并購(gòu)案例KKR收購(gòu)RJR課件

KKR并購(gòu)RJRNabisco案例分析

小組成員：李慧群王寧張蕾劉志航.KKR并購(gòu)RJRNabisco案例分析小組成員：1Contents一、KKR和RJR

Nabisco簡(jiǎn)介二、收購(gòu)動(dòng)因分析三、收購(gòu)過(guò)程（KKR與MBO團(tuán)隊(duì)競(jìng)爭(zhēng))四、目標(biāo)企業(yè)估值五、支付對(duì)價(jià)六、反并購(gòu)策略七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題八、啟示.Contents一、KKR和RJRNabisco簡(jiǎn)介.2

一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介KKR成立于1976，是以收購(gòu)、重整企業(yè)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的股權(quán)投資公司。開(kāi)創(chuàng)了管理層參與的杠桿收購(gòu)（LBO)。1965–1988(13年)完成30例杠桿收購(gòu)(LBO)購(gòu)買(mǎi)價(jià)格總計(jì)超出US$300億KKR自有資金僅US$22億復(fù)合年回報(bào)率達(dá)60%KKR在LBO/MBO交易中具有三重角色：a.財(cái)務(wù)顧問(wèn)；b.投資合伙人；c.作為L(zhǎng)BO/MBO股權(quán)投資團(tuán)體的監(jiān)管代理人。其收益也來(lái)源于投資銀行服務(wù)、投資合伙人和投資管理代理人等三方面。

在KKR的投資模式中，有兩個(gè)要點(diǎn)至關(guān)重要：一是尋求價(jià)值低估、低市盈率的收購(gòu)對(duì)象;二是創(chuàng)造足夠的現(xiàn)金流，未來(lái)的現(xiàn)金流足以償還債務(wù)又不至于影響公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。. 一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介KKR成立于1976，是以收購(gòu)、重整企業(yè)為3RJR:雷諾煙草公司，美國(guó)第二大煙草公司Nabisco：美國(guó)第一大餅干公司1985年，RJR實(shí)行多元化經(jīng)營(yíng),購(gòu)買(mǎi)Nabisco(US$49億)后,成立RJRNabisco。1988年成為L(zhǎng)BO/MBO的目標(biāo)。

一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介.RJR:雷諾煙草公司，美國(guó)第二大煙草公司 一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介4RJRNabisco85年并購(gòu)后營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率增加，可見(jiàn)其并購(gòu)后經(jīng)營(yíng)上的發(fā)展?jié)摿Α?7年有所下降主要由于股災(zāi)導(dǎo)致整體股價(jià)下跌，煙草業(yè)不被看好，市場(chǎng)萎縮凈利率有所下降是由于其并購(gòu)后利息費(fèi)用增加。.RJRNabisco85年并購(gòu)后營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率增加，可見(jiàn)其51公司的可抵押資產(chǎn)也較多，占資產(chǎn)大的60%左右2.流動(dòng)性狀況好3.長(zhǎng)期負(fù)債占負(fù)債總額的40%左右，負(fù)債能力較好.1公司的可抵押資產(chǎn)也較多，占資產(chǎn)大的60%左右.6二、并購(gòu)動(dòng)因分析1.市值被低估股災(zāi)后RJRNabisco食品部門(mén)發(fā)展較好，煙草部門(mén)銷售狀況暫時(shí)不佳，股票市場(chǎng)低估了煙草業(yè)務(wù)產(chǎn)生強(qiáng)現(xiàn)金流的獲利能力和市值。受煙草部門(mén)影響，股價(jià)較低，市值被低估。1987年10月19日，股價(jià)$55.875，市值$138億2.現(xiàn)金流充足且穩(wěn)定，流動(dòng)性較好可以利用更為有利的資本結(jié)構(gòu)（高負(fù)債）來(lái)節(jié)省稅收，提高企業(yè)價(jià)值，同時(shí)也為杠桿收購(gòu)提供有利條件。3.企業(yè)管理效率提升帶來(lái)的潛在回報(bào)現(xiàn)有管理層希望通過(guò)在股價(jià)被低估的時(shí)候收購(gòu)公司，再部分出售套利，從而實(shí)現(xiàn)公司的私人化。無(wú)心通過(guò)提高管理效率來(lái)推動(dòng)公司發(fā)展。其經(jīng)營(yíng)狀況沒(méi)有太大問(wèn)題，因而并購(gòu)后在管理效率方面還有很大空間.二、并購(gòu)動(dòng)因分析1.市值被低估.7三、并購(gòu)過(guò)程第一競(jìng)標(biāo)方：MBO管理團(tuán)隊(duì)顧問(wèn)：Shearsonlehman所羅門(mén)公司第二競(jìng)標(biāo)方：KKR顧問(wèn)：Drexel、美林MorganStanley、沃塞斯坦.佩雷德公司第三競(jìng)標(biāo)方：ForstmanLittle公司第四競(jìng)標(biāo)方：第一波士頓銀行雷諾-納貝斯克仲裁方：獨(dú)立董事組成的仲裁委員會(huì)顧問(wèn)：拉扎德公司狄龍-里德公司.三、并購(gòu)過(guò)程第一競(jìng)標(biāo)方：第二競(jìng)標(biāo)方：KKR第三競(jìng)標(biāo)方：第四競(jìng)8三、并購(gòu)過(guò)程1、1988年10月20日，管理層團(tuán)隊(duì)宣布收購(gòu)2、10月24號(hào)，KKR公司在尋求合作失敗后加入，90美元/股Forstmanlittle公司加入3、管理層和lehman公司和KKR公司商議合作事宜4、10月31日，KKR公司作盡職調(diào)查92美元5、11月6號(hào)Forstmanlittle公司加入競(jìng)標(biāo)方管理層協(xié)議暴露6、11月14號(hào)KKR公司得到前總裁幫助7、11月15號(hào)Forstmanlittle公司退出競(jìng)標(biāo)85美元8、11月15號(hào)第一波士頓銀行參加競(jìng)標(biāo)9、11月20日，第一輪競(jìng)標(biāo)開(kāi)始：KKR94美元，Lehman100美元，第一波士頓銀行118美元10、11月29號(hào)，第二輪競(jìng)標(biāo)開(kāi)始：KKR106美元，Lehman100美元11、11月30號(hào)12：50分Lehman公司報(bào)價(jià)每股108美元，13：24分，112美元；14:00,KKR公司報(bào)價(jià)每股109美元結(jié)果：KKR公司獲勝.三、并購(gòu)過(guò)程1、1988年10月20日，管理層團(tuán)隊(duì)宣布收購(gòu).9三、并購(gòu)過(guò)程.三、并購(gòu)過(guò)程.10最終博弈結(jié)果：MBO管理層收購(gòu)每股$112（現(xiàn)金84PIK優(yōu)先股24可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股4）1.賣出其食品業(yè)務(wù)保留其煙草業(yè)務(wù)2.從上市公司轉(zhuǎn)化為非上市公司3.KKR保證給股東25%的股份4.不答應(yīng)給失業(yè)員工補(bǔ)償管理層“金降落傘計(jì)劃”曝光（無(wú)論并購(gòu)是否成功，管理層都將獲得5000萬(wàn)的補(bǔ)償）KKR杠桿收購(gòu)每股$109（現(xiàn)金81PIK優(yōu)先股18可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股10）1.保留所有的煙草業(yè)務(wù)保留食品業(yè)務(wù)的絕大部分2.從上市公司轉(zhuǎn)化為非上市公司3.給股東15%的股份4.答應(yīng)給失業(yè)員工補(bǔ)償.最終博弈結(jié)果：MBO管理層收購(gòu)KKR杠桿收購(gòu).11四、目標(biāo)企業(yè)估值采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型V=∑CFt/(1+r)^t確定r（WACC）：1.根據(jù)CAPM，得到股權(quán)資本成本：Ri=Rf+β(Rm-Rf)β=1.05(行業(yè))Ri=13.275%2.債務(wù)資本成本：8.5%負(fù)債權(quán)益比=100%3.WACC=9.4%.四、目標(biāo)企業(yè)估值采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型V=∑CFt/(12預(yù)測(cè)年份1989199019911992199319941995199619971998EBIT27542699.4622989.3083632.6154014.8464423.3854869.0775354.6925888.6926466.1541790.11754.651943.052361.22609.652875.23164.93480.553827.654203

+折舊2949.12745.652942.053268.23529.653799.24087.94413.554766.655148

-資本化支出2175.12189.652387.052696.22943.653201.23469.93775.554108.654470

-營(yíng)運(yùn)資本凈增加2096.12105.652300.052602.22841.653091.23350.93646.553968.654319經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量2096.12105.652300.052602.22841.653091.23350.93646.553968.654319折現(xiàn)系數(shù)倒數(shù)109.40000000%1.1968361.3093391.4324161.5670641.7143681.8755182.0518172.2446882.455688折現(xiàn)系數(shù)0.9140767820.8355360.7637440.6981210.6381360.5833050.5331860.4873730.4454960.407218現(xiàn)值1915.9963441759.3471756.651816.6511813.361803.1141786.6531777.231768.0191758.774合計(jì)17955.79352.預(yù)測(cè)年份1989199019911992199319941913

五、對(duì)價(jià)支付

收購(gòu)價(jià)格是250億美元。銀團(tuán)貸款145億美元德崇和美林：50億美元的過(guò)橋貸款，等待發(fā)行債券來(lái)償還。KKR本身提供了20億美元（其中15億美元還是股本），另外提供41億美元作優(yōu)先股、18億美元作可轉(zhuǎn)債券以及接收RJR所欠的48億美元外債。在整個(gè)收購(gòu)中，KKR本身動(dòng)用的資金僅1500萬(wàn)美元，而其余99．94％的資金都是靠垃圾債券大王邁克爾．米爾肯（MichaelMilken）發(fā)行垃圾債券籌得。整筆交易的費(fèi)用達(dá)320億美元，其中以垃圾債券支持杠桿收購(gòu)出了名的德崇公司收費(fèi)2億多美元，美林公司1億多美元，銀團(tuán)的融資費(fèi)3億多美元，而KKR本身的各項(xiàng)收費(fèi)達(dá)10億美元。.

五、對(duì)價(jià)支付

收購(gòu)價(jià)格是250億美元。.14六、反并購(gòu)策略約翰遜的“金降落傘計(jì)劃”：按照聘用合同中公司控制權(quán)變動(dòng)條款對(duì)高層管理人員進(jìn)行補(bǔ)償?shù)囊?guī)定。意指高管可規(guī)避公司控制權(quán)變動(dòng)帶來(lái)的沖擊而實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過(guò)渡。這種讓收購(gòu)者“大出血”的策略，屬于反收購(gòu)的“毒丸計(jì)劃”之一。其原理可擴(kuò)大適用到經(jīng)營(yíng)者各種原因的退職補(bǔ)償。價(jià)值近5000萬(wàn)美元的52.56萬(wàn)份限制性股票計(jì)劃，慷慨的咨詢合同，每人所得的1500份限制性股票，使約翰遜在這次收購(gòu)中不管成敗如何都毫發(fā)無(wú)損。約翰遜最終獲得5300萬(wàn)美元的退休金，反并購(gòu)失敗，但他也沒(méi)多大損失。.六、反并購(gòu)策略約翰遜的“金降落傘計(jì)劃”：按照聘用合同中公司15七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題1.資源整合風(fēng)險(xiǎn)——1989年3月宣布任命郭士納為RJRNabisco新總裁他對(duì)原來(lái)的公司進(jìn)行了大刀闊斧的改革，大量出售公司豪華設(shè)施。公司報(bào)告顯示，1989年公司在償付了33.4億美元的債務(wù)之后凈損失11.5億美元，在1990年的上半年有3.3億美元的虧損。但是，從公司的現(xiàn)金流來(lái)看，一切還算正常?！獜钠渌袠I(yè)引進(jìn)管理者，其沒(méi)有煙草業(yè)的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)

.七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題1.資源整合風(fēng)險(xiǎn).16七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題2.市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)1989年3月RJR停止了總理牌香煙的生產(chǎn)，隨后公司進(jìn)行了裁員，雇工人數(shù)減少到2300人。在新管理人的領(lǐng)導(dǎo)下，公司改進(jìn)了設(shè)備，提高了生產(chǎn)效率，同時(shí)又大幅度削減了成本，使得公司煙草利潤(rùn)在1990年的上半年增加了46%。但是其用煙草帶來(lái)的現(xiàn)金清償垃圾債券時(shí)，雷諾茲的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手菲利普?莫里斯卻增加銷售實(shí)力，降低了煙草價(jià)格。RJR的煙草市場(chǎng)在1989年萎縮了7%～8%。

.七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題2.市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).17七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題3.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)——KKR在1990春面臨新的財(cái)務(wù)困境（1）US$12億的過(guò)橋貸款將于1991年2月到期；（2）US$70億PIK債券必須于1991年4月28日前重新設(shè)定其固定利率。

——KKR采取行動(dòng)進(jìn)行債務(wù)重組（1990年7月16日）1.增發(fā)普通股2.PIK債券轉(zhuǎn)股3.以普通股或可轉(zhuǎn)款優(yōu)先股和少量現(xiàn)金交換PIK債券4.申請(qǐng)US$22.5億銀行信貸額度以償還US$12億過(guò)橋貸款及US$10億的浮息債券

.七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題3.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn).18七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題——重組后結(jié)果1991年3月，KKR說(shuō)服所有的PIK債券持有人轉(zhuǎn)換成普通股，宣布普通股重新上市意圖1991年4月，KKR新增發(fā)行了US$13億的普通股（股價(jià)US$11.25)，并在紐約交易所上市在業(yè)績(jī)持續(xù)下滑后，1995年初，KKR不得不又剝離了雷諾茲?納貝斯克的剩余股權(quán)，雷諾茲煙草控股公司再次成為一家獨(dú)立公司，而納貝斯克也成為一家獨(dú)立的食品生產(chǎn)企業(yè)，雷諾公司和納貝斯克公司又回到了各自的起點(diǎn)。在2003年上半年，雷諾茲的銷售額比前一年下降了18%，僅為26億美元，而營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下降了59%，為2.75億美元。

.七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題.19八、啟示成功的LBO/MBO源于資本配置戰(zhàn)略調(diào)整與經(jīng)營(yíng)效率提升及金融技術(shù)的整合資本配置戰(zhàn)略調(diào)整：對(duì)業(yè)務(wù)范圍、新業(yè)務(wù)單位戰(zhàn)略或組合戰(zhàn)略重新定義運(yùn)作調(diào)整與經(jīng)營(yíng)效率提升：銷售、成本或資產(chǎn)管理方式變革組織改善：組織結(jié)構(gòu)或業(yè)務(wù)流程調(diào)整（可能涉及系統(tǒng)或管理層變動(dòng)）財(cái)務(wù)策略:金融技術(shù)運(yùn)用與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理,對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行管理的新方法、新的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)或新的公司法律結(jié)構(gòu).八、啟示.20KKR并購(gòu)RJRNabisco案例分析

小組成員：李慧群王寧張蕾劉志航.KKR并購(gòu)RJRNabisco案例分析小組成員：21Contents一、KKR和RJR

Nabisco簡(jiǎn)介二、收購(gòu)動(dòng)因分析三、收購(gòu)過(guò)程（KKR與MBO團(tuán)隊(duì)競(jìng)爭(zhēng))四、目標(biāo)企業(yè)估值五、支付對(duì)價(jià)六、反并購(gòu)策略七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題八、啟示.Contents一、KKR和RJRNabisco簡(jiǎn)介.22

一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介KKR成立于1976，是以收購(gòu)、重整企業(yè)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的股權(quán)投資公司。開(kāi)創(chuàng)了管理層參與的杠桿收購(gòu)（LBO)。1965–1988(13年)完成30例杠桿收購(gòu)(LBO)購(gòu)買(mǎi)價(jià)格總計(jì)超出US$300億KKR自有資金僅US$22億復(fù)合年回報(bào)率達(dá)60%KKR在LBO/MBO交易中具有三重角色：a.財(cái)務(wù)顧問(wèn)；b.投資合伙人；c.作為L(zhǎng)BO/MBO股權(quán)投資團(tuán)體的監(jiān)管代理人。其收益也來(lái)源于投資銀行服務(wù)、投資合伙人和投資管理代理人等三方面。

在KKR的投資模式中，有兩個(gè)要點(diǎn)至關(guān)重要：一是尋求價(jià)值低估、低市盈率的收購(gòu)對(duì)象;二是創(chuàng)造足夠的現(xiàn)金流，未來(lái)的現(xiàn)金流足以償還債務(wù)又不至于影響公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。. 一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介KKR成立于1976，是以收購(gòu)、重整企業(yè)為23RJR:雷諾煙草公司，美國(guó)第二大煙草公司Nabisco：美國(guó)第一大餅干公司1985年，RJR實(shí)行多元化經(jīng)營(yíng),購(gòu)買(mǎi)Nabisco(US$49億)后,成立RJRNabisco。1988年成為L(zhǎng)BO/MBO的目標(biāo)。

一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介.RJR:雷諾煙草公司，美國(guó)第二大煙草公司 一、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介24RJRNabisco85年并購(gòu)后營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率增加，可見(jiàn)其并購(gòu)后經(jīng)營(yíng)上的發(fā)展?jié)摿Α?7年有所下降主要由于股災(zāi)導(dǎo)致整體股價(jià)下跌，煙草業(yè)不被看好，市場(chǎng)萎縮凈利率有所下降是由于其并購(gòu)后利息費(fèi)用增加。.RJRNabisco85年并購(gòu)后營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率增加，可見(jiàn)其251公司的可抵押資產(chǎn)也較多，占資產(chǎn)大的60%左右2.流動(dòng)性狀況好3.長(zhǎng)期負(fù)債占負(fù)債總額的40%左右，負(fù)債能力較好.1公司的可抵押資產(chǎn)也較多，占資產(chǎn)大的60%左右.26二、并購(gòu)動(dòng)因分析1.市值被低估股災(zāi)后RJRNabisco食品部門(mén)發(fā)展較好，煙草部門(mén)銷售狀況暫時(shí)不佳，股票市場(chǎng)低估了煙草業(yè)務(wù)產(chǎn)生強(qiáng)現(xiàn)金流的獲利能力和市值。受煙草部門(mén)影響，股價(jià)較低，市值被低估。1987年10月19日，股價(jià)$55.875，市值$138億2.現(xiàn)金流充足且穩(wěn)定，流動(dòng)性較好可以利用更為有利的資本結(jié)構(gòu)（高負(fù)債）來(lái)節(jié)省稅收，提高企業(yè)價(jià)值，同時(shí)也為杠桿收購(gòu)提供有利條件。3.企業(yè)管理效率提升帶來(lái)的潛在回報(bào)現(xiàn)有管理層希望通過(guò)在股價(jià)被低估的時(shí)候收購(gòu)公司，再部分出售套利，從而實(shí)現(xiàn)公司的私人化。無(wú)心通過(guò)提高管理效率來(lái)推動(dòng)公司發(fā)展。其經(jīng)營(yíng)狀況沒(méi)有太大問(wèn)題，因而并購(gòu)后在管理效率方面還有很大空間.二、并購(gòu)動(dòng)因分析1.市值被低估.27三、并購(gòu)過(guò)程第一競(jìng)標(biāo)方：MBO管理團(tuán)隊(duì)顧問(wèn)：Shearsonlehman所羅門(mén)公司第二競(jìng)標(biāo)方：KKR顧問(wèn)：Drexel、美林MorganStanley、沃塞斯坦.佩雷德公司第三競(jìng)標(biāo)方：ForstmanLittle公司第四競(jìng)標(biāo)方：第一波士頓銀行雷諾-納貝斯克仲裁方：獨(dú)立董事組成的仲裁委員會(huì)顧問(wèn)：拉扎德公司狄龍-里德公司.三、并購(gòu)過(guò)程第一競(jìng)標(biāo)方：第二競(jìng)標(biāo)方：KKR第三競(jìng)標(biāo)方：第四競(jìng)28三、并購(gòu)過(guò)程1、1988年10月20日，管理層團(tuán)隊(duì)宣布收購(gòu)2、10月24號(hào)，KKR公司在尋求合作失敗后加入，90美元/股Forstmanlittle公司加入3、管理層和lehman公司和KKR公司商議合作事宜4、10月31日，KKR公司作盡職調(diào)查92美元5、11月6號(hào)Forstmanlittle公司加入競(jìng)標(biāo)方管理層協(xié)議暴露6、11月14號(hào)KKR公司得到前總裁幫助7、11月15號(hào)Forstmanlittle公司退出競(jìng)標(biāo)85美元8、11月15號(hào)第一波士頓銀行參加競(jìng)標(biāo)9、11月20日，第一輪競(jìng)標(biāo)開(kāi)始：KKR94美元，Lehman100美元，第一波士頓銀行118美元10、11月29號(hào)，第二輪競(jìng)標(biāo)開(kāi)始：KKR106美元，Lehman100美元11、11月30號(hào)12：50分Lehman公司報(bào)價(jià)每股108美元，13：24分，112美元；14:00,KKR公司報(bào)價(jià)每股109美元結(jié)果：KKR公司獲勝.三、并購(gòu)過(guò)程1、1988年10月20日，管理層團(tuán)隊(duì)宣布收購(gòu).29三、并購(gòu)過(guò)程.三、并購(gòu)過(guò)程.30最終博弈結(jié)果：MBO管理層收購(gòu)每股$112（現(xiàn)金84PIK優(yōu)先股24可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股4）1.賣出其食品業(yè)務(wù)保留其煙草業(yè)務(wù)2.從上市公司轉(zhuǎn)化為非上市公司3.KKR保證給股東25%的股份4.不答應(yīng)給失業(yè)員工補(bǔ)償管理層“金降落傘計(jì)劃”曝光（無(wú)論并購(gòu)是否成功，管理層都將獲得5000萬(wàn)的補(bǔ)償）KKR杠桿收購(gòu)每股$109（現(xiàn)金81PIK優(yōu)先股18可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股10）1.保留所有的煙草業(yè)務(wù)保留食品業(yè)務(wù)的絕大部分2.從上市公司轉(zhuǎn)化為非上市公司3.給股東15%的股份4.答應(yīng)給失業(yè)員工補(bǔ)償.最終博弈結(jié)果：MBO管理層收購(gòu)KKR杠桿收購(gòu).31四、目標(biāo)企業(yè)估值采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型V=∑CFt/(1+r)^t確定r（WACC）：1.根據(jù)CAPM，得到股權(quán)資本成本：Ri=Rf+β(Rm-Rf)β=1.05(行業(yè))Ri=13.275%2.債務(wù)資本成本：8.5%負(fù)債權(quán)益比=100%3.WACC=9.4%.四、目標(biāo)企業(yè)估值采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型V=∑CFt/(32預(yù)測(cè)年份1989199019911992199319941995199619971998EBIT27542699.4622989.3083632.6154014.8464423.3854869.0775354.6925888.6926466.1541790.11754.651943.052361.22609.652875.23164.93480.553827.654203

+折舊2949.12745.652942.053268.23529.653799.24087.94413.554766.655148

-資本化支出2175.12189.652387.052696.22943.653201.23469.93775.554108.654470

-營(yíng)運(yùn)資本凈增加2096.12105.652300.052602.22841.653091.23350.93646.553968.654319經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量2096.12105.652300.052602.22841.653091.23350.93646.553968.654319折現(xiàn)系數(shù)倒數(shù)109.40000000%1.1968361.3093391.4324161.5670641.7143681.8755182.0518172.2446882.455688折現(xiàn)系數(shù)0.9140767820.8355360.7637440.6981210.6381360.5833050.5331860.4873730.4454960.407218現(xiàn)值1915.9963441759.3471756.651816.6511813.361803.1141786.6531777.231768.0191758.774合計(jì)17955.79352.預(yù)測(cè)年份1989199019911992199319941933

五、對(duì)價(jià)支付

收購(gòu)價(jià)格是250億美元。銀團(tuán)貸款145億美元德崇和美林：50億美元的過(guò)橋貸款，等待發(fā)行債券來(lái)償還。KKR本身提供了20億美元（其中15億美元還是股本），另外提供41億美元作優(yōu)先股、18億美元作可轉(zhuǎn)債券以及接收RJR所欠的48億美元外債。在整個(gè)收購(gòu)中，KKR本身動(dòng)用的資金僅1500萬(wàn)美元，而其余99．94％的資金都是靠垃圾債券大王邁克爾．米爾肯（MichaelMilken）發(fā)行垃圾債券籌得。整筆交易的費(fèi)用達(dá)320億美元，其中以垃圾債券支持杠桿收購(gòu)出了名的德崇公司收費(fèi)2億多美元，美林公司1億多美元，銀團(tuán)的融資費(fèi)3億多美元，而KKR本身的各項(xiàng)收費(fèi)達(dá)10億美元。.

五、對(duì)價(jià)支付

收購(gòu)價(jià)格是250億美元。.34六、反并購(gòu)策略約翰遜的“金降落傘計(jì)劃”：按照聘用合同中公司控制權(quán)變動(dòng)條款對(duì)高層管理人員進(jìn)行補(bǔ)償?shù)囊?guī)定。意指高管可規(guī)避公司控制權(quán)變動(dòng)帶來(lái)的沖擊而實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過(guò)渡。這種讓收購(gòu)者“大出血”的策略，屬于反收購(gòu)的“毒丸計(jì)劃”之一。其原理可擴(kuò)大適用到經(jīng)營(yíng)者各種原因的退職補(bǔ)償。價(jià)值近5000萬(wàn)美元的52.56萬(wàn)份限制性股票計(jì)劃，慷慨的咨詢合同，每人所得的1500份限制性股票，使約翰遜在這次收購(gòu)中不管成敗如何都毫發(fā)無(wú)損。約翰遜最終獲得5300萬(wàn)美元的退休金，反并購(gòu)失敗，但他也沒(méi)多大損失。.六、反并購(gòu)策略約翰遜的“金降落傘計(jì)劃”：按照聘用合同中公司35七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題1.資源整合風(fēng)險(xiǎn)——1989年3月宣布任命郭士納為RJRNabisco新總裁他對(duì)原來(lái)的公司進(jìn)行了大刀闊斧的改革，大量出售公司豪華設(shè)施。公司報(bào)告顯示，1989年公司在償付了33.4億美元的債務(wù)之后凈損失11.5億美元，在1990年的上半年有3.3億美元的虧損。但是，從公司的現(xiàn)金流來(lái)看，一切還算正常。——從其他行業(yè)引進(jìn)管理者，其沒(méi)有煙草業(yè)的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)

.七、并購(gòu)整合及并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題1.資