全球主要國(guó)家和地區(qū)股票發(fā)行上市制度和流程簡(jiǎn)介

全球主要國(guó)家和地區(qū)股票發(fā)行上市制度和流程簡(jiǎn)介目前注冊(cè)制已經(jīng)成為境外資本市場(chǎng)股票發(fā)行制度的主流形式，不僅成熟市場(chǎng)廣泛采用，很多新興市場(chǎng)也在發(fā)展過程中逐步引入了注冊(cè)制。對(duì)于股票發(fā)行注冊(cè)制，每個(gè)人可能都有不同的理解。同時(shí)，各個(gè)國(guó)家或地區(qū)的證券發(fā)行制度是與其特殊的經(jīng)濟(jì)社會(huì)歷史背景和資本市場(chǎng)發(fā)展階段緊密相關(guān)的，因此不存在兩個(gè)完全相同的證券發(fā)行體制。即使同樣實(shí)施注冊(cè)制，各個(gè)市場(chǎng)在注冊(cè)流程、審核機(jī)構(gòu)以及具體操作環(huán)節(jié)上也可能有所差異。為了更好地把握注冊(cè)制的本質(zhì)，我們結(jié)合境外市場(chǎng)實(shí)踐進(jìn)行了初步研究，梳理出境外市場(chǎng)股票發(fā)行注冊(cè)制共同具備的特征：（一）監(jiān)管機(jī)構(gòu)仍需對(duì)股票發(fā)行進(jìn)行審核，審查的核心是信息披露，監(jiān)管機(jī)構(gòu)不對(duì)發(fā)行人進(jìn)行價(jià)值判斷。監(jiān)管機(jī)構(gòu)要站在投資者的角度，審查信息披露的針對(duì)性、全面性、可讀性，不對(duì)信息披露的真實(shí)性和準(zhǔn)確性負(fù)責(zé)。對(duì)于信息披露可能存在的矛盾、遺漏或誤導(dǎo)之處，監(jiān)管機(jī)構(gòu)有權(quán)要求發(fā)行人進(jìn)行澄清或者追加披露，甚至要求撤回注冊(cè)文件或者對(duì)注冊(cè)文件做出不予生效、終止生效的決定。（二）投資者是價(jià)值判斷的主體。投資者需要通過發(fā)行人公開披露的信息，最終做出投資決策。投資者是決定發(fā)行是否能夠成功的關(guān)鍵因素。在美國(guó)市場(chǎng)，有上萬家各類機(jī)構(gòu)投資者，如果投資者對(duì)該發(fā)行人缺乏投資興趣，或與發(fā)行人的期望相差較大，發(fā)行人即便通過監(jiān)管機(jī)構(gòu)的注冊(cè)，也難以發(fā)行成功。（三）發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)對(duì)信息披露的真實(shí)性和準(zhǔn)確性負(fù)責(zé)。其中發(fā)行人負(fù)主要責(zé)任，中介機(jī)構(gòu)如果未能履行勤勉盡責(zé)義務(wù)的，也要承擔(dān)連帶責(zé)任，構(gòu)成刑事責(zé)任的，甚至要追究刑事責(zé)任。（四）股票發(fā)行和上市是相互獨(dú)立的環(huán)節(jié)。發(fā)行環(huán)節(jié)主要由監(jiān)管機(jī)構(gòu)把關(guān)，審核標(biāo)準(zhǔn)較為統(tǒng)一。而在上市環(huán)節(jié)，特別是在多層次資本市場(chǎng)環(huán)境下，交易所可根據(jù)自身的定位和需要設(shè)置不同的上市門檻，不同規(guī)模、資質(zhì)的企業(yè)，也可選擇適合自身發(fā)展的交易場(chǎng)所申請(qǐng)掛牌。（五）注冊(cè)制使股票發(fā)行過程更加制度化、透明化和可預(yù)測(cè)，是一種監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)更為先進(jìn)、更為現(xiàn)代化的管理方式。注冊(cè)制改革本質(zhì)上也是政府和市場(chǎng)關(guān)系的再調(diào)整。隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)的簡(jiǎn)政放權(quán)，市場(chǎng)的自我調(diào)節(jié)和供需的自我平衡機(jī)制逐步發(fā)揮作用。原本不應(yīng)由監(jiān)管機(jī)構(gòu)承擔(dān)的責(zé)任將逐步轉(zhuǎn)向交易所、中介機(jī)構(gòu)、發(fā)行人和投資者等各類主體，使政府和市場(chǎng)的邊界更加分明。世界上一些新興市場(chǎng)經(jīng)歷過類似的改革，例如印度和我國(guó)臺(tái)灣市場(chǎng)，都經(jīng)歷了一個(gè)從管制到放松的過程。（六）注冊(cè)制的實(shí)施與市場(chǎng)的法制體系、懲戒機(jī)制以及投資者保護(hù)水平高度相關(guān)，前端放松需要后段加強(qiáng)。從境外經(jīng)驗(yàn)來看，在實(shí)施注冊(cè)制、放松準(zhǔn)入環(huán)節(jié)限制的同時(shí)，需要不斷健全配套法律法規(guī)，不斷加強(qiáng)中后端監(jiān)管執(zhí)法和保護(hù)投資者權(quán)益的力度，這是注冊(cè)制得以順利實(shí)施的有力保障。（李豐也整理）全球主要國(guó)家和地區(qū)股票發(fā)行上市制度和流程簡(jiǎn)介為增強(qiáng)審核過程的透明度，在審核完成一段時(shí)間后，SEC公司融資部會(huì)將之前所有反饋意見及回復(fù)在EDGAR電子系統(tǒng)中進(jìn)行公布。二、其他國(guó)家和地區(qū)股票發(fā)行上市流程簡(jiǎn)介(一)德國(guó)在歐洲，首次公開發(fā)行有兩種渠道，一是通過歐盟標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)管的市場(chǎng)，二是通過僅由各國(guó)自己監(jiān)管的市場(chǎng)。在德國(guó)公開發(fā)行可以通過初級(jí)市場(chǎng)、一般市場(chǎng)和高級(jí)市場(chǎng)三種渠道。三種市場(chǎng)都需要由德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局對(duì)其招股書按照歐盟的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行審核。但三個(gè)市場(chǎng)對(duì)信息披露的詳細(xì)程度有不同要求。例如高級(jí)市場(chǎng)需要每年召開一次分析師會(huì)議。向德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局提交招股書和在交易所申請(qǐng)上市審批的程序可以同時(shí)進(jìn)行。但是只有德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局審核通過了招股書，交易所才能宣布可以公開發(fā)行。整個(gè)審批過程最多需要25天。德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局只審核招股書信息的完整度，包括信息的一致性和充分性。審核針對(duì)特殊的行業(yè)有特殊的要求，例如房地產(chǎn)，船運(yùn)，礦業(yè)公司，就要提供額外的信息。由于德國(guó)已經(jīng)將歐盟的標(biāo)準(zhǔn)寫入了自己的《招股書法》，所以通過德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局審核的招股書，到歐盟其它國(guó)家不需要經(jīng)過其他國(guó)家監(jiān)管當(dāng)局的再次審核就可以直接提交交易所。此外，公開發(fā)行需要銀行財(cái)團(tuán)協(xié)助做公開發(fā)行的規(guī)劃并充當(dāng)中介機(jī)構(gòu)。如果中介機(jī)構(gòu)已經(jīng)是德意志交易所的會(huì)員，則提供73萬歐元股本保證金證明就可以交易，如果不是則需要向德意志交易所上市審核辦公室提交書面申請(qǐng)。交易所審核的內(nèi)容主要有：（1）公司成立至少已經(jīng)3年。（2）估算上市股票的市值，如果無法估計(jì)，則股本金至少要達(dá)到125萬歐元。（3）公司上市自由流通股比例不低于25%。特例情況可參照證券交易所審核規(guī)章第9章內(nèi)容。（4）審核批準(zhǔn)文件為上市招股書，涉及公司項(xiàng)目實(shí)際業(yè)務(wù)和法律環(huán)境狀況。上市招股書必須準(zhǔn)確完整，必須包括公司過去3個(gè)財(cái)務(wù)年度資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表，以及最新一年報(bào)表注釋和管理報(bào)告。（5）德國(guó)公司使用德文，外國(guó)公司用英文。（二）英國(guó)在英國(guó)如果通過非監(jiān)管的市場(chǎng)（TheProfessionalSecuritiesMarket）上市，不需要提供監(jiān)管當(dāng)局審批的招股說明書。但要在監(jiān)管市場(chǎng)公開發(fā)行并進(jìn)入倫敦交易所的主板上市，必須通過兩個(gè)步驟：一是要符合英國(guó)上市監(jiān)管署（UKLA）的上市規(guī)定并且招股說明書通過其審核，這樣發(fā)行人就取得了“正式名單”（OfficialList）的資格；二是要通過交易所的審核。UKLA將上市分為標(biāo)準(zhǔn)和高級(jí)（premium）兩個(gè)等級(jí)。高級(jí)市場(chǎng)主要是股權(quán)市場(chǎng)；標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)是股權(quán)、債權(quán)、衍生品等市場(chǎng)。高級(jí)市場(chǎng)要求有保薦人，同時(shí)較標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)有更多的信息披露要求，例如未來一年有足夠的運(yùn)營(yíng)資本。對(duì)于投資公司，還要求披露其公司治理情況。如果招股書不合格，UKLA會(huì)要求發(fā)行人修改。無論標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)還是高級(jí)市場(chǎng)，UKLA都要求發(fā)行人達(dá)到最小市值（股權(quán)70萬英鎊，債權(quán)20萬英鎊）；公司上市自由流通股比例不低于25%。礦業(yè)公司和科學(xué)研究公司的要求和其他公司不同，不要求過去3年的財(cái)務(wù)報(bào)表。在以下幾種情況，UKLA會(huì)拒絕發(fā)行申請(qǐng)：（1）認(rèn)為發(fā)行可能有損投資者的利益。（2）已經(jīng)在歐盟其他國(guó)家上市，但違反過當(dāng)?shù)厣鲜邢嚓P(guān)的法律法規(guī)。在倫敦交易所上市必須有UKLA批準(zhǔn)的招股書，并且滿足交易所的要求。(三)日本日本的上市審批權(quán)力在交易所手中。上市的流程是：發(fā)行人提前3個(gè)月向東京證券交易所（以下簡(jiǎn)稱東交所）提交上市申請(qǐng)書，公司章程，年度報(bào)告，經(jīng)營(yíng)計(jì)劃等。交易所還檢查發(fā)行人是否具備可以進(jìn)行恰當(dāng)信息披露的內(nèi)部體制。在審核前，具有承銷資格的證券公司與東交所進(jìn)行“事前商談”，如發(fā)現(xiàn)問題可以提前解決。東交所批準(zhǔn)上市后向內(nèi)閣總理大臣提交有價(jià)證券招股書，15日之后招股書生效即可公開發(fā)行。東交所為日本國(guó)內(nèi)最大的交易所，其又分為一部、二部和創(chuàng)業(yè)板（Mothers）部。通常新興與高成長(zhǎng)股票在Mothers部發(fā)行。新公司主要在二部上市，其上市的規(guī)則比較簡(jiǎn)單。在一部上市的公司股東要超過2200人。在一部和二部上市的公司，東交所對(duì)其過去2-3年的利潤(rùn)或最近一年的銷售額有要求。(四)香港在香港發(fā)行股票必須要在香港聯(lián)交所上市。香港證監(jiān)會(huì)與聯(lián)交所簽署備忘錄，規(guī)定了香港證監(jiān)會(huì)對(duì)聯(lián)交所規(guī)定的上市程序進(jìn)行監(jiān)督?！蹲C券及期貨條例》規(guī)定上市審核權(quán)歸聯(lián)交所，不過證監(jiān)會(huì)仍保留否決權(quán)。香港對(duì)證券公開發(fā)行的監(jiān)管實(shí)行雙重存檔制度，即聯(lián)交所將發(fā)行人提交的材料副本轉(zhuǎn)交給證監(jiān)會(huì)，則該材料被視為已由發(fā)行人向證監(jiān)會(huì)提交。通過此項(xiàng)雙重備案制度的安排，證監(jiān)會(huì)可以行使法定調(diào)查權(quán)，對(duì)其懷疑在向證監(jiān)會(huì)進(jìn)行法定備案時(shí)故意或輕率地提供了不實(shí)或具有誤導(dǎo)性信息的人進(jìn)行調(diào)查。首先，在計(jì)劃發(fā)行前至少兩個(gè)月，發(fā)行人應(yīng)該向香港聯(lián)交所提交申請(qǐng)。由香港聯(lián)交所上市科負(fù)責(zé)具體審核，最后由上市上訴委員會(huì)決定是否通過審核。上市上訴委員會(huì)的成員包括交易所主席在內(nèi)的3名港交所董事會(huì)成員。該委員會(huì)每年發(fā)布年報(bào)，其中一項(xiàng)就是對(duì)一年來上市審核工作的中存在問題的檢討。聯(lián)交所的審核依據(jù)是其制定的《上市規(guī)則》。所有對(duì)《上市規(guī)則》的修訂及需要強(qiáng)制執(zhí)行的政策決定，均須獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。（五）臺(tái)灣1.發(fā)行審核臺(tái)灣《公司法》規(guī)定，首次辦理股票公開發(fā)行的公司必須向行政院金融監(jiān)督管理委員會(huì)提交申報(bào)，遞交申報(bào)說明書、公開說明書、近期財(cái)務(wù)報(bào)告等文件。自申報(bào)收件日起的12個(gè)工作日內(nèi)，監(jiān)管當(dāng)局將對(duì)材料的完整性及充分性做檢查，如果無異議，則在收件日起屆滿12個(gè)工作日申報(bào)生效；如果申報(bào)文件不完備、應(yīng)記載事項(xiàng)不充分或監(jiān)管當(dāng)局為保護(hù)投資者利益認(rèn)為有必要時(shí)，可要求發(fā)行人提交補(bǔ)充說明或材料，再進(jìn)行核查，如無異議，則在收到補(bǔ)正文件日起屆滿12個(gè)工作日申報(bào)生效。2.上市審核臺(tái)灣的股票上市審核主要由證券交易所負(fù)責(zé)。2013年9月30日修正的《有價(jià)證券上市審查準(zhǔn)則》規(guī)定，申請(qǐng)有價(jià)證券上市的發(fā)行公司，除公益事業(yè)外，其股票必須先在興柜市場(chǎng)掛牌滿6個(gè)月，并完成其他相關(guān)條件，才可以向交易所提出上市申請(qǐng)。收到申請(qǐng)文件后，證券交易所承辦人員對(duì)申請(qǐng)公司的財(cái)務(wù)報(bào)告、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)、內(nèi)部控制項(xiàng)目審查報(bào)告、公開說明書及承銷商評(píng)估報(bào)告等申請(qǐng)文件進(jìn)行書面審查。交易所對(duì)公司設(shè)立年限、資本額、獲利能力及股權(quán)分散方面做了要求。承辦人員審查過后，報(bào)上市審議委員會(huì)審議，經(jīng)上市審議委員會(huì)審議通過后報(bào)交易所董事會(huì)核議，經(jīng)核議后轉(zhuǎn)報(bào)行政院金融監(jiān)督管理委員會(huì)，申請(qǐng)公司即列為上市公司。(六)印度印度的《證券發(fā)行和披露條例》（ICDR）規(guī)定，擬發(fā)行或上市公司在申請(qǐng)初次發(fā)行融資前必須先向印度證監(jiān)會(huì)（SEBI）注冊(cè)登記、提交發(fā)行說明書并在其中披露條例規(guī)定的相關(guān)信息。ICDR條例對(duì)公司過去幾年中的有形資產(chǎn)、可分配利潤(rùn)、凈值、和收入這幾個(gè)方面做了要求。申請(qǐng)材料及發(fā)行說明書在印度證監(jiān)會(huì)備案之前，通常會(huì)有中介機(jī)構(gòu)（經(jīng)印度證監(jiān)會(huì)注冊(cè)登記的專業(yè)商業(yè)銀行）先行對(duì)公司進(jìn)行盡職調(diào)查并核實(shí)該公司是否滿足條例相關(guān)規(guī)定。之后，來自證監(jiān)會(huì)不同級(jí)別的職員對(duì)材料及披露的信息的完整性及其是否滿足條例的相關(guān)規(guī)定做檢查。證監(jiān)會(huì)的審核時(shí)間一般為12個(gè)月左右。發(fā)行申請(qǐng)通過后，希望上市的公司則可到印度的交易所提交上市申請(qǐng)。交易所有專門的上市部對(duì)申請(qǐng)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表、公開說明書、發(fā)行備忘錄等申請(qǐng)文件進(jìn)行審查。另外，雖然印度證監(jiān)會(huì)不對(duì)發(fā)行及上市的公司做價(jià)值的判斷，但是ICDR條例規(guī)定，初次發(fā)行（上市）的公司必須由在證監(jiān)會(huì)注冊(cè)的信用評(píng)級(jí)公司進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并對(duì)所得的信用等級(jí)進(jìn)行披露。(七)韓國(guó)韓國(guó)《證券交易法》規(guī)定，申請(qǐng)公開發(fā)行融資的公司，必須向金融監(jiān)督委員會(huì)（FSC）申請(qǐng)登記，提交申報(bào)書及相關(guān)文件（必須包括公司財(cái)務(wù)信息及公開招股的條件）。金融監(jiān)督委員會(huì)經(jīng)過審核后，若文件齊全且無異議則將在一定期限內(nèi)通過申請(qǐng)；但若在審查過程中對(duì)相關(guān)材料有疑問或認(rèn)為材料不齊全，則可暫緩申請(qǐng)，要求申請(qǐng)公司提交相關(guān)說明或補(bǔ)充材料。發(fā)行公司若想在韓國(guó)交易所上市，則需要向交易所提交申請(qǐng)。申請(qǐng)可分為：前期準(zhǔn)備、上市資格審查、公開銷售股份及上市階段。（一）在遞交申請(qǐng)前，擬上市公司必須先聘請(qǐng)一家證券公司作為主承銷商來準(zhǔn)備注冊(cè)所需的各種材料，并由一家經(jīng)金融監(jiān)督委員會(huì)登記的審計(jì)公司對(duì)申請(qǐng)公司最近一年的年報(bào)做審計(jì)。（二）準(zhǔn)備充分并和交易所充分溝通后，申請(qǐng)公司向交易所提出上市資格審查申請(qǐng)，提交申請(qǐng)書及相關(guān)材料。申請(qǐng)書內(nèi)容包括：公司概況、營(yíng)業(yè)項(xiàng)目、管理層、財(cái)務(wù)信息、公司治理、關(guān)聯(lián)交易及其它相關(guān)信息。相關(guān)文件包括公司登