食品飲料-2023Q3總結(jié)：現(xiàn)金流分化地產(chǎn)酒業(yè)績高增

請仔細閱讀本報告末頁聲明證券研究報告|行業(yè)專題研究2023年1-9月中國白酒行業(yè)實現(xiàn)總產(chǎn)量306.6萬千升，同比-9.0%；其中9月規(guī)模以上白酒企業(yè)產(chǎn)量達42.0萬千升，同比+12.6%，繼2022年5月以來首度實現(xiàn)正增長。價格上，2023Q3飛天批價維持在2750元/瓶左右，環(huán)比6月底的2730元/瓶小幅上漲10-20元/瓶左右，也表明在經(jīng)歷了過去2年“去泡沫化”過程后，目前終端消費者對飛天茅臺當(dāng)前批價接受度高。業(yè)績以來首次恢復(fù)至15%以上。次高端中，幾家酒企相比高端和地產(chǎn)酒在業(yè)績端表現(xiàn)，業(yè)績?nèi)匀活I(lǐng)先于其他價格帶，景氣度維持上行趨勢，其中徽酒和迎駕業(yè)績超市場預(yù)期。收入端：高端和地產(chǎn)酒領(lǐng)先，次高端現(xiàn)分化。高端酒：2023Q1-3高端酒三家公司合計實現(xiàn)營收1898.0億元，同增16.4%，其中2023Q3單季度營收同增15.7%，自2020Q3以來高端酒三家酒企營業(yè)總收入均保持雙位數(shù)以上高質(zhì)量增長。次高端：2023Q1-3次高端四家公司合計實現(xiàn)營收377.2億元，同增10.9%；實現(xiàn)歸母凈利潤122.3億元，同增18.3%，其中2023Q3單季度次高端收入/歸母凈利潤同比增速為+9.6%/+15.2%。地產(chǎn)酒龍頭：2023Q1-3地產(chǎn)酒六家公司合計實現(xiàn)營收649.2億元，同比+19.7%，實現(xiàn)歸母凈利潤196.2億元，同比22.3%，地產(chǎn)酒公司2023Q3單季度營收/歸母凈利潤分別同增16.6%/21.8%，其中古井貢酒和迎駕貢酒業(yè)績超市場預(yù)期，我們預(yù)計主要系7-8月份升學(xué)宴和中秋婚喜宴需求旺盛。利潤端：地產(chǎn)酒提升明顯，次高端承壓。毛利率：2023Q3單季度板塊平均毛利率為80.3%，同比持平。高端酒方面，2023Q3茅五瀘三家毛利率同比基本不變，年初至今瀘州老窖盈利能力仍有提升。次高端方面，四家酒企Q3毛利率均有下滑，其中舍得酒業(yè)和酒鬼酒下滑幅度較大。地產(chǎn)酒龍頭方面，受益于江蘇和安徽省內(nèi)消費升級的持續(xù)，龍頭地產(chǎn)酒酒企聚焦產(chǎn)品高端化，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶動盈利能力持續(xù)提升。費用率：龍頭茅五瀘受益于規(guī)模效應(yīng)，三者銷售費用率保持穩(wěn)健，2023Q1-3和2023Q3茅臺銷售費用率分別同比+0.2pct和+0.8pct。2023Q1-3和2023Q3五糧液銷售費用率分別同比-0.6pct和-0.3pct。老窖Q3銷售費用率同比-0.8pct，2023Q1-3同比-0.5pct至11.0%。次高端中出現(xiàn)分化，汾酒下滑明顯，2023Q1-3/2023Q3銷售費用率分別下滑4.3/5.8pct。酒鬼酒Q3同比+9.6pct至36.1%。地產(chǎn)酒中，古井和口子窖三季度費用投入均有加大，迎駕略有收縮。現(xiàn)金流&預(yù)收款：名酒回款無虞，茅五瀘明顯領(lǐng)先。銷售回款：茅臺/五糧液/瀘州老窖2023Q3銷售收現(xiàn)分別同比+21.0%/+35.1%/+90.4%，中秋國慶旺季來臨，進一步點燃經(jīng)銷商回款熱情，同時也反映高端酒對渠道的掌控能力突出。預(yù)收款（合同負債）：高端酒中茅臺和老窖表現(xiàn)亮眼，Q3預(yù)收款分別環(huán)比+55.4%/+53.2%。次高端中，汾酒/舍得/酒鬼Q3預(yù)收款均環(huán)比下降，經(jīng)銷商打款熱情明顯弱于高端。投資建議：當(dāng)前食品飲料整體估值處于歷史低位，行業(yè)配置性價比持續(xù)顯現(xiàn)。緣、貴州茅臺、古井貢酒、迎駕貢酒，并關(guān)注酒鬼酒、水井坊的反轉(zhuǎn)性機遇。風(fēng)險提示：經(jīng)濟面的復(fù)蘇節(jié)奏有待觀察，高端白酒價盤波動，食品安全問題。行業(yè)走勢32%16%0%-16%2022-112023-032023-072023-11作者相關(guān)研究調(diào)研反饋》2023-10-16徑》2023-10-14P.2請仔細閱讀本報告末頁聲明1、三季報總結(jié)：量價回升，高端和地產(chǎn)酒領(lǐng)先 1.1量價：產(chǎn)量重新抬頭，廠商信心回暖 1.2業(yè)績：高端和地產(chǎn)酒領(lǐng)先，次高端現(xiàn)分化 42、財報梳理：業(yè)績迎來修復(fù)，多家酒企超預(yù)期 2.1收入端：多家酒企超預(yù)期，高端和地產(chǎn)酒領(lǐng)先 2.1.1高端酒：業(yè)績確定性強，五糧液表現(xiàn)亮眼 2.1.2次高端：業(yè)績?nèi)杂谐袎?，后續(xù)逐步恢復(fù) 2.1.3地產(chǎn)酒龍頭：宴席場景確定性強，古井和迎駕業(yè)績超預(yù)期 2.2利潤端：地產(chǎn)酒提升明顯，次高端承壓 2.2.1毛利率：高端保持穩(wěn)健，次高端和地產(chǎn)酒現(xiàn)分化 2.2.2營業(yè)稅金率：基本平穩(wěn)，變動不大 2.2.3費用率：龍頭保持穩(wěn)定，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn) 2.2.4凈利率：多數(shù)酒企盈利能力提升，次高端分化明顯 2.3現(xiàn)金流&預(yù)收款：名酒企回款無虞，茅五瀘明顯領(lǐng)先 2.3.1銷售回款：高端酒經(jīng)銷商回款熱情高，次高端三家酒企同比下滑 2.3.2預(yù)收款（合同負債內(nèi)部分化明顯，茅臺和老窖較為突出 3、投資建議 4、風(fēng)險提示 圖表1：2019至今白酒產(chǎn)量月度數(shù)據(jù) 圖表2：2016年至今53度散裝飛天批價情況 圖表3：高端酒單季度營收及增速 4圖表4：次高端單季度營收及增速 4圖表5：地產(chǎn)酒單季度營收及增速 4圖表6：其他白酒單季度營收及增速 4圖表7：白酒上市公司合計收入及增速 圖表8：白酒上市公司合計歸母凈利潤及增速 圖表10：白酒上市公司歸母凈利潤及變化（億元） 圖表11：白酒上市公司毛利率及變化 圖表12：白酒上市公司單季度營業(yè)稅金率及變化情況 圖表13：白酒上市公司銷售費用率變化 10圖表14：白酒上市公司管理費用率變化 10圖表15：全年白酒上市公司凈利率變化 圖表16：白酒上市公司現(xiàn)金回款及經(jīng)營現(xiàn)金流凈額變化（億元） 圖表17：白酒上市公司預(yù)收款及變化情況（億元） 13P.3請仔細閱讀本報告末頁聲明 存的行動已取得一定成效，廠商信心回暖，我們預(yù)計后續(xù)隨著經(jīng)濟面的逐步回暖，消費盤也可反映出三季度以來次高端產(chǎn)品在動銷端仍有承壓。另外，由于“醬酒熱”熱度退帶動白酒行業(yè)集中度再提升，盈利能力較差的中小型酒企的出清速度加快，具備品牌效圖表1：2019至今白酒產(chǎn)量月度數(shù)據(jù)0資料來源：wind、國盛證券研究所圖表2：2016年至今53度散裝飛天批價情況0資料來源：今日酒價、國盛證券研究所P.4請仔細閱讀本報告末頁聲明我們在之前的中報總結(jié)里對下半年的基本面作出了“從動銷角度來看，白酒行業(yè)最差的年初以來亮眼表現(xiàn)，業(yè)績?nèi)匀活I(lǐng)先于其他價格帶，景氣度維持上行趨勢，其中徽酒龍頭圖表3：高端酒單季度營收及增速0資料來源：wind、國盛證券研究所注：高端酒分類為茅臺、五糧液、瀘州老窖圖表4：次高端單季度營收及增速次高端酒總營收（億元）次高端YOY/右軸0資料來源：wind、國盛證券研究所注：次高端酒分類為汾酒、水井坊、舍得、酒鬼酒圖表5：地產(chǎn)酒單季度營收及增速0資料來源：wind、國盛證券研究所注：地產(chǎn)酒分類為洋河、古井、今世緣、口子窖、迎駕貢酒、金種子酒圖表6：其他白酒單季度營收及增速其他酒企總營收（億元）其他酒企YOY/右軸0資料來源：wind、國盛證券研究所P.5請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表7：白酒上市公司合計收入及增速0資料來源：wind、國盛證券研究所圖表8：白酒上市公司合計歸母凈利潤及增速0資料來源：wind、國盛證券研究所P.6請仔細閱讀本報告末頁聲明2、財報梳理：業(yè)績迎來修復(fù)，多家酒企超來強勢反彈。品價盤穩(wěn)中有進，高端酒有望引領(lǐng)白酒板塊迎來反攻。億元，同增18.3%，其中2023Q3單季度次高端收入/歸母凈利潤同比增速為+9.6%/+15.2%。拆分公司，山西汾酒/酒鬼酒/水井坊2023Q1-3分別實現(xiàn)營收高端終端消費場景中占比較高的政商務(wù)需求有所承壓，導(dǎo)致全年以來次高端酒企相比高2.1.3地產(chǎn)酒龍頭：宴席場景確定性強，古井和迎駕業(yè)績超2023Q1-3地產(chǎn)酒六家公司合計實現(xiàn)營收649.2億元，同比+19.7%，實現(xiàn)196.2億元，同比+22.3%，地產(chǎn)酒公司2023Q3單季度營收/歸母凈利潤分別同增P.7請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表9：白酒上市公司收入及變化（億元）YoYYoY13.1%17.3%17.0%12.1%25.4%25.2%11.0%14.4%13.6%20.8%21.5%-4.8%7.9%13.6%-36.7%-38.5%23.4%25.0%4.7%18.2%28.0%28.3%12.9%11.3%0.3%-3.3%143.9%25.8%21.9%23.4%金徽酒47.8%29.3%金種子酒43.3%31.7%43.8%19.1%資料來源：wind、國盛證券研究所圖表10：白酒上市公司歸母凈利潤及變化（億元）YoYYoY15.7%19.1%18.5%14.2%29.4%28.6%7.5%12.5%27.1%32.7%19.6%-3.1%3.0%7.9%-77.7%-50.7%46.8%45.4%8.4%12.2%26.4%26.6%17.9%-21.6%--363.8%63.9%39.5%37.6%金徽酒884.8%27.6%金種子酒---6.2%資料來源：wind、國盛證券研究所P.8請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表11：白酒上市公司毛利率及變化0.1-0.20.1--1.21.2-2.9-0.6-0.7-1.5-4.0-3.1-6.0-5.0-1.0-1.0-7.7-3.93.1金徽酒2.10.9金種子酒-6.06.6-0.3資料來源：wind、國盛證券研究所2023Q3多數(shù)白酒酒企消費稅金率保持穩(wěn)健，其中龍頭貴州茅臺維持不變，五糧液坊/舍得酒業(yè)/酒鬼酒分別同比-0.3/-0.8/-0.8/P.9請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表12：白酒上市公司單季度營業(yè)稅金率及變化情況13.1%14.7%15.2%14.5%13.9%14.9%15.2%0.014.1%14.0%14.1%14.5%14.3%14.3%14.4%0.410.4%9.0%9.0%14.0%12.3%10.9%10.4%1.416.8%14.8%15.2%14.6%15.7%15.4%15.7%0.513.8%16.4%16.6%17.6%14.4%16.3%16.2%-0.315.7%17.3%16.5%15.7%15.7%15.4%15.7%-0.815.1%14.5%15.1%14.9%13.7%14.6%14.3%-0.815.7%16.0%15.9%16.2%15.7%16.2%18.0%2.114.4%14.2%15.4%16.9%14.5%14.2%14.4%-1.013.4%14.8%15.2%15.2%14.5%16.1%15.2%0.015.9%14.0%16.4%16.2%15.0%13.1%15.2%-1.213.5%16.5%16.1%16.1%15.1%15.7%16.9%0.710.8%12.4%11.0%11.7%9.8%10.5%9.4%-1.616.1%16.1%15.8%16.6%13.3%13.7%14.8%-1.014.2%14.5%14.6%15.0%14.4%15.1%15.0%0.4金徽酒13.4%14.6%14.7%14.6%14.2%14.8%14.8%0.111.2%10.8%10.2%10.7%12.4%12.6%12.8%2.514.7%15.7%15.3%15.1%15.6%15.2%15.1%-0.2資料來源：wind、國盛證券研究所者銷售費用率保持穩(wěn)健，2023Q1-3和2023Q3茅臺銷售費用率分別同比+0.2pct和滑明顯，2023Q1-3/2023Q3銷售費用費用投入均有加大，迎駕略有收縮。蘇酒中，洋河和今世緣在銷售費用投入上均為快增P.10請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表13：白酒上市公司銷售費用率變化0.80.2-0.3-0.6-0.8--5.8-4.3-0.8-2.02.81.0-1.03.4-1.6-0.80.6-0.5-0.7金徽酒3.93.6金種子酒-8.1-8.6-7.2-0.5資料來源：wind、國盛證券研究所其余酒企基本保持穩(wěn)健狀態(tài)。其中龍頭茅五瀘2023Q1-3管理費用率分別下滑圖表14：白酒上市公司管理費用率變化-0.8-0.8-0.3-0.2-0.8-0.9-1.2-0.9-0.6--2.5-1.6-0.00.1-2.7--3.30.3-0.2-0.5金徽酒-3.8-0.4金種子酒-3.9-2.00.3-0.6資料來源：wind、國盛證券研究所P.11請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表15：全年白酒上市公司凈利率變化-0.9--0.60.5-1.0-1.3-17.3-1.1-1.6-0.3-0.40.5-4.6-7.7-4.53.5金徽酒3.1-0.2金種子酒--3.2-1.4資料來源：wind、國盛證券研究所酒/金種子酒銷售收現(xiàn)分別同比+11.6%/+26.8%/+20.3%/+4.3%P.12請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表16：白酒上市公司現(xiàn)金回款及經(jīng)營現(xiàn)金流凈額變化（億元）YoYYoY15.9%21.0%105.6%122.9%431.63%108.3%36.3%35.1%106.8%139.6%107.58%24.3%35.7%90.4%126.0%136.9%43.41%52.3%18.5%11.6%84.3%114.8%554.34%16.6%7.9%-15.9%90.7%84.6%-10.29%-39.4%-3.2%15.1%112.0%112.9%22.24%21.2%12.2%-16.6%104.3%85.0%-45.08%-109.2%-31.1%-33.3%90.4%96.6%-89.72%-110.0%24.0%26.8%108.8%94.4%12.98%13.8%24.2%20.3%91.6%91.4%718.49%11.1%21.4%4.3%106.1%130.3%-9.93%-12.2%10.4%12.8%121.5%114.3%11.28%16.3%-28.9%-11.6%77.7%96.6%187.27%-201.5%17.6%156.9%95.9%107.1%-246.83%-127.6%24.9%18.5%107.8%111.4%25.67%16.2%34.3%30.1%109.2%109.0%567.89%-21.4%金種子酒28.7%4.3%119.8%135.0%-125.48%-185.7%25.0%54.0%116.2%125.1%資料來源：wind、國盛證券研究所口子窖在二季度新款兼系列打款的高基數(shù)下，環(huán)比-47.2%，表現(xiàn)弱于其余地產(chǎn)酒龍頭。P.13請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表17：白酒上市公司預(yù)收款及變化情況（億元）預(yù)收款YoY金徽酒金種子酒資料來源：wind、國盛證券研究所動銷最差的時候或已過去，地產(chǎn)酒延續(xù)高增，后續(xù)隨著經(jīng)濟面的回暖，商務(wù)需求有望持P.14請仔細閱讀本報告末頁聲明免責(zé)聲明國盛證券有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負任何責(zé)任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預(yù)測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，可能會隨時調(diào)整。在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態(tài)，對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司力求報告內(nèi)容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構(gòu)成任何投資、法律、會計或稅務(wù)的最終操作建議,本公司不就報告中的內(nèi)容對最終操作建議做出任何擔(dān)保。本報告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內(nèi)容，不應(yīng)視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關(guān)聯(lián)機構(gòu)可