證券發(fā)行與承銷(下)課件

1、投資銀行學 第四周第二章 證券發(fā)行與承銷（下）第1頁，共28頁。本章重點投行設(shè)計股票籌資方案時需要考慮的問題，我們在這一章節(jié)具體講解。1、選擇什么樣的證券融資呢2、股票發(fā)行方式3、股票承銷方式4、股票發(fā)行準備5、股票的定價方式6、如何選擇恰當?shù)墓善卑l(fā)行時機等。第2頁，共28頁。決定股票發(fā)行價格的主要因素P56第3頁，共28頁。公司估值與IPO定價對公司估值需要收集相關(guān)的信息資料P58方法：可比公司定價法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法第4頁，共28頁。公司估值與IPO定價（一）可比公司定價法(pricing according to comparable companies )可比公司定價法是以二級市場上交易

2、的同類公司股票市場價值作為參照物，將擬發(fā)行股票公司與之比較，從而估算出擬發(fā)行股票公司的市場價值，據(jù)以確定新股的發(fā)行價格或定價區(qū)間。第5頁，共28頁。公司估值與IPO定價（一）可比公司定價法(pricing according to comparable companies )募集時的稅后利潤是300萬，計算出相似的上市公司的市盈率為15倍，總估值約為4500萬，可以發(fā)行1000萬股和每股4.5元的方案若考慮供求關(guān)系和發(fā)展趨勢，可以低于或高于此價格出售。第6頁，共28頁。公司估值與IPO定價（二）現(xiàn)金流量折現(xiàn)法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（discounted cash flow method，DCF）是用公

3、司未來一段時間內(nèi)預(yù)測的自由現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值來估算公司市場價值的方法。 國際上對新上市的公路、港口、橋梁等基建公司的估值和股票發(fā)行定價一般采用此方式因為采用市盈率法則會低估其真實價值第7頁，共28頁。公司估值與IPO定價股票發(fā)行定價是在對發(fā)行公司價值評估的基礎(chǔ)上進行的，但公司估值的結(jié)果不能直接作為新股發(fā)行價格必須考慮其他因素：P57第8頁，共28頁。再次發(fā)行股票的定價上市公司再次公開發(fā)行（seasoned equity offer, SEO）股票是公司增資擴股的一種基本方法。在具體操作上，一般根據(jù)承銷協(xié)議正式簽署日前一個交易日公司股票二級市場收盤價格或前20個交易日公司股票二級市場收盤價格的算術(shù)

4、平均值，在折扣一定比例（如10%30%）的區(qū)間內(nèi)確定發(fā)行價格。第9頁，共28頁。我國增發(fā)新股的實踐方法P64部分向老股東配售，部分上網(wǎng)定價發(fā)行；定價采用市盈率定價法；采用上述的發(fā)行方式，但定價采用市價折扣法；發(fā)行對象面向所有新自然人和法人（機構(gòu)投資者），不再向原股東配售，發(fā)行定價折扣不超過20%第10頁，共28頁。國際上股票發(fā)行定價方式固定價格公開定價方式：常用，優(yōu)點多P65公開定價方式+固定價格競價（拍賣）方式第11頁，共28頁。公開定價方式也稱為評估定價方式或累計投標方式首先，承銷商根據(jù)對擬發(fā)行股票的估值，先與發(fā)行人商定一個股票出售的價格區(qū)間，作為潛在的投資者申報認購數(shù)量和出價的依據(jù)；接著

5、，再通過巡回推介，向投資者介紹發(fā)行人的基本情況及擬發(fā)行股票的投資價值，要求投資者在累計投標期和給出的價格區(qū)間內(nèi)按照不同的價位申報認購數(shù)量（即征集訂單）。第12頁，共28頁。公開定價方式也稱為評估定價方式或累計投標方式等累計投標期結(jié)束后，承銷商匯總有投資意向的股票訂單，了解各對應(yīng)價位的投資需求量；最后由承銷商和發(fā)行人按照總申購金額超過發(fā)行籌資額的一定倍數(shù)確定發(fā)行價格，按此價格向投資者配售股票。有助于避免投資者偏見（Bias），建立良好的關(guān)系。第13頁，共28頁。青島啤酒：投資者關(guān)系英國IR雜志獎項被譽為是國際投資者關(guān)系界卓越表現(xiàn)得最權(quán)威指標。青島啤酒再次榮獲“最佳投資者關(guān)系大獎”。據(jù)了解，青島啤

6、酒建立了以董事長為首、總裁、財務(wù)副總裁、董事會秘書、董秘室主任等人員全面參與的“投資者關(guān)系工作小組”。近年來，金志國董事長、孫明波總裁等主要領(lǐng)導親自參加了公司年度業(yè)績發(fā)布會、重要的分析師會議和路演、推介等活動，及時向投資者傳遞公司最新的權(quán)威信息。第14頁，共28頁。青島啤酒：投資者關(guān)系公司設(shè)立了投資者關(guān)系管理專職機構(gòu)股權(quán)部（董事會秘書室），并配備了專職英語翻譯和投資者關(guān)系管理等專業(yè)人員，在預(yù)算費用方面給予了必要的支持，良好的資源配置為行之有效的開展投資者關(guān)系管理工作提供了必要的前提和基礎(chǔ)。公司主要領(lǐng)導每年定期對股權(quán)部（董秘室）匯總提交的投資者關(guān)注的熱點問題進行認真的討論和分析，并提出回復(fù)意見和

7、解決措施。公司還建立了投資者關(guān)系網(wǎng)頁，利用互聯(lián)網(wǎng)搭建快捷的交流平臺。第15頁，共28頁。我國的新股發(fā)行詢價制度新股發(fā)行詢價對象：P67初步詢價：不少于20家；4億股以上的不少于50家；保薦機構(gòu)要向詢價對象提供投資價值研究報告；第16頁，共28頁。穩(wěn)定價格的技巧：綠鞋期權(quán)A股超額配售后總配售規(guī)模約為255.71億股，融資額最終達685.29億元。H股方面，農(nóng)行H股主承銷商在7月29日全額行使了38.12億股H股超額配售選擇權(quán)，使得農(nóng)行H股的融資額最終確定為921.15億港元。農(nóng)行IPO自此成為全球有史以來規(guī)模最大的IPO. 2010年，農(nóng)業(yè)銀行在A股和H股同時IPO上市，籌資額度高達220億元，

8、市場一直盛傳農(nóng)業(yè)銀行很可能會“破發(fā)”，有什么做法能夠避免這種情況的發(fā)生？第17頁，共28頁。穩(wěn)定價格的技巧：綠鞋期權(quán)綠鞋期權(quán)也稱為超額配售選擇權(quán)（over-allotment option），是指新股發(fā)行時，發(fā)行人授予主承銷商在本次既定的發(fā)行規(guī)模之外，按同一發(fā)行價格超額配售一定比例股份的權(quán)利。在股票發(fā)行及上市后的一個時期（期權(quán)行使有效期內(nèi)），為了維持一個穩(wěn)定的股票價格，根據(jù)承銷協(xié)議，承銷商在既定的股票發(fā)行規(guī)?；A(chǔ)上，可以視市場具體情況使用發(fā)行人授予的超額配售股票的權(quán)利。第18頁，共28頁。綠鞋期權(quán)綠鞋期權(quán)是一種穩(wěn)定價格的機制。一般只是在出于穩(wěn)定價格需要時，承銷商才行使這一權(quán)利。通常為股票發(fā)行規(guī)

9、模的5% - 15% 2001年9月，超額配售選擇權(quán)試點意見第19頁，共28頁。綠鞋期權(quán)農(nóng)行的股本結(jié)構(gòu)第20頁，共28頁。綠鞋期權(quán)1. 發(fā)行人確定初始發(fā)行規(guī)模為100億股(假定發(fā)行價格為3元/股)，其中戰(zhàn)略投資者認購了30億股。發(fā)行人事先授予主承銷商不超過15億股的超額配售選擇權(quán)。 2 發(fā)行時，主承銷商視情況決定是否進行超額配售。2.1 若不進行超額配售，則實際發(fā)行的100億股全部分配至各認購與獲配的投資者名下，同時300億募集資金(假設(shè)不考慮發(fā)行費用)全部打入發(fā)行人募資專戶。第21頁，共28頁。綠鞋期權(quán)2.2 若進行超額配售，則先從戰(zhàn)略投資者處借15億股來進行配售。此時：實際按115億股的標

10、準，募集了345億元。300億募集資金直接交給發(fā)行人，45億元先由主承銷商保留30日。戰(zhàn)略投資者認購了30億股，但其中的15億股因被用于超額配售，而暫時延期交付。發(fā)行人暫時實際只發(fā)行了100億股。第22頁，共28頁。綠鞋期權(quán)3 發(fā)行后30日內(nèi)，主承銷商視情況決定是否動用超額配售資金來維護股價。3.1 若發(fā)行后30日內(nèi)的市價有效跌破發(fā)行價，則主承銷商有義務(wù)利用超額募集的45資金買入發(fā)行人股票，以穩(wěn)定市價。此時，對主承銷商的買入有兩個限制：買入價格不能高于發(fā)行價；買入金額合計不能超過45億元。3.2 若發(fā)行后30日內(nèi)的市價穩(wěn)定在發(fā)行價格以上，主承銷商則無須動用超額配售資金維護股價。第23頁，共28

11、頁。綠鞋期權(quán)4 發(fā)行滿30日后，視主承銷商在30日內(nèi)的行動股價維護情況來決定最后需要實際超額配售的股份數(shù)量。4.1 若主承銷商未動用超額配售資金維護股價，則30日后，發(fā)行人再發(fā)行15億股，延期支付給前期已經(jīng)實際繳足90億股款，卻只實際獲得15億股的戰(zhàn)略投資者。本次合計發(fā)行115億股。第24頁，共28頁。綠鞋期權(quán)4.2 若主承銷商在30日內(nèi)動用了超額配售資金維護股價，則主承銷商應(yīng)將由此買入的股份交付給戰(zhàn)略投資者。 由于主承銷商的買入價格最高不能超過發(fā)行價，所以超額配售所募集的45億資金至少能夠買入15億股。所以，主承銷商理論上能夠獨立償還先期向戰(zhàn)略投資者借入用于超額配售的15億股。 如果主承銷商

12、僅動了部分超額配售資金維護股價，買入的股份數(shù)量不足15億股，則主承銷商應(yīng)將已買入的股份交付給戰(zhàn)略投資者，差額由發(fā)行人以再次發(fā)行方式補足。同時，主承銷商應(yīng)將剩余超額配售資金返還給發(fā)行人。第25頁，共28頁。綠鞋期權(quán)慣例的做法是，發(fā)行人在與主承銷商訂立初步意向書(Letter of Intent)中明確，給予主承銷商在股票發(fā)行后30天內(nèi)，以發(fā)行價從發(fā)行人處購買額外的相當于原發(fā)行數(shù)量15%的股票的一項期權(quán)。其目的在于為該股票的交易提供買方支撐，同時又避免使主承銷商面臨過大的風險 得到這項期權(quán)之后，主承銷商可以(而且事實上總是)按原定發(fā)行量的115%銷售股票。第26頁，共28頁。綠鞋期權(quán)當股票十分搶手、發(fā)行后股價上揚時，主承銷商即以發(fā)行價行使綠鞋期權(quán)，從發(fā)行人購得超額的15%股票以沖掉自己超額發(fā)售的空頭，并收取超額發(fā)售的費用。此時實際發(fā)行數(shù)量為原定的115%。當股票受到冷落、發(fā)行后股價下跌時，主承銷商將不行使該期權(quán)，而是從市場上購回超