社會服務(wù)行業(yè)：韓國市內(nèi)店發(fā)展的啟示

1、總體判斷韓國免稅市場規(guī)模持續(xù)十年全球第一，市 內(nèi)免稅店份額超80。市內(nèi)免稅渠道：龍頭公司樂天免稅，業(yè)務(wù) 蒸蒸日上。機場免稅渠道：龍頭公司新羅免稅，積極 拓展海外市場。離島免稅渠道：離島、離境相互區(qū)別，共 同發(fā)展。2提綱一、韓國免稅業(yè)：世界第一，市內(nèi)為主二、樂天免稅：韓國市內(nèi)店龍頭三、新羅免稅：韓國機場店龍頭四、濟州島：離島+離境，打造免稅黃金島五、參照韓國，我國免稅市場測算3投資策略一、韓國免稅業(yè)：世界第一，市內(nèi)為主（一）韓國免稅：起步雖晚，成長迅速（二）多重優(yōu)勢，推動韓國免稅發(fā)展（三）市內(nèi)免稅店占主體，化妝品受全球追捧4韓國免稅發(fā)展迅猛，免稅銷售額世界第一。TFWA（世界免稅品協(xié)會）報告20

2、18年全球免稅銷售額760億美元，其中 韓國172.38億美元，占比22.68%，韓國有兩家公司位列前五，分別是樂天免稅（全球第二）、新羅免稅（全球第 五）。起步雖晚成長迅速。1964年韓國出現(xiàn)免稅店雛形，1967年韓國開設(shè)了第一家機場免稅店，1979年開設(shè)第一家市內(nèi) 免稅店，2008年韓國以全球免稅市場8.7%的份額，超越英國成為了全球第一，此后一直穩(wěn)居免稅行業(yè)全球第一的位 置。（一）韓國免稅：起步雖晚，成長迅速資料來源：KDFA，MoodieDavitt，中信建投證券研究發(fā)展部圖：韓國免稅市場發(fā)展迅猛圖：世界免稅公司營收TOP10韓國占據(jù)兩家資料來源：KDFA，中信建投證券研究發(fā)展部1 ）

3、 萌芽階段（ 1960-1979 ）： 萌芽期長，發(fā)展緩慢。1964年11 月韓國出現(xiàn)免稅店雛形。1967年 KTS在首爾金浦機場開設(shè)了機場免 稅店，主要向美軍和國外旅客出 售免稅品，規(guī)模非常小。（一）韓國免稅：起步雖晚，成長迅速起步雖晚，發(fā)展迅速圖：韓國免稅行業(yè)發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部2）起步階段（1980-1999）：收入增加，開放市內(nèi)。以獲取外匯、增加消費和振興觀光為目的開放市內(nèi)免稅。免稅 店數(shù)量稀少，免稅市場摸索前進。至1997年，亞洲金融危機到來，韓國旅游市場遭受打擊，成長中的免稅業(yè)也遭到 打擊，一些免稅店開始停業(yè)，免稅市場震蕩中前進。本國居民人均限額多次變

4、化。韓國經(jīng)濟水平的增加和人均可支配 收入的上升，韓國本國人出入境增多，帶動韓國免稅消費的增長。（一）韓國免稅：起步雖晚，成長迅速圖：韓國人均GDP在上世紀80年代快速上漲資料來源：KTO、中信建投證券研究發(fā)展部圖：2003-2011年間日本游客增多資料來源：KTO、中信建投證券研究發(fā)展部3）快速發(fā)展階段（2000-2011）：經(jīng)濟恢復(fù)，全球第一。2002年韓國世界杯帶動旅游業(yè)增長，推動免稅銷售額增長，居民的購買限額重回2,000美元/人水平，使得免稅業(yè)蓬勃發(fā)展，并在2008年超越英國，以8.7%的市場份額成為了全球免稅市場份額最大的國家。日本游客+韓國本國居民構(gòu)成此階段韓國免稅的主要消費者。2

5、012年前韓國免稅店消費額中韓國本國居民占據(jù)第一， 而第二大顧客群是日本游客。2003-2011年間，日本赴韓游客數(shù)量從180.25萬人上升至328.91萬人次，復(fù)合增速達 7.81%，此期間內(nèi)，日本游客占韓國境外游客平均比例為37.18%。（一）韓國免稅：起步雖晚，成長迅速圖：2011年韓國免稅份額達到10.4%，全球第一4）持續(xù)發(fā)展階段（2012至今）：蟬聯(lián)第一，中國為主。韓國國內(nèi)大型免稅店實施全球化戰(zhàn)略，開始海外布局。免稅 巨頭新羅、樂天在2013年開始開設(shè)海外分店，之后不斷在東亞、東南亞開設(shè)免稅店，目前已覆蓋香港、澳門、越南、 泰國、印尼、新加坡、日本、關(guān)島。2018年8月樂天免稅收購

6、新西蘭、澳大利亞當?shù)孛舛惖闖R免稅店，開始向澳洲布 局。中國游客成為韓國免稅消費的最主要顧客。（一）韓國免稅：起步雖晚，成長迅速圖：2012-2016年間中國游客增多資料來源：KTO、中信建投證券研究發(fā)展部圖：中國在韓人均免稅消費額高于其他地區(qū)（一）韓國免稅：起步雖晚，成長迅速中國游客成為主力軍4 ） 持續(xù)發(fā)展階段（ 2012 至 今）： 蟬聯(lián)第一，中國為主。 2013年韓國海關(guān)發(fā)布數(shù)據(jù)，中 國游客在韓消費額正式超過韓國 本國游客，是韓國免稅店最大顧 客群。到2018年韓國免稅銷售 額172.38 億美元， 其中外國游 客消費占比73.63%。其中，中 國游客消費額占比超過60%， 從人均消費

7、來看，2015年中國 在韓國免稅店的人均消費為 12,601 元， 遠超于其他地區(qū)的 人均消費。從2010年之后整個 趨勢來看，中國赴韓游客增速和 韓國免稅市場規(guī)模增速具有相似 的趨勢，拐點相同。資料來源：KDFA、中信建投證券研究發(fā)展部圖：境外游客在韓免稅消費額顯著高于韓國居民 圖：2017年中國游客消費占韓國境外免稅規(guī)模圖：中赴韓游客增速和韓國免稅規(guī)模增速趨勢相同（二）多重優(yōu)勢，推動韓國免稅發(fā)展地理優(yōu)惠+寬松簽證，吸引中國簽證政策寬松，辦理便捷。韓國 的簽證政策較為寬松，2002年 濟州島正式施行免簽制度。一般 簽證辦理費用僅260人民幣，加 急費用為390元，相比于美國簽 證（ 160

8、美元， 約1089 元）、 歐洲簽證（60歐元，約475元） 要更便宜。中韓距離較近，成本相對于其他 購物圣地具有較大優(yōu)勢。中韓航 線共有87條，共有22家航空公 司在中韓航線上運行，中國游客 去往韓國的單程票價可以控制在 2000 元內(nèi)；酒店每晚成本在 200-600元浮動?？傎M用可控制 在3360元左右，中國游客選擇 韓國可以節(jié)省較多成本。資料來源：攜程、KDFA、中信建投證券研究發(fā)展部圖：中國國人境外消費額逐步增長圖：中國國人境外消費額全球第一（2016）圖：去韓國的機票可以控制在2000元內(nèi) 圖：韓國對中國旅客來說出境購物成本低（二）多重優(yōu)勢，推動韓國免稅發(fā)展產(chǎn)品品類齊全，品牌全覆蓋。

9、在韓國，一共有29家離境免稅店、25家市內(nèi)免稅店、4家離島免稅店，產(chǎn)品涵蓋化妝品、配飾等所有品類。韓國免稅店種類繁多，品牌多樣。以樂天和新羅為例，樂天免稅店中涵蓋911個品牌；新羅擁有超500種世界頂級 美妝品牌，共計超1,300個品牌。樂天、新羅、新世界三家免稅店擁有全球奢侈品全品牌。免稅店與各品牌長期深度合作。以樂天為例，2018年七月樂天免稅店將開展自由行貴賓滿額贈送代金卡、腕表及 珠寶品牌優(yōu)惠等活動，并在各個分店都設(shè)有優(yōu)惠活動，刺激消費者增加免稅消費。資料來源：韓國濟州島離島免稅政策實施情況，JDC官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部圖：免稅店產(chǎn)品種類繁多圖：樂天、新羅、新世界7月部分活動表1

10、：各免稅店明星產(chǎn)品價格低于官網(wǎng)價格（二）多重優(yōu)勢，推動韓國免稅發(fā)展合作構(gòu)筑優(yōu)勢韓國免稅商品價格優(yōu)勢明顯。 通過對比免稅店的明星產(chǎn)品價 格與其在官網(wǎng)售賣的價格，我 們發(fā)現(xiàn)平均來看免稅店價格要 比官網(wǎng)價格便宜5%-30%， 具 有價格優(yōu)勢。資料來源：韓國免稅店官網(wǎng)，各品牌官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部雪花秀滋盈肌本潤顏水乳2件套裝620.6284035.35%后拱辰享氣韻生潤顏系列禮盒6件套907.06122034.5%SK-II肌因光蘊環(huán)采鉆白精 華露(50ml1282.16154020.11%華露(100ml)資生堂ANESSA(90ml)225.062354.42%CPB隔離霜（30ml）40

11、9.265058.85%紀梵希四色散粉416.0255032.21%TOM FORD口紅3413502.94%喬治阿瑪尼口紅226.7731036.7%蘭芝雪紗絲柔修顏隔離霜(30ml)17724538.42%祖馬龍倫敦香水（30ml）497.8660020.52%寶格麗男士POURHOMME（50ml)422.8462547.81%蒂芙尼EAU DE PARFUM（50ml）627.4493048.22%FINDKAPOORPINGO BAG 20 BASIC LINE SET單肩包668.3686529.42%DW CLASSIC CUFF RG SMALL 手鐲343.7249042.5

12、6%CANONEOS 80D BODY數(shù)碼相機5101.36659929.36%REFA CARAT RAY1807.319507.9%OREO MINI 2965.37128032.59%種類產(chǎn)品免稅店價格（元）官網(wǎng)價格（元）官網(wǎng)價格增幅護膚彩妝香水首飾/包電子（三）市內(nèi)免稅店占主體，化妝品受全球追捧渠道份額：市內(nèi)免稅店占主體。韓國免稅產(chǎn)品主要通過三種渠道進行銷售，包括：市內(nèi)免稅店，機場（港口）等離 境免稅店以及濟州島離島指定店，其中市內(nèi)免稅店份額超過80%。截至2019年3月，韓國共有25家市內(nèi)免稅店鋪， 29家機場（港口）離境免稅店鋪，4家離島指定免稅店。以2019年3月的數(shù)據(jù)，當月韓國

13、市內(nèi)免稅店銷售金額達 16.26億美元，占總比的84.78%。資料來源：KDFA、中信建投證券研究發(fā)展部圖：韓國市內(nèi)免稅店分布圖：韓國市內(nèi)免稅店銷售占比達84.78%（三）市內(nèi)免稅店占主體，化妝品受全球追捧品類份額：化妝品最受歡迎?；瘖y品是韓國免稅產(chǎn)品中最受歡迎的，在2017年的總銷售額中占比達52%。從近三年 的數(shù)據(jù)來看，化妝品銷售額在韓國免稅品銷售額排名第一，占比從46%上升至52%，份額比第二名箱包高出40個百 分點。免稅店經(jīng)營的化妝品包括韓國本國產(chǎn)品和海外品牌，海外品牌占比達59%，韓妝本土品牌銷售額主要歸屬于 兩家公司AMOREPACIFIC和LG生活健康，占總銷售額比重達到20%，

14、其產(chǎn)品在普通品牌到頂尖品牌都有分布，深受 女性游客歡迎。資料來源：樂天、新羅、新世界網(wǎng)上免稅店，各品牌官網(wǎng)、中信建投證券研究發(fā)展部圖：免稅店內(nèi)備受喜愛的韓國本土品牌圖：化妝品在韓國免稅品占比達到52%圖：韓國免稅化妝品銷售額中國際品牌占59%投資策略二、樂天免稅：韓國市內(nèi)店龍頭（一）市內(nèi)免稅政策向好（二）樂天免稅：發(fā)展較快，布局東南亞（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長（四）財務(wù)分析：2018年營業(yè)收入大增16（一）市內(nèi)免稅政策向好免稅政策開始重新構(gòu)思，大型免稅店迎來機遇。2013年市內(nèi)免稅牌照經(jīng)營時間由10年減少至5年；2015年市內(nèi)免 稅牌照由自動續(xù)約變更為公開招標。免稅限額逐步提高

15、。韓國對本國居民離境免稅限額方面做出調(diào)整，該數(shù)值已由開放市內(nèi)免稅店初期的500美元/人上 升至3,000美元/人，入境時韓國居民每人免稅限額為600美元。表：韓國近十年免稅政策變化圖：韓國免稅牌照增多至27家時間政策方向性改變2007為增加外匯，Promulgation of Bonded Store Operations修訂案中規(guī)定，不論是新設(shè)免稅店還是已有的免稅店，只有外國人占總顧客數(shù)的一半以及上（或外國人消費額占免稅店及以上）的店鋪才能繼續(xù)運營。2012稅店如：樂天、新羅等不能開設(shè)新店。并頒發(fā)十個中小免稅店牌照。2013市內(nèi)免稅牌照經(jīng)營時間由 10 年減少至 5 年2015市內(nèi)免稅牌照由

16、自動續(xù)約變更為公開招標2016鼓勵中小免稅店限制大型免稅店政策引起思考，中小免稅店缺乏足夠的經(jīng)驗、資源和規(guī)模來應(yīng)對復(fù)雜的國際免稅市場免稅系統(tǒng)改進組組長公開發(fā)言：許可證期限將延續(xù)以前的五年時間，但企業(yè)集團可以進行資格續(xù)約（再延長五年），達為維持市場秩序，抵制壟斷，韓國關(guān)稅廳公布，只有中小規(guī)模的免稅店（SME）可以申請新的市內(nèi)免稅店牌照，大型免2018到十年；中小企業(yè)可以進行兩次續(xù)約，最長達 15 年的期限。資料來源：中信建投證券研究發(fā)展部（一）市內(nèi)免稅政策向好免稅限額逐步提高。韓國對本國居民離境免稅限額方面做出調(diào)整，該數(shù)值已由開放市內(nèi)免稅店初期的500美元/人上 升至3,000美元/人，入境時韓

17、國居民每人免稅限額為600美元；對外國人來說，出境時無購買限額，入境時限額 600美元，政策較為寬松。資料來源：中信建投證券研究發(fā)展部表：韓國本國居民離境免稅額限額逐步提高（一）市內(nèi)免稅政策向好在韓國市內(nèi)免稅店流程清晰，結(jié)算方式多樣，十分方便。在韓國市內(nèi)店購物時直接出示護照和登機牌，就可以直接購買，韓國本國品牌可以當場提貨使用，國際品牌商家提供交換券，然后顧客于出境前在機場或港口親自提貨。出 境前兩天都可以辦理退換貨，如果離境后要交換退貨需根據(jù)海關(guān)規(guī)定進行：若交換退貨總額超過$600時，需在海外 通過EMS郵寄申請，或者攜帶回韓國，在出境處將商品交給韓國海關(guān)可進行交換退貨，交換退貨總額不超過$

18、600, 可免海外國際郵寄和攜帶送到韓國海關(guān)，直接可以進行交換退貨。結(jié)算方式可選擇支付寶、微信、銀聯(lián)（信用卡）、 境外信用卡等支付方式，十分方便。資料來源：中信建投證券研究發(fā)展部圖：市內(nèi)免稅店購物具體流程（二）樂天免稅：發(fā)展較快，布局東南亞樂天免稅成立于1980年，隨著韓國免稅政策的放寬，其規(guī)模不斷擴大。經(jīng)過38年的經(jīng)營，目前有805名員工，旗 下有9家國內(nèi)分店，6家國際分店，規(guī)模仍在繼續(xù)擴大。樂天2018年免稅營收韓國第一、世界第二。樂天共有14家國內(nèi)外分店，借助其已有的規(guī)模、經(jīng)營經(jīng)驗、品牌渠道 和固定顧客，樂天2018年樂天免稅實現(xiàn)營收7.5萬億韓元，同比增長37.6%，占整個韓國免稅市場

19、的37%，是韓國 免稅龍頭（2017年占比40%），在世界排名上，僅次于DUFRY，營收排在第二位。資料來源：MoodieDavitt，中信建投證券研究發(fā)展部圖：樂天免稅店發(fā)展歷程圖：樂天營收占韓國免稅總營收39.82%（二）樂天免稅：發(fā)展較快，布局東南亞業(yè)務(wù)版圖：國內(nèi)+全球目前，樂天免稅店共有8家 國內(nèi)免稅店，6家境外免稅 店。2018年樂天因高昂租 金退出仁川機場T1 （還保 留煙酒專柜），現(xiàn)在樂天有 3家機場店、5家市內(nèi)店， 是目前分店數(shù)量最多的免稅 店。內(nèi)外因交織，全球化戰(zhàn)略。 2012年韓國仁川等13個省 的新免稅牌照只頒給中小企 業(yè)（SME），2017年樂天 通過與越南當?shù)仄髽I(yè)建立

20、合 資企業(yè)方式獲得越南峴港經(jīng) 營權(quán)；樂天2017年在曼谷 成功開設(shè)市內(nèi)免稅店； 2018年8月樂天成功收購澳 大利亞和新西蘭的JR免稅 店。資料來源：樂天免稅店官網(wǎng)，百度地圖、中信建投證券研究發(fā)展部圖：樂天國內(nèi)免稅店主要分布在首爾表：樂天海外分店主要以機場店為主圖：樂天免稅店6家海外分店主要分布在東南亞（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長從客單價和客流量來看，樂天免稅均有值得借鑒的成功經(jīng)驗。樂天免稅店的銷售收入取決與客單價和客流量，客流 量取決于銷售場景、網(wǎng)店、韓流文化，而客單價取決于價格、品類和品質(zhì)。在這些方面樂天免稅店都有其經(jīng)營的優(yōu) 勢，值得我們學(xué)習(xí)。資料來源：中信建投證券研究發(fā)展部

21、圖：樂天多重優(yōu)勢提升客流量和客單價分店名地址是否屬于樂天集團地產(chǎn)資源明洞總店首爾市中區(qū)小公洞 1 號樂天百貨店明洞總店 912 樓屬于世界塔店首爾市松坡區(qū)新川洞 29 號樂天世界大廈 Mall 8,9 樓屬于COEX 店爾市江南區(qū)三成洞 159 號 COEX 洲際酒店 B1-B2不屬于釜山店釜山廣域市釜山鎮(zhèn)區(qū)釜田洞 503-15 樂天百貨店釜山店 7-8 樓屬于濟州店濟州特別自治道濟州市道令路 83 樂天酒店 1-3 層屬于（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長線下：地段+環(huán)境+服務(wù)地段：依托樂天集團的地產(chǎn) 優(yōu)勢，樂天可以以較低的成 本獲取城市較好的地段。樂 天免稅店在韓國的5家市內(nèi) 免稅

22、店中4家位于樂天百貨 或者樂天酒店大廈內(nèi)，都處 于城市的中心地帶，緊鄰地 鐵、公交站點，交通便捷， 客流量大。以樂天明洞總店為例，其位 于首爾的中心位置，交通便 捷，具有200多個車位，交 通便利；臨近南大門市場、 景福宮、南山和梨泰院等觀 光名勝，客流量大。資料來源：樂天免稅店官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部圖：樂天免稅明洞總店位置優(yōu)越表：樂天市內(nèi)免稅店分布圖：樂天免稅明洞總店交通便捷資料來源：樂天2免稅店官網(wǎng)、中信建投證券研究發(fā)展部門店：店面空間寬敞，購物環(huán)境優(yōu)越。樂天分店的占地面積不低于900平方米（2018樂天逐漸退出仁川機場T1，僅保 留煙酒專柜），環(huán)境較好。以明洞店為例，其購物空間分為

23、韓國特產(chǎn)販賣部和9、10樓的名牌專柜，共有30多個精品 店，超500個品牌，滿足不同顧客需求，店面裝修簡約時尚，購物環(huán)境較好。人員：開設(shè)樂天人才開發(fā)院，服務(wù)質(zhì)量絕佳。樂天人才開發(fā)院針對全體員工開設(shè)分級培訓(xùn)、職務(wù)與職能培訓(xùn)、核心人 才培訓(xùn)、全球化培訓(xùn)、子公司支援培訓(xùn)等課程，并提供外語在內(nèi)的多種形式的網(wǎng)上培訓(xùn)課程，隨時隨地都可以進行學(xué) 習(xí)。樂天免稅店員衣著得體，大部分員工會說中、英、韓三國語言，對產(chǎn)品十分了解，能為大部分旅客提供絕佳服務(wù)。（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長圖：樂天免稅明洞總店10、11層品牌分布圖：樂天免稅明洞總店購物環(huán)境好圖：樂天免稅店網(wǎng)上訂購流程資料來源：樂天2017年

24、報、中信建投證券研究發(fā)展部線上作為補充，為顧客提供便捷服務(wù)，延長了顧客隱形購物時間。樂天網(wǎng)上免稅店可以為顧客提供預(yù)覽、訂購、咨詢 等服務(wù)，網(wǎng)上免稅店涵蓋免稅店超900品牌的產(chǎn)品（不含煙酒），顧客可以在確定出境后，在網(wǎng)上免稅店查詢商品，并 提供有效的護照和出入境信息，進行訂購，然后在出入韓國后進行提貨，非常便捷，此外在網(wǎng)上免稅店還可享受會員 特價，積分換購以及客服咨詢等服務(wù)。（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長品牌齊全，價格優(yōu)勢明顯樂天價格優(yōu)勢明顯。對比歐 美國家免稅店，韓國免稅店 價格相對低廉，對比韓國其 他免稅店，樂天品類繁多。 種類齊全，價格

25、又相對低廉， 單個顧客在樂天免稅店的消 費會比較多。國際品牌：樂天具有先發(fā)優(yōu) 勢，各國際品牌供應(yīng)齊全。 樂天與三大品牌合作歷史悠 久；此外，因國際一線品牌 的渠道管控嚴格，只愿意進 駐樂天和新羅這樣的免稅店 龍頭，具有壟斷優(yōu)勢本土品牌：樂天具有規(guī)模優(yōu)勢，和品牌商關(guān)系密切。資料來源：樂天免稅店官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部圖：樂天免稅店門庭若市表：韓國免稅品相對便宜產(chǎn)品韓國新加坡美國法國泰國雅詩蘭黛特潤修護肌透精華露 50ml650699713805811嬌韻詩雙粹賦活精華露 50ml745773840769802SK-II 小燈泡 50ml109411261800/1266蘭蔻新精華肌底液 10

26、0ml10541073106011931266科顏氏高保濕霜 125ml211224234251274煙（比原產(chǎn)國便宜多少個百分比）0.40.30.3/0.2（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長利用韓流，明星宣傳韓流影響，赴韓中青年增多， 并逐漸成為免稅消費主力。 2017 年全球赴韓人數(shù)約 1,233.9 萬人次， 其中21- 30歲游客324.6萬人次，占 比為26.31%；以新羅2016 年首爾店數(shù)據(jù)為例，2016 年銷售額中21-30歲人群購 買金額占比達35.9%，中青 年是目前韓國免稅消費主力。面對“韓流”，樂天免稅最 早進行明星宣傳法。樂天免 稅店2017年聘請了共9組明

27、星，一共25位明星進行代 言，并且將活動宣傳與明星 代言結(jié)合起來，進一步觸發(fā)粉絲購買欲望。資料來源：樂天免稅店官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部圖：樂天免稅代言人家族圖：樂天免稅明星推廣活動圖：赴韓旅游人群中20-40歲占比達48.61%圖：免稅購物人群中20-40歲中占比超70%（新羅）（三）客單價+客流量雙升，助力樂天免稅增長利用韓流，明星宣傳星光大道：粉絲必去，帶動 消費。星光大道是指以樂天 免稅店的明星代言人為主題 的娛樂空間，自2009年建 成以來，累計游客達1,500萬人次，在7家分店都有分 布。樂天演唱會：擴撒影響，增 加消費動力。樂天家族演唱 會自2006年開辦以來，已 舉行過25屆

28、， 吸引較多觀眾參與，增加樂天品牌知名 度，同時樂天會有較多購物 換票活動，直接增加銷售額。宣傳片、雜志等：點擊較高， 帶動對樂天免稅的關(guān)注度提 升。資料來源：樂天免稅店官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部圖：樂天免稅星光大道表：樂天2018家族演唱會購物送票活動圖：樂天免稅星光大道許愿墻資料來源：樂天2018年報、中信建投證券研究發(fā)展部受中國游客復(fù)蘇影響，2018營收大增。2018年樂天免稅店實現(xiàn)營收7.5萬億韓元（約63.62億美元），同比大增37%（ 2017年受薩德事件影響，同比下降0.02%），占整個樂天酒店總營收的82.32%，占整個韓國免稅市場36.9%，是韓國營收最高的免稅店，在世界上

29、僅次于Dufry。從渠道方面來看，樂天免稅店主要渠道為市內(nèi)免稅店。2017年市內(nèi)免稅店營收3.44萬億韓元（約30.43億美元），占總 營收64%。（四）財務(wù)分析：2018年營業(yè)收入大增圖：樂天的2018年營收大增圖：市內(nèi)免稅店營收占樂天免稅店營收63.08%圖：2018全球赴韓人次復(fù)蘇資料來源：KTO、中信建投證券研究發(fā)展部從分店銷售來看，首爾明洞總店占比過半。2018年，樂天旗下首爾明洞總店作為樂天免稅店面積最大、開設(shè)時間最久、 品牌最齊全的分店，其銷售額達到4萬億韓元（約35億美元，244億人民幣），占樂天整體免稅銷售的53.3%，占韓國 總體免稅市場份額的20.3%。（四）財務(wù)分析：2

30、018年營業(yè)收入大增圖：2018年下半年薩德事件影響逐漸消除投資策略三、新羅免稅：韓國機場店龍頭（一）機場免稅：享受機場客流，承擔較高費 用（二）新羅公司：韓國機場龍頭，向海外擴張（三）網(wǎng)店APP+會員營銷服務(wù)，推動新羅營收 增長31（一）機場免稅：享受機場客流，承擔較高費用機場渠道為韓國最早的免稅店 場景。2018年樂天、新羅、新 世界、SM免稅店、恩塔斯等免 稅店都有機場免稅店，韓國仁川、金浦、金海、濟州、務(wù)安、 清州、襄陽、大邱這8家機場都 開設(shè)有免稅店。機場免稅以公開招標為主，免 稅店承擔較高的特許經(jīng)營費用。以仁川機場為例，目前采用的 是MAG制度. 機場的特許經(jīng)營 費用一般較高，樂天

31、需要為其 在仁川機場T1的四個區(qū)域每年 支付超5,000億韓元，新羅需要 為其三個區(qū)域每年支付2,600億 韓元，特許經(jīng)營費占到營業(yè)收 入的4060%，費用高昂。圖：樂天仁川機場店特許經(jīng)營費高昂表：韓國8大機場國際航線客流及機場免稅店資料來源：MoodieDavitt，中信建投證券研究發(fā)展部圖：仁川機場棉樹店特許經(jīng)營費收入占營收40%（一）機場免稅：享受機場客流，承擔較高費用機場為免稅店帶來國際航線客 流，同時也增加了其費用。機 場店的費用和收入與其他類型 免稅店不同，其在流程中加入 了“機場”這一場景，為機場 免稅店帶來了“特許經(jīng)營權(quán)費 用”和“國際航線乘客”，相 應(yīng)的收入影響因素多了機場的

32、 國際航線流量，總的來說，機 場免稅店的銷售收入取決于下 圖因素。圖：機場免稅店分析思路資料來源：中信建投證券研究發(fā)展部發(fā)展歷程：機場龍頭，蓬勃發(fā)展：前期內(nèi)生增長，后期以機場店為主向外擴張。新羅免稅店成立于1986年，最初以市內(nèi)店為主，前期開分店較少， 以內(nèi)生增長為主，在2001年新羅在仁川機場的招標失敗后，公司也沒有進行外延擴展，但自2008年公司中標仁川 機場店之后開始在機場店擴張，2011年開始布局全球。（二）新羅公司：韓國機場龍頭，向海外擴張表：公司北京校區(qū)培訓(xùn)合格率高資料來源：新羅免稅店官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部發(fā)展歷程：機場龍頭，蓬勃發(fā)展：受益于亞洲市場回暖，2018營收利潤大幅

33、增長。受益于亞洲板塊回暖，2018年新羅免稅實現(xiàn)營收283.4億（單位： 人民幣），同比增長35%，實現(xiàn)營業(yè)利潤12.5億，同比大增188%；機場免稅店營收占比超40%，當之無愧的韓國機場店龍頭。以2018年Q2數(shù)據(jù)來看，新羅實現(xiàn)營收15,049億韓元（約9.86億美元），其中機場店實現(xiàn)營收4,417億韓元（約4.129億美元），占比為41.87%。這一比例遠超于樂天 機場店占比（21.71%）和韓國整體規(guī)模中機場店占比（16.24%）。（二）新羅公司：韓國機場龍頭，向海外擴張資料來源：KTO、新羅免稅店官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部圖：新羅機場免稅店營收占比為41.87%圖：新羅機場店營收占比

34、遠超樂天及韓國整體情況業(yè)務(wù)版圖：國內(nèi)+國外雙向發(fā)展，國內(nèi)精益求精，國外鋪設(shè)店鋪。新羅目前擁有十家分店，其中國內(nèi)5家，國外5家，從2018年營收數(shù)據(jù)來看，公司國內(nèi)營收226.2億 元，占總營收的78.9%，海外實 現(xiàn)營收59.8億元，占比21.1%國內(nèi)持續(xù)發(fā)展，擁有世界最大的 城市中心型免稅店。在國內(nèi)有5家 分店，其中兩家機場店、3家市內(nèi) 店，從分店來看：首爾店成立時 間最早，2017實現(xiàn)營收19億美元 其次是HDC新羅店，去年實現(xiàn)營 收 7.38 億 美 元 ， 同 比 上 升 113.54%，增速驚人。（二）新羅公司：韓國機場龍頭，向海外擴張圖：新羅分店布局圖：新羅國內(nèi)免稅店營收占比78.9

35、%(2018) 表：新羅國內(nèi)分店以市內(nèi)店為主資料來源：新羅點水電官網(wǎng)、中信建投證券研究發(fā)展部業(yè)務(wù)版圖：國內(nèi)+國外雙向發(fā)展坪效較高，總店經(jīng)營收益好，其余店提升空間較大。從新羅國內(nèi) 店鋪的數(shù)據(jù)來看，首爾總店的坪 效 最 高 ， 2017 年 達 到 了 873,502.4美元/坪，第二名為仁 川機場店，達到了490,592.3美元/坪，HDC新羅的新羅Ipark店的 坪效僅為381,485美元/坪，具有 較大的上升空間和發(fā)展?jié)摿?。國際擴展初見成果，將迎來銷售 額增長。2018年隨著各大海外免 稅店持續(xù)運營，公司海外營收占 比上升4個百分點至21.1%。（二）新羅公司：韓國機場龍頭，向海外擴張表：新

36、羅海外分店以機場店為主圖：新羅首爾店營收占比49.87%(2017)資料來源：新羅點水電官網(wǎng)、中信建投證券研究發(fā)展部圖：新羅首爾店營收占比49.87%(2017)網(wǎng)店+APP，為消費者提供便捷、全面購物服務(wù)：應(yīng)對占比最大的青年顧客的手機依賴現(xiàn)象，新羅網(wǎng)上免稅店和移動端APP提供從準備購物到退換貨一系列最詳細 指南，為消費者提供最大便捷，增加顧客隱形購物時間。（三）網(wǎng)店APP+會員營銷服務(wù)，推動新羅營收增長圖：新羅提供最豐富、全面的購物指南資料來源：新羅網(wǎng)上免稅店、中信建投證券研究發(fā)展部圖：新羅網(wǎng)上會員精品會員服務(wù)，多重促銷手段。會員享有不同程度折扣，以折扣促消費。新羅免稅店會員可以享受最高8折

37、優(yōu)惠，打車去新羅免稅店車費報銷，以及頂樓庭院的咖啡和休閑等服務(wù)。明星代言，多種營銷，促進銷售增長。新羅目前邀請了宋慧喬、李光洙、HIGHLIGHT、RED VELVET、 SHINEE等作為代言人，還有中國明星ANGELABABY、借助明星力量，帶動粉絲消費。資料來源：國家統(tǒng)計局、中信建投證券研究發(fā)展部（三）網(wǎng)店APP+會員營銷服務(wù)，推動新羅營收增長圖：新羅活動投資策略四、濟州島：離島+離境，打造免稅黃金島（一）離島免稅：限額較小，國企運營（二）濟州島離境免稅：限額較高，民企運營40濟州島免稅政策分為離島免稅和離境免稅，遵循不一樣的政策。韓國濟州島地處中、日、韓三國海上交通要處，濟州 島免稅政

38、策分為離島免稅和離境免稅，離境免稅是濟州島上最早的免稅店，新羅于1989年在濟州島設(shè)立第一個市內(nèi) 的離境免稅店，濟州島于2002年開放離島政策，現(xiàn)在濟州島的離島免稅由兩家國營企業(yè)JTO經(jīng)營。免簽政策+優(yōu)惠成本，推動中國赴濟州島旅游人次不斷增加。自2008年3月起，濟州開始對持中國護照的游客實行免 簽證政策，出境時只需出示有效護照以及有效的往返機票即可，可在濟州島停留30天，免簽政策+優(yōu)惠成本，推動中 國赴濟州島旅游人次不斷增加，從而帶動免稅增長。離島、離境相互區(qū)別，共同發(fā)展圖：濟州島免稅店分布資料來源：百度地圖、中信建投證券研究發(fā)展部。離島免稅政策：開放較晚，限額 較小。早期只開設(shè)了機場和港口

39、 離島免稅，2009年開放了市內(nèi)離 島免稅。離島免稅政策在銷售對 象、免稅限額、免稅品類等方面 有特殊的規(guī)定，并多次放寬限制離島免稅消費群體以本國居民為 主，客單價提升明顯。從歷史數(shù) 據(jù)來看，JDC免稅店2003年實現(xiàn)銷售額8,300萬美元，購物顧客達 124萬人次，其中98.6%為國內(nèi)游 客，2010年JTO實現(xiàn)零售額0.3億 美元國內(nèi)消費占比超98%，離島 免稅對韓國本國人消費具有促進 作用。濟州島離島免稅由兩家國有企業(yè)JDC、JTO負責(zé)運營。（一）離島免稅：限額較小，國企運營離島政策+消費群體+國企運營表：濟州島免稅政策趨于寬松圖：離島免稅客單價上升了11.54倍圖：離島購物人及金額本國

40、人占比均超98%資料來源：KDFA、中信建投證券研究發(fā)展部（二）濟州島離境免稅：限額較高，民企運營濟州島于1989年有第一家免稅店，發(fā)展較早，政策限制較少。在濟州島離境免稅店購買免稅品限制較少，每人每年購物額度為3,000美元，全年不限次數(shù)，政策限制較少。消費群體：外國游客占銷售額比重超過99%。離境免稅消費群體以外國游客為主，占比超過99%，國外游客客單價 是國內(nèi)游客的十倍。在銷售金額方面，濟州島免稅數(shù)據(jù)1.80億美元，其中外國人消費1.80億美元，占比為99.9%。 國內(nèi)消費0.01萬美元，占比僅為0.01%。資料來源：中國海關(guān)總署，中信建投證券研究發(fā)展部圖：濟州島離境政策較為寬松圖：離境

41、銷售額外國游客消費占比超99%（2019.03）圖：2017新羅濟州島市內(nèi)店占新羅免稅總營收13.44%目前濟州島的離境免稅店主要是由民企運營，只有兩家店新羅和樂天在濟州島上運營。新羅最早 1989年就開始在濟州島建立市內(nèi)免稅店，2017年新羅濟州市內(nèi)店實現(xiàn)營收5.12億美元，占新羅免稅 營收的13.44%，2017年還獲得了濟州機場10年的經(jīng)營權(quán);樂天于2000年在濟州島設(shè)立市內(nèi)免稅店， 2016年銷售額達到4.17億美元左右，占整個樂天免稅營收比重的8.18%，是樂天營收排名第三的國內(nèi) 分店。資料來源：KDFA、中信建投證券研究發(fā)展部（二）濟州島離境免稅：限額較高，民企運營圖：2016樂天

42、濟州島市內(nèi)店占樂天免稅總營收8.18%（三）濟州島離境免稅：限額較高，民企運營政策對比：離境免稅政策較為寬松。通過將離島免稅的政策和離境免稅政策進行對比，可以發(fā)現(xiàn)，離境免稅店的限 額較大，政策較為寬松。資料來源：韓國濟州島離島免稅政策實施情況，JDC官網(wǎng)，中信建投證券研究發(fā)展部表：相比于離島免稅，離境免稅較為寬松營業(yè)對比：離境免稅營業(yè)能力強于離島免稅。因限額差異，離境免稅在濟州島免稅銷售額、客單價遠超于離島免稅。 以最新的2019年3月數(shù)據(jù)來看，濟州島總免稅銷售額為2.20億美元，其中離島免稅銷售額為0.39億美元，占比為 17.7%；離境免稅銷售額為1.80億美元，占比為82.3%；從購買人

43、數(shù)來看，離島免稅購買人數(shù)49.54萬人（客單價：78.7美元），而離境免稅店的購物人次為13.83萬人次（客單價：1301.5美元），大幅小于離島免稅購買人數(shù)。（三）濟州島離境免稅：限額較高，民企運營圖：離境免稅銷售金額占比超70%（201903 ）圖：離境免稅客單價是離島免稅的十倍以上（201903）資料來源：KDFA、中信建投證券研究發(fā)展部投資策略五、參照韓國，我國免稅市場測算（一）現(xiàn)階段：我國市內(nèi)免稅市場潛力（二）京滬市內(nèi)免稅規(guī)模測算（三）遠期測算：國內(nèi)免稅市場預(yù)期規(guī)模47免稅政策對市內(nèi)免稅店發(fā)展至關(guān)重要。我國免稅政策相對韓國來說比較嚴格，我國市內(nèi)店每人最高消費16,000元，機場店最高消費8,000元，相對于韓國對國人3,000美元、國外人不限額。大型免稅店對國家免稅行業(yè)發(fā)展至關(guān)重要。韓國在2012年為避免壟斷而大力發(fā)展中小免稅店，硬性規(guī)定 在仁川等13個省份只能向中小免稅店發(fā)放免稅牌照，韓國免稅份額絕大部分仍是由大型免稅店貢獻。利用文化軟實力，推動免稅業(yè)發(fā)展。韓國為促進免稅品的銷售增長，大力利用“韓流”文化，邀請明星 宣傳，帶動粉絲消費。深耕國內(nèi)的同時，積極布局全球。韓國免稅發(fā)展對我