國防軍工行業(yè)航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈：板塊最高持續(xù)性賽道或?qū)⑦M入拐點新型號+維修帶來中長期業(yè)績彈性空間-20210829-天風(fēng)證券

告|行業(yè)投資策略告|行業(yè)投資策略工航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈：板塊最高持續(xù)性賽道或?qū)⑦M入拐點，新型號+維修帶來中長期業(yè)績彈性空間SACS10519050003SACS10521080001行業(yè)評級：強于大市(維持評級)后的信息披露和免責(zé)申明上次評級：強于大市后的信息披露和免責(zé)申明航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈為國防軍工板塊持續(xù)性最強的賽道之一，在現(xiàn)有“十四五”已批產(chǎn)型號發(fā)動機提供業(yè)績基礎(chǔ)支撐的基礎(chǔ)上，預(yù)計新型號+維修3點：放量期。根據(jù)航發(fā)動力21H1中報我們判斷，目前“十四五”大單已至航發(fā)主機單位(期末公司合同負債達248.32億元，較期初+784.81%)，兌現(xiàn)產(chǎn)業(yè)高景氣度，我們預(yù)計航空發(fā)動機全產(chǎn)業(yè)鏈(上游-原材料，中游-鍛造及中間工序環(huán)節(jié)，下游-總裝)將充分受益于下游各型號發(fā)動機排產(chǎn)持續(xù)提升line造高溫合金及精密鑄件，中游-鍛造等)外協(xié)比例將持續(xù)提升，疊加國產(chǎn)化率提升要求(上游-變形高溫合金)等因素，預(yù)計產(chǎn)業(yè)鏈整體有望在年周期維持高增長狀態(tài)。重點關(guān)注：?下游-總裝：航發(fā)動力航宇科技份閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明21航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈：板塊高持續(xù)性賽道進入拐點，新型號+維修帶來中長期業(yè)績彈性空間文之后的信息披露和免責(zé)申明3批產(chǎn)需求快速提升航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈：國防軍工板塊高持續(xù)性賽道進入拐點批產(chǎn)需求快速提升速放量期。機新型號Pipeline具備持續(xù)迭代列裝需求，預(yù)計“十四五”中期新一代發(fā)動機型號將逐步由研制轉(zhuǎn)為小批產(chǎn)后端維修+備換發(fā)需求有望持續(xù)提升，飛機保有量預(yù)計將期內(nèi)訓(xùn)練量提升、飛機飛行難度加大等因素后，預(yù)計后端維修(高盈利性業(yè)務(wù))及備換發(fā)需求將持續(xù)增長，有望對產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)帶來額外EPS上修空間。航空發(fā)動機高景氣時期維修/外協(xié)α邏輯顯現(xiàn)在研型號定/轉(zhuǎn)在即部隊訓(xùn)練量增加發(fā)動機大修、換代需求快速提升部隊訓(xùn)練量增加發(fā)動機大修、換代需求快速提升各類殲擊機對應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)驅(qū)動產(chǎn)業(yè)鏈快速放量上修估值/EPS驅(qū)動產(chǎn)業(yè)鏈快速放量上修估值/EPS中游鍛造等領(lǐng)域或持續(xù)收益驅(qū)動排產(chǎn)放量Pipeline中/遠期陸續(xù)批產(chǎn)“成飛模式”外協(xié)比例快速提升Pipeline中/遠期陸續(xù)批產(chǎn)“成飛模式”外協(xié)比例快速提升新型號發(fā)動機198120151.1.已批產(chǎn)型號處于持續(xù)放量期，新型號Pipeline持續(xù)落地將帶來額外增量空間19812015上市公司市值僅反應(yīng)已批產(chǎn)對應(yīng)型號市場空間，預(yù)計伴隨新一代航發(fā)Pipeline持續(xù)落地，發(fā)動機單機價值將顯著提升，對應(yīng)企業(yè)EPS及估值區(qū)間預(yù)計將會實現(xiàn)上修。?以AL-31和F110為代表的第三代發(fā)動機(推重比約為7~8)交付后15-20年內(nèi)以AL-41和F119為代表的第四代發(fā)動機(推重比約為10)相繼推出。實現(xiàn)量產(chǎn)。發(fā)動機俄羅斯三代發(fā)動機AL-41117發(fā)動機30號機美國19711985AL-31發(fā)動機三代發(fā)動機F11960年代初2002F11960年代初1985F110國家三代發(fā)動機量產(chǎn)時間四代發(fā)動機量產(chǎn)時間過渡時長新發(fā)動機應(yīng)用型號美國F1101985年F1192002年17年俄羅斯117發(fā)動機2009年30號機2025年(預(yù)測)約16年蘇-57中國WS-102005年WS-152023年(預(yù)測)約18年J-206戰(zhàn)斗機的綜合保障費用約占全壽命費業(yè)務(wù)占比最高，占總售后維修費用的。我們認為，伴隨十四五期間我國軍用飛機的加速列裝，軍用航發(fā)的維修保障業(yè)務(wù)需求將保持持續(xù)高速增研制結(jié)束維修和服務(wù)戰(zhàn)斗機的綜合保障費用約占全壽命費業(yè)務(wù)占比最高，占總售后維修費用的。我們認為，伴隨十四五期間我國軍用飛機的加速列裝，軍用航發(fā)的維修保障業(yè)務(wù)需求將保持持續(xù)高速增研制結(jié)束維修和服務(wù)%零部件更新%五”期間集中進入列裝期，同時軍機數(shù)量將在十四五期間完成快速積累。?在2021年2月印發(fā)的《關(guān)于構(gòu)建新型軍事訓(xùn)練體系的決定》中指出，未來全軍堅持聚焦備戰(zhàn)打仗，堅。?2021年6月24日，國防部：各部隊開訓(xùn)即掀起練兵熱潮，與往年同期相比，全軍彈藥消耗大幅增加，?我們認為，受兩大驅(qū)動因素：(1)存量飛機總量的快速積累(2)飛行強度和動作難度加大導(dǎo)致?lián)Q發(fā)、的市場驅(qū)動因素切換。軍機全壽命周期費用拆分研制研制采購20~25%60~70%用的445%時全壽命費用決定請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明71.3.國產(chǎn)商用發(fā)動機推進順利，民用市場萬億藍海布局進入深水區(qū)量約為9.21萬億元，平均每年.49萬億元。號合格證并交付商業(yè)運營，CR929寬體飛機將實現(xiàn)開工制造。國產(chǎn)民機占市?國產(chǎn)民用發(fā)動機共規(guī)劃了三個產(chǎn)品系列為中國商飛的飛機產(chǎn)品配套：一是160座窄體客機發(fā)動機“長江”1000，配裝C919大型客機；二是280座寬體客機發(fā)動機“長江”2000，配裝CR929寬體客機；三是110~130座的新支線發(fā)動機“長江”500，配裝ARJ21支線客機的改?目前正在加速推進研發(fā)實驗及適航取證近程，我們認為，商用發(fā)動機有望在十四五后期交付掛載國產(chǎn)民機，充分享受商用飛機產(chǎn)業(yè)紅利，為我國航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)帶來中遠期業(yè)績增長帶來長期高景氣。2020-2039年商用發(fā)動機國內(nèi)市場空間來采購2020-2039采購量(架)2020-2039預(yù)計采購價值量(億美元)采購價值量(億美元)飛機0飛機客機,601.13,577.5資料來源：《中國商飛公司市場預(yù)測年報(2020-2039)》，天風(fēng)證券研究所整理測算商用發(fā)動機型號進展用飛機片進度ARJ12018年底，長江500完成概念設(shè)計工作，將視中國商飛新支線客機發(fā)展計劃而實施啟動2020年6月底，國內(nèi)首次開展渦扇發(fā)動機風(fēng)扇葉片“旋轉(zhuǎn)爆炸飛脫試驗”，同年7月底，啟動“CJ-1000A初始批整機 (03臺份)遙測系統(tǒng)硬件加工及天線制”招標。力達到35噸的CJ2000A機C2XC-101一次性點火成功風(fēng)證券研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明82產(chǎn)業(yè)鏈中上游剖析速推進元年：益逐漸增加。典型軍用航空發(fā)動機結(jié)構(gòu)價值拆分%%4.3%4.3%%%%7%%航空發(fā)動機原材料成本拆分航空發(fā)動機維修成本構(gòu)成拆分35%金原材料和熱端鍛鑄造加工領(lǐng)域享有更高的業(yè)績增速和持續(xù)度99理技術(shù)》李文銓，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，西部超導(dǎo)IPO招股說明書，寶鈦股份公司公告，西部材料公司公告，天風(fēng)證券研究所10期類產(chǎn)品量價齊升，軍工鈦合金企業(yè)多具備軍民雙業(yè)務(wù)特點，軍品業(yè)務(wù)支撐業(yè)績增長中樞，民用產(chǎn)品跟隨商品價格波動提供額外彈性，西部超導(dǎo)、寶鈦股份、西部材料三巨頭均處資本開支增裝備、一代材料，現(xiàn)代戰(zhàn)爭形態(tài)發(fā)生變化，航空、精確打擊等武器裝備性能提升望成為“十四五”重點。、推重比加大或?qū)⒊蔀橹攸c目標，鈦合金、高溫合金等軍用新材料將成為“跨越式武器裝備”提供基礎(chǔ) (發(fā)行完畢) (發(fā)行完畢) (審議通過)升+國產(chǎn)化需求打開中長期業(yè)績空間將充分受益于產(chǎn)品品類(單個產(chǎn)品價值量提升)及航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈外協(xié)雙50%，預(yù)計新型號Pipeline上量+國產(chǎn)化率提升將打開細分領(lǐng)域中長期市場空間。資料來源：Wind天風(fēng)證券研究所資料來源：西部超導(dǎo)IPO招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind天風(fēng)證券研究所51%84%23%.16%50%99%64%2.3.中游鍛造：品類增加51%84%23%.16%50%99%64%局機三家公司為主?？萍脊I(yè)科技協(xié)同創(chuàng)新的意見》及實施方案以來，航發(fā)集團積極響應(yīng)《意見》中建立“小核心、大協(xié)作、專業(yè)化、開放型”研生產(chǎn),全面保障重大專項和重點科研生產(chǎn)軍品任務(wù)完成。我們認為以中游環(huán)鍛件為代表的集團外部資源將有序參與到科研生2018-2020年環(huán)鍛件類企業(yè)毛利率情況派克新材航宇科技中航重機8年98年9年2018-2020年環(huán)鍛件類企業(yè)營收情況(單位：億元)派克新材航宇科技中航重機59.8554.44008年9年2018-2020年環(huán)鍛件類企業(yè)凈利潤情況(單位：億元)派克新材航宇科技中航重機0600.249年9年8年資料來源：產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所132.4.葉片加工：高附加值長坡賽道壓氣機葉片制造工藝為精密鍛造。?渦輪葉片制造企業(yè)核心受益維修業(yè)務(wù)增長邏輯：發(fā)動機維修過程繁的航材。公司盈利能力有望得到顯著提升。?建議關(guān)注：?鋼研高納(渦輪葉片)?航亞科技(壓氣機葉片)?應(yīng)流股份(渦輪葉片)動機葉片價值量拆分預(yù)計軍用低涵道比渦扇發(fā)動機(風(fēng)扇葉片均為鈦合金精鍛)精鑄葉片價值：精鍛葉片價值約露和免責(zé)申明143核心標的估值表與風(fēng)險提示重點換裝領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)鏈及標的股票代碼凈利潤預(yù)測凈利潤(億元)預(yù)測P/E0A2021E2022E2023E2021E2022E2023E航空鈦材寶鈦股份西部材料西部超導(dǎo)600456.SH002149.SZ688122.SH3.630.793.715.7826.147.393.478.069.794.5310.6343.8360.2066.1534.3031.4950.4125.8924.1538.23軍用航空航空復(fù)合材料中簡科技中航高科光威復(fù)材300777.SZ600862.SH300699SZ2.324.316.423.306.998.065.109.5910.217.1112.8312.8264.1279.5553.1941.4958.0342.0129.7643.3433.44高溫合金撫順特鋼鋼研高納圖南股份600399.SH300034.SZ300855.SZ5.522.0498.443.20710.554.302.3313.255.703.1663.8875.2071.9551.1155.9054.7240.6942.2340.30無人機洪都航空航天彩虹600316.SH002389.SZ32.742.293.793.864.826.325.98147.0267.3987.1553.0053.3042.75機加工等中間工序模鍛件中航重機派克新材航亞科技三角防務(wù)600765.SH605123.SH688510.SH300775.SZ3.4470.602.045.502.490.884.337.293.5176.189.924.7408.2262.8345.09103.9861.4247.4031.9778.0743.0934.8423.6757.0932.39其他中間工序利君股份愛樂達上海滬工002651.SZ300696.SZ603131.SH2723.312.392.435.273.443.277.444.794.0049.9052.9731.7831.3636.8723.6522.2126.5019.29航空配套中航機電中航電子江航裝備北摩高科002013.SZ600372.SH688586.SH002985.SZ10.756.3143.1613.757.982.775.0417.419.154.026.7422.0410.455.609.2832.7746.2850.9963.8925.8840.3635.1247.7720.4435.3425.2134.70主機廠航發(fā)動力中直股份中航沈飛中航西飛洪都航空600893.SH600038.SH600760.SH000768.SZ600316.SH11.467.5814.807.77315.969.6118.8010.202.2919.7912.4223.5512.783.8624.3617.0229.7115.316.32112.7441.5083.4188.48147.0290.9232.1166.5970.6287.1573.8423.4352.7858.9853.30重點換裝領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)鏈及標的股票代碼凈利潤預(yù)測凈利潤(億元)預(yù)測P/E2021E2022E2023E2021E2022E2023E導(dǎo)彈材料鉑力特688333.SH300395.SZ34.500250.1697.0244.380833.79導(dǎo)彈配套天箭科技盟升電子大立科技睿創(chuàng)微納新雷能高德紅外002977.SZ688311.SH002214.SZ688002.SH300593.SZ002414SZ04.4924.8933678332.22787246.3833.5837.825944.9443.2535.588399927631.1899導(dǎo)彈總裝洪都航空高德紅外600316.SH002414.SZ633900246.38.1535.583099軍工電子/信息化集成電路睿創(chuàng)微納明達而泰紫光國微688002.SH688636.SH002402.SZ002049.SZ678.7839.45.8644.945359.427638.241903連接器航天電器002179.SZ002025.SZ4.34228233.74055241.9638.1333.3608被動元器件火炬電子鴻遠電子603678.SH603267.SH4.8640.6942.969331.329074鉭電容宏達電子300726.SZ4.8410.9414.9849.8135.5225.94振華科技000733.SZ15.0719.1246.9534.4227.12信息化上海瀚訊國?？萍己８裢ㄐ胖锌菩菆D航天發(fā)展300762.SZ600562.SH002465.SZ688568.SH000547.SZ4.66704.214.625131.5234.69.4431.5940.706724871930.704737.36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明17險提示達和實際收入確認可能存在短期錯位。后的信息披露和免責(zé)申明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當?shù)膶I(yè)勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發(fā)行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯(lián)系。一般聲明除非另有規(guī)定，本報告中的所有材料版權(quán)均屬天風(fēng)證券股份有限公司(已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格)及其附屬機構(gòu)(以下統(tǒng)稱“天風(fēng)證券”)。未經(jīng)天風(fēng)證券事先書面授權(quán)，不得以任何方式修改、發(fā)送或者復(fù)制本報告及其所包含的材料、內(nèi)容。所有本報告中使用的商標、服務(wù)標識及標記均為天風(fēng)證券的商標、服務(wù)標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風(fēng)證券不因收件人收到本報告而視其為天風(fēng)證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風(fēng)證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構(gòu)成所述證