衍生市場金融市場

1、第七章 衍生市場 衍生金融工具（Derivative Instruments），又稱衍生證券、衍生產(chǎn)品，是指其價值依賴于基本（Underlying）標的資產(chǎn)價格的金融工具，如遠期、期貨、期權、互換等。衍生市場的歷史雖然很短，但卻因其在融資、投資、套期保值和套利行為中的巨大作用而獲得了飛速的發(fā)展。 8/29/20221衍生市場的產(chǎn)生 20世紀70年代以來，世界正悄然發(fā)生著兩大革命。一是以電腦和通訊技術為核心的信息革命，一是以金融創(chuàng)新（Financial Innovation）為核心的金融革命。而以期貨、期權等衍生證券（Derivative Securities）為核心的金融工具的創(chuàng)新更是這場金融

2、革命核心的核心。衍生證券是當今世界上歷史最短、卻發(fā)展最快、交易量最大的金融工具。 8/29/20222衍生證券的特點和功能衍生證券是一種契約，其交易屬于“零和游戲”，衍生證券的交易實際上是進行風險的再分配，它不會創(chuàng)造財富 衍生證券具有很高的杠桿效應，它是以小博大的理想工具。 這既會加大市場的風險，又會降低交易成本，提高市場的流動性。 8/29/20223衍生證券在中國的實踐衍生證券在中國的第一個試驗品是國債期貨。雖然它以失敗告終，但它畢竟從此搞活了中國的國債市場，使之恢復了金邊債券的神采。中國國債現(xiàn)貨市場規(guī)模過小，無法對國債期貨市場形成有效約束，這是中國國債期貨試驗失敗的根本原因。 8/29/

3、20224衍生證券與金融工程 遠期、期貨、期權和互換合同是主要的衍生金融工具，它們既是金融工程的成果，又是金融工程的工具。換句話說，任何衍生金融工具都可分解成一系列其它衍生金融工具，而幾種衍生金融工具又可組合成新的更復雜的衍生金融工具。 8/29/20225第一節(jié) 金融期貨市場 金融期貨合約的定義 金融期貨合約（Financial Futures Contracts）是指協(xié)議雙方同意在約定的將來某個日期按約定的條件（包括價格、交割地點、交割方式）買入或賣出一定標準數(shù)量的某種金融工具的標準化協(xié)議。合約中規(guī)定的價格就是期貨價格(Futures Price)。 8/29/20226金融期貨合約的特征

4、期貨合約均在交易所進行，交易雙方不直接接觸，而是各自跟交易所的清算部或?qū)ＴO的清算公司結(jié)算。 期貨合約的買者或賣者可在交割日之前采取對沖交易以結(jié)束其期貨頭寸（即平倉），而無須進行最后的實物交割。期貨合約的合約規(guī)模、交割日期、交割地點等都是標準化的。 期貨交易是每天進行結(jié)算的，而不是到期一次性進行的，買賣雙方在交易之前都必須在經(jīng)紀公司開立專門的保證金賬戶。 8/29/20227金融期貨合約的種類按標的物不同，金融期貨可分為利率期貨、股價指數(shù)期貨和外匯期貨。利率期貨是指標的資產(chǎn)價格依賴于利率水平的期貨合約。 股價指數(shù)期貨的標的物是股價指數(shù)。 外匯期貨的標的物是外匯。 8/29/20228期貨合約與遠

5、期合約比較標準化程度不同交易場所不同 違約風險不同 價格確定方式不同 履約方式不同 合約雙方關系不同 結(jié)算方式不同 8/29/20229期貨市場的功能轉(zhuǎn)移價格風險的功能：這是期貨市場最主要的功能，也是期貨市場產(chǎn)生的最根本原因。 （價格發(fā)現(xiàn)功能：期貨價格是所有參與期貨交易的人，對未來某一特定時間的現(xiàn)貨價格的期望或預期。市場參與者可以利用期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能進行相關決策，以提高自己適應市場的能力。8/29/202210第二節(jié) 金融期權市場 金融期權合約的定義與種類金融期權（Option），是指賦予其購買者在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價格（簡稱協(xié)議價格）或執(zhí)行價格購買或出售一定數(shù)量某種金融資產(chǎn)的權利的

6、合約。 按期權買者的權利劃分，期權可分為看漲期權（Call Option）和看跌期權（Put Option）。按期權買者執(zhí)行期權的時限劃分，期權可分為歐式期權和美式期權。 按照期權合約的標的資產(chǎn)劃分，金融期權合約可分為利率期權、貨幣期權（或稱外匯期權）、股價指數(shù)期權、股票期權以及金融期貨期權。8/29/202211金融期權的交易期權交易場所不僅有正規(guī)的交易所，還有一個規(guī)模龐大的場外交易市場。交易所交易的是標準化的期權合約，場外交易的則是非標準化的期權合約。 對于場內(nèi)交易的期權來說，其合約有效期一般不超過9個月，以3個月和6個月最為常見。 為了保證期權交易的高效、有序，交易所對期權合約的規(guī)模、期

7、權價格的最小變動單位、期權價格的每日最高波動幅度、最后交易日、交割方式、標的資產(chǎn)的品質(zhì)等做出明確規(guī)定。8/29/202212 股票看漲期權與認股權證比較認股權證（Warrants）是指附加在公司債務工具上的賦予持有者在某一天或某一期限內(nèi)按事先規(guī)定的價格購買該公司一定數(shù)量股票的權利。共同之處： 1）兩者均是權利的象征，持有者可以履行這種權利，也可以放棄權利。2）兩者都是可轉(zhuǎn)讓的。 區(qū)別： 1）認股權證是由發(fā)行債務工具和股票的公司開出的；而期權是由獨立的期權賣者開出的。 2）認股權證通常是發(fā)行公司為改善其債務工具的條件而發(fā)行的，獲得者無須交納額外的費用；而期權則需購買才可獲得。 3）有的認股權證是

8、無期限的而期權都是有期限的。8/29/202213 期權交易與期貨交易的區(qū)別權利和義務。 標準化。盈虧風險。 保證金。 買賣匹配。 套期保值。8/29/202214看漲期權的的盈虧分布 假設2002年9年20日德國馬克對美元匯率為100德國馬克=58.88美元。甲認為德國馬克對美元的匯率將上升，因此以每馬克0.04美元的期權費向乙購買一份2002年12月到期、協(xié)議價格為100德國馬克=59.00美元的德國馬克看漲期權，每份德國馬克期權的規(guī)模為125000馬克。那么，甲、乙雙方的盈虧分布可分為以下幾種情況：8/29/202215看漲期權的的盈虧分布如果在期權到期時，德國馬克匯率等于或低于100德

9、國馬克=59.00美元，則看漲期權就無價值。買方的最大虧損為5，000美元（即125000馬克0.04美元/馬克）。如果在期權到期時，德國馬克匯率升至100德馬克=63.00美元，買方通過執(zhí)行期權可賺取5，000美元，扣掉期權費后，他剛好盈虧平衡。如果在期權到期前，德國馬克匯率升到100德國馬克=63.00美元以上，買方就可實現(xiàn)凈盈余。馬克匯率越高，買方的凈盈余就越多。8/29/202216盈利虧損期權費盈虧平衡點63.00馬克匯率協(xié)議價格59.0005000(a) 看漲期權多頭馬克匯率盈利虧損期權費盈虧平衡點63.00協(xié)議價格59.00(b) 看漲期權空頭看漲期權買者的盈虧分布圖如下：看漲期

10、權的的盈虧分布8/29/202217看跌期權的盈虧分布圖盈利虧損盈虧平衡點期權費(a) 看跌期權多頭盈利虧損盈虧平衡點期權費(b)看跌期權空頭8/29/202218新型期權 打包期權：打包（Package）期權是由標準歐式期權與遠期合約、現(xiàn)金和（或）標的資產(chǎn)構(gòu)成的組合。 非標準美式期權：非標準美式期權的行使期限只限于有限期內(nèi)的特定日期。 遠期期權：遠期期權是指期權費在現(xiàn)在支付，而有效期在未來某時刻開始的期權。 復合期權：就是期權的期權 任選期權：是指在一定期限內(nèi)可由多頭選擇該期權為看漲期權還是看跌期權的期權。8/29/202219新型期權障礙期權：是指其收益依賴于標的資產(chǎn)價格在一段特定時期內(nèi)是

11、否達到了一個特定水平。 兩值期權：當?shù)狡谌諛说馁Y產(chǎn)價格低于協(xié)議價格時，該期權作廢，而當?shù)狡谌諛说馁Y產(chǎn)價格高于協(xié)議價格時，期權持有者將得到一個固定的金額。 回溯期權：回溯期權（Lookback Option）的收益依賴于期權有效期內(nèi)標的資產(chǎn)的最高或最低價格。 亞式期權：亞式期權（Asian Option）的收益依賴于標的資產(chǎn)有效期內(nèi)至少某一段時間的平均價格。 資產(chǎn)交換期權：是指期權買者有權在一定期限內(nèi)按一定比率把一種資產(chǎn)換成另一種資產(chǎn)。8/29/202220附加1、金融遠期市場概述 金融遠期合約的定義：金融遠期合約（Forward Contracts）是指雙方約定在未來的某一確定時間，按確定的價

12、格買賣一定數(shù)量的某種金融資產(chǎn)的合約。我們把使得遠期合約價值為零的交割價格稱為遠期價格（Forward Price）。它與遠期價值是有區(qū)別的。8/29/202221遠期合約的優(yōu)缺點在簽署遠期合約之前，雙方可以就交割地點、交割時間、交割價格、合約規(guī)模、標的物的品質(zhì)等細節(jié)進行談判，以便盡量滿足雙方的需要。因此具有較大的靈活性，這是遠期合約的主要優(yōu)點。但遠期合約也有明顯的缺點：首先，由于遠期合約沒有固定的、集中的交易場所，不利于信息交流和傳遞，不利于形成統(tǒng)一的市場價格，市場效率較低。其次，由于每份遠期合約千差萬別，這就給遠期合約的流通造成較大不便，因此遠期合約的流動性較差。最后，遠期合約的履約沒有保證

13、，當價格變動對一方有利時，對方有可能無力或無誠意履行合約，因此遠期合約的違約風險較高。8/29/202222金融遠期合約的種類（一）遠期利率協(xié)議：遠期利率協(xié)議（Forward Rate Agreements，簡稱FRA）是買賣雙方同意從未來某一商定的時期開始在某一特定時期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名義本金的協(xié)議。遠期利率協(xié)議的買方是名義借款人，賣方則是名義貸款人。8/29/202223遠期利率協(xié)議的功能 遠期利率協(xié)議最重要的功能在于通過固定將來實際交付的利率而避免了利率變動風險。 另外，由于遠期利率協(xié)議交易的本金不用交付，利率是按差額結(jié)算的，所以資金流動量較小，這就給銀行提

14、供了一種管理利率風險而無須改變其資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)的有效工具。 與金融期貨、金融期權等場內(nèi)交易的衍生工具相比，遠期利率協(xié)議具有簡便、靈活、不需支付保證金等優(yōu)點。同時，由于遠期利率協(xié)議是場外交易，故存在信用風險和流動性風險，但這種風險又是有限的，因為它最后實際支付的只是利差而非本金.8/29/202224（二）遠期外匯合約 遠期外匯合約（Forward Exchange Contracts）是指雙方約定在將來某一時間按約定的遠期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。 按照遠期的開始時期劃分，遠期外匯合約又分為直接遠期外匯合約（Outright Forward Foreign Exchange Contra

15、cts）和遠期外匯綜合協(xié)議（Synthetic Agreement for Forward Exchange ，簡稱SAFE）。8/29/202225遠期匯率遠期匯率（Forward Exchange Rate）是指兩種貨幣在未來某一日期交割的買賣價格。 遠期匯率的報價方法通常有兩種：一種是報出直接遠期匯率（Outright Forward Rate）；另一種是報出遠期差價（Forward Margin，又稱掉期點數(shù) Swap Points ）。遠期差價是指遠期匯率與即期匯率的差額。若遠期匯率大于即期匯率，那么這一差額就稱為升水（Premium），反之則稱為貼水（Discount），若遠期匯率

16、與即期匯率相等，那么就稱為平價（At Par）。 8/29/202226遠期匯率遠期匯率與即期匯率的關系是由兩種貨幣間的利率差決定的，其公式為： （5.6）其中，F(xiàn)表示T時刻交割的直接遠期匯率，S表示t時刻的即期匯率，表示本國的無風險連續(xù)復利利率， 表示外國的無風險連續(xù)復利利率。式（5.6）就是國際金融領域著名的利率平價關系。根據(jù)遠期差價的定義，其計算公式為： （5.7） 8/29/202227遠期外匯綜合協(xié)議遠期外匯綜合協(xié)議是指雙方約定買方在結(jié)算日按照合同中規(guī)定的結(jié)算日直接遠期匯率用第二貨幣向賣方買入一定名義金額的原貨幣（Primary Currency），然后在到期日再按合同中規(guī)定的到期日

17、直接遠期匯率把一定名義金額原貨幣出售給賣方的協(xié)議。 從該定義可以看出，遠期外匯綜合協(xié)議實際上是名義上的遠期對遠期掉期交易。8/29/202228（三）遠期股票合約遠期股票合約（Equity forwards）是指在將來某一特定日期按特定價格交付一定數(shù)量單個股票或一攬子股票的協(xié)議。由于遠期股票合約世界上出現(xiàn)不久，僅在小范圍內(nèi)有交易記錄。8/29/202229附錄2、金融互換市場 一、金融互換概述 金融互換（Financial Swaps）是約定兩個或兩個以上當事人按照商定條件，在約定的時間內(nèi)，交換一系列現(xiàn)金流的合約。 （一）互換與掉期的區(qū)別 1、合約與交易的區(qū)別：掉期是外匯市場上的一種交易方法，

18、沒有實質(zhì)的合約，而互換則有實質(zhì)的合約。 2、有無專門市場不同：掉期沒有專門的市場；互換則在專門的互換市場上交易。 8/29/202230平行貸款、背對背貸款與金融互換1、平行貸款（Parallel Loan）：是指在不同國家的兩個母公司分別在國內(nèi)向?qū)Ψ焦驹诒緡硟?nèi)的子公司提供金額相當?shù)谋編刨J款，并承諾在指定到期日，各自歸還所借貨幣。 8/29/202231其流程圖如下圖所示： 平行貸款流程圖 平行貸款英國母公司AB子公司英鎊利息償還英鎊貸款英鎊貸款美國母公司BA子公司償還美元貸款美元貸款美元利息8/29/202232背對背貸款背對背貸款（Back to Back Loan）是為了解決平行貸款

19、中的信用風險問題而產(chǎn)生的。它是指兩個國家的母公司相互直接貸款，貸款幣種不同但幣值相等，貸款到期日相同，各自支付利息，到期各自償還原借款貨幣。 8/29/202233其流程圖如下圖所示： 背對背貸款流程圖 背對背貸款貸款利差英國母公司A美國母公司B公司英鎊貸款美元貸款A子公司B子公司償還貸款本金美元英鎊8/29/202234比較優(yōu)勢理論與互換原理比較優(yōu)勢（Comparative Advantage）理論是英國著名經(jīng)濟學家大衛(wèi)李嘉圖（David Ricardo）提出的。 李嘉圖的比較優(yōu)勢理論不僅適用于國際貿(mào)易，而且適用于所有的經(jīng)濟活動。只要存在比較優(yōu)勢，雙方就可通過適當?shù)姆止ず徒粨Q使雙方共同獲利。

20、互換是比較優(yōu)勢理論在金融領域最生動的運用。根據(jù)比較優(yōu)勢理論，只要滿足以下兩種條件，就可進行互換：雙方對對方的資產(chǎn)或負債均有需求；雙方在兩種資產(chǎn)或負債上存在比較優(yōu)勢。8/29/202235金融互換的功能1、通過金融互換可在全球各市場之間進行套利，從而一方面降低籌資者的融資成本或提高投資者的資產(chǎn)收益，另一方面促進全球金融市場的一體化。 2、利用金融互換，可以管理資產(chǎn)負債組合中的利率風險和匯率風險。3、金融互換為表外業(yè)務，可以逃避外匯管制、利率管制及稅收限制。8/29/202236金融互換的種類（一）利率互換：利率互換（Interest Rate Swaps）是指雙方同意在未來的一定期限內(nèi)根據(jù)同種貨幣的同樣的名義本金交換現(xiàn)金流，其中一方的現(xiàn)金流根據(jù)浮動利率計算出來，而另一方的現(xiàn)金流根據(jù)固定利率計算?；Q的期限通常在2年以上，有時甚至在15年以上。8/29/202237利率互換市場提供給A、B兩公司的借款利率 固定利率 浮動利率 A公司 10.00% 6個月期LIBOR+0.30% B公司 11.20% 6個月期LIBOR+1.00%我