動態(tài)套保理論下的棉花套期保值案例設(shè)計(jì)與分析

1、動態(tài)套期保值理論下的棉花套保案例設(shè)計(jì)與分析廣永期貨 李坤隨著經(jīng)濟(jì)全球化的進(jìn)程逐漸加快，全球商品市場之間的聯(lián)系越來越緊密，因此引起商品價格變化的因素越來越多樣化，不確定性越來越強(qiáng)。從全球的宏觀經(jīng)濟(jì)到每種商品的自身因素對商品的影響相互交織，使得商品價格變化頻繁，波動加大。主要的影響因素包括：GDP增長率、貨幣政策、匯率、各國的政策措施等宏觀因素和供需平衡等基本面因素。商品價格的劇烈和大幅波動給投資者帶來收益的同時，其承受的風(fēng)險也越來越大，特別是對實(shí)體企業(yè)而言，不論是生產(chǎn)、加工、貿(mào)易，還是終端用戶在經(jīng)營過程中所承擔(dān)的市場波動風(fēng)險更加巨大，如不能及時有效的控制市場波動的風(fēng)險，鎖定成本或利潤，則極有可能

2、造成巨大損失，甚至企業(yè)破產(chǎn)倒閉。因此企業(yè)必須尋求一個適當(dāng)?shù)墓ぞ邅硪?guī)避市場價格波動帶來的損失。期貨市場的出現(xiàn)使得企業(yè)規(guī)避市場波動風(fēng)險成為現(xiàn)實(shí)，隨著期貨市場的不斷發(fā)展和完善，企業(yè)對期貨市場的認(rèn)識也不斷增強(qiáng)，利用期貨市場進(jìn)行保值規(guī)避風(fēng)險的意愿逐步增強(qiáng)。我們一般說的套期保值理論是傳統(tǒng)的、完全的套期保值，即在期貨和現(xiàn)貨數(shù)量基本相等的原則下進(jìn)行的套期保值，這種保值方法能較大程度或完全對沖市場波動風(fēng)險，但隨著市場的逐步發(fā)展，套期保值的操作方法也在逐漸改變，對完全套保的理論也有了新的理解和發(fā)展，因而出現(xiàn)了一種新的套保理念動態(tài)套期保值。如何利用期貨市場進(jìn)行套期保值，以及如何取得好的套保效果，本文就以棉花為例，運(yùn)

3、用動態(tài)套保理念對棉花設(shè)計(jì)套保方案及對套保效果進(jìn)行分析。一、完全套期保值和動態(tài)套期保值的區(qū)別1、完全套期保值：一般說的套期保值(Hedging)即完全套期保值是指買進(jìn)或賣出與現(xiàn)貨市場交易數(shù)量相當(dāng), 但交易方向相反的商品期貨合約, 以期在未來某一時間通過賣出或買進(jìn)相同的期貨合約, 對沖平倉, 結(jié)清期貨交易帶來的盈利或虧損, 以此來補(bǔ)償或抵消現(xiàn)貨市場價格變動所帶來的實(shí)際價格風(fēng)險或利益, 使交易者的經(jīng)濟(jì)收益穩(wěn)定在一定的水平。I、套期保值的原理 期貨價格與現(xiàn)貨價格變化的一致性：期貨交易過程中期貨價格與現(xiàn)貨價格盡管變動幅度不會完全一致，但變動的趨勢基本一致；期貨價格與現(xiàn)貨價格到期的收斂性：現(xiàn)貨價格與期貨價

4、格不僅變動的趨勢相同，而且，到合約期滿時，兩者將大致相等或合二為一。（如圖所示）因此，一個成熟的、流動性強(qiáng)、價格發(fā)現(xiàn)作用充分的期貨市場對套期保值者來講就十分重要和必要。II、套期保值的作用原則（1）交易方向相反原則（2）商品種類相同原則（3）商品數(shù)量相等原則（4）月份相同或相近原則 III、基差：基差現(xiàn)貨價格期貨價格。套期保值交易也叫基差交易，因而基差的變化關(guān)系到套保效率的高低（如下圖所示）。注：（ P1 為期初的基差，P2 為期末的基差）2、動態(tài)套期保值：由于基差的存在，套期保值很難實(shí)現(xiàn)鎖定價格的目的，或者說完美套期保值很難實(shí)現(xiàn)。既然套期保值難以做到期貨市場與現(xiàn)貨市場盈虧完全相抵，我們就只能

5、退而求其次。動態(tài)套期保值就是尋找使得套期保值結(jié)果的方差最小的套期保值方案。動態(tài)套期保值的核心是求解最佳套期保值比率。I、動態(tài)套期保值的特征運(yùn)用投資組合理念進(jìn)行套期保值管理；根據(jù)現(xiàn)貨價格與期貨價格關(guān)系確定最佳套期保值比率；套期保值者可以根據(jù)自身風(fēng)險偏好，靈活調(diào)整套期保值比率。II、最佳套期比率套期保值比率（h）持有期貨合約的部位數(shù)量（NF）與保值資產(chǎn)規(guī)模（NA）之間的比率。即III、動態(tài)套期保值操作原則 空頭套期保值多頭套期保值市場看跌提高套期保值比率降低套期保值比率市場看漲降低套期保值比率提高套期保值比率注：當(dāng)市場處于震蕩行情時，套保比率與完全套保比例一致，即期貨和現(xiàn)貨保持基本相同的

6、頭寸。3、完全套期保值和動態(tài)套期保值的區(qū)別兩種套保理念的基本原理是一致的，且部分原則也是相同的，唯一的不同之處在于二者在期現(xiàn)頭寸上面的不同，完全套保理論認(rèn)為需要期貨和現(xiàn)貨基本保持相同的頭寸才能達(dá)到規(guī)避風(fēng)險的目的，但動態(tài)套保理論認(rèn)為期現(xiàn)頭寸相同不一定能完全規(guī)避風(fēng)險，很難取得完美的套保效果，而通過調(diào)整頭寸，得到最佳的套保比率，才能達(dá)到較好的套保效果。二、動態(tài)保值理論下的棉花套保方案設(shè)計(jì)和分析1、動態(tài)保值理論下的套期保值方案設(shè)計(jì)步驟：棉花套保方案設(shè)計(jì)（以買入套保為例） 企業(yè)進(jìn)行買入套期保值的原因： I、減少資金占用，降低經(jīng)營成本 II、降低成本 III、鎖定購買成本 IV、規(guī)避在原料采購環(huán)節(jié)上的風(fēng)險

7、背景：如2009年棉花現(xiàn)貨價格由9月初的12500元上漲到10月初13000元/噸，某紡織企業(yè)認(rèn)為現(xiàn)貨價格還會上漲，非常擔(dān)心生產(chǎn)成本還會增加。而企業(yè)庫存偏低，未來還要采購一定數(shù)量的現(xiàn)貨，現(xiàn)在采購資金較多，經(jīng)營成本增加，不利企業(yè)發(fā)展，為了降低資金成本，規(guī)避棉花價格上漲帶來的風(fēng)險，決定在期貨市場上做買入套保。 準(zhǔn)確分析市場價格趨勢，是進(jìn)行好套保的第一步經(jīng)歷了08年的金融危機(jī)之后，在一系列刺激經(jīng)濟(jì)的措施下，09年全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回暖現(xiàn)象，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較為強(qiáng)勁，紡織服裝行業(yè)得到較快恢復(fù)，棉花需求大幅增加，但08年棉花價格偏低造成的棉花種植面積大幅減少，以及不利天氣的影響使得棉花產(chǎn)量和質(zhì)量均出現(xiàn)下降，棉花供

8、需矛盾開始顯現(xiàn)，另外，國際棉花產(chǎn)量也出現(xiàn)較大幅度的減產(chǎn)，因而全球棉花出現(xiàn)供不應(yīng)求的格局，國內(nèi)尤為突出，棉花價格持續(xù)上漲，該企業(yè)判斷棉花一輪牛市將展開，面價還將繼續(xù)上漲。企業(yè)對市場判斷準(zhǔn)確：一輪牛市展開。套保比率的確定是套保操作中的重要環(huán)節(jié)在確定市場價格趨勢呈現(xiàn)牛市格局之后，企業(yè)決定將很快進(jìn)行買入套保，降低采購成本，但套保數(shù)量的確定是重點(diǎn)，比如企業(yè)在10年1月份進(jìn)行補(bǔ)庫，但企業(yè)最大庫存僅能用到未來某段時間，根據(jù)開工情況，未來仍需進(jìn)行原料采購，如只對1月份的采購進(jìn)行保值，那么隨著價格的繼續(xù)上漲，未來再次采購將會較高的價格進(jìn)行買入套保，成本仍不能得到有效控制。因而企業(yè)根據(jù)動態(tài)套期保值理論，確定套期保

9、值比率和數(shù)量。如1月份采購的現(xiàn)貨10000噸，未來再采購10000噸，而在1月份上的套保操作則采取套10000噸以上的期貨頭寸，即是在上漲的行情中提高套期保值比率，在資金可承受的范圍內(nèi)擴(kuò)大套保的數(shù)量，如套期保值比率為1.5等。事實(shí)果真如此，棉花價格繼續(xù)上漲，企業(yè)經(jīng)營情況較好，原料消化完畢再次進(jìn)行采購時棉花價格仍然在上漲之中，因而前期的提高套期保值比率的做法很好的對沖了市場的風(fēng)險，使得企業(yè)取得了較好的業(yè)績。套保過程中的風(fēng)險控制，是做好套期保值的核心環(huán)節(jié)之一在套期保值中，無論是完全套期保值還是動態(tài)套期保值，風(fēng)險控制都是十分重要的，也是套保操作中的核心環(huán)節(jié)之一，甚至是最重要的環(huán)節(jié)，風(fēng)險控制不好，一切

10、的操作都將付之東流。企業(yè)在套保中的風(fēng)險控制要做好以下幾點(diǎn)：a、構(gòu)建管理體系，明確交易授權(quán)企業(yè)期貨保值業(yè)務(wù)應(yīng)在企業(yè)高層統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)下，由貿(mào)易部、期貨部、風(fēng)險管理部和財(cái)務(wù)部共同配合進(jìn)行，各部門相互協(xié)作、相互制衡。體系中應(yīng)明確各部門的職責(zé)，例如，貿(mào)易部負(fù)責(zé)商品現(xiàn)貨采購銷售業(yè)務(wù)，制定商品期貨保值計(jì)劃和方案，根據(jù)保值方案向期貨部下達(dá)交易指令；期貨參與保值計(jì)劃和方案的制定，對外下達(dá)交易指令并成交；風(fēng)險管理部負(fù)責(zé)結(jié)算、交易監(jiān)督和風(fēng)險管理工作；財(cái)務(wù)部負(fù)責(zé)資金調(diào)撥、會計(jì)核算、合規(guī)檢查工作。與內(nèi)部職責(zé)分工相一致，企業(yè)應(yīng)就期貨業(yè)務(wù)進(jìn)行明確的授權(quán)，將期貨業(yè)務(wù)操作中的三種職權(quán)分別授予三個部門的專門人員：交易授權(quán)授予期貨部，

11、交易合約簽約授權(quán)授予風(fēng)險管理部，資金調(diào)撥授權(quán)授予財(cái)務(wù)部。以上三種授權(quán)互不交叉、互相制衡，并對每一種具體授權(quán)都規(guī)定明確的數(shù)量或金額限制。b、優(yōu)化決策制度，避免決策風(fēng)險。為貫徹期貨業(yè)務(wù)的套期保值原則，對風(fēng)險進(jìn)行有效的管理，企業(yè)應(yīng)建立以保值政策、保值計(jì)劃和保值方案為核心內(nèi)容的保值業(yè)務(wù)決策機(jī)制。第一、 保值政策保值政策是企業(yè)保值工作的指導(dǎo)方針，對企業(yè)保值的目標(biāo)和原則做出規(guī)定。制定保值政策時需要考慮多種因素：風(fēng)險分析、風(fēng)險偏好、保值的成本與收益、財(cái)務(wù)目標(biāo)、可用于保值的資金規(guī)模等。保值政策的內(nèi)容通常包括：開展保值必須具備的前提條件、保值目標(biāo)、保值比例、保值時間跨度、保值工具選擇規(guī)定等，企業(yè)可以根據(jù)自身情況

12、決定保值政策的具體內(nèi)容。其中保值比例是重點(diǎn)監(jiān)控的對象，如一旦市場出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的情況，要及時調(diào)整超過現(xiàn)貨部分的套保頭寸，增加或降低套期保值比率。第二、 保值計(jì)劃企業(yè)每年應(yīng)制定年度套期保值計(jì)劃，套期保值計(jì)劃的制定以現(xiàn)貨貿(mào)易計(jì)劃為依據(jù)，以管理現(xiàn)貨交易風(fēng)險為目的。套期保值計(jì)劃中明確擬保值的現(xiàn)貨品種、計(jì)劃數(shù)量，擬選擇的期貨品種、計(jì)劃數(shù)量和交易方向。保值計(jì)劃一經(jīng)批準(zhǔn)，即成為企業(yè)期貨保值業(yè)務(wù)的規(guī)模上限，企業(yè)期貨保值的業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過保值計(jì)劃的規(guī)定。第三、 保值方案在保值交易開始前，企業(yè)應(yīng)根據(jù)套期保值計(jì)劃和現(xiàn)貨交易具體情況制定保值方案，保值方案體現(xiàn)業(yè)務(wù)的實(shí)際需求，包括商品價格風(fēng)險的基本情況、期貨保值品種及合約選擇

13、、保值數(shù)量的上下限、保值價格或確定保值價格的原則、結(jié)束交易的時間等內(nèi)容。保值方案批準(zhǔn)后由期貨部負(fù)責(zé)實(shí)施，任何期貨交易都必須在保值方案得到批準(zhǔn)后方可進(jìn)行c、規(guī)范交易流程，防范操作風(fēng)險。嚴(yán)謹(jǐn)合理、規(guī)范高效的期貨交易業(yè)務(wù)流程是防范交易環(huán)節(jié)風(fēng)險的關(guān)鍵，企業(yè)應(yīng)為期貨交易設(shè)計(jì)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)牟僮髁鞒?，主要包括以下步驟：交易人員按照保值方案選擇具體時機(jī)對外下達(dá)指令并完成交易，風(fēng)險管理人員對交易情況進(jìn)行監(jiān)督，結(jié)算人員對完成的交易進(jìn)行核對、記錄和確認(rèn)。在交易完成后由非交易人員及時對交易進(jìn)行復(fù)核和確認(rèn)是其中的關(guān)鍵，目的是盡可能減少錯單和漏單的出現(xiàn)，并及時處理控制損失。 d、重視風(fēng)險評估，做好實(shí)時監(jiān)控。企業(yè)應(yīng)對代理機(jī)構(gòu)進(jìn)行資

14、信審查。資信審查的內(nèi)容包括信用狀況、資金實(shí)力、服務(wù)質(zhì)量、以往合作情況等內(nèi)容。資信審查通過后，方可確定合同關(guān)系。對與代理機(jī)構(gòu)的合作情況，企業(yè)應(yīng)定期進(jìn)行評價，并根據(jù)評價結(jié)果對代理機(jī)構(gòu)做出調(diào)整。企業(yè)的風(fēng)險管理人員每天應(yīng)從獨(dú)立渠道（路透終端、經(jīng)紀(jì)公司等）取得用于風(fēng)險評估的價格數(shù)據(jù)，對企業(yè)的期貨頭寸進(jìn)行盯市風(fēng)險測算。風(fēng)險管理人員還要定期對期貨頭寸進(jìn)行敏感度分析、情景分析、VAR測算等工作，以獲得對頭寸風(fēng)險的全面評估結(jié)果。在保值業(yè)務(wù)管理中，風(fēng)險評估的主要目的在于控制現(xiàn)金流風(fēng)險，保證保值頭寸的安全。根據(jù)風(fēng)險評估的結(jié)果，特別是動態(tài)風(fēng)險評估結(jié)果，企業(yè)預(yù)測未來一段時間的保證金需求規(guī)模，并與企業(yè)現(xiàn)有的資金保障能力進(jìn)行比較，如果預(yù)測保證金需求超過企業(yè)的資金準(zhǔn)備，就必須安排額外的保證金準(zhǔn)備。在有些情況下，如果遇到