2022年房地產(chǎn)行業(yè)專題

2022年房地產(chǎn)行業(yè)專題1、如何理解“930”房地產(chǎn)政策？回顧上半年，在穩(wěn)增長訴求下，房地產(chǎn)政策不斷邊際放松，但在“房住不炒”基調(diào)之下，更多還是因城施策，整體力度并不算大：（1）全國層面，一是5年期LPR年內(nèi)已三次下調(diào)，累計下調(diào)幅度達(dá)35BP，二是首套房貸款利率下限調(diào)降20BP（不包括本次調(diào)整）；（2）地方層面，因城施策，放松政策主要包括放松限購限貸條件、減少公積金貸款限制、給予購房補貼等。在政策邊際放松、受控后積壓式需求釋放之下，房地產(chǎn)市場僅于6月呈現(xiàn)溫和修復(fù)。而進入三季度，保交樓壓力加大，購房者信心再度受挫，在原本預(yù)期偏弱、居民及企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表也尚待修復(fù)的情況下，地產(chǎn)景氣度再次回落，成為經(jīng)濟基本面進一步回暖的核心約束。三季度以來，地產(chǎn)政策一方面聚焦紓困保交樓，從維穩(wěn)的角度提振居民購房信心，另一方面加大放松力度激發(fā)購房需求，包括8月的超預(yù)期降息及5YLPR相應(yīng)調(diào)降。政策效果方面，從銷售高頻數(shù)據(jù)以及竣工端來看，短期內(nèi)還是起到了一定提振作用，但中長期來看，市場或?qū)φ呷员в懈嗥诖?。而此次?30”政策亦旨在于此。具體而言：（1）階段性放寬部分城市的首套房貸款利率下限。2022年9月29日，央行與銀保監(jiān)會發(fā)布通知，在2022年底前，決定階段性放寬部分城市的首套房貸款利率下限1。從覆蓋范圍看，本次調(diào)整針的城市整體能級并不高，多聚焦近期市場表現(xiàn)偏弱的地市。本次首套房貸利率下調(diào)針對2022年6-8月份新建住宅銷售價格環(huán)比、同比均連續(xù)下降的城市，據(jù)國家統(tǒng)計局公布的70個大中城市數(shù)據(jù)計算，共有23個城市符合條件，其中8個二線城市，15個三線城市，2021年23城房銷售面積及銷售額占全國比重分別為9.87%、11.39%。若進一步考慮三線以下城市，預(yù)計將有不少中小城市滿足條件，畢竟70大中城市里有35個三線城市，其中有15城滿足條件，數(shù)量占比達(dá)43%，由此來看，政策覆蓋范圍有一定廣度，但這些城市總體能級偏低，從商品房銷售額來看占比并不算太高。以上城市首套房貸利率下限可跌破4.10%。以上符合條件的城市，可自主決定階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)厥滋追抠J利率下限，考慮到此次調(diào)整前，首套房貸利率下限為5YLPR-20BP，這意味著以上城市首套房貸利率下限可跌破4.10%，但二套房貸利率下限維持不變?yōu)?.90%。但從實際情況看，利率繼續(xù)向下突破空間或相對有限。此次調(diào)整前，已有不少城市首套房貸利率按4.10%的最低標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行，據(jù)貝殼研究院數(shù)據(jù)3，截至9月19日，103個重點城市中已有86城房貸主流利率低至首套4.10%，二套4.90%，已為下限水平，從此角度而言，利率進一步繼續(xù)向下突破的空間或也有限。綜合來看，首套房貸利率下限針對性調(diào)整，邏輯上可刺激購房需求，但政策提振效果還需觀察：一是針對剛需而言，當(dāng)前較為缺乏購房“第一桶金”，收入預(yù)期也待改善，非剛需也受制于“房住不炒”；二是覆蓋城市能級整體偏低，主要針對弱二三線及以下城市；三是調(diào)整前已有不少城市按最低利率標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行，故其邊際帶動作用還需觀察。（2）下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率。9月30日，央行決定自2022年10月1日起，下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率15BP，5年以下（含）和5年以上利率分別降至為2.6%和3.1%，第二套個人住房公積金貸款利率維持不變4。時隔7年，央行再度下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率。自2015年8月后，央行再次下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率至歷史新低水平，疊加各地包含放松首付比例、貸款限額、異地申貸條件等在內(nèi)的各項公積金新政，旨在協(xié)同激發(fā)住房剛性需求。（3）階段性對居民換購住房繳納的個人所得稅予以退稅優(yōu)惠。9月30日，財政部、稅務(wù)總局發(fā)布公告，自2022年10月1日至2023年12月31日，對出售自有住房并在現(xiàn)住房出售后1年內(nèi)在市場重新購買住房的納稅人，對其出售現(xiàn)住房已繳納的個人所得稅予以退稅優(yōu)惠5。本次階段性退還住房交易個稅，能夠降低住房置換成本，一定程度有利于釋放改善性需求：一方面，歷史上看，住房交易環(huán)節(jié)稅費調(diào)整是比較常用的地產(chǎn)調(diào)控具，2014-2016年地產(chǎn)放松周期中，增值稅、契稅征收條件均有放寬，故本次個稅調(diào)整將進一步降低住房置換稅負(fù)；另一方面，此次個稅優(yōu)惠具有普適性，而非定向調(diào)整，故對于高能級城市而言，稅收優(yōu)惠力度相對更大，有利于支持改善性需求。綜合來看，這一政策邊際放松力度并不小，其對需求的提振值得關(guān)注?？偨Y(jié)而言，“930”地產(chǎn)放松政策密集出臺，旨在提振地產(chǎn)市場情緒，激發(fā)個人剛性及改善性住房需求，一定程度反映在當(dāng)前內(nèi)外承壓的宏觀圖景下，政策需在地產(chǎn)上有所作為，對應(yīng)觀察近期地產(chǎn)銷售高頻數(shù)據(jù)亦有所改善，在政策加碼下該趨勢短期內(nèi)或有延續(xù)性。但中長期視角下，地產(chǎn)面臨的問題仍未完全解決，行業(yè)風(fēng)險尚未出清，居民企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表依然疲弱，需求疲軟的大邏輯仍未根本性扭轉(zhuǎn)，從此角度而言，政策效果該如何評估，未來又如何展望？2、歷史上的地產(chǎn)放松效果如何？回顧2008和2014年開啟的兩輪地產(chǎn)政策全面放松時期，政策全面出臺后房地產(chǎn)銷售與投資很快便有起色，以史為鑒，我們來看看彼時地產(chǎn)政策如何應(yīng)對？第一輪地產(chǎn)政策全面放松周期自2008年9月逐步開啟，以2009年12月“國四條”發(fā)布結(jié)束，歷時約15個月。2008年，受全球金融危機沖擊，國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大，房地產(chǎn)市場景氣度持續(xù)走弱。在此情形下，政策如何應(yīng)對？除連續(xù)多次降準(zhǔn)降息之外，政策端先后采取下調(diào)個人住房公積金貸款利率、下調(diào)首套首付比例、下調(diào)住房貸款利率下限、下調(diào)首套房交易契稅稅率、下調(diào)營業(yè)稅免征期限等措施，主要集中于2008年四季度出臺。從政策效果來看：（1）商品房銷售增速反彈上行：房銷售面積累計同比由最低-19.7%大幅上行72.7pct到最高為53%，底部出現(xiàn)于2008年12月，與政策啟放松的時間間隔不超過2個月；與此同時，居民杠桿率也明顯提升，由18.4%上升5.1pct至23.5%。（2）地產(chǎn)投資增速也大幅回升：地產(chǎn)投資累計同比由最低由1%上行16.8pct至最高17.8%，底部出現(xiàn)于2009年2月，與銷售同比增速底部相差2個月。第二輪地產(chǎn)政策全面放松周期自2014年逐步開啟，2016年3月多地陸續(xù)收緊調(diào)控，930前后近20城重啟限購限貸政策，至此本輪放松周期結(jié)束，歷時約2年。進入2014年，國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大，而前期房地產(chǎn)需求端調(diào)控升級之下，多數(shù)城市存在住宅用地供給過剩的問題，房地產(chǎn)供需嚴(yán)重失衡，房價下行壓力加大。在此情形下，政策如何應(yīng)對？2014年4月，南寧定向放松部分區(qū)域限購；7月11日，住建部座談會明確“千方百計去庫存”；隨后全國性刺激政策930新政出臺，放寬首套房認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)即“認(rèn)貸不認(rèn)房”；2015年330新政進一步放寬二套首付比例、下調(diào)營業(yè)稅免征期限。地產(chǎn)政策全面放松之下，一二線城市房地產(chǎn)市場逐步呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象，而三四線城市地產(chǎn)景氣度仍較低迷。在此背景下，2015年8月，住建部和發(fā)銀行聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進一步推進棚改貨幣化安置的通知》，要求貨幣化安置比例不低于50%，棚改貨幣化安置進程加快，直接推動三四線城市去庫存，全國也迎來普漲行情。從最終的政策效果看：（1）商品房銷售同比增速回彈：由最低-16.3%上行52.8pct到最高為36.5%；底部出現(xiàn)于2015年2月，距政策全面放松（2014年7月）相差7個月；與此同時，居民杠桿率由2014年一季度的34.4%上行6pct至2016年一季度40.4%，明顯提升。（2）地產(chǎn)投資同比增速上行：由最低由1%上行6.2pct至最高7.2%，底部出現(xiàn)于2015年12月，與銷售同比增速底部相差10個月?；厮輥砜矗瑲v史兩輪地產(chǎn)全面放松，更多是自上而下、從需求端入手，側(cè)重提升居民加杠桿意愿和能力，具體措施包括下調(diào)房貸利率、下調(diào)個人住房公積金貸款利率、降低交易稅費、降低首付比例、放寬首套房的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、放松限購限貸、棚改貨幣化等，增強居民杠桿能力和意愿是關(guān)鍵所在。當(dāng)下而言，在“因城施策”用足用好政策工具箱的要求下，各地調(diào)控政策同樣以需求端放松為主。據(jù)CRIC統(tǒng)計，今年1-9月全國共計256省市累計出臺494次放松政策，其中三季度121省市累計出臺148次放松政策，主要涉及放松限購、放松限貸、放松限價、放松限售、放松公積金貸款、稅費減免、購房補貼、調(diào)降拍門檻6?？梢姡瑹o論是從調(diào)控手段還是政策力度上看，今年以來地產(chǎn)政策已在持續(xù)放松，但地產(chǎn)銷售及投資卻始終未呈現(xiàn)實質(zhì)性改善，市場預(yù)期也始終偏弱，為何？3、為何當(dāng)下預(yù)期仍偏弱？此前兩輪政策刺激之下，房地產(chǎn)快速企穩(wěn)，主因彼時整個行業(yè)仍處于上行期，無論是居民還是企業(yè)端，仍有著房價上漲的預(yù)期，故而政策邊際放松對于預(yù)期向上的引導(dǎo)作用較為明顯，而自2016年以來，在房住不炒的大前提下，政策整體基調(diào)始終偏緊，在此情形下，會存在幾點核心約束：（1）居民購房意愿和能力均偏弱。一方面是居民預(yù)期較弱，當(dāng)前行業(yè)風(fēng)險仍未出清，保交樓亦任重道遠(yuǎn)，這一定程度上會影響居民購買期房的信心，與此同時經(jīng)濟下行壓力加大之下居民收入預(yù)期也受到影響；另一方面是居民購房能力不足，主因反復(fù)、就業(yè)壓力仍存、居民杠桿仍處于高位，在可支配收入以及收入預(yù)期本就偏弱的情況下，其儲蓄意愿也更強。（2）企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表仍需修復(fù)，保項目不保主體之下風(fēng)險尚未出清。當(dāng)前民營房企的風(fēng)險仍未出清，保項目而不保主體的邏輯下，壓力主體仍存，這或成為未來再度沖擊市場信心的觸發(fā)因素，與銷售端形成負(fù)反饋，在此情形下，疊加預(yù)售資金監(jiān)管愈發(fā)嚴(yán)格，將進一步拉長從銷售改善到促進投資的邏輯鏈條，更何況銷售原本就偏弱。（3）城市間分化進一步加劇，弱能級城市需求回暖需更加強力的政策刺激。此前2014年地產(chǎn)放松時期，三四線城市需求快速回升主要受到棚改這一特殊背景下的政策強力刺激，而當(dāng)前低能級城市的地產(chǎn)則面臨更大的下行壓力：一方面，其購房需求一定程度在前些年有所透支；另一方面，目前一二線高能級的需求外溢帶動三四線城市的傳導(dǎo)鏈條拉長，低能級城市需求回暖更為緩慢。總體而言，當(dāng)下地產(chǎn)牽引著整個宏觀基本面，從而影響著資本市場的方方面面，從政策端持續(xù)漸進式的放松之中，能感受到當(dāng)前基本面的壓力所在，此次節(jié)前地產(chǎn)政策密集出臺旨在進一步提振需求，推動房地產(chǎn)市場回暖，但諸多約束之下，無論是銷售還是投資端的改善均并非一朝一夕之事，居民與企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表以及信心的修復(fù)同樣還需政策持續(xù)呵護。短期內(nèi)房地產(chǎn)銷售或仍維持近期逐步改善的局面，但整體也算不得多強，中長期視角之下仍存在著退坡風(fēng)險，未來還有哪些或有政策變量值得關(guān)注？（1）后續(xù)政策端對于房地產(chǎn)的定調(diào)。但無論如何，房住不炒預(yù)估仍是大前提；（2）對于房企主體信用風(fēng)險的態(tài)度，尤其是民營房企。畢竟當(dāng)前風(fēng)險尚未出清，仍存在風(fēng)險釋放之下再次沖擊市場信心的可能性；（3）再進一步的政策力度或?qū)⑷绾?？總量政策和因城施策上的寬松已?jīng)在途，但目前的問題在于居民購房意愿和能力都偏弱，更強有力直接刺激需求的政策是否可期待？比如棚改貨幣化、PSL、房地產(chǎn)專項再貸款，猶未可知。故而落到債市上，考慮到當(dāng)前政策的密集出臺且力度不算弱，短期或會推動市場調(diào)整，但這并不足以構(gòu)成市場反轉(zhuǎn)的基本面支撐，畢竟中長期視角下地產(chǎn)仍承壓，政策端還需有為之處。從推動寬信用的角度來看，央行也仍需維持流動性在合理寬裕水平，我們預(yù)估10年國債在2.6%-2.8%間震蕩，調(diào)整后關(guān)注入場機會。4、小結(jié)9月29-30日，央行等四部委先后發(fā)布三項房地產(chǎn)放松政策，對此應(yīng)如何理解與展望？本文聚焦于此。1、如何理解“930”房地產(chǎn)政策？三季度以來，地產(chǎn)政策一方面聚焦紓困保交樓，另一方面加大力度激發(fā)購房需求，此次“930”地產(chǎn)放松政策密集出臺，也旨在提振地產(chǎn)市場情緒：（1）首套房貸利率下限針對性調(diào)整，邏輯上可刺激購房需求，但政策提振效果還需觀察：一是針對剛需而言，當(dāng)前較為缺乏購房“第一桶金”，收入預(yù)期也待改善，非剛需也受制于“房住不炒”；二是覆蓋城市能級整體偏低；三是調(diào)整前已有不少城市按最低利率標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行，故其邊際帶動作用還需觀察。（2）時隔7年，央行再度下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率，疊加各地公積金新政，旨在協(xié)同激發(fā)住房剛性需求。（3）階段性退還住房交易個稅，能夠降低住房置換成本，且此次個稅優(yōu)惠具有普適性，可見這一政策邊際放松力度并不小，其對需求的提振值得關(guān)注?？偨Y(jié)而言，政策加碼下短期內(nèi)地產(chǎn)銷售或?qū)⒀永m(xù)邊際改善的趨勢，但中長期視角下，需求疲軟的大邏輯仍未根本性扭轉(zhuǎn)，那么政策效果該如何評估，未來又如何展望？我們先回顧過往幾輪地產(chǎn)放松時期，政策怎樣應(yīng)對、效果如何？2、歷史上的地產(chǎn)放松效果如何？回顧2008和2014年開啟的兩輪地產(chǎn)政策全面放松時期，政策出臺后房地產(chǎn)銷售與投資很快便有起色。方式上看，更多是自上而下、從需求端入手，側(cè)重提升居民加杠桿意愿和能力，具體措施包括下調(diào)房貸利率、下調(diào)個人住房公積金貸款利率、降低交易稅費、降低首付比例、放寬首套房的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、放松限購限貸、棚改貨幣化等。而今年以來地產(chǎn)持續(xù)調(diào)控，且同樣以需求端放松為主，但地產(chǎn)銷售及投資卻始終