第五章,利率決定理論

第5章利率的決定本章教學(xué)內(nèi)容資產(chǎn)需求理論基于債券市場(chǎng)供求分析的利率決定理論基于貨幣供求分析的利率決定理論-流動(dòng)性偏好理論翁舟杰：wzj@21.資產(chǎn)需求理論資產(chǎn)是可以作為價(jià)值儲(chǔ)藏手段的財(cái)產(chǎn)，包括貨幣、債券、股票、藝術(shù)品、土地、住宅，等等。資產(chǎn)需求的決定因素

——在面對(duì)是否購(gòu)買(mǎi)某項(xiàng)資產(chǎn)或者在不同種類(lèi)的資產(chǎn)中如何選擇之類(lèi)的問(wèn)題時(shí)，必須考慮下列因素：財(cái)富(wealth)，個(gè)人擁有的全部資源，包括所有種類(lèi)的資產(chǎn)。預(yù)期回報(bào)率(expectedreturn)，即與其他資產(chǎn)相比，某種資產(chǎn)在下一期實(shí)現(xiàn)的收益率的預(yù)期值。風(fēng)險(xiǎn)(risk)，與其它資產(chǎn)相比，某種資產(chǎn)收益率的不確定性水平。流動(dòng)性(liquidity)，與其他資產(chǎn)相比，某種資產(chǎn)變現(xiàn)的速度和難易程度。翁舟杰：wzj@3資產(chǎn)需求理論內(nèi)涵該理論認(rèn)為，在其他條件不變的情況下，資產(chǎn)需求量對(duì)于財(cái)富、預(yù)期收益率、風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性等變動(dòng)情況的反映如下：變量變量的變動(dòng)情況需求數(shù)量的變動(dòng)情況財(cái)富與其他資產(chǎn)相比較，某項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期收益率與其他資產(chǎn)相比較，某項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與其他資產(chǎn)相比較，某項(xiàng)資產(chǎn)的流動(dòng)性翁舟杰：wzj@42.基于債券市場(chǎng)供求分析的利率決定理論對(duì)利率決定因素進(jìn)行分析的第一種方法是，通過(guò)觀察債券市場(chǎng)的供求狀況來(lái)了解債券價(jià)格的決定機(jī)制。由于債券價(jià)格和利率存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，從而可以研究利率的決定。概括來(lái)看，這是一種基于債券市場(chǎng)供求分析的利率決定理論。下面通過(guò)分析債券的需求曲線和供給曲線來(lái)研究均衡利率的確定。債券的需求曲線：該曲線顯示了在其他經(jīng)濟(jì)變量保持不變的條件下，債券的需求量和價(jià)格之間的關(guān)系。債券的供給曲線：該曲線顯示了在其他經(jīng)濟(jì)變量保持不變的條件下，債券的供給量和價(jià)格之間的關(guān)系。翁舟杰：wzj@5債券的需求曲線考察一個(gè)1年期貼現(xiàn)發(fā)行債券的需求情況。

根據(jù)公式：

其中，i為利率=到期收益率；Re為預(yù)期收益率；F為債券面值；P為初始購(gòu)入價(jià)格。上式說(shuō)明，每個(gè)債券價(jià)格都對(duì)應(yīng)著不同的利率取值和預(yù)期收益率。根據(jù)資產(chǎn)需求理論，在其他經(jīng)濟(jì)變量（如其他資產(chǎn)的預(yù)期收益率、風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性以及收入等）保持不變的條件下，如果債券的預(yù)期收益率越高，那么債券的需求量也越大。即：

P↑→Re(=i)↓→Bd↓債券需求曲線Bd在“P-B”坐標(biāo)圖像中向下傾斜

注意：需求曲線Bd在“i-B”坐標(biāo)圖像中則向上傾斜翁舟杰：wzj@6債券的供給曲線同樣考察一個(gè)1年期貼現(xiàn)發(fā)行債券的供給情況。

根據(jù)公式：

其中，i為利率=到期收益率；Re為預(yù)期收益率；F為債券面值；P為初始發(fā)行價(jià)格。分析：在其他經(jīng)濟(jì)變量保持不變的條件下，貼現(xiàn)債券發(fā)行價(jià)格上升，對(duì)發(fā)行公司而言可以籌措到更多的資金，債券供給量顯然就越大。也即是說(shuō)發(fā)行利率越低，債券的供給量越大。

P↑→i↓→Bs↑債券需求曲線Bs在“P-B”坐標(biāo)圖像中向上傾斜

注意：需求曲線Bs在“i-B”坐標(biāo)圖像中則向上傾斜翁舟杰：wzj@7市場(chǎng)均衡翁舟杰：wzj@8均衡利率的變動(dòng)概念辨析：需求量（供給量）的變動(dòng)需求（供給）的變動(dòng)例如函數(shù)：y=ax+b請(qǐng)記住：在考察一個(gè)變量變動(dòng)產(chǎn)生的影響時(shí)，我們同時(shí)假設(shè)其他變量保持不變。翁舟杰：wzj@9債券需求的變動(dòng)財(cái)富：隨著財(cái)富的增加，債券需求量也會(huì)隨之提高，需求曲線向右方移動(dòng)。債券的預(yù)期收益率：長(zhǎng)期債券的預(yù)期利率越高，其現(xiàn)期長(zhǎng)期債券的預(yù)期收益率將會(huì)下跌（why），導(dǎo)致債券需求減少，債券需求曲線左移。另外，其他可替代資產(chǎn)的預(yù)期收益率變化也會(huì)對(duì)債券需求的變動(dòng)產(chǎn)生影響。預(yù)期通貨膨脹率：預(yù)期通貨膨脹率的提高將會(huì)降低債券的預(yù)期收益率，導(dǎo)致債券需求減少，債券需求曲線左移。債券的風(fēng)險(xiǎn)：債券風(fēng)險(xiǎn)水平的提高將會(huì)導(dǎo)致債券需求的下降，債券需求曲線左移。另外，可替代資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平的提高也將會(huì)導(dǎo)致債券需求的提高。債券的流動(dòng)性：債券流動(dòng)性的提高會(huì)導(dǎo)致債券需求上升，曲線右移。另外，其他可替代資產(chǎn)的流動(dòng)性變化也會(huì)對(duì)債券需求的變動(dòng)產(chǎn)生影響。

在經(jīng)濟(jì)周期的擴(kuò)張階段，隨著財(cái)富的增加，債券需求量也會(huì)隨之提高，需求曲線向右移動(dòng)。同理，在經(jīng)濟(jì)周期的緊縮階段，隨著財(cái)富的減少，債券需求量也會(huì)隨之下降，需求曲線向左移動(dòng)。影響財(cái)富的另一因素是公眾的儲(chǔ)蓄傾向。如果居民的儲(chǔ)蓄增加，財(cái)富增長(zhǎng)，那么債券需求量也會(huì)隨之提高，債券需求曲線向右移動(dòng)。反之則左移。

預(yù)期通貨膨脹率的變化通常會(huì)改變實(shí)物資產(chǎn)的預(yù)期收益率，如實(shí)物資產(chǎn)預(yù)期收益率的變化會(huì)對(duì)債券需求產(chǎn)生影響。

另一方面，我們可以把預(yù)期通貨膨脹率的上升或下降視為債券實(shí)際利率的下降或上升，由此對(duì)債券需求產(chǎn)生影響。翁舟杰：wzj@10債券供給的變動(dòng)影響債券供給的因素包括：投資機(jī)會(huì)的預(yù)期盈利能力

公司對(duì)廠房和設(shè)備的投資盈利能力的預(yù)期值越高，公司項(xiàng)目投資的欲望就越強(qiáng)烈。因此，在經(jīng)濟(jì)周期的擴(kuò)張階段，債券供給將會(huì)提高，債券供給曲線右移。預(yù)期通貨膨脹率

如果預(yù)期通貨膨脹率提高，借款的真實(shí)成本就會(huì)下降，因而在每個(gè)給定債券價(jià)格水平下的債券供給數(shù)量就會(huì)提高。因此，預(yù)期通貨膨脹率的上升將會(huì)導(dǎo)致債券供給的增長(zhǎng)，債券供給曲線右移。政府預(yù)算

當(dāng)政府財(cái)政赤字提高時(shí)，財(cái)政部將會(huì)出售更多的債券，從而增加每個(gè)債券價(jià)格水平下的債券供給。因此，政府財(cái)政赤字越大，債券供給數(shù)量就越多，債券供給曲線右移。應(yīng)用：預(yù)期通貨膨脹率導(dǎo)致的利率變動(dòng)——費(fèi)雪效應(yīng)費(fèi)雪效應(yīng)：預(yù)期通貨膨脹率和利率之間的關(guān)系。預(yù)期通貨膨脹率上升的效應(yīng)分析：結(jié)論：預(yù)期通貨膨脹率上升的時(shí)候，利率也會(huì)提高。翁舟杰：wzj@11債券數(shù)量，B債券價(jià)格，PP1P212Bs1Bs2Bd1Bd2應(yīng)用：經(jīng)濟(jì)周期擴(kuò)張導(dǎo)致的利率變動(dòng)經(jīng)濟(jì)周期擴(kuò)張：企業(yè)通常擁有更多盈利性項(xiàng)目需要融資，債券供給曲線右移；同時(shí)，財(cái)富總量通常會(huì)增加，債券需求曲線右移。

總結(jié)：根據(jù)供給曲線和需求曲線移動(dòng)幅度，新的均衡利率可能上升和下降。一般而言，供給曲線的變動(dòng)幅度會(huì)大于需求曲線的變動(dòng)幅度，從而導(dǎo)致債券利率上升。翁舟杰：wzj@12債券數(shù)量，B債券價(jià)格，PP1P212Bs1Bs2Bd1Bd2翁舟杰：wzj@133.貨幣市場(chǎng)的供給與需求：流動(dòng)性偏好理論除了使用債券市場(chǎng)的供求分析來(lái)說(shuō)明均衡利率的決定機(jī)制外，凱恩斯創(chuàng)立了流動(dòng)性偏好理論模型，通過(guò)對(duì)貨幣市場(chǎng)的供求分析來(lái)說(shuō)明均衡利率的決定機(jī)制。概括來(lái)看，這是一種基于貨幣市場(chǎng)供求分析的利率決定理論。理論依據(jù)：

假設(shè)人們由于儲(chǔ)藏財(cái)富的資產(chǎn)主要包括貨幣和債券，則經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的財(cái)富總量等于債券總量和貨幣總量之和。則有：

Bs+Ms=Bd+Md

Bs-Bd=Ms-Md

如果貨幣市場(chǎng)均衡：Ms=Md，則

必有債券市場(chǎng)均衡：Bs=Bd即是說(shuō)，讓債券市場(chǎng)的供求相等或者讓貨幣市場(chǎng)的供求相等來(lái)確定均衡利率，這兩種方法是相同的。翁舟杰：wzj@14利率決定的流動(dòng)性偏好理論框架貨幣需求：取決于流動(dòng)性偏好（會(huì)在貨幣需求理論模塊詳細(xì)介紹，目前先用機(jī)會(huì)成本的概念加以理解）。

貨幣具有最強(qiáng)流動(dòng)性但沒(méi)有收益，債券有收益但流動(dòng)性稍差。當(dāng)利率r上升，持有貨幣的機(jī)會(huì)成本上升，貨幣需求Md下降。利率和貨幣需求存在反相關(guān)關(guān)系。

貨幣供給：取決于貨幣

當(dāng)局政策的一個(gè)外生變量，

因此在M—r坐標(biāo)系中，貨

幣供給曲線

Ms是一條垂直

于橫軸的直線。當(dāng)Md=Ms時(shí)，貨幣需求

與貨幣供給的均衡決定利率。翁舟杰：wzj@15流動(dòng)性偏好理論中的均衡利率變動(dòng)討論均衡利率的變動(dòng)，就必須討論貨幣需求的變動(dòng)（貨幣需求曲線的移動(dòng)）和貨幣供給的變動(dòng)（貨幣供給曲線的移動(dòng)）。貨幣需求的變動(dòng)

導(dǎo)致貨幣需求曲線發(fā)生移動(dòng)的因素有兩個(gè)，即收入和價(jià)格水平。1）收入效應(yīng)：隨著經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張，收入的增加，人們希望持有更多的貨幣作為價(jià)值貯藏和完成更多的交易。即，收入水平提高，會(huì)導(dǎo)致貨幣需求增加，需求曲線右移。2）價(jià)格水平效應(yīng)：當(dāng)物價(jià)水平上升時(shí)，同樣名義貨幣量的價(jià)值下降，所能購(gòu)買(mǎi)的商品和勞務(wù)少于漲價(jià)以前。為使所持真實(shí)貨幣量恢復(fù)到漲價(jià)前的水平，人們將持有更多的名義貨幣量。故價(jià)格水平上升，導(dǎo)致貨幣需求增加，需求曲線右移。貨幣供給的變動(dòng)

凱恩斯假定貨幣供給完全受中央銀行的控制，由中央銀行操縱的貨幣供應(yīng)的增加將使貨幣供給曲線右移。翁舟杰：wzj@16均衡利率的變動(dòng)翁舟杰：wzj@17應(yīng)用：貨幣供給和利率貨幣供給和利率之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系的結(jié)論是否一定正確呢？將貨幣供給量提高（在其他經(jīng)濟(jì)變量保持不變的條件下）會(huì)使利率下降的這一結(jié)論稱(chēng)為流動(dòng)性效應(yīng)。但貨幣供給量的提高并不能保證“其他經(jīng)濟(jì)變量保持不變”，而是會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程產(chǎn)生其他的效應(yīng)，從而導(dǎo)致利率上升。如果這種效應(yīng)足夠大，那么在貨幣供應(yīng)量提高時(shí)，利率完全有可能隨之上升。這些效應(yīng)包括：收入效應(yīng)：由于貨幣供給增加對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生擴(kuò)張性影響，提高了國(guó)民收入和財(cái)富，導(dǎo)致貨幣需求曲線右移，利率上升。價(jià)格水平效應(yīng)：貨幣供給增加也能導(dǎo)致整體物價(jià)水平的上升。流動(dòng)性偏好理論的分析認(rèn)為，這將導(dǎo)致利率上升。通貨膨脹預(yù)期效應(yīng)：貨幣供給增加，可能使人們預(yù)期未來(lái)價(jià)格水平會(huì)更高，從而導(dǎo)致更高的通貨膨脹預(yù)期。債券供求理論告訴我們，通貨膨脹預(yù)期的提高將導(dǎo)致利率上升。貨幣供給和利率-示意圖翁舟杰：wzj@18流動(dòng)性效應(yīng)大于其他效應(yīng)流動(dòng)性效應(yīng)小于其他效應(yīng)，并且預(yù)期通貨膨脹率調(diào)整速度較慢流動(dòng)性效應(yīng)小于預(yù)期通貨膨脹效應(yīng)，并且預(yù)期通貨膨脹率調(diào)整速度較快一般來(lái)說(shuō)：臨時(shí)提高貨幣供給增長(zhǎng)比率可以在短期內(nèi)降低利率。翁舟杰：wzj@19本章小結(jié)資產(chǎn)需求理論說(shuō)明，一項(xiàng)資產(chǎn)的需求量：(a)與財(cái)富成正比關(guān)系；(b)與該資產(chǎn)相對(duì)于其他可替代資產(chǎn)的預(yù)期收益率成正比關(guān)系；(c)與該資產(chǎn)相對(duì)于其他可替代資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)成反比關(guān)系；(d)與該資產(chǎn)相對(duì)于其他可替代資產(chǎn)的流動(dòng)性成止比關(guān)系。債券供給和需求分析是一種利率決定理論。該理論認(rèn)為當(dāng)收人（或者財(cái)富）、預(yù)期收益率、風(fēng)險(xiǎn)或者流動(dòng)性的變化引起需求變化時(shí)，或者當(dāng)投資機(jī)會(huì)的吸引力、借款實(shí)際成本或政府預(yù)算的變化引起供給變化時(shí)，利率都會(huì)隨之發(fā)生變化。流動(dòng)性偏好理論是另外一種利率決定理論。該理論分析貨幣的供給和需求，它認(rèn)為由于收人或者物價(jià)的變化引起貨幣需求變化，或者貨幣供給發(fā)