第六章 資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)課件

第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)1⑾復(fù)習(xí)：1、什么是有效市場(chǎng)？2、市場(chǎng)有效的前提是什么？3、有效市場(chǎng)理論是如何解釋股價(jià)的隨機(jī)游走的？4、有效市場(chǎng)理論的反對(duì)者提出的主要反對(duì)證據(jù)是什么？5、如果市場(chǎng)能夠反映迅速、及時(shí)所有已經(jīng)公開的信息，但不能反映未公開的信息。這樣的市場(chǎng)出于什么有效層次？⑾復(fù)習(xí)：26、市場(chǎng)越是有效，那么就越是難以獲得超額收益？7、股權(quán)籌資有哪些主要方式？債務(wù)籌資呢？8、債務(wù)籌資（與股權(quán)籌資相比）有什么優(yōu)缺點(diǎn)？9、在我國(guó)公開發(fā)行股票是否需要經(jīng)過(guò)政府的審批？10、什么是IPO？11、認(rèn)股權(quán)證實(shí)際是一種看漲期權(quán)？可轉(zhuǎn)換債券是否也含有看漲期權(quán)？6、市場(chǎng)越是有效，那么就越是難以獲得超額收益？312、如果發(fā)行公司規(guī)定一手可轉(zhuǎn)換債券（面值1000元）可以轉(zhuǎn)換為20股，這意味著轉(zhuǎn)換價(jià)格是多少？13、如果在可轉(zhuǎn)換期間，某日股價(jià)是每股60元，此時(shí)的可轉(zhuǎn)換債券的交易價(jià)格應(yīng)不會(huì)低于每手1200元，為什么？14、此時(shí)投資者是否一定會(huì)行使轉(zhuǎn)換權(quán)？15、為什么說(shuō)認(rèn)股權(quán)證可以使得發(fā)行公司“二次融資”，而可轉(zhuǎn)換債券則不是？16、優(yōu)先股有什么特點(diǎn)？12、如果發(fā)行公司規(guī)定一手可轉(zhuǎn)換債券（面值1000元）可以轉(zhuǎn)4第六章資本成本和最佳資本結(jié)構(gòu)第一節(jié)資本成本第二節(jié)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論第四節(jié)最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本和最佳資本結(jié)構(gòu)5第一節(jié)資本成本一、資本成本（資金成本）的含義1、籌資費(fèi)用（F）和資金使用費(fèi)用（D）。2、絕對(duì)數(shù)和相對(duì)數(shù)。二、資金成本的意義1、籌資方案決策的依據(jù)。2、是投資方案決策的依據(jù)。3、是衡量企業(yè)業(yè)績(jī)的基準(zhǔn)。第一節(jié)資本成本6二、個(gè)別資本成本的計(jì)算（一）債務(wù)資本的成本計(jì)算例1：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%。|————|————|————|100-10-10-10，-100資金成本K=10%例1-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%。所得稅率30%。|——————|—————|—————|100-10（1-30%）-7-7，-100K=10%*（1-30%）=7%二、個(gè)別資本成本的計(jì)算7例2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I資費(fèi)用為2000元。|————|————|————|99.8

-10-10-10-10099.8=10+10+10+1001+r（1+r）2

（1+r）3（1+r）3

簡(jiǎn)化為K=10%*100萬(wàn)

100-0.2=99.8萬(wàn)=10%*1.002=10.02%例2-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%。籌資費(fèi)用為2000元。所得稅率為30%。K=10.02%（1-30%）=7.01%例2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I資費(fèi)8例2-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I資費(fèi)用為2000元。|————|————|————|99.8

-10(1-30%)-7-7-10099.8=7+7+7+1001+r（1+r）2

（1+r）3（1+r）3

K=r例2-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I9第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)10例3：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，利率8%。發(fā)行費(fèi)用率1%。實(shí)際發(fā)行時(shí)以839.73元折價(jià)發(fā)行。|————|————|……|————|829.73-80-80-80-80；-1000829.73=80*PVIFV（20，r）+1000/PVIF（20，r）r=10%資金成本K=10%例3：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，利率11例3-2：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，利率8%。發(fā)行費(fèi)用率1%。實(shí)際發(fā)行時(shí)以839.73元折價(jià)發(fā)行。所得稅率30%。|————|————|……|————|829.73-80（1-30%）-56-56；-1000829.73=56*PVIFV（20，r）+1000/PVIF（20，r）K=r例3-2：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，12第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)13（二）權(quán)益資本的成本計(jì)算1、發(fā)行優(yōu)先股的成本的計(jì)算例1：以每股80元的價(jià)格發(fā)行了100萬(wàn)股，以后每年每股派送股息9.6元。|———|———|———|……8000-960-960-960

8000=960+960+960……1+r（1+r）2（1+r）38000=960/rr=960/8000=12%K=股息D/P（二）權(quán)益資本的成本計(jì)算14例1-2：如果籌資費(fèi)用率3%?；I資費(fèi)用=8000*3%=240K=12%*80007760=12.37%K=D1/P*【P/P（1-籌資費(fèi)用率f）】=D1/P（1-f）例1-2：如果籌資費(fèi)用率3%。152、發(fā)行普通股的成本的計(jì)算例2：|————|————|————|……8000-960960*(1+5%)960*(1+5%)28000=960+960*(1+5%)+960*(1+5%)2……

1+r(1+r)2(1+r)38000=960/（r-5%）8000*（r-5%）=960r-5%=960/8000r=12%+5%K=第一年股利D1/P+股利增長(zhǎng)率g考慮籌資費(fèi)用率f：K=D1/P（1-f）+g2、發(fā)行普通股的成本的計(jì)算163、留存收益的成本的計(jì)算相當(dāng)于去除發(fā)行費(fèi)的普通股成本。3、留存收益的成本的計(jì)算17第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)18練習(xí)：1、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率10%，每年付息一次。發(fā)行時(shí)以110元溢價(jià)發(fā)行。計(jì)算本次債券的籌資成本。|————|————|————|110-10-10-10，-100110=10*PVIFA（3，r）+100*PVIF（3，r）r=7%，PV=107.873r=6%，PV=110.69K=r=6.2%練習(xí)：19練習(xí)1-2、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率10%，每年付息一次。發(fā)行時(shí)以110元的溢價(jià)發(fā)行。所得稅率30%。計(jì)算本次債券的籌資成本。|————|————|————|110-7-7-7，-100110=7*PVIFA（3，r）+100*PVIF（3，r）r=3%，PV=111.31r=4%，PV=108.33K=r=3.4%練習(xí)1-2、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率120練習(xí)1-3、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率10%，每年付息一次。發(fā)行時(shí)以110元的溢價(jià)發(fā)行。所得稅率30%。發(fā)行費(fèi)用1萬(wàn)元。計(jì)算本次債券的籌資成本。|————|————|————|109-7-7-7，-100簡(jiǎn)化K=3.4%*110/109=3.43%練習(xí)1-3、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率121第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)22三、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算例1：企業(yè)現(xiàn)有的1000萬(wàn)元的資金的來(lái)源是：借款400萬(wàn)元，資金成本是4.5%；優(yōu)先股200萬(wàn)元，資金成本是8%；普通股300萬(wàn)元，資金成本是13%；留存收益100萬(wàn)元，資金成本是10%；加權(quán)平均資金成本(WeightedAverageCostofCapital,WACC)Kw=4.5*40%+8%*20%+13%*30%+10%*10%=8.3%三、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算23第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)24第二節(jié)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿一、經(jīng)營(yíng)杠桿1、盈虧平衡點(diǎn)例1：企業(yè)固定成本（F）10000萬(wàn)元，單位變動(dòng)成本（V）1元/件；單價(jià)（P）2元/件。如果要保證不虧損，產(chǎn)銷量應(yīng)當(dāng)達(dá)到多少件？2元/件*Q件-1元/件*Q件-10000元=0（2-1）Q=10000銷售量Q=10000件第二節(jié)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿25銷量變動(dòng)成本固定成本10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本10000件20000元40000元2026銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元4000027銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元4000028銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元4000029盈虧平衡點(diǎn)練習(xí)：企業(yè)的F是12000元，V是1元/件，P是2元，求其盈虧平衡點(diǎn)銷量。Q=F/（P-v）=12000/（2-1）=12000件。盈虧平衡點(diǎn)練習(xí)：30銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元4000031第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)32例1-2：如果07年產(chǎn)銷量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？08年銷量增長(zhǎng)10%，即達(dá)到2.2萬(wàn)件，那么08年利潤(rùn)是多少？利潤(rùn)增長(zhǎng)率是多少？07年利潤(rùn)=PQ-VQ-F=4萬(wàn)元-2萬(wàn)元-1萬(wàn)元=1萬(wàn)元08年利潤(rùn)=4.4萬(wàn)元-2.2萬(wàn)元-1=1.2萬(wàn)元。利潤(rùn)增長(zhǎng)率=0.2萬(wàn)元/1萬(wàn)元=20%可見，銷售增長(zhǎng)率是10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率是20%。利潤(rùn)增長(zhǎng)率是銷售增長(zhǎng)率的2倍。例1-2：如果07年產(chǎn)銷量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？033銷量增長(zhǎng)率影響利潤(rùn)增長(zhǎng)率的練習(xí)：企業(yè)的F是12000元，V是1元/件，P是2元，如果07年產(chǎn)銷量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？08年銷量增長(zhǎng)10%，即達(dá)到2.2萬(wàn)件，那么08年利潤(rùn)是多少？利潤(rùn)增長(zhǎng)率是多少？07年利潤(rùn)=2*20000-1*20000-12000=8000元。08年利潤(rùn)=2*22000-1*22000-12000=10000元。利潤(rùn)增長(zhǎng)率=2000/8000=25%可見，銷售增長(zhǎng)率是10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率是25%。利潤(rùn)增長(zhǎng)率是銷售增長(zhǎng)率的2.5倍。當(dāng)固定成本越高時(shí)，銷售每增長(zhǎng)一個(gè)百分點(diǎn)導(dǎo)致的利潤(rùn)增長(zhǎng)百分點(diǎn)將越高。銷量增長(zhǎng)率影響利潤(rùn)增長(zhǎng)率的練習(xí)：企業(yè)的34第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)35設(shè)固定成本F；單位變動(dòng)成本V；單價(jià)P；銷量Q；銷售額PQ；變動(dòng)成本VQ；利潤(rùn)EBIT=PQ-VQ-F=Q（P-V）-F設(shè)銷售增長(zhǎng)率為r；即新銷量Q（1+r）；新EBIT=PQ（1+r）-VQ（1+r）-F利潤(rùn)增長(zhǎng)額=PQ+PQr-VQ-VQr-F-（PQ-VQ-F）=PQr-VQr=（P-V）Qr利潤(rùn)增長(zhǎng)率=（P-V）Qr/Q（P-V）-F利潤(rùn)增長(zhǎng)率/銷售額增長(zhǎng)率=（P-V）Q

Q（P-V）-F經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DegreeofOperatingLeverage,DOL）設(shè)固定成本F；單位變動(dòng)成本V；單價(jià)P；銷量Q；銷售額PQ；變36經(jīng)營(yíng)杠桿：在某一固定成本的作用下，銷售量的變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生的作用，就成為經(jīng)營(yíng)杠桿。例1-3：企業(yè)固定成本（F）10000萬(wàn)元，單位變動(dòng)成本（V）1元/件；單價(jià)（P）2元/件。在銷售量是2萬(wàn)件或4萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。DOL（20000）=（P-V）Q

Q（P-V）-F=20000

20000-10000=2經(jīng)營(yíng)杠桿：在某一固定成本的作用下，銷售量的變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生的作37DOL（40000）=（P-V）Q

Q（P-V）-F=40000

40000-10000=1.33DOL（40000）=（P-V）Q38DOL練習(xí)：企業(yè)固定成本（F）12000萬(wàn)元，單位變動(dòng)成本（V）1元/件；單價(jià)（P）2元/件。在銷售量是2萬(wàn)件或4萬(wàn)件或1.2萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。DOL（20000件）=（2-1）20000

（2-1）20000-12000=20000/8000=2.5DOL（40000件）=（2-1）40000

（2-1）40000-12000=40000/28000=1.43DOL練習(xí)：39DOL（12000件）=（2-1）12000

（2-1）12000-12000=12000/0可見，銷量越是接近盈虧平衡點(diǎn)，DOL越大，經(jīng)營(yíng)杠桿越顯著。DOL（12000件）=（2-1）1200040第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)41盈虧平衡點(diǎn)和DOL作業(yè)：1、企業(yè)的F是12000元，V是0.8元/件，P是2元，求其盈虧平衡點(diǎn)銷量。Q=F/（P-v）=12000/1.2=10000件。2：上述企業(yè)07年銷售量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？08年銷量增長(zhǎng)10%，即達(dá)到2.2萬(wàn)件，那么08年利潤(rùn)是多少？利潤(rùn)增長(zhǎng)率是多少？07年利潤(rùn)=4萬(wàn)-1.6萬(wàn)-1.2萬(wàn)=1.2萬(wàn)元。08年利潤(rùn)=4.4萬(wàn)-1.76萬(wàn)-1.2=1.44萬(wàn)元。08年利潤(rùn)增長(zhǎng)率=0.24/1.2=20%盈虧平衡點(diǎn)和DOL作業(yè)：42銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000433、計(jì)算上述企業(yè)銷量是2萬(wàn)件時(shí)的DOLDOL（20000件）=（2-0.8）20000

（2-0.8）20000-12000=24000/12000=24、上述企業(yè)在銷量是1.5萬(wàn)件時(shí)，如果銷量增長(zhǎng)10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率將是多少？DOL（15000件）=（2-0.8）15000

（2-0.8）15000-12000=18000/6000=3利潤(rùn)將增長(zhǎng)10%*3=300%。3、計(jì)算上述企業(yè)銷量是2萬(wàn)件時(shí)的DOL445、在銷量是1萬(wàn)零1件時(shí)，如果銷量增長(zhǎng)10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率將是多少？DOL（15000件）=（2-0.8）10001

（2-0.8）10001-12000=100015、在銷量是1萬(wàn)零1件時(shí)，如果銷量增長(zhǎng)10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率將是45⑾復(fù)習(xí)：1、借債的資金成本就是其利率？借債的資金成本就是其真實(shí)利率？所得稅率越高，負(fù)債的資金成本就越低？2、加權(quán)平均資金成本，從出資者的角度看，其含義是什么？出資者要求的加權(quán)平均收益率。3、|————|————|借款100還款100（1+7%*2）=114資金成本是多少？7%=（1+r）2-1

2r=6.77%⑾復(fù)習(xí)：1、借債的資金成本就是其利率？46或100=114*PVIF（2，r）PVIF（2，r）=100/114=0.8772r=6%，PVIF=0.8900r=7%，PVIF=0.87344、以每股5元的價(jià)格發(fā)行優(yōu)先股，每年派發(fā)股息0.5元，其資金成本是多少？K=0.5/5=10%。5、如果發(fā)行費(fèi)用率是2%呢？K=10%*55(1-2%)=10%*1.02=10.2%或100=114*PVIF（2，r）476、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的分母實(shí)際是什么含義？7、某航空公司一年的固定成本是5000萬(wàn)元，平均的票價(jià)是1010元，接待每位乘客的成本是10元。如果要保本，每年的乘客數(shù)量應(yīng)達(dá)到多少？（1010元/人-10元/人）Q-5000萬(wàn)元=0Q=5000萬(wàn)元/（1010-10）=5萬(wàn)人8、07年乘客人數(shù)是6萬(wàn)人，07年盈利多少？EBIT=6000萬(wàn)-5000萬(wàn)=1000萬(wàn)元。9、08年由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)，乘客人數(shù)估計(jì)會(huì)減少10%，那么08年利潤(rùn)將減少百分之多少？即將減少多少萬(wàn)元？6、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的分母實(shí)際是什么含義？48DOL（60000）=（1010-10）*6萬(wàn)人

（1010-10）*6萬(wàn)人-5000萬(wàn)元=60006000-5000=6意味著如果乘客人數(shù)減少10%，利潤(rùn)將減少60%；即減少1000*60%=600萬(wàn)元；08年利潤(rùn)將是400萬(wàn)驗(yàn)證：08年乘客人數(shù)減少10%，將減少6000人。利潤(rùn)=（1010-10）*5.4萬(wàn)-5000萬(wàn)=400萬(wàn)元。DOL（60000）=（1010-10）*6萬(wàn)人4910、08年由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)，乘客人數(shù)估計(jì)會(huì)減少20%，那么08年利潤(rùn)將減少百分之多少？即將減少多少萬(wàn)元？利潤(rùn)減少120%，即虧損200萬(wàn)元。驗(yàn)證：乘客人數(shù)減少20%，就是減少6萬(wàn)*20%=1.2萬(wàn)利潤(rùn)=（1010-10）*4.8萬(wàn)-5000萬(wàn)=-200萬(wàn)11、為什么銷量越是遠(yuǎn)離盈虧平衡點(diǎn)，其DOL就越??？即杠桿效應(yīng)就越不明顯？10、08年由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)，乘客人數(shù)估計(jì)會(huì)減少20%，那么0850第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)51二、財(cái)務(wù)杠桿例1：吳某和翟某投資1000萬(wàn)元成立了一個(gè)有限公司，各持500萬(wàn)股。公司沒(méi)有負(fù)債。如果年EBIT為100萬(wàn)元，計(jì)算每股凈收益(EarningPerStock,EPS）。（設(shè)所得稅率25%）如果EBIT達(dá)110萬(wàn)，EPS是多少？富某和翟某投資200萬(wàn)元成立了一個(gè)有限公司，各持100萬(wàn)股。成立后又借債800萬(wàn)元，利率10%。如果年EBIT為100萬(wàn)元，計(jì)算EPS（設(shè)所得稅率25%）。如果EBIT是110萬(wàn)，EPS是多少？二、財(cái)務(wù)杠桿52富翟公司資產(chǎn)負(fù)債和所有者權(quán)益1000萬(wàn)元股本200萬(wàn)元（富、翟各100萬(wàn)元）負(fù)債800萬(wàn)元吳翟公司資產(chǎn)負(fù)債和所有者權(quán)益1000萬(wàn)元股本1000萬(wàn)元（吳、翟各500萬(wàn)元）富翟公司53吳翟公司：如果EBIT是100萬(wàn)元，凈收益=100萬(wàn)元-利息-所得稅所得稅=100*25%=25萬(wàn)元凈收益=100-25=75萬(wàn)元EPS=75萬(wàn)元/1000萬(wàn)股=0.075元/股吳翟公司：54富翟公司：如果EBIT是100萬(wàn)元，凈收益=100萬(wàn)元-利息-所得稅利息=800萬(wàn)*10%=80萬(wàn)元利潤(rùn)總額=100萬(wàn)元-80萬(wàn)元=20萬(wàn)元所得稅=20*25%=5萬(wàn)元凈收益=100-80-5=15萬(wàn)元每股凈收益EPS=15萬(wàn)元/200萬(wàn)股=0.075元/股富翟公司：55第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)56吳翟公司：如果EBIT是110萬(wàn)元，凈收益=110萬(wàn)元-利息-所得稅所得稅=110*25%=27.5萬(wàn)元凈收益=110-27.5=82.5萬(wàn)元EPS=82.5萬(wàn)元/1000萬(wàn)股=0.0825元/股EPS變動(dòng)率=0.0825-0.0750.75=10%可見，無(wú)負(fù)債公司的EBIT變動(dòng)10%，EPS也變動(dòng)10%。吳翟公司：57富翟公司：如果EBIT是110萬(wàn)元，利潤(rùn)總額=110萬(wàn)元-80萬(wàn)元=30萬(wàn)元所得稅=30*25%=7.5萬(wàn)元凈收益=110-80-7.5=22.5萬(wàn)元EPS=22.5萬(wàn)元/200萬(wàn)股=0.1125元/股可見，EPS的變動(dòng)率=0.1125-0.0750.075=0.0375/0.075=0.5可見，由于EBIT增長(zhǎng)10%，導(dǎo)致EPS增長(zhǎng)50%。即EBIT每變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，會(huì)導(dǎo)致EPS變動(dòng)5個(gè)百分點(diǎn)。富翟公司：58第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)59財(cái)務(wù)杠桿：在某一債務(wù)利息的作用下，EBIT的變動(dòng)對(duì)于每股凈收益產(chǎn)生的作用稱為財(cái)務(wù)杠桿。設(shè)息稅前利潤(rùn)EBIT；利息I；稅率T；股數(shù)n；EPS=凈收益/n凈收益=EBIT-I-所得稅所得稅=（EBIT-I）T

EPS=（EBIT-I）*（1-T）財(cái)務(wù)杠桿：在某一債務(wù)利息的作用下，EBIT的變動(dòng)對(duì)于每股凈收60如果EBIT變動(dòng)率為r，即變?yōu)镋BIT（1+r）；則EPS的變動(dòng)率=EPS的增長(zhǎng)額原EPS=【EBIT(1+r)-I】(1-T)/n-(EBIT-I)*(1-T)/n（EBIT-I）*（1-T）/n=EBIT*rEBIT-I那么EPS變動(dòng)率/EBIT變動(dòng)率=EBITEBIT-I財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DegreeofFinancialLeverage,DFL)如果EBIT變動(dòng)率為r，即變?yōu)镋BIT（1+r）；61DFL=EBITEBIT-IDFL=EBIT62第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)63財(cái)務(wù)杠桿練習(xí)：1、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：資產(chǎn)所有者權(quán)益和負(fù)債2000萬(wàn)元股本400萬(wàn)元

負(fù)債1600萬(wàn)元（利率10%）EBIT為200萬(wàn)元。計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。DFL=EBITEBIT-I=200200-1600*10%=5可見，只要負(fù)債結(jié)構(gòu)不變，DFL就不變。財(cái)務(wù)杠桿練習(xí)：642、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：資產(chǎn)所有者權(quán)益和負(fù)債2000萬(wàn)元股本300萬(wàn)元留利100萬(wàn)元

負(fù)債1600萬(wàn)元（利率10%）EBIT為200萬(wàn)元時(shí)，EPS是多少？EBIT變?yōu)?20萬(wàn)元時(shí)，EPS是多少？2、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：65當(dāng)EBIT為200萬(wàn)元時(shí)：凈利潤(rùn)=200-160-40*25%=30萬(wàn)元EPS=30萬(wàn)元/300萬(wàn)股=0.1元/股當(dāng)EBIT為220萬(wàn)元時(shí)：凈利潤(rùn)=220-160-60*25%=45萬(wàn)元EPS=45萬(wàn)元/300萬(wàn)股=0.15元/股EPS變動(dòng)率=0.05/0.1=50%可見，當(dāng)EBIT變動(dòng)率是10%時(shí)，EPS變動(dòng)率是50%。即EBIT每變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，EPS變動(dòng)5個(gè)百分點(diǎn)。即此時(shí)的DFL還是5。當(dāng)EBIT為200萬(wàn)元時(shí)：66驗(yàn)證：DFL（200萬(wàn)元）=200200-160=5驗(yàn)證：673、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：資產(chǎn)所有者權(quán)益和負(fù)債2200萬(wàn)元股本300萬(wàn)元留利100萬(wàn)元

負(fù)債1800萬(wàn)元（利率10%）去年的EBIT是200萬(wàn)元，預(yù)測(cè)今年的EBIT將增長(zhǎng)10%，則今年的EPS增長(zhǎng)率將是多少？EPS將是多少？（所得稅率25%）DFL（200萬(wàn)）=200/（200-180）=10今年EPS增長(zhǎng)率=10%*10=100%去年的EPS=（EBIT-I-T）/300萬(wàn)股=（200-180-5）/300=15/300=0.05元/股今年的EPS=0.05*（1+100%）=0.1元/股3、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：68驗(yàn)證：今年的EBIT是220萬(wàn)元，今年的凈利潤(rùn)=220-180-10=30萬(wàn)元今年的EPS=30萬(wàn)元/300萬(wàn)股=0.1元/股驗(yàn)證：69第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)70三、總杠桿DOL=（P-V）Q

（P-V）Q

–FDFL=EBITEBIT-IDOL*DFL=（P-V）Q*EBIT

（P-V）Q

–FEBIT-I=（P-V）Q

（P-V）Q

-F-I

總杠桿系數(shù)（DegreeofTotalLeverage,DTL）三、總杠桿71第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)72第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論一、傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論1、凈收入理論負(fù)債的資金成本低于股權(quán)資金成本，因此負(fù)債越多，加權(quán)平均資金成本越低，因此企業(yè)價(jià)值越大。2、凈營(yíng)運(yùn)收入理論負(fù)債的資金成本雖然低，但負(fù)債越多，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越大，因此股東要求的回報(bào)率越高，因此權(quán)益資金成本越大；總體上，加權(quán)平均資金成本不變；因此企業(yè)價(jià)值不受資金結(jié)構(gòu)的影響。3、傳統(tǒng)理論第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論73二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論1、MM理論1958年，Modigliani和Miller提出。二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論74某投資的投資收益率10%|————|————|————|………投資100收益101010……無(wú)債公司資產(chǎn)負(fù)債和所有者權(quán)益100萬(wàn)股本100萬(wàn)（100萬(wàn)股）|————|————|————|…….投資100萬(wàn)分紅10萬(wàn)10萬(wàn)10萬(wàn)……每股收益=10萬(wàn)元/100萬(wàn)股=0.1元投資者要求的收益率（公司的資金成本）=10%股權(quán)價(jià)值=10萬(wàn)/10%=100萬(wàn)元公司價(jià)值=股權(quán)價(jià)值=100萬(wàn)元某投資的投資收益率10%75有債公司資產(chǎn)負(fù)債和所有者權(quán)益70萬(wàn)股本70萬(wàn)（70萬(wàn)股）30萬(wàn)負(fù)債30萬(wàn)（利率5%）|——————|——————|———……投資100（30）支付利息1.5萬(wàn)1.5……（70）支付股利8.5萬(wàn)8.5……每股收益=8.5萬(wàn)元/70萬(wàn)股=0.1214元/股投資者要求的收益率(股權(quán)籌資成本)：8.5/r=70r=8.5/70=0.1214=12.14%股權(quán)價(jià)值=8.5/12.14%=70萬(wàn)元有債公司76債權(quán)價(jià)值=30萬(wàn)公司價(jià)值=債權(quán)價(jià)值+股權(quán)價(jià)值=30+70=100萬(wàn)可見，二公司的公司價(jià)值相等。有債公司的WACC（出資者的加權(quán)平均收益率）=12.14%*70%+5%*30%=8.5%+1.5%=10%無(wú)債公司的WACC=10%可見，二者的加權(quán)平均資金成本（即出資者的加權(quán)平均收益率）相等。兩個(gè)公司的公司價(jià)值都是=10萬(wàn)元/10%=100萬(wàn)元債權(quán)價(jià)值=30萬(wàn)77既然有債公司的EPS更高，是否更應(yīng)當(dāng)買入有債公司的股份？設(shè)投資者有7萬(wàn)元資金，如果買入10萬(wàn)股有債公司的股份，每年獲得0.85萬(wàn)元的收益。如果其購(gòu)買無(wú)債公司股票，其收益是0.7萬(wàn)元。同時(shí)借款3萬(wàn)元（利率5%），這樣以10萬(wàn)元購(gòu)買無(wú)債公司的10%的股份即10萬(wàn)股。每年收益1萬(wàn)元-每年支付利息0.15萬(wàn)元=0.85萬(wàn)元可見，投資者如果希望獲得等同于投資有債公司的高風(fēng)險(xiǎn)-高收益，也可通過(guò)購(gòu)買無(wú)債公司股份并借款“復(fù)制有債公司的資本結(jié)構(gòu)”來(lái)實(shí)現(xiàn)。既然有債公司的EPS更高，是否更應(yīng)當(dāng)買入有債公司的股份？78如果無(wú)債公司的股價(jià)是仍是100萬(wàn)元，而有債公司股價(jià)由70萬(wàn)元升到80萬(wàn)元，那么有債公司的公司價(jià)值將是110萬(wàn)元，將高于無(wú)債公司。套利：出售有債公司的10%的股份，即8萬(wàn)股，得到8萬(wàn)元，（喪失了每年獲得0.85萬(wàn)元股利的機(jī)會(huì)），借入3萬(wàn)元（利率5%），只要以其中的10萬(wàn)元購(gòu)買無(wú)債公司的股份10%，即購(gòu)買10萬(wàn)股，即可每年獲得1萬(wàn)元收益，扣除1.5萬(wàn)元借款利息，收益0.85萬(wàn)元；如果將另1萬(wàn)元也購(gòu)買1萬(wàn)股，則多收益0.1萬(wàn)元。因此套利者將不斷拋售有債公司股份，購(gòu)買無(wú)債公司股份。直到兩公司的公司價(jià)值相等為止。如果無(wú)債公司的股價(jià)是仍是100萬(wàn)元，而有債公司股價(jià)由70萬(wàn)元79MM命題1：無(wú)債公司的公司價(jià)值Vu=有債公司的公司價(jià)值VL其中：無(wú)債公司的Vu=股權(quán)價(jià)值Eu=EBIT/資金成本r有債公司的VL=股權(quán)價(jià)值EL+債權(quán)價(jià)值DL=EBIT/rwMM命題2：股東要求的收益率隨著負(fù)債比例（財(cái)務(wù)杠桿）的增加而增加。r=rb*B+rs*SB+SB+Srs=r+B（r-rb）SMM命題1：80第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)81第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)82⑾復(fù)習(xí)：1、什么是有效市場(chǎng)？2、市場(chǎng)有效的前提是什么？3、有效市場(chǎng)理論是如何解釋股價(jià)的隨機(jī)游走的？4、有效市場(chǎng)理論的反對(duì)者提出的主要反對(duì)證據(jù)是什么？5、如果市場(chǎng)能夠反映迅速、及時(shí)所有已經(jīng)公開的信息，但不能反映未公開的信息。這樣的市場(chǎng)出于什么有效層次？⑾復(fù)習(xí)：836、市場(chǎng)越是有效，那么就越是難以獲得超額收益？7、股權(quán)籌資有哪些主要方式？債務(wù)籌資呢？8、債務(wù)籌資（與股權(quán)籌資相比）有什么優(yōu)缺點(diǎn)？9、在我國(guó)公開發(fā)行股票是否需要經(jīng)過(guò)政府的審批？10、什么是IPO？11、認(rèn)股權(quán)證實(shí)際是一種看漲期權(quán)？可轉(zhuǎn)換債券是否也含有看漲期權(quán)？6、市場(chǎng)越是有效，那么就越是難以獲得超額收益？8412、如果發(fā)行公司規(guī)定一手可轉(zhuǎn)換債券（面值1000元）可以轉(zhuǎn)換為20股，這意味著轉(zhuǎn)換價(jià)格是多少？13、如果在可轉(zhuǎn)換期間，某日股價(jià)是每股60元，此時(shí)的可轉(zhuǎn)換債券的交易價(jià)格應(yīng)不會(huì)低于每手1200元，為什么？14、此時(shí)投資者是否一定會(huì)行使轉(zhuǎn)換權(quán)？15、為什么說(shuō)認(rèn)股權(quán)證可以使得發(fā)行公司“二次融資”，而可轉(zhuǎn)換債券則不是？16、優(yōu)先股有什么特點(diǎn)？12、如果發(fā)行公司規(guī)定一手可轉(zhuǎn)換債券（面值1000元）可以轉(zhuǎn)85第六章資本成本和最佳資本結(jié)構(gòu)第一節(jié)資本成本第二節(jié)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論第四節(jié)最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本和最佳資本結(jié)構(gòu)86第一節(jié)資本成本一、資本成本（資金成本）的含義1、籌資費(fèi)用（F）和資金使用費(fèi)用（D）。2、絕對(duì)數(shù)和相對(duì)數(shù)。二、資金成本的意義1、籌資方案決策的依據(jù)。2、是投資方案決策的依據(jù)。3、是衡量企業(yè)業(yè)績(jī)的基準(zhǔn)。第一節(jié)資本成本87二、個(gè)別資本成本的計(jì)算（一）債務(wù)資本的成本計(jì)算例1：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%。|————|————|————|100-10-10-10，-100資金成本K=10%例1-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%。所得稅率30%。|——————|—————|—————|100-10（1-30%）-7-7，-100K=10%*（1-30%）=7%二、個(gè)別資本成本的計(jì)算88例2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I資費(fèi)用為2000元。|————|————|————|99.8

-10-10-10-10099.8=10+10+10+1001+r（1+r）2

（1+r）3（1+r）3

簡(jiǎn)化為K=10%*100萬(wàn)

100-0.2=99.8萬(wàn)=10%*1.002=10.02%例2-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I資費(fèi)用為2000元。所得稅率為30%。K=10.02%（1-30%）=7.01%例2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%。籌資費(fèi)89例2-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I資費(fèi)用為2000元。|————|————|————|99.8

-10(1-30%)-7-7-10099.8=7+7+7+1001+r（1+r）2

（1+r）3（1+r）3

K=r例2-2：公司從銀行借款100萬(wàn)元，期限3年，利率10%?；I90第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)91例3：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，利率8%。發(fā)行費(fèi)用率1%。實(shí)際發(fā)行時(shí)以839.73元折價(jià)發(fā)行。|————|————|……|————|829.73-80-80-80-80；-1000829.73=80*PVIFV（20，r）+1000/PVIF（20，r）r=10%資金成本K=10%例3：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，利率92例3-2：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，利率8%。發(fā)行費(fèi)用率1%。實(shí)際發(fā)行時(shí)以839.73元折價(jià)發(fā)行。所得稅率30%。|————|————|……|————|829.73-80（1-30%）-56-56；-1000829.73=56*PVIFV（20，r）+1000/PVIF（20，r）K=r例3-2：發(fā)行債券面值1000元，期限20年，每年付息一次，93第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)94（二）權(quán)益資本的成本計(jì)算1、發(fā)行優(yōu)先股的成本的計(jì)算例1：以每股80元的價(jià)格發(fā)行了100萬(wàn)股，以后每年每股派送股息9.6元。|———|———|———|……8000-960-960-960

8000=960+960+960……1+r（1+r）2（1+r）38000=960/rr=960/8000=12%K=股息D/P（二）權(quán)益資本的成本計(jì)算95例1-2：如果籌資費(fèi)用率3%?；I資費(fèi)用=8000*3%=240K=12%*80007760=12.37%K=D1/P*【P/P（1-籌資費(fèi)用率f）】=D1/P（1-f）例1-2：如果籌資費(fèi)用率3%。962、發(fā)行普通股的成本的計(jì)算例2：|————|————|————|……8000-960960*(1+5%)960*(1+5%)28000=960+960*(1+5%)+960*(1+5%)2……

1+r(1+r)2(1+r)38000=960/（r-5%）8000*（r-5%）=960r-5%=960/8000r=12%+5%K=第一年股利D1/P+股利增長(zhǎng)率g考慮籌資費(fèi)用率f：K=D1/P（1-f）+g2、發(fā)行普通股的成本的計(jì)算973、留存收益的成本的計(jì)算相當(dāng)于去除發(fā)行費(fèi)的普通股成本。3、留存收益的成本的計(jì)算98第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)99練習(xí)：1、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率10%，每年付息一次。發(fā)行時(shí)以110元溢價(jià)發(fā)行。計(jì)算本次債券的籌資成本。|————|————|————|110-10-10-10，-100110=10*PVIFA（3，r）+100*PVIF（3，r）r=7%，PV=107.873r=6%，PV=110.69K=r=6.2%練習(xí)：100練習(xí)1-2、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率10%，每年付息一次。發(fā)行時(shí)以110元的溢價(jià)發(fā)行。所得稅率30%。計(jì)算本次債券的籌資成本。|————|————|————|110-7-7-7，-100110=7*PVIFA（3，r）+100*PVIF（3，r）r=3%，PV=111.31r=4%，PV=108.33K=r=3.4%練習(xí)1-2、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率1101練習(xí)1-3、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率10%，每年付息一次。發(fā)行時(shí)以110元的溢價(jià)發(fā)行。所得稅率30%。發(fā)行費(fèi)用1萬(wàn)元。計(jì)算本次債券的籌資成本。|————|————|————|109-7-7-7，-100簡(jiǎn)化K=3.4%*110/109=3.43%練習(xí)1-3、發(fā)行三年期附息式債券，債券面額100萬(wàn)元，利率1102第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)103三、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算例1：企業(yè)現(xiàn)有的1000萬(wàn)元的資金的來(lái)源是：借款400萬(wàn)元，資金成本是4.5%；優(yōu)先股200萬(wàn)元，資金成本是8%；普通股300萬(wàn)元，資金成本是13%；留存收益100萬(wàn)元，資金成本是10%；加權(quán)平均資金成本(WeightedAverageCostofCapital,WACC)Kw=4.5*40%+8%*20%+13%*30%+10%*10%=8.3%三、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算104第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)105第二節(jié)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿一、經(jīng)營(yíng)杠桿1、盈虧平衡點(diǎn)例1：企業(yè)固定成本（F）10000萬(wàn)元，單位變動(dòng)成本（V）1元/件；單價(jià)（P）2元/件。如果要保證不虧損，產(chǎn)銷量應(yīng)當(dāng)達(dá)到多少件？2元/件*Q件-1元/件*Q件-10000元=0（2-1）Q=10000銷售量Q=10000件第二節(jié)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿106銷量變動(dòng)成本固定成本10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本10000件20000元40000元20107銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000108銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000109銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000110盈虧平衡點(diǎn)練習(xí)：企業(yè)的F是12000元，V是1元/件，P是2元，求其盈虧平衡點(diǎn)銷量。Q=F/（P-v）=12000/（2-1）=12000件。盈虧平衡點(diǎn)練習(xí)：111銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000112第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)113例1-2：如果07年產(chǎn)銷量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？08年銷量增長(zhǎng)10%，即達(dá)到2.2萬(wàn)件，那么08年利潤(rùn)是多少？利潤(rùn)增長(zhǎng)率是多少？07年利潤(rùn)=PQ-VQ-F=4萬(wàn)元-2萬(wàn)元-1萬(wàn)元=1萬(wàn)元08年利潤(rùn)=4.4萬(wàn)元-2.2萬(wàn)元-1=1.2萬(wàn)元。利潤(rùn)增長(zhǎng)率=0.2萬(wàn)元/1萬(wàn)元=20%可見，銷售增長(zhǎng)率是10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率是20%。利潤(rùn)增長(zhǎng)率是銷售增長(zhǎng)率的2倍。例1-2：如果07年產(chǎn)銷量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？0114銷量增長(zhǎng)率影響利潤(rùn)增長(zhǎng)率的練習(xí)：企業(yè)的F是12000元，V是1元/件，P是2元，如果07年產(chǎn)銷量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？08年銷量增長(zhǎng)10%，即達(dá)到2.2萬(wàn)件，那么08年利潤(rùn)是多少？利潤(rùn)增長(zhǎng)率是多少？07年利潤(rùn)=2*20000-1*20000-12000=8000元。08年利潤(rùn)=2*22000-1*22000-12000=10000元。利潤(rùn)增長(zhǎng)率=2000/8000=25%可見，銷售增長(zhǎng)率是10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率是25%。利潤(rùn)增長(zhǎng)率是銷售增長(zhǎng)率的2.5倍。當(dāng)固定成本越高時(shí)，銷售每增長(zhǎng)一個(gè)百分點(diǎn)導(dǎo)致的利潤(rùn)增長(zhǎng)百分點(diǎn)將越高。銷量增長(zhǎng)率影響利潤(rùn)增長(zhǎng)率的練習(xí)：企業(yè)的115第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)116設(shè)固定成本F；單位變動(dòng)成本V；單價(jià)P；銷量Q；銷售額PQ；變動(dòng)成本VQ；利潤(rùn)EBIT=PQ-VQ-F=Q（P-V）-F設(shè)銷售增長(zhǎng)率為r；即新銷量Q（1+r）；新EBIT=PQ（1+r）-VQ（1+r）-F利潤(rùn)增長(zhǎng)額=PQ+PQr-VQ-VQr-F-（PQ-VQ-F）=PQr-VQr=（P-V）Qr利潤(rùn)增長(zhǎng)率=（P-V）Qr/Q（P-V）-F利潤(rùn)增長(zhǎng)率/銷售額增長(zhǎng)率=（P-V）Q

Q（P-V）-F經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DegreeofOperatingLeverage,DOL）設(shè)固定成本F；單位變動(dòng)成本V；單價(jià)P；銷量Q；銷售額PQ；變117經(jīng)營(yíng)杠桿：在某一固定成本的作用下，銷售量的變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生的作用，就成為經(jīng)營(yíng)杠桿。例1-3：企業(yè)固定成本（F）10000萬(wàn)元，單位變動(dòng)成本（V）1元/件；單價(jià)（P）2元/件。在銷售量是2萬(wàn)件或4萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。DOL（20000）=（P-V）Q

Q（P-V）-F=20000

20000-10000=2經(jīng)營(yíng)杠桿：在某一固定成本的作用下，銷售量的變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生的作118DOL（40000）=（P-V）Q

Q（P-V）-F=40000

40000-10000=1.33DOL（40000）=（P-V）Q119DOL練習(xí)：企業(yè)固定成本（F）12000萬(wàn)元，單位變動(dòng)成本（V）1元/件；單價(jià)（P）2元/件。在銷售量是2萬(wàn)件或4萬(wàn)件或1.2萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。DOL（20000件）=（2-1）20000

（2-1）20000-12000=20000/8000=2.5DOL（40000件）=（2-1）40000

（2-1）40000-12000=40000/28000=1.43DOL練習(xí)：120DOL（12000件）=（2-1）12000

（2-1）12000-12000=12000/0可見，銷量越是接近盈虧平衡點(diǎn)，DOL越大，經(jīng)營(yíng)杠桿越顯著。DOL（12000件）=（2-1）12000121第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)122盈虧平衡點(diǎn)和DOL作業(yè)：1、企業(yè)的F是12000元，V是0.8元/件，P是2元，求其盈虧平衡點(diǎn)銷量。Q=F/（P-v）=12000/1.2=10000件。2：上述企業(yè)07年銷售量是2萬(wàn)件，那么07年利潤(rùn)是多少？08年銷量增長(zhǎng)10%，即達(dá)到2.2萬(wàn)件，那么08年利潤(rùn)是多少？利潤(rùn)增長(zhǎng)率是多少？07年利潤(rùn)=4萬(wàn)-1.6萬(wàn)-1.2萬(wàn)=1.2萬(wàn)元。08年利潤(rùn)=4.4萬(wàn)-1.76萬(wàn)-1.2=1.44萬(wàn)元。08年利潤(rùn)增長(zhǎng)率=0.24/1.2=20%盈虧平衡點(diǎn)和DOL作業(yè)：123銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元40000元20000件10000元銷量變動(dòng)成本固定成本銷售額10000件20000元400001243、計(jì)算上述企業(yè)銷量是2萬(wàn)件時(shí)的DOLDOL（20000件）=（2-0.8）20000

（2-0.8）20000-12000=24000/12000=24、上述企業(yè)在銷量是1.5萬(wàn)件時(shí)，如果銷量增長(zhǎng)10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率將是多少？DOL（15000件）=（2-0.8）15000

（2-0.8）15000-12000=18000/6000=3利潤(rùn)將增長(zhǎng)10%*3=300%。3、計(jì)算上述企業(yè)銷量是2萬(wàn)件時(shí)的DOL1255、在銷量是1萬(wàn)零1件時(shí)，如果銷量增長(zhǎng)10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率將是多少？DOL（15000件）=（2-0.8）10001

（2-0.8）10001-12000=100015、在銷量是1萬(wàn)零1件時(shí)，如果銷量增長(zhǎng)10%，利潤(rùn)增長(zhǎng)率將是126⑾復(fù)習(xí)：1、借債的資金成本就是其利率？借債的資金成本就是其真實(shí)利率？所得稅率越高，負(fù)債的資金成本就越低？2、加權(quán)平均資金成本，從出資者的角度看，其含義是什么？出資者要求的加權(quán)平均收益率。3、|————|————|借款100還款100（1+7%*2）=114資金成本是多少？7%=（1+r）2-1

2r=6.77%⑾復(fù)習(xí)：1、借債的資金成本就是其利率？127或100=114*PVIF（2，r）PVIF（2，r）=100/114=0.8772r=6%，PVIF=0.8900r=7%，PVIF=0.87344、以每股5元的價(jià)格發(fā)行優(yōu)先股，每年派發(fā)股息0.5元，其資金成本是多少？K=0.5/5=10%。5、如果發(fā)行費(fèi)用率是2%呢？K=10%*55(1-2%)=10%*1.02=10.2%或100=114*PVIF（2，r）1286、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的分母實(shí)際是什么含義？7、某航空公司一年的固定成本是5000萬(wàn)元，平均的票價(jià)是1010元，接待每位乘客的成本是10元。如果要保本，每年的乘客數(shù)量應(yīng)達(dá)到多少？（1010元/人-10元/人）Q-5000萬(wàn)元=0Q=5000萬(wàn)元/（1010-10）=5萬(wàn)人8、07年乘客人數(shù)是6萬(wàn)人，07年盈利多少？EBIT=6000萬(wàn)-5000萬(wàn)=1000萬(wàn)元。9、08年由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)，乘客人數(shù)估計(jì)會(huì)減少10%，那么08年利潤(rùn)將減少百分之多少？即將減少多少萬(wàn)元？6、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的分母實(shí)際是什么含義？129DOL（60000）=（1010-10）*6萬(wàn)人

（1010-10）*6萬(wàn)人-5000萬(wàn)元=60006000-5000=6意味著如果乘客人數(shù)減少10%，利潤(rùn)將減少60%；即減少1000*60%=600萬(wàn)元；08年利潤(rùn)將是400萬(wàn)驗(yàn)證：08年乘客人數(shù)減少10%，將減少6000人。利潤(rùn)=（1010-10）*5.4萬(wàn)-5000萬(wàn)=400萬(wàn)元。DOL（60000）=（1010-10）*6萬(wàn)人13010、08年由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)，乘客人數(shù)估計(jì)會(huì)減少20%，那么08年利潤(rùn)將減少百分之多少？即將減少多少萬(wàn)元？利潤(rùn)減少120%，即虧損200萬(wàn)元。驗(yàn)證：乘客人數(shù)減少20%，就是減少6萬(wàn)*20%=1.2萬(wàn)利潤(rùn)=（1010-10）*4.8萬(wàn)-5000萬(wàn)=-200萬(wàn)11、為什么銷量越是遠(yuǎn)離盈虧平衡點(diǎn)，其DOL就越小？即杠桿效應(yīng)就越不明顯？10、08年由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)，乘客人數(shù)估計(jì)會(huì)減少20%，那么08131第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)132二、財(cái)務(wù)杠桿例1：吳某和翟某投資1000萬(wàn)元成立了一個(gè)有限公司，各持500萬(wàn)股。公司沒(méi)有負(fù)債。如果年EBIT為100萬(wàn)元，計(jì)算每股凈收益(EarningPerStock,EPS）。（設(shè)所得稅率25%）如果EBIT達(dá)110萬(wàn)，EPS是多少？富某和翟某投資200萬(wàn)元成立了一個(gè)有限公司，各持100萬(wàn)股。成立后又借債800萬(wàn)元，利率10%。如果年EBIT為100萬(wàn)元，計(jì)算EPS（設(shè)所得稅率25%）。如果EBIT是110萬(wàn)，EPS是多少？二、財(cái)務(wù)杠桿133富翟公司資產(chǎn)負(fù)債和所有者權(quán)益1000萬(wàn)元股本200萬(wàn)元（富、翟各100萬(wàn)元）負(fù)債800萬(wàn)元吳翟公司資產(chǎn)負(fù)債和所有者權(quán)益1000萬(wàn)元股本1000萬(wàn)元（吳、翟各500萬(wàn)元）富翟公司134吳翟公司：如果EBIT是100萬(wàn)元，凈收益=100萬(wàn)元-利息-所得稅所得稅=100*25%=25萬(wàn)元凈收益=100-25=75萬(wàn)元EPS=75萬(wàn)元/1000萬(wàn)股=0.075元/股吳翟公司：135富翟公司：如果EBIT是100萬(wàn)元，凈收益=100萬(wàn)元-利息-所得稅利息=800萬(wàn)*10%=80萬(wàn)元利潤(rùn)總額=100萬(wàn)元-80萬(wàn)元=20萬(wàn)元所得稅=20*25%=5萬(wàn)元凈收益=100-80-5=15萬(wàn)元每股凈收益EPS=15萬(wàn)元/200萬(wàn)股=0.075元/股富翟公司：136第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)137吳翟公司：如果EBIT是110萬(wàn)元，凈收益=110萬(wàn)元-利息-所得稅所得稅=110*25%=27.5萬(wàn)元凈收益=110-27.5=82.5萬(wàn)元EPS=82.5萬(wàn)元/1000萬(wàn)股=0.0825元/股EPS變動(dòng)率=0.0825-0.0750.75=10%可見，無(wú)負(fù)債公司的EBIT變動(dòng)10%，EPS也變動(dòng)10%。吳翟公司：138富翟公司：如果EBIT是110萬(wàn)元，利潤(rùn)總額=110萬(wàn)元-80萬(wàn)元=30萬(wàn)元所得稅=30*25%=7.5萬(wàn)元凈收益=110-80-7.5=22.5萬(wàn)元EPS=22.5萬(wàn)元/200萬(wàn)股=0.1125元/股可見，EPS的變動(dòng)率=0.1125-0.0750.075=0.0375/0.075=0.5可見，由于EBIT增長(zhǎng)10%，導(dǎo)致EPS增長(zhǎng)50%。即EBIT每變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，會(huì)導(dǎo)致EPS變動(dòng)5個(gè)百分點(diǎn)。富翟公司：139第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)140財(cái)務(wù)杠桿：在某一債務(wù)利息的作用下，EBIT的變動(dòng)對(duì)于每股凈收益產(chǎn)生的作用稱為財(cái)務(wù)杠桿。設(shè)息稅前利潤(rùn)EBIT；利息I；稅率T；股數(shù)n；EPS=凈收益/n凈收益=EBIT-I-所得稅所得稅=（EBIT-I）T

EPS=（EBIT-I）*（1-T）財(cái)務(wù)杠桿：在某一債務(wù)利息的作用下，EBIT的變動(dòng)對(duì)于每股凈收141如果EBIT變動(dòng)率為r，即變?yōu)镋BIT（1+r）；則EPS的變動(dòng)率=EPS的增長(zhǎng)額原EPS=【EBIT(1+r)-I】(1-T)/n-(EBIT-I)*(1-T)/n（EBIT-I）*（1-T）/n=EBIT*rEBIT-I那么EPS變動(dòng)率/EBIT變動(dòng)率=EBITEBIT-I財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DegreeofFinancialLeverage,DFL)如果EBIT變動(dòng)率為r，即變?yōu)镋BIT（1+r）；142DFL=EBITEBIT-IDFL=EBIT143第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)第六章資本成本與最佳資本結(jié)構(gòu)144財(cái)務(wù)杠桿練習(xí)：1、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：資產(chǎn)所有者權(quán)益和負(fù)債2000萬(wàn)元股本400萬(wàn)元

負(fù)債1600萬(wàn)元（利率10%）EBIT為200萬(wàn)元。計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。DFL=EBITEBIT-I=200200-1600*10%=5可見，只要負(fù)債結(jié)構(gòu)不變，DFL就不變。財(cái)務(wù)杠桿練習(xí)：1452、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：資產(chǎn)所有者權(quán)益和負(fù)債2000萬(wàn)元股本300萬(wàn)元留利100萬(wàn)元

負(fù)債1600萬(wàn)元（利率10%）EBIT為200萬(wàn)元時(shí)，EPS是多少？EBIT變?yōu)?20萬(wàn)元時(shí)，EPS是多少？2、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：146當(dāng)EBIT為200萬(wàn)元時(shí)：凈利潤(rùn)=200-160-40*25%=30萬(wàn)元EPS=30萬(wàn)元/300萬(wàn)股=0.1元/股當(dāng)EBIT為220萬(wàn)元時(shí)：凈利潤(rùn)=220-160-60*25%=45萬(wàn)元EPS=45萬(wàn)元/300萬(wàn)股=0.15元/股EPS變動(dòng)率=0.05/0.1=50%可見，當(dāng)EBIT變動(dòng)率是10%時(shí)，EPS變動(dòng)率是50%。即EBIT每變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，EPS變動(dòng)5個(gè)百分點(diǎn)。即此時(shí)的DFL還是5。當(dāng)EBIT為200萬(wàn)元時(shí)：147驗(yàn)證：DFL（200萬(wàn)元）=200200-160=5驗(yàn)證：1483、富翟公司的資產(chǎn)負(fù)債表如下：資產(chǎn)所有者權(quán)益和負(fù)債2200萬(wàn)元股本300萬(wàn)元留利100萬(wàn)元