4融資管理王化成版

第四章：企業(yè)的資金從哪里來--籌資決策

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引言資金是理財?shù)膶ο螅瞧髽I(yè)生存的“血液”。企業(yè)一旦“供血”不足，就會陷入困境，甚至面臨破產(chǎn)倒閉。更為不幸的是，資金匱乏往往與整個企業(yè)的成長長期相伴。2本章主要內(nèi)容籌資概述個別資本成本計量杠桿與風(fēng)險資本結(jié)構(gòu)3第一節(jié)：籌資概述主要內(nèi)容1、為什么要籌資？2、籌資的渠道和方式有哪些？3、籌資的基本要求有哪些？4、籌資有哪些類型？5、股票籌資知多少？6、如何取得債券資金？7、怎樣巧用長期借款？8、內(nèi)部積累有哪些？5籌資定義：企業(yè)籌資，是指企業(yè)根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營、對外投資及調(diào)整資金結(jié)構(gòu)的需要，通過一定的渠道，采取適當?shù)姆绞?，獲取所需資金的一種行為?；I資的原因：開辦新企業(yè)、擴大經(jīng)營規(guī)模；對外投資；償還到期債務(wù)、調(diào)整資金結(jié)構(gòu)?；I資的意義：資金是企業(yè)的血液，籌資的數(shù)量與結(jié)構(gòu)直接影響企業(yè)效益的好壞。因此，籌資管理在財務(wù)管理中處于極其重要的地位。1、為什么要籌資？62、籌資渠道與籌資方式

●籌資渠道：是指企業(yè)取得資金的來源與通道，體現(xiàn)著籌資的來源和流向。（向誰去籌，來源何方）

1.

國家財政資金（國企）；2.銀行信貸資金（商業(yè)銀行與政策性銀行）；3.非銀行金融機構(gòu)資金（租賃公司、保險公司、信托公司、企業(yè)集團的財務(wù)部門）；4.其它企業(yè)資金；5.居民個人資金；6.企業(yè)自留資金72、籌資渠道與籌資方式（續(xù)）●籌資方式：是指企業(yè)籌措資金所采用的具體形式和工具，體現(xiàn)著資本的屬性和期限。通過什么樣的方式、方法籌資

吸收直接投資；

發(fā)行股票；

發(fā)行債券；

銀行借款籌資；

商業(yè)信用籌資；

融資租賃籌資。83、籌資的基本要求有哪些？

企業(yè)籌資是一項重要而復(fù)雜的工作，必須認真研究各種因素，力求提高籌資效益。具體要求包括：（1）合法性原則（1）合理確定資金需要量，提高籌資效果（2）適時取得資金，保證資金投放需要（3）認真選擇籌資渠道和方式，降低資金成本（4）合理確定資金結(jié)構(gòu)，正確安排舉債經(jīng)營94、籌資有哪些類型？間接籌資直接籌資是否通過中介機構(gòu)短期資本長期資本資金使用期限內(nèi)部資本外部資本資金來源資金屬性權(quán)益資本債務(wù)資本105、股票籌資知多少？股票：股份公司為籌集自有資金而發(fā)行的有價證券，是持股人擁有公司股份的憑證。它證明持股人在公司中擁有所有權(quán)。股票持有者為公司的股東。股票種類：（1）按股東權(quán)利義務(wù)：普通股、優(yōu)先股－－普通股：最基本的股票，公司通常情況下只發(fā)行普通股。普通股股東有公司經(jīng)營管理權(quán)、優(yōu)先認股權(quán)。－－優(yōu)先股股東在股利分配、剩余財產(chǎn)清償時有優(yōu)先權(quán)。115、股票籌資知多少？（續(xù)一）（2）按票面有無記名：記名股和不記名股－－記名股：股票票面上記載股東姓名或名稱，股東姓名要計入股東名冊。我國公司法規(guī)定：向發(fā)起人、國家授權(quán)投資的機構(gòu)、法人發(fā)行的股票必須為記名股。記名股一律采用股東本名，其轉(zhuǎn)讓、繼承要辦理過戶手續(xù)。－－不記名股：不記載股東姓名，只記載股票數(shù)量、編號及發(fā)行日期，不計入股東名冊。125、股票籌資知多少？（續(xù)二）（3）按票面是否標明金額：面額股票和無面額股票－－面額股票：有票面金額－－無面額股票：只載明該股票占公司總股本的比例或股份數(shù)。我國不允許發(fā)行無面額股票。135、股票籌資知多少？（續(xù)三）（4）按股票發(fā)行時間：始發(fā)股和新股

--原始股：公司上市之前發(fā)行的股票--始發(fā)股：公司設(shè)立時所發(fā)行的股票--新股：公司增資時所發(fā)行的股票145、股票籌資知多少？（續(xù)四）（5）按股票發(fā)行對象和上市地區(qū)：A股、B股、H股、N股。－－A股是以人民幣計價，面對中國公民發(fā)行且在境內(nèi)上市的股票；－－B股（人民幣特種股票）是以人民幣計價，用外幣認購，在中國境內(nèi)上市，但主要面向境外投資者發(fā)行的股票；－－此外，中國企業(yè)在香港、美國、新加坡、日本等地上市的股票，分別稱為H股、N股、S股和T股。155、股票籌資知多少？（續(xù)五）（6）香港股市有所謂“紅籌股”、“藍籌股”之分。

－－紅籌股是指最大控股權(quán)直接或間接隸屬于中國內(nèi)地有關(guān)部門或企業(yè)，并在香港聯(lián)合交易所上市的公司所發(fā)行的股份。即在港上市的中資企業(yè)。隨著內(nèi)地陸續(xù)赴港上市，現(xiàn)也有人將紅籌股做了更嚴謹?shù)亩x，即必須是母公司在港注冊，接受香港法律約束的中資企業(yè)才稱為紅籌股，而公司在內(nèi)地注冊，只是借用香港資本市場籌資的企業(yè)，另稱為“H股”。但一般仍以紅籌股廣泛地作為在港上市的中資企業(yè)的代名。

－－藍籌股：由于美國人打牌下賭注，藍色籌碼為最高，紅色籌碼為中等，白色籌碼為最低，后來人們就把股票市場上最有實力、最活躍的股票稱為藍籌股。藍籌股幾乎成了績優(yōu)股的代名詞。165、股票籌資知多少？（續(xù)六）■股票發(fā)行條件：（只有股份有限公司）

公司的組織機構(gòu)健全、運行良好公司的盈利能力具有可持續(xù)性公司的財務(wù)狀況良好公司籌集資金的數(shù)額和使用符合規(guī)定175、股票籌資知多少？（續(xù)七）股票發(fā)行方式：公募發(fā)行、私募發(fā)行股票的推銷方式：－－自銷方式：股份公司直接將股票出售給投資者，不經(jīng)過證券承銷機構(gòu)。發(fā)行費用低，發(fā)行風(fēng)險大。在國外適用于有實力、知名度高的大公司向現(xiàn)有股東銷售股票時。－－委托承銷方式：發(fā)行公司將股票銷售業(yè)務(wù)委托給證券承銷機構(gòu)代理銷售。（中：證券公司、美：投資銀行）

包銷：由證券公司將股票買斷，再向投資者出售。（風(fēng)險小、費用高）

代銷：證券機構(gòu)代理股票銷售業(yè)務(wù)，銷售失敗風(fēng)險由發(fā)行公司自己承擔(dān)。（風(fēng)險大、費用低）

我國《公司法》規(guī)定中國上市公司向社會公眾公開發(fā)行股票必須與依法設(shè)立的證券經(jīng)營機構(gòu)簽訂承銷協(xié)議，由證券機構(gòu)承銷。

185、股票籌資知多少？

（續(xù)八）◆股票發(fā)行價格－－等價（平價）：以股票面值為發(fā)行價格－－時價（市價）：以公司原發(fā)行的同種股票的現(xiàn)行市價為基礎(chǔ)確定發(fā)行價格。（歐美市場目前流行的股票定價方式）－－中間價：以市場價值與面值的中間值為發(fā)行價格。

我國公司法規(guī)定不得折價發(fā)行股票。195、股票籌資知多少？

（－－股票上市）上市的條件：（1）股票經(jīng)國務(wù)院證券管理機構(gòu)核準已公開發(fā)行；（2）公司股本總額不少于人民幣5000萬元；（3）開業(yè)3年以上，最近3年連續(xù)盈利；（4）持有股票面值達1000元以上的股東人數(shù)不少于1000人，公司股本總額超過人民幣4億元的，公司向社會公開發(fā)行股份的比例為15%以上。（5）公司在最近3年內(nèi)無重大違法行為，財務(wù)會計報告無虛假記載。

205、股票籌資知多少？

（－－股票上市）上市的優(yōu)點：1、獲取資金2、形象和聲望3、價值重估4、流動性增強

5、薪酬和人力資本6、公司治理215、股票籌資知多少？

（－－股票上市）股票上市的缺點：1、嚴格的信息披露2、可能喪失商業(yè)秘密3、盈利壓力和失去控制權(quán)的風(fēng)險4、估價的非正常波動可能會影響公司的真實業(yè)績225.股票籌資知多少－股票籌資評價●優(yōu)點：A、無固定股利負擔(dān)，財務(wù)風(fēng)險小

B、永久性資本，無固定到期日，無需償還C、增強公司信譽，為籌措債務(wù)資金提供支持●缺點：A、成本較高（股票投資風(fēng)險報酬要求高；股利稅后支付，無抵稅作用；股票發(fā)行費用

B、分散公司的控制權(quán)

C、增發(fā)新股會降低普通股的每股收益率，引發(fā)股價下跌。236、怎樣巧用長期借款？（1）長期借款是指企業(yè)向銀行等金融機構(gòu)借入的、期限超過一年的借款，主要用于購建固定資產(chǎn)和滿足長期流動資金占用的需要。（2）分類：信用貸款、擔(dān)保貸款和抵押貸款。（3）銀行借款的信用條件（即按照國際慣例，銀行在提供貸款時所附加的條件）－－授信額度（lineofcredit）：即為簡化銀行信貸審批流程，經(jīng)企業(yè)申請，銀行審核后給予企業(yè)的一個最高貸款限額。在授信額度內(nèi)，企業(yè)可以按需要隨時向銀行申請借款。246、怎樣巧用長期借款？（續(xù)）－－周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議revolvinglineofcredit是經(jīng)常為大公司使用的正式授信額度。與一般授信額度不同，銀行對周轉(zhuǎn)信貸協(xié)議負有法律義務(wù)，并因此向企業(yè)收取一定的承諾費用。－－補償性余額：CompensatingBalances是銀行要求借款人在銀行中保持按貸款限額或?qū)嶋H借用額一定百分比（一般為10%至20%）計算的最低存款余額。

補償性余額會降低銀行風(fēng)險，提高企業(yè)貸款的實際利率。

EG:某企業(yè)需要銀行貸款80000元，貸款銀行要求維持20％的補償性余額，若銀行貸款利率為8％，則該筆貸款企業(yè)實際利率為多少？256、怎樣巧用長期借款？（續(xù)）（4）借款程序：①選擇貸款機構(gòu)：銀行貸款風(fēng)險態(tài)度、

銀企關(guān)系、銀行對借款企業(yè)的咨詢與服務(wù)、銀行貸款專業(yè)化②提出借款申請③簽訂借款合同基本條款：法律規(guī)定借貸協(xié)議中必須具備的條款。包括：借款種類、借款用途、借款金額、借款利率、借款期限、還款資金來源及還款方式、保證條款、違約責(zé)任等。限制性條款：按照國際慣例通常具備的條款。包括一般限制性條款、例行限制性條款和特殊限制性條款。④取得借款借款合同范本P16026（6）長期借款評價優(yōu)點：①融資的速度快；②借款彈性較大；③借款成本低（籌資費用低、利息抵稅）缺點：

①風(fēng)險大（固定利息負擔(dān)、固定到期日）②限制性條款多，約束企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營和借款用途。277、如何取得債券資金？一、債券是經(jīng)濟主體為籌集資金而發(fā)行的、約定在一定期限內(nèi)向債權(quán)人還本付息的有價證券。28二、債券分類(1)按是否記名可分為：①記名公司債券：在券面上登記持有人姓名，憑印鑒領(lǐng)取本息，轉(zhuǎn)讓時必須背書并到債券發(fā)行公司登記。（在票據(jù)或單證的背面簽名。表示該票據(jù)或單證的權(quán)利，由背書者轉(zhuǎn)讓給被背書者。）

②不記名公司債券，即券面上不需載明持有人姓名，還本付息及流通轉(zhuǎn)讓僅以債券為憑，轉(zhuǎn)讓不需登記。29二、債券分類（2）按債券是否有抵押品分為：抵押債券動產(chǎn)抵押債券不動產(chǎn)抵押債券信托抵押債券：以公司有價證券為抵押品信用債券30二、債券分類（3）按償還期內(nèi)利率是否浮動：固定利率債券浮動利率債券（4）按是否參與公司分紅參與公司債券：除享受利息外，還可參與公司分紅非參與公司債券31二、債券分類（5）其他分類－－收益?zhèn)褐挥挟敼居卸惡笫找鏁r才支付利息－－垃圾債券：風(fēng)險大，利率高－－可轉(zhuǎn)換債券：可以轉(zhuǎn)換成普通股－－附認股權(quán)證債券：附帶一種允許債券持有人按特定價格購買公司股票的長期選擇權(quán)。

后兩種債券利率通常低于市場利率。32三、債券發(fā)行1.發(fā)行資格

我國《公司法》規(guī)定，股份有限公司、國有獨資公司、兩個以上國有企業(yè)或國有投資主體投資設(shè)立的有限責(zé)任公司有資格發(fā)行債券。33三、債券發(fā)行2.發(fā)行條件：（1）股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣三千萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣六千萬元；（2）累計債券余額不超過公司凈資產(chǎn)的40%；（3）最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息；（4）籌集的資金投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策；（5）債券的利率不超過國務(wù)院限定的利率水平；（6）國務(wù)院規(guī)定的其他條件。公開發(fā)行公司債券籌集的資金，必須用于核準的用途，不得用于彌補虧損和非生產(chǎn)性支出。

34三、債券發(fā)行3.發(fā)行程序

①作出發(fā)行債券的決議或決定②提出發(fā)行申請③公告?zhèn)技k法：公司名稱、債券總額、票面值、利率、還款付息方式、債券發(fā)行的起止日期、公司凈資產(chǎn)、承銷機構(gòu)④債券發(fā)售、募集款項、登記債券存根簿35三、債券發(fā)行4.發(fā)行方式（1）私募發(fā)行：面向少數(shù)特定的投資者發(fā)行債券，不對所有的投資者公開出售。－－發(fā)行對象：一類是機構(gòu)投資者，如金融機構(gòu)或與發(fā)行者有密切業(yè)務(wù)往來的企業(yè)等；另一類是個人投資者，如發(fā)行單位的職工，使用發(fā)行單位產(chǎn)品的用戶等。－－銷售方式：私募發(fā)行一般多采取直接銷售的方式，不經(jīng)過證券發(fā)行中介機構(gòu),不必向證券管理機關(guān)辦理發(fā)行注冊手續(xù),可以節(jié)省承銷費用和注冊費用，手續(xù)比較簡便。－－特點：私募債券不能公開上市，流動性差，利率比公募債券高，發(fā)行數(shù)額一般不大。

36三、債券發(fā)行（2）公募發(fā)行：是指公開向廣泛不特定的投資者發(fā)行債券。－－發(fā)行及銷售方式：公募債券發(fā)行者必須向證券管理機關(guān)辦理發(fā)行注冊手續(xù)。由于發(fā)行數(shù)額一般較大，通常要委托證券公司等中介機構(gòu)承銷。－－特點：公募債券信用度高，可以上市轉(zhuǎn)讓，因而發(fā)行利率一般比私募債券利率為低。37三、債券發(fā)行5、發(fā)行價格（1）決定債券發(fā)行價格的因素－－債券面額：－－票面利率：－－市場利率：－－債券期限：38三、債券發(fā)行（2）債券發(fā)行價格計算公式為：票面金額∑×債券發(fā)行價格=（1+市場利率）n＋票面金額票面利率nt=1（1+市場利率）t＋票面金額票面利率nt=1（1+市場利率）t例：某公司發(fā)行面額為1000元、票面利率為10％，期限為10年的債券，每年年末付息一次，當市場利率分別為10％，12％，8％時，該債券的發(fā)行價格各為多少？

10％－－－1000元，平價發(fā)行12％－－－886元，折價發(fā)行8％－－－1134元，溢價發(fā)行39四、債券信用評級債券評級是指專門從事信用評級的機構(gòu)依據(jù)被廣大投資者和籌資者共同認可的標準，獨立對債券的信用等級進行評定的行為。－－作用：為投資者確定風(fēng)險提供依據(jù)，減少信用高的發(fā)行公司的籌資成本40標準普爾公司41穆迪公司42惠譽公司43債券信用等級－－等級分類：（標準普爾）

AAA級、AA級、A級、BBB級、BB級、B級、CCC級、CC級和C級。44五、債券籌資評價優(yōu)點：①與發(fā)行股票籌資相比，發(fā)行費用較低；②支付的利息固定，且可在稅前列支，具有財務(wù)杠桿作用；③不會像增發(fā)新股那樣要分散股東的控制權(quán)。缺點：①要承擔(dān)按期還本付息的義務(wù)，風(fēng)險較大；②籌資數(shù)額有一定的限度（累計債券總額不得超過公司凈資產(chǎn)的40％）45其他融資方式租賃融資

發(fā)行優(yōu)先股融資

發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券融資

發(fā)行認股權(quán)證融資46第二節(jié)：籌資成本計量1、什么是資本成本？2、資本成本有何用？3、采用哪種方式籌資？--個別資本成本計算4、怎樣搭配資金來源？--加權(quán)平均資本成本計算471、什么是資本成本？（1）資本成本就是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的各種費用，包括資金籌集費和資金使用費。－－資金籌集費：是指在資金籌集過程中支付的各種費用，如發(fā)行股票債券等支付的手續(xù)費、印刷費、律師費、資信評估費、公證費、廣告費等。通常在籌集資金時一次性發(fā)生，可作為籌資金額的一項費用直接扣除，減少籌資額；

－－資金使用費：是指使用資金而支付的費用，經(jīng)常性發(fā)生，如股利、利息等。與使用資金的時間和數(shù)量直接相關(guān)，可看作變動費用。481、什么是資本成本？（2）計量形式：資本成本通常用相對數(shù)表示，即資本成本率，一般通稱為資本成本。－－個別資本成本：比較各種籌資方式時使用－－加權(quán)平均資本成本：進行資本結(jié)構(gòu)決策時使用－－邊際資本成本：追加籌資時使用492、資本成本有何用？資本成本對于企業(yè)籌資、投資及日常經(jīng)營管理，都具有重要作用。（1）資本成本是選擇籌資方式、擬定籌資方案的重要依據(jù)（2）資本成本是評價投資項目可行性的主要經(jīng)濟標準（3）資本成本是考核企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的基準。503、采用哪種方式籌資？

——個別資本成本計算個別資本成本是指各種籌資方式的成本。其中主要包括債券成本、銀行借款成本、優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本，前兩者可統(tǒng)稱負債資本成本，后三者統(tǒng)稱權(quán)益資本成本。（1）銀行借款成本：一次還本，分期付息KL：Il—銀行借款年利息T—所得稅稅率L—銀行借款籌資總額Fl—借款籌資費用率Il（1－T）L（1－Fl）KL=51(1)銀行借款成本－－銀行借款成本的簡化公式：RL（1－T）1－FLKL=RL：長期借款利率注意：當長期借款籌資費用即借款手續(xù)費很小時，F(xiàn)L可忽略不計。公式變?yōu)镽×(1-T)例1：某企業(yè)5年期長期借款200，年利率11％，每年付息一次，到期還本，借款手續(xù)費為0.5％，企業(yè)所得稅稅率為25％，問該長期借款資本成本，若忽略手續(xù)費借款成本為多少。52（2）債券成本Kb=Ib（1－T）B（1－Fb）（2）債券成本KbIb—債券年利息T—所得稅率B—債券籌資額Fb—債券籌資費用率53（2）債券成本例：某企業(yè)發(fā)行期限10年的一筆債券，面值1000萬元，票面利率12%，每年付一次利息，發(fā)行費用率3%，所得稅率40%，債券按1100、900、1000萬元發(fā)行，該筆債券的成本分別為多少？1000×12%×（1－40%）1100×（1－3%）≈6.75%溢價發(fā)行成本時成本為：54Kp=DP0（1－F）D—每年的股利P0—發(fā)行總額F—發(fā)行費率例：某企業(yè)發(fā)行一批優(yōu)先股，發(fā)行價格為每股50元，預(yù)計每年每股股利為2元，發(fā)行費用率為1％，則該批優(yōu)先股成本為多少？（3）優(yōu)先股成本Kp優(yōu)先股是介于債券和普通股之間的一種混合證券。特點：股息定期支付，但股息用稅后利潤支付，不能獲得因稅賦節(jié)余而產(chǎn)生的收益。55普通股成本的確定方法有三種：1.債券收益加風(fēng)險溢價法2.資本資產(chǎn)定價模型3.股利折現(xiàn)模型

從理論上說，普通股成本可以被看作是在保持公司普通股市價不變的條件下，公司必須為股權(quán)投資者創(chuàng)造的最低收益率。（4）普通股資本成本56債券投資報酬率+股票投資風(fēng)險報酬率例：某公司已經(jīng)發(fā)行的債券的投資報酬率為8％，現(xiàn)準備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析該股票高于債券的風(fēng)險報酬率為4％，則該股票的必要報酬率即資本成本為多少？（4）普通股成本Ks

57資本資產(chǎn)定價模型：CAPM

Ks=Rf+β(Rm-Rf)（4）普通股成本Ks

【例】假設(shè)目前短期國債利率為5.7%；歷史數(shù)據(jù)分析表明，在過去的5年里,市場風(fēng)險溢價在6%-8%之間變動，根據(jù)風(fēng)險分析,在此以8%作為計算依據(jù)；根據(jù)過去5年BBC股票收益率與市場收益率的回歸分析，BBC股票的β系數(shù)為1.13。問BBC公司股票成本為多少?

58股利折現(xiàn)模型▲股票價值等于預(yù)期收益的現(xiàn)值，折算現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率即為普通股的資本成本。（4）普通股成本Ks￥￥+++++++++=-)1()1()1()1()1(2210StStSSkDkDkDkDfPLL★

股利零增長★

股利固定增長（增長率g）59（4）普通股成本Ks例：某公司普通股每股發(fā)行價100元，發(fā)行費率5%，預(yù)計第一年末發(fā)放股利12元，以后每年增長4%，則普通股成本為：12100×（1－5%）＋4%≈16.63%604、怎樣搭配資金來源？

--加權(quán)平均資本成本計算加權(quán)平均資本成本是指分別以各種資本成本為基礎(chǔ)，以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)計算出來的綜合資本成本。◆計算公式：權(quán)數(shù)的確定方法：★賬面價值法★

市場價值法61

●

賬面價值法以各類資本的賬面價值為基礎(chǔ)，計算各類資本占總資本的比重，并以此為權(quán)數(shù)計算全部資本的加權(quán)平均成本。權(quán)數(shù)的確定：賬面價值與市場價值反映會計資料中直接記錄的價格

●

市場價值法以各類資本來源的市場價值為基礎(chǔ)計算各類資本的市場價值占總資本市場價值的比重，并以此為權(quán)數(shù)計算全部資本的加權(quán)平均成本。反映證券當前的市場價格62

【例】假設(shè)MBI公司發(fā)行股票籌資100000元，發(fā)行價格為每股10元，發(fā)行股數(shù)10

000股；同時，發(fā)行債券籌資100

000元，每張債券發(fā)行價值為1000元，共發(fā)行債券100張。假設(shè)股票和債券發(fā)行半年后，MBI公司的股票價格上升到每股12元，由于利率上升導(dǎo)致債券價格下跌到850元。不同時期各種證券的賬面價值、市場價值及其資本結(jié)構(gòu)如表4-1所示。表4-1MBI公司不同價值基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu)證券初始資本結(jié)構(gòu)發(fā)行半年后資本結(jié)構(gòu)賬面價值市場價值賬面價值市場價值普通股50%50%50%58.5%債券50%50%50%41.5%=（12×10000）/（12×10000+850×1000)=（850×1000）/（12×10000+850×1000)63評價

●

賬面價值法優(yōu)點：數(shù)據(jù)易于取得，計算結(jié)果穩(wěn)定，適合分析過去的籌資成本。缺點：若證券的市場價值已脫離賬面價值，據(jù)此計算的加權(quán)平均資本成本，不能正確地反映實際的資本成本水平。

●

市場價值法優(yōu)點：能真實反映當前實際資本成本水平，有利于企業(yè)現(xiàn)實的籌資決策。缺點：市價隨時變動，數(shù)據(jù)不易取得。64☆美國資本成本的估計方法資本成本現(xiàn)行做法股權(quán)資本成本·81%的公司運用資本資產(chǎn)定價模型估計股權(quán)資本成本，4%的公司運用修正的資本資產(chǎn)定價模型，15%的公司采用其他方法?！?0%的公司運用為期10年或更長的國債利率作為無風(fēng)險利率，7%的公司運用為期3-5年的國債利率。·52%的公司運用公開發(fā)表的信息估計β系數(shù)，而30%的公司則自己估計β系數(shù)?！な袌鲲L(fēng)險溢價選擇差異較大，37%的公司采用5%-6%的風(fēng)險溢價債務(wù)成本·52%的公司采用邊際借款利率和邊際稅率，37%的公司運用現(xiàn)行平均借款利率和有效稅率權(quán)數(shù)·59%的公司在資本成本中運用債務(wù)和股權(quán)資本的市場價值權(quán)數(shù)，15%的公司采用賬面價值權(quán)數(shù)，19%的公司采用其他權(quán)數(shù)。65第三節(jié)杠桿與風(fēng)險

杠桿分析的基本假設(shè)與符號一經(jīng)營風(fēng)險與經(jīng)營杠桿二財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿三公司總風(fēng)險與總杠桿四66一、杠桿分析的基本假設(shè)與符號☆基本假設(shè)(1)公司僅銷售一種產(chǎn)品，且價格不變(2)經(jīng)營成本中的固定成本總額在相關(guān)范圍內(nèi)保持不變67

Q——產(chǎn)品銷售數(shù)量 P——單位產(chǎn)品價格 V——單位變動成本 F——固定成本總額 EBIT——息稅前收益 I——利息費用 T——所得稅稅率 D——優(yōu)先股股息 N——普通股股數(shù) EPS——普通股每股收益☆相關(guān)指標假定：???68第三節(jié)：杠桿與風(fēng)險二、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險（一）經(jīng)營杠桿原理經(jīng)營杠桿的概念－－經(jīng)營杠桿又稱營業(yè)杠桿、營運杠桿，是指企業(yè)在經(jīng)營過程中對營業(yè)成本中固定成本的應(yīng)用。按照與營業(yè)額的關(guān)系，營業(yè)成本分為固定成本和變動成本.692.經(jīng)營杠桿原理（Q→EBIT）經(jīng)營杠桿——由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤EBIT的變動率大于銷售量Q變動率的杠桿效應(yīng)。SEBIT經(jīng)營杠桿固定成本703.經(jīng)營杠桿效應(yīng)雙刃劍：經(jīng)營杠桿利益與經(jīng)營風(fēng)險－－經(jīng)營杠桿利益：

營業(yè)額

經(jīng)營杠桿

EBIT－－經(jīng)營風(fēng)險：

營業(yè)額

經(jīng)營杠桿

EBIT71XYZ公司經(jīng)營杠桿利益測算表年份營業(yè)額營業(yè)額增長率％變動成本固定成本息稅前利潤利潤增長率％20082400－－1440800160－－200926008156080024050201030001518008004006772XYZ公司經(jīng)營風(fēng)險測算表年份營業(yè)額營業(yè)額下降率％變動成本固定成本息稅前利潤利潤下降率％20083000－－1800800400－－200926001315608002404020102400814408001603373（二）經(jīng)營杠桿系數(shù)1.概念：經(jīng)營杠桿系數(shù)DOL是指企業(yè)息稅前利潤的變動率相對于營業(yè)收入變動率的倍數(shù)，反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估計經(jīng)營杠桿利益的大小，評價經(jīng)營風(fēng)險的高低。2.公式（三種方法）74（二）經(jīng)營杠桿系數(shù)3.舉例XYZ公司的產(chǎn)品銷售兩為40000件，單位產(chǎn)品售價為1000元，固定成本總額為800萬元，單位變動成本為600元，求其經(jīng)營杠桿系數(shù)。DOL＝40000×（1000-600）＝240000×（1000-600）-80000004.意義：

一般而言，DOL越大，企業(yè)營業(yè)收益與營業(yè)風(fēng)險越大

75（三）影響經(jīng)營杠桿大小的因素產(chǎn)品銷售數(shù)量產(chǎn)品售價固定成本產(chǎn)品變動成本產(chǎn)品供求關(guān)系76

經(jīng)營杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營風(fēng)險變化的來源，它只是衡量經(jīng)營風(fēng)險大小的量化指標。事實上，是銷售和成本水平的變動，引起了息稅前收益的變化，而經(jīng)營杠桿系數(shù)只不過是放大了EBIT的變化，也就是放大了公司的經(jīng)營風(fēng)險。因此，經(jīng)營杠桿系數(shù)應(yīng)當僅被看作是對“潛在風(fēng)險”的衡量，這種潛在風(fēng)險只有在銷售和成本水平變動的條件下才會被“激活”。特別提示77三、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險（一）財務(wù)杠桿原理定義：財務(wù)杠桿，又稱融資杠桿，指企業(yè)在籌資活動時對資本成本中債務(wù)資本成本的利用。

－－債務(wù)資本成本（固定，稅前扣除）－－權(quán)益資本成本（不固定，稅后扣除）782.財務(wù)杠桿原理（EBIT→EPS）財務(wù)杠桿——由于固定籌資成本的存在而導(dǎo)致普通股每股收益EPS變動率大于息稅前收益EBIT變動率的杠桿效應(yīng)。EPSEBIT財務(wù)杠桿固定籌資成本793.財務(wù)杠桿效應(yīng)－－雙刃劍：財務(wù)杠桿利益與財務(wù)風(fēng)險

財務(wù)杠桿利益：EBIT

財務(wù)杠桿

EPS財務(wù)風(fēng)險：EBIT

財務(wù)杠桿

EPS80財務(wù)杠桿收益測算表年份EBITEBIT增長率％債務(wù)利息所得稅（40％）優(yōu)先股股利EPS共100萬股EPS增長率％2008200－－12032200.28－－20093005012072200.88214.29201040033.33120112201.4868.1881財務(wù)杠桿風(fēng)險測算表年份息稅前利潤息稅前利潤下降率％債務(wù)利息所得稅（33％）稅后利潤稅后利潤下降率％1998400－－15082.5167.5－－19992404015029.760.3642000160331503.36.78982（二）財務(wù)杠桿系數(shù)定義：是指普通股每股稅后利潤EPS變動率相當于息稅前利潤EBIT變動率的倍數(shù)。它可用來反映財務(wù)杠桿的作用程度，估計財務(wù)杠桿利益的大小，評價財務(wù)風(fēng)險的高低。2.公式：83（二）財務(wù)杠桿系數(shù)3.舉例

ABC公司全部長期資本為5000萬元，其中債權(quán)資本比例為0.4，債務(wù)年利率為6％，公司所得稅稅率為40％，每年優(yōu)先股股利為20萬元，公司發(fā)行在外普通股共計100萬股，在息稅前利潤為200萬元時求財務(wù)杠桿系數(shù)。4.意義：財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)收益與財務(wù)風(fēng)險越大。84（三）影響財務(wù)杠桿的因素資本規(guī)模的變動資本結(jié)構(gòu)的變動債務(wù)利率的變動息稅前利潤的變動85四、公司總風(fēng)險與總杠桿（一）總風(fēng)險◎公司總風(fēng)險是指經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險之和?！蚩傦L(fēng)險的衡量——財務(wù)杠桿系數(shù)。（二）總杠桿

總杠桿反映銷售收入與每股收益之間的關(guān)系，用于衡量銷售收入變動對普通股每股收益變動的影響程度。86總杠桿的形成EBIT總杠桿EPS財務(wù)杠桿S經(jīng)營杠桿由于存在固定生產(chǎn)成本，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)，使息稅前收益的變動率大于銷售收入的變動率；由于存在固定籌資成本，產(chǎn)生財務(wù)杠桿效應(yīng)，使公司每股收益的變動率大于息稅前收益的變動率。銷售收入稍有變動就會使每股收益產(chǎn)生更大的變動，這就是總杠桿效應(yīng)。

總杠桿是由于同時存在固定生產(chǎn)成本和固定籌資成本而產(chǎn)生的87總杠桿系數(shù)及其計算總杠桿系數(shù)（DTL）

——普通股每股收益變動率相當于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)

?理論計算公式：DTL=DOL×DFL?簡化計算公式：88總杠桿系數(shù)與總風(fēng)險公司總風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險總杠桿系數(shù)（DTL）越大，公司總風(fēng)險越大?？刂瞥潭认鄬π∮趯?jīng)營風(fēng)險的控制控制難度較大89第四節(jié)：資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)相關(guān)概念資本結(jié)構(gòu)理論最佳資本結(jié)構(gòu)的計算90一、資本結(jié)構(gòu)相關(guān)概念資本結(jié)構(gòu)：企業(yè)資金總額中各種資金來源的構(gòu)成比例。廣義資本結(jié)構(gòu)指企業(yè)全部資金的構(gòu)成，但由于長期資金是企業(yè)資金中主要的部分，所以狹義資本結(jié)構(gòu)是指長期資金的構(gòu)成。企業(yè)資金來源分類：一類是權(quán)益資金，一類是負債資金，資本結(jié)構(gòu)的確定總的來說就是確定負債比率。91二、資本結(jié)構(gòu)理論

資本結(jié)構(gòu)理論是研究資本結(jié)構(gòu)與公司價值之間關(guān)系的理論。資本結(jié)構(gòu)自20世紀50年代開始進入主流經(jīng)濟學(xué)的研究視野后就一直是學(xué)術(shù)界研究的熱點之一。這主要是基于兩個方面的原因：一是企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)影響企業(yè)的融資成本和市場價值；二是融資結(jié)構(gòu)影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，即經(jīng)理、股東和債權(quán)人之間的契約關(guān)系，并通過企業(yè)行為和資本市場運行影響總體經(jīng)濟的增長和穩(wěn)定。這個問題一直存在很多爭論。

企業(yè)價值與資本有關(guān)否？

企業(yè)是否存在最佳資本結(jié)構(gòu)？

若有，如何選擇最佳資本結(jié)構(gòu)？92三、最佳資本結(jié)構(gòu)決策方法（一）影響最佳資本結(jié)構(gòu)的因素

1、財務(wù)管理目標利潤最大化—資本成本比較法股東財富最大化—每股收益分析法企業(yè)價值最大化—公司價值分析法2、企業(yè)生命周期初創(chuàng)期—負債較少成長期—負債增加較快成熟期—資本結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定衰退期—負債減少93（一）影響最佳資本結(jié)構(gòu)的因素

3.企業(yè)財務(wù)狀況財務(wù)狀況差—很難融通到外部資金財務(wù)狀況好—外部融資相對容易，且一般先傾向于