財(cái)務(wù)管理概念和意義

1、財(cái)務(wù)管理概念和意義 提到財(cái)務(wù)，大家的第一感覺(jué)可能是會(huì)計(jì)，所以請(qǐng)明確財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)不是一回事，盡管兩者密切相關(guān)。 會(huì)計(jì)是基于歷史簿記與核算活動(dòng)，為企業(yè)決策者提供信息，靜態(tài)，“管帳”的； 財(cái)務(wù)是基于未來(lái)確定價(jià)值和進(jìn)行決策分析，動(dòng)態(tài)，“管錢”的。 概述：目標(biāo)體系 基本價(jià)值觀念 財(cái)務(wù)分析工具 管理基本內(nèi)容 融資決策 投資決策 收益分配決策財(cái)務(wù)管理課程結(jié)構(gòu)第一章 財(cái)務(wù)管理概論 本章是全書的引言，主要闡述有關(guān)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的基本原理，具體包括： 一、財(cái)務(wù)管理的概念與特點(diǎn) 二、財(cái)務(wù)管理的目標(biāo) 三、財(cái)務(wù)管理假設(shè) 四、財(cái)務(wù)管理的環(huán)境 五、財(cái)務(wù)管理的職責(zé)第一節(jié) 財(cái)務(wù)管理的概念一、企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng) 所謂財(cái)務(wù)管理，簡(jiǎn)單而言，就

2、是對(duì)財(cái)務(wù)的管理。因此，要了解什么是財(cái)務(wù)管理，就必須從定義財(cái)務(wù)開始。 在現(xiàn)實(shí)生活中，對(duì)于財(cái)務(wù)的理解，主要有兩種，其一是理解為財(cái)務(wù)活動(dòng)，其二是理解為財(cái)務(wù)關(guān)系。 企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)是以現(xiàn)金收支為主的企業(yè)資金收支活動(dòng)的總稱，即籌集、運(yùn)用和分配資金的活動(dòng)的總稱。 財(cái)務(wù)活動(dòng)負(fù)債所有者權(quán)益流動(dòng)資產(chǎn)長(zhǎng)期投資固定資產(chǎn)無(wú)形資產(chǎn)分配資金二、企業(yè)財(cái)務(wù)關(guān)系 財(cái)務(wù)關(guān)系是指企業(yè)在組織資金運(yùn)動(dòng)過(guò)程中與有關(guān)各方所發(fā)生的經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系。企業(yè)所有者債權(quán)、債務(wù)人內(nèi)部單位及個(gè)人稅務(wù)行政部門被投資單位三、財(cái)務(wù)管理的概念與特點(diǎn) 財(cái)務(wù)管理是指基于企業(yè)再生產(chǎn)過(guò)程中客觀存在的財(cái)務(wù)活動(dòng)和財(cái)務(wù)關(guān)系而產(chǎn)生的，它是利用價(jià)值形式對(duì)企業(yè)再生產(chǎn)過(guò)程進(jìn)行的管理，是組織

3、財(cái)務(wù)活動(dòng)、處理財(cái)務(wù)關(guān)系的一項(xiàng)綜合性管理工作。 財(cái)務(wù)管理的特點(diǎn)： （1）它是一種價(jià)值管理； （2）它既是組織企業(yè)一切經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的前提，又反映企業(yè)全部經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的成果； （3）它具有綜合性。第二節(jié) 財(cái)務(wù)管理目標(biāo) 管理是一種有目的的行為，任何一種管理活動(dòng)都是在一定目標(biāo)的指導(dǎo)下，為實(shí)現(xiàn)特定目標(biāo)而展開的，財(cái)務(wù)管理也不例外。 但財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)究竟應(yīng)該是什么？目前觀點(diǎn)并不完全一致，比較有代表性的看法有：一、利潤(rùn)最大化 這是一種傳統(tǒng)、典型的觀點(diǎn)，它認(rèn)為企業(yè)是營(yíng)利性組織，因而對(duì)財(cái)務(wù)活動(dòng)的管理，理應(yīng)著眼于不斷增加企業(yè)利潤(rùn)，并努力使之達(dá)到最大。 利潤(rùn)最大化一度曾是財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。但由于其存在不少的問(wèn)題，現(xiàn)已基本被揚(yáng)

4、棄： （1）沒(méi)有考慮利潤(rùn)取得的時(shí)間，沒(méi)有考慮時(shí)間價(jià)值； （2）沒(méi)能有效地考慮風(fēng)險(xiǎn)因素； （3）容易導(dǎo)致企業(yè)行為的短期化。二、股東財(cái)富最大化 按照委托代理理論，股東既是初始委托人，是公司所有權(quán)力的初始源泉，又是公司終極風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者，所以公司的目標(biāo)應(yīng)當(dāng)是股東財(cái)富或利益最大化。 同時(shí)，由于股東財(cái)富由其所擁有的股票數(shù)量和股票市場(chǎng)價(jià)格決定，所以，對(duì)上市公司而言，股東財(cái)富最大化，又可進(jìn)一步表述為股票市場(chǎng)價(jià)格最大化。 與利潤(rùn)最大化目標(biāo)相比，股東財(cái)富最大化目標(biāo)有其積極的方面，這是因?yàn)椋?（1）科學(xué)地考慮了時(shí)間因素和風(fēng)險(xiǎn)因素； （2）能在一定程度上克服企業(yè)在追求利潤(rùn)上的短期行為； （3）相對(duì)容易量化，便于考核和

5、獎(jiǎng)懲。 但是，股東財(cái)富最大化目標(biāo)也存有一定的缺陷，主要有： （1）只適合于上市公司，對(duì)非上市公司則很難適用； （2）只考慮了股東的利益，而對(duì)其他關(guān)系人的利益重視不夠； （3）公司股價(jià)受多種因素影響，且其中不少是公司不可控的，因而將其引入財(cái)務(wù)目標(biāo)不科學(xué)、不合理。 需要指出的是，股東財(cái)富最大化是目前在實(shí)務(wù)上人們普遍認(rèn)可的公司理財(cái)目標(biāo)。三、企業(yè)價(jià)值最大化 即通過(guò)財(cái)務(wù)上的合理經(jīng)營(yíng)，采用最優(yōu)的財(cái)務(wù)政策，充分考慮資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的關(guān)系，在保證企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)上使企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。 企業(yè)價(jià)值最大化，是20世紀(jì)90年代提出的一種新的理論觀點(diǎn)，其基本思想是將企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展擺在首位，強(qiáng)調(diào)在企業(yè)價(jià)

6、值增長(zhǎng)中滿足各方的利益關(guān)系。 以企業(yè)價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)，具有以下優(yōu)點(diǎn)： （1）考慮了取得報(bào)酬的時(shí)間，并用時(shí)間價(jià)值的原理進(jìn)行了計(jì)量； （2）科學(xué)地考慮了風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的聯(lián)系； （3）能克服企業(yè)在追求利潤(rùn)上的短期行為，因?yàn)椴粌H當(dāng)前的利潤(rùn)會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值，預(yù)期未來(lái)的利潤(rùn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響所起的作用更大。 （4）擴(kuò)大了考慮問(wèn)題的范圍，注重在企業(yè)發(fā)展中考慮各方利益關(guān)系。 現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，企業(yè)是多邊契約關(guān)系的總和：股東、債權(quán)人、經(jīng)理階層、一般員工等，對(duì)企業(yè)的發(fā)展而言，缺一不可。因此，從這個(gè)意義上講，股東財(cái)富最大化不是財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)，在社會(huì)主義條件下更是如此。 但這里有兩點(diǎn)是必須特別指出的： （1

7、）企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)也并非是十全十美的，它同樣存在一些問(wèn)題與缺陷，其中最大的就是企業(yè)價(jià)值的計(jì)量問(wèn)題。 （2）理論與現(xiàn)實(shí)的差異和矛盾：盡管在理論上已經(jīng)確立了企業(yè)價(jià)值最大化這一財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)，但在實(shí)務(wù)上很多公司仍然遵循的是股東財(cái)富最大化甚至是企業(yè)利潤(rùn)最大化的目標(biāo)。四、影響財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的各種利益集團(tuán) 依據(jù)三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，即（1）必須對(duì)企業(yè)有投入資本方面的投入 、（2）必須有權(quán)分享企業(yè)收益、（3）必須承擔(dān)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，影響財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的利益集團(tuán)主要有以下四個(gè)方面： 1.企業(yè)所有者； 2.企業(yè)債權(quán)人； 3.企業(yè)職工； 4.政府。 因此，財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的確立應(yīng)當(dāng)與上述多個(gè)利益集團(tuán)有關(guān)，是他們共同作用與相互妥協(xié)的結(jié)

8、果。第三節(jié)財(cái)務(wù)管理假設(shè) 一般而言，理論體系的建立，多數(shù)要通過(guò)假設(shè)、推理、實(shí)證等過(guò)程實(shí)現(xiàn)。因此，要形成理論，都需要先提出假設(shè)。財(cái)務(wù)管理也不例外。 關(guān)于財(cái)務(wù)管理假設(shè)的具體內(nèi)容，目前存有多種看法，但最基本的看法是：一、理財(cái)主體假設(shè) 這是一限制財(cái)務(wù)管理工作空間范圍的假設(shè)，它將一個(gè)主體的理財(cái)活動(dòng)與另一主體的理財(cái)活動(dòng)明確區(qū)分開來(lái)。 從理論上講，一個(gè)組織要成為真正的理財(cái)主體，必須具備以下三個(gè)特點(diǎn)： 1.必須具有獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)利益； 2.必須具有獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)權(quán)和財(cái)權(quán)； 3.一定是獨(dú)立的法律實(shí)體。二、持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè) 即理財(cái)主體是持續(xù)存在并且能執(zhí)行其預(yù)計(jì)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的，也就是說(shuō)，除非有相反的證明，否則，將認(rèn)為每一理財(cái)主體都

9、會(huì)無(wú)期限地經(jīng)營(yíng)下去。它明確了財(cái)務(wù)管理工作的時(shí)間范圍。 雖然，企業(yè)都是有“生命周期”的，持續(xù)經(jīng)營(yíng)只是一種假設(shè)，但在正常情況下，卻也是財(cái)務(wù)管理人員的惟一可選擇的辦法。因?yàn)?，在任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)上，企業(yè)的前景只有兩種可能 ：持續(xù)經(jīng)營(yíng)和停業(yè)清算，非此即彼，沒(méi)有第三種可能，而顯而易見的是只有在持續(xù)經(jīng)營(yíng)情況下，研究企業(yè)的理財(cái)問(wèn)題才有必要，才有可能。三、有效市場(chǎng)假設(shè) 即財(cái)務(wù)管理所依據(jù)的資本市場(chǎng)是健全和有效的。只有在有效市場(chǎng)上，財(cái)務(wù)管理才能正常進(jìn)行，財(cái)務(wù)管理理論體系才能建立。 有效市場(chǎng)假設(shè)又稱有效市場(chǎng)理論，最早是由美國(guó)著名財(cái)務(wù)學(xué)家法馬（）提出的。該假說(shuō)認(rèn)為，在一個(gè)有效的資本市場(chǎng)中，證券的價(jià)格應(yīng)該立即對(duì)這些信息做出反

10、映，即有利的信息會(huì)立即導(dǎo)致證券價(jià)格上揚(yáng)，而不利的信息則會(huì)使其價(jià)格立即下降。因此，任何時(shí)刻的證券價(jià)格都已經(jīng)充分地反映了當(dāng)時(shí)所能得到的一切相關(guān)信息。 1.有效市場(chǎng)理論的主要內(nèi)容 三點(diǎn) （1）證券價(jià)格迅速反映了未預(yù)期的信息：未預(yù)期信息的出現(xiàn)，將改變投資者對(duì)其收益和風(fēng)險(xiǎn)的期望，引起投資者新的偏好，從而促使證券價(jià)格發(fā)生變動(dòng)； （2）隨機(jī)游動(dòng)假設(shè)：證券價(jià)格是市場(chǎng)對(duì)各種信息做出反映的結(jié)果，由于政治、經(jīng)濟(jì)等各方面信息隨意進(jìn)入市場(chǎng)，因而證券價(jià)格是隨機(jī)變動(dòng)的； （3）投資者無(wú)法獲得超額利潤(rùn)：有效的證券市場(chǎng)對(duì)信息有很快的反映速度，投資者在得到某一信息時(shí)，該信息的作用已經(jīng)反映在證券價(jià)格上了，所以不存在投資者利用信息在

11、市場(chǎng)上獲得超額利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。 2.有效市場(chǎng)成立的充分條件 （1）在證券交易中，不存在交易成本、政府稅收和交易的其他障礙； （2）市場(chǎng)信息的交流是高效率的，所有對(duì)投資者有用的信息對(duì)證券交易的各方來(lái)說(shuō)，都可以無(wú)需代價(jià)取得； （3）證券價(jià)格不受個(gè)別人和個(gè)別機(jī)構(gòu)交易的影響，即市場(chǎng)參與者是價(jià)格的接受者； （4）所有的投資者都是理性地追求個(gè)人效用最大化的市場(chǎng)參與者。 3.有效市場(chǎng)三種類型 根據(jù)可獲得的有關(guān)信息的分類不同，可將有效市場(chǎng)劃分為以下三種基本類型： （1）弱式有效市場(chǎng)：證券價(jià)格已完全反映了所有的歷史信息，證券價(jià)格的未來(lái)走向與其歷史變化之間是相互獨(dú)立的，服從隨機(jī)游動(dòng)理論； （2）次強(qiáng)式有效市場(chǎng)：證券價(jià)

12、格不但完全反映了所有歷史信息，而且完全反映了所有公開發(fā)表的信息； （3）強(qiáng)式有效市場(chǎng)：證券價(jià)格完全反映了所有與價(jià)格變化有關(guān)的信息，而不管這些信息是否已公開分布。四、資金增值假設(shè) 即通過(guò)財(cái)務(wù)管理人員的合理運(yùn)營(yíng)，企業(yè)資金的價(jià)值可以不斷增加。它實(shí)際上指明了財(cái)務(wù)管理存在的現(xiàn)實(shí)意義，雖然資金增值只是企業(yè)財(cái)務(wù)管理人員在運(yùn)籌資金的過(guò)程中，可能出現(xiàn)的三種情況中的一種（增值、減值和價(jià)值不變）。五、理性理財(cái)假設(shè) 兩層意思： （1）理性的人； （2）理性的行為。第四節(jié) 財(cái)務(wù)管理環(huán)境 從系統(tǒng)論的觀點(diǎn)來(lái)看，所謂環(huán)境，就是存在于研究系統(tǒng)之外的，對(duì)研究系統(tǒng)有影響作用的一切系統(tǒng)的總和。由此推之，所謂財(cái)務(wù)管理環(huán)境，即指對(duì)企業(yè)財(cái)

13、務(wù)活動(dòng)產(chǎn)生影響的各種客觀條件或影響因素。 財(cái)務(wù)管理環(huán)境所涉及的范圍很廣，其中最重要的是經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律環(huán)境和金融環(huán)境。一、經(jīng)濟(jì)環(huán)境 經(jīng)濟(jì)環(huán)境是指影響企業(yè)財(cái)務(wù)管理的一系列經(jīng)濟(jì)因素。經(jīng)濟(jì)環(huán)境的好壞對(duì)企業(yè)的籌資、投資和收益分配等所有重要財(cái)務(wù)決策都會(huì)產(chǎn)生重要影響。 經(jīng)濟(jì)環(huán)境包括的內(nèi)容十分廣泛，一般可分為： 1.宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，如經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r（經(jīng)濟(jì)周期）、經(jīng)濟(jì)體制、經(jīng)濟(jì)政策、通貨膨脹等； 2.微觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，包括企業(yè)所處的市場(chǎng)環(huán)境、生產(chǎn)環(huán)境和人員環(huán)境等。二、法律環(huán)境 法律環(huán)境是指約束企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的各種法律、法規(guī)和規(guī)章制度。 財(cái)務(wù)管理作為一種社會(huì)行為，必然要受到法律規(guī)范的約束。按照現(xiàn)行狀況，影響財(cái)務(wù)管理的法律規(guī)

14、范，主要有以下四個(gè)方面： 1.企業(yè)組織法規(guī)； 2.稅收法規(guī)； 3.財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)法規(guī)； 4.證券法律制度。三、金融市場(chǎng)環(huán)境 金融市場(chǎng)是實(shí)現(xiàn)資金借貸，辦理各種票據(jù)和有價(jià)證券買賣的市場(chǎng)，是企業(yè)進(jìn)行籌資和投資等活動(dòng)的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境。 金融市場(chǎng)是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的直接環(huán)境，它不僅為企業(yè)籌資和投資提供了場(chǎng)所，有助于調(diào)節(jié)資金供求，引導(dǎo)資本的合理流動(dòng)和優(yōu)化配置，而且還可為企業(yè)提供有用的信息，是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策的重要依據(jù)。第五節(jié) 財(cái)務(wù)經(jīng)理的職責(zé)一、財(cái)務(wù)管理組織機(jī)構(gòu) 財(cái)務(wù)管理在企業(yè)管理中具有舉足輕重的地位，這不僅在于它要做出許多重大決策，與企業(yè)生死攸關(guān)，而且在于它對(duì)于企業(yè)整個(gè)經(jīng)營(yíng)管理和發(fā)展都起著重大影響作用。所以，大中

15、型企業(yè)都設(shè)立有專門機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)企業(yè)的財(cái)務(wù)管理工作。 圖11是一個(gè)美國(guó)公司的組織結(jié)構(gòu)圖，其中突出了財(cái)務(wù)管理的位置。董事會(huì)董事會(huì)主席（首席執(zhí)行官：CEO）總經(jīng)理（首席運(yùn)營(yíng)官：COO）副總經(jīng)理：營(yíng)銷 副總經(jīng)理：財(cái)務(wù) 副總經(jīng)理：制造（首席財(cái)務(wù)官：CFO）財(cái)務(wù)長(zhǎng) 會(huì)計(jì)長(zhǎng) 在大型企業(yè)中，首席財(cái)務(wù)官之下通常設(shè)置兩個(gè)重要職位：一是財(cái)務(wù)長(zhǎng)，二是會(huì)計(jì)長(zhǎng)。 會(huì)計(jì)長(zhǎng)主要負(fù)責(zé)企業(yè)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)業(yè)務(wù)，比如賬簿組織、報(bào)表編制、工薪計(jì)算、內(nèi)部審計(jì)、稅務(wù)規(guī)劃等； 而財(cái)務(wù)長(zhǎng)則負(fù)責(zé)公司的財(cái)務(wù)管理活動(dòng)，主要是對(duì)融資行為與投資行為的管理，比如資本預(yù)算、融資決策、現(xiàn)金管理、信用管理、股利決策、風(fēng)險(xiǎn)與保險(xiǎn)管理等。二、財(cái)務(wù)經(jīng)理的職能 財(cái)務(wù)經(jīng)理處于

16、企業(yè)和資本市場(chǎng)之間，他的職能和角色如圖12所示。 企業(yè) + 財(cái)務(wù) 金融市場(chǎng) （實(shí)產(chǎn)） 經(jīng)理 + （投資者持有 金融資產(chǎn)） 圖12 財(cái)務(wù)經(jīng)理的角色 資金（或資本）在資本市場(chǎng)和企業(yè)之間流動(dòng)，其中： 籌資：在資本市場(chǎng)上向投資者出售金融資產(chǎn)而取得現(xiàn)金； 投資：使用出售金融資產(chǎn)所得現(xiàn)金購(gòu)置實(shí)產(chǎn)用于企業(yè)經(jīng)營(yíng)； 經(jīng)營(yíng)監(jiān)測(cè)和分析：企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程所產(chǎn)生的現(xiàn)金流； 再投資； 分紅付息； 納稅。 上述財(cái)務(wù)管理的五項(xiàng)職能（和其實(shí)是一種）是通過(guò)財(cái)務(wù)經(jīng)理來(lái)完成的。因此，為了實(shí)現(xiàn)其職能，財(cái)務(wù)經(jīng)理應(yīng)掌握財(cái)務(wù)管理的理論與方法，特別應(yīng)具有以下背景： 1.了解資本市場(chǎng)，熟悉其運(yùn)作規(guī)律。 2.掌握現(xiàn)值和風(fēng)險(xiǎn)理論。 3.深刻理解企業(yè)財(cái)務(wù)

17、管理目標(biāo)。 4.了解信息的價(jià)值。第二章 財(cái)務(wù)管理基本觀念 時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，是財(cái)務(wù)活動(dòng)中客觀存在的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，也是財(cái)務(wù)管理中必須遵循的兩個(gè)基本價(jià)值觀念，它貫穿與財(cái)務(wù)管理的全過(guò)程。一、時(shí)間價(jià)值二、風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值或報(bào)酬三、兩大價(jià)值觀念的應(yīng)用：證券估價(jià)第一節(jié) 時(shí)間價(jià)值一、時(shí)間價(jià)值的概念 首先請(qǐng)大家看兩個(gè)資料：案例：玫瑰花諾言案 “玫瑰花諾言案”發(fā)生在1797年3月17日，當(dāng)時(shí)法國(guó)皇帝拿破侖在盧森堡大公國(guó)訪問(wèn)，在參觀盧森堡第一國(guó)立小學(xué)時(shí)，他說(shuō)了這樣一番話：“為了答謝貴校對(duì)我，尤其是對(duì)我夫人約瑟芬的盛情款待，我不僅今天呈上一束玫瑰花，并且在未來(lái)的日子里，只要我們法蘭西存在一天，每年的今天我將親自派人送給貴校一

18、束價(jià)值相等的玫瑰花，作為法蘭西與盧森堡友誼的象征。” 但說(shuō)過(guò)之后，拿破侖因窮于應(yīng)付連綿的戰(zhàn)爭(zhēng)和此起彼伏的政治事件(并最終慘敗被流放到圣赫勒拿島)，而將盧森堡的諾言忘得一干二凈。 可盧森堡這個(gè)小國(guó)對(duì)“這位歐洲巨人與盧森堡孩子親切、和諧相處的一刻”念念不忘，并將其載入了自己的史冊(cè)。 1894年，盧森堡大法官薩巴歐白里鄭重向法蘭西共和國(guó)提出“玫瑰花諾言”問(wèn)題，要求法國(guó)政府在拿破侖的聲譽(yù)（在法國(guó)各大報(bào)刊上公開承認(rèn)拿破侖是個(gè)言而無(wú)信的小人）和1，374，法郎（3個(gè)金路易的本金，按復(fù)利5%，存期98年）之間進(jìn)行選擇。 此后成為外交慣例，每年的3月17日，盧森堡都要重提此事，致使法國(guó)歷任總統(tǒng)在訪問(wèn)盧森堡時(shí)，

19、也都要在談定正事后，順便提一下“玫瑰花”之事，以示沒(méi)有忘記。 直到1977年4月22日，法國(guó)時(shí)任總統(tǒng)德斯坦將一張價(jià)值法郎的支票，交到了盧森堡第五任大公讓帕爾瑪?shù)氖稚?，才最終了卻了這宗持續(xù)達(dá)180年之久的“玫瑰花諾言案”。小資料 假定一位剛踏上工作崗位的年輕人，從現(xiàn)在開始，每年從薪水中定期存下14，000元(也即每月1，200元)，并且都投資到股票或房地產(chǎn)，因而獲得平均每年20%的投資報(bào)酬率，請(qǐng)大家猜一猜,40年后，他能累積多少財(cái)富？ 所以，貨幣是有時(shí)間價(jià)值的。但關(guān)于時(shí)間價(jià)值呢？目前主要有以下幾種說(shuō)法： 1.西方國(guó)家的傳統(tǒng)理解是，在沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)和通貨膨脹的條件下，今天的1元錢的價(jià)值大于一年以后的價(jià)值

20、。 2.西方現(xiàn)在流行的說(shuō)法是，投資者進(jìn)行投資就必須推遲消費(fèi)，對(duì)投資者推遲消費(fèi)的耐心應(yīng)給以報(bào)酬，這種與推遲時(shí)間成正比的單位時(shí)間報(bào)酬即為時(shí)間價(jià)值。 3.我國(guó)關(guān)于時(shí)間價(jià)值的一般表述是，資金在周轉(zhuǎn)使用中由于時(shí)間因素而形成的差額價(jià)值，即扣除風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬和通貨膨脹貼水后的真實(shí)報(bào)酬率。 時(shí)間價(jià)值的產(chǎn)生源于資金在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的運(yùn)用，其實(shí)際內(nèi)容是社會(huì)平均資金利潤(rùn)率。 時(shí)間價(jià)值的大小有兩種表現(xiàn)形式：其一是絕對(duì)數(shù)形式，即時(shí)間價(jià)值額；其二是相對(duì)數(shù)形式，即時(shí)間價(jià)值率。在財(cái)務(wù)管理中，一般取相對(duì)數(shù)形式。二、時(shí)間價(jià)值的計(jì)算或轉(zhuǎn)換 在財(cái)務(wù)管理中，引入時(shí)間價(jià)值觀念，主要是為了決策 因?yàn)樵趯?shí)際工作中，我們經(jīng)常會(huì)遇到類似這樣的問(wèn)題：

21、有一個(gè)投資項(xiàng)目，要求現(xiàn)在一次性投資100萬(wàn)元，預(yù)計(jì)項(xiàng)目壽命周期五年，五年后可從中獲益150萬(wàn)元。若投資者要求的最低報(bào)酬率為10%，問(wèn)此項(xiàng)目是否可行？ 顯然，這必須進(jìn)行項(xiàng)目的收、支比較分析，并且直接比較是不準(zhǔn)確的。 正確的做法應(yīng)當(dāng)是在同一時(shí)點(diǎn)上比較收支關(guān)系，而這就需要進(jìn)行價(jià)值轉(zhuǎn)換：或把現(xiàn)在的100萬(wàn)元轉(zhuǎn)換成五年后的價(jià)值，或把五年后的150萬(wàn)元轉(zhuǎn)換為相當(dāng)于現(xiàn)在的多少錢。 怎么轉(zhuǎn)？或怎么計(jì)算？這涉及兩個(gè)基本概念：現(xiàn)值和終值。 有兩種計(jì)算方法可供選擇：?jiǎn)卫ê蛷?fù)利法。在財(cái)務(wù)管理中，通常采用復(fù)利法來(lái)完成不同時(shí)點(diǎn)之間的終值與現(xiàn)值的相互轉(zhuǎn)換（關(guān)于單利與復(fù)利兩種方法的比較請(qǐng)看下述材料）。 大家都知道美國(guó)紐約有

22、一個(gè)曼哈頓島。 1624年，荷蘭移民彼得米尼德（Peter Minuit）僅用現(xiàn)價(jià)值24美元的兩串玻璃項(xiàng)鏈即從印第安人手中買下了它。 24美元，這聽起來(lái)似乎很便宜，其實(shí)卻并不然：關(guān)鍵是看采用何種計(jì)息方法。這24美元的投資，若以一個(gè)合理的利率水平美國(guó)學(xué)者舉例時(shí)推定為5%，按單利法計(jì)算，到1996年，也即370年后的價(jià)值大約是： 價(jià)值增值為444美元，確實(shí)是便宜。復(fù)利的魅力：那個(gè)島值多少錢？！ 但如果改為復(fù)利法，則其價(jià)值將是： 價(jià)值增值額是1 660 549 749美元。 當(dāng)然，這只是一個(gè)夸張的例子。在1624年當(dāng)時(shí)（事實(shí)上也包括現(xiàn)在），要找到一個(gè)年收益率為5%，且一直持續(xù)370年的投資項(xiàng)目決非易

23、事。 但這已足夠了。所以，為了全面考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，同時(shí)也為了保證決策的準(zhǔn)確性，財(cái)務(wù)管理中，通常采用復(fù)利法來(lái)完成不同時(shí)點(diǎn)之間的終值與現(xiàn)值的相互轉(zhuǎn)換。常用計(jì)算公式有： 1.復(fù)利終值的計(jì)算 復(fù)利終值，是指若干期以后包括本金和利息在內(nèi)的未來(lái)價(jià)值，又稱本利和。復(fù)利終值的一般計(jì)算公式為： 式中， 稱為復(fù)利終值系數(shù)，記為 ，下標(biāo) i為利率，n 為期限，其值可通過(guò)計(jì)算或查表的方式獲得。 借用前面例1所給數(shù)字，可計(jì)算終值如下： （萬(wàn)元） 因此，上述投資項(xiàng)目不可行。 另外,在實(shí)際工作中，有可能會(huì)遇到一年內(nèi)多次計(jì)息的情況（如m次），此時(shí)則需對(duì)公式做適當(dāng)調(diào)整： 2.復(fù)利現(xiàn)值的計(jì)算 復(fù)利現(xiàn)值，是指以后年份收到或支出資

24、金的現(xiàn)在的價(jià)值，一般采用倒求本金的方法計(jì)算（這通常稱為貼現(xiàn)），其計(jì)算公式為： 式中，1（1+i）n 稱為復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)，記為PVIFi,n 。 同樣，借用例1的數(shù)字，五年后的150萬(wàn)元的現(xiàn)值應(yīng)為： （萬(wàn)元） 結(jié)論與前一樣，項(xiàng)目也不可行。 與復(fù)利終值的計(jì)算一樣，復(fù)利現(xiàn)值的計(jì)算也可能遇到一年內(nèi)多次貼現(xiàn)的情況，因此也需要進(jìn)行調(diào)整。 3.后付年金終值的計(jì)算 年金是指一定時(shí)期內(nèi)每期相等金額的收付款項(xiàng)。 年金實(shí)際上是一組相等的現(xiàn)金流序列，一般而言，折舊、利息、租金和保險(xiǎn)費(fèi)等均表現(xiàn)為年金形式。 年金的形式很多，按付款方式的不同，又可分為后付年金、先付年金、延期年金和永續(xù)年金等，但最基本的是后付年金。 所謂后付

25、年金，是指每期期末都有等額收付款項(xiàng)的年金形式。由于這種年金形式在現(xiàn)實(shí)生活中最為常見，因此，又稱之為普通年金。 后付年金終值猶如銀行零存整取的本利和，它是一定時(shí)期內(nèi)系列等額收付款項(xiàng)的復(fù)利終值之和。其計(jì)算原理與計(jì)算公式如圖21所述。 A A A A 0 1 2 n 1 n A（1 +I）1-1 A（1+i）2 -1 A（1+i）n-2 A（1+I）n-1 FVAn圖21 后付年金終值計(jì)算示意圖 由圖21可知，后付年金終值的計(jì)算公式為： 式中，A表示年金，F(xiàn)VIFAi，n為后付年金終值系數(shù)，簡(jiǎn)稱年金終值系數(shù)。 例如，三年內(nèi)每年年底存入銀行1000元，若存款利率為10%，按年復(fù)利，問(wèn)三年期滿后，存款本

26、息應(yīng)是多少？ 4.后付年金現(xiàn)值的計(jì)算 與一次性收支款項(xiàng)一樣，年金有終值，也有現(xiàn)值。后付年金現(xiàn)值是指一定時(shí)期內(nèi)，每期期末等額發(fā)生的系列收付款項(xiàng)的復(fù)利現(xiàn)值之和。 后付年金現(xiàn)值與后付年金終值正好相反，如果說(shuō)年金的終值是零存整取的話，則年金的現(xiàn)值就好比是整存零取，其計(jì)算原理與計(jì)算公式如圖22所述。 A A A A 0 1 2 n - 1 n PVAn 圖22 后付年金現(xiàn)值計(jì)算示意圖 由圖22可知，后付年金現(xiàn)值的計(jì)算公式應(yīng)為： 式中，PVIFAi，n為后付年金現(xiàn)值系數(shù)，簡(jiǎn)稱年金現(xiàn)值系數(shù)。 例如，現(xiàn)有一投資項(xiàng)目，預(yù)期項(xiàng)目每年年末可獲現(xiàn)金收益10000元，壽命周期五年，投資者要求的報(bào)酬率為12%，問(wèn)若要使使

27、此項(xiàng)目可行，投資者最多只能投資多少或者說(shuō)其收益的總現(xiàn)值是多少？ 以上就是計(jì)算貨幣或資金時(shí)間價(jià)值的四個(gè)基本公式，在具體運(yùn)用時(shí)，應(yīng)根據(jù)實(shí)際情況，如發(fā)生的具體時(shí)間、持續(xù)時(shí)間的長(zhǎng)短等，予以適當(dāng)調(diào)整。n期后付年金和先付年金終值比較相同點(diǎn): n期后付年金和n期先付 年金付款次數(shù)相同不同點(diǎn): 付款時(shí)間不同n期先付年金終值比n期后付年金 終值多計(jì)算一期利息n期后付年金和先付年金現(xiàn)值比較相同點(diǎn): n期后付年金和n期先付 年金付款次數(shù)相同不同點(diǎn): 付款時(shí)間不同n期后付年金現(xiàn)值比n期先付年金現(xiàn)值多貼現(xiàn)一期 例如，某人每年年初存入銀行2000元，若存款利率為7%，按年復(fù)利，問(wèn)五年期滿后的本利和是多少？ 此例雖然仍是求

28、年金終值，但由于發(fā)生時(shí)間提前（由期末提前到期初），故不能直接套用上述公式，而需作適當(dāng)調(diào)整。作業(yè)一 1.假設(shè)圣才工廠有一筆123 600元的資金，準(zhǔn)備存入銀行，并希望7年后能利用這筆款項(xiàng)的本利和購(gòu)買一套生產(chǎn)設(shè)備。目前銀行存款利率為復(fù)利10%，該設(shè)備的預(yù)計(jì)價(jià)格為240 000元。要求：用具體數(shù)據(jù)說(shuō)明7年后圣才工廠可否用這筆款項(xiàng)的本利和成功購(gòu)買上述生產(chǎn)設(shè)備。 2.甲公司擬向乙公司處置一處房產(chǎn)，并為此提出了兩種付款方案以供選擇： （1）從現(xiàn)在起，每年年初支付10萬(wàn)元，連續(xù)支付25次，共250萬(wàn)； （2）從第五年開始，每年年末支付30萬(wàn)元，連續(xù)支付10次，共300萬(wàn)。 若乙公司的資本成本率（也即最低報(bào)酬

29、率）為8%，你認(rèn)為乙公司應(yīng)如何抉擇？ 3、已知A公司擬購(gòu)買企業(yè)債券以為長(zhǎng)期投資，其要求的必要報(bào)酬率為6%?，F(xiàn)有三家公司同時(shí)發(fā)行5年期、面值為1000元的企業(yè)債券，其中： 甲公司債券的票面利率為8%，每年付息一次，到期還本，債券發(fā)行價(jià)格為1041元； 乙公司債券的票面利率為8%，單利計(jì)息，到期一次還本付息，債券發(fā)行價(jià)格為1050元； 丙公司債券的票面利率為0，折價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為750元，到期按面值還本。 要求：（1）計(jì)算A公司購(gòu)入甲公司債券的價(jià)值和收益率； （2）計(jì)算A公司購(gòu)入乙公司債券的價(jià)值和收益率； （3）計(jì)算A公司購(gòu)入丙公司債券的價(jià)值和收益率； （4）根據(jù)上述計(jì)算結(jié)果，評(píng)價(jià)甲乙丙三種企業(yè)

30、債券是否具有投資價(jià)值，并替A公司做出購(gòu)買決策。 如果您突然收到一張事先并不知道的高達(dá)1255億美元的巨額賬單，您一定會(huì)大吃一驚。但這件事卻真實(shí)的發(fā)生在瑞士田納西鎮(zhèn)的居民身上。紐約布魯克林法院判決田納西鎮(zhèn)應(yīng)向美國(guó)投資者支付這筆錢。最初，田納西鎮(zhèn)的居民以為這是一件小事，但當(dāng)他們收到賬單時(shí)，他們都被這張巨額賬單驚呆了。他們的律師指出，如果高級(jí)法院支持這一判決，為償還債務(wù)，所有田納西鎮(zhèn)的居民在其余生中將不得不靠吃麥當(dāng)勞等廉價(jià)快餐度日。課堂小案例 田納西鎮(zhèn)的問(wèn)題源于1966年的一筆存款。斯蘭黑不動(dòng)產(chǎn)公司在內(nèi)部交換銀行（田納西鎮(zhèn)的一個(gè)銀行）存入一筆6億美元的存款。存款協(xié)議要求銀行按每周1%的利率（復(fù)利）付

31、息（難怪該銀行第二年破產(chǎn)?。?1994年，紐約布魯克林法院做出判決：從存款日到田納西鎮(zhèn)對(duì)該銀行進(jìn)行清算的7年中，這筆存款應(yīng)按每周1%的復(fù)利計(jì)息，而在銀行清算后的21年中，每年按8.54%的復(fù)利計(jì)息。 思考題：1、請(qǐng)您說(shuō)明這1260億美元是如何計(jì)算出來(lái)的？ 2、本案例對(duì)您有何啟示？ 第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬一、風(fēng)險(xiǎn)與風(fēng)險(xiǎn)偏好 1.風(fēng)險(xiǎn)的概念 風(fēng)險(xiǎn)（Risk）是一外來(lái)詞，一般指遭受損失、傷害或毀滅等不利后果的可能性，它對(duì)于主體來(lái)講是一件壞事而絕非好事，也不包含任何好的因素。 從財(cái)務(wù)或金融的角度講，風(fēng)險(xiǎn)主要是指無(wú)法達(dá)到預(yù)期報(bào)酬的可能性，也就是偏離預(yù)期目標(biāo)的可能性。 2.風(fēng)險(xiǎn)的類型 按照西方經(jīng)濟(jì)理論，企業(yè)風(fēng)

32、險(xiǎn)可劃分為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)兩種。 （1）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，即由于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的不確定性而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于客觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性，因而它是任何商業(yè)活動(dòng)都有的。 （2）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，即由于采用不同方式籌措資金而形成的風(fēng)險(xiǎn)，特別是指因負(fù)債籌資而增加的風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)也稱之為籌資風(fēng)險(xiǎn)或破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。 3.風(fēng)險(xiǎn)存在的客觀性 風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，是不以人的意志為轉(zhuǎn)移的。從財(cái)務(wù)決策角度看，風(fēng)險(xiǎn)的客觀性主要源于兩個(gè)原因： （1）決策時(shí)缺乏可靠的信息，或者是無(wú)法取得，或者是不經(jīng)濟(jì)，總之信息有限。 （2）決策者不能控制事物未來(lái)發(fā)展的過(guò)程，由于事物未來(lái)發(fā)展的過(guò)程，受眾多因素的影響，而且不少因素是決策者不可控的，因而風(fēng)險(xiǎn)的存在也

33、就不可避免。 4.風(fēng)險(xiǎn)偏好 按照效用理論，人們對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的基本態(tài)度有三種：嗜好風(fēng)險(xiǎn)、厭惡風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)中性（既不喜好，也不厭惡）。 在這三者中，西方財(cái)務(wù)理論認(rèn)為，人們大多是厭惡風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)認(rèn)為，隨著各種條件的變化，人們對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的看法也會(huì)隨之變化。 是否是這樣？我們可通過(guò)一個(gè)實(shí)驗(yàn)來(lái)說(shuō)明。 假定有兩個(gè)備選方案，您可從中任選一個(gè)： （1）直接得現(xiàn)金收入1元； （2）排除道德和法律因素，參加一次賭博，結(jié)果為（1000，0；），即有千分之一的概率得1000元，千分之九百九十九的概率一無(wú)所獲。 選擇結(jié)果是：請(qǐng)您參加：課堂實(shí)驗(yàn) 如果提高獎(jiǎng)勵(lì)力度，您將作何選擇： （1）直接得現(xiàn)金收入100元； （2）排除道德和法律因

34、素，參加一次賭博，結(jié)果為（100000，0；）。 選擇結(jié)果是： 繼續(xù)提高獎(jiǎng)勵(lì)力度，您又將作何選擇： （1）直接獲得現(xiàn)金收入1000元； （2）排除道德和法律因素，參加一次賭博，結(jié)果為（，0；）。 選擇結(jié)果是： 顯而易見的結(jié)論就是,我們每個(gè)人對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度或者叫偏好是不一樣的，但這種態(tài)度或偏好是可以改變的隨時(shí)間、條件、風(fēng)險(xiǎn)承受能力等的改變而改變。所以，人們經(jīng)常說(shuō)，今天可以冒的風(fēng)險(xiǎn)未必明天還可以冒，而現(xiàn)在不能冒的風(fēng)險(xiǎn)也未必今后不能冒。 成功一定要冒險(xiǎn)，可冒險(xiǎn)不一定會(huì)成功。所以，風(fēng)險(xiǎn)一定要冒，但只能冒該冒的風(fēng)險(xiǎn)。二、風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量 風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，也是人們必須面對(duì)的。因而，如何客觀地估計(jì)和計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)的大

35、小即風(fēng)險(xiǎn)程度，就是一個(gè)值得研究的重要問(wèn)題。 目前，在財(cái)務(wù)管理中，通常采用概率和統(tǒng)計(jì)的方法。 1.概率：發(fā)生的可能性。一般來(lái)說(shuō)，概率分布越集中，風(fēng)險(xiǎn)越??；概率分布越分散，風(fēng)險(xiǎn)越大。 例：某企業(yè)有一投資項(xiàng)目，預(yù)測(cè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況與對(duì)應(yīng)可能實(shí)現(xiàn)的投資收益率（隨機(jī)變量）的概率分布如下表：經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)概率Pi投資收益率Ki很 好0.1030%較 好0.2020%一 般0.2015%較 差0.4010%很 差0.105% 2.期望報(bào)酬率 期望報(bào)酬率是各種可能的報(bào)酬率按其概率進(jìn)行加權(quán)平均得到的報(bào)酬率，是反映集中趨勢(shì)的一種量度。其計(jì)算公式為： 例如，上例中： 3.標(biāo)準(zhǔn)離差 標(biāo)準(zhǔn)離差是各種可能的報(bào)酬率偏離期望報(bào)酬

36、率的綜合差異，是反映離散程度的一種量度。其計(jì)算公式為： 標(biāo)準(zhǔn)離差越小，說(shuō)明離散程度越小，風(fēng)險(xiǎn)也越??；反之，風(fēng)險(xiǎn)則越大。 例： 4.變異系數(shù)或標(biāo)準(zhǔn)離差率 標(biāo)準(zhǔn)離差是反映隨機(jī)變量離散程度的一個(gè)指標(biāo)。但它是一個(gè)絕對(duì)值，而不是一個(gè)相對(duì)量。只能用來(lái)比較期望報(bào)酬率相同的各項(xiàng)投資的風(fēng)險(xiǎn)程度，而不能用來(lái)比較期望報(bào)酬率不同的各項(xiàng)投資的風(fēng)險(xiǎn)程度。要對(duì)比期望報(bào)酬率不同的各項(xiàng)投資的風(fēng)險(xiǎn)程度，應(yīng)用標(biāo)準(zhǔn)離差與期望報(bào)酬率的比值，即標(biāo)準(zhǔn)離差率。計(jì)算公式為： 例：三、投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬 1.風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的概念 根據(jù)效用理論，投資者都是厭惡風(fēng)險(xiǎn)，并力求規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的。那么為什么還有人會(huì)愿意進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資呢？這主要是因?yàn)槊帮L(fēng)險(xiǎn)投資可以獲得額外的報(bào)

37、酬，即風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。具體來(lái)說(shuō)，所謂風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬是指投資者因冒風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行投資而獲得的超過(guò)貨幣時(shí)間價(jià)值的那部分額外的報(bào)酬。 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬與時(shí)間價(jià)值一樣，既可用絕對(duì)額表示，也可用相對(duì)數(shù)表示，但財(cái)務(wù)管理中一般取相對(duì)數(shù)形式。 2.風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的計(jì)算 標(biāo)準(zhǔn)離差率可以代表投資者所冒風(fēng)險(xiǎn)的大小，但它還不是報(bào)酬報(bào)酬率。要將反映風(fēng)險(xiǎn)大小的標(biāo)準(zhǔn)離差率轉(zhuǎn)換為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，還必須借助一個(gè)系數(shù)：風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)。 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)離差率 這樣，在不考慮通貨膨脹的情況下，投資的必要報(bào)酬率應(yīng)為： 投資報(bào)酬率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 公式中，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是指將資金投資于某一沒(méi)有任何風(fēng)險(xiǎn)的投資對(duì)象而能得到的利息率，這是一種理想的投資收益率

38、。在實(shí)務(wù)中，通常以政府短期國(guó)庫(kù)券的利率來(lái)表示。 而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)的確定則有多種方法可供選擇： （1）根據(jù)同類項(xiàng)目的相關(guān)數(shù)據(jù)確定； （2）由企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)或有關(guān)專家確定； （3）由國(guó)家有關(guān)部門組織專家確定。四、證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬 基于風(fēng)險(xiǎn)的考慮，人們很少會(huì)把他所有的資金都集中投資在一個(gè)項(xiàng)目上，而更多是同時(shí)投資于多個(gè)項(xiàng)目，即構(gòu)成為一投資組合。 1.證券組合的風(fēng)險(xiǎn) 證券組合的風(fēng)險(xiǎn)可以分為兩種性質(zhì)完全不同的風(fēng)險(xiǎn)：（1）公司特有風(fēng)險(xiǎn)，（2）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 （1）公司特有風(fēng)險(xiǎn)。公司特有風(fēng)險(xiǎn)是指某些因素對(duì)單個(gè)證券造成經(jīng)濟(jì)損失的可能性。由于這種風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)行公司自身原因造成的，因而可以借助于投資的多樣化組合來(lái)抵銷或規(guī)避，故

39、又稱為可分散風(fēng)險(xiǎn)。 至于可分散風(fēng)險(xiǎn)的分散程度，則要視構(gòu)成組合的不同證券之間的相互關(guān)系而定，即統(tǒng)計(jì)學(xué)上所指的相關(guān)關(guān)系，其程度通常用相關(guān)系數(shù)表示，其基本結(jié)論是： a.兩種完全負(fù)相關(guān)（r）的股票組合在一起，所有的可分散風(fēng)險(xiǎn)都能分散掉；而當(dāng)兩種完全正相關(guān)（r）的股票組合在一起時(shí)，由于兩者的報(bào)酬率是等比例同漲同跌，則無(wú)法分散公司特有風(fēng)險(xiǎn)。 b.國(guó)外實(shí)證研究結(jié)果顯示，大部分股票都是正相關(guān)，但不是完全正相關(guān)的（r）。因此，建立證券組合有助降低公司特有風(fēng)險(xiǎn)，但不能完全消除。 c.從理論上講，當(dāng)證券組合中的股票種類達(dá)到足夠多時(shí)，幾乎能把所有的公司特有風(fēng)險(xiǎn)分散掉。 （2）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指某些因素給市場(chǎng)上所有

40、證券都帶來(lái)經(jīng)濟(jì)損失的可能性，它不能通過(guò)證券組合加以分散，故又稱為不可分散風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)的也是投資者必須面對(duì)的真正風(fēng)險(xiǎn)。 盡管對(duì)于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，即便投資者采用了多樣化的投資組合也難以規(guī)避，但是，不同企業(yè)的組合投資所要承受的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)程度卻是不一樣的。因?yàn)椴煌髽I(yè)或同一企業(yè)在不同時(shí)期，它們不同的組合投資的系數(shù)是不同的（在西方發(fā)達(dá)國(guó)家，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的大小，通常是用系數(shù)來(lái)衡量的）。 a.單個(gè)證券的系數(shù)，系數(shù)是用來(lái)度量一種證券的收益對(duì)市場(chǎng)組合收益變動(dòng)的反映程度的一個(gè)指標(biāo)，其簡(jiǎn)化的計(jì)算公式為： 實(shí)際上，系數(shù)的確定是十分困難的，一般是由專門的機(jī)構(gòu)定期進(jìn)行測(cè)算并公布，以供投資者決策之用（例如表1和表2資料）。 用系數(shù)來(lái)計(jì)量

41、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的大小，通常是以作為整體的股票市場(chǎng)的系數(shù)等于1當(dāng)作比較標(biāo)準(zhǔn)的。表1 美國(guó)部分公司的值（1996年）西南航空1.60麥當(dāng)勞1.00德州儀器1.60可口可樂(lè)0.95康柏1.40百事可樂(lè)0.95摩托羅拉1.30AT&T0.90通用電氣1.15貝爾大西洋0.80福特汽車1.05阿莫科0.75通用汽車1.05美國(guó)自來(lái)水0.65表2 美國(guó)典型行業(yè)的值（1996年）微電腦1.66飛行器0.89電子元件1.46農(nóng)用機(jī)械0.86航空運(yùn)輸1.38食品0.83通訊設(shè)備1.36石油0.73電影1.28電話0.72汽車1.13黃金與貴金屬0.56銀行1.02電力0.42 b.證券組合的系數(shù)。證券組合的系數(shù)是單個(gè)

42、證券系數(shù)的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為單個(gè)證券在證券組合中所占的比重。其計(jì)算公式為： 從公式中可見，證券組合的系數(shù)受到兩個(gè)因素的影響：不同證券投資的比重和單個(gè)證券的系數(shù)。很顯然，投資者可以通過(guò)調(diào)整投資比重和投資品種來(lái)改變投資組合的系數(shù)，從而使整個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)降低。 例如，某投資者持有由20種股票構(gòu)成的一投資組合，其中8種股票的系數(shù)為，12種股票的系數(shù)為，若每種股票的投資份額相同，則該組合的系數(shù)應(yīng)為： 如果此時(shí)，投資者認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，顯然他可以增加對(duì)前8種股票的投資，而相應(yīng)減少對(duì)另外12種股票的投資份額，也可以調(diào)換投資品種，比如賣出6種系數(shù)為的股票，同時(shí)買進(jìn)相同數(shù)量的系數(shù)為的股票，均可降低組合的系數(shù)。 2.

43、證券組合的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬 如同單項(xiàng)投資一樣，投資者進(jìn)行組合投資也要求對(duì)其承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行補(bǔ)償，并且承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越大，要求得到的補(bǔ)償越高。但是，與單項(xiàng)投資不同，證券投資組合要求補(bǔ)償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)只是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而不是全部風(fēng)險(xiǎn)。因此，所謂證券組合的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，就是投資者因承擔(dān)不可分散風(fēng)險(xiǎn)而要求的，超過(guò)時(shí)間價(jià)值的那部分額外報(bào)酬。用公式表示即為： 式中：Rp證券組合的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； Km所有股票的平均報(bào)酬率，也即由市場(chǎng)上所有股票構(gòu)成的證券組合的報(bào)酬率，簡(jiǎn)稱市場(chǎng)報(bào)酬率； Rf無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； （Km - Rf)所有股票的平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，簡(jiǎn)稱市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。 很顯然，在特定時(shí)點(diǎn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的大小與具體投資項(xiàng)目的選擇無(wú)關(guān)，也即對(duì)

44、于所有投資項(xiàng)目都是一樣的。 例如，某公司持有由A、B、C三種股票構(gòu)成的證券組合，經(jīng)測(cè)算它們的系數(shù)分別為、和，它們?cè)谧C券組合中所占的比重分別為20%、30%和50%。若市場(chǎng)平均報(bào)酬率為16%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為12%，試確定該證券組合的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 可見，組合投資與單一投資一樣，投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的高低也主要取決于投資風(fēng)險(xiǎn)的大小，所不同者就是組合投資只需補(bǔ)償投資的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 3.風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬率的關(guān)系 鑒于投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)最為關(guān)心的實(shí)際上是投資的預(yù)期報(bào)酬率，因此，如果能有辦法較為準(zhǔn)確地估算出投資的預(yù)期報(bào)酬率，將具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。 20世紀(jì)60年代中期，美國(guó)財(cái)務(wù)管理學(xué)家夏普、特雷諾和林肯諾三人做

45、了一件極具開創(chuàng)性的工作，在完美資本市場(chǎng)條件下，他們把風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬率簡(jiǎn)單地聯(lián)系了起來(lái)，建立了一個(gè)重要的理論模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型，簡(jiǎn)稱CAPM。其中，夏普還由于其出色的工作獲得了1990年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型是依據(jù)證券組合理論發(fā)展而來(lái)的，其主要目的是要求得均衡狀態(tài)下各資本資產(chǎn)的均衡價(jià)格，其內(nèi)容可簡(jiǎn)單描述為：普通股股票的預(yù)期報(bào)酬率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。用公式表示即為： 資本資產(chǎn)定價(jià)模型用圖形表示，可以形成一條連接無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率與市場(chǎng)組合報(bào)酬率的直線，即證券市場(chǎng)線，簡(jiǎn)稱SML，具體如圖23所示。值0無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率RF=6%證券報(bào)酬與系數(shù)的關(guān)系低風(fēng)險(xiǎn)股票的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率2市場(chǎng)股票的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬

46、率4高風(fēng)險(xiǎn)股票的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率8SML報(bào)酬率%681014(K,R) K i RF i（KmRF） 證券市場(chǎng)線和公司股票在線上的位置會(huì)隨著一些因素的變化而變化，其中主要是三個(gè)因素： （1）通貨膨脹因素：從上述研究可知，考慮風(fēng)險(xiǎn)的必要報(bào)酬率是受到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的影響的，而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是由兩方面構(gòu)成的，一是無(wú)通貨膨脹的報(bào)酬率或稱純利率K0，二是通貨膨脹貼水IP，即預(yù)期通貨膨脹率。因此，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的高低將受到預(yù)期通貨膨脹率的影響，也即： 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=純利率+通貨膨脹貼水 Rf K0 IP （2）回避風(fēng)險(xiǎn)程度：證券市場(chǎng)線的斜率反映了投資者回避風(fēng)險(xiǎn)的程度，斜率越大，即直線越陡，則表明投資者回避風(fēng)險(xiǎn)的程度越

47、大，也即要求的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率越高。 （3）股票系數(shù)的變化：隨著市場(chǎng)的擴(kuò)展和時(shí)間的推移，不但SML線會(huì)隨著投資者風(fēng)險(xiǎn)回避程度的變化而變化，而且作為不同證券風(fēng)險(xiǎn)表示的系數(shù)也在不斷變化，從而也會(huì)引起線上位置的變化。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型簡(jiǎn)單直觀地揭示了在均衡市場(chǎng)條件下資產(chǎn)期望的報(bào)酬率與其風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，從而引起了廣泛關(guān)注，并得以廣泛應(yīng)用，至今仍在理論上占主導(dǎo)地位。但由于資本資產(chǎn)定價(jià)模型是一系列假設(shè)的衍生物，而這些假設(shè)在現(xiàn)實(shí)生活中大多是不成立的，因此，也遭到了不少的責(zé)難和批評(píng)，并在此基礎(chǔ)上，提出了不少新的理論和模型，其中最著名的有： 1.羅斯的套利定價(jià)理論； 2.莫頓和斯科爾斯的期權(quán)定價(jià)理論。作業(yè)二 1.假定

48、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率（Rf）等于10%，市場(chǎng)投資組合報(bào)酬率（Km）等于15%，而股票A的貝塔系數(shù)（A）等于，問(wèn)： （1）股票A的必要報(bào)酬率（KA）應(yīng)該是多少？ （2）如果Rf由10%上漲到13%，而證券市場(chǎng)線的斜率不變，則對(duì)Km 與KA各會(huì)產(chǎn)生什么影響？ （3）若Rf仍為10%，但Km由15%降為13%，又會(huì)對(duì)KA產(chǎn)生什么影響？ 2.甲公司持有A、B、C三種股票，在由上述股票組成的證券投資組合中，各股票所占的比重為50%、30%和20%，其各自的系數(shù)為、和。當(dāng)前市場(chǎng)報(bào)酬率為15%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為10%。要求計(jì)算： （1）甲公司證券組合的系數(shù)； （2）甲公司證券組合的風(fēng)險(xiǎn)收益率； （3）甲公司證券組合的

49、必要投資收益率。 3.華新股份有限公司擬以500萬(wàn)元投資籌建電子管廠，根據(jù)市場(chǎng)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)每年可獲得的收益及其概率如下表所示。華新公司預(yù)計(jì)收益及概率表市場(chǎng)狀況預(yù)計(jì)每年收益概率繁榮120萬(wàn)元0.2一般100萬(wàn)元0.5衰退60萬(wàn)元0.3 若電子行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值系數(shù)為6%，計(jì)劃年度利率（時(shí)間價(jià)值）為8%。要求： （1）計(jì)算該項(xiàng)投資的收益期望值； （2）計(jì)算該項(xiàng)投資的標(biāo)準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率； （3）導(dǎo)入風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值系數(shù)，計(jì)算該方案要求的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值； （4）計(jì)算該方案預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，并評(píng)價(jià)該投資方案是否可行。 4.天元基金公司擬于下一年度投資5億元于下列5種股票： 假設(shè)天元基金的系數(shù)采用加權(quán)平均法求得。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

50、為6%，市場(chǎng)報(bào)酬率及其概率分布預(yù)計(jì)如下表：股票投資額（億元）股票系數(shù)A1.60.5B1.22.0C0.84.0D0.81.0E0.63.0 要求：（1）用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算各自的必要報(bào)酬率； （2）總裁王明收到新股投資建議，該股預(yù)計(jì)報(bào)酬率為15.5%，估計(jì)系數(shù)為，問(wèn)是否應(yīng)進(jìn)行投資？請(qǐng)說(shuō)明理由。概率市場(chǎng)報(bào)酬率（%）0.170.290.4110.2130.115第三節(jié) 證券估價(jià)一、證券估價(jià)的一般過(guò)程 按現(xiàn)值規(guī)律，任何資產(chǎn)的價(jià)值（估價(jià)一般都是估算其投資價(jià)值或稱內(nèi)在價(jià)值，其他價(jià)值概念還有票面價(jià)值、賬面價(jià)值、清算價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值等）均等于其預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，這是金融領(lǐng)域?qū)λ匈Y產(chǎn)進(jìn)行估價(jià)的基礎(chǔ)。因此，

51、一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值主要要受到三個(gè)因素的影響： 1.未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流量的大小與持續(xù)時(shí)間的長(zhǎng)短； 2.預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)； 3.投資者投資時(shí)要求的報(bào)酬率。 其中,前兩項(xiàng)是資產(chǎn)的內(nèi)在特性,第三項(xiàng)則是吸引投資者購(gòu)買或持有該證券的最低報(bào)酬率。下圖具體描述了估價(jià)中涉及的主要因素。 資產(chǎn)特性 投資者的態(tài)度預(yù)期現(xiàn)金流量 投資者對(duì)資產(chǎn)所產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流持續(xù)時(shí)間 的現(xiàn)金風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)預(yù)期現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)水 投資者對(duì)承受風(fēng)險(xiǎn)的平 期望 決定 投資者要求的報(bào)酬率 資產(chǎn)價(jià)值 如圖所示,資產(chǎn)的估價(jià)主要涉及以下過(guò)程： 第一，評(píng)估資產(chǎn)的內(nèi)在特性，包括該項(xiàng)資產(chǎn)預(yù)期未來(lái)所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的數(shù)量、持續(xù)時(shí)間和風(fēng)險(xiǎn)。 第二，確定投資者投資所要求的最低

52、報(bào)酬率，它應(yīng)當(dāng)充分體現(xiàn)投資者對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流量的預(yù)期和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。 第三，用投資者要求的報(bào)酬率對(duì)資產(chǎn)未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流量貼現(xiàn)，求得資產(chǎn)價(jià)值。用等式表示即為： 從公式中，我們還可以看到提高資產(chǎn)價(jià)值的三個(gè)途徑： 1、現(xiàn)金越多越好； 2、現(xiàn)金流產(chǎn)生得越快越好； 3、現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)越小越好。二、債券估價(jià)（一）債券估價(jià)公式 債券，是一種重要的金融資產(chǎn)，按其一般形式固定利率債券，其未來(lái)預(yù)期的現(xiàn)金流量序列在發(fā)行之初就已確定了。由于它有三個(gè)基本要素：面值、票面利率和到期日，故而其預(yù)期現(xiàn)金流量即有兩筆：利息和本金。 依據(jù)前面的基本估價(jià)公式，債券的價(jià)值應(yīng)是預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流量序列的現(xiàn)值之和： 由于債券發(fā)行時(shí)，其面值、

53、票面利率和到期日均已注明，因此債券的價(jià)值就完全由貼現(xiàn)率K確定。 例如，某公司發(fā)行面值為1000元.票面利率為 10%的5年期企業(yè)債券，每年年末付息，若投資者 要求的報(bào)酬率分別為8%、10%和12%，則該債券價(jià)值應(yīng)分別為： 這只是債券估價(jià)的基本情形，在實(shí)際運(yùn)用時(shí)，還應(yīng)結(jié)合債券的具體特性，如付息次數(shù)、計(jì)息方式，甚至有無(wú)票面利率等，作適當(dāng)調(diào)整。（二）債券到期收益率 從上可知，當(dāng)債券的現(xiàn)金流量序列確定以后，到期收益率即貼現(xiàn)率便是決定債券價(jià)值的唯一因素。 按照利率決定理論，下面五個(gè)因素對(duì)債券的到期收益率起決定作用： （1）實(shí)際無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率； （2）通貨膨脹率； （3）違約風(fēng)險(xiǎn)； （4）流動(dòng)性； （5）期限

54、風(fēng)險(xiǎn)。 （三）債券估價(jià)的意義 對(duì)債券進(jìn)行估價(jià)，主要是為了幫助決策： 1.幫助確定債券發(fā)行價(jià)格：將債券估價(jià)公式作適當(dāng)調(diào)整，就可用于確定債券發(fā)行價(jià)格：K 的取值改為債券市場(chǎng)利率， V 則定義為發(fā)行價(jià)格通常用 P 表示，此時(shí)債券發(fā)行價(jià)格的高低主要取決于票面利率和市場(chǎng)利率之間的數(shù)量對(duì)比關(guān)系。 2.幫助選擇投資對(duì)象和投資時(shí)機(jī)：為保證投資者獲得所要求的報(bào)酬率，應(yīng)滿足下列基本條件： P（實(shí)際投資額） V三、股票估價(jià) 按國(guó)際慣例，股票有兩種基本類型：普通股和優(yōu)先股。 1.優(yōu)先股估價(jià) 優(yōu)先股是相對(duì)普通股而言的，給予持股人某些優(yōu)先權(quán)利的一類股票形式，其中最主要的是兩項(xiàng)權(quán)利的優(yōu)先：優(yōu)先分配股利權(quán)和優(yōu)先索取股本權(quán)。

55、優(yōu)先股通常都設(shè)有面值和現(xiàn)金股利率，這一點(diǎn)很象債券，盡管公司未能支付股利時(shí)，優(yōu)先股股東并不能追究公司的法律責(zé)任。因此優(yōu)先股的估價(jià)方法與債券基本類似，即 優(yōu)先股價(jià)值=預(yù)期股利收入現(xiàn)值+變價(jià)收入現(xiàn)值 通常而言，優(yōu)先股在發(fā)行時(shí)是不規(guī)定到期日的， 即公式中的期限 n 趨向于無(wú)窮大。因此，為便于操作，應(yīng)對(duì)上述的估價(jià)公式作一定的數(shù)學(xué)處理，即可得： 2.普通股估價(jià) 由于普通股既沒(méi)有規(guī)定的股利率，也沒(méi)有到期期限，再加之其投資者還需承擔(dān)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，因此普通股的估價(jià)一直是一個(gè)難點(diǎn)和理論熱點(diǎn)。 （1）投資報(bào)酬率 一般而言，股票的投資收益是由兩部分組成的，一部分是股利收入，另一部分是價(jià)格升值所帶來(lái)的收益即資本利得。因此，

56、投資者投資股票的單期報(bào)酬率可表示為： 轉(zhuǎn)換一種表述方式，上式也可改寫成： 這就是單期投資的股票估價(jià)公式，其意義是股票的價(jià)值可以用其預(yù)期的紅利和股票價(jià)格來(lái)解釋，即股票的價(jià)值等于兩部分的現(xiàn)值和，其貼現(xiàn)率就是投資者要求的報(bào)酬率。對(duì)于股票投資者來(lái)說(shuō)，他所要求的報(bào)酬率也就是市場(chǎng)資本化利率或稱資本化率，在完善和有效的資本市場(chǎng)上，同等風(fēng)險(xiǎn)的投資理應(yīng)獲得同等程度的收益。 （2）股票估價(jià)的基本公式 將上式中投資者投資的期限由一期或年擴(kuò)展到任意期限，則上述估價(jià)公式可改寫成： 由于普通股并沒(méi)有到期期限的規(guī)定，因此，將上述過(guò)程一直繼續(xù)進(jìn)行下去，將有： 這就是股票估價(jià)的通用表達(dá)式：紅利或股利估價(jià)模型，它告訴我們股票的價(jià)

57、值等于其未來(lái)預(yù)期股利的現(xiàn)值和。 由此我們很自然的可以做出如下推斷：如果哪家公司把賺來(lái)的錢都用于公司的“發(fā)展”，而永遠(yuǎn)不發(fā)放股利，那么該公司股票的價(jià)值等于零。 但現(xiàn)實(shí)顯然不是這樣，至此我們又會(huì)很自然地引出了這樣一個(gè)問(wèn)題，即： 為什么現(xiàn)實(shí)生活中那些不發(fā)放股利的公司股票的價(jià)值會(huì)大于零，甚至還很高？ 這里的原因就在于投資者總是預(yù)計(jì)該股票的未來(lái)賣價(jià)會(huì)高于現(xiàn)在的買價(jià)，而這顯然又是建立在以下的最終預(yù)期基礎(chǔ)之上的，即發(fā)行公司最終會(huì)支付股利，而未來(lái)的投資者也最終將獲得股票投資的現(xiàn)金報(bào)酬。 （3）股利增長(zhǎng)模型 上式雖然是估價(jià)的通用公式，但難以用于具體計(jì)算，而股利增長(zhǎng)模型是一實(shí)用模型，它假設(shè)未來(lái)的股利增長(zhǎng)模式是可預(yù)

58、計(jì)的，呈固定比率逐年遞增。 設(shè)公司剛支付的每股股利為D0，預(yù)計(jì)股利將按固定比率g（且gk）逐年遞增，這樣，D0與Dt之間的關(guān)系可表述如下： Dt D0 ( 1 + g ) t 將其代入通用估價(jià)公式，則有： 由于普通股沒(méi)有到期日，股利持續(xù)固定增長(zhǎng)，且 g k，因而上式可化簡(jiǎn)為： 從這里可以看出，gK是一個(gè)十分合理的假設(shè)，因?yàn)槿鬵大于或等于K，股票的價(jià)值將趨近于無(wú)窮大，估價(jià)也就失去了應(yīng)有的意義了：對(duì)于此時(shí)股票價(jià)值為什么趨近于無(wú)窮大，美國(guó)學(xué)者戈登曾做過(guò)詳細(xì)的論證。 例如，某公司去年支付的每股股利為3元，預(yù)計(jì)今后將按固定比率4%逐年遞增，若投資者要求的報(bào)酬率為10%，則該公司普通股的價(jià)值即為： 若其他

59、條件不變，每股股利固定，即g=0，則普通股的價(jià)值將是： V = 3 / 10% = 30 （元） 從上可見，股票的價(jià)值對(duì) g 的變化非常之敏感，因此，正確估定股利增長(zhǎng)率 g 是估價(jià)的關(guān)鍵和操作難點(diǎn)。 我們知道，公司每股盈余一般是分為兩部分：其一是作為紅利發(fā)放給股東，其二是作為保留盈余， 用于企業(yè)再投資。如果設(shè)股利支付率為DR，則回投率即為（1DR），且 如果，公司第一年的帳面權(quán)益值為BE1，則第二年帳面權(quán)益值將變?yōu)锽E1 + RE。 設(shè)股東權(quán)益報(bào)酬率ROE不變，則有： 同時(shí)，我們知道，第一年的紅利為： 故股利增長(zhǎng)率 g 即為： 在現(xiàn)實(shí)生活中，運(yùn)用戈登模式估價(jià)還有一個(gè)問(wèn)題，那就是許多公司的股利增

60、長(zhǎng)并不是固定不變的。 例如，某公司股票的相關(guān)資料如下：D0為元，預(yù)計(jì)前三年的股利增長(zhǎng)率為20%，三年后降至12%，若投資者要求的報(bào)酬率為16%，問(wèn)該股票的價(jià)值是多少？ 應(yīng)當(dāng)說(shuō)，這種情況更切合實(shí)際。怎么辦呢？方法是分段進(jìn)行估算，即： 首先，估算前三年的股利現(xiàn)值和；其次，估算其他年份的股利現(xiàn)值和；最后，匯總上述結(jié)果，得出股票的價(jià)值。作業(yè)三 1.目前，短期國(guó)庫(kù)券的收益率為5%，假定一值為1的資產(chǎn)組合市場(chǎng)要求的期望報(bào)酬率為12%，根據(jù)CAPM模型，問(wèn)： （1）市場(chǎng)資產(chǎn)組合的預(yù)期報(bào)酬率是多少？ （2）值為0的股票的預(yù)期報(bào)酬率是多少？ （3）假定某投資者正考慮買入一種股票，目前每股價(jià)格為40元，預(yù)計(jì)下一年