2022年新能源汽車深度研究報告資料匯編

1、2022年新能源汽車深度研究報告資料匯編資料匯編目 錄1、2022年中國鋰電池正極材料在新能源汽車領(lǐng)域市場需求情況分析 動力鋰電池需求拉動上游正極材料迅速放量【組圖】2、2022年新能源發(fā)電行業(yè)之風電、光伏裝機專題報告3、新能源金屬行業(yè)2022年投資策略：稀土鋰鈷將維持高景氣度4、衛(wèi)星化學(xué)研究報告：C2&C3產(chǎn)業(yè)鏈高成長_加布局新能源新材料5、新能源汽車行業(yè)專題研究：換電模式加快推廣2022年中國鋰電池正極材料在新能源汽車領(lǐng)域市場需求情況分析 動力鋰電池需求拉動上游正極材料迅速放量【組圖】 HYPERLINK /hs/zhengquan_002741.SZ.html 鋰電池正極材料行業(yè)上市公司

2、：光華科技(002741)、廈門鎢業(yè)(600549)、杉杉股份(600884)、容百科技(688005)、科恒股份(300340)、當升科技(300073)、長遠鋰科(688779)、振華新材(688707)、德方納米(300769)、貝特瑞(835185)、華友鈷業(yè)(603799)、國軒高科(002704)等本文核心數(shù)據(jù)：新能源汽車產(chǎn)銷量 動力鋰電池出貨量 動力鋰電池正極材料需求量等新能源汽車市場發(fā)展現(xiàn)狀與潛力：產(chǎn)銷量雙雙突破300萬輛 滲透率超高速提升新能源汽車產(chǎn)銷量：預(yù)計2021年全年產(chǎn)銷量將雙雙突破300萬輛 HYPERLINK /hs/zhengquan_600617.SH.html

3、 中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2015-2018年，我國新能源汽車行業(yè)快速發(fā)展，產(chǎn)銷量不斷增長。2019-2020年，受國內(nèi)外新冠疫情爆發(fā)等因素影響，我國新能源汽車產(chǎn)銷量存在一定波動，2020年，我國新能源汽車產(chǎn)銷分別完成136.6萬輛和136.7萬輛，較2019年有所回升。主要原因是為了緩解疫情對新能源汽車行業(yè)的影響，我國推遲新能源汽車補貼政策至2021年，推動2020年新能源汽車產(chǎn)銷量有小幅回升。2021年，在政策推動及好轉(zhuǎn)等雙重影響下，中國新能源汽車產(chǎn)銷量大幅增長，2021年1-11月，我國新能源汽車產(chǎn)量以突破300萬輛，達到302.3萬輛，同比增速高達127.8%;截止11月底，新能源汽

4、車銷量累計達299萬輛，預(yù)計2021年全年將突破300萬輛。新能源汽車發(fā)展?jié)摿Γ?025年滲透率將達到20%2020年，我國新能源汽車市場份額為5.4%，傳統(tǒng)汽車的市場份額為94.6%?？傮w來看，新能源汽車作為國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的地位依舊會長期保持不變，尤其是在2020年11月，國務(wù)院發(fā)布了新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃(20212035年)，其中明確提出到2025年，新能源汽車新車銷售量達到汽車新車銷售總量的20%左右。動力鋰電池正極材料需求量及其預(yù)測動力鋰電池出貨情況：動力鋰電池出貨量逐年上升 2020年達到80GWh HYPERLINK /hs/zhengquan_600482.SH.html

5、近年來，動力鋰電池的快速發(fā)展成為推動鋰電池正極材料需求增長的主要因素。根據(jù)根據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所(GGII)發(fā)布的數(shù)據(jù)，2014-2020年，中國動力鋰電池出貨量逐年增長。2020年，中國動力鋰電池出貨量為80GWh，較2019年增長13%。動力鋰電池正極材料需求量及其預(yù)測近年來，中國堅定不移的支持新能源汽車發(fā)展，推動新能源汽車電池正極材料需求增長。每kWh動力鋰電池裝機量按2kg正極材料的用量計算，則經(jīng)初步測算，2020年中國動力鋰電池正極材料需求量約為16萬噸，同比增長13%。根據(jù)新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2021-2035年)，到2025年，中國新能源汽車新車銷售量達到汽車新車銷售總量的2

6、0%左右，新能源汽車對鋰電池的需求將持續(xù)增長，預(yù)計到2027年，中國新能源汽車行業(yè)鋰電池正極材料需求量將超過100萬噸。 HYPERLINK /report/detail/2104301727053795.html 更多行業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)請參考前瞻產(chǎn)業(yè)研究院中國鋰電池正極材料行業(yè)深度調(diào)研與投資戰(zhàn)略規(guī)劃分析報告，同時前瞻產(chǎn)業(yè)研究院還提供產(chǎn)業(yè)大數(shù)據(jù)、產(chǎn)業(yè)研究、產(chǎn)業(yè)鏈咨詢、產(chǎn)業(yè)圖譜、產(chǎn)業(yè)規(guī)劃、園區(qū)規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)招商引資、IPO募投可研、IPO業(yè)務(wù)與技術(shù)撰寫、IPO工作底稿咨詢等解決方案。2022年新能源發(fā)電行業(yè)之風電、光伏裝機專題報告1.“雙碳”目標下，風電、光伏裝機將迎來快速增長“十四五”能源規(guī)劃發(fā)布，積極

7、推動能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。2022 年 3 月，國家發(fā)改委與國家能 源局聯(lián)合印發(fā)了“十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃，闡明了我國能源發(fā)展方針、主要目標和任務(wù) 舉措，對“十四五”時期我國構(gòu)建現(xiàn)代能源體系、推動能源高質(zhì)量發(fā)展等工作進行規(guī)劃和部署。 針對電力行業(yè)，在總裝機量、非化石能源發(fā)電比重、人均年生活用電量、煤電機組靈活性改造 等多個方面均發(fā)布了定量目標。終端用能電氣化水平持續(xù)提高。2020 年以來，我國不斷強化經(jīng)濟社會綠色轉(zhuǎn)型的頂層設(shè) 計，為電氣化發(fā)展營造了良好的政策環(huán)境，中國電氣化發(fā)展進入以綠色低碳電力供應(yīng)為牽引、 以終端能源消費電氣化為主線、以技術(shù)創(chuàng)新和體制改革為驅(qū)動的新階段。從消費側(cè)看，終端能 源消費電

8、氣化水平穩(wěn)步提升。根據(jù)規(guī)劃，到 2025 年，全國電能占終端用能比重要達到 30%左 右，我國未來用能端電氣化轉(zhuǎn)型潛力巨大。電源發(fā)展動力由傳統(tǒng)煤電向清潔能源轉(zhuǎn)變。截至 2021 年末，全國發(fā)電裝機容量 23.8 億 千瓦，同比增長 7.9%。其中，非化石能源裝機容量 11.2 億千瓦，同比增長 13.4%，占總裝機 容量的 47%，同比提高 2.3 個百分點，歷史上首次超過煤電裝機比重。根據(jù)“十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃，到 2025 年，我國發(fā)電裝機總?cè)萘窟_到約 30 億千瓦，其中明確常規(guī)水電裝機 量達到 3.8 億千瓦，抽水蓄能裝機量達到 6200 萬千瓦，核電裝機量達到 7000 萬千瓦。根

9、據(jù)以 上數(shù)據(jù)測算，預(yù)計 2025 年風電和光伏合計裝機量達 11 億千瓦左右，非化石能源發(fā)電裝機容量 將超過總裝機容量的 50%。在“雙碳”目標催化下，電源發(fā)展動力由傳統(tǒng)煤電向新能源轉(zhuǎn)變。新能源利用小時數(shù)仍有提升空間。2021 年，全國發(fā)電設(shè)備利用小時 3817 小時，同比提高 60 小時。其中，水電設(shè)備利用小時 3622 小時、核電 7802 小時、并網(wǎng)風電 2232 小時、并網(wǎng)太 陽能發(fā)電 1281 小時、火電 4448 小時。預(yù)計“十四五”期間水電、核電利用小時數(shù)保持穩(wěn)定， 風電和光伏利用小時數(shù)較 2021 年或有下降。風電方面，由于 2021 年來風情況較好，風電利用 小時數(shù)較高，后續(xù)

10、年份未必能夠延續(xù) 2021 年的來風情況，但隨著高利用小時數(shù)的海上風電裝 機規(guī)模增長，預(yù)計 2025 年并網(wǎng)風電利用小時數(shù)在 2200 小時左右；光伏方面，隨著分布式光伏 發(fā)電裝機規(guī)模的增加，整體光伏發(fā)電平均利用小時數(shù)可能會小有波動，預(yù)計 2025 年并網(wǎng)光伏 發(fā)電利用小時數(shù)為 1300 小時左右。各地積極鼓勵增加可再生能源建設(shè)和消費。2021 年 9 月，國家發(fā)改委發(fā)布完善能源消 費強度和總量雙控制度方案，其中明確提到，對于達到該地區(qū)激勵性可再生能源電力消納責 任權(quán)重的地區(qū)，超出最低線以上的消納量即不計入該地區(qū)年度與五年規(guī)劃當期能源消費總量考 核。而 21 年 12 月召開的中央經(jīng)濟工作會議

11、則提出“新增可再生能源和原料用能不納入能源消 費總量控制”。對于地方政府和工業(yè)企業(yè)而言，新建可再生能源項目、增加可再生能源消納都不會占用區(qū)域的能耗指標，對新能源的接受程度也會大大提高。政策保障下，新能源利用效率維持高位。我國出臺多項政策保障可再生能源并網(wǎng)消納， 國家能源局印發(fā)的文件中指出，要建立保障性并網(wǎng)、市場化并網(wǎng)等并網(wǎng)多元保障機制，各?。▍^(qū)、 市）完成年度非水電最低消納責任權(quán)重所必需的新增并網(wǎng)項目，由電網(wǎng)企業(yè)實行保障性并網(wǎng)。 2021 年，全國并網(wǎng)風電利用小時數(shù)為 2232 小時，同比提高 154 小時，棄風率 3.1%；光伏發(fā)電 利用小時數(shù)為 1281 小時，與上年總體持平，棄光率為 2

12、.0%。在政策保障下，我國新能源發(fā)電 利用效率維持高位?？稍偕茉?LCOE 持續(xù)下降，新能源發(fā)電經(jīng)濟性顯著提升。根據(jù) IRENA 發(fā)布的數(shù)據(jù)，2020 年中國光伏發(fā)電 LCOE 為 0.044 美元/千瓦時，比全球光伏發(fā)電 LOCE 低 0.013 美元/千瓦時，較 2010 年下降 85.6%；2020 年中國陸上風電 LCOE 為 0.033 美元/千瓦時，比全球陸上風電 LOCE 低 0.006 美元/千瓦時，較 2010 年下降 54.8%。隨著未來風電規(guī)模的增加，技術(shù)的更新迭代， 我國新能源發(fā)電 LCOE 成本將更具優(yōu)勢，逐漸成為電力供應(yīng)的主力。隨著成本下降，新能源發(fā)電逐步實現(xiàn)平價

13、上網(wǎng)。2021 年 6 月，國家發(fā)改委發(fā)布關(guān)于 2021 年新能源上網(wǎng)電價政策有關(guān)事項的通知，其中提到從 2021 年起對新備案的集中式光伏、工 商業(yè)分布式光伏項目和新核準陸上風電項目，中央財政不再補貼。因此存量補貼風電及光伏項 目在 2021 年完成并網(wǎng)后，2022 年我國新能源將正式全面邁入平價時代。碳排放管控支撐綠電溢價。2021 年歐洲議會通過了碳邊境調(diào)劑機制（CBAM）的決議，正 式啟動立法進程。2023 年至 2025 年為過渡期，CBAM 將配合歐盟排放交易體系政策于 2026 年 起生效，覆蓋行業(yè)為水泥、鋼鐵、鋁、化肥、電力等。CBAM 的實施方式為歐盟各成員國主管 部門向各國

14、高排放商品的進口商按需出售 CBAM 憑證，這將會增加我國企業(yè)的出口成本，削弱 在歐洲市場的競爭力。因此國內(nèi)的出口企業(yè)更有意愿使用綠電去節(jié)約碳邊境稅帶來的成本增 長，綠電溢價將得到支撐。根據(jù)一般經(jīng)驗，如果采用綠電代替煤電，度電減排 700-800g 二氧 化碳，我們測算，當碳價在 50 元/噸的時候，企業(yè)能夠接受的綠電溢價大概在 0.035-0.04 元/ 度之間，隨著未來碳價的進一步升高，不使用綠電的消費者承擔的碳成本比例就越高，對綠電 的需求和溢價的接受度也就越高?？稍偕茉囱a貼或?qū)⒓铀侔l(fā)放。22 年 3 月，財政部發(fā)布文件提到“要推動解決可再生能 源發(fā)電補貼資金缺口”，隨后發(fā)改委、財政部

15、、能源局聯(lián)合下發(fā)關(guān)于開展可再生能源發(fā)電補 貼自查工作的通知，結(jié)合中央政府性基金支出預(yù)算中“其他政府性基金支出” 從 2021 年的 928 億元增加至 4528 億元，同比增長 487.9%。綜合各方判斷，長久以來的新能源補貼拖欠問 題或?qū)⒌玫浇鉀Q。截止 2021 年底，我國可再生能源補貼拖欠累計達 4000 億元左右，可再生能源補貼長期拖 欠問題一直以來較為嚴重，對開發(fā)商企業(yè)現(xiàn)金流有著很大影響，如果能解決補貼問題，運營商 現(xiàn)金流狀況有望顯著改善，也可以帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展。新能源運營商有望享受量價齊升的紅利?！半p碳”目標加速能源轉(zhuǎn)型，根據(jù) 2022 年 3 月 “十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃，我

16、們預(yù)計 2025 年全國風電、光伏裝機將分別達到 525GW 和 643GW，22-25 年風電、光伏年均新增裝機將分別達到 49GW 和 84GW；綠電交易賦予環(huán)境價 值，有望增厚新能源運營商利潤。從廣東、江蘇公布的 2022 年電力市場年度交易結(jié)果來看， 綠電價格高于煤電基準價 6-7 分。而隨著政策支持以及碳排放管控等因素，綠電交易規(guī)模有望 進一步擴大。2.預(yù)計 2025 年風電、光伏裝機規(guī)模分別達到 525GW、643GW我們依據(jù)當前國內(nèi)電力行業(yè)發(fā)展形勢，對以風電和光伏為代表的新能源發(fā)電進行規(guī)模測 算，測算流程如下：根據(jù)國家發(fā)改委和能源局發(fā)布的“十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃中提到的定量目標

17、，關(guān) 于用電量，規(guī)劃提出人均年生活用電量達到 1000 千瓦時左右。參考過去經(jīng)驗，居民用電量占全社會用電量比重 14%，則預(yù)計 2025 年依然維持該比例，則 2025 年全社會用電量約 10 萬億千瓦時，2022-2025 年復(fù)合增速為 4.7%。每年發(fā)電量與用電量相近，因此 2025 年發(fā)電量 也在 10 萬億千瓦時左右。關(guān)于裝機，規(guī)劃提出 2025 年我國非化石能源發(fā)電比重為 39%，非化石能源裝機中， 常規(guī)水電裝機 3.8 億千瓦，核電裝機 7000 萬千瓦。據(jù)此可算出 2025 年風電裝機規(guī)模將達到 5.25 億千瓦，22-25 年均新增裝機 49GW；光伏累計裝機規(guī)模將達到 6.4

18、3 億千瓦，22-25 年均 新增裝機 84GW。3.福建海上風電資源優(yōu)異，“十四五”規(guī)劃新增裝機 410 萬千瓦海上風電較陸上風電具有明顯優(yōu)勢。相比陸上風電，海上風電具備風電機組發(fā)電量高、 單機裝機容量大、機組運行穩(wěn)定以及不占用土地，不消耗水資源，適合大規(guī)模開發(fā)等優(yōu)勢。同 時，海上風電一般靠近傳統(tǒng)電力負荷中心，便于電網(wǎng)消納，免去長距離輸電的問題，因而全球 風電場建設(shè)已出現(xiàn)從陸地向近海發(fā)展的趨勢。海上風電裝機增速高。2011-2020 年我國海上風電裝機 CAGR 高達 44.70%，高于同期風電 整體新增裝機量 CAGR（12.77%）。退補搶裝背景下，2021 年我國海上風電異軍突起，全年

19、新 增裝機量 16.90GW，同比增長 452%。截至 2021 年末，我國海上風電累計裝機規(guī)模達到 26.38GW， 位居世界第一。近年全球海上風電投資成本和度電成本快速下降。近年來，隨著技術(shù)進步和規(guī)?；l(fā)展， 海上風電的投資成本和度電成本均呈現(xiàn)較明顯的下降趨勢。根據(jù)國際可再生能源機構(gòu)（IRENA） 的統(tǒng)計，2010-2020 年間，全球海上風電的單位千瓦投資下降 32%，度電成本下降了 48%；2020 年我國海上風電總安裝成本為 2968 美元/kW，略低于全球平均 3185 美元/kW。2022 年退補后開啟平價時代。2014 年 6 月，國家發(fā)改委發(fā)布關(guān)于海上風電上網(wǎng)電價政 策的通知

20、，明確潮間帶風電項目含稅上網(wǎng)電價為每千瓦時 0.75 元，近海風電項目含稅上網(wǎng) 電價為每千瓦時 0.85 元，標桿電價的出臺推動了我國海上風電快速發(fā)展。2019 年財政部等三 部委印發(fā)關(guān)于促進非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見，明確從 2022 年開始，中央 財政不再對新建海上風電進行補貼，鼓勵地方政府自行補貼支持本省海上風電項目的而建設(shè)。 目前，廣東、山東和浙江已推出地方性補貼支持海風建設(shè)。福建省海風資源優(yōu)異。福建省地處我國東南沿海，臺灣海峽獨特的“狹管效應(yīng)”賦予了 福建地區(qū)優(yōu)越的風力資源。根據(jù)我國海上風電區(qū)域開發(fā)方案淺析在 2018 年的統(tǒng)計，福建 省近海海域平均風速為 7.1-10.2

21、m/s，平均利用小時數(shù)為 2400-3800 小時，在沿海省份中均位 列第一。隨著近年風機大型化帶來的利用小時數(shù)提高，在福建省內(nèi)海風資源較好的莆田、福州 等地區(qū)，部分項目可利用小時數(shù)可達 4000-5000 小時。福建省海風度電成本低于其他沿海省份。福建省海床結(jié)構(gòu)復(fù)雜，且海風施工受臺風影響 大，導(dǎo)致福建省海風項目單位造價高于其他沿海省份。但考慮到福建海風資源優(yōu)異，利用小時 數(shù)高，因此其度電成本較其他沿海省份仍具有明顯優(yōu)勢。根據(jù)“十四五”中國海上風電發(fā)展 關(guān)鍵問題在 2020 年的統(tǒng)計，福建省海風項目單位造價約為 17500-18500 元/kw，度電成本約 為 0.487-0.588 元/kW

22、h。近年來大型化、規(guī)模化帶來產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)降本，海風項目造價已經(jīng)有了 明顯下降，并帶動度電成本隨之下降。根據(jù)最新的招標數(shù)據(jù)，2022 年 2 月三峽平潭外海海上 風電項目的單位造價已降至 14000 元/kw，已經(jīng)初步具備平價上網(wǎng)的條件。福建省大力支持海風發(fā)展，“十四五”規(guī)劃新增海上風電裝機 410 萬千瓦。福建省國民 經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和二三五年遠景目標綱要中提出，要因地制宜發(fā)展海海 上風電，加快海上風電裝備產(chǎn)業(yè)升級，并在能源發(fā)展重大工程中列入了長樂外海、平海灣、漳 浦六鰲等海上風電項目。根據(jù)最新的福建省“十四五”能源發(fā)展專項規(guī)劃，十四五重點推 進風資源較好地區(qū)的海上風電項目，穩(wěn)妥推

23、進深遠海風電項目，十四五海上風電新增并網(wǎng)裝機 410 萬千瓦，新增開發(fā)省管海域 1030 萬千瓦，力爭推動深遠海風電開工 480 萬千瓦。據(jù)此推 算，2025 年末福建海上風電裝機或?qū)⑦_到 486 萬千瓦。2021 年末福建海上風電裝機 314 萬千 瓦，預(yù)計 22-25 年仍有接近 200 萬千瓦的裝機增量。福建省推動風光互補發(fā)展，“十四五”規(guī)劃新增光伏裝機 300 萬千瓦。根據(jù)福建省“十 四五”能源發(fā)展專項規(guī)劃，“十四五”積極推進整縣屋頂分布式光伏試點，積極發(fā)展光照資源 較好地區(qū)的建筑一體化項目，同時推進漁光互補、農(nóng)光互補等項目，力爭全省“十四五”全省 光伏發(fā)電新增裝機容量 300 萬千瓦

24、。新能源金屬行業(yè)2022年投資策略：稀土鋰鈷將維持高景氣度 HYPERLINK /SZ000686.html 1.有別于市場的觀點1.1. 稀土：從主題投資到產(chǎn)業(yè)變革，新能源屬性強化下的黃金賽道過往稀土價格暴漲暴跌，稀土行情總是來時快、去時也快，因此在部分市場的認知 中，稀土行業(yè)僅是一個適合“炒作”的板塊。由于目前稀土價格已較年初大幅上漲， 其中氧化鐠釹漲至近 85 萬元/噸，漲幅超 100%，因此市場擔心稀土價格像過往一樣 難以在高位持續(xù)，進而帶動板塊下跌。我們認為，如今稀土板塊的供需格局已經(jīng)重塑，隨著其新能源屬性的強化，稀土正 在迎來產(chǎn)業(yè)變革、估值體系重構(gòu)的歷史性機遇，這與過往稀土板塊的幾

25、輪主題炒作 性質(zhì)完全不同，應(yīng)該以更高的格局來看待稀土產(chǎn)業(yè)。1）新能源上游材料屬性強化正 賦予稀土需求端更高的成長性。2020 年新能源領(lǐng)域需求占氧化鐠釹下游需求比重約 14%，可類比 2015-2016 年的鋰（占比 15%）和 2018 年的鈷（占比 13%），該比例 有望在 2023/2025 年進一步提升至 23%/29%，我們判斷稀土未來有望復(fù)刻歷史上新 能源賽道驅(qū)動鋰鈷需求高成長的邏輯。2）政策嚴控 行業(yè)高集中的特性，使得稀土 的供給端甚至要比鋰鈷還要更優(yōu)異。稀土供給在國家總量指標控制 六大集團掌控 下，形成了實質(zhì)性的供給硬約束，并且隨著未來稀土集團合并重組，集中度將進一 步提升，供

26、給格局會更優(yōu)異。3）展望未來：稀土新能源屬性強化下，需求端未來長 期復(fù)合增速有望超 12%；再從供給端來看，海外礦基本滿產(chǎn)無增量，國內(nèi)黑稀土已 經(jīng)基本退出歷史舞臺，稀土供給將主要來源于國內(nèi)指標增長，考慮到稀土在下游成 本中占比并不高，國家為掌握稀土定價權(quán)、提升稀土戰(zhàn)略價值，預(yù)計指標釋放將較 為克制。站在當前時點來看，稀土已經(jīng)從格局最差的資源品變?yōu)楦窬肿詈玫馁Y源品， 整個產(chǎn)業(yè)正迎來史詩級的拐點，估值體系有望重構(gòu)，且隨稀土價格中樞上移，龍頭 企業(yè)料將持續(xù)兌現(xiàn)高盈利，應(yīng)把握掌握定價權(quán)的稀土核心資產(chǎn)價值重估機遇。1.2. 鋰：鋰價未來數(shù)年有望維持高位目前市場仍然將鋰視作一種單純的周期品，在鋰價已經(jīng)突破

27、了上一輪 17-18 萬/噸的 價格高點，來到 20 萬/噸以上區(qū)間時，市場焦慮的是鋰價明年迅速向下，因此資金 選擇提前搶跑，自 9 月開始，鋰板塊回調(diào)并持續(xù)震蕩，反映的即是這種“搶跑心態(tài)”。 盡管當前鋰價已經(jīng)迎來新一輪上漲，但板塊股價表現(xiàn)仍不盡如人意，似乎對鋰價上 漲的反應(yīng)已經(jīng)鈍化，背后仍顯現(xiàn)出市場對鋰價下跌的隱憂。我們認為，本輪鋰價上漲背后的供需格局要更優(yōu)異需求有更強的持續(xù)性，而供 給放量的難度則更大，未來數(shù)年價格有望維持高位。1）從鋰需求端來看，目前新能 源領(lǐng)域的占比大幅提升，拉動效應(yīng)比過往更顯著，而本輪新能源車產(chǎn)業(yè)最大的變化 在于：新能源車產(chǎn)業(yè)已經(jīng)轉(zhuǎn)向內(nèi)生增長驅(qū)動階段，這將比過往的政策

28、驅(qū)動要更持久， 同時本輪新能車產(chǎn)業(yè)爆發(fā)并非中國一枝獨秀，而是全球新能源車產(chǎn)業(yè)景氣共振形成 的大周期。2）從鋰供給端來看，亦有幾個新變化：一是行業(yè)集中度已經(jīng)大幅提升， 供給秩序優(yōu)化，坐享價格紅利的龍頭進行擴產(chǎn)決策將更謹慎；二是目前鋰供給的瓶 頸已經(jīng)從冶煉端轉(zhuǎn)移至資源端，而大多數(shù)優(yōu)質(zhì)礦山都已在上一輪鋰周期中被發(fā)掘， 當前儲備資源多為綠地項目，投產(chǎn)難度將更大、周期將更長；三是上游資本開支明 顯落后于中下游，供需錯配時間或?qū)⑦M一步拉長。3）我們測算得未來三年鋰供給 CAGR 為 33%，而需求端 CAGR 將達 38%，整體行業(yè)仍將處于相對短缺狀態(tài)，將有力支撐鋰價中樞持續(xù)維持高位。1.3. 鈷：“無鈷

29、化”非“零鈷”，不改鈷需求高增基調(diào)目前市場對于鈷的憂慮主要來源于兩個方面：一是考慮到目前電動車無鈷化的趨勢， 擔憂未來電車領(lǐng)域鈷需求大幅壓縮；另一方面則是擔心鈷巨頭嘉能可 Mutanda 復(fù)產(chǎn) 帶來的供給沖擊，可能導(dǎo)致鈷價走弱。我們認為，對于電車無鈷化的問題應(yīng)客觀看待，這并不會扭轉(zhuǎn)鈷需求高增的趨勢， 嘉能可 Mutanda 復(fù)產(chǎn)亦無須悲觀解讀，未來鈷供需仍處于緊平衡狀態(tài)，價格中樞 有望維持高位。1）電車無鈷化并非“零鈷”：三元在未來 5 年內(nèi)仍將為主流的技術(shù) 路線，而從目前下游電池廠和整車廠積極布局三元產(chǎn)能、綁定上游鈷資源的趨勢來 看，鈷的需求清晰可見，短期內(nèi)難以被無鈷化撼動，此外隨著目前鈷用

30、量降低，下 游對鈷價波動的容忍度將有所提高，這反過來又會放緩無鈷化的趨勢。2）嘉能可 Mutanda 復(fù)產(chǎn)力度不及預(yù)期：當前嘉能可已重啟 Mutanda 礦山，復(fù)產(chǎn)時間符合預(yù)期， 但從最新發(fā)布的指引來看，產(chǎn)量釋放極為克制，低于預(yù)期，此外嘉能可生產(chǎn)策略非 常理性，曾出現(xiàn)多次“挺價”行為，因此也無須擔心大幅放量。3）此外須注意的一 點是本輪鈷價上漲的特殊性：上一輪漲價傳導(dǎo)路徑為“MB 電鈷中間品鈷鹽”， 主要是電動車爆發(fā)的預(yù)期高漲使得產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)屯庫進而加劇鈷價上行，大部分并 非真實需求拉動，而本輪漲價產(chǎn)業(yè)鏈庫存明顯較低。并且漲價傳導(dǎo)路徑變?yōu)椤扳掻} 中間品MB 電鈷”，反映出這是由于電動車及消費電

31、子等領(lǐng)域需求旺盛，更加良性 地驅(qū)動鈷價上漲。我們測算得 2022-2023 年鈷供需基本維持緊平衡狀態(tài)，看好鈷價 高位的持續(xù)性。2.稀土：供需格局重塑，估值體系重構(gòu)2.1. 復(fù)盤 2021 年：稀土價格景氣上行，持續(xù)性再度得到驗證復(fù)盤稀土價格歷史走勢，曾出現(xiàn)過 3 次大幅上漲：1）2010 年 8 月-2011 年 7 月：我 國“自上而下”的稀土開采指令性計劃、出口配額、行業(yè)準入及環(huán)保等政策控制力 度持續(xù)強化，供給急劇抽緊，全面引爆稀土行情，氧化鐠釹/氧化鋱一路沖高至每噸 125/2035 萬元。2）2013 年 6 月-2013 年 10 月：國內(nèi)分離冶煉廠逐步停產(chǎn)、聯(lián)合整 治等推動稀土價

32、格上揚。氧化鐠釹/氧化鋱分別上漲至每噸 36/410 萬元的高點，漲 幅 42.1%/60.8%。3）2017 年 4 月-2017 年 9 月：稀土價格上漲系兌現(xiàn)收儲頻次增加、 打黑制度化實質(zhì)化邏輯，氧化鐠釹價格上漲 88.5%至 52.5 萬元/噸。復(fù)盤三輪稀土價 格大漲行情，可以發(fā)現(xiàn)核心驅(qū)動因素均在于我國稀土產(chǎn)業(yè)政策的短期收緊。此類事 件驅(qū)動型的稀土脈沖式漲價，特征是漲幅劇烈、但持續(xù)性較差，往往稀土價格在幾 個月內(nèi)沖頂后便回落至穩(wěn)態(tài)區(qū)間。2020 年 4 月開始，新一輪稀土漲價啟動。本輪稀土漲價持續(xù)時長明顯超過以往，同 時漲幅基本也僅次于 2010-2011 年。我們認為，本輪稀土漲價的

33、性質(zhì)與前幾輪存在 顯著區(qū)別核心驅(qū)動力主要在需求。過往稀土行業(yè)周期波動性強、可預(yù)測性差， 但如今稀土供需格局正在悄然重塑，行業(yè)景氣度有望在中長期持續(xù)提升。2.2. 展望 2022 年：短期看好跨年行情，未來預(yù)計延續(xù)高位短期來看，稀土價格有望演繹上漲的跨年行情。需求端，此前價格上漲較快時下游 釹鐵硼企業(yè)多為剛需采購，庫存水平極低，隨著磁材訂單走旺，釹鐵硼企業(yè)有持續(xù) 的采購需求，且預(yù)計春節(jié)前將有較大補貨力度；供給端，臨近年末分離企業(yè)整體指 標不足，緬甸礦仍難以貢獻產(chǎn)量，整體來看供給端增量有限。綜合來看，供需有足 夠支撐，看好稀土價格的跨年行情。中長期來看，稀土供需格局持續(xù)優(yōu)化下價格將延續(xù)高位。需求端

34、，稀土需求結(jié)構(gòu)重 塑，未來有望復(fù)刻歷史上新能源賽道驅(qū)動鋰鈷需求高成長的邏輯，新能源上游材料 屬性強化正賦予稀土需求端更高的成長性，變頻空調(diào)、節(jié)能電機等領(lǐng)域亦多點開花 貢獻可觀增量。供給端，政策嚴控 行業(yè)高集中的特性使得稀土的供給端甚至要比鋰 鈷還要更優(yōu)異，海外難有增量 國內(nèi)資源整合或使供給秩序進一步優(yōu)化，稀土將賣出 “稀”的價格，回到“土”的價格幾乎不再可能，稀土價格將延續(xù)高位，未來穿越 周期的能力或更強。2.3. 供給：國內(nèi)供給受政策嚴控，國外 3-5 年內(nèi)幾無增量2.3.1. 供給格局持續(xù)優(yōu)化，未來中國稀土供給彈性或持續(xù)受限全球稀土供給高度集中，中國稀土儲量占四成、精礦產(chǎn)量占六成，雄踞世界

35、第一。 據(jù) USGS 數(shù)據(jù)，2020 年全球稀土探明儲量約 1.2 億噸（折 REO），其中中國儲量 4400 萬噸，約占全球 36.7%，位居全球首位，其他儲量相對較為豐富的國家包括越南 （18.3%）、巴西（17.5%）、俄羅斯（10%）等。憑借資源優(yōu)勢，我國也成為了全球 首要稀土精礦生產(chǎn)國。2020 年全球稀土精礦產(chǎn)量約 24 萬噸 REO，中國產(chǎn)量達 14 萬 噸 REO，占比 58%，亦雄踞世界第一。 HYPERLINK /SH600549.html 總量指標控制 六大集團集中掌控，政策嚴格約束國內(nèi)稀土供給。1）總量指標控制： 自 2006 年起，我國每年下達稀土開采總量控制指標，任

36、何單位和個人不得無指標和 超指標生產(chǎn)。另外，我國冶煉分離產(chǎn)能也實施總量控制，新增產(chǎn)能需報批核準。2） 六大集團集中掌控：2014 年，工信部牽頭主導(dǎo)的組建“1 5”全國大型稀土集團的 方案獲國務(wù)院批準，明確包鋼集團、中國五礦、中鋁公司、贛州稀土、廣東稀土和 廈門鎢業(yè)分別牽頭進一步推進兼并重組，組建大型稀土企業(yè)集團；2016 年，六大稀土集團組建完成。目前我國稀土開采、分離冶煉總量控制配額全部集中于六大稀土 集團。稀土產(chǎn)業(yè)鏈管理將提升至立法層面，或使供給約束力度進一步強化。國家當前對于 稀土戰(zhàn)略價值的重視程度越來越高，稀土管理條例正在加速出臺。2021 年 1 月， 工信部發(fā)布稀土管理條例（征求

37、意見稿），進一步明確稀土投資項目核準制、總 量指標管理、明確違規(guī)處罰等。6 月 11 日，國務(wù)院在立法工作計劃中將稀土管理 條例列入 2021 年擬制定、修訂的行政法規(guī)；7 月 8 日，工信部副部長在工業(yè)和信 息化系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)政策與法規(guī)工作視頻會議中表示將推動稀土管理條例盡快出臺。 我們認為，稀土管理條例的加速出臺一方面將使得行業(yè)有法可依，促使稀土產(chǎn)業(yè) 鏈走上良性循環(huán)發(fā)展的道路；另一方面體現(xiàn)了我國嚴控稀土供給秩序、力挺作為重 要戰(zhàn)略資源的稀土賣出“稀”的價格的決心，未來稀土供給彈性可能會進一步受限。未來國內(nèi)稀土供給增量將主要來源于指標配額上調(diào)，而我們預(yù)計為了保障稀土的戰(zhàn) 略價值，指標上調(diào)幅度會較為

38、克制。回顧歷史可以發(fā)現(xiàn)，指標配額上調(diào)幅度向來不 高，且增量主要集中在儲量相對更豐富的輕稀土。 2017-2020 年指標 CAGR 僅為 12%，其中輕稀土指標 CAGR 為 14%，中重稀土指標 CAGR 則僅為 2%。同時，還 有較多年份并未上調(diào)指標，如 2012-2013 年、2015-2017 年等，我們預(yù)計未來為了保 障稀土資源的戰(zhàn)略價值，總量指標上調(diào)幅度亦較為有限。打黑行動卓有成效，“黑稀土”逐漸淡出歷史舞臺，供給彈性進一步被削弱。黑稀土 即未獲得政府開采批準而違法采獲的稀土產(chǎn)品，據(jù)相關(guān)新聞統(tǒng)計，2013-2016 年中 國黑稀土產(chǎn)量大約在 4-5 萬噸左右，約占合法開采量的一半左

39、右，對稀土供給端造 成了極大擾動。2017 年以來國內(nèi)持續(xù)加大打黑力度，打黑常態(tài)化、制度化，并形成 了聯(lián)合督查制度。2021 年稀土管理條例（征求意見稿）更是明確指出建立稀土 產(chǎn)品追溯信息系統(tǒng)，明確非法開采、分離冶煉、購買銷售稀土產(chǎn)品處罰措施等，監(jiān) 管力度更上層樓。隨著黑稀土在嚴監(jiān)管下逐漸淡出歷史舞臺，稀土供給將更具剛性。 HYPERLINK /SZ000831.html 稀土行業(yè)迎重大資產(chǎn)重組，新稀土央企有望誕生，供給格局再優(yōu)化，我國稀土議價 能力料將進一步提升。2021 年 9 月 24 日，五礦稀土發(fā)布公告，稱控股股東五礦集 團與中鋁集團、贛州政府等方面正在籌劃相關(guān)稀土資產(chǎn)的戰(zhàn)略性重組。

40、本次重組層 級高、規(guī)模大，未來或有可能形成北方稀土 新稀土央企的雙寡頭格局，將成為稀土打黑常態(tài)化以來行業(yè)發(fā)展的又一里程碑，稀土供需兩端長期邏輯進一步優(yōu)化，我國 對稀土的議價能力料顯著提升。國資委于 2021 年 10 月 20 日表示下一步將大力推 進稀土、物流等領(lǐng)域?qū)I(yè)化整合，而在 1 個多月后的 12 月 6 日，中國物流集團經(jīng)國 務(wù)院批準正式成立，整合預(yù)期再度得到強化。（報告來源：未來智庫）2.3.2. 海外主要稀土礦供給難有增量，新建項目均尚處早期海外稀土供給主要三大來源：澳大利亞 Lynas、美國 Mountain Pass、緬甸稀土礦。 自 2012 年以來，澳洲、美國部分海外大型

41、礦山陸續(xù)投產(chǎn)復(fù)產(chǎn)，同時緬甸的中重稀土 也在逐步放量，此外，還有一些廢料回收工廠和規(guī)模較小的分離廠也逐漸建立起來。 由于我國稀土礦存在總量指標限制，增長一直較慢，因此海外稀土礦供給占全球比 例近年來也有所提升，2020 年約為 42%左右。但海外稀土礦供給集中度也非常高， 目前最主要關(guān)注三個變量：澳洲 Lynas、美國 Mountain Pass 以及緬甸稀土礦，除此 之外現(xiàn)階段其他海外礦山的供給量非常有限。澳大利亞 Lynas（2.5 萬噸/年）產(chǎn)能利用率已居高位。旗下 Mt Weld 稀土礦擁有儲 量 1890 萬噸，平均品位 8.3%，合計儲量 157.1 萬噸 REO，設(shè)計年產(chǎn)能為 2.

42、5 萬噸 REO。其位于馬來西亞關(guān)丹的稀土冶煉分離廠是海外唯一的稀土冶煉分離產(chǎn)能，但 該廠與當?shù)厣鐓^(qū)時有環(huán)保方面的糾紛，近期亦受疫情影響曾被迫停工 11 天，公司團 隊努力將產(chǎn)能利用率保持在 70%。自 2013 年投產(chǎn)以來，Mt Weld 年產(chǎn)量未曾超過 2 萬噸，當前產(chǎn)能利用率實際已居高位。 HYPERLINK /SH600392.html 美國 Mountain Pass（4 萬噸/年）已基本滿產(chǎn)，未來增量亦有限。Mountain Pass 是 美國主要在產(chǎn)礦山，其稀土礦主要通過盛和資源包銷回國。根據(jù) MP Materials 2020 年末提交的招股書，Mountain Pass 擁有

43、已探明及潛在儲量 150 萬噸 REO，平均品位 7.09%。Mountain Pass 曾于 2015 年破產(chǎn)，后被盛和資源參股 9.99%的 MPMO 收購， 在 2018 年復(fù)產(chǎn)且產(chǎn)量快速爬坡，現(xiàn)已基本達到滿產(chǎn)，后續(xù)帶來的增量有限。緬甸稀土礦供給放量接近尾聲，且疫情 政局動蕩下供給擾動或?qū)⒓哟蟆９ば挪看?黑后，國內(nèi)稀土黑色產(chǎn)業(yè)鏈逐漸瓦解，為了滿足下游需求，我國開始從緬甸等地進 口稀土礦，尤其是重稀土礦。但目前緬甸高品質(zhì)的優(yōu)質(zhì)資源銳減，預(yù)計產(chǎn)量增長將 趨緩甚至逐漸下降。另外，近期因封關(guān)、疫情等。海外新建稀土礦山項目多處于項目初期，3-5 年內(nèi)難有增量。稀土礦山建設(shè)需要多 年的資本開支周期，

44、且稀土礦建設(shè)難度往往較高。當前可預(yù)見的稀土礦山建設(shè)項目 多處于早期階段，規(guī)劃 3-5 年內(nèi)投產(chǎn)的項目寥寥無幾，短期內(nèi)難以釋放增量。且由于項目建設(shè)受地方政策、融資條件等限制，以及海外缺乏稀土項目開發(fā)運營經(jīng)驗， 現(xiàn)有的稀土開發(fā)項目常有延期，部分項目多年來進展緩慢。海外稀土冶煉分離產(chǎn)能嚴重匱乏，新建礦山即使投產(chǎn)也或?qū)⑹芟掠我睙挳a(chǎn)能不足的 約束。雖然海外稀土礦開采能力日趨成熟，但除 Lynas 之外，其他包括 Peak 和 ASM 在內(nèi)的稀土企業(yè)冶煉廠項目正處早期階段，目前均不具備冶煉提純能力。一方面， 國外對稀土污染物的排放標準更加嚴格，導(dǎo)致企業(yè)需要投入大量資金處理環(huán)保問題， 生產(chǎn)成本在競爭中不具備

45、優(yōu)勢；另一方面，海外企業(yè)缺乏稀土冶煉分離產(chǎn)線建設(shè)的 相關(guān)經(jīng)驗，想要實現(xiàn)規(guī)?；纳a(chǎn)仍需要經(jīng)歷長時間探索。因此海外企業(yè)高度依賴 我國的冶煉能力，例如美國、緬甸的大部分稀土精礦出口至我國進行深加工。由于 約 90%的冶煉分離產(chǎn)能在中國，因此海外即使新建稀土礦山投產(chǎn)，也會受到下游冶 煉產(chǎn)能不足的約束。2.4. 需求：新能源需求高速增長，工業(yè)電機打開新想象空間2.4.1. 新能源車：未來產(chǎn)銷高速擴張，或?qū)⒊浞执蜷_稀土鐠釹需求空間新能源車相較于傳統(tǒng)汽車而言對釹鐵硼的單車用量要更高。新能源車多采用永磁電 機，其能量轉(zhuǎn)換效率較高且能耗較低，在同等 率下電機體積更小、效率更高 ，且 目前尚無成熟技術(shù)可以取代永

46、磁電機。據(jù) Adamas Intelligence 數(shù)據(jù)，2019 年全球銷 售的乘用電動車中約 97%搭載了永磁電機。而永磁電機中需要消耗大量高性能釹鐵 硼，這也使得電動車的單車釹鐵硼用量要明顯高于傳統(tǒng)汽車，一般而言，純電動車 單車釹鐵硼消耗量約為 3.5kg，混動單車用量約 2kg，明顯高于傳統(tǒng)汽車（主要用于 EPS/微電機，單車用量1kg）。中長期看，新能源車正迎來政策驅(qū)動 市場驅(qū)動疊加的黃金時期，未來高增長可期， 新能源車釹鐵硼用料或?qū)⒇暙I稀土鐠釹未來主要需求增量。當前時點來看，三大變 化正驅(qū)動新能源車產(chǎn)業(yè)趨勢加速：1）碳中和大勢下全球新能源車政策迎來共振期。 2）新舊造車勢力加速入場

47、創(chuàng)造優(yōu)質(zhì)供給。3）購車環(huán)節(jié)經(jīng)濟性 用車環(huán)節(jié)便利性帶動 C 端消費發(fā)力。2021 年全球新能源車景氣度保持高漲態(tài)勢，其中中國 1-11 月銷量同 比增長 1.7 倍、美國和歐洲 2021 上半年銷量分別同比 166%/ 157%，未來或?qū)⒈３?產(chǎn)銷兩旺態(tài)勢。預(yù)計2021-2023年新能源車氧化鐠釹用量分別為6289/9225/12667噸， 對應(yīng)增量 3207/2937/3442 噸，三年 CAGR 有望高達 60%。2.4.2. 風電：裝機擴張 直驅(qū)風機加速滲透帶動風電領(lǐng)域鐠釹用量持續(xù)增長碳中和大勢下新能源發(fā)電愈趨主流化，全球風電裝機量或?qū)⒊掷m(xù)擴張。2020 年 10 月 14 日，400 余

48、家風能企業(yè)代表在北京國際風能大會上聯(lián)合發(fā)布風能北京宣言， 宣言提出，為達到與碳中和目標實現(xiàn)起步銜接的目的，在“十四五”規(guī)劃中須保證 中國風電年均新增裝機 50GW 以上，2025 年后 60GW 以上。而據(jù)彭博新能源 經(jīng) 數(shù)據(jù)預(yù)測，2021 年到 2030 年全球累計風電容量或?qū)⒎槐叮_到 1.7TW。直驅(qū)永磁風機滲透率提升有望撬動稀土鐠釹需求加速釋放。風電機組的發(fā)電機主要 包括雙饋式和直驅(qū)式兩種技術(shù)，直驅(qū)永磁發(fā)電機（PMG）相對于雙饋式發(fā)電機（DFIG） 有體積小、重量輕、高效率、消除磁場損耗的優(yōu)點，未來在風電機組中的滲透率有 望逐步提高，目前僅 30%左右，未來有望提升至 40%乃至更高

49、。目前直驅(qū)永磁風力 發(fā)電機對釹鐵硼需求量較大，其滲透率提升料將帶動稀土鐠釹用量加速擴張。預(yù)計 2021-2023 年風電領(lǐng)域氧化鐠釹用量分別為 5934/7361/8868 噸，CAGR 達 14%。2.4.3. 工業(yè)電機：節(jié)能要求 政策支持，進一步打開稀土長期想象空間工信部印發(fā)電機能效提升計劃，為稀土需求端注入新動力。工信部、市場監(jiān)管總局 近日聯(lián)合印發(fā)電機能效提升計劃（2021-2023 年），提出：1）節(jié)能目標：到 2023 年高效節(jié)能電機年產(chǎn)量達到 1.7 億千瓦，在役高效節(jié)能電機占比達到 20%以上。2） 鼓勵存量電機置換：鼓勵鋼鐵、有色等重點企業(yè)開展用能設(shè)備節(jié)能診斷，鼓勵采用 2 級

50、能效以上的電動機。稀土永磁電機相較于普通電機可節(jié)約 30%左右的電量，在 投入使用后 1-2 年內(nèi)節(jié)省的電費即可回收前期投資，在節(jié)能的主旋律下，更換稀土 永磁電機既響應(yīng)節(jié)能政策號召，又能節(jié)約企業(yè)用電成本，工業(yè)企業(yè)更換稀土永磁電 機的動力充足，稀土永磁電機有望成為未來工業(yè)電機的主流發(fā)展路線。而當前稀土 永磁電機滲透率不到 5%，發(fā)展空間廣闊，工業(yè)電機領(lǐng)域稀土磁材需求或超預(yù)期。2.5. 供需展望：新能源屬性增強 供給硬約束鑄就超強成長性未來新能源領(lǐng)域的釹鐵硼用量將加速擴張，有望重塑稀土鐠釹需求格局。2020 年， 新能源領(lǐng)域（新能源車 風電）釹鐵硼消費占氧化鐠釹下游需求比例約為 13.5%左右，

51、預(yù)計該比例在 2023/2025 年有望進一步提升至 23%/29%，新能源上游材料屬性進一 步強化，充分打開稀土鐠釹需求成長空間。當前的稀土可類比 2015-2016 年的鋰和 2018 年的鈷，正處于需求結(jié)構(gòu)重塑的新時 代起點。以稀土鐠釹為例，2020 年新能源領(lǐng)域需求占氧化鐠釹下游需求比例約為 13.5%左右，預(yù)計該比例在 2023/2025 年有望進一步提升至 23%/29%。站在當前時 點來看，稀土實際上正相當于 2015-2016 年的鋰（新能源需求占比 16%），2018 年 的鈷（新能源需求占比 12%），未來稀土需求結(jié)構(gòu)重塑，有望復(fù)刻歷史上新能源賽道 驅(qū)動鋰鈷需求高成長的邏輯

52、。與此同時，政策嚴控 產(chǎn)業(yè)高集中度賦予了稀土更優(yōu)質(zhì)的供給格局。目前鋰、鈷行業(yè) 的供給格局較好，行業(yè)已經(jīng)相對較為集中，但仍然存在市場化競爭，各大行業(yè)巨頭 會基于市場行情選擇擴產(chǎn)與否進而引發(fā)周期波動。而稀土的供給集中度還要更高， 目前約 60%的稀土產(chǎn)量在中國，并由國內(nèi)六大稀土集團集中把控，與此同時我國還 實施稀土開采的總量指標控制政策，形成了實質(zhì)性的供給硬約束，隨著國家對稀土 戰(zhàn)略價值的重視程度提升，預(yù)計這種供給約束將只強不弱，中長期來看稀土的供給 端甚至要比鋰鈷還要更優(yōu)異，未來穿越周期的能力或更強。中期看，未來三年稀土鐠釹或?qū)⒂瓉砉┎粦?yīng)求局面。1）未來三年氧化鐠釹需求 CAGR 約 13%。預(yù)

53、計 2021-2023 年稀土鐠釹需求量為 7.6/8.5/9.6 萬噸，其中最主要 的增量來自于新能源車需求（未來三年 CAGR 高達 60%），風電、變頻空調(diào)、3C 等 領(lǐng)域的氧化鐠釹用量 CAGR 也保持在 10%以上。2）未來三年稀土鐠釹供應(yīng) CAGR 約 11%。預(yù)計 2021-2023 年稀土鐠釹供應(yīng)量為 7.6/8.4/9.2 萬噸，其中增量主要來自 于中國稀土指標配額的小幅上調(diào)，海外供給方面，現(xiàn)有大礦基本已滿產(chǎn)，新建礦山 則多在項目早期，短期內(nèi)基本無法貢獻增量。中期看，2021-2023 年稀土鐠釹將分別 短缺 1069/2863/5221 噸，供需格局持續(xù)優(yōu)化。3.鋰：供需矛

54、盾突出，鋰價長?？善?.1. 復(fù)盤 2021 年：鋰價整體上漲三倍，創(chuàng)歷史新高2021 年鋰價漲勢延續(xù)，供需矛盾加劇推動價格創(chuàng)新高。在經(jīng)歷了近 3 年的下跌后， 鋰價自 2020 年中觸底回升并進入持續(xù)上漲階段，2021 年初至今，工碳、氫氧化鋰、 鋰精礦漲幅分別上漲 319%、290%、367%至 20.1 萬元/噸、19.1 萬元/噸、1950 美元 /噸，價格均創(chuàng)歷史新高。價格迅速攀升的核心原因在于需求端新能源產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)超 預(yù)期，而供給端在經(jīng)歷了一輪出清后甚至出現(xiàn)減量，供需矛盾加劇帶推動鋰價持續(xù) 上行。具體來看，今年鋰價走勢又大致可以分為三個階段：1）2021 年 1-3 月為上 漲階段

55、，鋰價平緩上漲。2）4-7 月鋰價進入橫盤階段，出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，碳酸鋰橫 盤，氫氧化鋰和鋰精礦價格緩慢上漲。3）8 月以來為上漲階段，鋰價加速上漲。 HYPERLINK /SH600617.html 上漲階段（2021 年 1 月-2021 年 3 月）：鋰價在 1 月后平緩上漲，價格從 5 萬元/噸 左右攀升至 9 萬元/噸左右。2021Q1 我國新能源車產(chǎn)量達 53.3 萬輛，同比增長 3.2 倍，且 3 月新能源車滲透率達 10.6%，行業(yè)景氣度超預(yù)期。而供給端，由于青海地 區(qū)氣溫降低，導(dǎo)致鹽湖提鋰困難，無法穩(wěn)定放量，供需錯配推動鋰價上漲。橫盤階段（2021 年 4 月-2021 年 7

56、 月）：4-7 月出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情，碳酸鋰價格維持在 9 萬元/噸左右，氫氧化鋰價格從 7.5 萬元/噸左右攀升至 9 萬元左右，鋰精礦價格從 545 美元/噸補漲至 750 美元/噸。一方面 SQM 清庫釋放大量碳酸鋰供給，導(dǎo)致碳酸 鋰價格維持橫盤走勢；另一方面氫氧化鋰由于廠商檢修，供給出現(xiàn)階段性不足，價 格因此而走強。上漲階段（2021 年 8 月至今）：鋰價從 8 月以來開啟加速上漲，價格從 9 萬元/噸左 右攀升至 20 萬元/噸左右。8 月以來，新能源汽車進入傳統(tǒng)旺季，帶動鋰需求大增， 同時 SQM 清庫結(jié)束，多座澳洲礦山退出 南美鹽湖擴產(chǎn)延遲，導(dǎo)致新增供給有限， 難以匹配下游需求的快

57、速擴張，鋰價開啟強勢上漲。3.2. 展望 2022 年：供需不平衡仍是主要矛盾，鋰價有望維持高位展望 2022 年，需要回答的兩個核心問題是：1）經(jīng)歷近一年半的上漲后，鋰價目前 已突破上一輪高點，后續(xù)走勢怎么看？2）本輪鋰牛市會不會像上一輪一樣急漲急跌， 持續(xù)性如何？ 后續(xù)鋰價怎么走？供需矛盾仍難以緩解，2022 年鋰價大概率維持高位。鋰作為 小金屬，金融屬性弱，價格由供需關(guān)系主導(dǎo)：只要供需缺口存在，鋰價就不會回落， 而是維持高位甚至繼續(xù)上行。展望 2022 年，全球鋰供給大約在 70.6 萬噸 LCE，而 即使在中性假設(shè)下，全球鋰需求也有望達 71.3 萬噸 LCE，行業(yè)仍將維持短缺狀態(tài)，

58、將有力支撐價格維持高位。 本輪鋰牛市的景氣度、持續(xù)性相較于上一輪如何？供需結(jié)構(gòu)已大幅優(yōu)化，基本 面更為堅挺，后續(xù)鋰價高位持續(xù)時間或超預(yù)期。需求端：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)向內(nèi)生增長時代，成長性顯著強化。相較于上一輪， 本輪鋰周期需求端已發(fā)生兩個顯著的變化：1）一是需求結(jié)構(gòu)中新能源領(lǐng)域占比 大幅提升，拉動效應(yīng)更為顯著。早期陶瓷玻璃等傳統(tǒng)工業(yè)是鋰行業(yè)最主要的需 求領(lǐng)域（超過 50%），而電動車占比較小，因此即使新能車銷量快速增長能帶來 的需求增量也相對有限。而當前電動車已成為第一大鋰需求領(lǐng)域（2021 年 49%）； 2）二是新能源車汽車產(chǎn)業(yè)鏈已轉(zhuǎn)向內(nèi)生增長驅(qū)動時代，景氣度高且確定性強。 在上一輪鋰周期中

59、電動車需求由中國主導(dǎo)，而我國政策波動擾動行業(yè)景氣。但 當前電動車行業(yè)逐漸實現(xiàn)對補貼“脫敏”，進入到內(nèi)生增長的良性發(fā)展階段。供給端：鋰資源成主要瓶頸，且集中度提升，供給秩序更優(yōu)。上一輪鋰價上漲 的主要原因之一在于我國鋰鹽產(chǎn)量未能匹配上快速放量的鋰礦產(chǎn)量，行業(yè)整體 的“有效供給”不足。而近年來鋰鹽產(chǎn)能已快速擴張，礦山產(chǎn)能在經(jīng)歷了一輪 出清后甚至出現(xiàn)減量，行業(yè)瓶頸轉(zhuǎn)移至資源端。同時，在 2018-2020 年的下行 周期中，行業(yè)內(nèi)收購兼并動作頻繁，大部分鋰資源集中在少數(shù)幾家龍頭手中競 爭格局顯著改善。3.3. 需求：邁向高速擴張時代，三年 CAGR 近 38%3.3.1. 需求結(jié)構(gòu)：新能源車占比最高

60、，儲能鋰電需求有望快速擴張新能車貢獻主要鋰需求，儲能鋰電占比有望持續(xù)提升。1）從需求結(jié)構(gòu)來看，2021 年 新能源車將超越傳統(tǒng)工業(yè)成為鋰需求的第一大來源，占比達 49%；傳統(tǒng)工業(yè)、消費 電子、儲能、小動力分別占比 27%、14%、7%、3%。預(yù)計到 2025 年，新能源車鋰 需求占比將進一步提升至69%，仍占據(jù)主導(dǎo)地位；儲能鋰電占比將迅速提升至12%， 成為鋰需求第二大來源；2）從增量角度來看，新能源車和儲能鋰電將貢獻未來幾年 的主要需求增量。據(jù)我們測算，2022-2025 年新能源車有望貢獻 80%左右的鋰需求 增量，拉動效應(yīng)顯著；儲能鋰電為拉動鋰需求的另一重要力量，預(yù)計未來幾年將貢 獻 1