重組失敗傷者痛-并購終止十大主因

重組失敗傷者痛

——并購終止十大主因北京大學(xué)馮科并購并購這種外延式擴(kuò)張的方式正成為上市公司擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模、增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的常用手段之一。通過并購重組，企業(yè)實(shí)現(xiàn)了擴(kuò)張，或上下游整合、多元化的發(fā)展，或者進(jìn)軍新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，形成并購效應(yīng)和業(yè)務(wù)協(xié)同，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)價(jià)值和業(yè)務(wù)價(jià)值的進(jìn)一步發(fā)掘。并購成功，皆大歡喜。但遺憾的是，絕大多數(shù)并購無法做到正常運(yùn)作。數(shù)據(jù)顯示，對(duì)于合并、兼并或者兩者兼而有之的項(xiàng)目來說，最終失敗的概率大概會(huì)在40%-80%之間。這就意味著，相比起最初制定的戰(zhàn)略目標(biāo)，絕大多數(shù)并購都將會(huì)屬于失敗的項(xiàng)目。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至8月22日，2014年內(nèi)上市公司發(fā)生并購案例2719起，其中，已完成1493起，進(jìn)行中1164起，公告并購終止62起。值得注意的是，2014年內(nèi)首次公告并購重組1161起，宣告終止的有21起。2并購失敗并購失敗對(duì)于購買方的上市公司短期而言，直接帶來股價(jià)的劇烈波動(dòng)；長(zhǎng)期而言，則對(duì)于公司的整體戰(zhàn)略布局產(chǎn)生一定影響。而對(duì)于賣方而言，影響往往則更為深重，因?yàn)楸徊①彿酵且颥F(xiàn)金流有問題，或者是經(jīng)營(yíng)上有困難，才會(huì)去尋求被并購。一個(gè)環(huán)保項(xiàng)目，被上市公司看好意圖收購。2014年1月簽訂協(xié)議，約定6月30日前完成并購。一切進(jìn)展順利，3月份，上市公司將標(biāo)的公司法人代表變更，財(cái)務(wù)、行政則由雙方監(jiān)管。上市公司開始對(duì)標(biāo)的公司進(jìn)行盡調(diào)。結(jié)果，“明明是已經(jīng)白紙黑字的一紙協(xié)議，上市公司最后卻說不搞了?！苯K止并購的理由向來模糊不清。有人就坦言，對(duì)于并購二字背后的種種玄機(jī)，能夠參透的人寥寥無幾。前車之鑒，后事之師，我們?cè)噲D通過上市公司公告的寥寥數(shù)語，或可以尋得蛛絲馬跡。3并購終止十大主因1、重組資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值存在分歧

企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估受各種因素影響，諸如經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)周期、整個(gè)股票市場(chǎng)趨勢(shì)等等。企業(yè)家的心態(tài)會(huì)發(fā)生各種變化，上市公司作為并購方也會(huì)結(jié)合自身進(jìn)行細(xì)致考量。

“一個(gè)項(xiàng)目談下來至少要半年至一年，這個(gè)漫長(zhǎng)的周期也考驗(yàn)著雙方的心理博弈，在長(zhǎng)達(dá)數(shù)月的重組過程中極易發(fā)生變數(shù)?！辈①徑K止70%-80%是由于評(píng)估價(jià)值不一致這個(gè)因素所導(dǎo)致。上市公司并購重組，尤其是收購非上市公司股權(quán)，超過60%都是價(jià)格問題。4并購終止十大主因1、重組資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值存在分歧

2014年5月13日，遠(yuǎn)方光電公告宣布，其與深圳先進(jìn)光電的并購事宜因“雙方對(duì)具體交易條款無法達(dá)成一致”而告吹。此前1月9日，遠(yuǎn)方光電宣布了這樁總價(jià)約6500萬元的資產(chǎn)購買消息。

森馬服飾收購中哲慕尚71%的股權(quán)失敗，交易額預(yù)計(jì)達(dá)到22.6億元，原因就是“公司與轉(zhuǎn)讓方未能就股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議具體條款達(dá)成一致，框架協(xié)議書自動(dòng)解除?！?/p>

達(dá)華智能收購中山通51%的股權(quán)，交易金額5141萬元，最終因?yàn)椤爸猩酵?1%股權(quán)競(jìng)拍價(jià)格高出公司對(duì)其價(jià)值的判斷，公司決定放棄競(jìng)標(biāo)”。5并購終止十大主因2、財(cái)務(wù)狀況不合要求

并購雙方信息不對(duì)稱也是導(dǎo)致并購終止的主要原因之一。例如在并購重組過程中，標(biāo)的的說法與實(shí)際差異很大，往往會(huì)導(dǎo)致并購失敗。

標(biāo)的方往往希望賣一個(gè)好的價(jià)錢，會(huì)將自己的贏利說的比較滿，以期獲得較高的估值。待停牌簽署框架協(xié)議后，券商、審計(jì)等進(jìn)場(chǎng)盡調(diào)，所報(bào)出的贏利與標(biāo)的方給出的有差距。原因是，一些收入無法確認(rèn)，或應(yīng)收賬款、存貨、計(jì)提減值等成本少確認(rèn)，導(dǎo)致實(shí)際評(píng)估值與預(yù)期差距過大，給出比預(yù)期低的估值。此時(shí)，賣方若不能接受，終止的幾率比較大。6并購終止十大主因2、財(cái)務(wù)狀況不合要求

6月24日，遠(yuǎn)光軟件公司剛剛發(fā)布了資產(chǎn)收購事宜，7月10日，公告稱公司擬終止發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)。對(duì)于終止的原因，公司表示，在盡職調(diào)查過程中了解到的信息使公司對(duì)于標(biāo)的資產(chǎn)的不確定性和或有風(fēng)險(xiǎn)無法確定并判斷，使得標(biāo)的資產(chǎn)已不符合交易雙方簽署的《附條件生效的發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)協(xié)議》所約定的有關(guān)條件，故決定終止。

回查中合實(shí)創(chuàng)的業(yè)績(jī)，中合實(shí)創(chuàng)2012年至2013年?duì)I業(yè)收入分別為8072萬元和8987萬元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1844萬元和2101萬元。但在今年前4個(gè)月中，中合實(shí)創(chuàng)營(yíng)業(yè)收入僅有68.16萬元，凈利潤(rùn)則虧損了1733萬元。市場(chǎng)甚至猜測(cè)，該公司有可能存在財(cái)務(wù)隱瞞，遠(yuǎn)光軟件在盡職調(diào)查后發(fā)現(xiàn)此事，才連忙緊急叫停。7并購終止十大主因3、盈利前景不確定2014年2月19日，國投新集發(fā)布公告稱，公司預(yù)計(jì)發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金事項(xiàng)無法按原定計(jì)劃按時(shí)推進(jìn)。因此，擬于近期和交易對(duì)方商議終止本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金的事項(xiàng)。

自國投新集公告重組預(yù)案以來，煤炭市場(chǎng)情況進(jìn)一步惡化，供需關(guān)系進(jìn)一步失衡，標(biāo)的資產(chǎn)的盈利狀況受市場(chǎng)影響，未達(dá)到預(yù)期。并且，煤炭?jī)r(jià)格走勢(shì)不明朗，標(biāo)的公司在短期內(nèi)盈利能力的提升存在較大不確定性。綜上，國投公司建議終止本次重組事項(xiàng)，今后再視行業(yè)及資本市場(chǎng)情況，擇機(jī)推進(jìn)相關(guān)工作。8并購終止十大主因3、盈利前景不確定4月12日宣布停牌籌劃重大資產(chǎn)重組的吉艾科技在5月21日發(fā)布公告稱，公司綜合考慮被重組方所處行業(yè)的經(jīng)營(yíng)形勢(shì)、收購成本及收購風(fēng)險(xiǎn)因素，決定終止實(shí)施該重組事項(xiàng)。

雷鳴科化的重組終止原因也較為相似，同樣是控股股東主導(dǎo)重大資產(chǎn)重組，同樣是受國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和行業(yè)形勢(shì)影響，標(biāo)的資產(chǎn)未來盈利能力不確定性較大。9并購終止十大主因4、受阻政策變化2014年8月4日，中國高科發(fā)布公告，受政策因素影響，公司擬收購方正信托股權(quán)的重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)的實(shí)施存在障礙，公司決定終止此次重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。

讓中國高科收購受阻的是證監(jiān)會(huì)最新發(fā)布的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法征求意見稿》，其第十三條規(guī)定：“上市公司購買的資產(chǎn)屬于金融、創(chuàng)業(yè)投資等特定行業(yè)的，由中國證監(jiān)會(huì)另行規(guī)定?！?0并購終止十大主因4、受阻政策變化2014年1月6日晚間，萬好萬家公告稱，近期各監(jiān)管部門就構(gòu)成借殼上市的重大資產(chǎn)重組出具了一系列指導(dǎo)意見，增加了對(duì)申報(bào)文件中財(cái)務(wù)報(bào)告期間的要求；同時(shí)，公司此次重大資產(chǎn)重組擬注入資產(chǎn)山東鑫?？萍脊煞萦邢薰驹谝?guī)定時(shí)間內(nèi)無法提供所需的相關(guān)材料，導(dǎo)致公司董事會(huì)不能按期發(fā)布召開本次重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)的股東大會(huì)通知。因此，萬好萬家和交易對(duì)方協(xié)商決定終止此次重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。

類似情形的還有昆明制藥，其6月22日晚間公告稱，經(jīng)咨詢國家有關(guān)部門，組織業(yè)內(nèi)專家評(píng)估，由于國家行業(yè)政策的調(diào)整可能對(duì)本次重大資產(chǎn)重組涉及的標(biāo)的項(xiàng)目的未來經(jīng)營(yíng)狀況形成重大不確定性影響。鑒于目前推進(jìn)公司重大資產(chǎn)重組條件尚不成熟，公司終止本次重大資產(chǎn)重組。11并購終止十大主因5、審批不暢，變數(shù)增加

濱海能源擬向天津出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)有限公司發(fā)行股份購買其所擁有的天津人民出版社、百花文藝出版社、天津科學(xué)技術(shù)出版社、天津教育出版社等9家出版社100%的股權(quán)。本可搖身變?yōu)橹耸挚蔁岬膫髅焦?，最終濱海能源重組計(jì)劃半路終止，5月公告宣布重組流產(chǎn)。

對(duì)于重組告吹原因，濱海能源在公告中解釋稱，在重大資產(chǎn)重組工作進(jìn)行過程中，由于天津出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)有限公司9家出版社有限公司相關(guān)資產(chǎn)的法律和財(cái)務(wù)事項(xiàng)的梳理和調(diào)整需要得到有關(guān)政府部門的審批確認(rèn)，目前仍處于溝通階段，距離落實(shí)完成尚需一定的時(shí)間，相關(guān)工作無法在規(guī)定時(shí)間完成，預(yù)計(jì)短期內(nèi)不能確定和實(shí)施資產(chǎn)重組方案。經(jīng)泰達(dá)控股與出版集團(tuán)商洽并審慎考慮，決定終止籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。12并購終止十大主因5、審批不暢，變數(shù)增加

珠江控股情形類似。7月15日珠江控股發(fā)布公告，實(shí)際控制人股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)終止。股權(quán)轉(zhuǎn)讓的終止也意味著珠江控股的重組預(yù)期破滅。

公告顯示，珠江控股實(shí)控人北京市新興房地產(chǎn)開發(fā)總公司（以下簡(jiǎn)稱新興公司）發(fā)函告知公司，北京市國資委未能與啟迪控股就整體轉(zhuǎn)讓新興公司100%股權(quán)達(dá)成協(xié)議。根據(jù)雙方2014年1月16日簽訂的《股權(quán)轉(zhuǎn)讓意向書》，若雙方未能在6個(gè)月期間達(dá)成協(xié)議，上述意向書將于7月15日終止，并且雙方不再繼續(xù)《股權(quán)轉(zhuǎn)讓意向書》所述事項(xiàng)的談判。13并購終止十大主因6、涉嫌違法，稽查立案

監(jiān)管層對(duì)于內(nèi)幕交易的打擊力度在加大，部分上市公司的并購重組關(guān)聯(lián)方被稽查立案。在大數(shù)據(jù)技術(shù)的支持下，監(jiān)管層對(duì)內(nèi)幕交易的核查更嚴(yán)格。在監(jiān)管層支持并購重組活動(dòng)的同時(shí)，因“有關(guān)方面涉嫌違法稽查立案，暫停審核”的公司數(shù)量也在增多。

一般而言，如果涉及的內(nèi)幕交易方是交易雙方當(dāng)事人，比如上市公司或?qū)κ址礁吖芗捌溆H屬，那就撤銷其職務(wù)以“消除影響”以恢復(fù)重組；但如果是上市公司及其控股股東、實(shí)際控制人，或者占本次重組總交易金額的比例在20%以上的交易對(duì)方涉嫌違法，重組就會(huì)被終止。14并購終止十大主因6、涉嫌違法，稽查立案

從過往的案例看，首先是重組方人士涉嫌內(nèi)幕交易。部分上市公司的高管及其他知情人曝出因重組前涉嫌短線交易本公司股票而被立案調(diào)查。

金豐投資因重大資產(chǎn)重組于2013年7月1日停牌。2014年3月18日金豐投資公告，通過資產(chǎn)置換和發(fā)行股份購買資產(chǎn)方式進(jìn)行重組，擬注入綠地集團(tuán)100%股權(quán)，預(yù)估值達(dá)655億元。此后金豐投資連續(xù)拉出7個(gè)漲停，8個(gè)交易日價(jià)格翻倍。金豐投資近期公告指出，監(jiān)事高興、副總經(jīng)理李敏因涉嫌短線交易金豐投資股票，證監(jiān)會(huì)決定對(duì)其立案調(diào)查。

金豐投資在3月18日的重組預(yù)案中曾披露了高興、李敏的直系親屬在此次重大資產(chǎn)重組停牌前六個(gè)月內(nèi)買賣金豐投資股票的行為。15并購終止十大主因6、涉嫌違法，稽查立案

其次是中介方涉嫌內(nèi)幕交易。例如，2014年4月，東華實(shí)業(yè)2013年啟動(dòng)的重大資產(chǎn)重組中中介機(jī)構(gòu)配偶內(nèi)幕交易調(diào)查、審理終結(jié)，廣東省證監(jiān)局根據(jù)證券賬戶資料、相關(guān)人員手機(jī)通話記錄、詢問筆錄及電腦查勘筆錄等，認(rèn)定參與東華實(shí)業(yè)本次資產(chǎn)重組的法律中介人之妻實(shí)施了內(nèi)幕交易。16并購終止十大主因7、高溢價(jià)收購，盈利能力存疑2014年7月10日，運(yùn)盛實(shí)業(yè)公告，公司擬以4.59億元收購九川集團(tuán)和貝恩投資持有的九勝投資100%股權(quán)的重組事項(xiàng)未獲證監(jiān)會(huì)審核通過。據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站發(fā)布的審核結(jié)果顯示，運(yùn)盛實(shí)業(yè)重組未通過，源于其本次重組擬注入標(biāo)的資產(chǎn)兩年及一期均虧損，未來持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存在重大不確定性，不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》的規(guī)定。

天興儀表公告也表示，公司6月27日收到中國證監(jiān)會(huì)《關(guān)于不予核準(zhǔn)成都天興儀表股份有限公司向郭美姣等發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金的決定》，中國證監(jiān)會(huì)上市公司并購重組審核委員會(huì)認(rèn)為，公司重組方案不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》“重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)定價(jià)公允”的相關(guān)規(guī)定。經(jīng)研究討論，決定終止本次重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。17并購終止十大主因7、高溢價(jià)收購，盈利能力存疑

武昌魚也是一例。2014年1月2日，證監(jiān)會(huì)并購重組委召開的2014年第1次工作會(huì)議上，武昌魚重組黔錦礦業(yè)的事項(xiàng)未獲通過，重組工作戛然而止。證監(jiān)會(huì)否決的理由是：“申請(qǐng)人根據(jù)重組委審核會(huì)議的要求新提交的申請(qǐng)人與采購方所簽署的購銷合同并不能使評(píng)估報(bào)告所依賴的標(biāo)的資產(chǎn)的產(chǎn)品預(yù)測(cè)銷售數(shù)量具備充分的保障和充分的執(zhí)行力。所以，依據(jù)該等購銷合同進(jìn)行的標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格評(píng)估的依據(jù)不可靠?！贝饲皞涫荜P(guān)注的翠微股份擬定增24.68億收購當(dāng)代商城和甘家口大廈全部股權(quán)，也是因?yàn)榻灰椎膫淇钾?cái)務(wù)信息披露不準(zhǔn)確等，未獲得并購重組委員會(huì)通過。分析人士指出，重組被否的原因很可能是重組收購標(biāo)的當(dāng)代商城和甘家口大廈的盈利預(yù)測(cè)不樂觀。18并購終止十大主因8、上市公司自身戰(zhàn)略定位混亂2014年5月12日，湘鄂情公告宣布放棄收購江蘇中昱環(huán)?？萍加邢薰荆ㄏ路Q“中昱環(huán)?！保?1%股權(quán)。原因是在對(duì)中昱環(huán)保調(diào)查過程中，發(fā)現(xiàn)該公司存在股權(quán)的歷史沿革、財(cái)務(wù)核算和資質(zhì)等多方面問題，且中昱環(huán)保未能就上述問題提出可行的解決方案。并購失敗表面上市并購對(duì)象存在瑕疵，但湘鄂情自身的戰(zhàn)略定位也比較混亂，這被市場(chǎng)認(rèn)為此次并購失敗的另一主因。在外界看來，一個(gè)做餐飲的企業(yè)，一年之內(nèi)從餐飲跳到環(huán)保、影視又到大數(shù)據(jù)，的確很難想象。19并購終止十大主因8、上市公司自身戰(zhàn)略定位混亂2013年，湘鄂情在餐飲業(yè)務(wù)上巨虧5.64億元。當(dāng)年7月，湘鄂情將目光投向環(huán)保。但出師不利，2014年5月11日，湘鄂情宣布終止此項(xiàng)收購。不過，隨后收購的合肥天焱等環(huán)保公司則成為湘鄂情今年一季度扭虧的主力。繼環(huán)保之后，湘鄂情開始涉足影視。2014年3月，與北京中視影視公司和笛女影視公司簽署收購協(xié)議。2014年5月5日，湘鄂情公告稱與中科院計(jì)算所共建網(wǎng)絡(luò)新媒體及大數(shù)據(jù)聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室。作為曾經(jīng)的“民營(yíng)餐飲第一股”，湘鄂情宣布將徹底剝離餐飲業(yè)務(wù)，并將新媒體和大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)作為公司未來發(fā)展的基本方向。過于劇烈的轉(zhuǎn)型，也引發(fā)了市場(chǎng)的廣泛質(zhì)疑。20并購終止十大主因9、被并購企業(yè)解約2014年4月11日，大元股份稱收到其重組對(duì)象瀏陽河酒業(yè)《關(guān)于終止合作的通知函》，內(nèi)容是因非公開發(fā)行收購瀏陽河酒業(yè)存在不確定性，瀏陽河決定終止本次收購事宜。事實(shí)上，瀏陽河終止并購，同時(shí)已將橄欖枝拋向了另一家白酒企業(yè)皇臺(tái)酒業(yè)。2014年6月19日，皇臺(tái)酒業(yè)發(fā)出公告，公司與湖南瀏陽河酒業(yè)發(fā)展有限公司及其主要股東簽署《湖南瀏陽河酒業(yè)發(fā)展有限公司戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》。