財務(wù)年度結(jié)束于每年 5月份）。不過，這次會議還有另外一個目的：耐克公司管理層希望溝通重振公司的戰(zhàn)略。1997年以來，耐克公司的總收入上升并穩(wěn)定于90億美元左右，而凈收入從8億美元左右下跌到 5.8億美元左右（見表一）。耐克在美國運(yùn)動鞋市場的市場份額從1997年的48%下降到2000年的42%。此外，最近的供應(yīng)鏈問題及美元升值的負(fù)面影響對收產(chǎn)生的負(fù)面影響。會上，管理層公布了致

3、力于既首先要關(guān)注增長，同時也注重經(jīng)營成效的計劃。為了提高收入，公司將在中等價位產(chǎn)品類別內(nèi)（這一類別的運(yùn)動鞋每雙售價為70-90美元）開發(fā)更多的運(yùn)動鞋產(chǎn)品，而耐克公司近年來忽視了這一類別。耐克公司也計劃推動它的服裝產(chǎn)品部門，這一部門在服裝行業(yè)老將MINDY CROSSMAN（MINDY CROSSMAN在2000年9月加入耐克公司，她是 JONES服裝集團(tuán)的POLO牛崽褲部門的前任董事長及首席執(zhí)行官）的領(lǐng)導(dǎo)下表現(xiàn)極佳。在成本方面，耐克公司將在費(fèi)用控制上作出更大努力。最后，公司 總裁重申了他們的收入增長8-10%，利潤增長15%以上的長遠(yuǎn)目標(biāo)。分析人員的反應(yīng)是復(fù)雜的。一些人認(rèn)為財務(wù)目標(biāo)太雄心勃勃了

4、；其它人員則看到耐克在服裝及國際業(yè)務(wù)方面 顯著的增長機(jī)會。FORD閱讀了她能找到的所有關(guān)于6月28日會議的分析人員報告，但這份報告沒有給她明確的方向：一份LEHMAN BROTHERS 的分析報告建議“強(qiáng)力買入”，而UBS WARBURG及CSFB的分析人員則表達(dá)了對耐 克公司的憂慮并建議“觀望” 。FORD決定搞一份自己的貼現(xiàn)現(xiàn)金流預(yù)測以求達(dá)到明確的結(jié)論。她的預(yù)測顯示，當(dāng)貼現(xiàn)率為10%時，耐克公司現(xiàn)有的股價 42.09美元被高估了（見表二）。不過，她已經(jīng)迅速做了一個敏感性分析，發(fā)現(xiàn)耐克公司的股價在貼現(xiàn)率為9.4%時被低估了。由于她準(zhǔn)備參加一個會議，她請她的新助理，JOANNA，COHEN，幫

5、助估計耐克公司的資本成本。COHEN立即收集了她認(rèn)為可能需要的所有資料（表1.2.3.4）并開始分析工作。當(dāng)天下班時，她提交了她的資本成本估計及一份備忘錄向ford解釋她的設(shè)想。損益表除了每股數(shù)據(jù)外，其余單位均為百萬美元財務(wù)年度5.31結(jié)束1995199619971998199920002001收入4760.86470.69186.59553.18776.98995.19488.8已售出產(chǎn)品成本2865.33906.755036065.55493.55403.85784.9毛利潤1895.62563.93683.53487.63283.43591.33703.9銷售及管理費(fèi)用1209.8158

6、8.62303.72623.82426.62606.42689.7營業(yè)收入685.8975.31379.8863.8856.8984.91014.2利息支出24.239.552.36044.14558.7其他費(fèi)用，凈值11.736.732.320.921.523.234.1重組費(fèi)用，凈值129.945.12.5稅前所得649.9899.11295.2653746.1914.2921.4所得稅250.2345.9499.4253.4294.7340.1331.7凈收入399.7553.2795.8399.6451.4574.1589.7每股普通股減少后的收入1.361.882.681.351.5

7、72.072.16主要股票的股份數(shù)294293.6297296287.5279.8273.3增長率收入35.94248.12.55.5營業(yè)收入42.241.537.40.8153凈收入38.443.949.81328.31.8利潤率毛利潤率39.640.136.537.439.939營業(yè)利潤率15.11599.810.910.7凈利潤率8.58.74.25.16.46.2實際稅率38.538.638.839.53736美國法定稅率是 35%國家稅收每年調(diào)整 2.5%至U 3.5%來源： 公司的10-K部門文檔， UBS WARBURG表二英文翻譯：現(xiàn)金流量分析20022003200420052

8、00620072008200920102011假定：收入增長76.56.56.5666666已售出產(chǎn)品成本/銷售606059.559.5595958.558.55858銷售及管理費(fèi)用/銷售2827.52726.52625.525252525稅率38383838383838383838流動資產(chǎn)/銷售38383838383838383838流動負(fù)債/銷售11.511.511.511.511.511.511.511.511.511.5年度折舊等于資本支出資本成本10最終增長率5按現(xiàn)值計算的現(xiàn)金流量經(jīng)營收入1218.41351.61554.6171719502135.92410.22554.82790

9、.12957.5稅收463513.6590.8652.5741811.7915.9970.81060.21123.9NOPAT755.4838963.81064.512091324.21494.315841729.91833.7資本支出，凈折舊Change in NWC8.8-174.9-186.3-198.4-195-206.7-219.1-232.3-246.2-261自由現(xiàn)金流764.11012.9777.6866.210141117.61275.21351.71483.71572.7終值12733總流量764.1-174.9777.6866.210141117.61275.21351.

10、71483.71572.7流量現(xiàn)值694.7548584.2591.6629.6630.8654.4630.6629.25515.6企業(yè)（繼續(xù)經(jīng)營）價值11109減：流動未償債務(wù)1296.6資產(chǎn)凈值9812.2已發(fā)行的流通股271.5每股凈資產(chǎn)36.14流通股價格42.09資產(chǎn)凈值對折現(xiàn)率的敏感度折現(xiàn)率資產(chǎn)凈值864.028.553.87946.389.3642.099.540.651036.1410.532.511129.5311.527.04 H1224.93表三：經(jīng)整理的資產(chǎn)負(fù)債表（單位：百萬）5月31日20002001資產(chǎn)流動資產(chǎn)現(xiàn)金及等價物254.3304應(yīng)收帳款1569.41621

11、.4庫存14461424.1遞延（待付）所得稅111.5113.3預(yù)付費(fèi)用215.2162.5總流動資產(chǎn)3596.43625.3固定資產(chǎn)，機(jī)器設(shè)備凈值1583.41618.8可確認(rèn)的無形資產(chǎn)及商譽(yù)凈值410.9397.3遞延所得稅及其他資產(chǎn)總資產(chǎn)266.2178.25856.95819.6負(fù)債及所有者權(quán)益流動負(fù)債長期負(fù)債的流動部分50.15.4應(yīng)付票據(jù)924.2855.3應(yīng)付帳款543.8432累計負(fù)債621.9472.1應(yīng)付所得稅21.9總流動負(fù)債21401786.7長期負(fù)債470.3435.9遞延所得稅及其他負(fù)債110.3102.2可贖回優(yōu)先股0.30.3所有者權(quán)益普通股2.82.8超岀票

12、面價值的資本369459.4不應(yīng)得的股票補(bǔ)償11.79.9累積的其他綜合所得111.1152.1未分配利潤28873194.3股東權(quán)益凈值總額31363494.5負(fù)債及所有者權(quán)益總額5856.95819.6表四：2001年7月5日當(dāng)日或前后的資本市場及財務(wù)信息500的業(yè)績current yields on U.S. Treasuries 美國國債當(dāng)年收益Nike Share price performa nee relative to S&P 500 耐克股票相對于標(biāo)準(zhǔn)普爾Historical equity risk premiums:歷史資產(chǎn)風(fēng)險酬金Geometric mean幾何平

13、均數(shù)或等比中項Arithmetic mean 算術(shù)平均數(shù)Curre nt yield on publicly traded Nike debt :公開交易的耐克債券當(dāng)年收益Coup on:息票6.75% paid semiannually 每半年支付 6.75%Issued:發(fā)行于Maturity:至U期日是Current price:現(xiàn)價Nike historic betas:耐克公司歷史貝塔值Consen sus EPS estimates:輿論認(rèn)為的每股收益率預(yù)估值Divide nd history and forecasts:股利歷史及預(yù)期表五：JOANNA COHEN '的分

14、析 致：KIMI FORD由：JOANNA COHEN日期： 2001 年 7 月 6 日 主題： 耐克的資本成本根據(jù)如下假設(shè)，我對耐克資本成本的估計是8.3%：1.資本成本是單重或多重： 我考慮的第一個問題是是否用單重或多重資本成本,因為耐克公司有多個業(yè)務(wù)劃分。 除了占銷售收入 62%的鞋類部門外，耐克也銷售服裝（銷售收入的30%），服裝對鞋類產(chǎn)品形成補(bǔ)充。此外，耐克銷售球類、時鐘、眼鏡、滑行設(shè)備、 球拍及其它運(yùn)動設(shè)備。 運(yùn)動設(shè)備占銷售收的 3.6%。最后， 耐克也銷售一些非耐克品牌的產(chǎn)品， 如在 Cole-Haan 服裝及休閑服以及 BAUER 商標(biāo)下的其它產(chǎn)品。非耐克商標(biāo)占銷售收入的4.

15、5%。我自問是否耐克的業(yè)務(wù)劃分彼此之間有足夠的不同風(fēng)險以保證不同的資本成本。他們的外觀是否真的不同 呢？我的結(jié)論是只有 Cole-Hann 系列有一點不同，其它都是與運(yùn)動相關(guān)的業(yè)務(wù)。不過，由于 Cole-Hann 只構(gòu)成銷售收入的一小部分，所以不足以為此去單獨計算它的資本成本。至于服裝和 鞋類產(chǎn)品 ,他們都是通過同樣的市場和分銷渠道來銷售. 我相信他們面臨相同的風(fēng)險因素，所以決定對這整個公司以一個資本成本計算。II 計算資本成本方法： WACC既然 NIKE 融資于債務(wù)和資產(chǎn)凈值，我運(yùn)用 WACC 方法?；谧钚碌馁Y產(chǎn)負(fù)債表，債務(wù)占總資本的27%，而所有者權(quán)益占 73%.資產(chǎn)來源債務(wù)短期債務(wù)855.3長期債務(wù)435.91291.2占總資本的27%所有者權(quán)益3494.5占總資本的72%III 債務(wù)資本成本我估計 NIKE 的債務(wù)資本成本是 4.3%. 這個數(shù)字是通過將 2001 年的總利息支出以及用公司平均債務(wù)平衡去除 得到的。這個比率低于國債收益 ,但那是因為 NIKE 提高它的資本需求通過日元，變化在2.0% 到 4.3%之間。在稅收調(diào)整后，債務(wù)資本成本的結(jié)果為 2.7%。我用了 38% 的稅率，這是通過在國家法定稅率上增加3%得到