金融衍生品市場

1、衍生品市場衍生品市場第四章一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論例1：如果你是一位農(nóng)場主，承包了40萬公頃的農(nóng)場農(nóng)場，種植大豆，但是你擔(dān)心天氣狀況影響到收成，你能怎么辦？一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論例2：美國2012年總統(tǒng)大選期貨一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論（一）什么是衍生品（derivatives）？衍生產(chǎn)品（derivatives）是指由某種更為基本的產(chǎn)品（underlying assets）派生出來，價值取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的產(chǎn)品。一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論（二）衍生品的常見品種分類（二）衍生品的常見品種分類按產(chǎn)品結(jié)構(gòu)區(qū)分按產(chǎn)品結(jié)構(gòu)區(qū)分普通衍生品遠(yuǎn)期期貨期權(quán)互換奇異衍生

2、品（exotic）百慕大期權(quán)、亞式期權(quán)、回望期權(quán)、累計期權(quán)（ Accumulator）、敲出期權(quán)、敲入期權(quán).一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論（二）衍生品的常見品種按標(biāo)的資產(chǎn)種類區(qū)分按標(biāo)的資產(chǎn)種類區(qū)分權(quán)益類衍生品：股票期權(quán)、股指期貨等利率類衍生品：利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議（FRA）等貨幣類衍生品：貨幣互換、貨幣期權(quán)等信用類衍生品：信用違約互換（CDS）等商品類衍生品：原油期貨、鐵礦石期貨等一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論（三）衍生品是如何被交易的（三）衍生品是如何被交易的交易所市場CBOT、NYSE、NYMEX、中國金融期貨交易所場外市場（OTC市場）一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論場

3、內(nèi)衍生品與場外衍生品交易規(guī)模對比一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論（四）衍生品市場的功能？風(fēng)險分配價格發(fā)現(xiàn)提高現(xiàn)貨市場容量、流動性和效率一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論（五）衍生品的風(fēng)險？公司公司時間時間涉及衍生品涉及衍生品事件原因事件原因后果后果巴林銀行巴林銀行1995日經(jīng)指數(shù)期貨巴林銀行新加坡衍生品交易員超額交易投機(jī)失敗巴林銀行巨虧14億美金倒閉，后以1英鎊的象征價格出售大和銀行大和銀行1983-1995美國國債期貨紐約分行交易員違規(guī)操作國債衍生品大和銀行虧損11億美金，被Fed重罰并撤出美國市場法興銀行法興銀行2008歐洲股票指數(shù)期貨交易員未經(jīng)許可多次交易歐洲股票指數(shù)期貨法興銀行損

4、失超過49億歐元摩根大通公司摩根大通公司（JPMorgan）2012信用違約掉期（CDS）衍生品持倉量過大，風(fēng)險控制不當(dāng)摩根大通已宣稱的損失超過20億美金，最終損失最多可能達(dá)到75億美金中國航空油料集團(tuán)公司中國航空油料集團(tuán)公司2004原油期權(quán)中航油出售了大量看漲期權(quán)而未做對沖，在原油價格上漲的情況下資金鏈斷裂導(dǎo)致賬面虧損變?yōu)閷嶋H虧損中航油當(dāng)期虧損超過5.5億美元中國國家物資儲備局中國國家物資儲備局2005銅期貨建立了大量的銅期貨空頭頭寸而未做相應(yīng)對沖國家物資儲備局損失超過兩億美金中信泰富集團(tuán)中信泰富集團(tuán)2008外匯期權(quán)對澳大利亞元單邊看多，賣出大量的累積看跌期權(quán)虧損超過150億元港幣一、衍生品

5、市場概論一、衍生品市場概論（五）衍生品的風(fēng)險？風(fēng)險來源：高杠桿復(fù)雜性套利與投機(jī)邊界往往會變得模糊內(nèi)部控制失敗一、衍生品市場概論一、衍生品市場概論（六）衍生品市場的參與者套期保值者：關(guān)閉頭寸投機(jī)客：敞開頭寸套利者：對不同的產(chǎn)品反向操作，通過價差牟利二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨目標(biāo)：了解遠(yuǎn)期與期貨的概念、種類及其市場運作了解期貨（遠(yuǎn)期）對沖策略掌握遠(yuǎn)期合約定價方法二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（一）定義遠(yuǎn)期（遠(yuǎn)期（Forward contract）：）：在將來某一指定時刻，以約定價格（Strike PriceExercise Price）買入或賣出一定數(shù)量某種產(chǎn)品的合約。遠(yuǎn)期合約與即期合約（spot

6、 contract）的對照遠(yuǎn)期多頭（long position）與空頭（short position）二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（一）定義期貨（Future Contract）：在將來某一指定時刻，以約定價格（交割價、也叫做期貨價格Future price）買入或賣出一定數(shù)量某種產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化合約。金融遠(yuǎn)期與期貨：以金融資產(chǎn)作為標(biāo)的資產(chǎn)的遠(yuǎn)期、期貨合約。常見的標(biāo)的資產(chǎn)包括：股票、指數(shù)、利率、貨幣、債券等。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（一）定義遠(yuǎn)期、期貨合約的關(guān)鍵要素：遠(yuǎn)期、期貨合約的關(guān)鍵要素：標(biāo)的資產(chǎn)合約規(guī)模交割時間T交割價格K交割方式二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（一）定義二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)

7、期與期貨（一）定義遠(yuǎn)期與期貨的區(qū)別：（1）非標(biāo)準(zhǔn)化vs標(biāo)準(zhǔn)化（2）場外交易 vs 交易所交易（3）最終結(jié)算vs盯市、每日結(jié)算（4）交易對手風(fēng)險二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（二）收益到期日為T，執(zhí)行價格為K的遠(yuǎn)期或期貨合約的收益多方： ST K空方： K- ST 二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（二）收益二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨問：既然期貨、遠(yuǎn)期都只是零和游戲，那么為什么需要這樣的工具？這些工具只是賭博嗎？二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸因為交易所對合約條款（包括標(biāo)的資產(chǎn)、交割方式、交割日期等）都做了規(guī)定，交易者可以協(xié)商的只有期貨價格K。持倉量（open interest）：未平倉合約

8、的數(shù)量，等于所有多頭頭寸之和。問：持倉量是否等于所有空頭頭寸之和？二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸（三）期貨頭寸因為交易所對合約條款（包括標(biāo)的資產(chǎn)、交割方式、交割日期等）都做了規(guī)定，交易者可以協(xié)商的只有期貨價格K。開倉：開倉：達(dá)成一份合約平倉：平倉：反向達(dá)成一份合約，絕大多數(shù)期貨合約都會在交易截止日前平倉，沒有最后交割。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨持倉量（open interest）：未平倉合約的數(shù)量，等于所有多頭頭寸之和。問：多頭合約和空頭合約價格不一樣，如何能做到平倉？二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸（三）期貨頭寸持倉量（持倉量（open interest）：未平倉合約

9、的數(shù)量，等于所有多頭頭寸之和。問：持倉量是否等于所有空頭頭寸之和？二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸未平倉合約的交割：未平倉合約的交割：實物交割：規(guī)定質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，不同質(zhì)量會通過升貼水調(diào)整?，F(xiàn)金交割：指到期末進(jìn)行交割時，用結(jié)算價格和現(xiàn)貨價格來計算未平倉合約盈虧，以現(xiàn)金支付的方式最終了結(jié)期貨合約的交割方式，絕大對數(shù)金融期貨都是現(xiàn)金交割。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸未平倉合約的交割：未平倉合約的交割：問：到期未平倉合約中，空頭與多頭往往并不是最初簽訂合約的雙方，那二者如何交割？二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸未平倉合約的交割：未平倉合約的交割：結(jié)算所（結(jié)算所（clear

10、inghouse）:多空雙方并不彼此持有合約，而是由清算所作為多頭的空方和空頭的多方完成合約交割。清算所有義務(wù)交割商品給多頭并付錢給空頭。清算所改善了期貨交易中的對手風(fēng)險，期貨參與者無需關(guān)注交易對手的信用狀況。交易所（清算所）和會員結(jié)算，會員和最終客戶結(jié)算二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸問：遠(yuǎn)期合約的交割呢？問：清算所的凈頭寸如何？二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（三）期貨頭寸問：遠(yuǎn)期合約的交割呢？問：清算所的凈頭寸是多少？二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（四）期貨交易保證金（Margin）與盯市（Marking to Market）保證金：避免違約初始保證金與維持保證金盯市：每日結(jié)算，每日

11、損益即時兌付。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（四）期貨交易保證金（Margin）與盯市（Marking to Market）例：100份期貨價格為100元/股的股票期貨，總計價值為100 x100=10000元，初始保證金比例20%，則多空雙方都需要在保證金賬戶上存入價值2000元的保證金（可以是先進(jìn)或者有價證券）第二天期貨價格變?yōu)?10，則多方收益100 x（110-100）=1000元，同時空方損失也為1000元。清算所從空方保證金賬戶取出1000元，多方保證金賬戶增加1000元。空方保證金變?yōu)?000元，多方保證金變?yōu)?000元二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（五）遠(yuǎn)期與期貨最終收益的區(qū)別遠(yuǎn)期

12、：只有最終交割收益，ST K（多方）或者空方（ K- ST ）期貨：還需加上各交易日損益的時間價值二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（六）期貨市場交易目的與策略（1）套期保值：（2）對沖風(fēng)險（3）套利：（4）投機(jī)：二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（六）期貨市場交易策略常見問題：（1）對沖不完美（2）套利限制（3）對沖與投機(jī)的界限模糊二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨案例一：2008年法國興業(yè)銀行巨虧事件案例二：2008年中信泰富巨虧事件二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定1、遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價、遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價T遠(yuǎn)期或者期貨的期限（年）S0現(xiàn)貨價格K遠(yuǎn)期、期貨價格r無風(fēng)險利率D合約存續(xù)期

13、內(nèi)基礎(chǔ)資產(chǎn)的中間收入，例如股票的股利、債券利息等二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定套利：套利：沒有任何資金投入的情況下獲得一個嚴(yán)格為正的收益。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定1、沒有中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價、沒有中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價組合組合A：做空期貨、做多現(xiàn)貨：做空期貨、做多現(xiàn)貨進(jìn)入一份空頭合約，約定T時刻賣出一股IBM股票，執(zhí)行價格為K 。以r的利率借款S0，買進(jìn)一份IBM股票，持有到T時期交付給合約多方，獲得現(xiàn)金K，并償還借款S0erT。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定行動期初現(xiàn)金流期末現(xiàn)金流借入S0，到期后還

14、本付息S0erTS0-S0erT購買股票價值S0 -S00進(jìn)入期貨空頭，到期將買入得股票以價格K交割給多方0K總現(xiàn)金流0K-S0erT二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定1、沒有中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價、沒有中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價組合組合B：做多期貨、做空現(xiàn)貨：做多期貨、做空現(xiàn)貨進(jìn)入一份多頭合約，約定T時刻買入一股IBM股票，執(zhí)行價格為K 。以價格S0賣空一份IBM股票（借入股票并賣出），將獲得的先進(jìn)以無風(fēng)險利率r在投資；到T時期執(zhí)行多頭合約，支付現(xiàn)金K，獲得股票并償還期初賣空所借股票。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定行動期初現(xiàn)金流期末

15、現(xiàn)金流借入股票，以市場價格賣出獲得現(xiàn)金S0S00現(xiàn)金S0 以利率r滾動投資（購買收益率為r的債券，價值S0 ）-S0S0erT進(jìn)入期貨多頭，到期以價格K買入股票，并償還期初借入的股票0-K總現(xiàn)金流0S0erT-K二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定（1）K-S0erT0組合A獲得套利收入（2）K-S0erT0組合B獲得套利收入（3）K-S0erT=0沒有套利空間，市場達(dá)到均衡二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定1、沒有中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨價格與現(xiàn)貨價格的、沒有中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨價格與現(xiàn)貨價格的平價公式平價公式K=S0erT二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）

16、期貨價格的確定2、提供已知中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價、提供已知中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨與現(xiàn)貨的平價基礎(chǔ)資產(chǎn)在時期t（0t0組合A獲得套利收入（2）K+ Der(T-t)-S0erT0組合B獲得套利收入（3）K+ Der(T-t)-S0erT=0沒有套利空間，市場達(dá)到均衡二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（七）期貨價格的確定2、提供已知中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨價格與現(xiàn)貨價、提供已知中間收入條件下的遠(yuǎn)期、期貨價格與現(xiàn)貨價格的平價公式格的平價公式K+ Der(T-t)-S0erT=0K=S0-IerT其中，I=De-rt，是中間收入D的現(xiàn)值二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（八）期貨價格與現(xiàn)貨價

17、格的關(guān)系1、收斂時間時間(a)(b)期貨價格期貨價格現(xiàn)貨價格現(xiàn)貨價格二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（八）期貨價格與現(xiàn)貨價格的關(guān)系2、基差與基差風(fēng)險基差（基差（basisbasis）：）：期貨價格與現(xiàn)貨價格的價差 K-SK-S，有時候也把 S-K S-K 叫做基差。基差在合約到期日會收斂到0，但合約到期以前，期貨價格和現(xiàn)貨價格可能會有較大差異如果套期保值者在到期之前清算，則會面臨基差風(fēng)險（基差風(fēng)險（basis riskbasis risk）二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨（八）期貨價格與現(xiàn)貨價格的關(guān)系3、產(chǎn)生基差風(fēng)險的原因（1）缺少完美對沖品種（2）投資者可能在到期日之前平倉，例如基金遭遇贖回、期間的

18、階段累積損失達(dá)到止損限度等。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨基差風(fēng)險的案例：長期資本管理公司（LTCM）二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨基差風(fēng)險的案例：長期資本管理公司（LTCM）強(qiáng)大的合伙人陣容：強(qiáng)大的合伙人陣容：兩位諾獎得主，一位美聯(lián)儲副主席，一位被視為美聯(lián)儲主席接班人的哈佛大學(xué)教授，數(shù)位華爾街傳奇高管。完美的套利策略完美的套利策略：七大工業(yè)國國債利差套利，賣出低利率的債券，買入高利率的債券，并在外匯市場用遠(yuǎn)期和期貨覆蓋貨幣頭寸，最終債券利差會收斂，LTCM獲得無風(fēng)險利率。驕人的歷史業(yè)績驕人的歷史業(yè)績：成立之初，資產(chǎn)凈值為12.5億美元，1997年末，上升為48億美元，凈增長2.84倍。每年的投資回報率分別為：1994年28.5%、1995年42.8%、1996年40.8%、1997年17%。二、遠(yuǎn)期與期貨二、遠(yuǎn)期與期貨崩潰：崩潰：1998年八、九月俄羅斯政府公債違約，恐慌的投資人拋售日本與歐洲公債而搶進(jìn)美國、德國公債（flying to quality）。原本預(yù)期公債價差收斂應(yīng)該產(chǎn)生的獲益，卻隨著公債價差擴(kuò)大而變成巨額的虧損，短短時間內(nèi)虧損46億美金。拯救：拯救：由于LTCM公司頭寸實在太大，如果任其破產(chǎn)清算出售資產(chǎn)來償還債務(wù)后可能