股權(quán)激勵(lì)文獻(xiàn)綜述

1、股權(quán)激勵(lì)文獻(xiàn)綜述股權(quán)激勵(lì)效果文獻(xiàn)綜述摘要從2021年11月證監(jiān)會(huì)研究起草上市公司股權(quán)激勵(lì)規(guī)范意見（試行）開始，我 國上市公司對(duì)于管理者的股權(quán)激勵(lì)得到了極大的發(fā)展。文章在此基礎(chǔ)上對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果的 相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了綜述。一、引言公司治理一直是各國學(xué)者研究的重點(diǎn)，而公司治理結(jié)構(gòu)當(dāng)中一個(gè)重要的而且經(jīng)常引起 爭論的因素就是股權(quán)激勵(lì)效果。股權(quán)激勵(lì)是一種通過給予企業(yè)管理者公司股權(quán)的形式來授 予他們一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)， 從而勤勉盡責(zé)地為公司的長期發(fā)展服務(wù)的一種激勵(lì)方法。由于公司股權(quán)日益分散和管理技 術(shù)日益復(fù)雜，造成所有者和管理者分離，于是為了合理地激勵(lì)公司管理

2、人員，使其目標(biāo)與 公司股東目標(biāo)相一致，世界各國的公司紛紛推行股票期權(quán)等形式的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。隨著股 權(quán)激勵(lì)方式廣泛采用，其隱藏的一些問題也暴露出來，甚至是其效果是否能真正達(dá)到激勵(lì) 受到了懷疑，以至于其激勵(lì)管理層勤勉盡責(zé)的作用都遭到了質(zhì)疑。二、股權(quán)激勵(lì)的理論基礎(chǔ)（一）委托代理理論Micherl Jensen和Willam.H.Meekling提出的委托代理理論，其實(shí)就是一個(gè)團(tuán)體或者 一個(gè)人委托另一個(gè)團(tuán)體或另一個(gè)人來完成某些事項(xiàng)。通過委托代理，就使所有權(quán)和控制權(quán) 之間發(fā)生了分離，兩權(quán)的分離之后卻引發(fā)了許多問題，分離之后由于委托者的所有權(quán)與代 理人的管理者之間利益的不一致所導(dǎo)致的問題。從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度來看

3、，股權(quán)激勵(lì)是一個(gè)由于 信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的委托代理問題，其所要解決的問題就是如何指定一個(gè)激勵(lì)合同，使代 理人能夠按照委托者的利益而選擇行動(dòng)，達(dá)到代理人與委托者之間利益的一致。（二）人力資本理論20世紀(jì)60年代興起了人力資本理論。人力資本依附于每個(gè)勞動(dòng)者身上，通過對(duì)勞動(dòng) 者的體力、智慧和技能所構(gòu)成的資本進(jìn)行投資。企業(yè)逐漸被看成是物質(zhì)資本和人力資本的 有機(jī)結(jié)合的產(chǎn)物，物質(zhì)資本缺乏主動(dòng)性，只能轉(zhuǎn)移價(jià)值而無法創(chuàng)造價(jià)值，人力資本則有運(yùn)作物質(zhì)資本的能力和智慧，在運(yùn)作物質(zhì)資本的同時(shí) 創(chuàng)造價(jià)值，從而促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的上升。（三）企業(yè)契約理論企業(yè)契約理論是由科斯于1937年提出的，至今為止已成為現(xiàn)代西方理論的主流，對(duì)

4、 我國企業(yè)的改革與發(fā)展也起到了重要的作用。企業(yè)契約理論認(rèn)為企業(yè)是各種契約的整合， 而它是基于現(xiàn)在及一定條件之上的。在企業(yè)的發(fā)展中，企業(yè)的股東與經(jīng)營者之間指定了一 定條件的契約，但由于未來事態(tài)發(fā)展的不穩(wěn)定性，為了追求自身利益最大化的管理者與同 樣為了追求企業(yè)利益最大化的股東之間就會(huì)產(chǎn)生一些因利益分配而產(chǎn)生的矛盾。所有者與 經(jīng)營者之間的契約形成相互制約相互激勵(lì)的機(jī)制。三、股權(quán)激勵(lì)效果相關(guān)文獻(xiàn)綜述(一)國外文獻(xiàn)綜述1、國外關(guān)于股權(quán)激勵(lì)效果于企業(yè)績效關(guān)系的文獻(xiàn)綜述(1)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)與提升上 市公司績效存在顯著正相關(guān)系Berly&Means 1932年首次提出，在企業(yè)股權(quán)較為分散的情況下不擁有年首次提出

5、， 在企業(yè)股權(quán)較為分散的情況下不擁有公司股權(quán)的經(jīng)理與相對(duì)較為分散的小股東之間是在 存利益矛盾，公司經(jīng)理利益將會(huì)與廣大東業(yè)股權(quán)數(shù)量的增加，公司經(jīng)理利益將會(huì)與廣大東 們的利益趨于一致，使企業(yè)利益趨于一致，使企業(yè)利益傾向于最大化。Stulz(1958)的研究表明，在存委托代理關(guān)系情況下讓企業(yè)管理人員擁有適度的持股 權(quán)，會(huì)很大程上緩和管與東之間利益沖突。理人員擁有適度的持股權(quán)，會(huì)很大程上緩和管 與東之間利益沖突。Jensen(1986)和Song(2000)的研究表明，由于管理層活動(dòng)難以監(jiān)督實(shí)施，股權(quán)激勵(lì) 會(huì)大大減少企業(yè)存在量自由現(xiàn)金流的機(jī)會(huì)，同時(shí)降低公司代理成本提高價(jià)值。Mehran(1995)通過

6、對(duì)1979年與1980年美國工業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)企 管理層持股比例業(yè)的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)企管理層持股比例與企業(yè)經(jīng)營績之間存在較 為明顯的正相關(guān)性。Hall(1998)統(tǒng)計(jì)分析了 15個(gè)美國最大的上市公司管理層薪酬數(shù)據(jù)，結(jié)果表明管理層 的薪酬與企業(yè)經(jīng)營績之間存在著顯著正相關(guān)性。Waston wyatt(2021)在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，管理層持股比例高的公司那些水平為市 場平均持股水的公司東回報(bào)率高出近53%，管理層持股與東回報(bào)成正相關(guān)。(2)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)與提升公司績效之間沒有明顯相關(guān)關(guān)系Core和Guay(1999)通過對(duì)1980年美國511家公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果進(jìn)行了研究， 結(jié)

7、發(fā)現(xiàn)管理層持股比例與公司業(yè)績不存在任何關(guān)系。Hinunelber等(1999)在分析過程中引入了可觀察的企在分析過程中引入了可觀察的 企 業(yè)特征和企規(guī)模等 影響因素，同樣無法得出管理層持股比例會(huì)企業(yè)績的結(jié)論。(3)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的效果隨著高管人員的持股比例的提高存在規(guī)律性變化Mcconnel與Servaes(1990)研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值與股權(quán)水平兩者之間是倒U型的關(guān)系。Morck等(1988)通過實(shí)證分析研究1980年財(cái)富對(duì)500強(qiáng)企業(yè)的橫截面數(shù)據(jù)結(jié) 果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)績隨管理層股權(quán)激勵(lì)水平的提高呈先上升后下降趨勢。Jensen和Meck Li(1976)的通過實(shí)證研究表明，管理層持股使成為企業(yè)的通過實(shí)

8、 證研究表明，管理層持股使成為企業(yè)主人這將有效的降低企業(yè)代理成本，進(jìn)而改善業(yè)績。2、國外股權(quán)激勵(lì)影響因素研究很多學(xué)者們從不同角度對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的影響因素提出了見解：首先對(duì)于企業(yè)規(guī)模相關(guān)研究，Dmesetz和Lhen (1985)認(rèn)為在的公司要素和產(chǎn)品市場 既定的情況下，不同公司規(guī)模存在最優(yōu)管理層股權(quán)水平。Smiht和Wattss(1992)在文中指企業(yè)存在較大的增長機(jī)會(huì)，會(huì)使股東對(duì)經(jīng)營管理層行 為的監(jiān)督難度加大。因此，借助于長期激勵(lì)方式如股權(quán)可以使得管理層與股東的目標(biāo)保持 一致，從而降低監(jiān)督成本，也就是說增長機(jī)會(huì)與股權(quán)激勵(lì)水平之間存在正相關(guān)系。Core和Guay(1999)用公司的市場價(jià)值與帳面

9、比率代表公司的增長機(jī)會(huì)，分析得出了 較高增長機(jī)會(huì)的公司與股權(quán)激勵(lì)水平存在正相關(guān)系結(jié)論。(二)國內(nèi)文獻(xiàn)回顧1、國內(nèi)關(guān)于股權(quán)激勵(lì)效果于企業(yè)績效關(guān)系的文獻(xiàn)回顧國內(nèi)學(xué)者在借鑒外的研究思路基礎(chǔ)上，對(duì)股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)進(jìn)行得出了不國內(nèi)學(xué)者在借 鑒外的研究思路基礎(chǔ)上，對(duì)股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)進(jìn)行得出了不同的結(jié)論。主要分為正反兩方面。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)與提升上市公司績效存在顯著正相關(guān)系石建勛(2021)運(yùn)用實(shí)證研究明股權(quán)激勵(lì)與公司業(yè)績存在顯著正相關(guān)系。企業(yè)業(yè)績 在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施后得到顯著提高。1邱世遠(yuǎn)，徐國棟(2021)以我國2001年12月以前實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)的86家上市公司為 樣本，以每股收益和凈資產(chǎn)率發(fā)現(xiàn)這些公司的兩項(xiàng)高于全

10、部上市績效指標(biāo)，通過研究得出 結(jié)論：我國上市公司存在顯著的激勵(lì)作用。2實(shí)施股權(quán)激勵(lì)與公司績效存在顯著不正相關(guān)系陳專(2021)分析了在股權(quán)分置改革前后股權(quán)激勵(lì)制度對(duì)公司績效的影響，得出無論 是橫向和縱比較，實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的公司的績效有學(xué)者認(rèn)為我國目前還存在許多內(nèi)外 市場環(huán)境及機(jī)制等因素的影響，股權(quán)激勵(lì)度的效應(yīng)并未達(dá)到預(yù)期果。3魏剛(2000)選取國內(nèi)800多家上市公司為樣本，選取高層經(jīng)理人員持股比例解釋變 量，其研究結(jié)果表明高層經(jīng)理人員持股比例與上市公司績效之間不存在“區(qū)間效應(yīng)”， 而且公司高級(jí)管理，人員持股比例越高，與公司經(jīng)營業(yè)績的相關(guān)性就越差讓級(jí)管理人員 持有公司股份并沒達(dá)到預(yù)期的激勵(lì)

11、效果，最終演變成為一種相福利制度。4袁國良、王懷芳等(2000)隨機(jī)抽取了 1996年和1997年實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的100家上市 公司，以管理層(指監(jiān)事、董事、經(jīng)理人員)的持股比例作為解釋變量，以公司凈資產(chǎn)收 益率作為被解釋變量進(jìn)行回歸研究分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)這這100家上市公司中的高級(jí)管理層 持股比例與公司的業(yè)績相關(guān)性也非常低。5黃勁松(2021)以2002年的92家實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)的上市公司為樣本，從公司資產(chǎn) 運(yùn)營、財(cái)務(wù)償債能力等方面，進(jìn)行了分析。實(shí)證結(jié)果表明，實(shí)施了股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的 上市公司與其他未股票期權(quán)激勵(lì)實(shí)施的上市公司相比，公司的經(jīng)營業(yè)績并沒有顯著差異。 6顧斌、周立燁等(2021)通過研

12、究2002年以前實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的滬市64家上市公 司，剔除行業(yè)影響因素后對(duì)高管人員股權(quán)激勵(lì)效果進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)表明提高實(shí)施股權(quán) 激勵(lì)公司長期績效并不顯著；而從不同的行業(yè)角度來看，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)效果最明顯的是交 通運(yùn)輸行業(yè)上市公司。7周蘭、彭聽(2021)以2021年2021年四間的上市公司為樣本，分析其年報(bào)所披露的 相關(guān)信息從不同角度對(duì)股票期權(quán)效應(yīng)進(jìn)行回歸性，最終得到上市公司實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)的 總體效果并不明顯的結(jié)論。8唐睿明(2021)通過研究121家族上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)，建立回歸模型據(jù)，以最高的前 兩名董事的持股比例為解釋變量以凈資產(chǎn)收益率(ROE)為被解釋變量，通過回歸分析研究 發(fā)現(xiàn)股權(quán)

13、激勵(lì)在我國家族型上市公司效果并不明顯股權(quán)激勵(lì)基本無效。9張敦力等(2021)運(yùn)用因子分析方法對(duì)上市公司股權(quán)激勵(lì)效果進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)措施提高 績因子分析方法對(duì)上市公司股權(quán)激勵(lì)效果進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)措施提高績因子分析方法對(duì)上市 公司股權(quán)激勵(lì)效果進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)措施提高績的相關(guān)性不顯著，我國現(xiàn)行股權(quán)激勵(lì)制度并 未有效解決上市公司代理問題。102、國外股權(quán)激勵(lì)影響因素研究我國部分學(xué)者還開始注重析股權(quán)激勵(lì)水平影響因素從目前收集的文獻(xiàn)資料來看，這方 面相關(guān)研究對(duì)較少。國內(nèi)目前收集的文獻(xiàn)資料來看，這方面相關(guān)研究對(duì)較少。諶新民、劉善敏(2021)通過統(tǒng)計(jì)回歸分析2001年上市公司股權(quán)激勵(lì)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，管 理層比例與企業(yè)價(jià)值之間存在顯著的弱相關(guān)系并且資產(chǎn)規(guī)模、區(qū)域范圍行特征股權(quán)與