交運(yùn)物流行業(yè)秋季策略：電商快遞搏彈性-公鐵港口謀穩(wěn)健

1、交運(yùn)物流行業(yè)秋季策略：電商快遞搏彈性_公鐵港口謀穩(wěn)健01 行情回溯1.1 各板塊概覽：公路港口相對穩(wěn)健，快遞物流見底反彈2021年至今大盤持穩(wěn)，交運(yùn)細(xì)分板塊演繹分化。截止2021/8/10收盤，上證年內(nèi)漲跌幅0%，最高3696點(diǎn)，最低3358點(diǎn)?？爝f：年內(nèi)總跌幅29%，自7月28日見底反彈。物流：年內(nèi)總跌幅14%，自7月28日見底反彈。公路：年內(nèi)總跌幅1%，整體相對穩(wěn)健。鐵路：年內(nèi)總跌幅14%，最高點(diǎn)2711，最低點(diǎn)2131。港口：年內(nèi)總跌幅4%，整體相對穩(wěn)健。1.2 搏彈性快遞物流板塊個股行情高景氣催化物流板塊結(jié)構(gòu)性行情，價格戰(zhàn)良性修復(fù)在前將催化快遞板塊。 受益于2021年上半年跨境物流及大

2、宗商品等細(xì)分賽道高景氣，物流板塊相關(guān)個股表現(xiàn)較為強(qiáng)勢。 盈利因素擾動快遞賽道行情，價格戰(zhàn)良性修復(fù)拐點(diǎn)將帶來彈性空間。1.3 謀穩(wěn)健公路港口鐵路板塊個股行情公路港口龍頭價值穩(wěn)健修復(fù)，鐵路板塊有所超跌。公路港口：龍頭價值穩(wěn)健恢復(fù)，粵高速A、山東高速、深高速、招商公路、上港集團(tuán)年初至今累計收益率分別16%、4%、2%、 2%、12%。鐵路板塊：受疫情等多重因素影響，板塊價值仍有超跌。02 電商快遞搏彈性2.1 快遞增長仍在，政策驅(qū)動價格戰(zhàn)回歸良性可期實(shí)體網(wǎng)購需求催化，長期線上化滲透空間依然充足。2021年上半年，實(shí)體網(wǎng)購零售額5.03萬億元，較2020年同期增長18.7%，較2019年同期增長31.

3、7%；剔除2020年同期疫情影 響看，2021年6月累計實(shí)體網(wǎng)購滲透率23.7%，較2019年同期提升4.1pts。我們以2021年上半年限額以上社零結(jié)構(gòu)來看，剔除油品、建材、汽車等不可線上化消費(fèi)品類，其余可線上化品類合計占比 56.1%。假設(shè)可線上化零售消費(fèi)品線上消費(fèi)率長期達(dá)到80%，測算實(shí)體網(wǎng)購滲透率可達(dá)44.9%，相較當(dāng)前仍有21.2pts空間。價格戰(zhàn)區(qū)分層次，政策強(qiáng)監(jiān)管下將回歸良性博弈 。第一個層次：良性博弈。龍頭基于低成本優(yōu)勢壓低價格出清尾部企業(yè)的價格博弈屬于良性競爭，帶來龍頭份額集中的同時維持 自我造血能力，并不影響現(xiàn)金流增長，此階段龍頭市值穩(wěn)定。第二個層次，惡性競爭。資本介入，降

4、價無視成本導(dǎo)致龍頭現(xiàn)金流受損，自我造血能力的喪失引發(fā)進(jìn)一步惡性循環(huán)，市場情緒 承壓帶來龍頭市值大幅下殺。當(dāng)前政策定調(diào)催化下，行業(yè)惡性價格競爭初見拐點(diǎn)曙光，博弈有望回歸良性。因此，壓制市場情緒的風(fēng)險因素消退，公司市值也 有望反彈修復(fù)。2.2 堅定看好韻達(dá)股份底部確定性修復(fù)空間行業(yè)格局集中趨勢下，韻達(dá)作為A股加盟制快遞龍頭具有規(guī)模優(yōu)勢。2014年順豐及四通一達(dá)合計單量市占率51.6%，至2020年合計單量市占率83.2%，提升31.6個百分點(diǎn)。 以順豐、韻達(dá)、圓通、韻達(dá)單量累計市占率來看，2021年6月A股快遞累計CR4為51.9%，較2019年同期提升4.4pts，單量仍 呈現(xiàn)向龍頭集中趨勢。估

5、值錨切換，韻達(dá)價值相對低估 。市場對快遞行業(yè)的估值仍停留在利潤錨階段，但我們認(rèn)為行業(yè)同質(zhì)化競爭期間，利潤并不是加盟制短期首要目標(biāo)，利潤錨階段 性失效。相應(yīng)地我們認(rèn)為，當(dāng)前估值高度應(yīng)更多取決于未來壁壘深度，因此估值錨不妨脫離單純的利潤估值體系，增加在規(guī)模 角度的考量，更具前瞻視角。2.3 關(guān)注順豐控股提質(zhì)增效成果21Q1臨時投入及產(chǎn)能新增帶來短期成本壓力，期待四網(wǎng)融通成效在下半年開始顯現(xiàn) 。業(yè)績短期有所承壓。公司21Q1扣非歸母凈利潤虧損11.34億元。我們認(rèn)為主要由于：1）快遞結(jié)構(gòu)調(diào)整、2）產(chǎn)能新增延續(xù)、3） 人工及臨時資源投入大幅提升、4）網(wǎng)絡(luò)融合初期存在一定程度資源重疊。21Q2業(yè)績有所好

6、轉(zhuǎn)，公司業(yè)績預(yù)告預(yù)計Q2扣非歸 母凈利潤6.04億元至7.34億元，疊加物業(yè)資產(chǎn)處置一次性收益將實(shí)現(xiàn)上半年整體歸母凈利潤轉(zhuǎn)盈。四網(wǎng)融通進(jìn)行時，降本增效可期。根據(jù)公司四網(wǎng)融通戰(zhàn)略的底層邏輯，我們認(rèn)為資源復(fù)用帶來的提質(zhì)增效將以三種方式推演： 1）場站融通推動大件快遞與快運(yùn)業(yè)務(wù)分揀資源共享，提升效率；2）線路融通一方面將部分大件快遞與快運(yùn)進(jìn)行整合裝車，提 升單車裝載率加強(qiáng)規(guī)模效應(yīng)，另一方面使得快運(yùn)運(yùn)輸利用快遞大網(wǎng)資源提升時效、增強(qiáng)相較快運(yùn)同行的競爭優(yōu)勢；3）中長期 推廣上倉下配，大幅壓縮頭程攬收時間，提升整體倉配分揀時效。預(yù)計提質(zhì)增效成果將于下半年開始顯現(xiàn)。中長期價值空間廣闊，多元化版圖持續(xù)強(qiáng)化收入

7、端，我們認(rèn)為若僅錨定傳統(tǒng)快遞業(yè)務(wù)則彈性相對有限，建議關(guān)注新興布局賽道未來盈利成長性。國際業(yè)務(wù)壁壘深厚，將乘“快遞出?！敝L(fēng)崛起。國家郵政局大力推廣快遞出海，上半年國際件同比增長43.1%至 10.93億件，順豐自有機(jī)隊擴(kuò)充、樞紐機(jī)場投產(chǎn)疊加收購嘉里落地后全球前端網(wǎng)絡(luò)的完善，國際業(yè)務(wù)有望迎來大發(fā)展?？爝\(yùn)、同城、供應(yīng)鏈等新業(yè)務(wù)廣闊藍(lán)海大有可為?？爝\(yùn)方面，我國零擔(dān)市場規(guī)模將由2020年1.49萬億元增長至2025年 2.04萬億元，復(fù)合增速6.5%（艾瑞咨詢）；同城方面，獨(dú)立第三方即時配送行業(yè)訂單量2020-2024E復(fù)合增速41.9% （艾瑞咨詢）；供應(yīng)鏈方面，我國端到端供應(yīng)鏈?zhǔn)袌鲆?guī)模將由2020

8、年1.79萬億元增長至2025年3.14萬億元，復(fù)合增速 11.9%（羅戈研究）。投融資端，一方面分拆同城實(shí)業(yè)上市，夯實(shí)“最后一公里”能力從而賦能其他多元業(yè)務(wù)末端“落地”服務(wù)，另一方面要約收購 嘉里物流51.8%股權(quán)從網(wǎng)絡(luò)共生、資源互補(bǔ)、盈利增厚、客戶融通四維度實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，此外A股定增事項(xiàng)已獲中國證監(jiān)會審 核通過。多元化能力的補(bǔ)強(qiáng)或?qū)⒅χ睜I系龍頭在需求高增、競爭激烈的快遞業(yè)格局演繹中，通過差異化路徑加速實(shí)現(xiàn)規(guī)模與 服務(wù)的雙贏。03 公鐵港口謀穩(wěn)健3.1 公路估值短期觸底，全年業(yè)績估值雙修復(fù)可期全國高速公路車流超預(yù)期恢復(fù)，業(yè)績好轉(zhuǎn)進(jìn)行時。車流方面，根據(jù)交通運(yùn)輸部，2020年5月6日至11月2

9、5日，全國高速公路日均車流量較2019年同期增長8%；2021年端午假期 期間（06.12-06.14），全國高速公路日均車流量3536.6萬輛，較2019年同期增長8%，2年復(fù)合增長4%。自2020年5月高速公 路恢復(fù)收費(fèi)以來，全國路網(wǎng)車流量超預(yù)期增長。業(yè)績方面，SW高速公路II板塊20Q1-21Q1經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比分別-61%、-33%、+24%、-16%、+250%，其中21Q1經(jīng)營性 凈現(xiàn)金流較19Q1同比增長36%；20Q1-21Q1歸母凈利潤同比分別-134%、-60%、+34%、+51%、+361%。整體看，公路行業(yè)受二次疫情反復(fù)影響在Q2基本消除，全國高速公路車流超預(yù)期恢復(fù)，

10、疊加頭部企業(yè)優(yōu)質(zhì)路產(chǎn)有超額增長，將帶 動板塊業(yè)績回升。當(dāng)前處于2021中報窗口期，從頭部企業(yè)業(yè)績預(yù)告來看21Q2盈利有望超預(yù)期增長，關(guān)注龍頭中報行情。3.2 港口吞吐韌性仍存，受益航運(yùn)產(chǎn)業(yè)鏈景氣傳導(dǎo)2021年至今進(jìn)出口暢旺，沿海港口吞吐量維持穩(wěn)增。2021年至今我國進(jìn)出口暢旺。1-7月我國進(jìn)出口金額21.33萬億元人民幣，同比增長24.5%，2年復(fù)合增長10.5%，內(nèi)外需雙向 拉動使得內(nèi)外貿(mào)維持暢旺，帶動港口吞吐穩(wěn)增。2021年上半年我國沿海主要港口吞吐量維持穩(wěn)增。上半年全國沿海港口貨物吞吐量49.63億噸，同比增長10.3%，其中外貿(mào)貨 物吞吐量20.96億噸，同比增長8.5%；集裝箱吞吐量

11、1.22億TEU，同比增長14.0%。3.3 鐵路價值有所超跌，關(guān)注客貨運(yùn)龍頭鐵路客貨運(yùn)形勢逐步改善，但估值仍有超跌。鐵路客運(yùn)：2021年上半年，全國鐵路客運(yùn)量同比增長67.0%至13.66億人次，其中二季度鐵路日均旅客發(fā)送量較一季度增長 49.3%，鐵路客運(yùn)逐步恢復(fù)。從結(jié)構(gòu)看，客運(yùn)提速趨勢明顯，高鐵客運(yùn)票價收入占鐵路客運(yùn)收入比重由2015年53%上升至 2020年78%，高鐵客運(yùn)周轉(zhuǎn)量占全社會客運(yùn)周轉(zhuǎn)量比重由2012年4.8%提升至2020年25.2%。鐵路貨運(yùn)：2021年上半年，受益于“公轉(zhuǎn)鐵”持續(xù)推進(jìn)及高鐵成網(wǎng)后釋放的既有線貨運(yùn)能力充分釋放，全國鐵路貨運(yùn)量同比 增長11.1%至23.37

12、億噸，較2019年上半年增長13.2%，其中國鐵口徑煤炭運(yùn)量同比增長12.4%至9.61億噸。鐵路運(yùn)量逐步改善，但板塊估值仍有超跌。鐵路運(yùn)量好轉(zhuǎn)，但SW鐵路II板塊PB(LF)由年內(nèi)高點(diǎn)約1.18倍下跌至當(dāng)前僅0.91倍， 較3年均值有16.5%空間。04 策略總結(jié)4.1 快遞搏彈性上游驅(qū)動仍在，政策強(qiáng)化監(jiān)管下行業(yè)價格戰(zhàn)將回歸良性，帶來價值修復(fù) 。實(shí)體網(wǎng)購增長依然強(qiáng)勁。帶貨補(bǔ)充實(shí)體網(wǎng)購增量快遞仍維持相對高增，預(yù)計今年快遞行業(yè)單量有望突破千億，未來2年快 遞行業(yè)單量有望維持年均20%以上增長。政策強(qiáng)化監(jiān)管價格戰(zhàn)回歸良性可期?？爝f行業(yè)相關(guān)政策陸續(xù)出臺，力度空前，落地后定會形成強(qiáng)監(jiān)管，從遏制惡性競爭及 保護(hù)末端快遞員合法權(quán)益兩大方向出發(fā)推動行業(yè)回歸“規(guī)模-成本-價格”邏輯良性博弈，內(nèi)生出清利好低成本規(guī)模龍頭突 圍。數(shù)據(jù)端逐步開始驗(yàn)證拐點(diǎn)。6月行業(yè)票單價9.41元，環(huán)