票據(jù)中介業(yè)務模式及風險

1、一、關于票據(jù)市場的結(jié)構票據(jù)市場以商業(yè)匯票（目前市場上主要流通的紙質(zhì)商業(yè)匯票最長期限為半年，電子商業(yè)匯票期限最長為一年）為交易工具，提供短期資金融通的場所。由于同時具有實體經(jīng)濟融資以及流動性拆借、央行公開市場操作工具等多層次金融市場屬性，使得票據(jù)市場成為貨幣市場中與實體經(jīng)濟聯(lián)系最為緊密的子市場。票據(jù)市場可以分為1、2、3級市場。票據(jù)市場存在以下幾個特點，是其出現(xiàn)眾多亂象的本質(zhì)原因：主體信用評級較低：承兌匯票余額主要集中在制造業(yè)、批發(fā)、零售及大宗商品流通領域，由中小型銀行簽發(fā)的銀行承兌匯票占比超過2/3。無論是行業(yè)還是中小企業(yè)主體，均是信用風險頻繁暴露領域，導致行業(yè)風險在票據(jù)領域中有所傳導。標準化

2、程度較低，信息極其不對稱：我國票據(jù)市場多以紙票為主、電子化程度較低。這使得票據(jù)標準化程度和交易效率難以提高。跟單、貿(mào)易真實背景審核的繁雜提高了銀行審核成本，而利率市場化壓力下又提升了持票成本，這使得商業(yè)銀行從事票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務的風險及收益無法完全對等，表內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務也常常淪為銀行信貸規(guī)模騰挪和流動性管控的手段。也是由于這個原因，票據(jù)市場利率的波動同樣也會傳導到貨幣市場。票據(jù)一、二級市場存在巨大缺口：銀行通過開票可以獲得手續(xù)費收入+存款派生，而中小企業(yè)也可以獲得融資；但銀行表內(nèi)貼現(xiàn)及轉(zhuǎn)貼現(xiàn)需求則相對有限，這就使得票據(jù)1、2級市場間出現(xiàn)了巨大缺口。當票據(jù)融資無法通過正常銀行渠道獲得滿足時、大量票據(jù)游

3、離于銀行表外，這便催生了大量票據(jù)中介業(yè)務。2007年貼現(xiàn)票據(jù)占總承兌票據(jù)比例超過80%，而這一比例在最低谷時候僅為20%。2015年以來流動性寬松環(huán)境下這一比例回升到45%，但仍有一半以上的承兌匯票游離于銀行表外。圖表：票據(jù)市場未貼現(xiàn)票據(jù)占比有所回落但仍超過55%以上交易主體結(jié)構下沉明顯：農(nóng)商行、城商行為應對利率市場化沖擊增加收入來源，1）票據(jù)交易買賣以及2）過橋行或者代持票據(jù)業(yè)務，成為其重要利潤來源。城商行和農(nóng)商行在票據(jù)市場中的市場份額從2010年的32%上升到2014年的41%，股份制銀行也有所擴大。農(nóng)商行、城商行為了獲取短期利益而犧牲了風控，這使得票據(jù)市場中其他銀行存在極大的交易對手風險

4、。其在會計記賬上的不嚴謹性，也使得同業(yè)通道業(yè)務大行其道，也是引發(fā)2011年農(nóng)商行違規(guī)票據(jù)審查、雙買斷買入返售、票據(jù)信托等眾多違規(guī)業(yè)務頻頻爆發(fā)。圖表：2010年末、2014年9月末票據(jù)貼現(xiàn)余額分布情況對照高換手率及地域限制導致紙票托管可能存漏洞：由于票據(jù)利差極薄，導致銀行需要高換手來獲得超額交易收益。大多銀行而紙票在流通中占有絕對數(shù)量（超過80%以上），因此實務中短時間往往無法完全完成實票轉(zhuǎn)移托管。而票據(jù)行業(yè)無準入門檻限制，機構層次不齊，面對大波動來臨，部分機構將發(fā)生巨額虧損，從而引發(fā)較為嚴重的交易對手風險。部分機構由于陷入虧損的循環(huán)中，開始惡意詐騙交易對手，通過空殼商票、短期回購+一票多賣等方

5、式騙取巨額資金。票據(jù)市場人人自危可能蔓延，快速去杠桿可能對流動性造成波動。二、關于票據(jù)中介及業(yè)務模式、風險分析從長期發(fā)展角度來說，在國家的統(tǒng)一規(guī)范有效管理下，票據(jù)中介是票據(jù)市場不可或缺的參與主體，專業(yè)化的票據(jù)中介機構可憑借信息優(yōu)勢和規(guī)模優(yōu)勢在票據(jù)的發(fā)行、流通等領域發(fā)揮重要作用。但由于缺乏有效監(jiān)管及統(tǒng)一規(guī)范的流轉(zhuǎn)平臺，導致很多不合規(guī)合法的票據(jù)經(jīng)營主體存在，也使得其中風險伴隨市場規(guī)模的放大而逐步增加。2012年5月，經(jīng)當?shù)毓ど滩块T批準，上海成立了國內(nèi)首家持有票據(jù)中介經(jīng)營范圍的金融服務公司。此后，浙江、安徽、湖北等地相繼成立了持牌票據(jù)中介機構，票據(jù)中介開始走向合法經(jīng)營。當前的票據(jù)中介市場呈現(xiàn)地下經(jīng)營

6、的民間中介與持牌經(jīng)營的專業(yè)化中介并存的局面：地下經(jīng)營的民間中介：主要通過在企業(yè)間收購或倒賣票據(jù)，為票據(jù)承兌額度不足或貼現(xiàn)資料不完備而無法通過銀行進行票據(jù)承兌或貼現(xiàn)的企業(yè)進行票據(jù)融資，從中賺取價差；持牌經(jīng)營的票據(jù)中介：運作模式呈現(xiàn)專業(yè)化、多元化的趨勢，主要經(jīng)營范圍已經(jīng)從以面向企業(yè)為主擴展到同時面向企業(yè)和銀行提供票據(jù)交易撮合服務。中介業(yè)務主要涉及以下幾種業(yè)務：直貼協(xié)議銀行A：向有融資需求企業(yè)收票，并在協(xié)議銀行開立帳戶、打款收款；然后幫助直貼銀行轉(zhuǎn)帖給外部銀行，賺取價差。轉(zhuǎn)貼協(xié)議銀行B：根據(jù)合作銀行的信貸規(guī)模和資金情況，幫助合作銀行采取買斷式或買入返售或安排搭橋銀行等方式，幫助合作銀行靈活調(diào)整資金和

7、規(guī)模的匹配，從而達到效益最大化的目標。中介主要根據(jù)與其簽訂協(xié)議的轉(zhuǎn)貼銀行的資金和規(guī)模情況提供整個交易鏈，以幫助轉(zhuǎn)貼協(xié)議銀行達成交易目的。多以三方或多方買入返售的形式完成，也可對接自營or資管資金（也是農(nóng)行票據(jù)案的業(yè)務模式）。幫助企業(yè)開立票據(jù)并直貼獲得資金：一些民間中介會通過注冊空殼公司、偽造貿(mào)易合同和增值稅發(fā)票，進行無真實貿(mào)易背景的票據(jù)開立及貼現(xiàn)業(yè)務。若中介與銀行勾結(jié)，實際控制了票據(jù)的流轉(zhuǎn)托管，則可能出現(xiàn)右半圖中票據(jù)的反復貼現(xiàn)、套取資金的情況。其實即虛增了流轉(zhuǎn)之票據(jù)。雖然價差收益相對有限，但通過反復套出資金再投資低風險產(chǎn)品，各方仍可獲得極大收益。雖然票據(jù)中介業(yè)務在一定程度上解決了市場信息不對稱

8、的問題，在缺乏統(tǒng)一市場和跨地域的情況下提高了票據(jù)流轉(zhuǎn)撮合交易的效率。但不論是民間中介還是專業(yè)化中介，目前都游離于國家的監(jiān)管范圍之外，業(yè)務規(guī)模無法統(tǒng)計，不公開、不合規(guī)的運作方式也對票據(jù)市場參與主體的合規(guī)經(jīng)營構成了沖擊，增大了票據(jù)市場的潛在風險：部分票據(jù)中介的非法經(jīng)營助長了偽假票據(jù)、非法集資以及票據(jù)詐騙案件的高發(fā)態(tài)勢，同時增加了商業(yè)銀行在貼現(xiàn)業(yè)務中對偽假票據(jù)、非真實貿(mào)易背景票據(jù)的審查成本。通常中介會利用農(nóng)信社或者村鎮(zhèn)銀行在其他銀行開立同業(yè)戶，票據(jù)貼現(xiàn)后獲得資金可能直接流向殼公司，存在資金流的監(jiān)控風險。外包票據(jù)中介業(yè)務，使得票據(jù)各要素風險均由中介把控，放大了其中操作風險。由于業(yè)務買賣過程中流轉(zhuǎn)快、異

9、地托收程序繁瑣，使得票據(jù)交付托管過程存在風險隱患。這就是為何會出現(xiàn)“無票清單交易”、代保管而導致票據(jù)反復使用加杠桿的現(xiàn)象。三、關于農(nóng)行票據(jù)案及監(jiān)管影響的分析關于農(nóng)行的報道，由于其中案件的流程不是非常明晰，我們無法判斷票據(jù)和資金流轉(zhuǎn)的實際方向。但無論如何我們以為：農(nóng)行作為買入返售的買方or賣方，實務操作中一般買入返售票據(jù)出庫，需要柜面雙簽+票據(jù)中心雙簽，這樣輕易的出庫定需要多方配合。所涉內(nèi)部人的操作風險是必然存在的。若是與票據(jù)中介勾結(jié)，則可以料想此票據(jù)可能已被反復利用多次，即出現(xiàn)了我們之前所說的票據(jù)反復使用加杠桿的現(xiàn)象。我們無法估算被反復買賣的票據(jù)規(guī)模以及杠桿倍數(shù)究竟如何。但這一案件的暴露后，就

10、目前票據(jù)市場利率的波動來看，直貼及轉(zhuǎn)貼利率近期均有所攀升，但絕對利率水平遠沒有達到2011年、13年流動性緊張時期的水平。結(jié)合當前整體市場流動性和貨幣政策環(huán)境，我們認為造成較大流動性危機的概率較低：整體貨幣政策導向仍是相對寬松，且流動性危機后央行設置“利率走廊”，應能夠比較從容應對危機突發(fā)狀況。目前表外流轉(zhuǎn)票據(jù)的杠桿已無法與2011年和2013年當時高位相比。目前未貼現(xiàn)票據(jù)占比已于高位的80%以上下降到約55%左右。利用買入返售票據(jù)同業(yè)業(yè)務隱匿信貸規(guī)模、降低資本消耗的業(yè)務在同業(yè)127號文之后也有明顯收斂。票據(jù)業(yè)務畢竟有真實貿(mào)易背景、銀行承兌、帳戶資金流轉(zhuǎn)等管控手段存在，且加杠桿資金套利風險偏好相對較低，例如資金投資股市的事件我們認為仍是個案。當然，但在票據(jù)風險排查完畢之前，邊際上流動性趨嚴的局面可能一時也無法明顯避免。特別是農(nóng)行票據(jù)案疊加銀監(jiān)會203文，以及央行近期流動性座談會上的吹風，使得監(jiān)管風險、操作風險和流動性風險可能引發(fā)共振，不免引起銀行內(nèi)部和資本市場的廣泛關注。我們認為以下方面的影響值得關注：大中型銀行集中排查風險，設置了對手方及行業(yè)禁止名單。由于大行是主要的資金提供方，因此票據(jù)市場可能面臨流動性緊張局面。票據(jù)反復買賣的高杠桿可能被迫下降，短期推