上市企業(yè)股權(quán)資本的運(yùn)作模式研討

1、上市企業(yè)股權(quán)資本的運(yùn)作模式研討吸收合并股權(quán)回購(gòu)或稱股票回購(gòu)，即Stock Repurchases增發(fā)新股股權(quán)套作2吸收合并在我國(guó)，根據(jù)?公司法?規(guī)定，公司合并方式可以采取吸收合并和新設(shè)合并兩種方式。吸收合并是指一家公司吸收其它公司，被吸收公司解散的一種兼并方式，因此吸收合并也稱存續(xù)合并。存續(xù)合并公司承受被合并公司的所有資產(chǎn)與債務(wù)、權(quán)利與義務(wù)，繼續(xù)經(jīng)營(yíng)。3因支付方式的不同，吸收合并有兩種根本方式，一是合并方用現(xiàn)金購(gòu)置被合并方的全部資產(chǎn)或股份，被合并方以所得的現(xiàn)金支付給原股東，即被解散公司的股東以股份換取存續(xù)公司的現(xiàn)金；二是合并方以股份換取被合并方的全部資產(chǎn)或股份，被解散公司的股東獲得存續(xù)公司的股

2、份，從而成為存續(xù)公司的新股東，這種支付方式也稱為換股收購(gòu)。4吸收合并的意義換股收購(gòu)是國(guó)外上市公司進(jìn)行吸收合并最經(jīng)常采用的方式，尤其在同行業(yè)的橫向兼并中被廣泛運(yùn)用。特別是年代以來，在西方證券市場(chǎng)上發(fā)生的大規(guī)模并購(gòu)，包括波音合并麥道、花旗合并旅行者，絕大局部采用換股收購(gòu)或換股收購(gòu)與現(xiàn)金收購(gòu)相結(jié)合的方式達(dá)成。5換股收購(gòu)可以突破現(xiàn)金支付能力的約束，利用本公司較高的股價(jià)，低本錢地兼并其他企業(yè)，實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張。同時(shí)，換股收購(gòu)在擴(kuò)大收購(gòu)方的股本規(guī)模和股東根底上，有利于增強(qiáng)公司實(shí)力。對(duì)被收購(gòu)方而言，如果是一家尚未上市的公司，正好可以實(shí)現(xiàn)借殼上市。6但魯穎電子同時(shí)也意識(shí)到：企業(yè)生存與開展必須走專業(yè)化、集團(tuán)化開展之

3、路，產(chǎn)品要打入國(guó)際市場(chǎng)，要有強(qiáng)大的科研、開發(fā)實(shí)力作后盾，與清華同方合并后可以分享其技術(shù)、品牌和形象等無形資產(chǎn)。這樣，雙方通過友好協(xié)商，清華同方采用了以股換股的方式，吸收合并魯穎電子。魯穎電子在合并前曾在山東企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所上柜交易，總股本為.萬股，其中，發(fā)起人山東省沂南縣國(guó)資局持有.萬股國(guó)家股，占總股本%.7這樣，清華同方在較短時(shí)間內(nèi)獲得了魯穎電子這個(gè)電子元器件生產(chǎn)基地，拓展了在電子元器件等行業(yè)的開展空間，實(shí)現(xiàn)了低本錢跨地區(qū)、跨行業(yè)擴(kuò)張。魯穎電子作為一家股票在地方柜臺(tái)交易的企業(yè)，那么通過與上市公司的股權(quán)整合而到達(dá)間接上市的目的。8股權(quán)回購(gòu)或稱股票回購(gòu)，即Stock Repurchases股票回購(gòu)

4、是指公司出資購(gòu)回其發(fā)行的流通在外的股票?；刭?gòu)可以減少公司在外流通的股票數(shù)量，提高每股收益，通過公開市場(chǎng)回購(gòu)還會(huì)造成股票市場(chǎng)價(jià)格的上漲，因此，有的公司把它作為向股東派發(fā)股利的一種方式，以到達(dá)避稅目的資本利得稅往往低于現(xiàn)金所得稅?；刭?gòu)的動(dòng)機(jī)既可看成是為了調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，也可視為一種公司理財(cái)行為或作為反收購(gòu)的的措施。9公司進(jìn)行股權(quán)回購(gòu)的三種方式：在美國(guó)，公司可以用三種方式進(jìn)行股權(quán)回購(gòu)：公開市場(chǎng)Open Market回購(gòu)，即公司在股票的公開交易市場(chǎng)上回購(gòu)自己的股票。要約回購(gòu)ender offer,公司以一事先確定的價(jià)格向持股方發(fā)出要約回購(gòu)股票。10中國(guó)上市公司股權(quán)回購(gòu)案例在國(guó)內(nèi)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的?上市公

5、司章程指引?中也規(guī)定了類似的三種回購(gòu)方式，但過于概括，無具體的操作細(xì)節(jié)。所以，目前上市公司尚未有真正意義上的股權(quán)回購(gòu)案例。但從1999年4月開始，上市公司對(duì)股權(quán)回購(gòu)活動(dòng)的熱情逐漸高漲起來，先后宣布有股權(quán)回購(gòu)方案的上市公司有：云天化、氯堿化工、冰箱壓縮、申能股份和青島啤酒。其中，申能股份、冰箱壓縮已經(jīng)完成了股份回購(gòu)。11云天化是中國(guó)首家宣布股權(quán)回購(gòu)方案的上市公司，公司擬采取協(xié)議方式回購(gòu)集團(tuán)公司的億法人股，并予以注銷，回購(gòu)價(jià)按1998年年報(bào)公布的每股凈資產(chǎn).元確定。此舉將改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)， 公司借此可以靈活制定利潤(rùn)分配政策，對(duì)今后配股融資將產(chǎn)生積極影響。2000年10月21日云天化召開了股東大會(huì)，

6、通過了關(guān)于公司以2000年中報(bào)凈資產(chǎn)價(jià)值每股2.83元的價(jià)格向云天化集團(tuán)協(xié)議回購(gòu)該公司持有的國(guó)有法人股2億股的決議，并于10月24日就此事公告通知債權(quán)人的公告。12股權(quán)回購(gòu)在我國(guó)的意義由此可見，我國(guó)上市公司已經(jīng)意識(shí)到，通過股權(quán)回購(gòu)來改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善法人治理結(jié)構(gòu)，建立起有效的監(jiān)督機(jī)制，從而彌補(bǔ)當(dāng)初作為國(guó)有企業(yè)改制上市時(shí)的缺乏。這說明，股權(quán)回購(gòu)這一國(guó)際成熟資本市場(chǎng)上常見的公司行為，在我國(guó)將被賦予不同一般的內(nèi)涵。13增發(fā)新股主要代表是巴士股份、龍頭股份和康佳集團(tuán)的增發(fā)新股案。巴士股份是由原上海市公共交通總公司聯(lián)合上海市家企業(yè)發(fā)起設(shè)立的全國(guó)公交系統(tǒng)首家上市公司，主營(yíng)上海市內(nèi)公交客運(yùn)、埠際長(zhǎng)運(yùn)、高

7、速客運(yùn)和出租車業(yè)務(wù)。公司的第一大股東上海公交控股，主要從事上海市公交企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)管理，擁有家全資子公司、家控股公司巴士股份為其中之一、家參股公司。14通過全資子公司和控股公司，上海公控公司擁有營(yíng)運(yùn)公交車輛余輛，營(yíng)運(yùn)路線多條，出租車余輛，占有上海市公交客運(yùn)市場(chǎng)的%。巴士股份股票上市以后，雖通過與國(guó)有公交企業(yè)開展一系列重組，使公司規(guī)模和效益上了一個(gè)臺(tái)階。但至去年月底，上海公交控股公司僅持有巴士股份.%的股權(quán)，持股比例明顯偏低，已在一定程度上阻礙公司繼續(xù)依托第一大股東與上海國(guó)有公交企業(yè)開展資產(chǎn)重組。15為進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，增添開展后勁，年月，巴士股份采取定向增發(fā)法人股這一股權(quán)運(yùn)作模式，將第一大股東

8、上海公交控股所屬的上海一汽公交公司和上海一電公交公司的.億資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)凈值以每股.元價(jià)折成萬法人股，吸收合并進(jìn)巴士股份。億資產(chǎn)折成法人股后，上海公交控股公司持有巴士公司股份比例由.增加到.。16吸收合并后，巴士股份營(yíng)運(yùn)路線增加條，營(yíng)運(yùn)車輛增加輛其中出租車輛。這樣，既擴(kuò)大了巴士股份的經(jīng)營(yíng)規(guī)模，又增強(qiáng)了第一大股東對(duì)公司的控制地位，使公司能夠繼續(xù)依托第一大股東與上海國(guó)有公交企業(yè)展開資產(chǎn)重組，提高盈利能力。17以龍頭股份為代表的七家上市公司龍頭股份、上海三毛、申達(dá)股份、太極實(shí)業(yè)、上海醫(yī)藥、深惠中、新鋼釩在年月采取通過上網(wǎng)定價(jià)和定向配售相結(jié)合，增發(fā)社會(huì)公眾股的股權(quán)運(yùn)作模式。七家公司共計(jì)募資近億元，主要

9、用來支持公司資產(chǎn)重組。這種在證券市場(chǎng)上的二次籌資行為是對(duì)配股籌資舊模式的創(chuàng)新。18成立工程公司，間接控股上市公司這種方式是以原控股股東以上市公司股權(quán)作為投資，成立一家以控制上市公司股份為目的的工程公司，實(shí)現(xiàn)上市公司股權(quán)的轉(zhuǎn)移，通過控股工程公司間接控股上市公司。19為防止巨額的現(xiàn)金支出，減少股權(quán)資本運(yùn)作本錢，收購(gòu)方與被收購(gòu)上市公司的第一大股東達(dá)成友好收購(gòu)協(xié)議，由收購(gòu)方和被收購(gòu)方上市公司的第一大股東組成一家有限責(zé)任公司，收購(gòu)方投入現(xiàn)金和一局部資產(chǎn)，被收購(gòu)方原第一大股東以上市公司股權(quán)作為投資。在新組成的有限責(zé)任公司中，收購(gòu)方為第一大股東，被收購(gòu)方原第一大股東為次要股東，這樣，收購(gòu)方通過控股有限責(zé)任公

10、司，而到達(dá)間接控股上市公司的目的。20間接控股案例之一創(chuàng)智入主五一文上市公司首次采用這種操作手段，先是由五一文的第一大股東“五一文文化用品商場(chǎng)集體資產(chǎn)管理協(xié)會(huì)以其全部持有的五一文法人股股權(quán)作為出資，與創(chuàng)智公司共同投資設(shè)立湖南創(chuàng)智科技公司簡(jiǎn)稱“創(chuàng)智科技，資產(chǎn)管理協(xié)會(huì)和創(chuàng)智公司各占和的股份，資產(chǎn)管理協(xié)會(huì)不再擁有五一文的股份，它只擁有創(chuàng)智科技的少數(shù)股權(quán)；21間接控股的原因利用工程公司來實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的間接控股，主要的原因是一些公司為躲避直接控股所帶來的種種不便。從我國(guó)相關(guān)的法律、法規(guī)和政策來看，間接控股可以防止直接控股可能帶來的多項(xiàng)障礙：22一是上市公司發(fā)起人持有的公司股份，自公司成立之日起3年內(nèi)不

11、得轉(zhuǎn)讓?公司法?的有關(guān)規(guī)定。如黃河化工600091注冊(cè)登記時(shí)間為1997年6月26日，1999年7月29 日，包頭市國(guó)資局與北大明天資源科技有限責(zé)任公司簽定協(xié)議，包頭市國(guó)資局將所持有的黃河化工第一大股東包頭化工集團(tuán)總公司47%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給北大明天資源科技有限責(zé)任公司，從而使北大明天實(shí)現(xiàn)了對(duì)黃河化工的間接控股；23二是一家公司向其他公司累計(jì)投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的50%。上市公司注冊(cè)資本由于送、配等原因，其增加較非上市公司要大。因此，直接控股上市公司，有可能不符合上述規(guī)定，而間接控股那么可能防止這種不符規(guī)定之處；三是間接控股可以防止直接控股必須履行的信息披露義務(wù)。根據(jù)規(guī)定，上市公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓股

12、份的受讓方應(yīng)出具公司主營(yíng)業(yè)務(wù)及經(jīng)營(yíng)情況、最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的財(cái)務(wù)報(bào)表及附注、受讓方注冊(cè)資本出資人或法人主管機(jī)關(guān)的根本情況，以及受讓方關(guān)聯(lián)法人簡(jiǎn)介。24四是間接控股還可以避開對(duì)于上市公司“三分開的要求。根據(jù)規(guī)定，上市公司高級(jí)管理人員不得擔(dān)任控股股東單位除董事之外的其他行政職務(wù)。而對(duì)于上市公司高級(jí)管理人員擔(dān)任間接控股單位的高級(jí)管理人員那么沒有明確的規(guī)定。當(dāng)然，采用間接控股還可以防止其他的義務(wù)。按照?股票上市特別指引?的規(guī)定，上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，受讓方持有上市公司股份到達(dá)或超過30%時(shí)，應(yīng)履行一系列義務(wù)。25按規(guī)定，受讓方持有上市公司股份到達(dá)30%后，應(yīng)向有關(guān)部門報(bào)送申請(qǐng)豁免要約義務(wù)的報(bào)告；最近三年財(cái)

13、務(wù)報(bào)表；在一定期限內(nèi)不收購(gòu)上市公司流通股份和不出讓其股份的承諾；未來12個(gè)月內(nèi)對(duì)上市公司進(jìn)行資產(chǎn)重組、改選董事會(huì)的方案。相反，如果受讓方持股比例未到達(dá)30%，上述義務(wù)那么無需承擔(dān)。對(duì)于一些國(guó)有股、法人股比例較大的上市公司，一些受讓方采取間接控股的方法，即可防止相關(guān)規(guī)定。26受讓方采取間接控股的方法，即可防止相關(guān)規(guī)定如黃河化工的第一大股東包頭化工集團(tuán)總公司持有黃河化工的股份比例為63.44%，而北大明天資源科技有限責(zé)任公司那么受讓了包頭市國(guó)資局持有的包頭化工集團(tuán)47%的股權(quán)，并在包頭化工集團(tuán)5人董事會(huì)中占3席。應(yīng)該說，北大明天在黃河化工的控股地位已經(jīng)站穩(wěn)，但其間接持有黃河化工的股權(quán)比例卻是29.

14、8%=47%*63.44%。27股權(quán)套作股權(quán)套作就是一家集團(tuán)公司在擁有多家上市公司的情況下，將甲上市公司的股權(quán)注入乙上市公司，使甲上市公司由集團(tuán)公司的子公司變成乙上市公司的子公司和集團(tuán)公司的孫公司。28股權(quán)套作的三個(gè)目的一者可以使集團(tuán)公司套現(xiàn)局部股權(quán)，降低持股本錢；二者可以理順集團(tuán)內(nèi)部的企業(yè)構(gòu)架，組建合理有序的企業(yè)系集團(tuán)，使集團(tuán)內(nèi)的各產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品之間形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)；三者通過集團(tuán)各子公司之間的股權(quán)重組，擴(kuò)大骨干上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，提高企業(yè)知名度和核心競(jìng)爭(zhēng)能力，激活公司股票在二級(jí)市場(chǎng)上的股性。29上海群眾集團(tuán)公司原股權(quán)結(jié)構(gòu) 控股59.21國(guó)家股 控股35.7 群眾集團(tuán)公司群眾出租浦東群眾30作為群

15、眾出租的第一大股東，國(guó)家股股東僅出資萬元就通過群眾出租、浦東群眾兩家上市公司控股億多元的社會(huì)資產(chǎn)，但這種股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司開展的制約也是顯而易見的：每到增資配股，群眾出租的第一大股東往往無力出資參加，進(jìn)而影響到浦東群眾的第一大股東群眾出租也無資金；而在董事會(huì)和股東大會(huì)上，絕對(duì)控股的國(guó)家股又一錘定音，也使多元化投資主體形同虛設(shè)。31上海群眾管理層制定了如下股權(quán)套作的方案：第一、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。鑒于群眾出租含有股，為適應(yīng)境外投資者對(duì)穩(wěn)定收益的偏好，選擇浦東群眾退出出租車行業(yè)，將相對(duì)穩(wěn)定的出租車市場(chǎng)及其利潤(rùn)歸并給群眾出租，群眾出租更名為“群眾交通；群眾出租的高科技工程及擁有“交大昂立的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給浦東群眾，讓浦東群眾成為以海洋生物和醫(yī)藥行業(yè)為主的高科技股，并更名為“群眾科創(chuàng)。32第二、確立多元化投資主體的格局，使職工通過持股會(huì)成為上市公司的真正主人。1997年2月，由群眾出租和浦東群眾的余名職工共同出資萬元組建職工持股會(huì)，然后，由持股會(huì)