動力系統(tǒng)測試行業(yè)市場空間及聯(lián)測科技核心競爭力分析課件

1、內(nèi)容目錄聯(lián)測科技：國內(nèi)先進的動力系統(tǒng)測試解決方案提供商4聯(lián)測科技：國內(nèi)動力系統(tǒng)測試行業(yè)領(lǐng)頭羊4公司控股股東為技術(shù)出身，股權(quán)激勵健全5財務(wù)視角看公司：業(yè)績持續(xù)擴張，利潤穩(wěn)步攀升6為何行業(yè)賽道優(yōu)質(zhì)？7行業(yè)市場空間測算7測算方法一：基于下游細分領(lǐng)域市場規(guī)模測算7測算方法二：基于下游領(lǐng)域研發(fā)支出的占比測算9下游市場行業(yè)景氣度攀升，行業(yè)將迎來新一輪發(fā)展機遇10新能源汽車領(lǐng)域10燃油車領(lǐng)域11船舶領(lǐng)域11航空領(lǐng)域11行業(yè)競爭格局：本土企業(yè)逐步打破外國品牌壟斷地位12核心競爭力：研發(fā)實力強+綁定大客戶+管理能力優(yōu)14國內(nèi)技術(shù)領(lǐng)跑者，逐步優(yōu)化產(chǎn)品性能14綁定核心優(yōu)質(zhì)客戶，形成品牌護城河16優(yōu)秀管理能力加持，公

2、司精益求精17盈利預(yù)測與投資評級18圖表目錄圖 1：公司主要動力系統(tǒng)智能測試裝備4圖 2：公司股權(quán)架構(gòu)圖5圖 3：2017-2020 年聯(lián)測科技營收及增速（萬元，%）6圖 4：2017-2020 年聯(lián)測科技凈利潤及增速（萬元，%）6圖 5：2017-2020 年聯(lián)測科技分產(chǎn)品營收結(jié)構(gòu)（萬元）7圖 6：2017-2020 年聯(lián)測科技分產(chǎn)品毛利結(jié)構(gòu)（萬元）7圖 7：2017-2020 年聯(lián)測科技毛利率與凈利率（%）7圖 8：2017-2020 年聯(lián)測科技主營產(chǎn)品毛利率（%）7圖 9：全球汽車測試設(shè)備市場規(guī)模預(yù)測（億美元）7圖 10：2020-2025 年全球汽車檢測市場規(guī)模預(yù)測（億美元）8圖 11

3、：全球、中國汽車產(chǎn)量及占比（萬輛，%）8圖 12：我國新能源汽車市場滲透率（%）8圖 13：2018-2025 年全球航空測試設(shè)備市場規(guī)模（億美元）91圖 14：全球、中國軍機數(shù)量及占比（架，%）9圖 15：2014-2020 年我國新能源產(chǎn)銷量（萬輛）10圖 16：2020-2025 年新能源汽車規(guī)模銷量預(yù)測（萬輛）10圖 17：2014-2020 年我國燃油車規(guī)模產(chǎn)銷量（萬輛）11圖 18：2014-2020 年我國造船完工及新船訂單情況（萬載噸重）11圖 19：2014-2020 年我國財政國防支出及增速（億元，%）12圖 20：公司研發(fā)費用率（%）14圖 21：公司發(fā)明專利、軟件著作權(quán)

4、項目對比（單位：項）14圖 22：聯(lián)測科技主要客戶16圖 23：毛利率對比（%）17圖 24：凈利率對比（%）17圖 25：管理費用率對比（%）17圖 26：財務(wù)費用率對比（%）17圖 27：人均創(chuàng)收對比（萬元）17圖 28：人均創(chuàng)利對比（萬元）17表 1：2017 年股權(quán)激勵計劃授予的激勵對象名單5表 2：國內(nèi)動力系統(tǒng)測試行業(yè)市場空間測算（億元）10表 3：行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)主營業(yè)務(wù)對比12表 4：市場主要公司分析13表 5：公司與國外同行業(yè)相關(guān)技術(shù)指標的對比14表 6：公司與國內(nèi)同行業(yè)相關(guān)技術(shù)指標的對比15表 7：公司航空領(lǐng)域合作客戶16表 8：聯(lián)測科技財務(wù)預(yù)測（單位：萬元）18表 9：可比公

5、司估值192聯(lián)測科技：國內(nèi)先進的動力系統(tǒng)測試解決方案提供商聯(lián)測科技：國內(nèi)動力系統(tǒng)測試行業(yè)領(lǐng)頭羊公司系由聯(lián)通測器整體變更設(shè)立的股份有限公司，公司成立于 2002 年，2017 年整體變更 為股份有限公司，2021 年 5 月在上交所科創(chuàng)板上市。公司長期深耕動力系統(tǒng)測試行業(yè)。公司提供動力系統(tǒng)測試解決方案，主營業(yè)務(wù)為動力系統(tǒng) 智能測試裝備的研發(fā)、制造和銷售，以及提供動力系統(tǒng)測試驗證服務(wù)。20 余年公司積累了 豐富的行業(yè)經(jīng)驗和技術(shù)儲備，自主研發(fā)并形成特有的核心技術(shù)，能夠滿足多個應(yīng)用領(lǐng)域不 同動力系統(tǒng)測試的需要，包括新能源汽車、燃油汽車、船舶和航空等細分領(lǐng)域。圖 1：公司主要動力系統(tǒng)智能測試裝備31.2

6、. 公司控股股東為技術(shù)出身，股權(quán)激勵健全公司控股股東和實際控制人為趙愛國。李輝、郁旋旋、張輝是實際控制人趙愛國的一致行 動人，與趙愛國四人合計持有公司 33.6%的股份，其中趙愛國先生持有公司 14.62%的股權(quán)。 董事長趙愛國為技術(shù)出身，歷任啟東測功器廠技術(shù)員、研究所副所長、電子工程部部長等 職，熟悉企業(yè)運作、管理經(jīng)驗豐富。圖 2：公司股權(quán)架構(gòu)圖公司激勵機制完善，充分激發(fā)員工的主觀能動性。2017 年 2 月趙愛國、郁衛(wèi)紅將其所持 有的公司現(xiàn)有股東久聯(lián)投資全部出資額以 1012.50 萬元的價格轉(zhuǎn)讓給 25 名員工，股權(quán)激勵 計劃涉及公司高管、中層管理人員、核心人員、部門主要骨干等員工，綁定

7、員工利益與公 司利益，形成穩(wěn)定的核心團隊，增強價值創(chuàng)造能力，促進公司良性發(fā)展。表 1：2017 年股權(quán)激勵計劃授予的激勵對象名單2017 年股權(quán)激勵計劃姓名職務(wù)出資額（萬元）占久聯(lián)投資比例（%）4米建華公司總經(jīng)理、董事會秘書552.82554.60%蒯鎖生公司總工程師818.00%顧鑫常測機電副總經(jīng)理30.3753.00%陸偉常測機電總經(jīng)理助理、常測機電電子工程部部長30.3753.00%顧興飛公司總經(jīng)理助理、工程部部長25.31252.50%姚海飛公司總經(jīng)理助理、銷售部部長25.31252.50%張傲上海啟常申軟件工程師25.31252.50%楊擁軍公司總經(jīng)理助理、電氣生產(chǎn)部部長20.252

8、.00%張永波上海啟常申副總工程師20.252.00%陸沛元公司機械工程師20.252.00%郭建峰公司監(jiān)事、常測機電總經(jīng)理助理20.252.00%其他核心員工 16 名160.9915.9%合計1,012.50100.00%1.3. 財務(wù)視角看公司：業(yè)績持續(xù)擴張，利潤穩(wěn)步攀升公司業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異。2017-2020 年，公司營收從 1.65 億增至 3.58 億，CAGR 為 29.58%；凈 利潤從 0.29 億增至 0.73 億，CAGR 為 35.88%。公司的營收增長主要是新能源汽車和燃油汽 車領(lǐng)域的業(yè)務(wù)增長所致。公司營收和利潤來源主要是智能測試裝備。從營收結(jié)構(gòu)看，近年來公司智能測試裝備

9、占營 收比重維持在 80%以上，測試驗證服務(wù)占比呈現(xiàn)上升趨勢。2020 年智能測試裝備占營收比 例為 81.08%，測試驗證服務(wù)占營收比例為 14.17%；從毛利結(jié)構(gòu)來看，智能測試裝備毛利貢 獻比例為 68.14%，而測試驗證服務(wù)毛利率較高達 65%以上，毛利貢獻比例為 23.85%。公司毛利潤和凈利潤均較高。2017-2020 年毛利率均值為 39.71%，凈利率均值 18.41%。主 營產(chǎn)品智能測試裝備 2017-2020 年毛利率維持在 30%以上，測試驗證服務(wù)、備品備件及維圖 3：2017-2020 年聯(lián)測科技營收及增速（萬元，%）圖 4：2017-2020 年聯(lián)測科技凈利潤及增速（萬

10、元，%）40,0004535,0004030,0003525,000302520,0002015,0001510,000105,0005002017201820192020營業(yè)總收入(萬元）同比(%)8,000807,000706,000605,000504,000403,000302,000201,00010002017201820192020凈利潤(萬元）同比(%)5修毛利率維持在 60%以上，說明公司盈利能力優(yōu)秀。為何行業(yè)賽道優(yōu)質(zhì)？行業(yè)市場空間測算動力系統(tǒng)測試是新能源汽車、燃油汽車、船舶、航空等領(lǐng)域研發(fā)、制造、后市場中的必要 環(huán)節(jié)，是測試產(chǎn)品性能、質(zhì)量、排放與安全的必要手段。聯(lián)測科技所處

11、行業(yè)市場空間可細 分為汽車、航空、船舶領(lǐng)域進行測算。測算方法一：基于下游細分領(lǐng)域市場規(guī)模測算（1）汽車測試市場規(guī)模根據(jù) Markets and Markets 預(yù)測，全球汽車測試設(shè)備市場規(guī)模將以 4.1的復合年增長率增 長，將從 2020 年的 30.0 億美元增長到 2025 年的 36.7 億美元。2015-2019 年，我國汽車 產(chǎn)量占全球占比均值為 28.76%。我們假設(shè)按 29%的比例測算，2025 年我國汽車測試市場 規(guī)模約為 10.6 億美元，折合人民幣（以當前匯率：1 美元=6.431 人民幣）為 68.4 億元。圖 9：全球汽車測試設(shè)備市場規(guī)模預(yù)測（億美元）圖 5：2017-

12、2020 年聯(lián)測科技分產(chǎn)品營收結(jié)構(gòu)（萬元）圖 6：2017-2020 年聯(lián)測科技分產(chǎn)品毛利結(jié)構(gòu)（萬元）40,00032,00024,00016,0008,00002017201820192020智能測試裝備 測試驗證服務(wù) 備品備件及維修 其他業(yè)務(wù)15,00012,0009,0006,0003,00002017201820192020智能測試裝備 測試驗證服務(wù) 備品備件及維修 其他業(yè)務(wù)圖 7：2017-2020 年聯(lián)測科技毛利率與凈利率（%）圖 8：2017-2020 年聯(lián)測科技主營產(chǎn)品毛利率（%）504030201002017201820192020銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)100%80

13、%60%40%20%0%2017201820192020智能測試裝備測試驗證服務(wù)備品備件及維修其他業(yè)務(wù)6新能源汽車測試設(shè)備市場規(guī)模將快速擴張。2014 年-2019 年新能源汽車市場滲透率不斷提 高，2019 年為 4.7%。根據(jù)新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（20212035 年），2025 年新能源 汽車新車銷售量達到汽車新車銷售總量的 20%左右。根據(jù)上述汽車測試市場規(guī)模測算結(jié)果， 按 20%的滲透率估計，2025 年我國新能源汽車測試市場規(guī)模約為 13.7 億元。圖 12：我國新能源汽車市場滲透率（%）資料來源：Markets and Markets、天風證券研究所圖 10：2020-2025

14、 年全球汽車檢測市場規(guī)模預(yù)測（億美元）圖 11：全球、中國汽車產(chǎn)量及占比（萬輛，%）4035.236.73531.232.533.830.03025201510502020 2021 2022 2023 2024 20251200031%1000030%800029%600028%400027%200026%025%20152016201720182019中國汽車產(chǎn)量（萬輛）全球汽車產(chǎn)量（萬輛） 中國汽車占比（%）7（2）航空測試設(shè)備市場規(guī)模2018 年全球航空測試設(shè)備市場為 53.8 億美元。根據(jù) research and markets 預(yù)測， 2019-2025 年將以 4.05的復合年

15、增長率增長，到 2025 年將達到 71.0 億美元。2015-2019 年，我國軍機數(shù)量占全球比值不斷上升，2020 年占比為 6.09%。我們假設(shè)按 7%測算，2025 年我國航空測試設(shè)備市場規(guī)模為 5.0 億美元，折合人民幣（以當前匯率:1 美元=6.431 人民 幣）32.0 億元。（3）船舶發(fā)動機測試市場規(guī)模根據(jù) Global Market insights 預(yù)計，2019 年船用推進發(fā)動機市場價值超過 120 億美元。根 據(jù) statista 估計，2019 年航空發(fā)動機市場規(guī)模為 799 億美元，船舶發(fā)動機市場規(guī)模約為航 空發(fā)動機市場規(guī)模的 15%。則根據(jù)上述航空領(lǐng)域測試市場規(guī)模

16、測算結(jié)果，2025 年全球船舶 發(fā)動機測試市場約 10.7 億美元。2020 年，我國造船三大指標國際市場份額以載重噸計和 修正總噸計都保持世界領(lǐng)先，造船完工量、新接訂單量、手持訂單量以載重噸計分別占世 界總量的 43.1%、48.8%和 44.7%。按照 45%計算，2025 年我國船舶發(fā)動機測試市場約 4.8 億美元，折算人民幣（以當前匯率: 1 美元=6.431 人民幣）30.8 億元。2.1.2. 測算方法二：基于下游領(lǐng)域研發(fā)支出的占比測算根據(jù)國家統(tǒng)計局披露的數(shù)據(jù)，2019 年汽車制造業(yè)的研究與試驗發(fā)展經(jīng)費投入為 1289.6 億 元，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)的研究與試

17、驗發(fā)展經(jīng)費投入為 429.1 億 元，合計為 1,718.7 億元。以動力系統(tǒng)測試裝備占下游行業(yè)研究與試驗發(fā)展經(jīng)費投入的 4%、 動力系統(tǒng)測試驗證服務(wù)占下游行業(yè)研究與試驗發(fā)展經(jīng)費投入的 2%測算，則 2019 年公司所5%4%3%2%1%0%201420152016201720182019圖 13：2018-2025 年全球航空測試設(shè)備市場規(guī)模（億美元）圖 14：全球、中國軍機數(shù)量及占比（架，%）8071.07063.1 65.6 68.356.0 58.2 60.66053.8504030201002018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20251200031%

18、1000030%800029%600028%400027%200026%025%20152016201720182019中國汽車產(chǎn)量（萬輛）全球汽車產(chǎn)量（萬輛） 中國汽車占比（%）8屬動力系統(tǒng)測試行業(yè)的市場規(guī)模約為 103.12 億元，2014-2019 年我國汽車、鐵路研發(fā)支 出 CAGR 為 7.3%，按照 7.3%的年復合增速測算，到 2025 年，行業(yè)市場規(guī)模達到 157.4 億 元。表 2：國內(nèi)動力系統(tǒng)測試行業(yè)市場空間測算（億元）測算一20202021E2022E2023E2024E2025E汽車測試市場規(guī)模55.958.260.663.165.768.4航空領(lǐng)域測試市場規(guī)模26.2

19、27.328.429.530.732.0船舶領(lǐng)域測試市場規(guī)模25.326.327.428.529.630.8合計107.5111.8116.4121.1126.1131.2測算二20202021E2022E2023E2024E2025E動力系統(tǒng)測試行業(yè)規(guī)模合計110.7118.7127.34136.7146.7157.4增速（%）7.3%7.3%7.3%7.3%7.3%7.3%下游市場行業(yè)景氣度攀升，行業(yè)將迎來新一輪發(fā)展機遇公司所處動力系統(tǒng)測試行業(yè)的未來發(fā)展趨勢取決于下游應(yīng)用領(lǐng)域的需求情況。公司產(chǎn)品及 服務(wù)主要取決于下游應(yīng)用領(lǐng)域在動力系統(tǒng)的研發(fā)投入和生產(chǎn)相關(guān)的固定資產(chǎn)投入，隨著下 游新能源汽車

20、、燃油車、船舶、航空領(lǐng)域的快速發(fā)展，行業(yè)市場需求將不斷擴大。新能源汽車領(lǐng)域2020 年我國新能源汽車產(chǎn)銷量分別為 136.60 萬輛和 136.70 萬輛，同比分別增長 9.98%和13.35%。2016 年至 2020 年，我國新能源汽車產(chǎn)銷量復合增長率分別為 27.49%和 28.14%， 發(fā)展十分迅速。新能源汽車行業(yè)作為我國“十三五”規(guī)劃中重點發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)， 是國家堅定支持的戰(zhàn)略方向，并頒布了一系列鼓勵政策，其中包括“到 2025 年，我國新 能源汽車市場競爭力明顯增強，動力電池、驅(qū)動電機、車用操作系統(tǒng)等關(guān)鍵技術(shù)取得重大 突破，安全水平全面提升。純電動乘用車新車平均電耗降至 12

21、.0 千瓦時/百公里，新能源 汽車新車銷售量達到汽車新車銷售總量的 20%左右?！睋?jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，到 2026 年，國內(nèi)新能源汽車銷量將達到 280 萬輛。隨著新能源 汽車行業(yè)加大在動力系統(tǒng)的研發(fā)投入和生產(chǎn)相關(guān)的固定資產(chǎn)投入，將會促進動力系統(tǒng)測試 行業(yè)蓬勃發(fā)展。同時新能源汽車廠商為降低經(jīng)營成本、開源節(jié)流，也會傾向于選擇性價比 高的國產(chǎn)測試設(shè)備。圖 15：2014-2020 年我國新能源產(chǎn)銷量（萬輛）圖 16：2020-2025 年新能源汽車規(guī)模銷量預(yù)測（萬輛）160400%140350%120300%100250%80200%150%60100%4050%200%0-50%2014 20

22、15 2016 2017 2018 2019 2020新能源汽車產(chǎn)量新能源汽車銷量銷量增速320280280257235240213200180191160120804002021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E92.2.3. 船舶領(lǐng)域我國作為世界第一出口大國和世界第二大經(jīng)濟體，船舶制造業(yè)在經(jīng)濟運行中的作用巨大。 根據(jù)中國船舶工業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020 年全國造船完工 3,853 萬載重噸，同比增長 4.93%。 承接新船訂單 2,893 萬載重噸，同比下降 0.48%。近年來受貿(mào)易保護主義影響，國際航運市 場較低迷，但隨著中美兩國達成第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議，擴大農(nóng)產(chǎn)

23、品、能源產(chǎn)品、工業(yè)制成品 等品種進口，這將有利于主力船型的訂造需求并為新造船市場走出低谷創(chuàng)造條件。2.2.4. 航空領(lǐng)域根據(jù)國家統(tǒng)計局發(fā)布的數(shù)據(jù)，2014-2019 年，我國國防支出從 8289.50 億元增長至 12117.402.2.2. 燃油車領(lǐng)域我國燃油汽車產(chǎn)業(yè)經(jīng)過多年發(fā)展，已形成較為完整的產(chǎn)業(yè)體系。發(fā)展新能源汽車行業(yè)是大 勢所趨，但汽車產(chǎn)業(yè)的完全新能源化需經(jīng)歷一個漫長的過渡時期，結(jié)合新能源車的銷量占 比來看，未來一段時間內(nèi)汽車產(chǎn)銷量仍以燃油車為主，燃油車和新能源車共存共贏的發(fā)展 局面將長期持續(xù)。我國燃油汽車領(lǐng)域的動力系統(tǒng)測試市場仍將保持發(fā)展態(tài)勢，主要原因為：1）“國六”排放標準出臺，

24、刺激下游廠商加快產(chǎn)品升級，增加對動力系統(tǒng)測試的需求。2） 我國加快傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，帶動下游對商用車的需求量增長。圖 17：2014-2020 年我國燃油車規(guī)模產(chǎn)銷量（萬輛）4000350030002500200015001000500020142017202020152016燃油汽車產(chǎn)量20182019燃油汽車銷量圖 18：2014-2020 年我國造船完工及新船訂單情況（萬載噸重）700060005000400030002000100002014201520162017201820192020造船完工量新船訂單量10億元，復合增長率約為 7.89%。盡管我國國防支出持續(xù)增長，

25、但國防支出占 GDP 的比例仍 然很低。2019 年，我國國防支出占 GDP 比例約為 1.2%，顯著低于 2.6%的世界平均水平。 為了維護我國領(lǐng)土完整和主權(quán)統(tǒng)一，未來我國軍費仍將保持增長。2.3. 行業(yè)競爭格局：本土企業(yè)逐步打破外國品牌壟斷地位我國動力系統(tǒng)測試行業(yè)相對國外發(fā)達國家起步較晚，國際知名廠商以其多年的技術(shù)積累具 有一定的先發(fā)優(yōu)勢，我國動力系統(tǒng)測試廠商的產(chǎn)銷規(guī)模、生產(chǎn)工藝、技術(shù)水平及品牌美譽 度等方面與國際知名企業(yè)相比還存在一定差距，高端市場尤其是在航空發(fā)動機研發(fā)測試等 領(lǐng)域長期被國外廠商把持。目前行業(yè)主要參與者可分為兩類：1）國外成熟公司，主要有奧地利 AVL 公司、日本堀場 集

26、團、美國 KAHN 公司、英國 Froude Hofmann 公司、吉孚動力等。2）國內(nèi)未上市公司： 為湖南湘儀、無錫朗迪、華依科技、重慶理工清研凌創(chuàng)等。截至目前，國內(nèi) A 股無完全可 比的同行業(yè)上市公司。表 3：行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)主營業(yè)務(wù)對比分類公司名稱測試設(shè)備測試服務(wù)細分產(chǎn)品及服務(wù)奧地利 AVL從事內(nèi)燃機設(shè)計開發(fā)、動力總成研究分析以及有關(guān)測試系統(tǒng)和設(shè)備開發(fā)制造日本堀場集團包括汽車發(fā)動機、傳動系、制動器、風洞及排放的測試國外公司美國 KAHN產(chǎn)品包括脫水設(shè)備、水力測功器及濕度計等英國 FroudeHofmann車用、船用和航空用發(fā)動機測試設(shè)備吉孚動力汽車相關(guān)主機廠提供專業(yè)的動力傳動系統(tǒng)測試和變速

27、箱領(lǐng)域的工程開發(fā)服務(wù)聯(lián)測科技裝備和服務(wù)主要測試新能源汽車和燃油車整車、動力總成及相關(guān)零部件，船舶發(fā)動機，航空發(fā)動機及變速箱湖南湘儀電力測功機、電渦流測功機、水力測功機、發(fā)動機自動測控系統(tǒng)等國內(nèi)公司無錫朗迪生產(chǎn)汽車發(fā)電機、汽車起動機、電動汽車交直流電機、大功率柴油發(fā)電機、交流發(fā)電機/組的測試儀器和測試設(shè)備華依科技發(fā)動機智能測試設(shè)備、變速箱測試設(shè)備、新能源汽車動力總成測試設(shè)備、渦輪增壓器測試設(shè)備、水、油泵裝配及檢測設(shè)備市場圖 19：2014-2020 年我國財政國防支出及增速（億元，%）14,00012%12,00010%10,0008%8,0006%6,0004,0004%2,0002%00%2

28、01420152016201720182019國防支出（億元）增速（%）1112重慶理工清研凌創(chuàng)汽車前驅(qū)/后驅(qū)機械變速器試驗臺、汽車自動變速器試驗臺、發(fā)動機性能試驗臺、汽車和新能源汽車動力傳動總成試驗臺等多個試驗臺架行業(yè)巨頭奧地利 AVL 公司，是全球最大的動力總成系統(tǒng)開發(fā)、模擬和測試服務(wù)提供商。2019 年 AVL 年營業(yè)收入為 19.7 億歐元，2019 年日本堀場集團的汽車測試系統(tǒng)業(yè)務(wù)的收入為810 億日元。按照測算方法一，2019 年全球動力測試市場規(guī)模為 93.2 億美元，AVL 市占率 約為 25.8%，日本堀場集團市占率為 8.0%。細分市場里，日本堀場集團預(yù)估其汽車排放測 試業(yè)

29、務(wù)在全球占比達 80%，而傳動系統(tǒng)測試市場份額為 15%。根據(jù)公司招股書行業(yè)規(guī)模的 測算方法，聯(lián)電科技 2019 年國內(nèi)市占率約 3%。表 4：市場主要公司分析名稱簡介關(guān)鍵業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)技術(shù)實力奧地利 AVL 公司AVL 公司成立于 1948 年，是全球領(lǐng)先的動力總成系統(tǒng)開發(fā)、模擬和測試 服務(wù)提供商之一。2019 年營業(yè)收入為19.7 億歐元。全球有超過 11,500 名員工，在 45 個國家和地區(qū)設(shè) 立了分支機構(gòu)日本堀場集團日本堀場集團成立于 1953 年，業(yè)務(wù)涵蓋汽車測試系統(tǒng)、環(huán)境測量儀器、 科研工作使用的檢測分析儀器、醫(yī)療 診斷分析儀和半導體行業(yè)使用的測量 設(shè)備等領(lǐng)域。2019 年營業(yè)收入 為

30、2002 億日元，其中汽車 測試系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入為810 億日元其全球有超過 7,000 名員 工，在全球多個國家設(shè)立 了分支機構(gòu)美國 KAHN 公司美國 KAHN 公司成立于 1945 年，產(chǎn)品包括脫水設(shè)備、水力測功器及濕度 計等，向包括航空航天、電子、石化 以及其他工業(yè)企業(yè)在內(nèi)的全球客戶提 供產(chǎn)品及服務(wù)。/英國 Froude Hofmann 公司英國 Froude Hofmann 公司的產(chǎn)品包括車用、船用和航空用發(fā)動機測試 設(shè)備，其中高速水力測功器產(chǎn)品在我 國航空發(fā)動機測試領(lǐng)域有一定的市場 份額。/吉孚動力吉孚動力成立于 2006 年，是德國ATESTEO 集團在華設(shè)立的全資子公 司。主要為中

31、國本土和全球其它汽車 相關(guān)主機廠提供專業(yè)的動力傳動系統(tǒng) 測試和變速箱領(lǐng)域的工程開發(fā)服務(wù)。/湖南湘儀湖南湘儀成立于 2000 年，是集科研、生產(chǎn)、銷售為一體，專業(yè)從事動力檢 測儀器行業(yè)的公司。2018 年公司產(chǎn)值 為1.36 億元。公司目前有 120 多名人員無錫朗迪公司成立于 2008 年。公司致力于研發(fā)和制造各種動力測試技術(shù)設(shè)備。/華依科技公司成立于 1998 年，主要從事汽車 動力總成領(lǐng)域測試臺研發(fā)、制造和相 關(guān)技術(shù)服務(wù)的提供。2019 年動力總成智能測試設(shè)備收入為 25,144.84萬元，測試服務(wù)收入為4,325.18 萬元。/重慶理工清研凌創(chuàng)公司成立于 2014 年，主營產(chǎn)品包括汽車前

32、驅(qū)/后驅(qū)機械變速器試驗臺2019 年營業(yè)收入 為1.39 億元。/核心競爭力：研發(fā)實力強+綁定大客戶+管理能力優(yōu)國內(nèi)技術(shù)領(lǐng)跑者，逐步優(yōu)化產(chǎn)品性能公司研發(fā)投入較大，2017-2020 年公司研發(fā)費用率均高于 6%。目前公司擁有發(fā)明專利 8 項、 實用新型專利 60 項和軟件著作權(quán) 30 項。公司在發(fā)明專利、軟件著作權(quán)數(shù)量等方面位居國 內(nèi)同行前列，僅次于華依科技。經(jīng)過多年發(fā)展，公司已經(jīng)形成新能源汽車動力系統(tǒng)綜合測試技術(shù)、新能源汽車整車高動態(tài) 和能量流測試技術(shù)、電力測功器集成測試技術(shù)、動力系統(tǒng)快接、快裝、磨合測試技術(shù)、變 速箱測試技術(shù)、新型集裝箱式試驗房測試技術(shù)、船舶動力綜合測試技術(shù)、航空發(fā)動機測試

33、 的高速水力測功器技術(shù)、動力系統(tǒng)功率排放測試分析統(tǒng)一平臺軟件和測試保障設(shè)備集成技 術(shù)等核心技術(shù)。對比國外龍頭企業(yè)，產(chǎn)品性能優(yōu)良。國內(nèi)廠商相比國外，在硬件和軟件兩方面均有不足之 處，但在新能源汽車領(lǐng)域，公司產(chǎn)品最高轉(zhuǎn)速達到 20000 轉(zhuǎn)/分，與國外龍頭公司相當； 在航空領(lǐng)域，公司的航空用水力測功器在主要指標最大功率、最高轉(zhuǎn)速方面接近國際領(lǐng)先 公司同等規(guī)格的產(chǎn)品，公司作為該領(lǐng)域的新進入者，雖有劣勢，但隨著不斷開發(fā)完善測試 控制系統(tǒng)，未來有望縮小與國外龍頭企業(yè)的差距。表 5：公司與國外同行業(yè)相關(guān)技術(shù)指標的對比公司名稱主要應(yīng)用領(lǐng)域細分產(chǎn)品相關(guān)技術(shù)指標公司同類產(chǎn)品相關(guān)技術(shù)指標公司船舶領(lǐng)域等各 領(lǐng)域測功

34、機產(chǎn)品 PUMA 系列 測試控制系統(tǒng)奧地利 AVL燃油汽車高動態(tài)發(fā)動機試驗臺最大功率：1840kW最大扭矩：993N.m 最高轉(zhuǎn)速 22000 轉(zhuǎn)/分最大功率：600kW最大扭矩：4810N.m 最高轉(zhuǎn)速：2800 轉(zhuǎn)/分最大功率：140000kW 實時響應(yīng)速率：10kHZ 采樣率：1MS/s最大功率：40000kW實時響應(yīng)速率：1kHZ 采樣率：200KS/s日本堀場集團燃油汽車等領(lǐng) 域重型柴油機重型系列電力測功器功率測試范圍：255kW 至 1000kW最大扭矩：5150N.m功率測試范圍：250kW 至 600kW最大扭矩：4810N.m新能源汽車高速系列電力測功器最高轉(zhuǎn)速：20,000

35、 轉(zhuǎn)/分最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分圖 20：公司研發(fā)費用率（%）圖 21：公司發(fā)明專利、軟件著作權(quán)項目對比（單位：項）7.27.06.86.66.46.26.05.85.620172018201920208067706050403030201820869510220發(fā)明專利軟件著作權(quán)13美國 KAHN公司航空102-100 型高速水力測 功器最大功率：1100 馬力 （約820kW）最高轉(zhuǎn)速：11,000 轉(zhuǎn)/分最大功率：2000kW； 最高轉(zhuǎn)速：10000 轉(zhuǎn)/分英國Froude Hofmann航空F359 型高速水力測功器最大功率：1640kW 最高轉(zhuǎn)速： 9000 轉(zhuǎn)/分最大功率：2

36、000kW 最高轉(zhuǎn)速：10000 轉(zhuǎn)/分吉孚動力各領(lǐng)域電機、變速箱測試臺架最大功率：2700kW最大功率：3400kW本土企業(yè)產(chǎn)品更具性價比。國內(nèi)廠商其優(yōu)勢之處在于具有本土化設(shè)計與服務(wù)優(yōu)勢、性價比 優(yōu)勢，以及裝備和軟件的開放性優(yōu)勢等。進口設(shè)備因價格昂貴且本土化售后服務(wù)不及國內(nèi) 廠商，且不存在因語言、文化造成的軟件使用障礙，因此國內(nèi)廠商的軟件操作系統(tǒng)在本土 化方面具有競爭優(yōu)勢。與國內(nèi)廠商相比，在新能源汽車、燃油車領(lǐng)域，公司產(chǎn)品最高轉(zhuǎn)速、最大功率、最大扭矩 等方面與國內(nèi)同行業(yè)公司相比均具有一定優(yōu)勢。公司專注于動力系統(tǒng)測試領(lǐng)域技術(shù)的開發(fā) 與完善，先后在新能源汽車、燃油汽車和船舶領(lǐng)域積累了動力系統(tǒng)測試

37、的研發(fā)、制造能力 和項目經(jīng)驗產(chǎn)品的技術(shù)指標，隨后開拓了測試驗證服務(wù)業(yè)務(wù)，并開發(fā)出用于航空發(fā)動機測 試的高速水力測功器制造技術(shù)，進一步拓展了在航空領(lǐng)域的動力系統(tǒng)測試業(yè)務(wù)。在產(chǎn)品硬 件和軟件兩方面，公司的技術(shù)在國內(nèi)都處于領(lǐng)先地位。表 6：公司與國內(nèi)同行業(yè)相關(guān)技術(shù)指標的對比公司名稱主要應(yīng)用領(lǐng)域細分產(chǎn)品相關(guān)技術(shù)指標公司同類產(chǎn)品相關(guān)技術(shù)指標新能源汽車高速變速箱試驗臺 架最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分湖南湘儀新能源汽車新能源電機測功機最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分4,000 轉(zhuǎn)/分以上轉(zhuǎn)速控制精度：2 轉(zhuǎn)/ 分 ；4,000 轉(zhuǎn)/分以下：1 轉(zhuǎn)/分轉(zhuǎn)速測量精度：1 轉(zhuǎn)/分 扭

38、矩控制精度：0.2FS 扭矩測量精度：0.05FS最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分 轉(zhuǎn)速控制精度：1 轉(zhuǎn)/分 轉(zhuǎn)速測量精度：1 轉(zhuǎn)/分扭矩控制精度：0.2FS 扭矩測 量精度：0.05FS柴油機、汽油 機、電動機等水力測功器功率測試范圍：120kw 到 3,600kw功率測試范圍：20kW 至16,000kW華依科技新能源汽車、燃 油汽車變速箱測試設(shè)備最高轉(zhuǎn)速：16,000 轉(zhuǎn)/分 最大振動：1.4mm/s最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分 最大振 動：2.5mm/s無錫朗迪14新能源汽車電機高速性能測試 系統(tǒng)最高轉(zhuǎn)速：15,000 轉(zhuǎn)/分 最大功率：250kW 最大扭矩：500N.m最高轉(zhuǎn)速：20

39、,000 轉(zhuǎn)/分 最大功 率：399.5kW 最大扭矩：545N.m新能源汽車動力總成測試臺架最高轉(zhuǎn)速：18,000 轉(zhuǎn)/分 最大扭矩：430N.m最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分 最大扭矩：545N.m功率測試范圍：35kW 至 500kW功率測試范圍：10kW 至 600kW重慶理工清 研凌創(chuàng)新能源汽車、燃 油汽車汽車自動變速器試 驗臺最高轉(zhuǎn)速：12,000 轉(zhuǎn)/分最大扭矩：3,500N.m轉(zhuǎn)速精度：1 轉(zhuǎn)/分 扭矩精度：最高轉(zhuǎn)速：20,000 轉(zhuǎn)/分最大扭矩：3,700N.m轉(zhuǎn)速測量精度：1 轉(zhuǎn)/分 扭矩測0.05%FS量精度：0.05%FS3.2. 綁定核心優(yōu)質(zhì)客戶，形成品牌護城河綁定優(yōu)

40、質(zhì)客戶形成品牌護城河。公司已經(jīng)成功為新能源汽車、燃油汽車、船舶和航空領(lǐng)域 的多家知名企業(yè)、科研院所所提供了動力系統(tǒng)智能測試裝備及測試驗證服務(wù)，如上汽集團、 廣汽集團、華為公司、濰柴集團、中國船舶集團等。2018-2020 年公司的老客戶購買智能 測試裝備產(chǎn)生的銷售收入的金額占各期智能測試裝備銷售收入的比例分別為 59.17%、77.95% 和 77.49%，說明客戶粘性較強。圖 22：聯(lián)測科技主要客戶優(yōu)先布局高端領(lǐng)域-航空領(lǐng)域，逐步替代外資品牌。原先航空發(fā)動機相關(guān)測試技術(shù)主要由少 數(shù)國外廠商掌握，自 2015 年起公司開始涉足航空領(lǐng)域的動力系統(tǒng)智能測試裝備業(yè)務(wù)，2019 年已經(jīng)開發(fā)出用于航空發(fā)

41、動機測試的高速水力測功器制造技術(shù)，成為航空動力系統(tǒng)測試領(lǐng) 域的先發(fā)企業(yè)。目前公司的航空用水力測功器在最大功率、最高轉(zhuǎn)速等主要指標方面接近 國際領(lǐng)先公司同等規(guī)格的產(chǎn)品，能夠滿足下游航空領(lǐng)域客戶開展的試驗任務(wù)，實現(xiàn)進口替 代。表 7：公司航空領(lǐng)域合作客戶公司名稱標的設(shè)備中國航發(fā)四川燃氣渦輪研究院航空發(fā)動機試驗臺首次應(yīng)用國產(chǎn)高速水力測功器全球僅 KAHN、Froude Hofmann 和公司三家供貨商 全球僅 Froude Hofmann 公司和公司兩家供貨商中國航發(fā)南方工業(yè)國營川西機器廠中國航發(fā)沈陽發(fā)動機研究所航空發(fā)動機測試臺采購的首臺國產(chǎn)高速水力測功器中航集成用于渦噴、渦扇發(fā)動機的渦輪部件測試的

42、首臺國產(chǎn)高功率密度水力測功器153.3. 優(yōu)秀管理能力加持，公司精益求精公司費用率低于同行，凈利率遠高于同行。與擬上市的華依科技相比，2017 年-2019 年聯(lián) 測科技毛利率十分穩(wěn)定，2019 年為 39.71%，略低于華依科技 42.18%，但凈利率遠高于同 行，公司 3 年（2017-2019）凈利率均值為 17.80%，華依科技僅為 7.05%。公司的管理費用 率水平較低且逐漸下降， 2019 年降低到 4.60%，財務(wù)費用率也一直維持在極低水平，2019 年財務(wù)費用率為-0.03%，這體現(xiàn)公司優(yōu)秀的費用管控能力和管理能力。人均創(chuàng)收、人均創(chuàng)利水平較高。2017-2019 年聯(lián)測科技的人

43、均創(chuàng)收、人均利潤總體快速增 長，遠高于同行業(yè)公司華依科技。2019 年公司人均創(chuàng)收高達 123.37 萬元/人。人均創(chuàng)利由2017 年 12.58 萬元增長至 2019 年 24.06 萬元，隨著能力極強和創(chuàng)利能力快速增長，未來公 司有望繼續(xù)保持良好的創(chuàng)利能力。圖 27：人均創(chuàng)收對比（萬元）圖 28：人均創(chuàng)利對比（萬元）圖 23：毛利率對比（%）圖 24：凈利率對比（%）60%50%40%30%20%10%0%201720182019聯(lián)測科技華依科技25%20%15%10%5%0%201720182019聯(lián)測科技華依科技圖 25：管理費用率對比（%）圖 26：財務(wù)費用率對比（%）24%20%1

44、6%12%8%4%0%201720182019聯(lián)測科技華依科技10%8%6%4%2%0%201720182019-2%聯(lián)測科技華依科技16盈利預(yù)測與投資評級盈利預(yù)測預(yù)計 2021-2023 年公司營業(yè)總收入分別為 5.03 億元、6.49 億元、8.40 億元，歸母凈利潤 分別為 1.03 億元、1.31 億元、1.69 億元，對應(yīng) P/E 分別為 43.17X、33.68X、26.14X。智能測試裝備：公司核心業(yè)務(wù)類別，考慮裝備市場受下游銷量影響，看好新能源汽車 加速放量，航空測試、船舶設(shè)備穩(wěn)中有升，我們持續(xù)看好公司國產(chǎn)替代的能力，預(yù)計 2021-2023 年營收增速為 45%/30%/30

45、%。測試驗證服務(wù)：占比較小，我們預(yù)計保持相對穩(wěn)定的增速，預(yù)計 2021-2023 年營收增 速為 10%/10%/10%。備品備件及維修：占比較小，我們預(yù)計營收增長有望與歷史持平，預(yù)計 2021-2023 年 營收增速為 54%/52%/54%。其他業(yè)務(wù)：非公司重點業(yè)務(wù)，預(yù)計 2021-2023 年營收將保持 5%的增速。表 8：聯(lián)測科技財務(wù)預(yù)測（單位：萬元）報告期20172018201920202021E2022E2023E智能測試裝備收入134.97190.10256.03290.68421.49547.93712.31YOY40.85%34.68%13.53%45.00%30.00%30.00%成本90.02128.05170.98193.60280.29363.83472.26毛利44.9562.0585.0597.08141.20184.11240.05毛利率33.30%32.64%33.22%33.40%33.50%33.60%33.70%測試驗證服務(wù)收入20.8725.2348.6550.7955.8761.4667.60YOY20.89%92.