2022年我國RMBS信用風險回顧與2023年展望

022年我國RMBS信用風險回顧與2023年展望我國我國RMBS發(fā)行概況2022年2021年2022年2021年2020年發(fā)行單數(shù)(單)發(fā)行規(guī)?？傤~(億元)借款人加權(quán)平均收入債務比(%)加權(quán)平均賬齡(年)抵押房產(chǎn)城市個數(shù)(個)抵押房產(chǎn)加權(quán)平均LTV(%)抵押房產(chǎn)位于一、二線城市OPB占比(%)AAA檔證券占比(%)超額利差(%)發(fā)行單數(shù)(單)發(fā)行規(guī)?？傤~(億元)借款人加權(quán)平均收入債務比(%)加權(quán)平均賬齡(年)抵押房產(chǎn)城市個數(shù)(個)抵押房產(chǎn)加權(quán)平均LTV(%)抵押房產(chǎn)位于一、二線城市OPB占比(%)AAA檔證券占比(%)超額利差(%)334.588352.2143.902.004.2692100.0055.864.668089.05產(chǎn)品發(fā)行：受住房貸款投放供給不足不同年份發(fā)行RMBS期間累計違約率的影響，2022年RMBS發(fā)行單數(shù)及規(guī)模均創(chuàng)不同年份發(fā)行RMBS期間累計違約率品超額利差上升。存續(xù)期產(chǎn)品表現(xiàn)：1)違約：資產(chǎn)池RMBS資產(chǎn)池平均年化早償率(CPR)累計違約率維持低位，遠低于次級檔占比，新增違約率保持相對平穩(wěn)，未見受“斷供潮”事件明顯影響；2)投資消費意愿下降等影響，2022年RMBS資產(chǎn)池早償率均值同比有所抬升；3)回收：截至2023年2月末，存續(xù)期超過48期的存續(xù)RMBSRMBS資產(chǎn)池平均年化早償率(CPR)展望：1)預計2023年房地產(chǎn)市場整結(jié)構(gòu)融資部李睿郵箱：dfjc-jg@coamc.電話真址：北京市朝陽區(qū)朝外西街3號兆泰國際中心C座12層100600體成交有望小幅回暖，但考慮房地產(chǎn)貸款集中度管理延遲過渡期政策的出臺，預計2023年RMBS發(fā)行規(guī)模將結(jié)構(gòu)融資部李睿郵箱：dfjc-jg@coamc.電話真址：北京市朝陽區(qū)朝外西街3號兆泰國際中心C座12層100600RMBS資產(chǎn)池早償率將維持在歷史較高水平。一、2022年我國住宅銷售市場及個人住房貸款投放情況2022年，房地產(chǎn)需求端和融資端利好政策頻出，但受多地疫情反復，宏觀經(jīng)濟面臨下行壓力，居民收入預期轉(zhuǎn)弱，且政策傳導落地生效仍需一定時間，全年房地產(chǎn)市場延續(xù)2021年底的調(diào)整態(tài)勢，供需兩弱，銷售疲軟2022年以來，為防范行業(yè)系統(tǒng)性風險，中央及各地政府年初在需求端推出放松限購限貸、下調(diào)首付比例等系列維穩(wěn)利好政策，但受前期“三道紅線”、“銀行貸款集中度管理”等融資強管控政策傳導滯后影響，疊加多地疫情反復，宏觀經(jīng)濟下行壓力增加，房地產(chǎn)行業(yè)景氣度持續(xù)下行，融資端投資者風1月份以來，地產(chǎn)利好政策密集出臺，在供給側(cè)陸續(xù)推出銀行信貸支持、債券融資支持和股權(quán)融資支持的“三支箭”，用于房企流動性紓困和滿足合理融資需求，同時通過政策性銀行專項借款、專項借款配套融資等措施實現(xiàn)“保交樓”；需求側(cè)鼓勵各地方因城施策繼續(xù)松綁限購限售，合理確定個人住房貸款首付比例和貸款利率政策下限，推動剛性和改善性住房需求恢復。上述政策的出臺，極大提振市場信心。但政策落地到效果實現(xiàn)需要時間，且在宏觀經(jīng)濟增速放緩及人口負增長帶來的人口紅利消失背景下，居民收入預期弱，年中多地期房“停工斷貸”進一步打壓購房信心，壓抑中長期購房需求，需求仍有待修復。2022年房地產(chǎn)市場延續(xù)2021年底的調(diào)整態(tài)勢，整體市場供需兩弱。全年全國住宅商品房銷售面積11.46億平方米，住宅商品房銷售額11.67萬億元，同比分別下降26.8%和28.3%，銷售疲軟。供給方面，2022年全國住宅新開工面積共8.81億平方米，同比大幅下降39.8%，全年全國住宅商品房開發(fā)投資10.06萬億元，同比下降9.5%，自1998年以來首次全年同比出現(xiàn)下圖表1：國內(nèi)住宅銷售情況(左)及住宅項目新開工及開發(fā)投資情況(右)(單位：萬平方數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行、國家統(tǒng)計局、國家資產(chǎn)負債表研究中心，東方金誠整理在需求端利好政策帶動下，住房貸款加權(quán)平均利率持續(xù)下降，但在房地產(chǎn)市場價格橫盤或走弱以及收入預期轉(zhuǎn)弱影響下，居民購房觀望情緒較高，個人住房貸款需求下降明顯，2022年個人住房貸款規(guī)模增速大幅放緩隨著各地需求端利好政策的出臺，住房貸款加權(quán)平均利率從2021年末的5.63%持續(xù)下降至2022年末的4.26%，但在房地產(chǎn)市場價格普遍橫盤或走弱、理財產(chǎn)品收益率普遍下降以及收入預期轉(zhuǎn)弱影響下，居民購房觀望情緒較高，去杠桿意愿有所抬升。根據(jù)國家資產(chǎn)負債表研究中心的數(shù)據(jù)，2022年末，居民整體杠桿率維持在2021年末的61.9%，同比未發(fā)生變化，分季看，居民債務全年增長5.4%，相比非金融企業(yè)部門債務增速9.8%和政府部門債務增速13.6%，增速最低；其中個人經(jīng)營性貸款保持16.5%的較高增速，其他消費性貸款增長2.8%，住房貸款僅增長1.8%。2022年以來，各季度末個人住房貸款規(guī)模同比增速自2011年以來首次降到10%以下且各季度增速持續(xù)放緩。圖表2：居民杠桿率(左)及個人住房貸款余額(右)(單位：%、億元)數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行、國家統(tǒng)計局、國家資產(chǎn)負債表研究中心(左圖)，同花順iFind(右圖)，東方金誠整理疫情反復背景下，2022年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速明顯放緩，低于實際GDP增速，失業(yè)率有較大反彈，城鎮(zhèn)居民的房貸償債壓力整體增大2022年，我國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入和實際GDP增速同比均有較大程度放緩，我國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入實際增速為1.90%，低于實際GDP增速3.0%。雖然整體差值低于2021年，但季度項差值有所擴大。同期，居民失業(yè)率整體有所攀升，其中2022年4月末失業(yè)率接近2020年高峰值，2022年末達到5.50%，同比增加0.40個百分點。在收入增速放緩及高失業(yè)率的壓力下，借款人的房貸償債壓力整體增大。圖表3：城鎮(zhèn)居民可支配收入增速及GDP增速(左)及城鎮(zhèn)失業(yè)率情況(右)(單位：%)數(shù)據(jù)來源：同花順iFind，東方金誠整理二、2022年新發(fā)行RMBS產(chǎn)品回顧受房地產(chǎn)市場成交下降、個人住房貸款增長放緩等因素影響，2022年全年僅工商銀行、中國銀行和中國郵政儲蓄銀行三家全國性國有銀行于1季度共發(fā)行3單RMBS產(chǎn)品，發(fā)行總規(guī)模245.41億元，發(fā)行單數(shù)及規(guī)模均創(chuàng)2015年以來的新低。數(shù)據(jù)來源：同花順iFind，東方金誠整理因新發(fā)單數(shù)少，2022年新發(fā)行產(chǎn)品資產(chǎn)池指標受單產(chǎn)品資產(chǎn)池指標影響較大，相較歷史年份水平，抵押房產(chǎn)加權(quán)平均LTV有所上升，借款人加權(quán)平均收入債務比和抵押物所在一二線城市OPB占比有所下降2022年發(fā)行RMBS資產(chǎn)池單戶貸款平均OPB30.89萬元，最大單筆貸款OPB占比0.09%，基礎(chǔ)資產(chǎn)分散度很高；期限方面，資產(chǎn)池加權(quán)平均賬齡4.59年，較2021年增加0.33年，較長的信用良好觀察期有利于降低資產(chǎn)池貸款違約風險；借款人特征方面，借款人平均年齡40.87歲，位于30-40歲OPB占比平均為38.47%，占比略有提升，該年齡階段借款人多處于職業(yè)及收入的穩(wěn)定期，還款意愿較強；借款人加權(quán)平均收入債務比34.58%，較歷史年份水平降幅較大，但同比2021年中位數(shù)37.73%變化不大；抵押物特征方面，房產(chǎn)分布城市個數(shù)平均為83個，抵押物前三大城市占比平均為25.35%，區(qū)域集中度略有下降；其中位于一、二線城市1OPB占比平均值為43.90%，一手房占比54.77%，同比分別下降8.71個百分點和18.84個百分點；加權(quán)平均初始貸款價值比(LTV)52.21%，較2021年同比增加3.14個百分點，仍低于我國個人住房貸款LTV約60%的平均水平。抵押物相關(guān)指標的變動主要受“22郵元家和1”單只產(chǎn)品影響較大，該產(chǎn)品抵押物一二線城市占比為34.91%、一手房占比僅25.18%、LTV為61.55%。一二線城市名單引用自《個人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引》，具體名單如下：一線城市：北京、上海、廣州、深、大連、長春、哈爾濱、南京、杭州、寧波、合肥、福州、廈門、南昌、圖表5：各年新發(fā)行RMBS資產(chǎn)池特征2021年2020年2019年項目2022年單戶貸款平均OPB(萬元)最大單筆貸款OPB占比(%)0.09借款人加權(quán)平均年齡(歲)借款人位于30-40歲OPB占比(%)借款人加權(quán)平均收入債務比均值(%)借款人加權(quán)平均收入債務比中位數(shù)(%)加權(quán)平均貸款賬齡(年)4.594.264.66抵押房產(chǎn)城市個數(shù)(個)839280抵押房產(chǎn)加權(quán)平均LTV(%)抵押房產(chǎn)位于一二線城市OPB占比(%)一手房占比均值(%)數(shù)據(jù)來源：各產(chǎn)品發(fā)行說明書，東方金誠整理產(chǎn)品設(shè)計方面，2022年新發(fā)3單產(chǎn)品均設(shè)置優(yōu)先/次級、信用觸發(fā)事件等交易結(jié)構(gòu)，分層方面均無中間檔，“22中盈萬家1”、“22工元樂居1”和“22郵元家和1”次級占比分別為9.51%、9.37%和11.38%，與2021年新發(fā)產(chǎn)品次級占比均值11.51%(中位數(shù)10.39%)水平接近。2022年新發(fā)行產(chǎn)品資產(chǎn)池加權(quán)平均貸款利率保持在較高水平，同時受益于適當寬松的貨幣政策及1季度前市場對經(jīng)濟穩(wěn)增長的強烈預期，證券端發(fā)行利率下降明顯，產(chǎn)品超額利差上升2022年新發(fā)RMBS超額利差2平均值為2.28%，較2021年和2020年分別上升0.61個百分點和0.90個百分點。一方面，按平均貸款賬齡倒推，2022年發(fā)行產(chǎn)品資產(chǎn)池主要對應2017年~2018年住房貸款利率上升期，資產(chǎn)池加權(quán)平均利率均值4.81%，較2021年下降0.09個百分點，但均高于2020年和2019年0.07個百分點、0.04個百分點；另一方面，2022年發(fā)行RMBS發(fā)起機構(gòu)均為國有銀行，受益于1季度央行降息寬松的貨幣政策及市場對全年穩(wěn)增長、經(jīng)濟好轉(zhuǎn)的強烈預期影響，2022年的RMBS發(fā)行利率3均值為2.52%，較2021年、2020年分別下降0.71個百分點和0.84個百分點。超額利差=基礎(chǔ)資產(chǎn)加權(quán)平均貸款利率-證券加權(quán)平均票面利率。3此次發(fā)行利率為產(chǎn)品不同檔次資產(chǎn)支持證券的票面利率的加權(quán)平均數(shù)，含次級證券期間預期收益率。累計違約率的計算未考慮產(chǎn)品存續(xù)期間資產(chǎn)的回收、核銷等因素，逾期3個月。圖表6：2022年新發(fā)行RMBS產(chǎn)品超額利差上升(單位：%)數(shù)據(jù)來源：同花順iFind、各單產(chǎn)品存續(xù)期受托報告，東方金誠整理三、存續(xù)期RMBS產(chǎn)品表現(xiàn)存續(xù)期RMBS產(chǎn)品資產(chǎn)池累計違約率維持低位，遠低于RMBS次級檔占比，新增違約率保持相對平穩(wěn)，未見受“斷供潮”事件明顯影響信用風險方面，2022年，RMBS未觸發(fā)違約等風險事件。雖然年中因房企信用風險事件對樓盤交付的不利傳導，部分地區(qū)出現(xiàn)“斷供潮”情況，但是受益于國家及地方政府“保交付”政策的及時出臺，以及RMBS產(chǎn)品自身資產(chǎn)池對應抵押品的較高區(qū)域分散度及較高的一二線城市占比(約40%)，RMBS產(chǎn)品累計違約率未受到明顯影響。截至2023年2月末，存續(xù)期產(chǎn)品的資產(chǎn)池累計違約率4維持在較低水平，均值和中位數(shù)分別為0.59%和0.52%，最高值為2.27%，其中約95.21%產(chǎn)品累計違約率低于1.20%，遠低于RMBS次級檔占比。具體分布來看，2016年及之前發(fā)行項目，存續(xù)時間較長，累計違約率分布相對分散，其中部分產(chǎn)品表現(xiàn)優(yōu)異，累計違約率維持在很低水平；2017年和2018發(fā)行項目，累計違約率主要集中于0.50%~1.20%區(qū)間；2019年發(fā)行項目，大部分產(chǎn)品累計違約率躍升至0.50%以上，分布在0.50%~1.20%區(qū)間，但小部分維持低于0.20%的違約率；2020年及之后發(fā)行產(chǎn)品，因存續(xù)時間不長，大部分產(chǎn)品累計違約率仍在0.60%以下。圖表7：截至2023年2月末各年發(fā)行RMBS產(chǎn)品資產(chǎn)池累計違約率分布(單數(shù)據(jù)來源：同花順iFind、各單產(chǎn)品存續(xù)期受托報告，東方金誠整理變化趨勢來看，2022年及2023年1~2月，月新增違約率均值分別為0.014%和0.015%，同比分別增加0.002個百分點和0.004個百分點；202212期年新增違約率和24期年新增違約率均值分別為0.178%和0.314%，保持相對穩(wěn)定。RMBS單位：%)數(shù)據(jù)來源：同花順iFind、各單產(chǎn)品存續(xù)期受托報告，東方金誠整理從不同年份發(fā)行產(chǎn)品來看，2017年以來發(fā)行的RMBS產(chǎn)品整體較之前發(fā)行產(chǎn)品累計違約率增速整體有所上升，其中2022年新發(fā)RMBS產(chǎn)品累計違約率均值和增速均高于以往年份，或受單只產(chǎn)品影響較大。圖表9：各年度發(fā)行產(chǎn)品累計違約率變化情況(單位：%)數(shù)據(jù)來源：同花順iFind、各單產(chǎn)品存續(xù)期受托報告，東方金誠整理受新舊貸款利差走闊、購房人投資消費意愿下降、銀行還款管控等因素影響，2022年RMBS資產(chǎn)池早償率呈先升后降走勢，早償率均值同比有所抬升，隨著4季度居民儲蓄意愿的高漲，2023年以來RMBS早償率再次大幅上升2022年，存續(xù)RMBS資產(chǎn)池早償率平均值為10.60%，較2021年均值提升0.37個百分點，早償率有所抬升；2023年1~2月，早償率均值進一步上升至11.265%，達到近年以來的較高水平。圖表10：RMBS資產(chǎn)池平均年化早償率數(shù)據(jù)來源：同花順iFind、各單產(chǎn)品存續(xù)期受托報告，東方金誠整理2022年早償率的變動受多因素影響。一方面，RMBS資產(chǎn)池中大部分資產(chǎn)為關(guān)聯(lián)LPR浮動貸款利率，基于提振經(jīng)濟、穩(wěn)樓市等考量，5年期以上LPR自2022年1月份至2022年8月份3次下調(diào)，新舊房貸利差持續(xù)走闊，帶動住房置換需求增加，進而提升全部早償率；同時，疫情反復，宏觀經(jīng)濟下行壓力增加，2022年理財產(chǎn)品收益率較以往年份普遍下降，購房者持有房貸資金的資金成本增加，收入預期下降，投資意愿和消費意愿下降，早償率上升。上述因素綜合影響下，2022年1~8月RMBS早償率持續(xù)攀升至13.00%左右，9月份后早償率逐步下降到歷史8%~10%的平均區(qū)間，或受銀行還款進度把控影響。2022年11月，債市轉(zhuǎn)熊，接近半數(shù)銀行理財產(chǎn)品出現(xiàn)凈值回撤，同時彼時正處疫情政策調(diào)控過渡期，居民儲蓄意愿高漲，出現(xiàn)“提前還貸潮”，2023年2月RMBS早償再次大幅上升至13.09%。圖表11：2022年居民儲蓄意愿上升，投資意愿下降(單位：%)數(shù)據(jù)來源：人民銀行《2023年第一季度城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查報告》受益于近年來的房價上漲，RMBS資產(chǎn)池獲得抵押物保障程度較高，但需關(guān)注部分二三線城市房價回調(diào)對違約貸款回收的不利影響因RMBS資產(chǎn)池賬齡較長，截至2023年2月末存續(xù)RMBS抵押物入賬期間基本上早于2018年，主要分布在2015年~2017年期間，受益于2015年以來的房價上漲，RMBS資產(chǎn)池獲得抵押物保障程度較高。根據(jù)東方金誠統(tǒng)計，截至2023年2月末，存續(xù)期超過48期的95只存續(xù)RMBS產(chǎn)品，違約回收率均值為34.65%，較2021年末的39.67%有所下降，主要系2018年發(fā)行的47只產(chǎn)品于2023年2月末滿足48期存續(xù)條件但存續(xù)時間相對較短、對應違約回收率偏低所致。若剔除該部分新增產(chǎn)品，2023年2月末違約回收率均值為44.71%，較2021年末上升5.04個百分點。當然也需關(guān)注到，在房地產(chǎn)市場低迷行業(yè)背景下，房價快速增長周期已結(jié)束，同時不同城市的房價表現(xiàn)分化加劇。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布70個大中城市二手住宅價格指數(shù)，2021年以來70個大中城市二手住宅價格環(huán)比增速下降，其中僅一線城市二手住宅價格仍維持正增長，二線城市、三線城市的二手住宅價格分別于2022年3月和2022年1月起開始下跌，且下跌幅度有所擴大，對違約貸款回收產(chǎn)生一定不利影響。圖表12：近年來全國不同能級城市二手住宅價格指數(shù)數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，東方金誠整理四、2023年RMBS市場展望隨著防疫政策的優(yōu)化調(diào)整，供需兩端政策持續(xù)發(fā)力，預計2023年房地產(chǎn)市場整體成交有望小幅回暖，但考慮房地產(chǎn)貸款集中度管理政策延遲過渡期，銀行出表動力不足，預計2023年RMBS發(fā)行規(guī)模仍將維持低位隨著2022年末我國優(yōu)化調(diào)整防疫政策，全國疫情形勢好轉(zhuǎn)，宏觀政策調(diào)控力度加大，經(jīng)濟預期持續(xù)向好。2023年國內(nèi)生產(chǎn)總值預期目標增長5%左右，高于2022年實際增長的3%。房地產(chǎn)行業(yè)方面，預計供需兩側(cè)繼續(xù)延、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，因城施策促進房地產(chǎn)市場健康發(fā)展”。在經(jīng)濟企穩(wěn)、刺激政策持續(xù)發(fā)力的帶動下，預計2023年房地產(chǎn)市場成交量將修復回暖，RMBS產(chǎn)品供給端將有所增加。但另一方面，考慮到為提高購房需求，與房貸掛鉤的5年期以上LPR利率仍處于下降趨勢，同時2022年11月央行、銀保監(jiān)會出臺16條金融政策中延長房地產(chǎn)貸款集中度管理政策過渡期安排，原有高息、還款穩(wěn)定的住房貸款為銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，銀行出表動力不足。截至2023年1季度末，RMBS尚無新產(chǎn)品發(fā)行，預計全年發(fā)行規(guī)模仍將維持低位。2023年房地產(chǎn)整體定調(diào)“促需求、保交付、防風險”，預計RMBS資產(chǎn)池維持低違約率，基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量保持較好水平，但區(qū)域房價延續(xù)分化態(tài)勢，部分二三線城市或延續(xù)底部運行態(tài)勢，房產(chǎn)跌價風險對RMBS產(chǎn)品保障能力構(gòu)成一定不利影響2022年因部分房企暴雷，房屋出現(xiàn)交房難、交房差等交付風險，引發(fā)“斷貸潮”，購房者信心下降。2023年一季度以來，從中央到地方政府層面，均出臺針對