業(yè)績改善明顯低估值+清潔能源裝機(jī)成長凸顯配置價值

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250008 行業(yè)年報信息評述：業(yè)績改善趨勢明顯，估值相對較低 3 HYPERLINK l _TOC_250007 行業(yè)概況：盈利邊際有所改善，電力板塊有望保持穩(wěn)健增長 10 HYPERLINK l _TOC_250006 2020 年全社會用電量穩(wěn)健增長，十四五發(fā)用電增速預(yù)計 5%左右 10 HYPERLINK l _TOC_250005 火電：煤炭消費保持穩(wěn)健，煤價有望逐步回落至綠色區(qū)間 10 HYPERLINK l _TOC_250004 水電：2020 年來水前低后高，2021 年水文數(shù)據(jù)有不確定性 13 HYPERLINK l _TOC_250

2、003 燃?xì)猓禾烊粴猱a(chǎn)量穩(wěn)健增長，LNG 價格有望保持低位震蕩 14 HYPERLINK l _TOC_250002 相關(guān)上市公司分析：板塊低估值明顯，推薦兼具確定性與彈性標(biāo)的 15 HYPERLINK l _TOC_250001 關(guān)注低估值+裝機(jī)成長兩條主線 18 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險分析 19圖目錄圖 1：2020 年年初至 2021Q1 電力板塊上漲 18.80%，跑輸滬深 300 指數(shù) 4.44 個百分點 3圖 2：2020 年年初至 2021Q1 火電、水電和燃?xì)獍鍓K漲跌幅趨勢 3圖 3：電力板塊營收及同比(單位：億元、%) 4圖 4：電力板塊歸母凈利

3、潤及同比(單位：億元、%) 4圖 5：電力板塊資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%) 4圖 6：電力板塊ROE（單位：%） 4圖 7：火電板塊營收及同比(單位：億元、%) 5圖 8：火電板塊歸母凈利潤及同比(單位：億元、%) 5圖 9：火電板塊資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%) 5圖 10：火電板塊ROE（單位：%） 5圖 11：水電板塊營收及同比(單位：億元、%) 6圖 12：水電板塊歸母凈利潤及同比(單位：億元、%) 6圖 13：水電板塊資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%) 6圖 14：水電板塊ROE（單位：%） 6圖 15：燃?xì)獍鍓K營收及同比(單位：億元、%) 7圖 16：燃?xì)獍鍓K歸母凈利潤及同比(單位：億元、%) 7圖 17：

4、燃?xì)獍鍓K資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%) 7圖 18：燃?xì)獍鍓KROE（單位：%） 7圖 19：電力板塊市盈率處于歷史較低水平 8圖 20：電力及公用事業(yè)行業(yè)一致預(yù)期市盈率 15.59 倍 8圖 21：電力及公用事業(yè)行業(yè)最新 PB 為 1.55 倍 9圖 22：近年用電量及同比（單位：億千瓦時、%） 10圖 23：近年發(fā)電量及同比（單位：億千瓦時、%） 10圖 24：原煤月度產(chǎn)量增速（單位：%） 11圖 25：原煤累計產(chǎn)量及增速（單位：億噸，%） 11圖 26：我國煤炭月度進(jìn)口量同比（單位：%） 11圖 27：我國煤炭累計進(jìn)口量及同比（單位：萬噸，%） 11圖 28：秦皇島 5500 大卡動力煤市場價（單

5、位：元/噸） 12圖 29：煤炭期貨現(xiàn)貨價格（單位：元/噸） 12圖 30：火電單月月度發(fā)電增速（單位：%） 12圖 31：火電設(shè)備利用小時數(shù)（單位：小時） 12圖 32： 水電月度發(fā)電量同比（單位：%） 13圖 33：水電設(shè)備利用小時數(shù)（單位：小時） 13圖 34：全國降水量與水電設(shè)備平均利用小時數(shù)（單位：毫米，小時） 13圖 35：近年天然氣產(chǎn)量及同比（單位：億方） 14圖 36：近年天然氣進(jìn)口量及同比（單位：萬噸） 14圖 37：LNG 進(jìn)口量及同比（單位：萬噸） 14圖 38：我國 LNG 到岸價（單位：美元/百萬英熱） 14行業(yè)年報信息評述：業(yè)績改善趨勢明顯，估值相對較低行業(yè)整體表現(xiàn)

6、回顧2020 年，萬得電力板塊上漲 5.45%，滬深 300 指數(shù)上漲 27.21%，電力板塊跑輸大盤 21.76%個百分點。2020Q1電力板塊上漲 12.65%，滬深 300 指數(shù)同期下跌 3.13%，電力板塊 2021Q1 累計跑贏大盤 15.78 個百分點。圖 1：2020 年年初至 2021Q1 電力板塊上漲 18.80%，跑輸滬深 300 指數(shù) 4.44 個百分點電力指數(shù)滬深300650060005500500045004000350030002500200015002020-012020-042020-072020-102021-01資料來源：Wind，分子板塊看，2020 年中

7、信火電、水電和燃?xì)獍鍓K漲跌幅分別為 2.10%、7.48%和-1.37%；2021Q1 火電、水電和燃?xì)獍鍓K漲跌幅分別為 13.64%、12.72%和 1.83%。圖 2：2020 年年初至 2021Q1 火電、水電和燃?xì)獍鍓K漲跌幅趨勢火電水電燃?xì)?00045004000350030002500200015001000500Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-2180007000600050004000300020001000資料來源：Wind，行業(yè)年報綜述從業(yè)績表現(xiàn)來看，2020 年萬得電力板塊實現(xiàn)營業(yè)收入 9773 億元，同比增長 2.18%；實現(xiàn)歸母凈利潤 819億元

8、，同比增長 41.4%；資產(chǎn)負(fù)債率為 60.90%，同比下降 2.28 個百分點；ROE 為 8.71%，同比提升 1.59 個百分點。2021Q1 電力板塊實現(xiàn)營業(yè)收入 2667 億元，同比增長 29.88%；實現(xiàn)歸母凈利潤 168 億元，同比增長 41.04%；資產(chǎn)負(fù)債率為 60.41%，環(huán)比下降 0.49 個百分點；ROE 為 1.66%，同比提升 0.28 個百分點。圖 3：電力板塊營收及同比(單位：億元、%)圖 4：電力板塊歸母凈利潤及同比(單位：億元、%)資料來源：wind，資料來源：wind，圖 5：電力板塊資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%)圖 6：電力板塊 ROE（單位：%）資料來源：wi

9、nd，資料來源：wind，行業(yè)年報綜述中信火電指數(shù)板塊 2020 年實現(xiàn)營業(yè)收入 8855 億元，同比減少 2.40%；實現(xiàn)歸母凈利潤 497 億元，同比增長 40.37%；資產(chǎn)負(fù)債率為 63.06%，同比下降 1.69 個百分點；ROE 為 6.84%，同比提升 1.35 個百分點。2021Q1中信火電實現(xiàn)營業(yè)收入 2496 億元，同比增長 26.41%；實現(xiàn)歸母凈利潤 143 億元，同比增長 35.84%；資產(chǎn)負(fù)債率為 62.50%，環(huán)比下降 0.56 個百分點；ROE 為 1.84%，同比提升 0.34 個百分點。圖 7：火電板塊營收及同比(單位：億元、%)圖 8：火電板塊歸母凈利潤及同

10、比(單位：億元、%)資料來源：wind，資料來源：wind，圖 9：火電板塊資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%)圖 10：火電板塊 ROE（單位：%）資料來源：wind，資料來源：wind，行業(yè)年報綜述中信水電指數(shù)板塊 2020 年實現(xiàn)營業(yè)收入 978 億元，同比增長 8.12%；實現(xiàn)歸母凈利潤 376 億元，同比增長 12.15%；資產(chǎn)負(fù)債率為 50.52%，同比下降 3.47 個百分點；ROE 為 13.24%，同比提升 0.15 個百分點。2021Q1中信水電實現(xiàn)營業(yè)收入 170 億元，同比增長 11.85%，主要系長江電力并表南美配電項目等因素影響；實現(xiàn)歸母凈利潤 46 億元，同比增長 45.35%

11、；資產(chǎn)負(fù)債率為 50.05%，環(huán)比下降 0.47 個百分點；ROE 為 1.51%，同比提升0.34 個百分點。圖 11：水電板塊營收及同比(單位：億元、%)圖 12：水電板塊歸母凈利潤及同比(單位：億元、%)資料來源：wind，資料來源：wind，圖 13：水電板塊資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%)圖 14：水電板塊 ROE（單位：%）資料來源：wind，資料來源：wind，行業(yè)年報綜述中信燃?xì)庵笖?shù)板塊 2020 年實現(xiàn)營業(yè)收入 1067 億元，同比增長 22.48%；實現(xiàn)歸母凈利潤 62 億元，同比增長 155.38%；資產(chǎn)負(fù)債率為 60.06%，同比上升 0.53 個百分點；ROE 為 7.64%，

12、同比提升 3.57 個百分點。2021Q1中信燃?xì)鈱崿F(xiàn)營業(yè)收入 601 億元，同比增長 170.65%；實現(xiàn)歸母凈利潤 40 億元，同比增長 263.68%；資產(chǎn)負(fù)債率為 60.09%，環(huán)比提升 0.03 個百分點；ROE 為 4.05%，同比提升 2.37 個百分點。圖 15：燃?xì)獍鍓K營收及同比(單位：億元、%)圖 16：燃?xì)獍鍓K歸母凈利潤及同比(單位：億元、%)資料來源：wind，資料來源：wind，圖 17：燃?xì)獍鍓K資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%)圖 18：燃?xì)獍鍓K ROE（單位：%）資料來源：wind，資料來源：wind，行業(yè)年報綜述從估值水平看， 2020 到 2021Q1 期間，電力板塊市盈

13、率在 14 倍到 21 倍區(qū)間，屬于估值歷史較低位置。截至 2021 年 5 月 6 日，電力板塊市盈率為 14.15 倍，估值水平處于歷史較低水平。圖 19：電力板塊市盈率處于歷史較低水平資料來源：Wind，截至 2021 年 5 月 6 日，電力及公用事業(yè)行業(yè)整體板塊估值位居中下游，預(yù)期 2021 年電力及公用事業(yè)板塊平均市盈率為 15.59 倍左右。而根據(jù)最新凈資產(chǎn)計算的市凈率，電力及公用事業(yè)行業(yè)只有 1.55 倍，在所有行業(yè)中處于中游靠后的位置。圖 20：電力及公用事業(yè)行業(yè)一致預(yù)期市盈率 15.59 倍625651 48 454334 32 30 28 2827 26 25 25 24

14、21 20 17 1614 13 13 119 876706050403020100計 餐 國 傳算 飲 防 媒機(jī) 旅 軍游 工醫(yī) 食 電 電 通藥 品 子 力 信飲 元 設(shè)料 器 備件機(jī) 商 汽械 貿(mào) 車零售有 基 交 紡 輕色 礎(chǔ) 通 織 工金 化 運 服 制屬 工 輸 裝 造家 農(nóng) 電 非電 林 力 銀牧 及 行漁 公 金用 融石 建 鋼 煤油 材 鐵 炭石化房 建 銀地 筑 行產(chǎn)資料來源：Wind，圖 21：電力及公用事業(yè)行業(yè)最新 PB 為 1.55 倍9.58.45.74.6 4.33.7 3.6 3.5 3.5 3.1 3.0 3.0 2.92.5 2.4 2.3 2.3 2.0

15、1.71.6 1.6 1.5 1.5 1.4 1.1 1.1 1.0 0.9 0.7109876543210食 餐 醫(yī)品 飲 藥飲 旅料 游電 計 家子 算 電元 機(jī)器件農(nóng) 國 電 基 有 輕 機(jī)林 防 力 礎(chǔ) 色 工 械牧 軍 設(shè) 化 金 制漁 工 備 工 屬 造建 傳 通材 媒 信汽 紡 交車 織 通服 運裝 輸非 電 綜 商 鋼 煤銀 力 合 貿(mào) 鐵 炭行 及 零金 公 售融 用房 石 建 銀地 油 筑 行產(chǎn) 石化資料來源：Wind，從公募基金持倉比例來看，截至 2020 年底，公募基金持倉市值中電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)占凈值比例為0.33%，股票投資市值比例為0.43%，較股票

16、市場標(biāo)準(zhǔn)配置比例2.70%低配2.26 個百分點。截至2021Q1，公募基金持倉市值中電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)占公募基金凈值比例為 0.47%，占股票投資市值比例為 0.64%，股票市場標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)配置比例為 3.13%，公募基金低配 2.49 個百分點?？傮w而言，目前公用事業(yè)板塊占公募基金倉位相對較低。行業(yè)概況：盈利邊際有所改善，電力板塊有望保持穩(wěn)健增長2020 年全社會用電量穩(wěn)健增長，十四五發(fā)用電增速預(yù)計 5%左右2020 年全國全社會用電量 75110 億千瓦時，同比增長 3.10%，增速相比于去年同期下降 1.4 個百分點；2021Q1全國全社會用電量 15698 億千瓦時，同比增

17、長 21.20%，增速相比于去年同期上升 27.73 個百分點。2020 年全國全社會發(fā)電量 74170 億千瓦時，同比增長 2.70%，增速相比于去年同期下降 0.8 個百分點；2021Q1全國全社會發(fā)電量 19051 億千瓦時，同比增長 19%，增速相比于去年同期上升 25.8 個百分點。我國整體上仍處于工業(yè)化中后期，十四五期間經(jīng)濟(jì)仍將保持穩(wěn)中有增，預(yù)期十四五期間 GDP 年均增速有望在 5%6%的區(qū)間內(nèi)。從 GDP-電力彈性系數(shù)角度出發(fā)，我國電力需求在十四五期間也將保持相對穩(wěn)健的增長。隨著人民生活水平提高和電能替代加速，我國人均用電量仍有較大的增長潛力。我們預(yù)計十四五期間我國電力工業(yè)仍將

18、處于穩(wěn)定成長期，發(fā)用電增速圍繞 5%這一中樞波動。圖 22：近年用電量及同比（單位：億千瓦時、%）圖 23：近年發(fā)電量及同比（單位：億千瓦時、%）資料來源：中電聯(lián)，資料來源：中電聯(lián)，火電：煤炭消費保持穩(wěn)健，煤價有望逐步回落至綠色區(qū)間煤炭產(chǎn)量方面，2020 年我國原煤產(chǎn)量為 38.4 億噸，同比增加 0.9%，比去年增速降低 3.3 個百分點。2021Q1，我國原煤產(chǎn)量為 9.7 億噸，同比增加 16%，比 2020Q1 增速提升 16.5 個百分點。圖 24：原煤月度產(chǎn)量增速（單位：%）圖 25：原煤累計產(chǎn)量及增速（單位：億噸，%）302520151050-5-102019年2020年2021

19、年45403530252015105原煤產(chǎn)量累計同比33.634.5 35.5 37.538.48.39.720151050-51月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11 12月 月02016 2017 2018 2019 2020 20Q1 21Q1-10資料來源：國家統(tǒng)計局，資料來源：國家統(tǒng)計局，煤炭進(jìn)口方面，受到疫情及澳大利亞貿(mào)易糾紛的影響，2020 年下半年以來我國煤炭進(jìn)口增速有所下滑。2020年我國共進(jìn)口煤炭 3.04 億噸，同比增加 1.50%。2021Q1，我國共進(jìn)口煤炭 6846 萬噸，同比減少 28.50%。圖 26：我國煤炭月度進(jìn)口量同比（單位：%）圖

20、 27：我國煤炭累計進(jìn)口量及同比（單位：萬噸，%）3020100-10-20-30-40-50-602019年2020年2021年3.53.02.52.01.51.00.5煤炭進(jìn)口量累計同比2.973.042.562.712.810.960.68403020100-10-20-301月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10 11 12月 月 月0.02016 2017 2018 2019 2020 20Q1 21Q1-40資料來源：海關(guān)總署，資料來源：海關(guān)總署，煤價方面，截止 2021 年 3 月 31 日，秦港動力煤市場價為 737.50 元/噸，較 2020 年 12 月

21、31 日下跌 6.35%，整體市場煤價仍處于高位運行。后續(xù)隨著煤炭需求進(jìn)入淡季，疊加水電發(fā)電出力提升，我們判斷現(xiàn)貨煤價進(jìn)一步上漲的空間較小。全年來看，考慮到經(jīng)濟(jì)逐步回暖，在進(jìn)口煤政策及上游煤炭企業(yè)生產(chǎn)政策不發(fā)生重大變化的前提下，我們預(yù)期現(xiàn)貨煤價中樞后續(xù)有望回落。圖 28：秦皇島 5500 大卡動力煤市場價（單位：元/噸）圖 29：煤炭期貨現(xiàn)貨價格（單位：元/噸）11501050950850750650550450350期現(xiàn)價差5月合約現(xiàn)貨價格May/20Aug/20Nov/20Feb/21資料來源：Wind，資料來源：Wind，2020 年初受疫情影響，我國火電發(fā)電增速相對較低，之后火電發(fā)電出

22、力逐步回暖。進(jìn)入汛期后，由于主要 江河流域來水偏豐，水電出力保持較高水平，在一定程度上壓制了火電發(fā)電空間。2020 火電累計發(fā)電增速為 1.2%，增速比上年同期下降 0.7 個百分點；2021Q1 火電累計發(fā)電增速為 21.10%，增速比上年同期上升 29.30 個百分點。 從利用小時來看，2020 年我國火電利用小時為 4216 小時，較去年同期下滑 91 個小時；2021Q1 我國火電利用 小時為 1116 小時，較去年同期提升 170 個小時?？紤]到去年疫情導(dǎo)致基底利用小時數(shù)較低，我們預(yù)計 2021 年 火電利用小時數(shù)有望小幅提升。圖 30：火電單月月度發(fā)電增速（單位：%）圖 31：火電

23、設(shè)備利用小時數(shù)（單位：小時）5000450040003500300025002000150010005000416542094361 4307421694611162016 2017 2018 2019 2020 2020/Q12021/Q1資料來源：國家統(tǒng)計局，資料來源：中國電力企業(yè)聯(lián)合會，水電：2020 年來水前低后高，2021 年水文數(shù)據(jù)有不確定性2020 年我國來水呈現(xiàn)前低后高的趨勢，上半年由于來水偏枯，疊加部分流域去年蓄水水位不及預(yù)期及去年基數(shù)較高等因素，水電發(fā)電出力下滑明顯。但入汛以來，南方降水充沛，水電出力維持高位，2020 年我國水電發(fā)電增速為 5.3%，增速同比上升 0.5

24、個百分點，2021Q1 我國水電發(fā)電增速為 0.5%，增速同比上升 10 個百分點。從利用小時來看，2020 年我國水電累計利用小時達(dá) 3827 小時，同比增長 130 個小時；2021Q1 我國水電累計利用小時達(dá) 600 小時，同比減少 22 小時。圖 32： 水電月度發(fā)電量同比（單位：%）圖 33：水電設(shè)備利用小時數(shù)（單位：小時）資料來源：國家統(tǒng)計局，資料來源：中國電力企業(yè)聯(lián)合會，從歷史經(jīng)驗看，水電的裝機(jī)利用小時與氣候變化，特別是降水量具有很強(qiáng)的正相關(guān)性，降水量比較大的年份，水電的全年裝機(jī)利用小時也比較高。2020 年降水量為 687 毫米，較去年同期提升 52 毫米，受豐沛降水量影響，2

25、020 年水電平均利用小時數(shù)達(dá) 3827 小時，較去年同期提升 130 個小時。圖 34：全國降水量與水電設(shè)備平均利用小時數(shù)（單位：毫米，小時）資料來源：國家氣象局，中電聯(lián)，燃?xì)猓禾烊粴猱a(chǎn)量穩(wěn)健增長，LNG 價格有望保持低位震蕩2020 年全國天然氣產(chǎn)量為 1889 億方，同比增長 9.8%；2021Q1 全國天然氣產(chǎn)量為 533 億方，同比增長 13%。2020 年全國天然氣進(jìn)口量為 10167 萬噸，同比增長 5.3%；2021Q1 全國天然氣進(jìn)口量為 2939 萬噸，同比增長20%。圖 35：近年天然氣產(chǎn)量及同比（單位：億方）圖 36：近年天然氣進(jìn)口量及同比（單位：萬噸）資料來源：發(fā)改委

26、，資料來源：發(fā)改委，LNG 進(jìn)口方面，我國 LNG 進(jìn)口量保持穩(wěn)健增長。2020 年LNG 進(jìn)口量為 6713 萬噸，同比增長 11.42%；2021Q1 LNG 進(jìn)口量為 1955 萬噸，同比增長 28.87%。LNG 價格走勢來看，2020 年 LNG 到岸價呈現(xiàn)先降后升的 U 形曲線，主要系 2020 年初疫情導(dǎo)致企業(yè)停工，天然氣需求下滑使 LNG 進(jìn)口價格承壓，上半年形成 LNG 價格“洼地“；下半年疫情受控后需求回暖帶動，年末疊加冷冬影響，LNG 價格大幅上升。2021Q1 LNG 落至低位后迎來小幅反彈，由于美國等生產(chǎn)國 LNG 產(chǎn)能在未來幾年將持續(xù)釋放，我們預(yù)計全球 LNG 供需

27、格局將保持寬松，LNG 價格有望保持低位震蕩。圖 37：LNG 進(jìn)口量及同比（單位：萬噸）圖 38：我國 LNG 到岸價（單位：美元/百萬英熱）資料來源：海關(guān)總署，資料來源：GIIGNL，相關(guān)上市公司分析：板塊低估值明顯，推薦兼具確定性與彈性標(biāo)的火電板塊華電國際：高分紅承諾凸顯投資價值 持續(xù)看好火電龍頭公司系全國性火電龍頭企業(yè)，電力業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要營業(yè)收入及利潤。得益于市場煤價中樞有所回落，公司火電板塊實現(xiàn)毛利潤 110.26 億元，同比提升 10.86%，煤價下行基本上抵消了利用小時下降及電價微降對公司盈利的負(fù)面影響。受益于此，公司實現(xiàn)歸母凈利潤 41.79 億元，同比增長 22.68%，盈利能

28、力保持穩(wěn)健提升。從發(fā)電結(jié)構(gòu)來看，公司清潔能源發(fā)電量持續(xù)提升，2020 公司水電、風(fēng)電、光伏發(fā)電量分別同比增長 22.54%、7.66%、 8.35%，清潔能源發(fā)電占比穩(wěn)中有增。各項減值準(zhǔn)備合計 15.97 億元，同比增加約 8.15 億元。我們認(rèn)為隨著相關(guān)減值風(fēng)險的充分釋放，公司資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好，資產(chǎn)減值規(guī)模有望收窄。公司公告擬收購福源熱電公司及蒙東能源公司將成為全資子公司。收購?fù)瓿珊螅厩鍧嵞茉礄?quán)益裝機(jī)有望進(jìn)一步提升。公司當(dāng)前 PB 僅為 0.78 倍，處于歷史估值底部區(qū)間，我們認(rèn)為 75.6%高比例分紅承諾凸顯了公司對于投資者利益的關(guān)注，使得公司低估值高股息的防御屬性更為明顯。福能股份：

29、業(yè)績持續(xù)向好 2021 年有望迎來海上風(fēng)電大規(guī)模投產(chǎn)公司是以清潔能源發(fā)電和高效煤電為主的電力企業(yè)，截止 2020 年底，公司控股總裝機(jī) 519.3 萬千瓦，其中煤電、風(fēng)電、氣電、光伏裝機(jī)分別為 261.6 萬、100.6 萬、152.8 萬和 4.29 萬千瓦。受疫情影響，公司煤電利用小時有所下滑，但煤價下滑增厚利潤，煤電業(yè)務(wù)整體盈利較為穩(wěn)定。公司風(fēng)電業(yè)務(wù)近年不斷裝機(jī)投產(chǎn)推動公司業(yè)績增長，2020 年公司風(fēng)電機(jī)組平均利用小時達(dá) 2975 小時，較全國平均水平高出 902 小時，凸顯公司風(fēng)電裝機(jī)布局的優(yōu)越性。公司海上風(fēng)電目前尚有在建裝機(jī) 77.9 萬千瓦，其中石城、平海灣兩項目尚有 28.1 萬

30、千瓦裝機(jī)預(yù)期于 2021 年上半年并網(wǎng)投產(chǎn)，長樂外海 C 項目的 49.8 萬千瓦裝機(jī)仍在抓緊施工建設(shè)，預(yù)期于 2021 年底前并網(wǎng)投產(chǎn)。公司作為低估值高成長的清潔能源運營商，2021 年有望實現(xiàn)大規(guī)模的海上風(fēng)電并網(wǎng)，裝機(jī)投產(chǎn)將為公司未來盈利提升提供確定性保障。水電板塊長江電力：汛期來水向好推動電量增長 多因共振助力業(yè)績再創(chuàng)新高公司是全球最大的水電上市公司，來水波動對公司電量及經(jīng)營情況有較明顯影響。2020 年上半年公司水電站所處流域來水偏枯，但得益于汛期來水較好，公司全年實現(xiàn)發(fā)電量 2269.3 億千瓦時，同比增長 7.82%，再創(chuàng)歷史新高。此外得益于南美配電項目正式并表、財務(wù)費用同比下降

31、2.25 億元、投資收益同比增長 9.78 億等利好因素，公司全年實現(xiàn)歸母凈利潤 262.98 億元，同比提升 22.07%，創(chuàng)歷史最高水平。2021 年一季度公司境內(nèi)水電機(jī)組受來水偏枯影響，實現(xiàn)發(fā)電量 315.37 億千瓦時，同比減少 10.64%。但得益于投資收益疊加公允價值變動收益的增長抵消了公司水電電量下滑的不利影響，推動公司實現(xiàn)歸母凈利潤 28.69 億元，同比增長 25.27%。2020年公司擬發(fā)放每股現(xiàn)金紅利為 0.7 元，對應(yīng)分紅比例為 60.53%，當(dāng)前股息率為 3.48%，持續(xù)高分紅彰顯公司投資價值。目前三峽集團(tuán)金沙江上在建的烏東德（1020 萬千瓦）和白鶴灘（1600 萬

32、千瓦）進(jìn)展順利，公司已經(jīng)接管烏東德電站 8 臺投產(chǎn)機(jī)組，順利實現(xiàn)首批投產(chǎn) 4 臺機(jī)組“首穩(wěn)百日”和已接管機(jī)組“零非?！蹦繕?biāo)，未來兩電站有望注入上市公司，推動公司裝機(jī)及盈利能力再上一個新臺階。桂冠電力：全年來水穩(wěn)定保障業(yè)績穩(wěn)定 一季度電量有所改善公司發(fā)電裝機(jī)以水電為主，歷年水電業(yè)務(wù)均為營收及利潤的主要來源。2020 年全年公司紅水河流域來水情況較上年持平，其他流域小水電機(jī)組來水較好，水電業(yè)務(wù)實現(xiàn)發(fā)電量 367.62 億千瓦時，同比增長 1.86%；實現(xiàn)營業(yè)收入 73.35 億元，同比微降 2.42 億；實現(xiàn)利潤總額 30.88 億元，同比微增 0.29 億元，水電業(yè)務(wù)仍為公司盈利的最主要來源。2

33、021 年一季度公司實現(xiàn)發(fā)電量 81.8 億千瓦時，同比增長 10.09%；其中水電、火電、風(fēng)電發(fā)電量分別為 69.65 億、10.31 億和 1.84 億千瓦時，同比分別增長 4.83%、54.11%和 57.26%。公司當(dāng)前暫無大規(guī)模資本開支，近年來持續(xù)通過高比例分紅回饋股東，2018 年至 2020 年現(xiàn)金分紅比例分別為 63.56%、70.85%和 68.18%。2020 年公司擬每股分紅 0.19 元，按當(dāng)前股價測算動態(tài)股息率為 3.6%，低估值高股息的防御屬性較為明顯。華能水電：業(yè)績略降 水風(fēng)光一體化清潔能源基地已見雛形公司立足于云南省，電源結(jié)構(gòu)以水電為主，歷年水電業(yè)務(wù)均為公司營收

34、及利潤的主要來源。年初蓄水量偏少疊加來水偏枯影響電量，公司采取多重舉措對沖不利影響?？紤]到碳達(dá)峰碳中和政策下，國內(nèi)新能源產(chǎn)業(yè)開發(fā)形勢出現(xiàn)新變化，公司對此前風(fēng)電光伏電站的承諾做出變更：公司將根據(jù)國家能源發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，綜合利用水電站周邊配套優(yōu)勢，因地制宜開展風(fēng)電光伏項目建設(shè)，同時對已有的風(fēng)電光伏項目不再對外轉(zhuǎn)讓或處置。公司預(yù)期西藏瀾滄江清潔能源基地在十四五期間逐步開工建設(shè)，計劃 2030 年開始并網(wǎng)送電，2035 年全部建成。能源基地的開發(fā)將極大的提升公司未來裝機(jī)容量，風(fēng)電光伏電站承諾變更后也有利于公司打造水風(fēng)光一體化發(fā)電基地，發(fā)揮自身區(qū)域優(yōu)勢，加碼清潔能源電力業(yè)務(wù)。公司近年來分紅較為穩(wěn)定，未來隨

35、著公司財務(wù)費用逐步下降、盈利穩(wěn)中向好，我們預(yù)期公司股息回報有望保持穩(wěn)健。三峽水利：資產(chǎn)注入推動售電量再創(chuàng)新高 長期有望維持穩(wěn)健增長公司是位于重慶市的發(fā)配售一體的電力公司，發(fā)電裝機(jī)以水電為主。2020 年 5 月公司完成重大資產(chǎn)重組，優(yōu)質(zhì)電力資產(chǎn)的注入在將公司水電裝機(jī)提升至 75 萬千瓦的同時，也拓展了公司的供電區(qū)域，推動公司發(fā)電量及售電量再創(chuàng)新高。受優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入疊加來水偏豐提升自發(fā)電量等因素影響，公司主營業(yè)務(wù)經(jīng)營情況持續(xù)向好。其中電力銷售業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收 32.57 億元，毛利率同比提升 3.22 個百分點；電力業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)利潤 3.45 億元，仍是公司利潤的主要來源。公司其他收益（政府補(bǔ)助等）及

36、投資收益也對公司盈利形成了有力支撐。在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入后，公司已經(jīng)形成資產(chǎn)規(guī)模大、盈利能力強(qiáng)的發(fā)輸配售一體化電力業(yè)務(wù)，自發(fā)電能力顯著提升。在夯實配售電業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，公司深入電力產(chǎn)業(yè)鏈延伸，一方面投資 11.1 億建設(shè)萬州經(jīng)開區(qū)九龍園熱電聯(lián)產(chǎn)項目，實現(xiàn)對用戶開展專項綜合能源服務(wù)；另一方面公司在上海投資 2.05 億元設(shè)立售電公司，力求打破售電區(qū)域限制，推動售電業(yè)務(wù)的進(jìn)一步向外拓展。燃?xì)獍鍓K新奧能源：燃?xì)怃N量穩(wěn)健增長 綜合能源業(yè)務(wù)未來可期公司作為國內(nèi)城燃龍頭，業(yè)務(wù)保持持續(xù)擴(kuò)張，通過煤改氣、LPG 改氣、新戶入氣等方式，業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張，零售氣總量同比增 10.2%。新奧集團(tuán)是國內(nèi)少數(shù)擁有 LNG 接收站的

37、民營企業(yè)之一，受益于海外 LNG 價格低迷，公司去年整體購氣成本有所下降。公司除提升沿海 LNG 接收站運營質(zhì)量外，也持續(xù)探索非常規(guī)天然氣資源的采購及分銷，不斷增強(qiáng)資源調(diào)控能力，未來燃?xì)怃N售價差有望提升。公司積極開展綜合能源業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)能夠幫助客戶節(jié)約能源消耗并減少碳排放，在我國積極推進(jìn)碳中和、清潔供熱等節(jié)能減排政策的機(jī)遇下，有著極強(qiáng)的發(fā)展?jié)摿Α?020 年，公司新投運綜合能源項目累計投運 119 個，全年公司綜合能源銷售量達(dá)到 120.42 億千瓦時，同比增長 75.9%。另外，公司目前還有在建綜合能源項目加上公司已簽約的園區(qū)類泛能項目超 200 個，我們判斷公司綜合能源業(yè)務(wù)遠(yuǎn)未達(dá)到天花板，未來仍將保持快速增長。深圳燃?xì)猓杭涌烨鍧嵞茉淳C合轉(zhuǎn)型 持續(xù)做大主業(yè)規(guī)模公司主營業(yè)務(wù)包括城市燃?xì)?、上游資源、綜合能源、智慧服務(wù)四大板塊，其中以城市燃?xì)鉃橹鳌?020 年公司立足深圳地區(qū)，主業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，實現(xiàn)公司管道天然氣銷售量為 32.97 億立方米，同比增加 13.49%。此外，公司首次進(jìn)軍熱電聯(lián)產(chǎn)領(lǐng)域，促進(jìn)發(fā)電和供熱業(yè)務(wù)的發(fā)展，實現(xiàn)氣電雙贏。公司 LNG 貿(mào)易規(guī)模不斷擴(kuò)大，公司抓住 2020 年年初