投資項目投融資結構與模式選擇課件

第三章

投資項目投融資結構與模式選擇

項目的投資結構項目的融資結構模式選擇BOTTOT其它

第三章投資項目投融資結構與模式選擇

項目的投資結構1項目的投資結構定義：所謂項目投資結構的設計，是指在項目所在國家的法律、法規(guī)、會計、稅務等外在客觀因素的制約條件下，尋求一種能夠最大限度地實現(xiàn)其投資目標的項目資產所有權結構。

發(fā)展趨勢：目前融資項目多為由幾個投資者共同參與，出現(xiàn)這種趨勢原因是：

（1）大型項目的開發(fā)有可能超出了一個公司的財務、管理或者承受能力，使用合資結構，項目的風險可以由所有的項目參加者共同承擔。

（2）不同背景投資者之間的結合有可能為項目帶來巨大的互補性效益。

（3）投資者不同優(yōu)勢結合，有可能在安排項目融資時獲得較為有利的貸款條件。

項目的投資結構定義：所謂項目投資結構的設計，是指在項目所在國2設計投資所需考慮的幾個因素：

(1)項目資產的擁有形式：投資者以其擁有的一部分資產低押作為融資的一個擔保條件與其以持有的一部分項目公司股份作為擔保有本質的區(qū)別。前者由于銀行對產品流向、現(xiàn)金流量、債務責任以及債務責任分配擁有優(yōu)先權，所以安排融資較容易?？梢苑譃椋和顿Y者擁有全部公共資產的一個比例部分和不同投資者擁有不同的項目資產。設計投資所需考慮的幾個因素：

(1)項目資產的擁有形式：投資3(2)項目產品的分配形式：在一定程度上與項目資產的擁有形式是相聯(lián)系的，投資者是否愿意直接獲得其投資份額的項目產品并按照自己的意愿去處理，還是愿意項目作為一個整體去銷售產品然后將項目的凈利潤去分配給投資者是決定項目投資結構的另一重要考慮因素。(3)項目管理的決策方式與程序：關鍵是在充分保護少數(shù)投資者權益的基礎上，建立一個有效的決策機制。決策方式與程序問題需要確立不同投資者在合資結構的不同層次中擁有的管理權和決策權，以及這些權利的性質和實際參與管理的形式及程度。無論采取哪種投資結構，投資方都需要按照各種決策問題的重要性序列通過合資協(xié)議將決策程序準確地規(guī)定下來。(2)項目產品的分配形式：在一定程度上與項目資產的擁有形式是4(4)債務責任：投資者采用不同的投資結構對于所承擔的債務責任性質各異。公司型合資結構中，債務責任主要被限制在項目公司中，投資者的風險只包括已投入的股本資金以及一些承諾的債務責任。非公司型合資結構中，投資者以直接擁有的項目資產安排融資，其責任是見解的。(5)項目資金流量的控制：項目正常運行后，經營收入減去生產成本、經營管理費用、資本再投入后的凈現(xiàn)金流用于償還銀行債務和為投資者提供相應的投資收益。投資者必須根據公司的總體資金構成和對融資安排的考慮，選擇符合投資目標的現(xiàn)金流分配方式。公司型合資結構比起非公司合資金結構安排融資更容易，因為投資者對現(xiàn)金流的控制是要根據董事會或管委會對其分配的。(4)債務責任：投資者采用不同的投資結構對于所承擔的債務責任5(6)稅務結構：這是投資決策中的最為復雜的問題之一。各國稅法千差萬別，所以稅務結構的設定上也就不同。公司型合資結構中，稅務能否合并或用來沖抵往年的虧損，不同的國家規(guī)定不同。合伙制和有限合伙制結構的應納稅收是按照合伙制結構的總收入水平計算的。納稅主體為單一的合伙人。非公司型合資結構的資產歸投資者直接擁有，項目產品也是由其直接擁有。信托基金結構應納稅收應以基金本身作為一個整體加以核算。(6)稅務結構：這是投資決策中的最為復雜的問題之一。各國稅法6(7)會計處理：不同的投資結構會計處理上有所不同，即使是同一結構，也會因為投資比例的不同在資產負債表和經營損益表的合并問題上有不同。對于公司型合資結構：(i)在一個公司的持股比例如果超過50%，那么該公司的資產負債表需要全面合并到該投資者自身公司的財務報表中；(ii)持股比例如在20-50%之間，那么需要在投資者自身公司的財務報表中按投資比例反映出該公司的實際盈虧情況；(iii)持股比例如少于20%，只需在自身的公司的財務報表中反映出實際投資成本，無需單應任何被投資公司的財務狀況。對于合伙制結構和信托基金結構的會計處理與公司型結構相似。非公司型合資結構無論投資比例大小，該項投資全部資產負債和經營損益情況都必須在投資者自身的公司財務報表中全面反映出來。

(7)會計處理：不同的投資結構會計處理上有所不同，即使是同一7(8)投資的可轉讓性：投資者在項目中的投資權益能否轉讓、轉讓程序以及轉讓的難易程度是一個投資結構的重要因素，一般規(guī)律是項目投資結構越簡單則投資的轉讓問題就越簡單。(9)對項目資金的選擇：從項目本身的類型和融資考慮對投資結構的設計有著直接的影響。一個新項目，選擇和設計投資結構的余地相對較大，有可能從多種可行方案中設計出一種既可以充分體現(xiàn)投資者的發(fā)展戰(zhàn)略又能滿足融資要求的投資結構。然而對于一個已經建立起來的項目，后來投資者再對投資結構進行選擇的余地比較小了。(8)投資的可轉讓性：投資者在項目中的投資權益能否轉讓、轉讓8投資結構的主要形式主要形式：公司型合資結構、有限合伙制結構、非公司型合資結構、信托基金結構。投資結構的主要形式主要形式：公司型合資結構、有限合伙制結構、9投資結構對項目融資安排的影響

項目融資中貸款銀行在處理融資的資產抵押和信用保證時一般包括：（1）對項目現(xiàn)金流量的控制。項目的經營收入一般必須進入指定的專門銀行帳戶；（2）對項目決策程序的控制。一般貸款銀行要求在一定程度上介入項目的管理，對投資者在項目中的決策權加以控制；（3）對項目資產處置權的控制。貸款銀行通常要求限制借款人處置項目資產的權力。

投資結構對項目融資安排的影響項目融資中貸款銀行在處理融資的10兩種主要的融資結構安排融資會遇到的一些問題，包括：（1）貸款的分割。公司型合資結構是以一個整體抵押給貸款銀行作為融資的保證；非公司型合資結構的結構增加了項目的不穩(wěn)定性和不確定性，增加了銀行對項目監(jiān)控的難度。（2）交叉擔保及其優(yōu)先序列。非公司型合資結構中，投資者支付項目生產經營成本和資本再投入的責任永遠是第一位的，通常要求投資者相互之間做出按照投資比例支付項目生產和資本費用的保證以及在一方違背保證承諾時的相應補救措施。

兩種主要的融資結構安排融資會遇到的一些問題，包括：（1）貸款11（3）對債務追索權的限制。公司型合資公司對債務的追索權只能局限于項目公司的資產和現(xiàn)金流量；非公司型合資公司則可能追索到投資者除此之外的其他資產和利益。（4）對項目資產的控制。公司型合資公司比非合資型公司在對項目資產的控制上更容易，包括正常生產經營過程和借款人違約時對項目資產的使用和處置。（3）對債務追索權的限制。公司型合資公司對債務的追索權只能局12合資協(xié)議中的關鍵性條款

（1）合資項目的經營范圍。能否保證合資項目的經營范圍的任何延伸或收購任何新的項目都必須得到投資者全部認可，并保證任何投資者在項目外均不得從事與合資項目相競爭的商業(yè)活動是非常關鍵的。（2）投資者在合資項目中的權益。非公司型合資公司需要明確的是投資者在項目中擁有的資產是全部資產中不可分割的一部分，保留獨立的法律所有權；公司型合資公司更注重項目產品的分配，需要注意的是各投資方的利益分配問題。

合資協(xié)議中的關鍵性條款（1）合資項目的經營范圍。能否保證合13（3）項目的管理和控制。包括重大問題的決策和日常的生產管理兩個方面。合資型公司的決策權在董事會，非公司型合資公司的決策權在項目的管理委員會，通常是成立一個項目管理公司負責向管委會報告工作。還應該注意這其中的項目公司經理的能力問題是至觀重要的。（4）項目預算的審批程序。項目公司需要在一個財政年度開始前向管委會提交項目預算。一般分為重大資本支出、日常性資本支出、生產費用三個層次。

（3）項目的管理和控制。包括重大問題的決策和日常的生產管理兩14（5）違約行為的處理。非公司型合資結構或合伙制最常見的違約是投資者不承擔和無法承擔繼續(xù)支付項目的資本支出或生產費用的責任。公司型比較復雜，取決于投資者在項目中所承擔的義務。處理方法有以下幾種：a.違約方權益的稀釋；b.違約方權益的沒收；c.非違約方接管違約方責任的權利；d.非違約方處理違約方產品的權力；e.非違約方強制收購；f.違約方的部分權益損失；g.懲罰性利息。

（5）違約行為的處理。非公司型合資結構或合伙制最常見的違約是15（6）融資安排。對于非公司型結構，如果一個投資者以相應的項目資產和權益作為抵押安排融資，違約行為就會造成貸款銀行與非違約方之間的利益沖突；對于公司型合資公司，也會遇到類似的問題。（7）優(yōu)先購買權。是指合資項目中現(xiàn)有投資者按照規(guī)定的價格公式和程序可以優(yōu)先購買其他投資者在項目中的資產的權利。（8）項目決策僵局的處理方法。（6）融資安排。對于非公司型結構，如果一個投資者以相應的項目16投資項目投融資結構與模式選擇課件17投資項目投融資結構與模式選擇課件18項目融資結構

融資類型盡管每個項目融資都具有它自己的特殊結構，但基本結構經常是以下兩者之一：□有限追索權或無追索權貸款，依靠項目現(xiàn)金流量來還款；或□

用被稱為“預先購買”或“產品支付”的方式預先支付一定數(shù)量的獎金來購買項目的銷售收益（或項目收益）。

項目融資結構融資類型19不論在那一種情況下，供貨方、購買方或使用方承擔的“無條件責任（hellorhighwatercommitments）”將有效的保證貸款人收回他們的資本并獲得一定的回報。在另外的方式中，貸款人依賴于在開放市場中的項目產品收益或使用費，承受還款風險。

對適當?shù)捻椖?，可以在上述基本結構中使用以下融資技術：□融資租賃：有時，用租賃方式對部分、甚至整個項目進行融資是很有吸引力的，特別是在對項目的資本性投資有稅收減讓的國家和地區(qū)□出口信貸：如申請出口信貸，可按照出口信貸機構的要求安排基本融資結構；不論在那一種情況下，供貨方、購買方或使用方承擔的“無條件責任20□

發(fā)行證券：有時，在商業(yè)銀行或其它擔保人支持下，可以采用發(fā)行證券的方法來降低總的融資成本貸款結構有限追索權或無追索權項目融資的基本結構是十分規(guī)范的。如果借款人是一個由項目發(fā)起人創(chuàng)立的有限責任公司，公司文件不會規(guī)定有對追索權的公開限制，貸款人認為是公司而不是股東對債務負責。如果借款人不是一個專設的項目公司，則對借款人和/或其資產的追索權的限制必須確定得非常清楚。

□發(fā)行證券：有時，在商業(yè)銀行或其它擔保人支持下，可以采用發(fā)21項目的階段一般來說，至少兩個不同的項目階段反映在貸款協(xié)議中：□建造或開發(fā)階段；□運營階段。在第一階段中，貸款被發(fā)放，償債可能通過兩種方式被推遲，即，或者在產品現(xiàn)金流量的運營階段到來之前采用利息轉本；或者在運營階段之前，允許用新發(fā)放的貸款來支付利息。建造階段對貸款人來說是高風險期。對這一階段的融資，常常通過獲得項目發(fā)起人的有法律約束力的擔保來使融資具有完全追索權。或者，在建造階段，貸款人要求比項目其它階段較高的利率。用建造合同和相關的履約保函作擔保也將減少風險。項目的階段22在運營階段，貸款人將用銷售收益或項目產生的其它收益作為擔保品。償債的速度通常取決于項目預期產量和應收帳款。現(xiàn)金將流量的上效部分將自動支付給貸款人。如項目產量或市場對產品的需求比預期的低，或貸款人擔心項目前景、項目發(fā)起人、有關的經濟環(huán)境或政治氣候時，貸款的條款經常寫明上交份額將增加直至100%。運營階段中，經常計算的是稅后的現(xiàn)金凈流量。有時，由于一些原因項目發(fā)起人希望計算稅前現(xiàn)金凈流量。因為與按照稅后凈流量計算相比，他們將得到更多的貸款；這時，因為可能發(fā)生稅后的現(xiàn)金流量不足以償還貸款的情況，貸款人常常要求保留對借款人或擔保人的一不定期程序的追索權。

在運營階段，貸款人將用銷售收益或項目產生的其它收益作為擔保品23（a）建造階段保函銀行承包商項目發(fā)起人借款人貸款人履約保函建造成本發(fā)起人擔保貸款利息轉本擔保受托人擔保包括：—轉讓建造合同—轉讓承包商的履的保函（a）建造階段保函銀行承包商項目發(fā)起人借款人貸款人履約保函建24（b）運營階段

借款人產品擔保受托人購買方購買價還款后的盈余貸款人償債擔保包括：轉讓銷售合同和接受生產收益的代管帳戶（escrowaccount）（b）運營階段借款人產品擔保購買方購買價還款后的盈余貸25產品支付法

產品支付法是在美國石油、天然氣和礦產品項目融資中被證明和接受的無追索權或有限追索權融資方法，它完全以產品和銷售收益的所有權作為擔保品（而不是采用轉讓或抵押方式）。簡而言之，這一方法涉及創(chuàng)立一個特殊目的公司（SPV），該SPV從有關項目公司購買未分割的石油、天然氣、礦產品或其它產品的收益。在一些融資結構中，特殊目的的公司（SPV）是由項目發(fā)起人創(chuàng)立的。特殊目的公司可能把任何由天然儲藏和產品所有權而帶來的潛在責任（如環(huán)境責任）與項目發(fā)起人隔開。產品支付法產品支付法是在美國石油、天然氣和礦產品項目融資中26典型的產品支付方式的結構特點是：□項目的產品是還本付息的唯一來源；□貸款應在比項目預期可靠經濟壽命短的時期內被償還；□貸款人不對運營成本提供資金。這種結構的可靠性部分取決于對油氣儲藏及其相關的權利的擁有。這是一個重要的問題。例如，在英國油田，石油公司的預生產權（pre-productionrights）僅限于在特許下經營油田，國家仍然擁有對地下石油的所有權。

典型的產品支付方式的結構特點是：27貸款人可以完全擁有、或按一個商定的比例擁有項目產品，直到貸款及相關利息被償還為比。這種結構通常使項目公司有義務去重新購回運給貸款人的產品，或作為貸款人的代理人銷售產品，從而使貸款人獲得現(xiàn)金收入。這種銷售可能是市場銷售；或更普遍的是“或取或付”合同或類似“無條件責任”形式下的銷售。貸款人將不會真正的收貸。貸款人可以完全擁有、或按一個商定的比例擁有項目產品，直到貸款28一個產品支付用于油田開發(fā)的簡明例子

1．特殊目的公司是有限責任公司。銀行貸款給特殊目的公司用來向擁有油田的石油公司購買雙方商定的商品權益所需的購買費用。石油公司同意通過銷售石油來執(zhí)行“產品支付”，但“產品支付”金額的計算是“購買費用”加上利息。石油公司利用殤目的公司支付的資金來支付開發(fā)成本。銀行把特殊目的公司的產品權益和銷售合同作為貸款的擔保品。一個產品支付用于油田開發(fā)的簡明例子1．特殊目的公司是有限責29（a）開發(fā)階段

銀行借款公司（TBV）貸款購買產品的費用產品支付責任石油公司支付油田建設費擔保受托人擔保包括：—購買的權益—銷售合同的轉讓（a）開發(fā)階段

銀行借款公司貸款購買產品的費用石油公司支付油302．當開始生產產品時，石油公司代理項目公司將產品銷售給購買方。用其收益來履行產品支付的責任。

（b）運營階段銀行SPV還本付息石油公司產品支付擔保受托人購買方銷售收益代理項目公司銷售產品2．當開始生產產品時，石油公司代理項目公司將產品銷售給購買方31預先購買協(xié)議

預先購買協(xié)議具有產品支付示的許多特點，但比產品支付法更靈活。貸款人可能建立一個特殊目的的公司來購買規(guī)定數(shù)量的未來產品和/或現(xiàn)金收益。項目公司交付產品或收益的進度將被設計成與規(guī)定的分期還款、償債計劃相配合。購銷合同通常要求項目公司要么買回產品，要么作為貸款人的代理人，或在公開市場上銷售，或按照“或取或付”合同等與發(fā)起人之間的類似合同將產品賣給第三方。當使用產品支付法時，貸款人將購買保險來抵銷它對產品的暫時所有權所帶來的風險。

預先購買協(xié)議

預先購買協(xié)議具有產品支付示的許多特點，但比產品32融資租賃

融資租賃是以資產為基礎的融資。涉及船和飛機的融資租賃極為普遍。在美國和英國，相當數(shù)量的大型項目是通過融資租賃方式來籌措資金的。與一般的融資方式相比，項目發(fā)起人能通過融資租賃方式利用這些國家的對工廠和機器的資本性投資的減稅政策，從而降低成本。除了稅收方面的好處外，還有其它原因使項目發(fā)起人和貸款人使用租賃方式來融資。例如，在沒有可靠的擔保法的國家，對資產兼并提供資金時，租賃方式因其資產所有權歸貸款人所有而具有很大優(yōu)勢。項目融資中，當項目公司僅在項目建設或開發(fā)的一個特定階段需要使用特定的資產時，也可以使用短期營運租賃。

融資租賃融資租賃是以資產為基礎的融資。涉及船和飛機的融資租33英國用融資租賃方式對工廠和設備融資的基本結構

（a）合同階段1．項目發(fā)起人確定他們希望獲得的工廠和設備，并成立一個股份有限公司，即項目公司；項目公司或其中一個項目發(fā)起人可能簽訂一個合同，用來購買和建造隨后將要被轉移給融資租賃公司的資產；或者，發(fā)起人將不加入該合同直到融資租賃公司本身同意參與到該項交易中。

英國用融資租賃方式對工廠和設備融資的基本結構（a）合同階段34（b）租賃階段項目發(fā)起人項目公司銷售方/承包商購買合同出租人賣方/承包商項目公司資產租賃監(jiān)督協(xié)議購買合同的轉移項目發(fā)起人項目發(fā)起人項目公司銷售方/承包商購買合同出租人賣方/承包商項352．融資租賃公司將工廠和設備租賃給項目公司。項目公司（或項目發(fā)起人之一）將以監(jiān)督協(xié)議為基礎，代表出租人來監(jiān)督建造合同。

（c）建造階段

擔保受托人銀行出租人賣方/承包商出租保函協(xié)調協(xié)議項目公司反擔保租金（僅包托利息）項目發(fā)起人保函擔保包括—資產的債權轉讓建造合同2．融資租賃公司將工廠和設備租賃給項目公司。項目公司（或項目363．在建造階段中，租金將被限制成一個與獲得成本和建設成本的利息相等的數(shù)量。租金將由一個或幾個銀行作擔保，比較少見的是由項目發(fā)起人作擔保（出租人一般不原接收項目風險）。

3．在建造階段中，租金將被限制成一個與獲得成本和建設成本的利374．按照與出租人達成的協(xié)調協(xié)議，銀行將要求用出租人的項目資產和建設合同作貸款擔保。在建造階段，銀行很可能要求一個或幾個項目發(fā)起人的完全或有限的擔保來支持項目公司的反擔保責任。（d）運營階段擔保受托人轉讓銷售合同和應改賬款購買方出租人對資產設押租金保函協(xié)調協(xié)議項目公司租金本息反擔保4．按照與出租人達成的協(xié)調協(xié)議，銀行將要求用出租人的項目資產385．項目竣工后，在運營階段中，租約規(guī)定重新調整租金，使其包括最初租約期的本息的差額。項目發(fā)起人的擔?？赡懿辉俅嬖凇ｃy行將承擔項目風險，對銀行來說，安全保證來源于受讓銷售合同或應收帳款，以及對出租資產設押。租約將規(guī)定與其它形式的融資文件相類似竣工試驗條款。5．項目竣工后，在運營階段中，租約規(guī)定重新調整租金，使其包括39（e）最后階段—租約的結束附屬機構出租人項目發(fā)起人項目公司銷售收益名義租金銷售代理費資產銷售（為出租人作代理）（e）最后階段—租約的結束附屬機構出租人項目發(fā)起人項目公司銷406．在最初階段結束時，當出租人的成本被收回并且實現(xiàn)了理想的商業(yè)回報后，租約通常在最低租金水平上延續(xù)到相當長的第二、第三階段。租約不會規(guī)定項目公司具有購買權，否則，該租約將被認為是雇傭購買，從而將被取消與融資方式相稅收優(yōu)惠。租約很可能規(guī)定項目公司作為唯一代理人在租約期滿時以出租人同意的價格銷售資產；大部分銷售所得將返還給項目公司作為銷售代理費。購買方常常與一個或多個項目發(fā)起人有關。6．在最初階段結束時，當出租人的成本被收回并且實現(xiàn)了理想的商41建設—運營—轉讓（BOT）BOT方式有時被看作是私有化的一種形式，這種看法容易使人產生誤解。BOT方式的一個重要特征是，除非特許期的長度接近項目有用生命期的長度，運營中的項目將被轉讓給有關政府機構。建設—運營—轉讓（BOT）BOT方式有時被看作是私有化的一42BOT可能特別吸引這樣的政府：□既希望盡可能地減小對資本預算的影響，又想實施一個眼下它沒有能力提供所需資金的項目，或使有限的資金用于其它不太吸引私人投資的項目；□通過引入私人投資來提高效率；□在發(fā)展中國家，鼓勵外國投資，吸引新技術。BOT可能特別吸引這樣的政府：43BOT方式通常是以一個特許協(xié)議為基礎的。該協(xié)議由政府或政府代理機構與項目發(fā)起人創(chuàng)立的項目公司雙方簽訂，由項目公司負責項目建設和運營。由于項目公司承擔很大的債務，而且它是專為獲得特許權而成立的公司，項目發(fā)起人本身可能被要求對項目公司的運作提供支持，加入特許協(xié)議，或者獨立承擔責任。反之，發(fā)起人可能希望確保政府機構在一定情況下不斷提供支持。例如，提供必要的基礎設施和實現(xiàn)未來（當項目運營時）收益所需的資金。BOT結構特別適合于提供社會性產品或服務的項目，如交通或能源項目。BOT方式通常是以一個特許協(xié)議為基礎的。該協(xié)議由政府或政府代44從政府的觀點看BOT，政府將著重考慮：□被授予特許權的公司在特許期提供充足的服務；□被授予特許權的公司遵守有關的安全和環(huán)境保護標準；□對消費者的收費合理；□對項目進行必要的維護工作，使其提供足夠的服務，滿足必要的安全標準和其它要求，并且保證在特許期結束轉交時，政府接收的是一個運營中的項目而不只是債務。從政府的觀點看BOT，政府將著重考慮：45對政府來說，可以有不同的方法（包括制定特別管理規(guī)定和維持對項目公司的控制）來實現(xiàn)上述一系列目標。認識和發(fā)揮貸款人的作用對BOT融資來說是十分重要的。特許協(xié)議本身明顯地反映了項目風險分配情況，有關各方對這些問題的談判應該考慮到貸款人對風險分擔情況的反應。對政府來說，可以有不同的方法（包括制定特別管理規(guī)定和維持對項46（a）特許1．項目發(fā)起人建立股份有限公司，即項目公司被授予特許權；股東出具給政府的安慰信。

項目發(fā)起人股東協(xié)議項目公司政府機構特許協(xié)議安慰信（a）特許項目發(fā)起人股東協(xié)議項目公司政府機構特許協(xié)議安慰信47（b）建設2．項目公司與承包商簽訂建造合同，接收保函和分包商、供貨商轉讓的保函權益；簽訂運營協(xié)議。

項目公司承包商聯(lián)合體（聯(lián)合協(xié)議）建設合同供貨商運營方運營協(xié)議項目承包商的保函銀行，轉包商，供貨商分包商（b）建設項目公司承包商聯(lián)合體（聯(lián)合協(xié)議）建設合同供貨商運營48（c）融資

擔保受托人商業(yè)銀行項目公司出口信貸機構擔保出口賣方信貸協(xié)議承包商貸款協(xié)議擔保品包括：—轉讓項目收入—轉讓保函—轉讓保險—轉讓特許權和有關項目合同（c）融資擔保商業(yè)銀行項目公司出口信貸機構擔保出口賣方信貸493．項目公司與商業(yè)銀行簽訂貸款合同，與出口信貸機構簽訂買方信貸合同；商業(yè)銀行以項目資產作為抵押為出口信貸機構的貸款擔保。

（d）運營4．項目公司將項目收入（如，銷售合同項下的收益或道路費、隧道費、橋梁費）委托給擔保受托人。

購買方/最終使用者項目公司收入項目營業(yè)額委托給擔保受托人3．項目公司與商業(yè)銀行簽訂貸款合同，與出口信貸機構簽訂買方信50（e）整個結構

發(fā)起人安慰信擔保受托人商業(yè)銀行出口信貸貸款人擔保承包商聯(lián)合體（聯(lián)合協(xié)議）項目公司政府機構特許協(xié)議建造合同運營方承包商的保函銀行，轉包商，供貸商分包商供貨商購買方/最終使用方項目收入委托給擔保受托人股東協(xié)議擔保委托協(xié)議貸款協(xié)議買方信貸協(xié)議賣方信貸協(xié)議（e）整個結構發(fā)起人安慰信擔保商業(yè)銀行出口信貸貸款人擔保承51世界銀行和其它多邊金融機構參加的項目融資

許多項目，特別是發(fā)展中國家的項目，是由多邊金融機構共同融資的。如果項目發(fā)起人不是項目所在國的企業(yè)，世界銀行或它的私有企業(yè)貸款機構—國際金融公司（IFC）的參與將減輕項目發(fā)起人對所在國政治風險的一些擔心。由世界銀行支持的公共部門項目，可能獲得低息貸款。如果借款人事實上不是政府，世界銀行將要求政府擔保。

世界銀行和其它多邊金融機構參加的項目融資許多項目，特別是發(fā)52與世行相反，IFC貸款給私有企業(yè)，并且不要政府擔保。但IFC貸款不是低息的，而且費用可能較高，這表明許多IFC的借款人將努力從商業(yè)銀行獲得市場利率的貸款。高費率和由IFC融資帶來的對政治風險的“安息”能吸引商業(yè)貸款人加入它們本來不愿參加的共同融資項目。借款人必須是在當?shù)爻闪⒌墓煞萦邢薰?，但如果所在國法律允許，也可以是100%外資公司。項目的審批必須通過無比嚴格的環(huán)境效應評估；在試圖滿足其它要求—如世行投標準則、經濟效益標準過程中，項目可能遇到問題而被推遲。

與世行相反，IFC貸款給私有企業(yè)，并且不要政府擔保。但IFC53一個簡化的IFC共同融資的例子（a）項目結構

政府特許權項目公司項目公司：—建設合同—交通、供貨協(xié)議等多國礦業(yè)公司一個簡化的IFC共同融資的例子（a）項目結構政府特許權項目541．多國礦業(yè)公司在當?shù)貏?chuàng)立一個子公司/項目公司，來開采發(fā)展中國家的礦石/金屬儲藏；項目公司獲得政府特許權，簽訂項目合同并與母公司簽訂一個購買合同（off-takeagreement）。2．IFC與項目公司簽訂1億5千萬美元的投資協(xié)議，并且為其中80%的貸款與商業(yè)銀行（以參與融資為基礎）分別簽訂“存款協(xié)議（depositagreements）”。3．在這種結構中，銀行的借款人之間沒有直接的合同關系。在文件中，IFC保留對執(zhí)行（performance）、加速（accelerate）、和支付（payment）條款的控制，不存在象普通銀團貸款協(xié)議中有的正式的代理結構。

1．多國礦業(yè)公司在當?shù)貏?chuàng)立一個子公司/項目公司，來開采發(fā)展中55商業(yè)銀行和世行或一個地區(qū)性發(fā)展銀行共同貸款給一個國家或一個國家機構時的貸款結構可能不同?？赡懿捎闷胀ǖ你y團貸款結構；政府向世行擔保，也為商業(yè)銀行提供“第二優(yōu)先權（secondpriority）”的擔保。（b）融資

多國礦業(yè)公司項目公司IFC將購買協(xié)議委托給A和B貸款的擔保委托人投資協(xié)議貸款AUS$3000萬貸款BUS$12000萬存款協(xié)議（depositagreement）銀行US$300萬銀行US$3000萬銀行US$300萬銀行US$300萬商業(yè)銀行和世行或一個地區(qū)性發(fā)展銀行共同貸款給一個國家或一個國56世界銀行對它本身的貸款通常不要求擔保，但要求借款人接受嚴格的消極保證條款，并且世行將分享任何商業(yè)銀行享有的擔保權益。如果商業(yè)銀行享有擔保權益，該權益只有在得到世行批準后才能實施。下面顯示了這樣一個例子。

世界銀行對它本身的貸款通常不要求擔保，但要求借款人接受嚴格的57政府擔保人公共部門借款人世界銀行項目擔保合同（沒有消極保證）商業(yè)銀行代理人貸款合同（帶有消極保證）擔保受托人政府擔保人公共部門借款人世界銀行項目擔保合同商業(yè)銀行代理人貸58世界銀行共同融資結構的例子

北海油田——融資結構和問題的實例北海油田融資是一個項目融資的實例。以下通過謹慎地總結這一被認為是“典型”的項目，表明了有限追索權融資的一些特點；并且著重指出了甚至在油田項目融資領域，仍然有一些尚未解決問題。

世界銀行共同融資結構的例子北海油田——融資結構和問題的實例591．北海油田的開發(fā)和運營是幾個大石油公司共同參與的。它們的角色和責任由共同運營合同（JOA）來協(xié)調。該合同提名一個公司作為油田的運營方。該運營方將簽署建造鉆井和雇傭工人的合同，而且將對該項目的運營負責。JOA合同決定參加合作的每一方對合作資產（包括按照特許權而開采出的石油）的權利。該合同也將規(guī)定決策、決定預算攻在油田開發(fā)、運營的不同階段根據運營方要求進行籌資的程序和投票權。1．北海油田的開發(fā)和運營是幾個大石油公司共同參與的。它們的角60（a）特許（北海油田融資結構）

政府特許權石油公司石油公司石油公司石油公司共同運營合同（JOA）營運方承包方、轉包方和供貨方（a）特許（北海油田融資結構）政府特許權石油公司石油公司石612．向授予特許權的政府繳納石油產地使用費/特許費，只有當石油被開采出來后，石油公司才具有對它的產權，只要石油還在地下，就歸國家所有。3．每個石油公司將對它所擁有的開采出來的石油作出自己的安排。這和天然氣項目中的情況形成了有趣的對照。在天然氣項目中，由于面對的是受限制的產品處置市場，通常共同運營合同將包含有關天然氣的購買和輸氣管道安排的詳細條款。

2．向授予特許權的政府繳納石油產地使用費/特許費，只有當石油62（b）融資

政府出口信貸貸款人銀行擔保/信用證貸款石油公司運營合同下的現(xiàn)金支付要求運營方支付承包商等特許費和稅收擔保受托人購買方銷售協(xié)議銀行給承包商保函等（b）融資政府出口信貸銀行擔保/信用證貸款石油公司運營634．參加該項目的每個石油公司將自己籌措運營方所需資金。它們很少對整個油田開發(fā)的融資進行協(xié)調。一些公司可能在有限公司基礎上籌資（即發(fā)售股權來籌資），另一些在有限追索權基礎上借款。如果是借款，通常需要擔保呂，典型的擔保品包括：□以公司的特許經營份額作為擔保（需要國家授權頒發(fā)特許機構的準許）；□對公司在共同運營合同中的權益設押；□以油田的有形資產作為擔保品；□以輸油管道中的油和公司擁有的油作為擔保品，在英國，采用浮動設押（floatingcharge）的形式；在挪威采用“存貨按揭（inventorymortgage）”的形式；4．參加該項目的每個石油公司將自己籌措運營方所需資金。它們很64□轉讓銷售合同和代管帳戶（escrowaccount）中的銷售收益；□轉讓項目合同和運輸合同；□轉讓保險收益權。除非項目公司是一個有限公司，貸款人不太可能被允許對借款人的所有資產浮動設押。5．如果存在不同層次的貸款人，如出口信貸機構以及商業(yè)銀行，商業(yè)銀行可以通過向出口信貸機構出具信用證或擔保來避免復雜且可能不令人滿意的擔保權益分享安排。這樣有效地使出口信貸機構承擔商業(yè)銀行風險，同時使商業(yè)銀行對項目擔保品的權利沒有任何阻礙?！蹀D讓銷售合同和代管帳戶（escrowaccount）中65項目融資的模式

共性：

（1）如何實現(xiàn)有限追索：追索的形式和追索的程度，取決于貸款銀行對一個項目的風險的評價以及項目融資結構的設計。包括例如：所處行業(yè)的風險系數(shù)、投資規(guī)模、投資結構、項目開發(fā)階段、項目經濟強度、市場安排以及項目投資者的組成、財務狀況、生產技術管理、市場銷售能力。(2)如何分擔項目風險；關鍵問題是如何在投資者、貸款銀行以及其他與項目利益有關的第三方間有效地劃分項目的風險。

項目融資的模式共性：

（1）如何實現(xiàn)有限追索：追索的形式和66（3）如何利用項目的稅務虧損來降低投資和融資成本；世界上多數(shù)國家都因為大型工程項目的投資大，建設周期長等問題而給予一些響應的鼓勵政策以及對企業(yè)稅務虧損的結轉問題的優(yōu)惠條件。（4）如何實現(xiàn)投資者對項目白分之百融資金的要求。項目融資中股本資金的注入方式比傳統(tǒng)的公司融資更為靈活，但在設計融資結構時應最大限度地控制項目的現(xiàn)金流量，保證現(xiàn)金流量不僅可以滿足項目融資結構中正常債務部分的融資要求，而且還可以滿足股本資金部分融資金的要求。

（3）如何利用項目的稅務虧損來降低投資和融資成本；世界上多數(shù)67（5）如何處理項目融資與市場安排之間的關系。這里包含兩層含義：A.長期的市場安排是實現(xiàn)有限追索項目融資的一個信用保證基礎；B.以合理的市場價格從投資項目中獲取產品是很大一部分投資者從事投資活動的主要動機。（6）如何結合哪個投資者的近期融資戰(zhàn)略和遠期融資戰(zhàn)略。長期融資的時間有的可達20年之久，但一般的投資者出于對當?shù)氐耐顿Y領域不熟悉采取謹慎之策僅僅把融資當作是一個過度，所以之間不會太長。而且由于種種情況的變化很可能涉及到“重新融資問題”的出現(xiàn)，其難易程度是根據融資結構的不同決定的。

（5）如何處理項目融資與市場安排之間的關系。這里包含兩層含義68（7）如何實現(xiàn)投資者非公司負債型融資的要求。項目的基本融資模式主要有三方面的特征：A.在貸款形式上。（a）一個有限追索或無追索的貸款；(b)購買項目一定的資源儲量和產品；B.在信用保證上。（a）要求對項目的資產擁有第一低押權，對于項目的現(xiàn)金流量具有有效的控制；（b）要求把項目投資者一切與項目有關的契約性權益轉讓給貸款銀行；(c)要求項目成為一個單一業(yè)務的實體，除了項目融資安排外，限制該實體籌措其他債務資金；(d)對于從建設期開始的項目，要求項目投資者提供項目的完工保證；(e)市場方面，要求項目具有類似“無論提貨與否均需付款”或“提貨與付款”性質的市場合約安排。C.時間結構上。無論融資方案如何復雜，其包括的兩個階段是：項目的建設、開發(fā)階段和項目的經營階段。

（7）如何實現(xiàn)投資者非公司負債型融資的要求。項目的基本融資模69幾種具有代表性的融資模式有：（a）投資者直接安排融資的模式；（b）投資者通過項目公司安排融資模式；（c）以“設施使用協(xié)議”為基礎的融資模式；（d）以“杠桿租賃”為基礎的融資模式；（e）以“生產支付”為基礎的融資模式；（f）以“黃金貸款”為基礎的融資模式；（g）BOT項目融資模式。（h）TOT（i）PPP（j)其它幾種具有代表性的融資模式有：70

項目融資的模式特點分析

投資者通過項目公司安排融資模式的特點：

1.項目公司統(tǒng)一負責項目的建設、生產、市場，并且可以整體地使用項目資產和現(xiàn)金流量作為融資的抵押和信用保證，在概念上和融資結構上容易于為貸款銀行接受，法律結構相對比較簡單。2.項目投資者不能直接安排融資，而是通過見解的信用保證形式支持項目公司的融資，投資者的債權債務均有明確表示，因此容易實現(xiàn)有限追索的項目融資和非公司負債型融資的目標要求。3.可以利用大股東的優(yōu)勢獲得較優(yōu)惠的貸款條件，還能避免投資者之間為安排融資造成的相互競爭。4.問題是缺乏靈活性，很難滿足不同投資者對融資的各種要求，比如在稅務結構安排和債務形式選擇方面靈活性較差。

項目融資的模式特點分析投資者通過項目公司安排融資模式的71

以“設施使用協(xié)議”為基礎融資模式的特點(TollingAgreement)：

1.投資結構的選擇比較靈活，既可以采用公司型合資結構，也可采用非公司型合資結構、合伙制結構或信托基金結構。2.項目的投資者可以利用與項目利益有關的第三方信用來安排融資，分散風險，節(jié)約初始資金投入。3.具有“無論提貨與否均需付款”性質的設施使用協(xié)議是項目融資的不可缺少的組成部分。4.采用這種模式的項目融資，在稅務結構處理上需要比較謹慎。

以“設施使用協(xié)議”為基礎融資模式的特點(TollingA72

以“杠桿租賃”為基礎融資模式的特點(LeveragedLeasing)：

1.融資模式比較復雜。2.杠桿租賃由于充分利用了項目的稅務好處作為股本參加者的投資收益，所以降低了投資者的融資成本和投資成本，同時有增加了融資結構中債務償還的靈活性。3.杠桿租賃融資應用范圍比較廣泛。4.項目的稅務結構以及稅務扣減的數(shù)量和有效性是杠桿租賃融資模式的關鍵。5.這種模式比較復雜，所以重新安排融資的靈活性以及可供選擇的重新融資余地就變得較小。

以“杠桿租賃”為基礎融資模式的特點(LeveragedL73

以“生產支付”為基礎融資模式的特點（ProductionPayment）；

1.由于所購買的資源儲量及其銷售收益被用作為生產支付融資的主要償還債務資金來源。因此，融資比較容易被安排成為無追索或有限追索的形式。2.融資期限將短于項目的經濟生命期。3.在生產支付融資結構中，貸款銀行一般只為項目的建設資本費用提供融資，而不承擔項目生產費用的貸款，并且要求項目投資者提供最低生產量、最低產品質量標準等方面的擔保。

以“生產支付”為基礎融資模式的特點（Production74以“黃金貸款”為基礎融資模式的特點（GoldLoan）；

1.項目投資者通過黃金貸款銀行安排一個黃金貸款，利用出售黃金所獲得的資金建設開發(fā)項目，支付工程公司費用。2.因為黃金貸款銀行通常不承擔項目風險，項目投資者必須與擔保銀行做出有限追索的項目融資安排，由擔保銀行承擔項目風險，獲得項目建設的完工擔保和項目資產的第一抵押權，并收取一定的項目擔保費用。3.在項目進入生產階段之后，投資者用生產出來的黃金償還貸款，避免了任何價格波動上的風險。以“黃金貸款”為基礎融資模式的特點（GoldLoan）；

75BOT項目融資模式特點（Build-建設；Operate-運營；Transfer-轉讓）。

1.這種模式的基本思路是：由項目所在國政府或所屬機構為項目的建設和經營安排融資，承擔風險，開發(fā)建設項目并在有限的經營項目獲取商業(yè)利潤，最后根據協(xié)議將該項目轉讓給相應的政府機構。BOT模式也稱為“特許權融資”。

2.人員組成：

(1)項目的最終所有者（項目發(fā)起人）

指項目所在國政府、政府機構或政府指定的公司。其主要吸引力在于：A.可以減少項目建設的初始投入。B.可以吸引外資，引進新技術，改善和提高項目的管理水平。

BOT項目融資模式特點（Build-建設；Operat76(2)項目的直接投資者和經營者（項目經營者）

這是BOT融資模式的主體。項目經營者從項目所在國政府獲得建設和經營項目的特許權，負責組織項目的建設和生產經營，提供項目開發(fā)所需要的股本資金和技術，安排融資，承擔項目風險，并從項目投資和經營中獲得利潤。

選擇標準有：A.項目經營者要有一定的資金、管理和惡疾書能力，保證在特許權協(xié)議期間能夠提供符合要求的服務。B.項目經營要符合環(huán)境保護標準和安全標準。C.項目產品（或服務）的收費要合理。D.項目經營要保證做好設備的維修和保養(yǎng)工作，保證其良好的運行。

(2)項目的直接投資者和經營者（項目經營者）

這是BOT融77項目的直接投資者和經營者在項目中注入一定的股本資金，承擔直接的經濟責任和風險，在BOT模式中起到十分重要的作用：1、這些股本資金形成一種激勵機制，促使項目公司及其投資者按照施工計劃、預算完成項目建設，促使經營公司更有效地經營項目；2、股本資金的投入代表了投資財團對項目的經濟效益，對項目前景以至政治風險、國家風險的態(tài)度和看法，對貸款銀行在為項目安排融資問題上起到一種推動的作用；3、股本資金的投入提高了項目的債務承受能力，特別是在項目經濟效益證明比預期值相差較遠時，起到一種墊底作用，減少項目的經營風險。

項目的直接投資者和經營者在項目中注入一定的股本資金，承擔直接78(3)項目的貸款銀行

BOT融資結構由幾個部分組成：A.項目經營公司、工程公司、設備供應公司以及其它投資者共同組成一個項目公司，從項目所在國政府獲得“特許權協(xié)議”作為項目建設開發(fā)和安排融資的基礎。B.項目公司以特許權利、協(xié)議作為基礎安排融資。C.在項目的建設階段，工程承包集團以承包合同的形式建造項目。D.項目進入經驗擬稿階段之后，經營公司根據經營協(xié)議負責項目公司投資建造的公用設施的運行、保養(yǎng)和維修，支付項目貸款本息并為投資財團獲得投資利潤。E.保證在BOT模式結束時將一個運轉良好的項目移交給項目所在國政府或其他所屬機構。(3)項目的貸款銀行

BOT融資結構由幾個部分組成：A.項79TOT融資模式項目融資的方式很多，其方式之一是BOT融資方式，即由私有有融資進行基礎設施項目建設，建成并經營一段時間之后，按照協(xié)議將該基礎設施移交給項目所在國的政府。但是在BOT方式下，雙方的利益追求存在較大矛盾，焦點主要集中在“B”上，首先表現(xiàn)為外方要求較高的投資回報，有的外方甚至提出投資回報率要在18%左右；其次表現(xiàn)在外方通過BOT融資進入中國基礎設施建設市場的同時，還要求進入中國基礎設施的裝備市場以及基礎設施的經營市場。TOT融資模式項目融資的方式很多，其方式之一是BOT融資方式80加之BOT方式存在風險大、項目產品價格高、對配套法律制度要求較高等問題，因此在實際運作過程中成功率較低，從而使得BOT融資方式無法在大范圍內推行。因此，我們應積極引入目前國際上替代BOT的TOT方式。加之BOT方式存在風險大、項目產品價格高、對配套法律制度要求81所謂TOT融資方式，即移交（transfer）—經營（operate）—移交（transfer），是指中方將已經建成投產運營的基礎設施項目移交給外方（投資者）進行運營；中方憑借所移交的基礎設施項目未來若干年內的收益（現(xiàn)金流量），一次性地從外方（投資者）那兒融通到一筆資金，再將這筆資金用于新的基礎設施項目建設；當經營期滿后，外方（投資者）再將項目移交回中方。所謂TOT融資方式，即移交（transfer）—經營（ope82TOT方式的優(yōu)勢與BOT方式相比，TOT方式具有以下優(yōu)勢和特點：1．TOT融資方式只涉及已建成基礎設施項目經營權的轉讓，而不存在產權、股權的讓渡，可以避免國有資產流失問題，從而保證了政府對公共基礎設施的控制權，將開放基礎設施建設市場與開放基礎設施經營市場和基礎設施裝備市場分割開來，使得問題簡化。TOT方式的優(yōu)勢與BOT方式相比，TOT方式具有以下優(yōu)勢和特832．減少政府財政壓力，促進投資體制轉變。政府可以通過TOT方式獲得大量資金用于建設更多的基礎設施項目，減輕用于投資基礎設施的預算內資金壓力。而且，由于TOT方式下，除金融機構、基金組織、國外大公司外，各類企業(yè)和私人資本均可參與融資，因而有助于大量吸引國內外民間資本參融資，促進投資體制由國家投資為主逐步向民間資本投資為主轉變。2．減少政府財政壓力，促進投資體制轉變。政府可以通過TOT方843．有利于盤活國有資產存量，為新建基礎設施籌集資金，加快我國尤其是西部的基礎設施建設。一是盤活現(xiàn)有存量資產，實現(xiàn)國有資產保值增值，二是為建設新的基礎設施提供資金，三是提高了基礎設施運營管理效率，提高項目產品質量。4．風險小，項目引資成功率高。TOT方式一般不涉及B（項目建設）過程，從而避免了BOT方式在建設過程中的各種風險和矛盾（如建設成本超支、工程停建或不能正常運營、現(xiàn)金流量不足等），項目風險明顯降低，又能盡快取得收益，雙方容易合作，引資成功的可能性大大增加。3．有利于盤活國有資產存量，為新建基礎設施籌集資金，加快我國855．項目成本和項目產品價格相對較低。一方面，由于TOT方式下投資風險大幅降低，投資者預期收益率會合理下調，另一方面，涉及環(huán)節(jié)較少，新建項目建設和營運時間大大提前，評估、談判等方面的從屬費用也大大降低，東道國在組建SPV、談判等過程中的費用也有較大幅度下降，因而項目成本大幅降低，項目產品價格相應降低。6．受體制因素制約較少，方便外資和國內民營資本參與基礎設施和國企投資，現(xiàn)有外資法、外資管理法規(guī)就能解決TOT方式所產生的大部分問題。TOT融資方式不需要人民幣完全自由兌換，因此，TOT融資方式具有很強的可操作性。5．項目成本和項目產品價格相對較低。一方面，由于TOT方式下86TOT方式的運作程序TOT的運作程序比較簡單。一般說來，應包括以下幾個步驟：1．制定TOT方案并報批。轉讓方須先根據國家有關規(guī)定編制TOT項目建議書，征求行業(yè)主管部門同意后，按現(xiàn)行規(guī)定報有關部門批準。2．項目發(fā)起人（同時又是投產項目的所有者）設立SPV或SPC（SpecialPurposeVehiele,SpecialPurposeCorporation），發(fā)起人把完工項目的所有權和新建項目的所有權均轉讓給SPV，以確保有專門機構對兩具項目的管理、轉讓、建造負有全權，并對出現(xiàn)的問題加以協(xié)調，SPV常常是政府設立或政府參與設立的具有特許權的機構。TOT方式的運作程序TOT的運作程序比較簡單。一般說來，應873．TOT項目招標。按照國家規(guī)定，需要進行招標的項目，必須采用招標方式選擇TOT項目的受讓方，其程序與BOT方式大體相同，包括招標準備、資格預審、準備招標文件、評標等。4．SPV與投資者洽談以達成轉讓投產運行項目在未來一定期限內全部或部分經營權的協(xié)議，并取得資金。5．轉讓方利用獲得的資金，建設新項目。6．新項目投入運行。7．項目期滿后，收回轉讓的項目。轉讓期滿，資產應無債務，未設定擔保，設施狀況完好地移交給原轉讓方。當然，在有些情況下是先收回轉讓項目然后新項目才投入運行的。3．TOT項目招標。按照國家規(guī)定，需要進行招標的項目，必須采88投資者（外方）投資項目SPV發(fā)起人新建項目承包商投資者（外方）投資項目SPV發(fā)起人新建項目承包商89實施TOT方式應注意的問題

1注意轉讓企業(yè)價格和項目產品價格問題

由于TOT項目多為基礎設施項目，其價格高低必然對社會經濟造成較大影響，因此，項目產品價格應按國內標準合理制訂，要與社會經濟承受能力相適應。加強國有資產評估。受讓方買斷某項資產的全部或部分經營權時，必須進行資產評估。但轉讓資產如果估價過低，會造成國有資產流失；估價過高則可能影響受讓方的積極性和投資熱情。聘請的評估機構應具有相應資質，在評估時最好與轉讓方和其聘請的融資顧問及時溝通評估結果應報國有資產管理部門批準。實施TOT方式應注意的問題903要明確規(guī)定轉移經營權的項目的維修改造，以防止外商竭澤而漁，把一個千瘡百孔的爛攤子移交回我方。

可以采用一種過渡期的辦法，在過渡期內，雙方共同管理、共同營運項目，收入按一定比例分配，以利于我方對項目運行的監(jiān)督管理。還應鼓勵外商對項目進行技術改造、設備更新和必要的擴建改造。4進一步改善TOT下投資法律環(huán)境問題。

3要明確規(guī)定轉移經營權的項目的維修改造，以防止外商竭澤而91其它融資模式BOOT（教材P50-51)BOOBLTBTOBTFBOOTIOT等ABS（教材P59-70)其它融資模式BOOT（教材P50-51)92投資項目投融資結構與模式選擇課件93案例分析合肥二電廠項目融資馬來西亞南北高速公路項目融資案例分析合肥二電廠項目融資94第三章

投資項目投融資結構與模式選擇

項目的投資結構項目的融資結構模式選擇BOTTOT其它

第三章投資項目投融資結構與模式選擇

項目的投資結構95項目的投資結構定義：所謂項目投資結構的設計，是指在項目所在國家的法律、法規(guī)、會計、稅務等外在客觀因素的制約條件下，尋求一種能夠最大限度地實現(xiàn)其投資目標的項目資產所有權結構。

發(fā)展趨勢：目前融資項目多為由幾個投資者共同參與，出現(xiàn)這種趨勢原因是：

（1）大型項目的開發(fā)有可能超出了一個公司的財務、管理或者承受能力，使用合資結構，項目的風險可以由所有的項目參加者共同承擔。

（2）不同背景投資者之間的結合有可能為項目帶來巨大的互補性效益。

（3）投資者不同優(yōu)勢結合，有可能在安排項目融資時獲得較為有利的貸款條件。

項目的投資結構定義：所謂項目投資結構的設計，是指在項目所在國96設計投資所需考慮的幾個因素：

(1)項目資產的擁有形式：投資者以其擁有的一部分資產低押作為融資的一個擔保條件與其以持有的一部分項目公司股份作為擔保有本質的區(qū)別。前者由于銀行對產品流向、現(xiàn)金流量、債務責任以及債務責任分配擁有優(yōu)先權，所以安排融資較容易?？梢苑譃椋和顿Y者擁有全部公共資產的一個比例部分和不同投資者擁有不同的項目資產。設計投資所需考慮的幾個因素：

(1)項目資產的擁有形式：投資97(2)項目產品的分配形式：在一定程度上與項目資產的擁有形式是相聯(lián)系的，投資者是否愿意直接獲得其投資份額的項目產品并按照自己的意愿去處理，還是愿意項目作為一個整體去銷售產品然后將項目的凈利潤去分配給投資者是決定項目投資結構的另一重要考慮因素。(3)項目管理的決策方式與程序：關鍵是在充分保護少數(shù)投資者權益的基礎上，建立一個有效的決策機制。決策方式與程序問題需要確立不同投資者在合資結構的不同層次中擁有的管理權和決策權，以及這些權利的性質和實際參與管理的形式及程度。無論采取哪種投資結構，投資方都需要按照各種決策問題的重要性序列通過合資協(xié)議將決策程序準確地規(guī)定下來。(2)項目產品的分配形式：在一定程度上與項目資產的擁有形式是98(4)債務責任：投資者采用不同的投資結構對于所承擔的債務責任性質各異。公司型合資結構中，債務責任主要被限制在項目公司中，投資者的風險只包括已投入的股本資金以及一些承諾的債務責任。非公司型合資結構中，投資者以直接擁有的項目資產安排融資，其責任是見解的。(5)項目資金流量的控制：項目正常運行后，經營收入減去生產成本、經營管理費用、資本再投入后的凈現(xiàn)金流用于償還銀行債務和為投資者提供相應的投資收益。投資者必須根據公司的總體資金構成和對融資安排的考慮，選擇符合投資目標的現(xiàn)金流分配方式。公司型合資結構比起非公司合資金結構安排融資更容易，因為投資者對現(xiàn)金流的控制是要根據董事會或管委會對其分配的。(4)債務責任：投資者采用不同的投資結構對于所承擔的債務責任99(6)稅務結構：這是投資決策中的最為復雜的問題之一。各國稅法千差萬別，所以稅務結構的設定上也就不同。公司型合資結構中，稅務能否合并或用來沖抵往年的虧損，不同的國家規(guī)定不同。合伙制和有限合伙制結構的應納稅收是按照合伙制結構的總收入水平計算的。納稅主體為單一的合伙人。非公司型合資結構的資產歸投資者直接擁有，項目產品也是由其直接擁有。信托基金結構應納稅收應以基金本身作為一個整體加以核算。(6)稅務結構：這是投資決策中的最為復雜的問題之一。各國稅法100(7)會計處理：不同的投資結構會計處理上有所不同，即使是同一結構，也會因為投資比例的不同在資產負債表和經營損益表的合并問題上有不同。對于公司型合資結構：(i)在一個公司的持股比例如果超過50%，那么該公司的資產負債表需要全面合并到該投資者自身公司的財務報表中；(ii)持股比例如在20-50%之間，那么需要在投資者自身公司的財務報表中按投資比例反映出該公司的實際盈虧情況；(iii)持股比例如少于20%，只需在自身的公司的財務報表中反映出實際投資成本，無需單應任何被投資公司的財務狀況。對于合伙制結構和信托基金結構的會計處理與公司型結構相似。非公司型合資結構無論投資比例大小，該項投資全部資產負債和經營損益情況都必須在投資者自身的公司財務報表中全面反映出來。

(7)會計處理：不同的投資結構會計處理上有所不同，即使是同一101(8)投資的可轉讓性：投資者在項目中的投資權益能否轉讓、轉讓程序以及轉讓的難易程度是一個投資結構的重要因素，一般規(guī)律是項目投資結構越簡單則投資的轉讓問題就越簡單。(9)對項目資金的選擇：從項目本身的類型和融資考慮對投資結構的設計有著直接的影響。一個新項目，選擇和設計投資結構的余地相對較大，有可能從多種可行方案中設計出一種既可以充分體現(xiàn)投資者的發(fā)展戰(zhàn)略又能滿足融資要求的投資結構。然而對于一個已經建立起來的項目，后來投資者再對投資結構進行選擇的余地比較小了。(8)投資的可轉讓性：投資者在項目中的投資權益能否轉讓、轉讓102投資結構的主要形式主要形式：公司型合資結構、有限合伙制結構、非公司型合資結構、信托基金結構。投資結構的主要形式主要形式：公司型合資結構、有限合伙制結構、103投資結構對項目融資安排的影響

項目融資中貸款銀行在處理融資的資產抵押和信用保證時一般包括：（1）對項目現(xiàn)金流量的控制。項目的經營收入一般必須進入指定的專門銀行帳戶；（2）對項目決策程序的控制。一般貸款銀行要求在一定程度上介入項目的管理，對投資者在項目中的決策權加以控制；（3）對項目資產處置權的控制。貸款銀行通常要求限制借款人處置項目資產的權力。

投資結構對項目融資安排的影響項目融資中貸款銀行在處理融資的104兩種主要的融資結構安排融資會遇到的一些問題，包括：（1）貸款的分割。公司型合資結構是以一個整體抵押給貸款銀行作為融資的保證；非公司型合資結構的結構增加了項目的不穩(wěn)定性和不確定性，增加了銀行對項目監(jiān)控的難度。（2）交叉擔保及其優(yōu)先序列。非公司型合資結構中，投資者支付項目生產經營成本和資本再投入的責任永遠是第一位的，通常要求投資者相互之間做出按照投資比例支付項目生產和資本費用的保證以及在一方違背保證承諾時的相應補救措施。

兩種主要的融資結構安排融資會遇到的一些問題，包括：（1）貸款105（3）對債務追索權的限制。公司型合資公司對債務的追索權只能局限于項目公司的資產和現(xiàn)金流量；非公司型合資公司則可能追索到投資者除此之外的其他資產和利益。（4）對項目資產的控制。公司型合資公司比非合資型公司在對項目資產的控制上更容易，包括正常生產經營過程和借款人違約時對項目資產的使用和處置。（3）對債務追索權的限制。公司型合資公司對債務的追索權只能局106合資協(xié)議中的關鍵性條款

（1）合資項目的經營范圍。能否保證合資項目的經營范圍的任何延伸或收購任何新的項目都必須得到投資者全部認可，并保證任何投資者在項目外均不得從事與合資項目相競爭的商業(yè)活動是非常關鍵的。（2）投資者在合資項目中的權益。非公司型合資公司需要明確的是投資者在項目中擁有的資產是全部資產中不可分割的一部分，保留獨立的法律所有權；公司型合資公司更注重項目產品的分配，需要注意的是各投資方的利益分配問題。

合資協(xié)議中的關鍵性條款（1）合資項目的經營范圍。能否保證合107（3）項目的管理和控制。包括重大問題的決策和日常的生產管理兩個方面。合資型公司的決策權在董事會，非公司型合資公司的決策權在項目的管理委員會，通常是成立一個項目管理公司負責向管委會報告工作。還應該注意這其中的項目公司經理的能力問題是至觀重要的。（4）項目預算的審批程序。項目公司需要在一個財政年度開始前向管委會提交項目預算。一般分為重大資本支出、日常性資本支出、生產費用三個層次。

（3）項目的管理和控制。包括重大問題的決策和日常的生產管理兩108（5）違約行為的處理。非公司型合資結構或合伙制最常見的違約是投資者不承擔和無法承擔繼續(xù)支付項目的資本支出或生產費用的責任。公司型比較復雜，取決于投資者在項目中所承擔的義務。處理方法有以下幾種：a.違約方權益的稀釋；b.違約方權益的沒收；c.非違約方接管違約方責任的權利；d.非違約方處理違約方產品的權力；e.非違約方強制收購；f.違約方的部分權益損失；g.懲罰性利息。

（5）違約行為的處理。非公司型合資結構或合伙制最常見的違約是109（6）融資安排。對于非公司型結構，如果一個投資者以相應的項目資產和權益作為抵押安排融資，違約行為就會造成貸款銀行與非違約方之間的利益沖突；對于公司型合資公司，也會遇到類似的問題。（7）優(yōu)先購買權。是指合資項目中現(xiàn)有投資者按照規(guī)定的價格公式和程序可以優(yōu)先購買其他投資者在項目中的資產的權利。（8）項目決策僵局的處理方法。（6）融資安排。對于非公司型結構，如果一個投資者以相應的項目110投資項目投融資結構與模式選擇課件111投資項目投融資結構與模式選擇課件112項目融資結構

融資類型盡管每個項目融資都具有它自己的特殊結構，但基本結構經常是以下兩者之一：□有限追索權或無追索權貸款，依靠項目現(xiàn)金流量來還款；或□

用被稱為“預先購買”或“產品支付”的方式預先支付一定數(shù)量的獎金來購買項目的銷售收益（或項目收益）。

項目融資結構融資類型113不論在那一種情況下，供貨方、購買方或使用方承擔的“無條件責任（hellorhighwatercommitments）”將有效的保證貸款人收回他們的資本并獲得一定的回報。在另外的方式中，貸款人依賴于在開放市場中的項目產品收益或使用費，承受還款風險。

對適當?shù)捻椖浚梢栽谏鲜龌窘Y構中使用以下融資技術：□融資租賃：有時，用租賃方式對部分、甚至整個項目進行融資是很有吸引力的，特別是在對項目的資本性投資有稅收減讓的國家和地區(qū)□出口信貸：如申請出口信貸，可按照出口信貸機構的要求安排基本融資結構；不論在那一種情況下，供貨方、購買方或使用方承擔的“無條件責任114□

發(fā)行證券：有時，在商業(yè)銀行或其它擔保人支持下，可以采用發(fā)行證券的方法來降低總的融資成本貸款結構有限追索權或無追索權項目融資的基本結構是十分規(guī)范的。如果借款人是一個由項目發(fā)起人創(chuàng)立的有限責任公司，公司文件不會規(guī)定有對追索權的公開限制，貸款人認為是公司而不是股東對債務負責。如果借款人不是一個專設的項目公司，則對借款人和/或其資產的追索權的限制必須確定得非常清楚。

□發(fā)行證券：有時，在商業(yè)銀行或其它擔保人支持下，可以采用發(fā)115項目的階段一般來說，至少兩個不同的項目階段反映在貸款協(xié)議中：□建造或開發(fā)階段；□運營階段。在第一階段中，貸款被發(fā)放，償債可能通過兩種方式被推遲，即，或者在產品現(xiàn)金流量的運營階段到來之前采用利息轉本；或者在運營階段之前，允許用新發(fā)放的貸款來支付利息。建造階段對貸款人來說是高風險期。對這一階段的融資，常常通過獲得項目發(fā)起人的有法律約束力的擔保來使融資具有完全追索權?；蛘?，在建造階段，貸款人要求比項目其它階段較高的利率。用建造合同和相關的履約保函作擔保也將減少風險。項目的階段116在運營階段，貸款人將用銷售收益或項目產生的其它收益作為擔保品。償債的速度通常取決于項目預期產量和應收帳款?，F(xiàn)金將流量的上效部分將自動支付給貸款人。如項目產量或市場對產品的需求比預期的低，或貸款人擔心項目前景、項目發(fā)起人、有關的經濟環(huán)境或政治氣候時，貸款的條款經常寫明上交份額將增加直至100%。運營階段中，經常計算的是稅后的現(xiàn)金凈流量。有時，由于一些原因項目發(fā)起人希望計算稅前現(xiàn)金凈流量。因為與按照稅后凈流量計算相比，他們將得到更多的貸款；這時，因為可能發(fā)生稅后的現(xiàn)金流量不足以償還貸款的情況，貸款人常常要求保留對借款人或擔保人的一不定期程序的追索權。

在運營階段，貸款人將用銷售收益或項目產生的其它收益作為擔保品117（a）建造階段保函銀行承包商項目發(fā)起人借款人貸款人履約保函建造成本發(fā)起人擔保貸款利息轉本擔保受托人擔保包括：—轉讓建造合同—轉讓承包商的履的保函（a）建造階段保函銀行承包商項目發(fā)起人借款人貸款人履約保函建118（b）運營階段

借款人產品擔保受托人購買方購買價還款后的盈余貸款人償債擔保包括：轉讓銷售合同和接受生產收益的代管帳戶（escrowaccount）（b）運營階段借款人產品擔保購買方購買價還款后的盈余貸119產品支付法

產品支付法是在美國石油、天然氣和礦產品項目融資中被證明和接受的無追索權或有限追索權融資方法，它完全以產品和銷售收益的所有權作為擔保品（而不是采用轉讓或抵押方式）。簡而言之，這一方法涉及創(chuàng)立一個特殊目的公司（SPV），該SPV從有關項目公司購買未分割的石油、天然氣、礦產品或其它產品的收益。在一些融資結構中，特殊目的的公司（SPV）是由項目發(fā)起人創(chuàng)立的。特殊目的公司可能把任何由天然儲藏和產品所有權而帶來的潛在責任（如環(huán)境責任）與項目發(fā)起人隔開。產品支付法產品支付法是在美國石油、天然氣和礦產品項目融資中120典型的產品支付方式的結構特點是：□項目的產品是還本付息的唯一來源；□貸款應在比項目預期可靠經濟壽命短的時期內被償還；□貸款人不對運營成本提供資金。這種結構的可靠性部分取決于對油氣儲藏及其相關的權利的擁有。這是一個重要的問題。例如，在英國油田，石油公司的預生產權（pre-productionrights）僅限于在特許下經營油田，國家仍然擁有對地下石油的所有權。

典型的產品支付方式的結構特點是：121貸款人可以完全擁有、或按一個商定的比例擁有項目產品，直到貸款及相關利息被償還為比。這種結構通常使項目公司有義務去重新購回運給貸款人的產品，或作為貸款人的代理人銷售產品，從而使貸款人獲得現(xiàn)金收入。這種銷售可能是市場銷售；或更普遍的是“或取或付”合同或類似“無條件責任”形式下的銷售。貸款人將不會真正的收貸。貸款人可以完全擁有、或按一個商定的比例擁有項目產品，直到貸款122一個產品支付用于油田開發(fā)的簡明例子

1．特殊目的公司是有限責任公司。銀行貸款給特殊目的公司用來向擁有油田的石油公司購買雙方商定的商品權益所需的購買費用。石油公司同意通過銷售石油來執(zhí)行“產品支付”，但“產品支付”金額的計算是“購買費用”加上利息。石油公司利用殤目的公司支付的資金來支付開發(fā)成本。銀行把特殊目的公司的產品權益和銷售合同作為貸款的擔保品。一個產品支付用于油田開發(fā)的簡明例子1．特殊目的公司是有限責123（a）開發(fā)階段

銀行借款公司（TBV）貸款購買產品的費用產品支付責任石油公司支付油田建設費擔保受托人擔保包括：—購買的權益—銷售合同的轉讓（a）開發(fā)階段

銀行借款公司貸款購買產品的費用石油公司支付油1242．當開始生產產品時，石油公司代理項目公司將產品銷售給購買方。用其收益來履行產品支付的責任。

（b）運營階段銀行SPV還本付息石油公司產品支付擔保受托人購買方銷售收益代理項目公司銷售產品2．當開始生產產品時，石油公司代理項目公司將產品銷售給購買方125預先購買協(xié)議

預先購買協(xié)議具有產品支付示的許多特點，但比產品支付法更靈活。貸款人可能建立一個特殊目的的公司來購買規(guī)定數(shù)量的未來產品和/或現(xiàn)金收益。項目公司交付產品或收益的進度將被設計成與規(guī)定的分期還款、償債計劃相配合。購銷合同通常要求項目公司要么買回產品，要么作為貸款人的代理人，或在公開市場上銷售，或按照“或取或付”合同等與發(fā)起人之間的類似合同將產品賣給第三方。當使用產品支付法時，貸款人將購買保險來抵銷它對產品的暫時所有權所帶來的風險。

預先購買協(xié)議

預先購買協(xié)議具有產品支付示的許多特點，但比產品126融資租賃

融資租賃是以資產為基礎的融資。涉及船和飛機的融資租賃極為普遍。在美國和英國，相當數(shù)量的大型項目是通過融資租賃方式來籌措資金的。與一般的融資方式相比，項目發(fā)起人能通過融資租賃方式利用這些國家的對工廠和機器的資本性投資的減稅政策，從而降低成本。除了稅收方面的好處外，還有其它原因使項目發(fā)起人和貸款人使用租賃方式來融資。例如，在沒有可靠的擔保法的國家，對資產兼并提供資金時，租賃方式因其資產所有權歸貸款人所有而具有很大優(yōu)勢。項目融資中，當項目公司僅在項目建設或開發(fā)的一個特定階段需要使用特定的資產時，也可以使用短期營運租賃。

融資租賃融資租賃是以資產為基礎的融資。涉及船和飛機的融資租127英國用融資租賃方式對工廠和設備融資的基本結構

（a）合同階段1．項目發(fā)起人確定他們希望獲得的工廠和設備，并成立一個股份有限公司，即項目公司；項目公司或其中一個項目發(fā)起人可能簽訂一個合同，用來購買和建造隨后將要被轉移給融資租賃公司的資產；或者，發(fā)起人將不加入該合同直到融資租賃公司本身同意參與到該項交易中。

英國用融資租賃方式對工廠和設備融資的基本結構（a）合同階段128（b）租賃階段項目發(fā)起人項目公司銷售方/承包商購買合同出租人賣方/承包商項目公司資產租賃監(jiān)督協(xié)議購買合同的轉移項目發(fā)起人項目發(fā)起人項目公司銷售方/承包商購買合同出租人賣方/承包商項1292．融資租