互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)的商業(yè)模式與估值

張維寧：如何評估互聯(lián)網(wǎng)公司財報2015年05月15日解讀互聯(lián)網(wǎng)公司財報一個評估公司價值的根本原則：站在哪里，朝哪個方向，離什么交易最近?！罢驹谀睦铩笔侵?，所做的是人群端，渠道端，還是交易端?！俺膫€方向”是指朝向哪個具體的交易，應(yīng)該跟誰合作才能夠讓交易能夠最快的促成?！半x什么交易”是指所朝向的交易的市場規(guī)模?！白罱笔侨绾文軌蛞宰羁斓乃俣葘崿F(xiàn)閉環(huán)?；ヂ?lián)網(wǎng)時代的到來沖擊著當(dāng)下商業(yè)模式的發(fā)展態(tài)勢，企業(yè)者如何正確解讀金融創(chuàng)新與財富管理?跟隨長江商學(xué)院“前沿1+1：長江新思想系列管理課程”，結(jié)合數(shù)字技術(shù)和金融這兩條主線，全景的展現(xiàn)相關(guān)商業(yè)機會，引領(lǐng)企業(yè)者預(yù)見未來，把握市場走向，相助企業(yè)運籌未來。長江商學(xué)院張維寧：首先，討論一下互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)的問題，每天大家都看到很多關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)的觀點和評論，我今天跟大家分享一些我所理解的互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)的內(nèi)在邏輯。▌以交易為核心首先，如何達成“交易”是整個生態(tài)的核心。換言之，所有的生態(tài)活動應(yīng)該最終指向交易。2013年，這個觀點爭論挺大的，當(dāng)時很多人都認為，互聯(lián)網(wǎng)是流量為王，以流量為核心。但現(xiàn)在認可我這個觀點的人越來越多了。那么，哪些是交易呢?在我的理論框架中廣告不屬于交易。我認為，交易可分為這三大類：實物交易、服務(wù)交易和金融交易。金融雖然也是服務(wù)的一種，但是因為金融業(yè)的盈利模式和風(fēng)險控制和一般的服務(wù)很不一樣，并且受到嚴格監(jiān)管，所以我把它單列出來。1.實物交易也包括兩種形式：一種是線下交易，比如一家汽車制造廠商，找新浪做廣告，然后指向線下賣車交易;另一種我們談?wù)摳嗟?、跟互?lián)網(wǎng)有關(guān)的方式是電商。2.服務(wù)也分線上和線下?，F(xiàn)已盈利的線上服務(wù)主要有兩種，一種是游戲，另一種是交友或者是婚戀。線下服務(wù)就是現(xiàn)在最火的O2O服務(wù)。而實現(xiàn)交易有一個巨大的壁壘，就是信息。交易本身附帶著大量的信息，信息的豐裕凸顯出注意力的價值。為了達成特定交易，就需要獲得用戶的注意力，就必須通過“導(dǎo)流”，所以，信息的導(dǎo)流對于交易的最終達成至關(guān)重要。就像一個水庫的導(dǎo)流，導(dǎo)流首先要有水庫，然后要有渠道。信息的導(dǎo)流也是一樣的，既要有“人群”，還要有“渠道”。▌以人群為基礎(chǔ)人群有四種分類：1.全人群，即所有人都要使用。比如谷歌在評價新項目的時候，會依據(jù)“牙刷原則”，即公司做出來的產(chǎn)品，能夠讓全世界一半的人每天使用兩次。這意味著，Google將自己產(chǎn)品定位于全人群。2.基于社交工具的聚合人群，比如我們通過微博、微信朋友圈，以及各種各樣的微信群分享內(nèi)容來導(dǎo)流。3.線上社區(qū)，就是用戶根據(jù)自身興趣或者特點，而形成的各種線上社區(qū)。4.線下社區(qū)。我們家小區(qū)里好多的朋友，就是通過微信經(jīng)常組織一些活動，形成線下社區(qū)。了解了不同的人群之后，我們就要考慮通過哪些渠道將這些人群導(dǎo)向交易。▌以渠道為紐帶渠道有三種方式：1.用戶主動模式，是指用戶自己主動去尋找信息，也就是“搜索模式”。百度和谷歌都是成功的通過全人群的搜索導(dǎo)向交易的商業(yè)模式。用戶被動模式，就是交易信息并不是用戶有意識想要的，而是不經(jīng)意間被推送的。最傳統(tǒng)用戶被動模式的就是廣告。另一種用戶被動模式是“導(dǎo)購”。現(xiàn)在出現(xiàn)了大量的垂直導(dǎo)購網(wǎng)站，最火的比如母嬰系列導(dǎo)購網(wǎng)站，就是通過向媽媽們推薦給小孩和媽媽自身需要的產(chǎn)品，將流量導(dǎo)給電商，從而收取傭金或廣告費。導(dǎo)購模式先將線上線下的人群進行縱橫的分類?？梢砸罁?jù)人所處的不同生命階段來將人群進行垂直分類;也可以對人群進行橫向分類，比如說愛好旅游的人群、打高爾夫球的人群。無論是縱向還是橫向，做線上社區(qū)都需要對人群進行重度細分。然后形成渠道內(nèi)容。有三種內(nèi)容形成的方式：UGC(User-generatedContent,用戶生成內(nèi)容)，這是大量傳統(tǒng)社區(qū)使用的方式;PGC(Professional-generatedContent,達人推薦內(nèi)容)，這種方式是以達人為主導(dǎo)，比如說窮游網(wǎng);但我我認為未來一定會走到DGC(Data-generatedContent，數(shù)字匹配內(nèi)容)模式，通過人群信息的采集來匹配平臺自由數(shù)據(jù)庫，以生成用戶所需內(nèi)容。用戶互動平臺。它通過用戶參與來形成一個廣泛互動的交流平臺，連接人群端和交易端。這是傳統(tǒng)制造業(yè)能成功升級的關(guān)鍵所在。通過打造一個用戶互動參與的平臺，將人群需求與生產(chǎn)能力連接起來，打通從人群到交易的整個過程。雖然目前已出現(xiàn)了一些企業(yè)級的互動平臺，如小米，但非常可惜的是，市場仍然缺乏一個平臺級應(yīng)用，一個可以適用于各類公司及場景、可以定制的用戶互動參與平臺。▌基本運行機制我們下面進一步來說明人群、渠道和交易這三者之間的運行機制。一般來說，一個交易是從人群的需求開始，通過渠道的信息導(dǎo)引，最終到交易端的交易完成，我們把這個過程稱為從信息到交易的交易促成機制。另外，在交易完成之后，交易信息、渠道信息及其交易體驗會返回來影響人群端的行為，這個過程叫做信息反饋機制。在這兩個機制的共同作用下，會形成大量的數(shù)據(jù)，在數(shù)據(jù)層形成人群、渠道和交易端的有機融合。▌關(guān)鍵與趨勢面對人群端、渠道端、交易端的眾多應(yīng)用，如何評價是否是一個好的應(yīng)用，處于不同環(huán)節(jié)應(yīng)用的成功關(guān)鍵是什么?我認為，做人群的產(chǎn)品一定要實現(xiàn)“高頻”，做渠道的追求“精準”，做交易場景的追求“便捷”。目前中國的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中已有這樣的基因代表：人群端的基因代表是騰訊，渠道端的基因代表是百度，交易端是阿里。代表是騰訊，渠道端的基因代表是百度，交易端是阿里。BAT各占一頭，他們把自己的環(huán)節(jié)經(jīng)營好了，就能做到的千億級以上的公司。如何做好這些不同類型的應(yīng)用?做人群端的，關(guān)鍵是要懂得人性，做渠道端的關(guān)鍵認識到數(shù)據(jù)的重要性，做交易端的關(guān)鍵是設(shè)計用戶友好的場景來促成交易和支付。各端應(yīng)用的收入模式是什么?人群端主要是靠廣告及增值服務(wù)，渠道主要是靠廣告、傭金和導(dǎo)流費用，只有交易端能夠形成利潤。我們再進一步分析就會發(fā)現(xiàn)，在整個生態(tài)里面，如果沒有交易環(huán)節(jié)，整個生態(tài)就沒有收入。而在人群端和渠道端實現(xiàn)的收入，本質(zhì)上說都是交易利潤分配的。換句話說，在交易端能夠賺1元錢，才可能有機會分給渠道2角錢，分給人群3角錢，但如果沒有在交易端賺的1元，前面環(huán)節(jié)是無法獲得收入的，整個生態(tài)就會崩潰。這就是為什么我說所有的產(chǎn)品最終必須指向交易的原因。未來做人群的，最核心的就是要了解用戶的模糊需求，即使用戶不主動提出需求，但是公司仍然能知道。例如通過人群畫像、通過數(shù)據(jù)采集的各種方式，能夠分辨出用戶的模糊需求，然后在渠道端把不同人群的信息給融合起來，達到數(shù)據(jù)鏈匹配，最終導(dǎo)向柔性生產(chǎn)。我覺得這是未來的一個大方向?，F(xiàn)在很多人都說以后若沒有技術(shù)，估計很難創(chuàng)業(yè)了。我覺得大家都有創(chuàng)業(yè)機會，做人群的人，未必需要有很多技術(shù)，但一定是有情懷的人，比如文青就是很有情懷的一類人;但如果做渠道和數(shù)據(jù)，最好是工程師，最好懂技術(shù);而做交易的可能是個商人，有商人的特質(zhì)。而未來可能未必如此。在未來，也許會將賣汽車、賣豪宅、賣高端的醫(yī)療產(chǎn)品，這三個原本非常不相關(guān)的業(yè)務(wù)放在一個集團里面。因為當(dāng)這個集團掌握了大量高凈值人群的核心數(shù)據(jù)，就可以通過這個數(shù)據(jù)點來映射可以由這個數(shù)據(jù)點所涵蓋的各種業(yè)務(wù)，以此進行產(chǎn)業(yè)鏈整合。這不再是以前所說的業(yè)務(wù)之間的協(xié)同效應(yīng)，而是要進一步考慮數(shù)據(jù)層映射下來的數(shù)據(jù)“融合效應(yīng)”和“溢出效應(yīng)”。所謂溢出效應(yīng)是指，我賣豪車的可能有一堆高凈值人群的數(shù)據(jù)，我有這堆數(shù)據(jù)之后，下一步的擴展不僅僅是開更多的4S店，我還有可能會買一家高端醫(yī)院，專門來服務(wù)這些人群。并且我知道他們有什么樣的需求，還可以跟房地產(chǎn)商合作，根據(jù)這些人的具體偏好來做設(shè)計產(chǎn)品。所以在未來，產(chǎn)業(yè)鏈整合的制高點其實是數(shù)據(jù)歸結(jié)點的控制。你控制了多少數(shù)據(jù)，就意味著你可以整合多少產(chǎn)業(yè)鏈。所以，信息采集點的鋪設(shè)就成為了一個非常重要的關(guān)鍵?，F(xiàn)在，我們數(shù)據(jù)采集點的鋪設(shè)做得還不夠好，但其實這也給大家留下了巨大的創(chuàng)業(yè)空間。大家可以想想，如果有一個好辦法，能采集不同的信息，并且聚集起來，這絕對是一門好生意，會吸引到很多投資。▌根本原則講完了互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)基本情況，我們可以總結(jié)出一個評估公司價值的根本原則：站在哪里，朝哪個方向，離什么交易最近?！罢驹谀睦铩笔侵?，所做的是人群端，渠道端，還是交易端。公司是站在什么細分市場里面做什么樣的事情?！俺膫€方向”是指朝向哪個具體的交易，應(yīng)該跟誰合作才能夠讓交易能夠最快的促成?！半x什么交易”是指所朝向的交易的市場規(guī)模。我們要看所指向的交易是十億的市場規(guī)模，還是萬億的市場規(guī)模。還要判斷這個交易是高毛利還是低毛利，是一個很累的交易還是一個很簡單的交易。所以離什么樣的交易最近非常重要?！白罱笔且粋€關(guān)鍵詞，我們在互聯(lián)網(wǎng)思維里面，經(jīng)常會聽到“唯快不破”，“唯快不破”以前更多談的是速度上的迭代。但什么是最快的，直線是最快的。所以，我想說的是如何能夠以最快的速度實現(xiàn)閉環(huán)，就是要找了一個好的方式，離所需要的交易最近。▌互聯(lián)網(wǎng)平臺公司財務(wù)報表分析基于我們以上對互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)的理解，如何提升我們的財務(wù)分析能力呢?我舉幾個例子，這是2013年年報，這是最新的季報。去哪兒去年虧了1.9個億，今年一個季度就虧了4.2個億。優(yōu)酷、京東、微博也是巨虧。很不幸，我們很多互聯(lián)網(wǎng)公司都虧損，那該怎么看?是公司盈利能力不行，還是公司其實不錯，但我們的財務(wù)信息有重大缺陷，沒辦法去體現(xiàn)它的價值?如果是后一個原因，我們就改變和提高我們的方法，發(fā)掘公司價值。▌網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)傳統(tǒng)的許多行業(yè)是線性關(guān)系。但互聯(lián)網(wǎng)平臺公司是另一種形式，存在網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。平臺公司通常有超過兩邊的市場。舉一個雙邊市場的例子，比如淘寶就連接了賣家和買家。網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)是指某一個單位增加，會引起其它單位的增加。舉個例子，比如微信，越多人用微信，就有更多的人會使用，這就是一種“同邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”。另外還有一種網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，當(dāng)買家越多，就會有更多的賣家出現(xiàn)，接著就會有更多的買家，這種被稱為“跨邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”。無論是同邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，還是跨邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，都是一家互聯(lián)網(wǎng)公司最重要的價值所在。▌財務(wù)目標有了對互聯(lián)網(wǎng)平臺的一點基本知識后，我們來談一下財務(wù)分析。首先談財務(wù)目標。一家公司一定是有財務(wù)目標的，互聯(lián)網(wǎng)公司和傳統(tǒng)公司的財務(wù)目標有極大的不同。比如我要投資做一家發(fā)廊或小賣鋪，第一句話我就會問，什么時候回本?什么時候開始賺錢?傳統(tǒng)行業(yè)追求的是“短期贏利”?；ヂ?lián)網(wǎng)公司不一樣，互聯(lián)網(wǎng)追求的是“我要活著”。因為在每一個細分領(lǐng)域，往往不會有超過兩家公司，“贏家通吃”。傳統(tǒng)市場就好多了，能允許多方共同分享。如空調(diào)就有格力、長虹、奧克斯等等。既然財務(wù)目標不一樣，那么我們做財務(wù)分析也就不一樣，對于一家公司估值的方式也不一致了。▌以“去哪兒”為例接下來我來講互聯(lián)網(wǎng)平臺公司財務(wù)分析的具體方法。我們以“去哪兒”公司為例，這個公司的盈利情況很差，其財報顯示，2011年虧損了4100萬，2012年虧損7500百萬，2013年是虧損1.5個億，就是說這家公司虧的越來越多。▌“收入結(jié)構(gòu)”決定贏利模式我們第一步是看收入結(jié)構(gòu)，收入結(jié)構(gòu)決定贏利模式。去哪兒最大的一塊叫P4P收入，即用戶每點擊一次去哪兒網(wǎng)的點擊，去哪兒就會收取旅游服務(wù)提供商一定比例的費用。所以本質(zhì)上，去哪兒是一個廣告公司，它就是導(dǎo)流量的。剛有同學(xué)跟我說它跟攜程很像，我們再看攜程，攜程賺的是酒店預(yù)訂和機票預(yù)訂，它賺的是傭金。去哪兒賣的是廣告，攜程賺的是傭金，這顯然是不一樣的。去哪兒把這種模式稱為比價搜索平臺，去哪兒把這種模式稱為比價搜索平臺，來收取點擊服務(wù)費，這跟百度很像。攜程實際上是把線下的旅行社搬到了線上了，將原來要線下填單子或者靠打電話訂機票的服務(wù)方式，改變?yōu)榫€上買機票訂旅館，所以攜程仍然是以傳統(tǒng)的旅行社模式來賺錢。所以我們不分析這個結(jié)構(gòu)的話，有可能以為他們是一樣的，其實他們的內(nèi)核是完全不同的。▌“成本結(jié)構(gòu)”決定平臺延展性我們第二步是看成本結(jié)構(gòu)，成本結(jié)構(gòu)決定平臺延展性。成本包括固定成本和變動成本，如果固定成本比較高，那就意味著平臺的延展性比較好，收入越增長，毛利率就越高。簡單點說，我如果投了一筆錢進去，再也不需要投錢，那么我多賣一個人，我的平均成本就會更低一點，毛利率就更高一點。平臺延展性對一家公司能夠持續(xù)，并且對某些不可預(yù)料的爆發(fā)點能作出快速反應(yīng)，有決定意義。從圖7從圖7看出，優(yōu)酷的收入在2011年到2012年收入增加了100%，但寬帶成本增加了61.5%，所以寬帶成本的固定性很強，而內(nèi)容成本增加了203.3%，所以內(nèi)容成本的變動性很強。進一步講，如果我們要給優(yōu)酷提建議，那很重要的一條就是變動成本增速遠高于收入增速。如果你們?nèi)ヒ患夜咀霰M調(diào)，要把固定成本和變動成本分析清楚，看它的平臺延展性怎么樣?？偝杀疽欢?，固定成本比例越高的話，延展性就越好。▌?wù){(diào)整毛利率會計有一個重要原則叫配比原則，就是收入和成本要匹配，若公司一年發(fā)生100萬的收入，要弄清楚需要多少成本以匹配。但是互聯(lián)網(wǎng)平臺公司和傳統(tǒng)公司的成本配比是不一樣的，我們對毛利的概念就要去拓展一下。一家互聯(lián)網(wǎng)公司為了達成交易，引流是一件非常重要的事情。也就是說你的用戶數(shù)量和收入往往是和你的營銷費用緊密相關(guān)的。如果哪一天營銷費用下降了，用戶數(shù)也跟著下降，根據(jù)配比原則，由于是用營銷費用來驅(qū)動收入，那么營銷費用就應(yīng)該進入毛利率的計算中。傳統(tǒng)的毛利率計算方法是收入減去成本，除以收入，我們發(fā)展出了一個指標叫做“調(diào)整后毛利”，即收入在減去成本后，還要再減去營銷費用，除以收入。我們來對比去哪兒和攜程(見圖8)。去哪兒的調(diào)整前毛利率在80%以上，高于攜程的毛利率。但調(diào)整后發(fā)現(xiàn)，攜程的毛利率都在在50%以上，而去哪兒只有30%多，從這個指標我們可以看出去哪兒較攜程要差一些。這說明去哪兒需要大量的流量購買來實現(xiàn)交易，而攜程整體競爭力更高。▌網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的計量我們可以通過三個指標來計算網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。1.單位活躍用戶價值(營業(yè)收入/活躍用戶總數(shù))：它體現(xiàn)的是單位活躍用戶帶來的收入，網(wǎng)絡(luò)效益越好的話，它用戶價值就應(yīng)該越高。2.用戶活躍度(活躍用戶數(shù)/用戶總數(shù))：體現(xiàn)的是總用戶中活躍用戶所占的比率，如果是一個好的平臺，這個指標肯定要更高一些。3.單位營銷效果(用戶總數(shù)/(營業(yè)成本+營銷費用))：就是我每花一塊錢能帶來幾個用戶。在極端情況下，我什么錢都不用花，用戶就紛紛而來，我們把這種流量叫做自然流量，不然的話我就要購買流量，就要做營銷了。我們要拿用戶總數(shù)