202102 斯達(dá)半導(dǎo)深度報告：IGBT國內(nèi)領(lǐng)軍者聚焦新能源汽車市場

tpwwwnxnycom—斯達(dá)半導(dǎo)(603290.SH)深度報告S200300018615618995441jingcindasccom8613127514626tongqiutaocindasccom請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露2tpwwwnxnycom斯達(dá)半導(dǎo)(603290.SH)投資評級增持斯達(dá)半導(dǎo)滬深3000%%資料來源：萬得，信達(dá)證券研發(fā)中心公司主要數(shù)據(jù)收盤價(元)252.6852周內(nèi)股價43.22-304.1160總市值(億元)404.29資料來源：萬得，信達(dá)證券研發(fā)中心有限公司ASECURITIESCOLTDIGBT市場本期內(nèi)容提要:合康新能等知名企業(yè)。2020年上半年受疫情沖擊海外大廠交付受限，公司令I(lǐng)GBT先發(fā)優(yōu)勢明顯，客戶認(rèn)證為核心壁壘：在變頻家電、新能源汽車等？T應(yīng)商之列，產(chǎn)品配套超20家汽第二代Trench芯片對標(biāo)英飛凌第4代溝槽柵+場截止產(chǎn)品，且公司具GBT核心工藝難點的研發(fā)突破。4)前瞻布局碳化硅模塊，持續(xù)強(qiáng)化新能源汽車領(lǐng)域布局。為持續(xù)維持業(yè)內(nèi)請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露3tpwwwnxnycom營收為9.70億/13.01億數(shù)據(jù)務(wù)指標(biāo)EEE8%85.88%1%0%2%0%2%EPS(攤薄)(元)資料來源：萬得，信達(dá)證券研發(fā)中心預(yù)測請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露4tpwwwnxnycom 表目錄 IGBT) 19 圖8：斯達(dá)半導(dǎo)研發(fā)費用情況(億元) 11 圖16：全球新能源汽車市場銷量預(yù)測(萬輛) 1617：新能源汽車的功率半導(dǎo)體市場規(guī)模(十億美元) 16 請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露5tpwwwnxnycom 31：單輛新能源汽車各類半導(dǎo)體增加量(美元) 27 請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露6tpwwwnxnycomTIGBT需求無虞，且當(dāng)前國內(nèi)終端廠商對IGBT國產(chǎn)化的扶持力度進(jìn)一步加大，集邦咨詢預(yù)位。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露7tpwwwnxnycom港。工程師，后續(xù)任XILINX公司高級項目并先后任美國漢密戰(zhàn)略策劃部經(jīng)理。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露8tpwwwnxnycom資料來源：wind，信達(dá)證券研發(fā)中心，2016至2019年營業(yè)收入年復(fù)合增速37.30%。2016至QQQ別為為7.14%、12.04%、14.32%、營業(yè)收入毛利潤歸母凈利潤營收增速.020162017201820192020Q1-3%%%%%資料來源：Wind，信達(dá)證券研發(fā)中心 Q1-3資料來源：Wind，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露9tpwwwnxnycomQ銷售費用率管理費用率財務(wù)費用率-1%20162017201820192020Q1-Q3資料來源：wind，信達(dá)證券研發(fā)中心 .01200VIGBT模塊其他電壓IGBT模塊其他主營業(yè)務(wù)8資料來源：Wind，信達(dá)證券研發(fā)中心.0工業(yè)控制及電源行業(yè)新能源行業(yè)77資料來源：Wind，信達(dá)證券研發(fā)中心域發(fā)展迅速，同步提升。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露10tpwwwnxnycom芯片技和陽包括IGBT模塊的結(jié)構(gòu)設(shè)計技術(shù)、IGBT模塊的生產(chǎn)工藝及對功率半導(dǎo)體器件的靜態(tài)、動態(tài)核心技術(shù)技術(shù)來源度BTC技術(shù)鍵合技術(shù)碳化硅模塊：銀漿燒結(jié)技術(shù)、銅線鍵合技術(shù)源:斯達(dá)半導(dǎo)招股說明書，信達(dá)證券研發(fā)中心部半體產(chǎn)品的研發(fā)，為公司的持續(xù)發(fā)展打下基礎(chǔ)。序號況到的目標(biāo)1應(yīng)用于新能源汽車的新一代批量生產(chǎn)2模塊項目，2019年實現(xiàn)3目供全系列產(chǎn)品4開發(fā)5產(chǎn)根據(jù)市場開發(fā)情況擇時大批量生產(chǎn)6發(fā)并批量生產(chǎn)7極管芯片項目成新一代高性能快恢復(fù)管芯片的研發(fā)并批量生產(chǎn)8用于燃油車微混系統(tǒng)的VBSG率組件項目實現(xiàn)批量裝車應(yīng)用源:斯達(dá)半導(dǎo)招股說明書，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露11tpwwwnxnycom優(yōu)勢。圖8：斯達(dá)半導(dǎo)研發(fā)費用情況(億元)研發(fā)費用研發(fā)費用率 % 0%Q1-37資料來源：wind，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露12tpwwwnxnycomIGBT是一種復(fù)合全控型電壓驅(qū)動式功率半導(dǎo)體器件，與MOSFET(絕緣柵型場效應(yīng)管)結(jié)MOSFET更高、結(jié)構(gòu)更復(fù)雜，可承受的電可關(guān)斷晶閘管(GTO)驅(qū)動方式脈沖電流正電流正電壓正、負(fù)脈沖電流正電壓電壓/電流10kV/4kA2kV/1kA500V/200A5kV/3kA1.2kV/400A導(dǎo)通時間2us1us0.1us3us<1us關(guān)斷時間200us2-5us0.15-0.2us10us2us開關(guān)頻率500Hz10kHz100kHz2kHz10kHz飽和壓降小小大中較小特點體積小、耐壓高電壓低、通小開關(guān)頻率高、輸入阻抗高、控制功率小、驅(qū)動電路簡開關(guān)損耗小可改變電壓、做大功率時成本低資料來源：信達(dá)證券研發(fā)中心整理資料來源：英飛凌官網(wǎng)，信達(dá)證券研發(fā)中心產(chǎn)品仍有客戶使用。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露13tpwwwnxnycom溫路封裝形式備注----模塊飽和壓降,正溫度系數(shù),125℃工S量/600V模塊導(dǎo)通壓降,125℃工作結(jié)溫(600V器件為150℃),開關(guān)性TE,L3壓領(lǐng)域依然占主導(dǎo)地位模塊T,E4,P4表面覆銅模塊VNCHOP微溝槽+場無650V)1200V)路品微溝槽+場模塊溫T,E7T機(jī)驅(qū)動器優(yōu)光伏逆變器等資料來源:英飛凌，信達(dá)證券研發(fā)中心了第五代、第六代的IGBT，屬于對溝槽柵型的改進(jìn)，結(jié)構(gòu)并未有很大的變動。英飛凌第五主要應(yīng)用于家用電磁爐等，且主要以單管為主。此外，該階段還出現(xiàn)了第三階段的過渡型產(chǎn)品TrenchStopIGBT該類型產(chǎn)品更大程度地減小技術(shù)已達(dá)量產(chǎn)水平。資料來源：信達(dá)證券研發(fā)中心通過特定的電路橋接封裝而成的模塊化半導(dǎo)體產(chǎn)品。相比單管而言，IGBT模塊主要具備以請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露14tpwwwnxnycomBT調(diào)節(jié)電路中的電壓、電流、頻率、相位等，實現(xiàn)精準(zhǔn)調(diào)控的目的，被廣泛應(yīng)用于電機(jī)節(jié)能、軌道交通、智能電網(wǎng)、航空航天、家用電器、汽車電子、新能源發(fā)電、新能源汽車等領(lǐng)域。按電壓分布來看，消費電子領(lǐng)域所用IGBT產(chǎn)品主要集中在600V以下，新能源汽車常用T11%20%5%資料來源：TrendForce，信達(dá)證券研發(fā)中心T車最大輸出功率和扭矩等核心指標(biāo)，因而被稱為汽車電子電力的“CPU”。在接入充電器后，請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露15tpwwwnxnycom資料來源：比亞迪，信達(dá)證券研發(fā)中心要的功率M啟停技術(shù)汽車SSV輕混電動車強(qiáng)混電動車插電式PHEV純電動EV塊發(fā)電機(jī)OBC(充電+逆變)每輛車總平均功率kW56.75-102.5kW(單電機(jī)驅(qū)動)資料來源：NE研究院，比亞迪，信達(dá)證券研發(fā)中心T天汽車請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露16tpwwwnxnycom%2%2%4%9%資料來源：北斗航天汽車，信達(dá)證券研發(fā)中心IGBT模塊驅(qū)動電路板控制電路板殼體IGBT模塊驅(qū)動電路板控制電路板殼體人工成本電容16%12%資料來源：北斗航天汽車，信達(dá)證券研發(fā)中心外總體增速0%0%00資料來源：EVTank，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：YOLE，信達(dá)證券研發(fā)中心充電樁保有量持續(xù)增加帶動充電樁用IGBT需求提升。除了應(yīng)用于新能源汽車本身之外，請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露17tpwwwnxnycom資料來源：英飛凌，信達(dá)證券研發(fā)中心電力控制設(shè)備。變頻器主要由整流(交流變直流)、濾波、逆變(直流變交流)、制動單元、，另、過載保護(hù)等等。IGBT模塊在變頻器中不僅起到傳統(tǒng)的三極管的作用，亦包含了整流部分的作用。控制器產(chǎn)請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露18tpwwwnxnycom資料來源：安森美，信達(dá)證券研發(fā)中心來看，未來持續(xù)穩(wěn)定的更新需求成為提升變頻家電銷量的重要驅(qū)。(2)逆變焊機(jī)產(chǎn)業(yè)功率開關(guān)電子元件(IGBT)的交替開關(guān)作用，逆變成幾千赫茲至幾萬赫茲的中頻交流電壓，同時經(jīng)變壓器降至接電流。根據(jù)國00 853.3794.84741.9903 03 428.09 2011201220132014201520162017201820192020資料來源：Wind，國家統(tǒng)計局，信達(dá)證券研發(fā)中心器請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露19模組tpwwwnxnycom模組資料來源：英飛凌官網(wǎng)、信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：英飛凌官網(wǎng)，信達(dá)證券研發(fā)中心IGBT要求較高。從技術(shù)壁壘來看，T公司名稱基本情況簡介間VVIGBTTrenchFS650V-6500V、單體年年設(shè)計芯年年進(jìn)達(dá)半導(dǎo)VVIGBTIGBT年年年IGBTVVAA2004年請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露20tpwwwnxnycom年年IGBTAAVV年FSTrenchV1997年年杰科技年杰科技資料來源：TrendForce，各公司官網(wǎng)，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露21tpwwwnxnycomIGBT應(yīng)用前景廣闊，在變頻家電、新能源汽車等放量下需求無虞，且當(dāng)前國內(nèi)終端廠商對引眾多參與者加入競爭，那么孰能把握下游需求爆發(fā)及國產(chǎn)替代扶持機(jī)遇，搶得更多份額，資料來源：信達(dá)證券研發(fā)中心整理請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露22tpwwwnxnycomT公司基于第六代TrenchFieldStop技術(shù)的1700VIGBT芯片及配套的快恢復(fù)二極管芯片在風(fēng)力發(fā)電行業(yè)、高壓變頻器等行業(yè)繼續(xù)推廣，市場份額進(jìn)一步提高。家主流廠家已經(jīng)完成推動力；在系列和組串式逆變器的Boost及三電平模塊系列得到進(jìn)一步推廣，2020年上半年市場份TrenchFieldStopVIGBT的快恢復(fù)二極管芯片在風(fēng)力發(fā)電請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露23tpwwwnxnycom資料來源：斯達(dá)半導(dǎo)招股書，年報，信達(dá)證券研發(fā)中心IGBT作為下游產(chǎn)品中的核心器件，替代成本較高，因此客戶對供應(yīng)商產(chǎn)品可靠性、穩(wěn)定性行和動力輸IGBT壽命要求高且新能源汽車工況較為復(fù)雜，對IGBT模塊的散熱性、可靠性等提出了較高要求。IGBT模塊供應(yīng)商為進(jìn)入市場，需首先通過下游電控廠及整車廠長達(dá)1-2年左右的。請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露24tpwwwnxnycom資料來源：信達(dá)證券研發(fā)中心整理新NE中如匯川技術(shù)、上海電驅(qū)動均位列TOP10名單，占比分別為質(zhì)量達(dá)成很好的背書效果，助力公司的品牌知名度提升，從而導(dǎo)入更多整車廠。序號客戶名稱備注1氣吉利等合作緊密23動客戶主要包括上海萬象汽車、上海汽車商用車、一汽、中通等客車企業(yè)，以及華泰汽車、河北御捷、吉利、云度、奇瑞等乘用4風(fēng)本田、廣汽本田、江淮汽車、奇瑞汽車、江鈴汽車等。5合康新能8%6%4%2%5.50%4.90%3.50%%NE時代，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露25tpwwwnxnycomIGBT0家終端汽車，進(jìn)展最為領(lǐng)先。中車時代電氣中低壓新能源汽水平業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。背面工藝：包括了背面離子注入，退火激活，背面金屬化等工藝步驟。由于正面金屬的先S資料來源：華虹宏力，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露26tpwwwnxnycom步縮小與國際領(lǐng)先企業(yè)的差距及整車廠交貨節(jié)奏。且短期由于全球均面臨缺芯困境，IGBT交貨周資料來源：富昌電子，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露27tpwwwnxnycom達(dá)半導(dǎo)間年年技術(shù)ess(部分外購自英飛凌)應(yīng)用領(lǐng)域汽車合作客戶為主)；二期2020年量產(chǎn)第6代IGBT，8IGBT萬片(以新能源車中低壓為主)的生產(chǎn)線資料來源：信達(dá)證券研發(fā)中心整理能供應(yīng)。力及純電動造成多家晶圓一步加劇汽車的快速圖31：單輛新能源汽車各類半導(dǎo)體增加量(美元)0體用量價值量加價值量體用量價值量他HEVHEV資料來源：英飛凌，信達(dá)證券研發(fā)中心請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露28tpwwwnxnycom資料來源：信達(dá)證券研發(fā)中心整理線鍵合等技術(shù)，研發(fā)出021年開始大批量裝車。通客車電市場占有請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露29tpwwwnxnycom3億甚至完全自供，且成本較外購產(chǎn)品低，IGBT模塊整體成本有所降低。(2)下游新能源車需V司因此，結(jié)合以上營收及毛利率假設(shè)，我們預(yù)計2019/20/21年公司歸母凈利潤分別為標(biāo)18A19A8%85.88%1%0%2%0%2%資料來源：Wind，信達(dá)證券研發(fā)中心預(yù)測估值方面，我們選取新潔能，華潤微，士蘭微作為可比上市公司，其中新潔能與公司同為T公司碼新潔能605111.SH187.81190.0619.8514.7111.19126.5684.3162.4316.956.SH.28士蘭微600460.SH28.50373.948.305.964.871,168.5593.9574.7910.91值7.83資料來源：Wind，信達(dá)證券研發(fā)中心(注：可比公司業(yè)績預(yù)測來自Wind一致預(yù)期，股價截止2021年2月19日收盤)請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露30tpwwwnxnycom況。繼續(xù)加大該領(lǐng)域請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露31會計年度18A19A2021E2022E1,300.841,753.436.74會計年度18A19A2021E2022E1,300.841,753.436.74加.55銷售費用04453.41研發(fā)費用.04投資凈收益.87219.89659.72.799185578.09(元)現(xiàn)金流量表百萬元會計年度18A19A金2480流91折舊攤銷3587投資損失9.3497.07投資活動現(xiàn)金流97745964864322225289籌資活動現(xiàn)金流244.91資8.3824借款.11息93現(xiàn)金流凈增加額4.25會計年度18A19AE0.281,515.961,993.90金應(yīng)收票據(jù)應(yīng)收賬款248902預(yù)付賬款.45存貨1075851.248.1435675475.3332.04567784期借款應(yīng)付票據(jù)應(yīng)付賬款.3148.61601.30益4.1304標(biāo)標(biāo)會計年度18A19AE8%潤8583.50%39.83%39.61%42.88%32.53%)1%0%2%0%2%PS259百萬元請閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露32tpwwwnxnycom究團(tuán)隊簡介新財富電子行業(yè)第3名;18/19年《水晶球》電子行業(yè)第2/3名;18/19年《金牛獎》電子行業(yè)第3/2名。產(chǎn)業(yè)鏈。2020年加入信達(dá)證券,從事電子行業(yè)研究。銷售聯(lián)系人名銷售總銷售總監(jiān)ecindasccomngcindasccomucindasccom顧時佳shijiacindasccomweichong@jiachengcindasccomliyuancindasccomwangliben@雅unsiyacindasccomwuguo@uopengchengcindasccomcindasccomwangliuyang@enchenc